用負(fù)債結(jié)構(gòu)顯示企業(yè)質(zhì)量的信號(hào)傳遞模型改進(jìn) - 圖文-

1、改進(jìn)羅斯模型的信號(hào)傳遞效應(yīng)及實(shí)證分析1數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)2011級(jí) 姓名:孫強(qiáng) 學(xué)號(hào):12011030033摘要:文章在對(duì)Ross “負(fù)債比例顯示企業(yè)質(zhì)量模型”及其進(jìn)展進(jìn)行評(píng)論的基礎(chǔ)上引入體現(xiàn)因子,構(gòu)建了新的經(jīng)理人效應(yīng)函數(shù)。新模型通過(guò)貼現(xiàn)因子對(duì)原模型中給出了值域,并通過(guò)貼現(xiàn)因子擴(kuò)充了信息容量,拓展了模型的解釋能力。最后,文章以中國(guó)2000-2011年上述公司資產(chǎn)負(fù)債比的結(jié)構(gòu)性變化特征對(duì)上述模型進(jìn)行了實(shí)證。關(guān)鍵詞:Ross 模型 信號(hào)傳遞 資產(chǎn)負(fù)債率從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看,信號(hào)傳遞理論研究事前的逆向選擇問(wèn)題。Ross “負(fù)債比例顯示企業(yè)質(zhì)量模型”在保留MM 定理絕大部分假設(shè)情況下,放松了完全信息假設(shè),

2、研究了企業(yè)在信息不對(duì)稱情況下如何以資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)為信號(hào)向市場(chǎng)傳遞有關(guān)企業(yè)價(jià)值的信息,以此來(lái)影響投資者決策。其結(jié)論認(rèn)為:企業(yè)可以把資產(chǎn)負(fù)債率作為把內(nèi)部信息傳遞給市場(chǎng)的信號(hào)工具,因此資產(chǎn)負(fù)債率是一個(gè)積極信號(hào),企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況越好其資產(chǎn)負(fù)債率越高。但其模型存在著缺乏對(duì)企業(yè)經(jīng)理人傳遞錯(cuò)誤信息的懲罰機(jī)制、市場(chǎng)過(guò)于完美以及投資者識(shí)別難度過(guò)大等問(wèn)題,因此對(duì)該模型的改進(jìn)與完善成為此后資本結(jié)構(gòu)理論以及信號(hào)傳遞理論研究的重要內(nèi)容。 一、Ross 模型及發(fā)展在羅斯模型中,企業(yè)利潤(rùn)分布函數(shù)是根據(jù)一階隨機(jī)占優(yōu)排序的。真實(shí)分布是經(jīng)理的私人信息,投資者不知道;經(jīng)理的效用是企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的增函數(shù),同時(shí)會(huì)受到破產(chǎn)的懲罰?；诖?羅斯

3、建立了包含兩個(gè)參與人、兩時(shí)期的博弈模型。假定經(jīng)理人效用函數(shù)為:2(1(,(,(00DLr D V r D V D u -+-= 2模型符合斯賓塞莫里斯條件,即滿足分離均衡要求。最后模型精煉貝葉1本文為王文舉老師主講的:“博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)”課堂討論題目,其中引入貼現(xiàn)因子構(gòu)建經(jīng)理人效用函數(shù)為王老師提出,并在王老師要求下完成。 2張維迎 博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué) 2004年版,2011年印刷 P198斯均衡條件:2101( -=r rL c D D V ,即越是高質(zhì)量企業(yè),負(fù)債水平越高。Talmon(1981延伸和發(fā)展了羅斯模型,在企業(yè)單一信號(hào)基礎(chǔ)上增加了所有重要的金融政策變量作為信號(hào)。該模型雖然能夠提

4、高市場(chǎng)價(jià)值的信度,但實(shí)現(xiàn)難度過(guò)大。Heinkel(1982放棄公司受益分布遵從一階隨機(jī)占優(yōu)假設(shè),得出了與羅斯一致的結(jié)論。Myers & Majluf(1984在羅斯模型基礎(chǔ)上提出順序融資理論并構(gòu)建了相應(yīng)模型,同樣認(rèn)為如果企業(yè)需要外部融資,將首先進(jìn)行債務(wù)融資。余斌(2000認(rèn)為羅斯模型存在著外部人依靠一個(gè)公開(kāi)信息D 推測(cè)兩個(gè)私人信息和等問(wèn)題,并基于此對(duì)模型結(jié)構(gòu)進(jìn)行了修正,提出了非線性經(jīng)理人效用函數(shù):-=D L D V D V D u 2(,(,(00。根據(jù)修改后的經(jīng)理人效用函數(shù),經(jīng)理的均衡戰(zhàn)略為企業(yè)破產(chǎn)概率不超過(guò)31。上述對(duì)于羅斯模型的改進(jìn)基本從兩個(gè)方向進(jìn)行,一是放松羅斯模型假設(shè),增加信

5、號(hào)以使模型更接近于真實(shí)環(huán)境;二是改變經(jīng)理人效用函數(shù),從而優(yōu)化模型分析結(jié)論。但兩個(gè)方向的研究都存在著亟待改進(jìn)的空間,如現(xiàn)有關(guān)于模型的研究存在著無(wú)法對(duì)不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)信號(hào)傳遞效應(yīng)進(jìn)行對(duì)比分析的問(wèn)題,而對(duì)經(jīng)理人效用函數(shù)的修改,如余斌(2000對(duì)羅斯模型最主要的質(zhì)疑就是r 的存在,并在其新構(gòu)建的經(jīng)理人效用函數(shù)中將其刪除。新的非線性函數(shù)模型雖然減少了變量個(gè)數(shù),但以第一期和第二期兩部分價(jià)值屬于結(jié)構(gòu)性質(zhì)相同但功能性質(zhì)不同的事物,符合加法原則而不符合乘法原則,將兩部分相乘違背了乘法規(guī)則。 二、Ross 模型改進(jìn)與分析針對(duì)上述研究中存在的問(wèn)題,本研究在遵從Ross 模型原始假設(shè)情況下對(duì)模型進(jìn)行改進(jìn),即主要對(duì)經(jīng)

6、理人效用函數(shù)的結(jié)構(gòu)進(jìn)行修改。原模型中r 的存在雖然導(dǎo)致投資者無(wú)法根據(jù)一個(gè)公開(kāi)信息D 推測(cè)兩個(gè)私人信息和r 的問(wèn)題(余斌,2000,但是既不能直接刪除r ,將兩部分價(jià)值直接相加,更不能將將兩部分相乘。前者沒(méi)有考慮到時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)因素,后者違背了乘法原則。因此,這里引入貼現(xiàn)因子,將第二部分價(jià)值進(jìn)行折現(xiàn)。貼現(xiàn)因子是一個(gè)客觀指標(biāo),其取決于利息率以及技術(shù)、市場(chǎng)等風(fēng)險(xiǎn)大小,不需要投資人進(jìn)行后驗(yàn)推測(cè)。同時(shí)以貼現(xiàn)因子對(duì)第二部分價(jià)值進(jìn)行貼現(xiàn)也考慮了資金的時(shí)間價(jià)值,使第一部分和第二部分價(jià)值在數(shù)量上有了可比性。因此對(duì)Ross 改進(jìn)后的經(jīng)理效用函數(shù)為:2(,(00L DD v D D v U -+=檢查是否滿足分離均

7、衡條件:2>=L D U滿足Spence Mirrless 條件,企業(yè)質(zhì)量越高,越不害怕負(fù)債。同ROSS 模型假定,2(D D v =,將其帶入改進(jìn)的經(jīng)理人效用函數(shù)并求一階導(dǎo)數(shù):(=-=L DD DU又同Ross 模型,=D DD 1(所以,LD D2('=對(duì)上式求積分可得:+=CLd Ld D D 2'412(因此改進(jìn)后Ross 模型的投資者均衡戰(zhàn)略為:(210(L C D D V -=。該均衡戰(zhàn)略與Ross 模型結(jié)論是一致的,即越是高質(zhì)量的企業(yè),負(fù)債水平越高。因此,為了向投資者傳遞企業(yè)內(nèi)部信息,經(jīng)理人不得不承擔(dān)破產(chǎn)概率上升的風(fēng)險(xiǎn)。但是,該模型對(duì)于經(jīng)理人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)程度并

8、沒(méi)有給出一個(gè)合理的限度。這是不合理的,因?yàn)槿魏我粋€(gè)經(jīng)理人都不會(huì)喪失理性,都會(huì)在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與信號(hào)傳遞收益之間進(jìn)行權(quán)衡。參考Ross 原始模型,其設(shè)定了第二部分價(jià)值相對(duì)于經(jīng)理人的效用的權(quán)重,即r 。經(jīng)理人越看重第二部分價(jià)值,其愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也就越大,相反,則愿意承擔(dān)的第二部分的風(fēng)險(xiǎn)就越小。因此,在一定程度上r 可以作為經(jīng)理人愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)度量值。因此,引入原模型經(jīng)理人均衡戰(zhàn)略:CL D +-=241(3。將改進(jìn)的Ross模型的經(jīng)理人均衡戰(zhàn)略與Ross 原始模型中經(jīng)理人均衡戰(zhàn)略對(duì)比發(fā)現(xiàn):LL4141=-,所以,11=-,變換后可得+-=+=1111。因此,假設(shè)不考慮通貨緊縮情況,則1,0(。因?yàn)?-=

9、+=1111,因此21,0。這意味著,無(wú)論如何,第二階段價(jià)值在經(jīng)理人總效用中的權(quán)重不會(huì)超過(guò)50%,即經(jīng)理人存在負(fù)債增加風(fēng)險(xiǎn)上限,這也意味著負(fù)債增加存在極大值。同時(shí),貼現(xiàn)因子與第二階段權(quán)重成正相關(guān)關(guān)系,即貼現(xiàn)因子越大,第二階段價(jià)值的權(quán)重越大,貼現(xiàn)因子越小,第二階段價(jià)值的權(quán)重越小。貼現(xiàn)值大小取決于諸多因素,如利率、市場(chǎng)環(huán)境的穩(wěn)定性,企業(yè)使用技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)性等。因此,第一,對(duì)于高科技企業(yè)而言,如醫(yī)藥企業(yè)等,其技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)性較大,因此貼現(xiàn)可能性較小,因此其第二階段價(jià)值的權(quán)重小,公眾的后驗(yàn)價(jià)值判定較低,企業(yè)籌資能力較差,債務(wù)比例也就低。第二,對(duì)于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不完善國(guó)家,市場(chǎng)穩(wěn)定性差,因此貼現(xiàn)能力也就小,所以第二

10、階段價(jià)值權(quán)重也小,公眾的后驗(yàn)價(jià)值判斷也低,債務(wù)籌資困難。這表明:在改進(jìn)后Ross 模型與原模型的組合具有較大的價(jià)值,其豐富并拓展了信號(hào)的信息含量,既可以對(duì)不同行業(yè)間較大的負(fù)債比差異進(jìn)行解釋,也可以將該模型用于不同發(fā)展程度的市場(chǎng)上企業(yè)行為的實(shí)證檢驗(yàn)。 三、基于中國(guó)數(shù)據(jù)的實(shí)證分析中國(guó)自推行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革以來(lái),市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系日益完備,產(chǎn)業(yè)分化日趨明顯。市場(chǎng)機(jī)制對(duì)市場(chǎng)主體行為的影響越來(lái)越大,企業(yè)對(duì)市場(chǎng)機(jī)制的熟悉程度日益提高。隨著國(guó)有企業(yè)改革的推進(jìn)與深化,國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)構(gòu)成越來(lái)越多元化;同時(shí),民營(yíng)和外資企業(yè)的發(fā)展與壯大也使得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈。物質(zhì)、人才,資金與市場(chǎng)成為企業(yè)發(fā)展與壯大不可或缺的資源,其中資

11、本與市場(chǎng)信心成為企業(yè)發(fā)展的前提與基礎(chǔ)。為此,企業(yè)如何向市場(chǎng)傳遞有效信號(hào)將自身與競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)分離的同時(shí)最大可能的保護(hù)企業(yè)商業(yè)秘密成為企業(yè)市場(chǎng)行為的一個(gè)重要策略。羅斯模型及其之后的研究顯示,資本結(jié)構(gòu)成為企業(yè)質(zhì)量顯示的重要信號(hào),即質(zhì)量越高的企3張維迎 博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué) 2004年版,2011年印刷 P198業(yè)資本負(fù)債比越高。同時(shí),由于高負(fù)債所導(dǎo)致破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的上升,以及貼現(xiàn)因子的存在,因此,理論認(rèn)為:不同行業(yè)企業(yè)在資本結(jié)構(gòu)選擇上存在著一定的差異。同樣,市場(chǎng)體制運(yùn)轉(zhuǎn)狀況,市場(chǎng)體系成熟度等因素對(duì)貼現(xiàn)因子的取值也產(chǎn)生較大的影響。本文以中國(guó)上市公司為樣本,深入分析上市公司資本負(fù)債比變化特征,檢驗(yàn)中國(guó)上市公司資本負(fù)

12、債比選擇是否符合修正后的Ross模型假設(shè)。根據(jù)新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)站對(duì)中國(guó)股市分類,所有上市公司可以分為50類行業(yè),本研究選取除其它類別外的49類行業(yè)2000-2011年年報(bào)中的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù),對(duì)其求取均值和標(biāo)準(zhǔn)差差(見(jiàn)附表1和附表2。1、均值分析從上市公司資產(chǎn)負(fù)債比總體均值的變化看,2000年到2010年間,資產(chǎn)負(fù)債比逐年上升,在2006年達(dá)到最大值后,又有所下降,但仍高于2000年水平(見(jiàn)圖1。總體負(fù)債水平的上升表明我國(guó)企業(yè)債務(wù)融資能力的提高,這是我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的推進(jìn),市場(chǎng)體系日益完善,市場(chǎng)功能逐步得到充分發(fā)揮后的一個(gè)必然結(jié)果。即市場(chǎng)信用體系逐步建立,市場(chǎng)發(fā)展信心得到確立。但2007年美國(guó)房地

13、產(chǎn)危機(jī)發(fā)生后,并向世界其他國(guó)家、地區(qū)及其它產(chǎn)業(yè)的蔓延嚴(yán)重影響到了市場(chǎng)信心。這一期變化通過(guò)Ross模型中貼現(xiàn)因子取值的變化影響到了企業(yè)籌資能力及戰(zhàn)略的選擇。從不同行業(yè)看,選取的49個(gè)行業(yè)中,有28各行業(yè)12年間的資產(chǎn)負(fù)債率均值保持在50%以下,占全部行業(yè)的55.1%。左右。其中,生物醫(yī)藥、醫(yī)療器械、船舶制造、飛機(jī)制造、電子信息、環(huán)保產(chǎn)業(yè)等技術(shù)水平高的產(chǎn)業(yè)均保持了較低的資產(chǎn)負(fù)債率。另外,競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)如房地產(chǎn)、紡織行業(yè)、物資外貿(mào)、化工行業(yè)、商業(yè)百貨、家具行業(yè)、酒店旅游、摩托車(chē)以及陶瓷等行業(yè)也保持了較低的資產(chǎn)負(fù)債率。表1:2000-2011年我國(guó)上市公司不同行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比均值 圖1: 2000-20

14、11年中國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債比均值變化情況2、標(biāo)準(zhǔn)差分析上市公司資產(chǎn)負(fù)債年度均值方差基本保持了與均值相同的變化特征(見(jiàn)圖2,2006年達(dá)到最大值后逐步下降,但仍然保持在較2003年高的水平上。即隨著我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債比的提升,不同行業(yè)間的資產(chǎn)負(fù)債比差異幅度提高。這表明,隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善,不同行業(yè)間在資產(chǎn)負(fù)債比的選擇上出現(xiàn)明顯的差異,企業(yè)越重視資產(chǎn)負(fù)債比,行業(yè)間差異也就越大。這符合改進(jìn)Ross模型對(duì)于貼現(xiàn)因子的解釋。 圖2: 2000-2011年中國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債比年均標(biāo)準(zhǔn)差從不同行業(yè)看,行業(yè)間2000-2011年總體均值的標(biāo)準(zhǔn)差變化較大,標(biāo)準(zhǔn)差最大的是房地產(chǎn)行業(yè),為2572.38,

15、另外國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈,品牌效應(yīng)明顯的行業(yè)如電子信息、家電行業(yè)、服裝制造機(jī)釀酒等行業(yè)年度資產(chǎn)負(fù)債的標(biāo)準(zhǔn)差也較大;最小的為陶瓷行業(yè)和鋼鐵行業(yè),分別為14.7和14.9。綜合行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比均值與標(biāo)準(zhǔn)差分析可以發(fā)現(xiàn),競(jìng)爭(zhēng)成熟規(guī)范的行業(yè),資產(chǎn)負(fù)債率均值較低,但資產(chǎn)負(fù)債率標(biāo)準(zhǔn)差較大,這表明行業(yè)內(nèi)企業(yè)可以通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債比的變化實(shí)現(xiàn)分離均衡,有效的傳遞企業(yè)信息。表2: 2000-2011年上市公司各行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比標(biāo)準(zhǔn)差房地產(chǎn)電子信息玻璃行業(yè)電子器件家電行業(yè)服裝制造綜合行業(yè)釀酒行業(yè)2572.38 590.00 172.14 137.49 64.82 56.18 51.60 49.74 交通運(yùn)輸生物制藥摩托行業(yè)商業(yè)

16、百貨化工行業(yè)傳媒娛樂(lè)有色金屬農(nóng)林牧漁43.21 41.84 36.31 29.52 28.19 25.74 24.97 24.96建筑建材物資外貿(mào)酒店旅游汽車(chē)制造金融業(yè)船舶制造食品行業(yè)儀器儀表24.04 23.84 23.70 23.69 22.64 22.28 22.14 22.10造紙行業(yè)化纖行業(yè)供水供氣煤炭行業(yè)電力行業(yè)石油行業(yè)機(jī)械行業(yè)發(fā)電設(shè)備22.09 21.76 21.24 20.76 20.11 19.91 19.85 19.22水泥行業(yè)環(huán)保行業(yè)醫(yī)療器械電器行業(yè)塑料制品紡織機(jī)械感光材料農(nóng)藥化肥18.77 18.75 18.64 18.64 17.67 16.96 16.77 16.7

17、2公路橋梁高開(kāi)區(qū)紡織行業(yè)飛機(jī)制造家具行業(yè)鋼鐵行業(yè)陶瓷行業(yè)農(nóng)林牧漁16.69 16.64 16.24 15.42 15.37 14.87 14.67四、結(jié)論通過(guò)對(duì)中國(guó)上市公司49個(gè)行業(yè)12年資產(chǎn)負(fù)債比數(shù)據(jù)的分析可知:改進(jìn)后的羅斯模型對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的信號(hào)傳遞效應(yīng)具有較好的解釋能力。市場(chǎng)越成熟,企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均值就越高,但同時(shí)標(biāo)準(zhǔn)差也就越大。這意味著:運(yùn)轉(zhuǎn)良好的市場(chǎng)具有內(nèi)在的分離機(jī)制,好的而企業(yè)和壞的企業(yè)在市場(chǎng)里能夠被市場(chǎng)高效率的區(qū)分。此外,隨著產(chǎn)業(yè)技術(shù)的高端化及新產(chǎn)業(yè)的出現(xiàn),不對(duì)稱信息的存在嚴(yán)重阻礙了部分產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)通過(guò)負(fù)債進(jìn)行融資的能力,市場(chǎng)化解和分散風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)信息的濾除機(jī)制是影響此類企業(yè)籌資能力

18、的重要因素。因此,緊密結(jié)合知識(shí)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際,深化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革,推動(dòng)市場(chǎng)體系的完善,最大限度發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用是優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),提高產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)效率的根本促進(jìn)因素。五、不足及努力方向本研究對(duì)于Ross模型的改進(jìn)解決了困擾模型的一系列問(wèn)題,是模型對(duì)于現(xiàn)實(shí)的解釋能力進(jìn)一步增強(qiáng),擴(kuò)充了信號(hào)的信息容量。但本研究也在兩個(gè)方面尋在不足,首先是模型雖然對(duì)于不同行業(yè)與不同程度市場(chǎng)的信號(hào)傳遞效應(yīng)有了理論解釋,但對(duì)于具體效應(yīng)發(fā)揮途徑卻沒(méi)給出理論分析。其次,在實(shí)證方面雖然從宏觀角度研究證實(shí)了理論分析結(jié)論,但因沒(méi)有深入到企業(yè)層面,因此缺乏堅(jiān)持的微觀基礎(chǔ);此外,對(duì)于信息的挖掘有待深入,本研究?jī)H從均值與方差等統(tǒng)計(jì)指標(biāo)角

19、度進(jìn)行了分析。因此,后續(xù)工作將集中在信號(hào)效應(yīng)發(fā)揮的途徑的理論分析及微觀實(shí)證兩個(gè)方向。參考文獻(xiàn):1 林瓊吳揚(yáng) MM理論及其對(duì)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)203.42 閔琪基于MM模型的稅收效應(yīng)分析鄭州航空管理學(xué)院學(xué)報(bào) 2007.23 余斌“用負(fù)債比顯示企業(yè)質(zhì)量”模型評(píng)述石家莊經(jīng)濟(jì)學(xué)院學(xué)報(bào) 2000.34 郝艷李秉祥基于信號(hào)傳遞模型的企業(yè)投資短視與敲竹杠長(zhǎng)期投資行為分析管理工程學(xué)報(bào) 2011.35魏琪資本結(jié)構(gòu)的信號(hào)傳遞效應(yīng)基于中國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)證研究 2004附錄:附表1: 2000-2011年中國(guó)股市上市公司資產(chǎn)負(fù)債比均值2011 2010 2009 2008 2007 2006 2

20、005 2004 2003 2002 2001 2000摩托車(chē)行業(yè)59.76 44.46 45.61 47.27 43.56 51.22 42.71 35.53 33.27 31.12 31.19 32.65 煤炭行業(yè)49.92 47.71 54.03 51.95 53.73 55.62 52.33 49.55 43.88 44.66 45.45 45.53 高開(kāi)區(qū)62.46 62.18 59.72 60.74 60.18 56.26 55.13 52.37 49.83 48.34 45.82 48.26 酒店旅游33.85 41.34 44.18 45.19 45.71 51.16 45.6

21、0 45.92 42.84 38.27 38.10 39.20 交通運(yùn)輸48.13 48.21 49.88 50.70 60.91 53.57 46.90 42.43 40.10 39.40 38.35 37.55 建筑建材58.43 59.25 63.33 66.44 63.76 68.13 68.32 63.36 58.14 53.30 52.17 52.15 家具行業(yè)40.26 43.36 46.77 50.61 52.58 51.56 48.76 38.37 43.89 40.28 37.02 20.21 家電行業(yè)53.18 54.59 59.09 72.60 74.54 75.73

22、84.12 56.96 53.85 53.92 52.42 43.78 機(jī)械行業(yè)37.30 42.54 49.73 52.57 53.40 53.67 54.52 49.67 48.72 45.37 44.90 43.43 環(huán)保行業(yè)35.04 43.25 50.45 49.71 46.79 51.08 49.78 48.04 37.69 48.83 40.92 32.05 化纖行業(yè)46.95 48.90 48.41 51.16 50.33 51.11 52.02 49.95 45.60 47.91 43.45 37.32 化工行業(yè)38.29 42.97 50.78 48.33 50.46 51

23、.15 51.34 49.66 47.35 44.33 42.56 41.36 供水供氣48.87 50.18 48.14 48.62 47.03 52.85 51.41 44.05 43.98 43.88 39.17 38.88 公路橋梁43.75 39.72 37.32 36.01 35.10 37.22 34.68 28.39 27.26 28.26 31.18 33.47 鋼鐵行業(yè)47.89 51.16 56.51 55.90 55.01 57.25 55.41 53.65 48.55 47.01 44.92 43.96 服裝制造34.39 37.15 43.19 48.88 46.1

24、0 54.82 73.29 61.48 64.07 72.48 38.92 39.38 飛機(jī)制造43.75 43.31 46.72 50.69 43.71 44.78 40.04 38.78 36.77 38.28 35.93 39.15 紡織行業(yè)47.03 46.60 49.64 50.26 49.28 50.07 49.52 49.24 48.86 45.06 41.13 38.49 印刷包裝44.34 109.33 329.44 641.07 480.40 498.72 454.90 135.80 127.85 166.23 87.73 52.99 紡織機(jī)械50.11 50.53 49.

25、30 47.80 46.99 53.07 50.13 43.27 45.77 52.03 57.74 53.35 發(fā)電設(shè)備37.19 37.28 45.78 51.65 53.22 53.38 49.34 48.93 43.97 48.79 52.36 52.34 電子信息35.86 56.70 42.87 121.80 120.80 65.43 58.85 53.97 48.01 47.11 44.60 44.44 電子器件31.45 49.18 61.62 56.93 43.72 49.40 50.83 49.13 45.11 45.43 44.55 47.33 電器行業(yè)39.51 45.

26、72 52.49 53.20 54.66 59.87 60.45 54.09 50.06 46.99 50.35 52.91 電力行業(yè)65.72 64.48 66.63 64.32 57.28 55.53 52.47 49.29 45.52 41.87 39.98 40.01 船舶制造46.31 44.35 52.00 64.89 60.34 56.93 50.98 49.05 48.86 49.14 49.46 49.42 傳媒娛樂(lè)33.38 37.43 47.06 50.56 49.77 51.43 46.58 45.03 44.55 41.96 47.31 53.17 玻璃行業(yè)48.86

27、 57.17 60.82 59.28 62.05 65.10 180.89 194.93 80.37 74.87 75.60 53.57 農(nóng)林牧漁41.00 42.92 46.52 48.13 54.46 55.44 53.63 49.47 48.44 45.67 41.83 41.65 農(nóng)藥化肥51.63 51.74 54.23 54.24 53.43 52.19 49.31 44.65 45.66 42.03 43.44 41.57 汽車(chē)制造53.39 59.09 61.36 59.48 60.87 61.55 58.33 54.64 53.49 50.95 49.08 49.23 商業(yè)百

28、貨64.51 60.88 60.44 59.42 60.79 62.40 60.58 56.75 53.83 52.05 55.46 54.06 生物制藥41.79 42.88 46.26 49.59 49.03 50.07 48.46 45.59 47.59 46.14 44.64 44.71 食品行業(yè)39.07 42.49 48.17 53.68 60.03 60.62 58.01 56.38 50.15 46.63 43.18 43.34 金融業(yè)72.36 77.25 79.36 78.28 82.29 83.98 75.76 74.62 77.07 74.47 76.15 76.24塑

29、料制品40.90 46.08 51.20 54.21 53.50 53.50 53.05 47.19 43.92 39.16 40.83 40.51 水泥行業(yè)57.62 59.44 58.64 57.44 57.63 61.81 61.77 54.70 50.10 52.39 48.51 43.96 物資外貿(mào)58.98 56.46 55.50 54.51 55.24 59.47 59.12 59.29 58.09 53.72 48.87 48.12 陶瓷行業(yè)45.14 45.50 56.55 51.08 45.24 51.31 46.59 44.62 42.09 41.94 45.00 44.

30、96 醫(yī)療器械19.27 29.23 32.89 38.33 37.39 47.19 48.02 48.26 41.92 37.54 40.17 36.72 儀器儀表28.41 31.46 39.46 42.76 46.43 50.54 51.43 49.82 43.39 47.10 44.42 45.04 造紙行業(yè)61.03 57.08 56.74 56.27 58.04 62.51 60.59 57.24 56.45 55.33 53.00 50.95 有色金屬49.54 56.10 54.80 53.94 55.94 58.70 58.35 54.64 50.55 47.66 49.18

31、 48.81 石油行業(yè)28.43 31.98 35.03 36.37 36.92 39.58 42.28 39.82 38.25 38.82 42.93 35.28 綜合行業(yè)46.64 51.95 69.74 64.70 57.99 56.30 57.03 54.13 54.77 52.60 50.46 45.38 房地產(chǎn)71.78 71.93 105.12 87.22 150.51 836.13 84.09 66.86 59.66 56.73 55.14 49.74 感光材料20.10 27.88 41.42 45.03 38.13 38.36 37.14 52.88 52.82 47.32

32、 46.02 附表2: 2000-2011年中國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債比標(biāo)準(zhǔn)差 博弈論課程論文 玻璃行業(yè) 農(nóng)林牧漁 農(nóng)藥化肥 汽車(chē)制造 商業(yè)百貨 生物制藥 食品行業(yè) 金融業(yè) 塑料制品 水泥行業(yè) 物資外貿(mào) 陶瓷行業(yè) 醫(yī)療器械 儀器儀表 造紙行業(yè) 有色金屬 石油行業(yè) 綜合行業(yè) 房地產(chǎn) 感光材料 30.93 21.80 19.40 26.49 64.10 64.59 24.67 22.22 22.55 28.11 22.98 23.85 13.72 21.07 46.95 23.81 22.66 26.63 119.92 15.84 20.71 21.05 20.19 34.23 26.95 57.86 21.99 18.76 19.74 25.57 23.35 17.30 16.43 21.75 28.31 46.10 22.43 48.05 91.38 19.57 17.67 17.87 17.82 27.91 18.35 50.72 18.16 17.85 15.39 21.69 21.85 15.88 17.55 17.71 21.35 25.00 18.34 106