《公司金融學》考試重點

1、一1、投資決策投資決策是指公司利用從金融市場上籌集的資金，對所擁有的資產(chǎn)，特別是長期資產(chǎn)進行分析、估算和篩選的過程。投資決策的目的是辨認和選擇那些能增加公司價值的投資機會。2、融資決策所謂融資決策，是指公司選擇融資方式和確定每種融資方式下的融資量，進而構(gòu)建一定資本結(jié)構(gòu)的行為。從本質(zhì)上講，融資決策就是確定資本結(jié)構(gòu)的決策。 3、股利決策 解決公司利潤分配時支付現(xiàn)金股利和保留盈余的關(guān)系。4、代理成本代理成本是指由于利益沖突所引起的額外費用。它包括監(jiān)督成本、守約成本和剩余損失三部分。 代理成本產(chǎn)生于委托代理關(guān)系。具體表現(xiàn)為股東與經(jīng)理層之間委托代理關(guān)系；債權(quán)人與股東之間的委托代理關(guān)系。5、公司與金融市場

2、的關(guān)系（1）從公司的角度來看：公司的資金主要來源于兩個方面： 其一，投資者投入的資金，即股本。其二，債權(quán)人投入的資金，即負債。在市場經(jīng)濟條件下，資金都是公司以信用方式從金融市場上取得的，公司經(jīng)營活動與金融市場有著密切聯(lián)系（2） 從金融市場的角度來看，市場的主要功能是有效配置資源。在金融市場上，市場的作用就是促成資金總是從盈余方向赤字方轉(zhuǎn)移，而公司是最大的資金需求方，也是最大的資金供應方。因此，公司的投融資行為與金融市場的運行密切相關(guān)。（3）二者關(guān)系用公式表示為： 實物資產(chǎn) + 金融資產(chǎn) = 資本權(quán)益 + 金融負債6、代理關(guān)系的兩個方面股東與經(jīng)營者的代理關(guān)系。股東追求自身價值最大化，而經(jīng)理人希望

3、自身福利最大化。協(xié)調(diào)股東與經(jīng)營者之間代理問題的機制有： （1）管理者面臨被解雇的危險（2）被接管威脅 （3）破產(chǎn)懲戒機制（4）經(jīng)理人市場競爭（5）激勵機制股東與債權(quán)人的代理關(guān)系其利益沖突在于對現(xiàn)金流量要求權(quán)的本質(zhì)差異。股東就有可能為了自己的利益，利用控股地位，通過經(jīng)理人的經(jīng)營活動，損害債權(quán)人的利益。最常見的方法有： 1.提高財務杠桿比率 2.投資比債權(quán)人風險預期高的項目3.增加股利支付7、公司制企業(yè)的主要特征優(yōu)越性表現(xiàn)為：責任有限 易于聚集資本 所有權(quán)具有流動性 無限生命的可能性 專業(yè)經(jīng)營 局限性表現(xiàn)為：雙重稅負：公司、個人所得稅 內(nèi)部人控制：內(nèi)部管理人員可能為自身利益犧牲股東利益。（兩權(quán)分離

4、） 信息披露：公司營業(yè)狀況必須向社會公開，保密性不強。8、公司金融目標應服從于公司經(jīng)營目標，研究公司金融目標應從研究公司經(jīng)營目標入手。理論界主要有以下幾種觀點：1、利潤最大化目標。公司經(jīng)營的目標首先可歸納盈利目標。這是現(xiàn)代微觀經(jīng)濟的理論基礎(chǔ)，西方經(jīng)濟學家長期以來以此為目標。為此，理論界分別提出過以下兩種替代目標： （1）資本利潤率目標，這種觀點認為，衡量公司的盈利水平應把所獲取的利潤與投入的資本額聯(lián)系起來，即：凈利潤 / 總資本 = 資本利潤率（股本收益率）（2）每股盈余最大化目標。即：凈利潤 / 普通股股數(shù) = 每股盈余（每股凈利潤）這些表述雖然避免了“利潤最大化”的缺陷，較“利潤最大化”進

5、了一步，但仍存在根本的缺1、收益指標依然是會計利潤；2、沒有考慮的時間性；3、沒有考慮的風險。2、收入目標最大化這與公司規(guī)模的擴大有直接的聯(lián)系。但規(guī)模的擴大并不意味著股東財富的增加。 其結(jié)果將導致股東無法對經(jīng)理人行使控制權(quán)。3、管理目標最大化。是指那些既夠反映公司長期發(fā)展和價值增長，又比價值最大化易于衡量的指標。如市場份額最大化的目標。4、社會福利目標。特別是政府企業(yè)，典型的如非盈利性公司 醫(yī)院，此目標就應是重點關(guān)注的對象。5、公司價值最大化也稱為公司財富最大化目標或股東財富最大化目標。公司價值最大化是指通過公司的合理經(jīng)營，采用最優(yōu)的經(jīng)營和財務政策，充分考慮資金的實際價值、風險和報酬

6、的關(guān)系，在實現(xiàn)持續(xù)成長的過程中實現(xiàn)公司總價值的最大化。二1、時間價值 資金時間價值是指資金經(jīng)歷一定時間的投資和再投資所增加的價值，也稱為貨幣時間價值。 2、年金，年金是指在某一確定時間里，每期都有一筆相等金額的系列收付款項。特點:等額、定期、同向、利率相同。 三1、 風險的類型 以公司為投資對象劃分（1）市場風險： 一般不能通過分散化投資而降低或消除。（2）公司特有風險：是指企業(yè)由于自身經(jīng)營及融資狀況對投資人形成的風險。包括：經(jīng)營風險：融資風險：也稱財務風險，是指因負債而產(chǎn)生的風險?？煞譃閮敻讹L險和財務杠桿風險（概念見后)。財務杠桿風險： 以有價證券為投資對象系統(tǒng)風險：指對大多數(shù)資產(chǎn)產(chǎn)生影響的

7、風險，它無法通過市場的分散投資來避免。非系統(tǒng)風險：指單個證券所存在的風險，這類風險可通過分散投資來避免或減少風險。它包括：違約風險、流動性風險、操作風險、以及持有證券的收益下降等風險。四1、所謂現(xiàn)金流量，是指與投資決策有關(guān)的在未來不同時點所發(fā)生的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出的數(shù)量。在投資決策中它是計算項目投資評價指標的主要依據(jù)和重要信息之一。2、凈現(xiàn)值 凈現(xiàn)值(NPV)是指投資項目未來各年現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值之和減去現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值（凈投資額）后的差額3、盈利指數(shù)法(PI)，又稱現(xiàn)值指數(shù)或凈現(xiàn)值率(NPVR)。是指將未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值規(guī)?；闹笜耍芎饬棵恳粏挝煌顿Y額所能獲得的凈現(xiàn)值的大小。4、內(nèi)部收益率（

8、IRR），也稱內(nèi)涵報酬率。是指使投資項目的未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值時的貼現(xiàn)率。即凈現(xiàn)值等于零時的貼現(xiàn)率。內(nèi)部收益率法：是根據(jù)方案本身內(nèi)部收益率來評價方案優(yōu)劣的一種方法。內(nèi)部收益率越高，說明投資項目的價值增值情況越好。5、現(xiàn)金流量的估算原則（一）融資現(xiàn)金流量不在現(xiàn)金流量分析范疇之內(nèi)。（二）使用現(xiàn)金流量而不是會計利潤。（三）只計稅后現(xiàn)金流量 估算現(xiàn)金流時，所有的現(xiàn)金流量都要轉(zhuǎn)換為稅后現(xiàn)金流量 。（四）分析凈營運成本的變化：（五）只計增量現(xiàn)金流量（六）增量現(xiàn)金流量必須與折現(xiàn)率保持一致. 五1、 資本成本概念及構(gòu)成通常，理論界是將資本成本從兩個角度定義的。 （1）從籌資人角度而言，資本

9、成本是資本使用者按照市場均衡收益率為獲取資本使用權(quán)而付出的代價,即向債權(quán)人支付的利息和向股東支付的股利。 用公式表示如下： 資本成本（%）= 資本使用費 / 籌資金額 （2）從投資者的角度而言，資本成本是投資者要求獲得的預期投資收益率。因此是一種機會成本。 用公式表示如下： 資本成本（%）= 資本使用費 / 投資金額 資本成本的構(gòu)成1、從籌資人（公司）的角度看，包括： （1）用資費用：主要包括支付給股東的股利和支付給長期債權(quán)人的利息。 表現(xiàn)為：負債資金 債務成本長期債權(quán)人的利息 股本資金 股權(quán)成本股東的股利 （2）籌資費用：通常，籌資費用是在籌措資金是一次支付的，在資金使用過程中不在發(fā)生，因此

10、，作為籌資總額的減項一次扣除，抵減籌資額。 用資本成本率表示為： K = I或E / (P F)其中：I或E表示利息和股息； P為籌資總額；F為籌資費用 2、從投資人的角度看，包括： (1)投資機會成本 它反映了資本的自然增值觀念，是一種貸幣時間價值觀念。既無風險報酬率。 (2)與投資風險相適應的投資報酬率。 投資人對某一項目的投資如果帶有一定的風險，就必然要求投資回報率中帶有風險補償。風險補償也稱為風險溢價或風險報酬率。 即：資本成本=投資機會成本+風險報酬率 2、經(jīng)營杠桿 經(jīng)營杠桿：又稱營業(yè)杠桿或營運杠桿，是指在存在固定成本的情況下，公司息稅前利潤(EBIT)隨銷售量（Q）的變化而變化的程

11、度。 3財務杠桿 財務杠桿是指每股收益變動與息稅前利潤變動之比。在其他條件一定的情況下，財務杠桿高的公司也具有較高的值。 財務杠桿應用于度量公司融資風險的大小，且與融資風險正相關(guān)。 六1、理論的假設(shè)條件1、公司在無稅收環(huán)境下運營； 2、公司的經(jīng)營風險是可由息稅前利潤的標準差（EBIT）來衡量，有相同的經(jīng)營風險的公司即處于同類風險等級。 3、現(xiàn)在和將來的投資者對公司未來的EBIT和風險的估計完全相同。 4、證券市場是完善的。這意味著： 沒有交易成本 投資資金如何退出市場都不受限制 所有投資者都平等、免費的獲取市場信息 5、個人和公司的負債都沒有風險，所以負債利率為無風險利率，不論舉債多少，條件不

12、變。 6、預期現(xiàn)金流是不斷增加的。 2、后權(quán)衡理論 后權(quán)衡理論將負債的破產(chǎn)成本進一步拓展到代理成本、財務困境成本和非負債稅收利益等方面。 非負債稅收利益：如折舊、投資減免等抵收利益。 該理論的主要觀點：公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應是稅收利益與代理成本和財務困境成本之間的權(quán)衡。 負債公司的基本估價模型 ，用公式表示為：Vl = VuPVTSPVFDPVDC 式中： PVDC：表示代理成本現(xiàn)值 PVFD: 表示財務困境成本現(xiàn)值 政策主張： 公司最佳負債規(guī)模取決于節(jié)稅利益與財務困境成本和代理成本相互平衡時所對應的負債量。 在其他條件不變的情況下，資產(chǎn)收益波動大的公司比收益波動小的公司負債規(guī)模要小。 有形資產(chǎn)比

13、重大的公司，如化工廠、汽車制造廠等要比擁有無形資產(chǎn)多的公司能容納更大的負債 。 高賦稅公司比低賦稅公司能容納更多的負債，因為高賦稅公司的節(jié)稅利益要大。 3、破產(chǎn)成本：是指當公司的債務總額大于資產(chǎn)價值，公司面臨破產(chǎn)時所付出的各種成本費用。 其次，破產(chǎn)成本又分為： 直接成本:（見P142）經(jīng)濟學家估計占公司市值的3%。 間接成本:（見P142）準確估算很困難，但費用很大4、新結(jié)構(gòu)理論一 詹森和麥克林的代理成本理論； 詹森和麥克林認為，債務融資和股權(quán)融資都存在代理成本，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)取決于“所有者愿意承擔的總代理成本”，包括債務融資和新股融資的代理成本詹森和麥克林將代理成本分為兩類： 1、與外部股權(quán)資

14、本有關(guān)的全部代理成本 ，主要來自于股東和經(jīng)理人之間。 2、與外部債務資本有關(guān)的全部代理成本 ，公司資本結(jié)構(gòu)與代理成本有直接關(guān)系。債務上升可能增加債務的代理成本（如約束條款、利率提高），新股融資可能帶來外部股權(quán)的代理成本（如股票市價下跌）。 所以，當公司總代理成本最小時，公司債務與股權(quán)的比例就是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 詹森和麥克林還認為，債務約束了公司對現(xiàn)金的支出，減少了經(jīng)理人從事個人消費的“自由現(xiàn)金量”，因此，債務融資緩解了股東和經(jīng)理人的利益沖突。二 梅耶斯的新優(yōu)序融資理論；梅耶斯通過對信息不對稱理論的研究，認為投資者之所以對公司的資本結(jié)構(gòu)感興趣，實際上是因為當公司公布其所選定的資本結(jié)構(gòu)時，股票的價格

15、就會發(fā)生變化，這種變化可以被解釋為“信息效應”。 （1）公司會以各種借口避免發(fā)行普通股和其他風險證券來融資。 （2）為使內(nèi)部融資能滿足達到正常權(quán)益投資收益率的投資要求，公司必須要確定一個目標股利率。 （3）在確保安全前提下，公司才會通過外部融資解決部分融資需要，且會首先發(fā)行風險較低的證券。 結(jié)論： 公司在融資順序的安排上，首先應考慮內(nèi)源融資，如果需要外源融資，則優(yōu)先考慮債務融資，最后才考慮股本融資。 評價： 新優(yōu)序融資理論從信號理論角度考慮了公司的融資順序，揭示了資本結(jié)構(gòu)的變化以及解釋了現(xiàn)實世界中的一些問題，但是該理論并沒有考慮稅收的影響、破產(chǎn)成本、證券發(fā)行費和代理成本等因素。 三 羅斯、利蘭

16、和派爾的信號模型； 信號傳遞模型是探討在信息不對稱條件下，公司如何以適當?shù)姆绞较蚴袌鰝鬟f有關(guān)公司價值的信號，以此來影響投資者的融資決策。在資本結(jié)構(gòu)理論中，該模型就是用來分析“不對稱信息”的運用對公司資本結(jié)構(gòu)的主導作用。 主要觀點：認為信息不對稱會扭曲公司的市場價值，從而導致市場投資決策無效率，公司選擇不同的資本結(jié)構(gòu)可以向市場傳遞不同的公司價值信號。 該模型的結(jié)論：公司負債率越高，質(zhì)量（業(yè)績）越高，負債比率顯示了公司的質(zhì)量。四 史密斯、哈特的財務契約理論財務契約理論是代理成本的延續(xù)，是關(guān)于財務契約能解決代理成本的資本結(jié)構(gòu)理論。 該理論的研究內(nèi)容： 一是財務契約設(shè)計：即如何設(shè)置財務條款來解決代理成

17、本。 二是最優(yōu)財務契約的條件：即標準的財務契約，指公司在具有償債能力時，要求其支付一固定款項的契約，否則，將面臨破產(chǎn)。因此，公司管理層要向債權(quán)人和投資者充分披露其公司的真實狀況。 對該理論的評價：該條款很難達到最優(yōu)，即財務契約不能完全消除代理成本。 七1、內(nèi)源融資的特點 自主性 有限性 低成本性 低風險性 外源融資的特點 高效性 限制性 償還性 高成本性 高風險性2、債務融資的效應（優(yōu)缺點）債務融資的優(yōu)點 融資資本成本較低。 不影響股東對公司的控制權(quán) 具有財務杠桿作用(財務杠桿收益） 具有稅盾效應 具有經(jīng)營激勵效應（從“代理成本理論”、“自由現(xiàn)金流量假說理論”予以解釋）。缺點 需要按期還本付息

18、，提高了對現(xiàn)金流量的要求。 債務融資受到的限制條件較多,如:發(fā)行債券的數(shù)量和使用受到嚴格限制。 風險較高；舉債的風險隨負債率的提高而提高，且趨于加速。 當負債率達到或超過臨界點時，舉債融資帶來財務危機成本與代理成本的增加。3、股權(quán)融資和債務融資的比較(1)收益的固定性不同 。股東持有股票的收益具有不確定性； 債權(quán)人持有債務的收益具有固定性。 （2）索償權(quán)的順序不同 。公司破產(chǎn)或倒閉時，對債務的清償在先，之后如有剩余才清償股權(quán)。 （3）管理權(quán)限不同 。股東對公司有法定的管理權(quán)和委托他人管理公司的權(quán)利，但債權(quán)人只有要求公司按期還本付息的權(quán)利。 （4）稅收優(yōu)惠不同 。債務融資具有節(jié)稅的優(yōu)惠，而股權(quán)融

19、資沒有稅收優(yōu)惠。 4、普通股融資的效應（優(yōu)缺點）正效應（優(yōu)點） （1）普通股沒有固定到期日，是永久性資金來源 （2）普通股籌資沒有固定的利息負擔。 （3）普通股籌資實際上不存在償付風險。 （4）利用普通股籌資能增加公司的信用價值。 （5）普通股籌資比債券籌資更容易。負效應（1）普通股籌資的資本成本較高。 （2）普通股的新股發(fā)行必然稀釋原有股權(quán)，進而削弱原有股東對公司的控制權(quán)。 （3）普通股的新股發(fā)行必然會稀釋每股收益，損害原有股東的利益。 （4）利用普通股籌資，在公司負債率不高的情況下，喪失了發(fā)揮財務杠桿作用的機會，從而降低了權(quán)益資本收益率，給原有股東利益帶來較大損失。 5、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的影響

20、因素1.資本成本： 在一定額度內(nèi)，資本成本是負債率的反函數(shù)。 2.融資風險 ： 融資風險是負債率的正函數(shù)。 可見，隨著負債率的變化，融資成本與融資風險之間存在此消彼長的變動關(guān)系。 3.公司價值 基本模型：V= EBIT(1-T) / Ka 資本結(jié)構(gòu)、資本成本與公司價值之間的具有密切的關(guān)系 此外，還必須注重分析以下因素：（或參考P148）4.行業(yè)效應 5.公司經(jīng)營環(huán)境和經(jīng)濟周期狀況 6.金融機構(gòu)（或信用評定機構(gòu)）的態(tài)度 7.稅收和利率 8.資產(chǎn)擔保價值 9.未來收益能力與穩(wěn)定性 10.管理者的風險控制能力八1、股利政策的幾個指標 衡量股利發(fā)放程度的財務指標（一）每股股利指標 每股股利=（分配股利

21、總額÷普通股股數(shù)）×100% 該指標反映公司支付給普通股股東的股利與股份數(shù)量的關(guān)系。 （二）股票收益率指標 股票收益率 =（普通股每股股利÷普通股每股市價）×100% 該指標反映普通股每股股利與每股市價的比例關(guān)系（三）股利支付率指標（參見P177：股利支付率的確定） 股利支付率 =(普通股每股股利÷普通股每股凈收益)×100% 或者： 股利支付率=(普通股股利÷普通股凈收益)×100% 該指標反映公司普通股股利與凈收益的比例關(guān)系2公司股利的發(fā)放形式有以下幾種： 現(xiàn)金股利 股票股利 股票回購 股票分割 債券股利 財產(chǎn)

22、股利 3 股利政策理論簡答 傳統(tǒng)股利政策理論 1.“在手之鳥”理論。股票價格與股利支付率成正比，.權(quán)益資本成本與股利支付率成反比2.MM股利政策無關(guān)論 認為公司不論采取何種股利政策都不會影響公司價值；公司價值是由其盈利能力和經(jīng)營風險決定的，而非取決于盈利分配方式。 3.股利政策的稅收理論 當現(xiàn)金股利與資本利得之間的存在顯著的稅賦差異時，稅賦差異效應會成為影響股利形式的重要因素，若現(xiàn)金股利稅高于資本利得稅，則這一效應對股利政策的影響就會使公司傾向于支付較低的股利。 結(jié)論：1.股票價格與股利支付率成反比；2.權(quán)益資本成本與股利支付率成正比 由于個人所得稅的存在，股利政策無關(guān)定理（MM股利無關(guān)論）不

23、成立。 現(xiàn)代股利政策理論 1.追隨者效應理論 主要觀點：該理論從股東邊際所得稅率出發(fā)，認為每個投資者所處的稅收等級不同，有的邊際稅率高，而有的邊際稅率低，由此會影響投資者對股利的偏好。前者偏好低股利支付率或支付股票股利，后者則偏好高股利支付率。據(jù)此，公司會相應調(diào)整其股利政策，使股利政策符合股東的愿望。 結(jié)論：追隨者效應理論的實質(zhì)是使人相信股利政策的重要性，它起到的作用僅僅是警告公司不要頻繁改變其股利政策。 2.股利政策的代理理論 主要觀點： 1、在委托代理關(guān)系下，高股利支付意味著由公司經(jīng)理控制而持有的閑余現(xiàn)金流量減少，代理成本降低，公司價值增加；反之則相反。因此，公司發(fā)放現(xiàn)金股利能夠降低代理成

24、本。 2、在委托代理關(guān)系下，債權(quán)人為保護自己，規(guī)定只有公司有足夠的利潤、現(xiàn)金流時，才能發(fā)放股利；在處于財務困境中，不能發(fā)放股利。 在債權(quán)人看來：現(xiàn)金股利是將公司利益從債權(quán)人向股東轉(zhuǎn)移的途徑。 評價： 該理論是股利支付理論中的主流理論。特別是在既定股權(quán)結(jié)構(gòu)背景下，對于特殊的股利政策有較好的解釋 3.股利政策的信號傳遞理論 主要觀點： 信息是不對稱的，公司管理者比外部股東更了解公司的狀況。因此，公司公布的不同股利政策，往往被市場認為是在向社會公眾傳遞公司經(jīng)營狀況、未來盈利能力的信息,通過傳遞信息，從而影響公司股票的市場價值。 評價： 該理論存在的前提條件是資本市場信息不對稱，在信息技術(shù)飛速發(fā)展的今

25、天，資本市場的信息有效性得到極大提高，而公司股利政策仍然保持不變，該理論難以做出合理的解釋 4.股利政策的行為學派理論 行為理論從微觀個體行為以及產(chǎn)生該行為的更深層次心理、社會等動機來解釋、探討公司股利政策現(xiàn)象，從心理方面挖掘了股利政策對公司利益相關(guān)者的功能和公司選擇股利政策的動機。 5股利政策的所有者構(gòu)成理論。主要觀點： 在所有權(quán)緊密的公司，不存在或較少存在信息不對稱問題，股利支付多少由股東商量決定；而在股權(quán)分散的公司，存在信息不對稱和代理成本問題，必須支付高股利。 評價： 該理論能較好地解釋不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司的股利政策。 4、股利政策影響因素（一）完美市場環(huán)境下的股利政策 1、當公司有足夠的現(xiàn)金支付股利時，股利支付可以理解為僅僅通過減少公司現(xiàn)金賬戶的金額來實現(xiàn)。 2、當公司沒有足夠的現(xiàn)金支付時，公司需要通過