證券公司資產(chǎn)證券化案例分析

1、資產(chǎn)證券化案例分析2012年12月4日，中信證券設(shè)立發(fā)行了“歡樂谷主體公園入園憑證專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”（以下簡稱“歡樂谷專項(xiàng)計(jì)劃“），原始權(quán)益人為深圳股份有限公司（以下簡稱“A”）及其北京、上海的子公司，本次專項(xiàng)計(jì)劃受益憑證的本金總規(guī)模為18.5億元，其中優(yōu)先級(jí)受益憑證本金規(guī)模為17.5億元，分為“1-5”五個(gè)品種，信用評(píng)級(jí)均為“AAA”；次級(jí)受益憑證規(guī)模為1.0億元，由A全部認(rèn)購；產(chǎn)品預(yù)期期限1-5年。原始權(quán)益人A主體評(píng)級(jí)AAA,歡樂谷專項(xiàng)計(jì)劃受益憑證信用評(píng)級(jí)AAA。原始權(quán)益人承諾，在每一個(gè)初始核算日，若在前一個(gè)特定期間內(nèi)，某個(gè)歡樂谷主題公園的基礎(chǔ)資產(chǎn)銷售均價(jià)低于約定的最低銷售均價(jià)和/或銷售數(shù)

2、量低于約定的最低銷售數(shù)量，則由對(duì)應(yīng)的原始權(quán)益人進(jìn)行補(bǔ)足。集團(tuán)公司（以下簡稱“集團(tuán)”、“擔(dān)保人”）為原始權(quán)益人的補(bǔ)足義務(wù)提供不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保。本次專項(xiàng)計(jì)劃受益憑證的本金總規(guī)模為18.5億元，其中優(yōu)先級(jí)受益憑證本金規(guī)模為17.5億元，分為1-5五個(gè)品種；次級(jí)受益憑證規(guī)模為1.0億元，由A全部認(rèn)購。本次專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置投資者回收選擇權(quán)和原始權(quán)益人贖回選擇權(quán)。歡樂谷專項(xiàng)計(jì)劃的預(yù)期收益支付和本金償還方式采用優(yōu)先級(jí)/次級(jí)支付機(jī)制，按照本金比例計(jì)算，優(yōu)先級(jí)受益憑證可獲得由次級(jí)受益憑證提供的5.41%的信用支持。專項(xiàng)計(jì)劃產(chǎn)品基本結(jié)構(gòu)證券分層優(yōu)先級(jí)次級(jí)1 2 3 4 5 次級(jí) 規(guī)模（萬元）29,50032,50

3、034,50037,50041,00010,000規(guī)模占比15.95% 17.57% 18.65% 20.27% 22.16% 5.41% 信用等級(jí)AAAAAAAAAAAAAAA-預(yù)期期限（年）12345 - 利率類型固定利率固定利率固定利率固定利率固定利率無票面利率 付息頻率按年付息按年付息按年付息按年付息按年付息按年分配剩余部分本金償還方式到期還本到期還本到期還本到期還本到期還本到期分配剩余收益投資者回售選擇權(quán)- - - 投資者有權(quán)在專項(xiàng)計(jì)劃成立滿3年后按面值回售給A投資者有權(quán)在專項(xiàng)計(jì)劃成立滿3年和4年后按面值回售給A-原始權(quán)益人贖回選擇權(quán)-A有權(quán)在專項(xiàng)計(jì)劃成立滿3年后，在4和5的回售量均

4、達(dá)到其發(fā)行量的50%時(shí)，選擇按面值贖回全部4和5 A有權(quán)在專項(xiàng)計(jì)劃成立滿4年后，在5的回售量達(dá)到其發(fā)行量的50%時(shí)，選擇按面值贖回全部5 -原始權(quán)益人信用評(píng)級(jí)AAA資金使用用途用于購買原始權(quán)益人基礎(chǔ)資產(chǎn)增信措施1、優(yōu)先/次級(jí)分層；2、入園憑證收入超額覆蓋預(yù)期支出；3、原始權(quán)益人補(bǔ)足承諾；4、集團(tuán)公司為原始權(quán)益人的補(bǔ)足義務(wù)提供不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保一、基礎(chǔ)資產(chǎn)及現(xiàn)金流預(yù)測基礎(chǔ)資產(chǎn)指原始權(quán)益人根據(jù)政府文件，因建設(shè)和運(yùn)營歡樂谷主題公園而獲得的自專項(xiàng)計(jì)劃成立之次日起五年內(nèi)特定期間擁有的歡樂谷主題公園入園憑證。特定期間及納入基礎(chǔ)資產(chǎn)的入園憑證數(shù)量及收入預(yù)測需經(jīng)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估。資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)預(yù)測入園憑證

5、銷售現(xiàn)金流總計(jì)30.98億元，優(yōu)先級(jí)還本付息總計(jì)20.79億元，其中利息為3.29億元，入園憑證銷售現(xiàn)金流對(duì)優(yōu)先級(jí)收益憑證本金和預(yù)期收益的最低覆蓋倍數(shù)為1.49倍該計(jì)劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)勢主要體現(xiàn)在符合國家文化和旅游產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向；歡樂谷采取市場化經(jīng)營，入園憑證定價(jià)不受政策干預(yù)，可快捷、靈活應(yīng)對(duì)市場變化，有效抵御市場風(fēng)險(xiǎn)，有利于提高基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流入的穩(wěn)定性；基礎(chǔ)資產(chǎn)可產(chǎn)生的現(xiàn)金流較為充裕，正常情況下對(duì)優(yōu)先級(jí)受益憑證本金和預(yù)期收益的覆蓋倍數(shù)較高；基礎(chǔ)資產(chǎn)地域不同，分散了運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)有利于提高基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流入的穩(wěn)定性和專項(xiàng)計(jì)劃的安全性。二、歡樂谷專項(xiàng)計(jì)劃交易結(jié)構(gòu)圖1 交易結(jié)構(gòu)（一）現(xiàn)金流走向分析1、A作為原始

6、權(quán)益人，委托中信證券設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃。2、中信證券向投資者發(fā)行專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃項(xiàng)下的受益憑證，將專項(xiàng)計(jì)劃募集資金劃至A。3、A將相關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流歸集至專項(xiàng)計(jì)劃監(jiān)管賬戶，并通過中證登深圳分公司向投資者支付受益憑證本金及收益。（二）基礎(chǔ)資產(chǎn)銷售收入劃轉(zhuǎn)流程1、還本付息資金的歸集方案將購買入園憑證的款項(xiàng)匯入專項(xiàng)計(jì)劃的收款賬戶。如基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的收益低于專項(xiàng)計(jì)劃約定的最低收益時(shí)，原始權(quán)益人將支付差額資金至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶；如原始權(quán)益人未按約定履行差額支付義務(wù)時(shí)，擔(dān)保人集團(tuán)將提供擔(dān)保資金至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶。2、還本付息資金的撥付流程專項(xiàng)計(jì)劃管理人將專項(xiàng)計(jì)劃賬戶中的歸集資金按照投資者購買的收益憑證份數(shù)向

7、托管銀行發(fā)出資金分配指令，托管行向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃賬戶發(fā)出劃款指令，專項(xiàng)賬戶通過中證登向投資者兌付資金。（三）專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)收益構(gòu)成及分配順序?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)收益包括：基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金收入、原始權(quán)益人的補(bǔ)足款、集團(tuán)的補(bǔ)足款、基礎(chǔ)資產(chǎn)收入在專項(xiàng)計(jì)劃賬戶中的再投資收益及計(jì)劃管理人對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)進(jìn)行投資所產(chǎn)生的收益。專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)收益歸集至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶后，按照以下順序進(jìn)行分配：1、專項(xiàng)計(jì)劃涉及的應(yīng)納稅負(fù)（如有）；2、專項(xiàng)計(jì)劃管理人的管理費(fèi)、托管銀行的托管費(fèi)、監(jiān)管銀行的監(jiān)管費(fèi)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的跟蹤評(píng)級(jí)費(fèi)和雜項(xiàng)費(fèi)等專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用；3、當(dāng)期應(yīng)分配的優(yōu)先級(jí)受益憑證預(yù)期收益；4、當(dāng)期應(yīng)分配的優(yōu)先級(jí)受益憑證本金；5、當(dāng)期剩余資金全部

8、分配給次級(jí)受益憑證持有人；三、回售選擇權(quán)和贖回選擇權(quán)安排本期專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置了投資者回售選擇權(quán)和原始權(quán)益人贖回選擇權(quán)條款。4、5發(fā)生回售和贖回后，A作為優(yōu)先級(jí)受益憑證持有人，持有部分或者全部的4、5受益憑證。A贖回后，專項(xiàng)計(jì)劃提前終止（一）投資者回售選擇權(quán)專項(xiàng)計(jì)劃成立后第三年末和第四年末，專項(xiàng)計(jì)劃投資者有權(quán)選擇是否將所持有的“4”或者“5”的受益憑證份額全部或部分回售給A；若投資者決定行使回售權(quán)，須在回售登記期內(nèi)進(jìn)行登記（二）原始權(quán)益人贖回選擇權(quán)若第三年末回售登記期結(jié)束后扣除回售申報(bào)部分后的剩余“4”和“5”的本金規(guī)模均低于專項(xiàng)計(jì)劃成立時(shí)該檔受益憑證初始本金規(guī)模的50%（含），或第四年末回售登記期

9、結(jié)束后扣除第三年末回售登記期和第四年末回售登記期內(nèi)累計(jì)回售申報(bào)部分后的剩余“5”的本金規(guī)模低于專項(xiàng)計(jì)劃成立時(shí)該檔受益憑證初始本金規(guī)模的50%（含），則A有權(quán)贖回受益憑證的所有剩余份額。若A決定行使贖回權(quán)，須在贖回公告期內(nèi)進(jìn)行公告。（三）回售和贖回資金安排A應(yīng)在第三年末將不低于4和5待償受益憑證本金總額的20%的現(xiàn)金、在第四年末將不低于5待償受益憑證本金總額的20%的現(xiàn)金劃付至回售和贖回準(zhǔn)備金賬戶，用于應(yīng)對(duì)當(dāng)期可能發(fā)生的回售和贖回若回售和贖回準(zhǔn)備金賬戶中的資金不足以支付當(dāng)期回售和贖回所需支付現(xiàn)金金額，則A須予以補(bǔ)足集團(tuán)為A支付回售和贖回準(zhǔn)備金以及補(bǔ)足回售和贖回所需資金的義務(wù)提供連帶責(zé)任擔(dān)保五、增

10、信措施（一）優(yōu)先/次級(jí)分層本專項(xiàng)計(jì)劃對(duì)受益憑證進(jìn)行了優(yōu)先/次級(jí)分層，次級(jí)受益憑證能夠?yàn)閮?yōu)先級(jí)受益憑證提供5.41%的信用支持。次級(jí)受益憑證將全部由A認(rèn)購，可以有效防范原始權(quán)益人的道德風(fēng)險(xiǎn)。（二）入園憑證收入超額覆蓋受益憑證本息支出根據(jù)預(yù)測，原始權(quán)益人2013年至2017年特定期間歡樂谷主題公園入園憑證收入超額覆蓋預(yù)期支出，覆蓋比率達(dá)1.49。（三）原始權(quán)益人補(bǔ)足承諾原始權(quán)益人出具承諾書，約定在任意一個(gè)初始核算日，若在前一個(gè)特定期間內(nèi)，基礎(chǔ)資產(chǎn)銷售均價(jià)低于約定的最低銷售均價(jià)和/或銷售數(shù)量低于約定的最低銷售數(shù)量，則原始權(quán)益人承諾分別進(jìn)行補(bǔ)足。（四）集團(tuán)擔(dān)保集團(tuán)為原始權(quán)益人如期足額向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃賬戶劃轉(zhuǎn)

11、預(yù)期金額的歡樂谷主題公園入園憑證收入提供不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保。經(jīng)聯(lián)合資信評(píng)估有限公司綜合評(píng)定，集團(tuán)主體長期信用評(píng)級(jí)為AAA級(jí)。六、原始權(quán)益人和中介機(jī)構(gòu)職責(zé)1、原始權(quán)益人依照相關(guān)法律法規(guī)，與專項(xiàng)計(jì)劃管理人簽署基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議，轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)2、專項(xiàng)計(jì)劃管理人設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃，發(fā)行受益憑證，與交易所簽署上市協(xié)議；在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，督促原始權(quán)益人及相關(guān)機(jī)構(gòu)履行相應(yīng)的義務(wù)，檢查原始權(quán)益人持續(xù)經(jīng)營情況和基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流狀況，維護(hù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的安全；為受益憑證持有人的利益管理專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)；與中證登公司簽署證券登記服務(wù)協(xié)議，通過中證登公司系統(tǒng)，向受益憑證持有人分配受益；履行相關(guān)信息披露義務(wù)；負(fù)責(zé)專項(xiàng)計(jì)劃終止清算等等。

12、3、托管人和監(jiān)管銀行托管人為專項(xiàng)計(jì)劃開立專用資金賬戶，用以歸集三家歡樂谷相關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)銷售收益；監(jiān)督、核查專項(xiàng)計(jì)劃管理人對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的管理和運(yùn)用，確?；A(chǔ)資產(chǎn)安全；出具資產(chǎn)托管報(bào)告等。=5、擔(dān)保人為原始權(quán)益人如期足額向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃賬戶劃轉(zhuǎn)預(yù)期金額的歡樂谷主題公園入園憑證收入提供不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保。6、評(píng)估機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。六、專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)的管理安排根據(jù)證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定，專項(xiàng)計(jì)劃管理人為受益憑證持有人的利益管理專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)。以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流循環(huán)購買新的同類基礎(chǔ)資產(chǎn)方式組成專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)的，應(yīng)當(dāng)在專項(xiàng)計(jì)劃的法律文件中明確說明基礎(chǔ)資產(chǎn)的購買條件、購買規(guī)模、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及風(fēng)險(xiǎn)控

13、制措施。基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模、存續(xù)期限應(yīng)當(dāng)與資產(chǎn)支持證券的規(guī)模、存續(xù)期限相匹配。七、信息披露本專項(xiàng)計(jì)劃信息披露安排如下：披露內(nèi)容披露方式披露時(shí)間披露機(jī)構(gòu)季度資產(chǎn)管理報(bào)告； 年度資產(chǎn)管理報(bào)告深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間每年的4月、7月和10月；專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間每年的1月計(jì)劃管理人季度托管報(bào)告； 年度托管報(bào)告深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間每年的4月、7月和10月；專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間每年的1月計(jì)劃管理人年度審計(jì)報(bào)告深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間每年的1月計(jì)劃管理人收益分配報(bào)告深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站每個(gè)兌付日前第3個(gè)工作日之前計(jì)劃管理人跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站專項(xiàng)計(jì)劃成立日起且在存續(xù)期間，每12個(gè)月至少公布一次計(jì)劃管理人清算報(bào)告深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站專項(xiàng)計(jì)劃清算完成之日起10個(gè)工作日內(nèi)計(jì)劃管理人回售和贖回的相關(guān)公告 深圳證券交易所網(wǎng)站和中信證券公司網(wǎng)站第三年末和第四年末對(duì)應(yīng)R-20日16: