行為金融學第二章有效市場價說及其缺陷

1、 南京信息工程大南京信息工程大學學行為金融學行為金融學Behavioral Finance 南京信息工程大南京信息工程大學學2213 南京信息工程大南京信息工程大學學3代表人物代表人物經(jīng)典理論經(jīng)典理論Modigliani和Miller資本結(jié)構理論（MM理論）Markowitz現(xiàn)代投資組合理論（MPT）Sharpe、Lintner 和Mossion資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）Fama有效市場假說（EMH）Black， Scholes和Merton期權定價理論（OPT） 南京信息工程大南京信息工程大學學4資本結(jié)構理論（MM理論） MM理論的結(jié)論是，企業(yè)通過借債和發(fā)行股票兩種方式融資的理論的結(jié)論是，

2、企業(yè)通過借債和發(fā)行股票兩種方式融資的成本是相同的，也可以說企業(yè)價值與其資本構成情況是不相關的。成本是相同的，也可以說企業(yè)價值與其資本構成情況是不相關的。 （1）無公司稅無公司稅時時MM理論指出，一個公司所有證券持有者的總理論指出，一個公司所有證券持有者的總風險不會因為資本結(jié)構的改變而發(fā)生變動。因此，無論公司的融資風險不會因為資本結(jié)構的改變而發(fā)生變動。因此，無論公司的融資組合如何，公司的總價值必然相同。組合如何，公司的總價值必然相同。無公司稅時的公司價值：無公司稅時的公司價值：VL=Vu=EBIT/K=EBIT/Ku 式中，式中，VL為有杠桿公司的價值，為有杠桿公司的價值，Vu為無杠桿公司的價值

3、；為無杠桿公司的價值；K= Ku為合適的資本化比率，即貼現(xiàn)率；為合適的資本化比率，即貼現(xiàn)率；EBIT為息稅前凈利。為息稅前凈利。 （2）有公司稅時有公司稅時MM理論認為，存在公司稅時，舉債的優(yōu)點是理論認為，存在公司稅時，舉債的優(yōu)點是負債利息支付可以用于抵稅，因此財務杠桿降低了公司稅后的加權負債利息支付可以用于抵稅，因此財務杠桿降低了公司稅后的加權平均資金成本。平均資金成本。 避稅收益的現(xiàn)值避稅收益的現(xiàn)值=tc*r*B/r=tc*B 式中：式中：tc為公司稅率；為公司稅率；r為債務利率；為債務利率；B為債務的市場價值。為債務的市場價值。 MM理論認為企業(yè)負債率越高對企業(yè)越有利，當企業(yè)負債率為理論

4、認為企業(yè)負債率越高對企業(yè)越有利，當企業(yè)負債率為100%時企業(yè)價值最大。但是這種分析未考慮企業(yè)的破產(chǎn)成本，因時企業(yè)價值最大。但是這種分析未考慮企業(yè)的破產(chǎn)成本，因此此100負債使企業(yè)價值最大的結(jié)論遠離經(jīng)濟現(xiàn)實。負債使企業(yè)價值最大的結(jié)論遠離經(jīng)濟現(xiàn)實。 南京信息工程大南京信息工程大學學5現(xiàn)代投資組合理論（MPT） 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（Modern Portfolio Theory，簡，簡稱稱MPT），由馬柯維茨提出的。），由馬柯維茨提出的。 1952年年3月馬柯維茨在月馬柯維茨在金融雜志金融雜志發(fā)表了題為發(fā)表了題為資產(chǎn)組合的選擇資產(chǎn)組合的選擇的論文，將概率的論文，將概率論和線性代數(shù)的方

5、法應用于證券投資組合的研究，探討了不論和線性代數(shù)的方法應用于證券投資組合的研究，探討了不同類別的、運動方向各異的證券之間的內(nèi)在相關性，并于同類別的、運動方向各異的證券之間的內(nèi)在相關性，并于1959年出版了年出版了證券組合選擇證券組合選擇一書，詳細論述了證券組合一書，詳細論述了證券組合的基本原理，從而為現(xiàn)代西方證券投資理論奠定了基礎。的基本原理，從而為現(xiàn)代西方證券投資理論奠定了基礎。 該理論假設：該理論假設： 1、市場是有效的，投資者能夠得知金融市場上多種收益、市場是有效的，投資者能夠得知金融市場上多種收益和風險變動及其原因；和風險變動及其原因； 2、假設投資者都是風險厭惡者；、假設投資者都是風

6、險厭惡者； 3、投資者根據(jù)金融資產(chǎn)的預期收益率和標準差來選擇投、投資者根據(jù)金融資產(chǎn)的預期收益率和標準差來選擇投資組合；資組合； 4、假定多種金融資產(chǎn)之間的收益都是相關的，如果得知、假定多種金融資產(chǎn)之間的收益都是相關的，如果得知每種金融資產(chǎn)之間的相關系數(shù)，就有可能選擇最低風險的投每種金融資產(chǎn)之間的相關系數(shù)，就有可能選擇最低風險的投資組合。資組合。 南京信息工程大南京信息工程大學學現(xiàn)代投資組合理論（MPT） 該理論認為，有些風險與其他證券無關，分散投資對象該理論認為，有些風險與其他證券無關，分散投資對象可以減少個別風險（可以減少個別風險（unique risk or unsystematic ri

7、sk），由此個別公司的信息就顯得不太重要。），由此個別公司的信息就顯得不太重要。 雖然分散投資可以降低個別風險，但是有些風險是與其雖然分散投資可以降低個別風險，但是有些風險是與其他或所有證券的風險具有相關性，在風險以相似方式影響市他或所有證券的風險具有相關性，在風險以相似方式影響市場上的所有證券時，所有證券都會做出類似的反應，因此投場上的所有證券時，所有證券都會做出類似的反應，因此投資證券組合并不能規(guī)避整個系統(tǒng)的風險。資證券組合并不能規(guī)避整個系統(tǒng)的風險。 6 南京信息工程大南京信息工程大學學7資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（CAPM） CAPM是諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者威廉是諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得

8、者威廉夏普夏普(William Sharpe) 于于1970年在他的著作年在他的著作投資組合理論與資本市場投資組合理論與資本市場中提出的。他指出在這個模型中，個人投資者面臨著兩種中提出的。他指出在這個模型中，個人投資者面臨著兩種風險：系統(tǒng)性風險（風險：系統(tǒng)性風險（Systematic Risk)， 市場中無法通過市場中無法通過分散投資來消除的風險；非系統(tǒng)性風險（分散投資來消除的風險；非系統(tǒng)性風險（Unsystematic Risk）是屬于個別股票的自有風險，投資者可以通過變更股）是屬于個別股票的自有風險，投資者可以通過變更股票投資組合來消除的。票投資組合來消除的。 現(xiàn)代投資組合理論（現(xiàn)代投資組

9、合理論（Modern portfolio theory)指指出特殊風險是可以通過分散投資來消除的。出特殊風險是可以通過分散投資來消除的。 南京信息工程大南京信息工程大學學資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（CAPM） CAPM是建立在馬科威茨模型基礎上的，馬科威茨模型的是建立在馬科威茨模型基礎上的，馬科威茨模型的假設自然包含在其中，假設自然包含在其中，CAPM的附加假設條件：的附加假設條件： 1、可以在無風險折現(xiàn)率、可以在無風險折現(xiàn)率R的水平下無限制地借入或貸出的水平下無限制地借入或貸出資金；資金； 2、所有投資者對證券收益率概率分布的看法一致，因此、所有投資者對證券收益率概率分布的看法一致，

10、因此市場上的效率邊界只有一條；市場上的效率邊界只有一條； 3、所有投資者具有相同的投資期限，而且只有一期；、所有投資者具有相同的投資期限，而且只有一期； 4、所有的證券投資可以無限制的細分，在任何一個投資、所有的證券投資可以無限制的細分，在任何一個投資組合里可以含有非整數(shù)股份；組合里可以含有非整數(shù)股份； 5、買賣證券時沒有稅負及交易成本；、買賣證券時沒有稅負及交易成本； 6、所有投資者可以及時免費獲得充分的市場信息；、所有投資者可以及時免費獲得充分的市場信息； 7、不存在通貨膨脹，且折現(xiàn)率不變；、不存在通貨膨脹，且折現(xiàn)率不變； 8、投資者具有相同預期，即他們對預期收益率、標準差、投資者具有相同

11、預期，即他們對預期收益率、標準差和證券之間的協(xié)方差具有相同的預期值。和證券之間的協(xié)方差具有相同的預期值。8 南京信息工程大南京信息工程大學學資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（CAPM） 上述假設表明：第一，上述假設表明：第一，投資者是理性的投資者是理性的，而且，而且嚴格按照馬科威茨模型的規(guī)則進行多樣化的投資，嚴格按照馬科威茨模型的規(guī)則進行多樣化的投資，并將從有效邊界的某處選擇投資組合；第二，并將從有效邊界的某處選擇投資組合；第二，資本資本市場是完全有效的市場市場是完全有效的市場，沒有任何磨擦阻礙投資。，沒有任何磨擦阻礙投資。 9 南京信息工程大南京信息工程大學學10資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)

12、定價模型（CAPM） 夏普發(fā)現(xiàn)單個股票或者股票組合的預期回報率夏普發(fā)現(xiàn)單個股票或者股票組合的預期回報率(Expected Return)的公式如下：的公式如下： E(ri)=rf+ im(E(rm)-rf) 其中，其中， E(ri)是資產(chǎn)是資產(chǎn)i的的預期回報率預期回報率，rf(Risk free rate)是是無風險回報率無風險回報率，純粹的貨幣時間價值；，純粹的貨幣時間價值； im是資產(chǎn)是資產(chǎn)i的系統(tǒng)性風險，的系統(tǒng)性風險，E(rm)市場市場m的預期市場回的預期市場回報率報率(Expected Market Return)， E(rm)-rf是是股票市股票市場溢價場溢價 (Equity Mar

13、ket Premium). CAPM公式中的右邊第一個是無風險收益率，如果股票公式中的右邊第一個是無風險收益率，如果股票投資者需要承受額外的風險，與股票市場相關的不可分散風投資者需要承受額外的風險，與股票市場相關的不可分散風險，那么他將需要在無風險回報率的基礎上多獲得相應的溢險，那么他將需要在無風險回報率的基礎上多獲得相應的溢價。價。 南京信息工程大南京信息工程大學學資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（CAPM） 解釋：解釋： 以資本形式（如股票）存在的資產(chǎn)的價格確定模型。以股以資本形式（如股票）存在的資產(chǎn)的價格確定模型。以股票市場為例。假定投資者通過基金投資于整個股票市場，于票市場為例。假定

14、投資者通過基金投資于整個股票市場，于是他的投資完全分散化（是他的投資完全分散化（diversification）了，他將）了，他將不承不承擔任何可分散風險擔任何可分散風險。但是，由于經(jīng)濟與股票市場變化的一致。但是，由于經(jīng)濟與股票市場變化的一致性，投資者將性，投資者將承擔不可分散風險承擔不可分散風險。于是投資者的預期回報高。于是投資者的預期回報高于無風險利率。于無風險利率。 11 南京信息工程大南京信息工程大學學12資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（CAPM） CAPM存在著一定的局限性。表現(xiàn)在：存在著一定的局限性。表現(xiàn)在： 首先，首先，CAPM的假設前提是難以實現(xiàn)的。比如，假設之一是市的假設

15、前提是難以實現(xiàn)的。比如，假設之一是市場處于完善的競爭狀態(tài)是很難實現(xiàn)的，場處于完善的競爭狀態(tài)是很難實現(xiàn)的，“做市做市”時有發(fā)生。假設之時有發(fā)生。假設之二是投資者的投資期限不可能完全相同。假設之三是投資者可以不二是投資者的投資期限不可能完全相同。假設之三是投資者可以不受限制地以固定的無風險利率借貸，這一點也是很難辦到的。假設受限制地以固定的無風險利率借貸，這一點也是很難辦到的。假設之四是市場無摩擦。但實際上，市場存在交易成本、稅收和信息不之四是市場無摩擦。但實際上，市場存在交易成本、稅收和信息不對稱等等問題。假設之五、六是理性人假設和一致預期假設。顯然對稱等等問題。假設之五、六是理性人假設和一致預

16、期假設。顯然，這兩個假設也只是一種理想狀態(tài)。，這兩個假設也只是一種理想狀態(tài)。 其次，其次，CAPM中的中的值難以確定。某些證券由于缺乏歷史數(shù)據(jù)值難以確定。某些證券由于缺乏歷史數(shù)據(jù)，其，其值不易估計。此外，由于經(jīng)濟的不斷發(fā)展變化，各種證券的值不易估計。此外，由于經(jīng)濟的不斷發(fā)展變化，各種證券的值也會產(chǎn)生相應的變化，因此，依靠歷史數(shù)據(jù)估算出的值也會產(chǎn)生相應的變化，因此，依靠歷史數(shù)據(jù)估算出的值對未來的值對未來的指導作用也要打折扣?？傊?，由于指導作用也要打折扣。總之，由于CAPM的上述局限性，金融市場的上述局限性，金融市場學家仍在不斷探求比學家仍在不斷探求比CAPM更為準確的資本市場理論。目前，已經(jīng)更為

17、準確的資本市場理論。目前，已經(jīng)出現(xiàn)了另外一些頗具特色的資本市場理論（如套利定價模型），但出現(xiàn)了另外一些頗具特色的資本市場理論（如套利定價模型），但尚無一種理論可與尚無一種理論可與CAPM相匹敵。相匹敵。 南京信息工程大南京信息工程大學學13期權定價理論（OPT） 期權定價模型期權定價模型(Option Pricing Theory,OPT)由布由布萊克萊克(Black),舒爾斯舒爾斯(Scholes)和默頓和默頓(Merton)在在20世紀世紀70年代提出。年代提出。該模型認為，只有股價的當前值與未來的預測該模型認為，只有股價的當前值與未來的預測有關；變量過去的歷史與演變方式與未來的預測不相關

18、有關；變量過去的歷史與演變方式與未來的預測不相關 。 模型表明，期權價格的決定非常復雜，合約期限、股票模型表明，期權價格的決定非常復雜，合約期限、股票現(xiàn)價、無風險資產(chǎn)的利率水平以及交割價格等都會影響期權現(xiàn)價、無風險資產(chǎn)的利率水平以及交割價格等都會影響期權價格。價格。 期權定價模型基于對沖證券組合的思想，投資者可建立期權定價模型基于對沖證券組合的思想，投資者可建立期權與其標的股票的組合來保證確定報酬。從期權與其標的股票的組合來保證確定報酬。從Black-Scholes期權定價模型的推導中，期權定價模型的推導中，不難看出期權定價本質(zhì)上不難看出期權定價本質(zhì)上就是無套利定價就是無套利定價。 南京信息工

19、程大南京信息工程大學學期權定價理論（OPT） B-S模型有模型有5個重要的假設個重要的假設: 1、金融資產(chǎn)收益率服從對數(shù)正態(tài)分布；、金融資產(chǎn)收益率服從對數(shù)正態(tài)分布； 2、在期權有效期內(nèi)，無風險利率和金融資產(chǎn)收益變量是、在期權有效期內(nèi)，無風險利率和金融資產(chǎn)收益變量是恒定的；恒定的； 3、市場無摩擦，即不存在稅收和交易成本；、市場無摩擦，即不存在稅收和交易成本； 4、金融資產(chǎn)在期權有效期內(nèi)無紅利及其它所得、金融資產(chǎn)在期權有效期內(nèi)無紅利及其它所得(該假設該假設后被放棄后被放棄)； 5、該期權是歐式期權，即在期權到期前不可實施。、該期權是歐式期權，即在期權到期前不可實施。 14 南京信息工程大南京信息

20、工程大學學15B-S定價公式定價公式 : C期權初始合理價格期權初始合理價格,S所交易金融資產(chǎn)現(xiàn)價所交易金融資產(chǎn)現(xiàn)價, N()正態(tài)分正態(tài)分布變量的累積概率分布函數(shù)布變量的累積概率分布函數(shù),L期權交割價格期權交割價格,r連續(xù)復利計無風連續(xù)復利計無風險利率險利率,T期權有效期期權有效期,年度化標準差。年度化標準差。 B-S模型是看漲期權的定價公式，根據(jù)售出模型是看漲期權的定價公式，根據(jù)售出購進平價購進平價理論理論(Put-callparity)可以推導出有效期權的定價模型，由可以推導出有效期權的定價模型，由售出售出購進平價理論，購買某股票和該股票看跌期權的組合購進平價理論，購買某股票和該股票看跌期

21、權的組合與購買該股票同等條件下的看漲期權和以期權交割價為面值與購買該股票同等條件下的看漲期權和以期權交割價為面值的無風險折扣發(fā)行債券具有同等價值，的無風險折扣發(fā)行債券具有同等價值， 南京信息工程大南京信息工程大學學16二項式模型（二項式模型（Binomial Model） Black-Scholes方程模型優(yōu)缺點：方程模型優(yōu)缺點： 優(yōu)點：對歐式期權，有精確的定價公式；優(yōu)點：對歐式期權，有精確的定價公式； 缺點：對美式期權，無精確的定價公式，不可能求出解缺點：對美式期權，無精確的定價公式，不可能求出解的表達式，而且數(shù)學推導和求解過程在金融界較難接受和掌的表達式，而且數(shù)學推導和求解過程在金融界較難

22、接受和掌握。握。 Black-Scholes期權定價模型雖然有許多優(yōu)點期權定價模型雖然有許多優(yōu)點, 但是它但是它的推導過程難以為人們所接受。在的推導過程難以為人們所接受。在1979年年, 羅斯等人使用一羅斯等人使用一種比較淺顯的方法設計出一種期權的定價模型種比較淺顯的方法設計出一種期權的定價模型, 稱為二項式模稱為二項式模型型(Binomial Model) 。該模型建立了期權定價數(shù)值法的。該模型建立了期權定價數(shù)值法的基礎，解決了美式期權定價的問題?；A，解決了美式期權定價的問題。 南京信息工程大南京信息工程大學學17 有效市場假說（Efficient market hypothesis, E

23、MH）： 若資本市場在證券價格形成中充分而準確地反映了全部信息，則認為市場是有效率的，即若證券價格不會由于向所有投資者公開信息集而受到影響，則該市場對信息集是有效率的，這意味著以證券市場信息為基礎的證券交易不可能獲得超額利益。 南京信息工程大南京信息工程大學學18 如果資本市場是競爭性和有效率的，則投資者預期的收益等于所使用資金的機會成本，即E(Rt/It)=1+t 其中E為時間t可獲得的信息集It基礎上期間所作出的預期，Rt在資產(chǎn)在t到t+1持有的總收益率，為機會成本。Rt= Pt+1 /Pt, Pt為時間t的資產(chǎn)價格 所以有 E(Pt+1/It)=(1+t) Pt E(Pt+1/It)/

24、(1+t) =Pt 南京信息工程大南京信息工程大學學19 若資本市場在證券價格形成過程中充分而準確地反映了全部信息，則認為市場是有效的。 若證券價格不會由于向所有投資者公開信息集而受到影響，則該市場對信息集是有效的，這意味著以為基礎的證券交易不可能獲得超額收益。 全部信息中除了之外的部分，理性投資者可以通過理論預期和理性決策獲得超額收益。 南京信息工程大南京信息工程大學學20 法碼根據(jù)Roberts（1967）對與資產(chǎn)定價有關的信息的分類提出了分 有效市場的三種類型：弱式有效市場、半強式有效市場和強式有效市場。 （1 1）弱式有效性（）弱式有效性（weak formweak form）:它是最

25、低層次的市場有效性。在弱式有效市場中，資產(chǎn)價格充分及時地反映了與資產(chǎn)價格變動有關的歷史信息，例如歷史價格水平、價格波動性、交易量、短期利率等。因此，對于任何投資者而言，無論他們借助于何種分析工具，都無法就歷史信息賺取超額收益。 （2 2）半強式有效性（）半強式有效性（semi-strong formsemi-strong form）:如果資本市場中所有與資產(chǎn)價格有關的公開信息，包括歷史信息以及投資者從其他渠道獲取的公司財務報告、競爭性工資報告、宏觀經(jīng)濟狀況通知等，對資產(chǎn)價格變動沒有任何影響，那么這類市場就歸屬于半強式有效市場。 南京信息工程大南京信息工程大學學21 （3）強式有效性（stron

26、g form）:強式有效是市場有效性的最高層次。它表明所有與資產(chǎn)定價有關的信息，不管是已公開的還是未公開的，都已經(jīng)充分及時地包含在資產(chǎn)價格中。即價格反映了歷史的、當前的、內(nèi)幕的所有信息。在上述三種市場水平中投資者都無法利用相應信息獲取超常利潤。 南京信息工程大南京信息工程大學學22信息與市場有效性的分類關系：信息與市場有效性的分類關系： 全部信息全部信息 公開信息公開信息強式有效性強式有效性半強式有效性半強式有效性弱式有效性弱式有效性 歷史信息歷史信息 南京信息工程大南京信息工程大學學23（1）資本市場上所有的投資者都是理性人，他們能夠?qū)ψC券進行理性評價，市場是有效的；（2）當部分投資者為非理

27、性投資者時，他們的交易表現(xiàn)出隨機性，互不相干，因而彼此之間相互抵消而不會對資產(chǎn)價格產(chǎn)生任何影響，因而不會形成系統(tǒng)的價格偏差； 南京信息工程大南京信息工程大學學24（3）即使這些非理性投資者的交易以相同的方式偏離于理性標準，競爭市場中理性套利者的存在也會消除其對價格的影響，使資產(chǎn)價格回歸基本價值，從而，保持資本市場的有效性；（4）即使非理性交易者在非基本價值的價格交易時，他的財富也將逐漸減少，以致不能在市場上生存。 南京信息工程大南京信息工程大學學25 （1 1）當市場是由完全的理性投資者組成時，投資者的理性預）當市場是由完全的理性投資者組成時，投資者的理性預期和理性決策保證了資本市場的有效性。

28、期和理性決策保證了資本市場的有效性。 （2 2）當市場是交易策略互不相關的非理性投資者和理性投資）當市場是交易策略互不相關的非理性投資者和理性投資者共同構成時，市場的有效性則依賴于交易的隨機性和理性投資者共同構成時，市場的有效性則依賴于交易的隨機性和理性投資者的干預。者的干預。 （3 3）當市場是由交易相關的非理性投資者和理性的套利者構）當市場是由交易相關的非理性投資者和理性的套利者構成時，套利交易的有效性和市場選擇將保持市場的有效性。成時，套利交易的有效性和市場選擇將保持市場的有效性。 投資者的理性是有效市場假說成立的必要條件，投資者的理性是有效市場假說成立的必要條件，離開了投資者的理性，市

29、場將不再有效。離開了投資者的理性，市場將不再有效。 南京信息工程大南京信息工程大學學26 套利定價理論(APT)的基本思路是通過構造套利定價模型，給出在一定風險下滿足無套利條件的資產(chǎn)收益率(定價)，在這一收益率下，投資者僅能得到無風險利率決定的收益，而不能得到額外利潤。當某種風險證券組的期望收益率與定價不符時，便產(chǎn)生了套利機會。 它的基本假設是：它的基本假設是： （1）賣空不受限制 （2）無交易成本 （3）有足夠多的證券可利用 南京信息工程大南京信息工程大學學27 （1 1）對一價定律的違背；）對一價定律的違背； （2 2）股票收益可預測；）股票收益可預測； （3 3）股價對無信息事件的反映）

30、股價對無信息事件的反映 南京信息工程大南京信息工程大學學28引導案例：皇家荷蘭和殼牌公司股票價格的長期偏離引導案例：皇家荷蘭和殼牌公司股票價格的長期偏離 皇家荷蘭和殼牌公司分別位于荷蘭和英格蘭，兩家公司同意在保留各自獨立的有區(qū)別的實體的基礎上將兩公司的利潤以60:40的比例進行合并。所有的現(xiàn)金流也按這個比例進行分割?；始液商m和殼牌公司的股票在歐洲和美國的九個交易所交易。皇家荷蘭主要是在美國和荷蘭交易，而殼牌公司的股票主要在英國交易。如果證券的市場價值與未來現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值相等，那么按照60：40的比例，皇家荷蘭的價值應是殼牌公司的1.5倍。然而事實呢？ 南京信息工程大南京信息工程大學學29皇家荷蘭和殼牌公司股票價格案例思考：案例思考： 1.我國股票市場的成熟度到底如何？ 2.我國股票市場與西方的差距有多大？引導案例：皇家荷蘭和殼牌公司股票價格的長期偏離引導案例：皇家荷蘭和殼牌公司股票價格的長期偏離