碳限制下金融衍生品的現(xiàn)狀(國外)

1、碳限制社會下金融衍生品的開發(fā)現(xiàn)狀（國外） 葉龍飛【前言】威尼斯水城告急！馬爾代夫水下開內(nèi)閣會議！尼泊爾在雪山上開議會！中國的長江變長了隨著全球氣溫的變暖，海平面急劇上升，各種自然災(zāi)害接踵而來，使得各個領(lǐng)域的決策者不得不把更多的精力放到氣候問題上來，而當(dāng)下面對的最嚴(yán)峻的全球環(huán)境問題無疑就是碳排放問題，其影響已經(jīng)不再局限于環(huán)境層面，更逐漸延伸到了經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行和能源的獲取碳金融。碳金融發(fā)展的基礎(chǔ)核心概念是市場的設(shè)計可達(dá)成以最低的成本降低整個體系的溫室氣體排放，不管這個市場是歐洲范圍或者是全球經(jīng)濟(jì)。氣候變化對金融業(yè)的挑戰(zhàn)已經(jīng)是多方面的了，因而作為金融業(yè)決策者提供相關(guān)的衍生品與服務(wù)，以幫助降低碳限制社會中

2、可能的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險就顯得尤為必要了。國外在碳金融方面的研究實踐較國內(nèi)走的更遠(yuǎn)，相應(yīng)的金融衍生品也有一部分經(jīng)過了市場的考證確實可行，本文主要探究了當(dāng)下國外現(xiàn)有的碳金融衍生品的詳細(xì)情況以及運(yùn)行過程，并做初步的分析，以期能為之后的結(jié)合中國特殊國情的碳金融衍生品的開發(fā)設(shè)計提供方向和思路?！娟P(guān)鍵詞】 碳金融 天氣衍生品 碳基金 能源與環(huán)境對沖基金當(dāng)下國際碳金融相關(guān)的衍生品涉及三個行業(yè)：銀行業(yè)，保險業(yè)，投資業(yè)。這幾個行業(yè)也針對目前的國際碳金融形勢做出了不同的努力，包括投資替代能源和能源利用效率的風(fēng)險資金，私募股權(quán)投資基金和清潔科技基金的快速增長，相關(guān)的保險產(chǎn)品的推出，以及關(guān)于能源和環(huán)境的對沖基金的飛速發(fā)展。接

3、下來主要介紹了幾種較為特征的衍生品，著重介紹與能源和環(huán)境相關(guān)的對沖基金，涵蓋了它們的目的，作用，與碳金融的關(guān)系等方面。1. 天氣衍生品1.1. 基本概念許多企業(yè)暴露在不利，但非大災(zāi)難式的天氣風(fēng)險下，尤其是能源業(yè)者。具體而言，溫和的夏季會降低對空調(diào)的需求，而溫和的冬季則降低室內(nèi)取暖的需求。不利的天氣也會影響其他方方面面。和其他衍生性金融商品一樣，天氣衍生品的設(shè)計是為了回應(yīng)某種指標(biāo)的變化，而非回應(yīng)發(fā)生的損失。最受歡迎的天氣衍生品是為能源制造商所設(shè)計的，其基礎(chǔ)是取暖日度數(shù)和冷卻日度數(shù)的概念。其他產(chǎn)品則與天氣變化相關(guān)，如霜降和降雨，兩者都對特定企業(yè)帶來不利影響。1.2. 主要形式天氣市場最常交易的衍生

4、性金融商品是天氣的選擇權(quán)買權(quán)、賣權(quán)以及交換合約、公司借天氣選擇權(quán)買權(quán)或賣權(quán)，通過實現(xiàn)支付特定價格的合約，以獲得天氣保護(hù)支付，在買權(quán)合約中，當(dāng)天氣指數(shù)超過特定（啟動履約）水準(zhǔn)時（W>S），賣方要支付買方，支付的金額（P）則按現(xiàn)實的天氣指數(shù)值（W）與既定的啟動履約水準(zhǔn)（S）的差距，乘以每單位天氣指數(shù)的支付金額(即合約的單位價格變動金額“tick”，以K代表)，也就是P=K(W-S)。在賣權(quán)的狀況下，合約到期時天氣指數(shù)若低于啟動履約水平（W<S），錢必須支付給終端使用者，即P=K(S-W)。不過天氣交換合約設(shè)計雙方設(shè)定一段期間的啟動履約水準(zhǔn)，以及交換的是現(xiàn)金或資產(chǎn)，都視實現(xiàn)的氣溫設(shè)定。1

5、.3. 現(xiàn)狀和限制天氣衍生品自1997年推出以后，盡管在2001年遭遇經(jīng)濟(jì)不景氣和能源危機(jī)，以及安然倒閉的拖累，但是在度過這個困難期之后，交易量有了很大的增長，至05年已然是400億美元的大市場。絕大多數(shù)合約在北美地區(qū)交易，亞洲和歐洲的交易則遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后，不過，世界銀行正鼓勵發(fā)展中國家借天氣衍生品轉(zhuǎn)移與農(nóng)業(yè)有關(guān)的天氣風(fēng)險，不難發(fā)現(xiàn)天氣風(fēng)險管理正逐漸擴(kuò)散。盡管天氣風(fēng)險工具的投資人數(shù)量與日俱增，但天氣市場仍不夠成熟，終端使用者還不愿公開討論他們利用天氣衍生品，并視利用這類新工具為競爭優(yōu)勢的來源，此外交易商本身也不愿向客戶的同行透露客戶身份。同時，資料的可得性也是限制天氣市場的重要因素，盡管資料增加很快

6、，但是是否能以可供大多數(shù)人利用的形式呈現(xiàn)，仍舊是個大問題。2.巨災(zāi)債券2.1. 基本概念巨災(zāi)債券的設(shè)計是為了涵蓋少見、但可能引發(fā)極大損失的事件，通常發(fā)生的幾率不到1%。資本交予特殊目的的機(jī)構(gòu)，由該機(jī)構(gòu)將資金投資在市場，支付股息給買方，而買方也同時受賣方支付的利息，提供通常以三個月平均倫敦銀行間拆借利息為基準(zhǔn)的總報酬。發(fā)行這類債券的賣方主要是保險公司、再保公司和一些大企業(yè)，而投資人包括避險基金、固定收益投資組合經(jīng)理人和大型機(jī)構(gòu)投資經(jīng)理人、商業(yè)銀行、養(yǎng)老基金、人壽保險與再保險的專門團(tuán)體。2.2. 運(yùn)行規(guī)則啟動條件可能根據(jù)賣方遭受的損失（損失填補(bǔ)啟陪型），或根據(jù)時間的實體特質(zhì)，如颶風(fēng)在薩菲爾-辛普森

7、的等級；也可能根據(jù)整體產(chǎn)業(yè)颶風(fēng)損失的巨災(zāi)損失指數(shù)，或根據(jù)模型估計一個時間的損失。損失填補(bǔ)啟陪型要求賣方提供可能被視為機(jī)密的咨詢，且需要數(shù)個月的時間軌跡，而參數(shù)與指數(shù)啟陪型運(yùn)作較簡單，只要雙方對程序有信心，而買方對于基準(zhǔn)風(fēng)險也能夠放心即可。2.3. 現(xiàn)狀巨災(zāi)債券已發(fā)展成補(bǔ)償自然災(zāi)害風(fēng)險極有價值的輔助資本，并未取代傳統(tǒng)保險和再保險的保單，未來也不會如此。初期它們的交易成本仍高，參與者也還在熟悉這種新產(chǎn)品，與合同期衍生性金融商品一樣，也要發(fā)展足夠的資料庫，做精確的風(fēng)險評估。巨災(zāi)債券是金融服務(wù)業(yè)適應(yīng)氣候變化的絕佳例子，但它無法減輕根本的實體風(fēng)險，只是把部分風(fēng)險轉(zhuǎn)移給愿意為保險業(yè)承擔(dān)這種風(fēng)險，以換取較高

8、報酬率的投資人。3. 碳基金，清潔科技基金專業(yè)碳基金的崛起是2005年和2006年頗受矚目的現(xiàn)象，這類基金源自世界銀行的原型碳基金，現(xiàn)在已經(jīng)是全球京都議定書市場減排權(quán)證和減排單位的主要資金來源。這些基金的投資人通常是大遵約買主，想外包或分散他們的信用購買活動，或?qū)⑻純r格上漲視為獲利來源的投機(jī)客。目前碳基金的賣方已經(jīng)不僅局限于世界銀行，還包括政府以及私營基金。同時，碳市場作為一個新興的市場，吸引風(fēng)險資本和早期投資商也是必然的。尤其是對清潔技術(shù)能源供應(yīng)鏈的所有方面，以及廢物和廢水的處理技術(shù)的研究進(jìn)行投資的清潔科技基金更是獲得了大量投資人的青睞。從而推動該創(chuàng)新產(chǎn)品的及時開發(fā)，確保達(dá)成環(huán)境目標(biāo)。接下來

9、介紹的是與能源和環(huán)境相關(guān)的對沖基金，包括能源與環(huán)境對沖基金，能源對沖基金，綠色對沖基金，天氣對沖基金以及能源和自然資源對沖基金型基金等。對沖基金在過去一直僅服務(wù)于老練的、富裕的投資者，他們的活動擴(kuò)展到了其他金融工具和領(lǐng)域。如今，“對沖基金”已不再是指它們的對沖技術(shù)（它們也許使用，也許不使用），而是指其作為私人的和沒有注冊的聯(lián)合投資組織的地位，通常不受管制。簡單而言，接受投資者的資金集中進(jìn)行投資的集合投資工具，只不夠不要進(jìn)行注冊。4.1 能源與環(huán)境對沖基金4.1.1 時機(jī)對沖基金在過去2-3年里因為現(xiàn)有的戰(zhàn)略在已確定的市場過分擁擠而產(chǎn)生了收益遞減問題，而同期的那些早期重點(diǎn)投資能源的基金給投資者的

10、回報是40%100%（2004年對沖基金回報8%），盡管從長遠(yuǎn)看，能源對沖基金的高回報定會下降，但是較普通基金仍有明顯優(yōu)勢。自安然公司倒閉和能源商人交易終止后留下許多有經(jīng)驗和天賦的交易員，對沖基金和投行吸納了這些具有投資技巧的人員。另一個是能源商品的供求動態(tài)驅(qū)動能源價格上升到之前從未有的高度，類似的，價格波動性增加，這種波動正是對沖基金的最愛，而且在可預(yù)見的未來，能源方面的價格波動會一直持續(xù)下去。4.1.2 類型按照對沖基金的風(fēng)格（股票多投/空頭），商品多樣化（股票和商品、債券、低估資產(chǎn)、可替代能源）。行業(yè)部門或關(guān)注的商品進(jìn)行了分類。主要有能源商品基金、能源股票型基金、債權(quán)、低估資產(chǎn)和其他基礎(chǔ)

11、設(shè)施戰(zhàn)略，可替代能源或綠色對沖基金，對沖基金型基金。4.1.3 現(xiàn)狀影響和運(yùn)用能源對沖基金領(lǐng)域由于對沖基金投資者對高額回報的需要而興盛起來。能源對沖基金仍然只占所有對沖基金的5%。但是，在北美持續(xù)增長，在歐洲則成為主導(dǎo)力量。可以這么說，紐約和倫敦是能源交易和能源對沖基金的兩大資本來源，休斯頓、卡爾加里、新加坡和瑞士則為第二梯隊。同時，投資者的興趣也轉(zhuǎn)移到環(huán)境領(lǐng)域，歐洲投資于碳排放交易的對沖基金事業(yè)已初具規(guī)模，但市場仍在成長期。鑒于對沖基金從事復(fù)雜的交易策略，他們保持著神秘的色彩。而且很大程度上不受管制。因而能源對沖基金經(jīng)常被當(dāng)做能源商品價格持續(xù)波動的替罪羊。但是很難證明它們的影響。以石油價格為

12、例，事實上，它們的影響幾乎不可進(jìn)行量化，因為很難指出哪只對沖基金推動力石油價格的上漲，哪只對沖基金沒有推動石油價格的上漲。然而，它們確實以其交易的方式影響日內(nèi)交易的波動性，隨著類似交易操作在全世界范圍內(nèi)的興起，它們的影響在接下來的年月里會日益增加。對沖基金尋找低估資產(chǎn)、信貸息差和商品交易這樣的市場異?；貓?。能源將是對沖基金的主要戰(zhàn)場，高經(jīng)濟(jì)增長和低利率就是它們在能源市場活動的時間，而這就是時機(jī)，需要同時運(yùn)用基本面分析和技術(shù)分析?；久娣治鲫P(guān)注實體能源世界的供求因素，技術(shù)分析關(guān)注市場的歷史價格，當(dāng)市場走勢和時機(jī)的一般技術(shù)圖形已經(jīng)確立時，可以在解釋該圖形時融入新的基本面的信息。對沖基金一般看來更接

13、近于技術(shù)交易商，不太看重基本面。而技術(shù)分析也要遵循一些關(guān)鍵的原則：所有已知的市場基本面都已囊括和反應(yīng)在市場價格中；價格隨趨勢運(yùn)動，趨勢有延續(xù)性；市場行為是重復(fù)的或有周期性的。一些對沖基金從技術(shù)領(lǐng)域轉(zhuǎn)戰(zhàn)能源領(lǐng)域，在它們眼里全世界都是按模型運(yùn)轉(zhuǎn)的，而這是非常機(jī)械的。隨著學(xué)習(xí)曲線的逐漸深入，對沖基金經(jīng)理在綜合考慮基本面價值和資金管理規(guī)則后變更加謹(jǐn)慎，這些因素會導(dǎo)致基金經(jīng)理在價格波動程度更大時投入較小的頭寸。4.2 能源對沖基金關(guān)注能源的對沖基金在數(shù)量和種類上都在增加，許多現(xiàn)有的綜合性對沖基金也在一定程度上投資于能源領(lǐng)域。在已知的能源基金領(lǐng)域，大約43%是能源專家基金集中交易能源行業(yè)的某一方面，其余5

14、7%中，能源在其戰(zhàn)略中占有相當(dāng)大的比例，隨著現(xiàn)有基金對能源的投資比例增大，這兩類基金數(shù)量將持續(xù)增加，新的只關(guān)注能源的基金將持續(xù)出現(xiàn)。4.2.1 股票型基金在某種程度上名能源一直是股票型基金寬泛投資組合的一部分，多數(shù)能源股票基金會采用多頭/空頭策略，但是有做多的傾向，意味著他們會買空或賣空能源股票，但是總體上它們主要是持有多頭頭寸。也有一小部分只做能源多頭的對沖基金，多數(shù)能源股票對沖基金收取1%-2%的管理費(fèi)和20%的績效費(fèi)（有或沒有歷史最高點(diǎn)），鎖定期通常少于12個月，但是基金間有所不同，合格的投資者的最低投資金額平均是100000美元。一些能源股票對沖基金在整個能源行業(yè)廣泛布局，許多基金尋求

15、利用行業(yè)中特定部門機(jī)遇獲利，如勘探與生產(chǎn)、公用事業(yè)、精煉與石化。少部分基金是部門導(dǎo)向的，但是會在不同部門之間移動或努力尋找在行業(yè)部門之間套利。同時，對綠色股票戰(zhàn)略的興趣也在增加。隨著時間的推移，這將成為能源相關(guān)的日益引發(fā)人們興趣的投資領(lǐng)域。4.2.2 商品基金能源商品對沖基金通常更多的使用基本面分析的方法進(jìn)行交易活動，并逐漸增加跨期交易和套利，盡管許多基金只交易衍生產(chǎn)品，越來越多的基金也參與實體能源市場，一些甚至有能力實際交割產(chǎn)品。事實上有兩種商品基金，一些基金把能源商品作為其總體組合的一部分，如英國的Armajaro，一些基金則關(guān)注與專攻的能源商品。后一群體中的專業(yè)基金延伸到了水、天然氣和排

16、放市場。能源商品對沖基金也能夠吸引費(fèi)用溢價。多數(shù)要收取2%的管理費(fèi)，有時甚至高達(dá)3%，同時許多基金要求20%的業(yè)績費(fèi)?，F(xiàn)今及以后，預(yù)計會看到一些能源商品基金的倒閉，更多的新基金進(jìn)入能源商品凌宇 ，會持續(xù)看到其更加多樣化的舉措，將組合延伸至其他能源和能源相關(guān)的商品，但是由于緩慢且更多的供給增長，波動將趨緩，獲利難度增加。4.2.3 債務(wù)和低估資產(chǎn)許多對沖基金通過交易公司債務(wù)和低估資產(chǎn)獲利，還有一小部分專注于此的能源基金，如凱蒙特特別機(jī)遇基金。特別需要注意的是兩種戰(zhàn)略。第一個涉及業(yè)主有限合伙結(jié)構(gòu)一個置入資產(chǎn)用于節(jié)稅的工具，受各類型投資者的歡迎，能夠產(chǎn)生6%-8%的回報，具有相對合適的價格溢價。另一

17、方面，業(yè)主有限合伙代表了一種籌措資金償還債務(wù)或用于其它目的方法，一種通過開辦業(yè)主有限合伙加速獲得收入的方法。第二個戰(zhàn)略是重組及相關(guān)變體。對沖基金或基金收購公司大量股票后，經(jīng)重組公司價值會提高很多。預(yù)計將會在能源和公用事業(yè)行業(yè)看到對沖基金更多的重組戰(zhàn)略。4.2.4 混合基金能源股票多頭/空頭戰(zhàn)略通常伴隨著能源行業(yè)的做多傾向，但是隨著更多的資金使用這一戰(zhàn)略，基金經(jīng)理在逐漸尋找多樣化其資產(chǎn)的工具或方法。股票買入/賣空策略的多樣化對投資者是個好消息（因為經(jīng)理人正好有足夠的專長和風(fēng)險控制能力），它確保戰(zhàn)略的投入這一戰(zhàn)略的投資者越來越多的機(jī)會持續(xù)產(chǎn)生比平均回報更高的收益，更好的消息是，還有許多額外的工具來

18、進(jìn)行多樣化。4.2.5能源對沖基金的業(yè)績就當(dāng)前世界能源緊張的大環(huán)境下，能源價格在總體上仍然會是上升的，盡管存在不同幅度的回落的可能，能源對沖基金的利潤和分紅均在大趨勢下能夠有所保證，但對于能源基金的挑戰(zhàn)是在未來的某一時刻能源和能源相關(guān)的股票牛市不可避免的走向終結(jié)時，是否能夠及時的賣空。4.3 綠色對沖基金推動綠色對沖基金市場的因素有很多，全球變暖和環(huán)境變化推動投資者考慮投資這一領(lǐng)域，因為空氣和水污染增加已經(jīng)成為公司的財務(wù)問題，同樣是為了追求更高的投資回報，投資者開始進(jìn)入環(huán)境能源市場。4.3.1 市場機(jī)遇成熟環(huán)境財務(wù)負(fù)債問題和氣候變化的出現(xiàn)使企業(yè)對具有不確定的市場發(fā)展非常擔(dān)心，它也被強(qiáng)調(diào)為第二個

19、向投資股票和商品交易開發(fā)的新出現(xiàn)的金融市場。綠色交易提供了資本市場的三重匯合，環(huán)境成為公司的主要財務(wù)風(fēng)險，金融交易工具提供的解決辦法可以緩解污染。在美國十多年二氧化硫排放交易項目成功的基礎(chǔ)上，綠色交易成為通過使用金融市場減少溫室氣體、 增加可再生能源信貸交易、增加節(jié)能或兆瓦交易的橋梁。長期影響是以符合成本效益的方式減少污染，加速引進(jìn)更環(huán)保的技術(shù)，這對資本密集型能源行業(yè)和其他產(chǎn)生污染的行業(yè)的經(jīng)濟(jì)破壞力最小。這將創(chuàng)造新的金融市場“交易污染”將會為企業(yè)創(chuàng)造具體的、可衡量的減少排放的防范。4.3.2 市場運(yùn)作及未來二氧化硫和氮氧化物交易的環(huán)境金融市場發(fā)展的成熟最近幾年吸引了華爾街和一些對沖基金的興趣。

20、相較于二氧化硫市場，二氧化碳市場還處于新興階段，具有新興市場的所有風(fēng)險，也就是說沒有價格發(fā)現(xiàn)，流動性低，有廣泛的套利機(jī)遇。綠色交易市場的投資者想要多樣化他們的基金組合，他們喜歡現(xiàn)在綠色市場提供的不透明的價格和高回報。一般來說，可再生能源信用證的市場推動力與可再生能源和綠色電力是一樣的。在某些情況下，可再生能源信用證交易還受到要使用其來遵守一些項目的要求的推動，尤其是在碳市場。隨著業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)變，還需要考慮另外的因素環(huán)境成為能源市場的下一個破壞性因素。盡管主要關(guān)注的是排放和可再生能源的交易，實際上發(fā)生的是在我們耗盡環(huán)境的承載能力時進(jìn)行的全球環(huán)保運(yùn)動，因此，環(huán)境將成為能源市場的下一個破壞性因素們因

21、為能源價值鏈與環(huán)境價值鏈有部分重合。而綠色對沖基金將從中獲利，當(dāng)然風(fēng)險共存。4.4 能源和自然資源對沖基金型基金在對能源對沖基金的研究中發(fā)現(xiàn)了一個重要趨勢，即能源對沖基金部門強(qiáng)調(diào)成熟過程，在自然資源領(lǐng)域出現(xiàn)了對沖基金型基金，對沖基金型基金的戰(zhàn)略是投資其他的對沖基金，從而抓住一些具有較大上升潛力的機(jī)會，而不用開發(fā)自己的交易團(tuán)隊和承擔(dān)相關(guān)的管理成本。4.4.1 對沖基金型基金好處對沖基金型基金為投資者提供了許多潛在的顯著利益。首先它使投資者可以接觸到通常與之不相關(guān)的對沖基金的專業(yè)管理和多樣化組合，這就降低了總體的風(fēng)險水平，另一個好處是能夠投資其他情況下不向其開放的基金，或初始投資金額對他來說太大的基金。但是對沖基金型基金的高收費(fèi)同時也面臨著來自機(jī)構(gòu)投資者的壓力，對沖基金型基金通常收取1%的管理費(fèi)（有時1.5%）和10%的績效費(fèi)，投資者還要承擔(dān)基礎(chǔ)對沖基金的成本。因此投資者需要對于他們精選的對沖基金型基金的高回報凈收益有足夠的信任度。4.4.2 對沖基金型基金組合的