利潤(rùn)表三點(diǎn)式閱讀

1、利潤(rùn)表三點(diǎn)式審閱利潤(rùn)表三點(diǎn)式審閱：以御銀股份為例夏草財(cái)報(bào)就象美女的三點(diǎn)式比基尼，本來(lái)就少得可憐，真正感興趣的東西你還都看不見(jiàn)。雖然法定的財(cái)務(wù)報(bào)表有四張，但真正的財(cái)務(wù)報(bào)表（權(quán)責(zé)發(fā)生制）只有兩張：資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表。審計(jì)失敗就是已審財(cái)報(bào)存在重大錯(cuò)報(bào)，典型的重大錯(cuò)報(bào)是虛增利潤(rùn)或虛增資產(chǎn)，虛增利潤(rùn)涉及利潤(rùn)表錯(cuò)報(bào)，虛增資產(chǎn)涉及資產(chǎn)負(fù)債表錯(cuò)報(bào)，典型的虛增利潤(rùn)與虛增資產(chǎn)是聯(lián)動(dòng)的，即在虛增資產(chǎn)的同時(shí)虛增利潤(rùn)或在虛增利潤(rùn)的同時(shí)虛增資產(chǎn)。故發(fā)現(xiàn)虛增資產(chǎn)和發(fā)現(xiàn)虛增利潤(rùn)效果是等價(jià)的，故發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)錯(cuò)報(bào)有兩條路徑，一是從資產(chǎn)負(fù)債表入手，從發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)虛增進(jìn)而發(fā)現(xiàn)利潤(rùn)虛增；二是從利潤(rùn)表入手，從發(fā)現(xiàn)利潤(rùn)虛增進(jìn)而發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)虛增。但在少

2、數(shù)情況下，也存在表內(nèi)的重大錯(cuò)報(bào)，如資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)、負(fù)債同時(shí)虛減（典型的如賬外賬），利潤(rùn)表非經(jīng)常性損益轉(zhuǎn)為經(jīng)常性損益等。故重大錯(cuò)報(bào)可分為兩種，一種是跨表錯(cuò)報(bào)，另外一種是表內(nèi)錯(cuò)報(bào)，表內(nèi)錯(cuò)報(bào)與跨表錯(cuò)報(bào)區(qū)別在于前者不會(huì)導(dǎo)致另外一張表也存在錯(cuò)報(bào)，如東方電子將炒股收益作為主營(yíng)收益，盡管利潤(rùn)表存在重大錯(cuò)報(bào)，但資產(chǎn)負(fù)債表不存在錯(cuò)報(bào)。資本市場(chǎng)目前最關(guān)注財(cái)務(wù)指標(biāo)仍是EPS（每股收益），故在資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表中，利潤(rùn)表又是第一報(bào)表，筆者認(rèn)為，利潤(rùn)表審閱要關(guān)注三點(diǎn)：營(yíng)業(yè)收入、毛利率及費(fèi)用率。毛利率和費(fèi)用率確定了，就可以得出凈利率，這樣也就可以算出凈利潤(rùn)。所以，在利潤(rùn)表審閱中，最關(guān)鍵的三大指標(biāo)是一個(gè)中心（營(yíng)業(yè)收入，絕對(duì)

3、指標(biāo)）、兩個(gè)基本點(diǎn)（毛利率、費(fèi)用率，相對(duì)指標(biāo)）。首先要形成營(yíng)業(yè)收入預(yù)期：這些預(yù)期是基于歷史業(yè)績(jī)和同業(yè)業(yè)績(jī)基礎(chǔ)上，并結(jié)合非財(cái)務(wù)指標(biāo)，如市場(chǎng)占有率、合同額等，一些公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)非預(yù)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，如悖離行業(yè)周期、市場(chǎng)份額企高；過(guò)度依賴(lài)少數(shù)客戶(hù)，客戶(hù)口碑差等。最近一起案例是KPMG審計(jì)的洪良國(guó)際案，根據(jù)洪良國(guó)際的招股書(shū)，公司2008年收購(gòu)的零售服裝業(yè)務(wù)，單在去年上半年收入已達(dá)人民幣2.46億元，以旗下665家門(mén)店計(jì)算，半年內(nèi)單店銷(xiāo)售收入高達(dá)37萬(wàn)元，即平均每月單店銷(xiāo)售已高達(dá)6.2萬(wàn)元，遠(yuǎn)超李寧、安踏。零售業(yè)務(wù)收購(gòu)約一年后，已貢獻(xiàn)逾1.55億元毛利，甚至已超1.4億的收購(gòu)作價(jià)，這直接導(dǎo)致公司去年上半年的營(yíng)業(yè)

4、額大增超過(guò)五成，盈利更增近一倍。營(yíng)業(yè)收入要與相關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債表配對(duì)，如應(yīng)收賬款、預(yù)收賬款，一些企業(yè)被指控提前確認(rèn)收入，最明顯征兆就是應(yīng)收賬款余額企高，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率畸慢，但這樣的傻瓜現(xiàn)在很少了；有些企業(yè)又因?yàn)轭A(yù)收賬款畸高被指責(zé)隱瞞利潤(rùn)，如茅臺(tái)2009年報(bào)，盡管第四季度業(yè)績(jī)?cè)龇陆担谒募径阮A(yù)收賬款余額猛增，于是有些分析師及媒體質(zhì)疑茅臺(tái)2009年度隱瞞利潤(rùn)，可實(shí)際上茅臺(tái)第四季度預(yù)收賬款大幅增長(zhǎng)不是2009年度才有的事，并不能據(jù)此認(rèn)定茅臺(tái)推遲確認(rèn)收入。對(duì)于營(yíng)業(yè)收入，我們需要分解，如果是單一產(chǎn)品，則分解為銷(xiāo)售和價(jià)格，不要只關(guān)注銷(xiāo)售額，更要關(guān)注銷(xiāo)量和均價(jià)波動(dòng)情況，虛增收入有可能來(lái)自虛增銷(xiāo)量，也有可能來(lái)

5、自虛增售價(jià)，銀廣夏犯了兩大致使的錯(cuò)誤：不可能的產(chǎn)量，不可能的價(jià)格；如果同行價(jià)格都在下降，而該公司價(jià)格在上升；如果產(chǎn)品成本在下降，而銷(xiāo)售價(jià)格上升，這都是異常的，盡管財(cái)務(wù)異常不等于財(cái)務(wù)造假，但需要一個(gè)合理解釋?zhuān)蝗绻嵌喈a(chǎn)品甚至多元化經(jīng)營(yíng)，要注意產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、收入結(jié)構(gòu)，有時(shí)總收入沒(méi)有發(fā)生改變，但企業(yè)改變了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)，典型的是將低毛利的傳統(tǒng)產(chǎn)品轉(zhuǎn)化為高毛利的高科技產(chǎn)品收入，故對(duì)于產(chǎn)品及收入結(jié)構(gòu)的變化也要多加關(guān)注。第二是形成毛利率預(yù)期：很多公司虛增收益一個(gè)典型的特征是企高的毛利率，但也有例外，如東方電子，它通過(guò)價(jià)格戰(zhàn)搶訂單，本身毛利率很低，通過(guò)投資收益轉(zhuǎn)為主營(yíng)收益虛增毛利率，粉飾后的毛利率與行業(yè)毛利

6、率相差不大，在這種背景下，除非對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手十分了解，否則很難通過(guò)毛利率的合理預(yù)期識(shí)別虛增的毛利率。毛利率預(yù)期要放在行業(yè)周期、企業(yè)周期和產(chǎn)品周期上，一般而言，毛利率是波動(dòng)的，尤其是原材料是大宗商品，由于原材料價(jià)格波動(dòng)性很大，導(dǎo)致了產(chǎn)品成本波動(dòng)也很大，除非有很好的成本傳導(dǎo)機(jī)制，否則這些行業(yè)的毛利率是變化無(wú)常的；如果一個(gè)企業(yè)逆周期成長(zhǎng)、毛利率保持高度穩(wěn)定，這都是導(dǎo)常的，除非其能證明有超常的核心競(jìng)爭(zhēng)力，再以洪良國(guó)際為例，洪良國(guó)際涉嫌虛構(gòu)收入，從而導(dǎo)致企高的毛利率，招股文件顯示，公司過(guò)去數(shù)年表現(xiàn)強(qiáng)勁，尤其毛利率由06年的23%，急升至09年上半年的34%。翻查 06至 09年洪良毛利及純利皆呈雙位數(shù)字

7、增長(zhǎng)，即使 08年金融海嘯，集團(tuán)邊際利潤(rùn)竟然高達(dá) 19.1%，去年上半年整個(gè)行業(yè)尚未復(fù)蘇之際，純利按年飆 93%，邊際利潤(rùn)率達(dá) 22.4%，較下游的李寧及安踏還要高，令分析員嘖嘖稱(chēng)奇。山東民和股份主營(yíng)雞苗，2009年年報(bào)顯示，該公司的銷(xiāo)售毛利率自2008年上市以來(lái)節(jié)節(jié)敗退。2007年民和股份的銷(xiāo)售毛利率高達(dá)24.25%，2008則減少至14.52%，2009年更是萎縮至3.54%。養(yǎng)雞行業(yè)延續(xù)“祖代-父母代-商品代”的產(chǎn)業(yè)鏈，最近過(guò)會(huì)的山東益生股份是民和股份的上游企業(yè)，是民和股份的第一大供應(yīng)商，民和股份也是益生股份的第一大客戶(hù)，該行業(yè)上下游價(jià)格聯(lián)動(dòng)，但在下游民和股份毛利率趨近于零的背景下，上游

8、益生股份雞類(lèi)產(chǎn)品毛利率穩(wěn)定增長(zhǎng)，從2007年30.98%、2008年36.98%增長(zhǎng)至2009年的39.4%，筆者懷疑益生股份涉嫌虛減成本，虛增毛利率；因?yàn)樾竽翗I(yè)要虛減成本太容易了，養(yǎng)雞行業(yè)最好年景是2007年，2008年受金融危機(jī)影響等，價(jià)格大幅下跌，但益生股份2008年業(yè)績(jī)并沒(méi)有受到?jīng)_擊，反而繼續(xù)上升；2009年價(jià)格有所下滑，但下滑不明顯，反而據(jù)招股書(shū)稱(chēng)因?yàn)橐?guī)模優(yōu)勢(shì)，單位生產(chǎn)成本下降抵銷(xiāo)了產(chǎn)品價(jià)格下降，故毛利率還在增長(zhǎng)：第三是費(fèi)用率預(yù)期：一般指的費(fèi)用是指三大費(fèi)用，包括銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用，由于財(cái)務(wù)費(fèi)用作假空間不大，故可忽略，重點(diǎn)關(guān)注銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用，這兩種費(fèi)用不要獨(dú)立看待，國(guó)外就

9、將這兩個(gè)費(fèi)用混在一起列報(bào)，一般而言，隨著公司營(yíng)收增長(zhǎng)，費(fèi)用率呈下降趨勢(shì)，但絕對(duì)額會(huì)呈上升趨勢(shì)，最近有一家公司御銀股份（002177）2009年報(bào)費(fèi)用率就不正常，公司09年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.53億元，增長(zhǎng)31%；凈利潤(rùn)0.91億元，增長(zhǎng)50%；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)0.92億元，增長(zhǎng)58%。公司09年加強(qiáng)了費(fèi)用控制，銷(xiāo)售費(fèi)用減少20%，管理費(fèi)用增2%，三費(fèi)占營(yíng)收比下降14個(gè)點(diǎn)至30%。使得凈利潤(rùn)增速大幅高于營(yíng)收。筆者對(duì)該公司費(fèi)用控制效果深表懷疑，一個(gè)最大的異常是該公司2009年支付職工薪酬竟然從2008年的4592萬(wàn)元降到2009年的2362萬(wàn)元，凈減48.52%；該公司職工人數(shù)從2008年底

10、的338人減少為300人，在該公司職工人數(shù)的減少以及職工薪酬大幅下降背后是公司業(yè)績(jī)也江河日下，但該公司賬面業(yè)績(jī)還蒸蒸日上，除非公司對(duì)員工薪酬作了避稅處理或承諾提供股權(quán)激勵(lì)等補(bǔ)償方案，否則該公司就有賬外支付職工薪酬的嫌疑；該公司不僅涉嫌虛減費(fèi)用，還涉嫌提前確認(rèn)收入、推遲確認(rèn)費(fèi)用。御銀股份不管是銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金或是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流都比上年減少，但收入增長(zhǎng)31%，凈利50%，這樣的公司財(cái)務(wù)明顯存在異常，當(dāng)然有異常不要就認(rèn)定就是造假，但很顯然，公司需要更多的解釋。附：御銀股份2009年財(cái)務(wù)異常財(cái)務(wù)報(bào)表兩大殺手是虛增利潤(rùn)和虛增資產(chǎn)，兩者往往又形影相隨，故在發(fā)現(xiàn)虛增利潤(rùn)之時(shí)，要關(guān)注是否虛增資產(chǎn)

11、，而且兩者要相互印證。如上文提到的御銀股份，該公司2009年銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比減少5%，但收入增長(zhǎng)31%；收入增長(zhǎng)有一個(gè)原因是公司將不能達(dá)到公司收益水平的機(jī)器采用了融資租賃，使其收入增長(zhǎng)158%，收入占比升至13%。該公司主營(yíng)ATM機(jī)的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，但與同業(yè)老大廣電運(yùn)通不同的是，該公司創(chuàng)新ATM機(jī)銷(xiāo)售模式，有相當(dāng)部分收入來(lái)自ATM運(yùn)營(yíng)收入：分析師及媒體對(duì)御銀股份的ATM運(yùn)營(yíng)模式高度認(rèn)同，筆者卻對(duì)此商業(yè)模式不敢茍同，御銀本身資金就比較緊張，繼2007年IPO之后2009年又定向增發(fā)解決資金困境，這種運(yùn)營(yíng)模式實(shí)際是對(duì)銀行提供融資支持，但該公司2009年初還欠銀行1.25億元，這就等于向銀

12、行借款為銀行提供貸款，這樣的經(jīng)營(yíng)模式在商業(yè)邏輯上完全說(shuō)不通，因?yàn)橛y股份的客戶(hù)不是一般的企業(yè)，是不差錢(qián)的銀行，如果銀行不是認(rèn)為租比買(mǎi)合算，銀行怎么可能舍不得一臺(tái)十幾萬(wàn)元的ATM機(jī)投資？可笑的是該公司ATM服務(wù)毛利率竟然比銷(xiāo)售還高：之所以ATM服務(wù)毛利率比銷(xiāo)售還高，主要原因是該公司對(duì)ATM機(jī)采取長(zhǎng)達(dá)8年的折舊年限，如果采用行業(yè)通用的5年折舊年限，看看御銀ATM服務(wù)毛利率還有多高。實(shí)際上，該公司ATM機(jī)分成收入直線(xiàn)下降：除了合作運(yùn)營(yíng)的服務(wù)毛利率企高之外，該公司融資租賃毛利率更高，2008年高達(dá)75%，但與此同時(shí)，該公司長(zhǎng)期應(yīng)收款直線(xiàn)上升：融資租賃的應(yīng)收賬款從年初的0.49億元增長(zhǎng)至年末的1.24億元，對(duì)應(yīng)的差額都形成為報(bào)告期內(nèi)的收入，故御銀股