基本運(yùn)營(yíng)模式

1、一、 REITs概念REITs（Real Estate Investment Trusts）即：房地產(chǎn)投資信托基金。從狹義上REITs是指直接以股權(quán)或債券形式將各類房地產(chǎn)證券化的投資產(chǎn)品，實(shí)際是一種基于資產(chǎn)實(shí)體的收益權(quán)憑證，通常會(huì)上市交易。通俗地來(lái)講，REITs是指投資人將資金以類債券的投資形式，投入在由專業(yè)機(jī)構(gòu)管理和全程擔(dān)保的不動(dòng)產(chǎn)里，通過(guò)專業(yè)機(jī)構(gòu)的管理獲得穩(wěn)定的高效的回報(bào)。REITs主要的目的是通過(guò)分紅的形式和投資者分享可預(yù)測(cè)的、穩(wěn)定的房地產(chǎn)投資回報(bào)。REITs從上世紀(jì)六十年代初開(kāi)始在美國(guó)興起，至今歐美及亞洲的較發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)均設(shè)立了REITs。在美國(guó)約有300個(gè)REITs，其總資產(chǎn)超過(guò)3

2、000億美元，近2/3在國(guó)家級(jí)的股票交易所上市。作為一種以房地產(chǎn)租賃收入來(lái)保障投資人長(zhǎng)期權(quán)益的權(quán)益型集合投資計(jì)劃，需將絕大部分稅前收入分配給投資者。因此，REITs獲得免交公司所得稅和資本利得稅的優(yōu)惠待遇。一般根據(jù)投資形式不同，REITs可以分為權(quán)益型REITs，抵押貸款型 REITs，以及混合型REITs。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，權(quán)益型REITs就是投資并直接擁有不動(dòng)產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)，其收入主要來(lái)源于所持有不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)生的租金，這是REITs的主要類型，占90以上；抵押型REITs不直接擁有不動(dòng)產(chǎn)得產(chǎn)權(quán)，而是將資金投資于房地產(chǎn)貸款或貸款支持憑證(MBS)，其收入主要來(lái)源于貸款利息?；旌闲蚏EITs，既投資于不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)

3、，也投資于房地產(chǎn)貸款。大部分REITs在證券交易所上市，且公開(kāi)交易，成為掛牌交易的單位信托基金，為投資者提供相對(duì)穩(wěn)定的紅利收入。由于其收益特點(diǎn)，REITs得主要投資對(duì)象主要是有穩(wěn)定收益的經(jīng)營(yíng)性的大型商業(yè)物業(yè)。不同于一般的信托產(chǎn)品，REITs具有鮮明的特征。它投資期限長(zhǎng)，以成熟的商業(yè)物業(yè)為主，資金來(lái)源多是公募形式，對(duì)投資對(duì)象（限制開(kāi)發(fā)項(xiàng)目）有限制，甚至地域有限制，屬于一種大眾投資工具，監(jiān)管嚴(yán)格。每份REITs基金單位都代表對(duì)某個(gè)物業(yè)一定比例的所有權(quán)，有固定資產(chǎn)作后盾，因而也較容易用于質(zhì)押或擔(dān)保融資，收購(gòu)物業(yè)需要具備獨(dú)立法人資格。相反，信托產(chǎn)品一般期限短，資金募集對(duì)象多為特定對(duì)象。目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)

4、信托計(jì)劃是有200份合同限制的集合非標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品，不能上市交易。實(shí)際上，早些時(shí)候，中國(guó)內(nèi)地信托公司曾企圖通過(guò)說(shuō)服監(jiān)管部門批準(zhǔn)降低信托單位金額下限和提高發(fā)行份數(shù)，以期擴(kuò)大募集面，被一些人叫“準(zhǔn)”REITs，但由于這種做法造成銀行貸款轉(zhuǎn)向“過(guò)橋”，加大銀行風(fēng)險(xiǎn)，從而受到限制。而國(guó)內(nèi)以北京中偉銀投資集團(tuán)在唐山率先實(shí)施的“產(chǎn)權(quán)式REITs”則成功的實(shí)現(xiàn)了真正的公司型有限期自我償付式REITs的發(fā)售，值得在中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)史冊(cè)上稱為“國(guó)產(chǎn)第一支REITs”。人行副行長(zhǎng)吳曉靈2005年年底在“2005中國(guó)地產(chǎn)金融年會(huì)”上表示，在當(dāng)前房地產(chǎn)公開(kāi)發(fā)行證券融資受條件制約的情況下，采取私募方式融通資金是值得探索的道

5、路。用公開(kāi)發(fā)行受益憑證的方式，設(shè)立房地產(chǎn)信托投資基金（REITs），是房地產(chǎn)直接融資的方向和可持續(xù)發(fā)展模式，也是解決房屋租賃市場(chǎng)投資來(lái)源的重要融資方式。來(lái)自銀監(jiān)會(huì)的聲音與央行不謀而合。銀監(jiān)會(huì)政策法規(guī)部副主任李伏安此前表示，發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金，將是今后房地產(chǎn)信托的重要方向，對(duì)于境外REITs投資本地物業(yè)或境內(nèi)開(kāi)發(fā)商打包物業(yè)做REITs到其他地方上市，銀監(jiān)會(huì)并不干涉。這為國(guó)內(nèi)REITs的培育和發(fā)展提供了可靠的政策導(dǎo)向。這為國(guó)內(nèi)REITs的培育和發(fā)展提供了可靠的政策導(dǎo)向。2005年11月，在全國(guó)商業(yè)地產(chǎn)情況調(diào)查組向國(guó)務(wù)院遞交的全國(guó)商業(yè)地產(chǎn)調(diào)查報(bào)告中，商務(wù)部明確提出了“開(kāi)放國(guó)內(nèi)REITs融資渠道”

6、的建議，這表明REITs在中國(guó)的發(fā)展腳步將加快。商務(wù)部曾建議國(guó)務(wù)院應(yīng)“開(kāi)放國(guó)內(nèi)REITs融資渠道”，國(guó)務(wù)院主要領(lǐng)導(dǎo)已作出重要批示。商務(wù)部的建議主要是為了解決商業(yè)地產(chǎn)資金來(lái)源狹窄的問(wèn)題，全國(guó)商業(yè)地產(chǎn)對(duì)銀行的信貸依賴水平在70至80，而自籌資金只有35左右。很多開(kāi)發(fā)商以住宅開(kāi)發(fā)的名義獲得貸款，然后開(kāi)發(fā)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目。此外，由發(fā)改委制訂的產(chǎn)業(yè)投資基金（試點(diǎn)）管理辦法已起草完畢，各地方發(fā)改委征求意見(jiàn)階段也已結(jié)束，目前正征求中央各部委意見(jiàn)，等待會(huì)簽。該辦法主要是針對(duì)的產(chǎn)業(yè)投資基金實(shí)際是指私募股權(quán)投資。這是國(guó)內(nèi)首個(gè)針對(duì)人民幣的產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法，一旦出臺(tái)，意味著人民幣私募股權(quán)投資將拉開(kāi)序幕。但專門針對(duì)RE

7、ITs投資方式的管理辦法還沒(méi)有出臺(tái)。更重要的是，國(guó)產(chǎn)REITs的發(fā)展已經(jīng)具備良好的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和企業(yè)自我償付能力。首先，商業(yè)地產(chǎn)業(yè)和非銀行金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展為REITs提供了長(zhǎng)期增值和組織保障。商業(yè)地產(chǎn)業(yè)在給REITs提供了長(zhǎng)期的增值保障的同時(shí)，也將給REITs本身帶來(lái)長(zhǎng)期而豐厚的投資回報(bào)。而目前我國(guó)的金融格局已發(fā)生很大變化，非銀行金融機(jī)構(gòu)如保險(xiǎn)公司、證券公司、信托公司、融資租賃公司和財(cái)務(wù)公司等得到了很大的發(fā)展，為構(gòu)建產(chǎn)業(yè)投資基金包括商業(yè)地產(chǎn)投資基金的發(fā)展提供了組織保障。其次，REITs發(fā)展所需的資金充裕，投資主體也已逐步形成。近幾年來(lái)，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)一直保持著持續(xù)穩(wěn)定高速的發(fā)展，2005年中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總

8、值比上年增長(zhǎng)9.9%，GDP為182321億元人民幣，截至2005年12月末，我國(guó)城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款余額突破14萬(wàn)億元。REITs設(shè)立后，其長(zhǎng)期增值收益的特點(diǎn)必然會(huì)吸引一部分居民儲(chǔ)蓄。另外，2006年我國(guó)全面開(kāi)放金融業(yè)后，外資銀行可以通過(guò)參股中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)或者采取信托等金融創(chuàng)新的模式進(jìn)入國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，會(huì)有更多的金融產(chǎn)品和金融工具向國(guó)內(nèi)大眾敞開(kāi)，這些外資金融機(jī)構(gòu)將成為商業(yè)地產(chǎn)信托投資資金供給渠道的有效補(bǔ)充。而保險(xiǎn)公司、社?；?、企業(yè)年金、銀行基金和養(yǎng)老基金經(jīng)過(guò)幾年的大力發(fā)展，已逐漸成為市場(chǎng)上頗具實(shí)力的機(jī)構(gòu)投資者，REITs收益高，風(fēng)險(xiǎn)小，回報(bào)穩(wěn)定的特性正好滿足機(jī)構(gòu)投資者的要求。二、 REITs結(jié)構(gòu)

9、及工作流程（一）REITs結(jié)構(gòu)示意圖（略）對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商或不動(dòng)產(chǎn)持有人而言，REITs開(kāi)辟了一條新的融資渠道，將資產(chǎn)證券化，徹底改變了傳統(tǒng)復(fù)雜的信貸開(kāi)發(fā)模式，使大眾投資者擁有了大型商業(yè)物業(yè)的投資權(quán)力和權(quán)益，使優(yōu)質(zhì)的商業(yè)地產(chǎn)物業(yè)包（SPV）集中到優(yōu)質(zhì)的開(kāi)發(fā)商和專業(yè)的資產(chǎn)管理及經(jīng)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)，全面優(yōu)化了商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的資本結(jié)構(gòu)、降低債務(wù)、增強(qiáng)了資產(chǎn)流動(dòng)性，并極大的提高了股本回報(bào)率。從宏觀層面上說(shuō)，REITs不僅可以豐富我國(guó)資本市場(chǎng)的金融產(chǎn)品品種，更使專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)入到投資基金的專業(yè)管理，改變了傳統(tǒng)短期信貸發(fā)展模式，分散了房地產(chǎn)市場(chǎng)的金融風(fēng)險(xiǎn)，為中小投資者提供了參與房地產(chǎn)投資的機(jī)會(huì)。房地產(chǎn)基金管理公司受托

10、對(duì)REITs所持有的不動(dòng)產(chǎn)打包為REITs物業(yè)，并實(shí)施統(tǒng)一管理，包括投資策略、收購(gòu)不動(dòng)產(chǎn)，出具年報(bào)，公告，管理物業(yè)，安排租賃事務(wù)等等，房地產(chǎn)基金管理公司可委托專業(yè)物業(yè)管理公司承擔(dān)相關(guān)物業(yè)管理。房地產(chǎn)基金托管人必須獨(dú)立于房地產(chǎn)基金管理者。以其收益如每年的租金、按揭利息等作為標(biāo)的，均等地分割成若干份出售給投資者，然后定期派發(fā)紅利，實(shí)際上給投資者提供的是一種類似債券的投資方式。（二）工作流程及階段（略）如何發(fā)起REITs并在證券交易所上市，其模式并不是唯一的，以上圖示只是以新加坡為例，對(duì)我們具有重大借鑒意義。對(duì)中國(guó)市場(chǎng)而言，REITs必須作為一種大眾化的投資工具，而不能是高端金融產(chǎn)品。REITs應(yīng)該

11、為投資者提供的是較低門檻和較高流動(dòng)性直接投資于大型商業(yè)物業(yè)的投資機(jī)會(huì)。同樣，REITs也向房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商提供了這樣一個(gè)機(jī)會(huì)：將沉淀于不動(dòng)產(chǎn)中的資金或短期貸款進(jìn)行變現(xiàn)，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，使不動(dòng)產(chǎn)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)的資金支持。國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)實(shí)踐證明，傳統(tǒng)商鋪產(chǎn)權(quán)分割發(fā)售不利于統(tǒng)一管理大型商業(yè)物業(yè)，限制了物業(yè)整體租金水平的提升。中小商鋪投資者呼吁“門檻”更低、投資收益更有保障的投資工具，案例如大連萬(wàn)達(dá)。鑒于目前海外基金的“自上而下”式REITs融資通路，尚不足以解決大型商業(yè)物業(yè)的長(zhǎng)期資金需求，而且其通路機(jī)制仍然有待國(guó)內(nèi)上市渠道的成熟。目前，中國(guó)個(gè)人投資者涉獵的投資領(lǐng)域只有股票、基金和銀行存款。如投資于房地產(chǎn)，

12、投資風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)集中，資金流動(dòng)性也很差。通過(guò)集合社會(huì)公眾投資者用于投資房地產(chǎn)項(xiàng)目的操作性更強(qiáng)的“國(guó)產(chǎn)REITs模式”呼之欲出。美國(guó)國(guó)際金融聯(lián)合投資集團(tuán)有限公司是國(guó)內(nèi)首家實(shí)施國(guó)產(chǎn)REITs資產(chǎn)包機(jī)制建設(shè)的專業(yè)物業(yè)投資代理機(jī)構(gòu)和投資顧問(wèn)公司，通過(guò)實(shí)施“產(chǎn)權(quán)式REITs”的投融資管理，保障上市前融資安排，達(dá)成物業(yè)投資者長(zhǎng)期持有的目標(biāo)，并實(shí)施統(tǒng)一資產(chǎn)管理和運(yùn)營(yíng)管理，在物業(yè)購(gòu)并“資產(chǎn)包”優(yōu)質(zhì)、足量，且產(chǎn)權(quán)清晰的時(shí)候，對(duì)接上市，這樣保障了參與主體（股東）預(yù)期對(duì)接資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，對(duì)未來(lái)REITs市場(chǎng)規(guī)范建立了足夠的適應(yīng)性。三、 REITs的運(yùn)營(yíng)模式REITs實(shí)質(zhì)上是資產(chǎn)證券化（ABS）的一個(gè)分支，也是一個(gè)商業(yè)地

13、產(chǎn)資產(chǎn)證券化的過(guò)程，它將現(xiàn)有的物業(yè)按照一定的估價(jià)方法折算成上市價(jià)值，拆分為物業(yè)權(quán)益單位，即未來(lái)的基金單位。資產(chǎn)證券化使各種“商業(yè)租賃物業(yè)”的收益權(quán)能夠轉(zhuǎn)讓，創(chuàng)造出一個(gè)應(yīng)收款交易的市場(chǎng)，為企業(yè)根據(jù)經(jīng)營(yíng)狀況調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)提供方便。大型商業(yè)物業(yè)目前的業(yè)主通過(guò)REITs操作讓渡產(chǎn)權(quán)從而獲得資金，而投資者則通過(guò)認(rèn)購(gòu)基金單位成為該REITs物業(yè)組合的共同持有人。對(duì)于那些有意愿繼續(xù)分享物業(yè)租金增長(zhǎng)利益的業(yè)主，我們也可以幫助他們保留一定比例的基金單位，從而長(zhǎng)期的獲得回報(bào)。在國(guó)外，REITs受到投資者青睞的重要因素之一便是由于避免雙重征稅所帶來(lái)的稅收優(yōu)惠。在我國(guó)目前REITs培育期，至關(guān)重要的法理是，投資者的擔(dān)保

14、物權(quán)和用益物權(quán)必須得到法律的保障，這樣才能保障未來(lái)證券形式的REITs在培育期具備基于物權(quán)載體的投資產(chǎn)品特性?！爱a(chǎn)權(quán)式REITs”，是美國(guó)國(guó)際金融聯(lián)合投資集團(tuán)有限公司主張并主導(dǎo)的一種國(guó)產(chǎn)REITs資產(chǎn)包發(fā)起形式。要求企業(yè)以其自有的凈值資產(chǎn)剝離出來(lái)做REITs，通過(guò)強(qiáng)制性的抵押擔(dān)保措施，建立完善的風(fēng)險(xiǎn)防范措施。美國(guó)國(guó)際金融聯(lián)合投資集團(tuán)有限公司“產(chǎn)權(quán)式REITs”嚴(yán)格控制物業(yè)方必須以雙倍資產(chǎn)進(jìn)行抵押擔(dān)保，才能進(jìn)入上市資產(chǎn)包。這種措施就是要使REITs有一個(gè)自我償付的約束機(jī)制，一開(kāi)始就有個(gè)良好的發(fā)展環(huán)境，真正起到對(duì)房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)的促進(jìn)作用，不是誰(shuí)都能夠做REITs。我國(guó)國(guó)產(chǎn)REITs的發(fā)展路徑，不

15、能走封閉式信托型基金的道路，而應(yīng)該以公司型自我償付型為發(fā)起基礎(chǔ)，走開(kāi)放式共同基金的道路。發(fā)展REITs，首先要求開(kāi)發(fā)商和投資商嚴(yán)格按REITs物業(yè)規(guī)范把物業(yè)做清，走一條內(nèi)向型資本持有性的道路。REITs本質(zhì)上是基于一個(gè)或多個(gè)物業(yè)的集合的投資計(jì)劃，嚴(yán)格意義上主要靠公司自有資產(chǎn)擔(dān)保及其有效收益償付機(jī)制來(lái)制約，要避免在政策上把REITs誤解為一個(gè)“銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)”的“信托產(chǎn)品”，而使REITs成為信托機(jī)構(gòu)的“壟斷”權(quán)利。我們應(yīng)充分總結(jié)世界房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品的共同特征和不同發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合中國(guó)本身的實(shí)踐，將強(qiáng)制性擔(dān)保條件下的“產(chǎn)權(quán)式REITs”作為發(fā)起資產(chǎn)包的首選形式，把對(duì)發(fā)行主體、擔(dān)保投資管

16、理人、受托人、托管人資格管理作為立法重點(diǎn)，將房地產(chǎn)基金投資行為、投資組合，特別是關(guān)聯(lián)交易的管理和風(fēng)險(xiǎn)控制作為日常監(jiān)管的重心，而不要盲目模仿國(guó)外模式。我們事實(shí)上將Reits定義為資產(chǎn)證券化、信托和基金的交集，說(shuō)明Reits具有多重屬性，但一般而言，所有的金融產(chǎn)品都是以其風(fēng)險(xiǎn)特征作為對(duì)其的基本描述，其鐵律是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益；低風(fēng)險(xiǎn)低收益。經(jīng)驗(yàn)上看，REITs這類產(chǎn)品相對(duì)于股票，它投資風(fēng)險(xiǎn)較低，而且投資收益率相當(dāng)于中小盤股票的平均回報(bào)，但高于大盤藍(lán)籌股。REITs所投的不是單個(gè)開(kāi)發(fā)商，而是優(yōu)中選優(yōu)，把已開(kāi)發(fā)好的項(xiàng)目中成熟的、有穩(wěn)定現(xiàn)金流的項(xiàng)目挑出來(lái)作為投資產(chǎn)品，然后長(zhǎng)期持有，以獲取租金作為投資回報(bào)。讓

17、我們來(lái)比較REITs與直接投資房地產(chǎn)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，顯而易見(jiàn)，從流動(dòng)性上來(lái)說(shuō)，REITs容易變現(xiàn)，而直接投資卻不易變現(xiàn)；前者收益穩(wěn)定，而后者受房地產(chǎn)市場(chǎng)的即時(shí)行情的影響較大，收益波動(dòng)大；前者由房地產(chǎn)專業(yè)人士管理，能有效防止管理層與股東之間的利益沖突，投資者能借助管理層開(kāi)拓良好的融資渠道，后者投資者要自己介入房地產(chǎn)的具體業(yè)務(wù)，專業(yè)化成本高，容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，投資者沒(méi)有便捷的融資渠道；前者通過(guò)物業(yè)類型、物業(yè)所處地區(qū)和資產(chǎn)類型的組合打包，能有效抵御市場(chǎng)變化和通貨膨脹變化，而后者物業(yè)一般集中在一種或幾種類型，地區(qū)集中，遇到突發(fā)事件或經(jīng)濟(jì)周期性蕭條等因素觸發(fā)出租率下降，那么商業(yè)物業(yè)的回報(bào)肯定會(huì)受到打擊。其實(shí)

18、，REITs的精髓就是投資組合。REITs所持有的出租性物業(yè)，可以是住宅，也可以是寫字樓或綜合性商場(chǎng)等等，遇到同樣的不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境時(shí)，對(duì)不同性質(zhì)的物業(yè)影響程度是不同的，有時(shí)甚至是此消彼漲的；同樣地，REITs可以取得權(quán)益性投資回報(bào)，也可以是債權(quán)性投資回報(bào)，例如：抵押信托（Mortgage REITs）的主要投資業(yè)務(wù)是房地產(chǎn)抵押放款，投資人取得的是抵押貸款債權(quán)。用組合對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，并鎖定收益，這就是REITs的精髓。其定位是大眾投資理財(cái)特性的中端產(chǎn)品，即適中的風(fēng)險(xiǎn)匹配適中的收益。四、 REITs上市與房地產(chǎn)公司上市的區(qū)別和REITs運(yùn)作的利弊R(shí)EITs上市是資產(chǎn)組合的上市，即資產(chǎn)上市。而房地產(chǎn)公司上市

19、的主體是房地產(chǎn)公司本身。因此，REITs上市不會(huì)像房地產(chǎn)公司上市那樣考察公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而會(huì)更注重物業(yè)本身的質(zhì)量。REITs每年90%以上的收益要在稅前分配給投資人，這些收益主要來(lái)自于物業(yè)產(chǎn)生的租金收入。而房地產(chǎn)公司的股東則依據(jù)公司一年來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行利潤(rùn)分配。在成熟的市場(chǎng)中，商業(yè)地產(chǎn)主要持有者為REITs而非地產(chǎn)上市公司。例如：美國(guó)REITs資產(chǎn)總額已經(jīng)超過(guò)了4000億美元。REITs上市主要考核資產(chǎn)組合的質(zhì)量。REITs資產(chǎn)是否優(yōu)良主要評(píng)價(jià)其是否具有長(zhǎng)期穩(wěn)定的租金來(lái)源且投資回報(bào)是否可以達(dá)到投資者的預(yù)期，這是評(píng)價(jià)REITs優(yōu)劣的關(guān)鍵。因此，REITs股票或受益憑證對(duì)個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者均具強(qiáng)大的

20、吸引力。而房地產(chǎn)公司的上市不僅要考察其近年來(lái)的經(jīng)營(yíng)及收益，還要評(píng)價(jià)其后續(xù)的發(fā)展能力，而地產(chǎn)公司的后續(xù)開(kāi)發(fā)能力主要取決于其土地儲(chǔ)備。在目前的土地政策下，擁有充足土地儲(chǔ)備的地產(chǎn)公司為數(shù)不多，因此，地產(chǎn)公司可能因盈利潛力不足而難以達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)?！癛EITs”與傳統(tǒng)股票證券相比，不僅有物業(yè)回報(bào)穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的優(yōu)點(diǎn)，而且按年度分紅使投資者能拿到現(xiàn)金收益；兼有物業(yè)升值較快，使投資者權(quán)益穩(wěn)定上升的好處；還有便于監(jiān)管、可以有效避免上市公司“黑箱操作”的好處。由于REIT 財(cái)務(wù)透明，風(fēng)險(xiǎn)低，更容易吸引投資者。發(fā)行“REITs”將使中國(guó)資本市場(chǎng)重新活躍。REITs運(yùn)作已經(jīng)具備現(xiàn)實(shí)的條件和資源基礎(chǔ)，在我國(guó)發(fā)行“RE

21、ITs”風(fēng)險(xiǎn)小而好處大。REITs嚴(yán)格限制基金管理人把資金投向非收租物業(yè)，不允許用于投資其它在建項(xiàng)目，這就相當(dāng)于“只允許買正在下蛋的雞”，規(guī)避在建項(xiàng)目的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，投資人通過(guò)購(gòu)買“REITs”間接投資于房地產(chǎn)，這樣就可以持有個(gè)人能力所不及的大型物業(yè)，這相當(dāng)于大家把資金匯集起來(lái)共同當(dāng)大型收租物業(yè)的業(yè)主?！癛EITs”委托有經(jīng)驗(yàn)的管理機(jī)構(gòu)管理和經(jīng)營(yíng)物業(yè)，每年將收益返回給投資者。這種基金還可以在股票市場(chǎng)進(jìn)行自由交易，具有很好的流通性。無(wú)論是從搞活我國(guó)資本市場(chǎng)的角度，還是從減少通貨膨脹壓力的角度來(lái)考慮，這都是一條可行之路。國(guó)家證監(jiān)會(huì)和國(guó)家稅務(wù)總局正積極完善我國(guó)的房地產(chǎn)金融，支持優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)的“

22、REITs化”。REITs的發(fā)展有利于徹底改變商業(yè)地產(chǎn)投融資機(jī)制，使大型商業(yè)物業(yè)的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)向優(yōu)秀的有實(shí)力的開(kāi)發(fā)商集中，同時(shí)，極大規(guī)范商鋪投資行為，降低投資門檻，以資產(chǎn)證券化方式實(shí)現(xiàn)大型商業(yè)物業(yè)的產(chǎn)權(quán)統(tǒng)一和經(jīng)營(yíng)統(tǒng)一的管理要求。我們堅(jiān)信，將產(chǎn)品做成優(yōu)質(zhì)出租物業(yè)，再將收益好的產(chǎn)品通過(guò)“REITs”整體變現(xiàn)，成為資本市場(chǎng)上好的投資產(chǎn)品，將為中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)辟新的經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域和帶來(lái)新的良性循環(huán)的發(fā)展前景。但我國(guó)“REITs”發(fā)展和成熟還有一個(gè)艱苦努力的過(guò)程，我們采取務(wù)實(shí)的做法，采用“產(chǎn)權(quán)式REITs”方式實(shí)施資產(chǎn)管理。例如：對(duì)物業(yè)的要求必須是已經(jīng)開(kāi)業(yè)的、具有穩(wěn)定租金收益的、且租金回報(bào)達(dá)到市場(chǎng)投資人要求的優(yōu)質(zhì)

23、物業(yè)。而且，REITs僅適用于愿意將所有權(quán)全部或者部分轉(zhuǎn)讓給投資人的業(yè)主，實(shí)施“產(chǎn)權(quán)式REITs”發(fā)起的集合投資計(jì)劃必須實(shí)施強(qiáng)制性的凈值剝離和強(qiáng)制性的雙倍資產(chǎn)抵押擔(dān)保。這些措施，對(duì)于擁有優(yōu)良資產(chǎn)卻惜售的業(yè)主來(lái)說(shuō)，REITs方式顯然并不適用沒(méi)，而對(duì)于一些顯然達(dá)不到嘉富誠(chéng)REITs資產(chǎn)包要求標(biāo)準(zhǔn)的非優(yōu)質(zhì)的物業(yè)來(lái)說(shuō)，則是一個(gè)嚴(yán)格的法理界限和高門檻，必須通過(guò)嚴(yán)格審核才能入圍。不是什么物業(yè)都可以進(jìn)入REITs打包的。松開(kāi)的記憶，飄落的莫名的塵埃，像起伏的微風(fēng)，拂過(guò)腦海，留下一份情愁。一條街，沒(méi)有那些人，那些身影，卻能來(lái)回徘徊穿梭。街，行走時(shí)，縱然漫長(zhǎng)，漫長(zhǎng)，有時(shí)只為聽(tīng)一顆流動(dòng)的心的囈語(yǔ)。沉默，倔強(qiáng)，回望

24、，忘記，記住，一切像斷了的弦，有時(shí)希望生活簡(jiǎn)單就好，有時(shí)卻又莫名的頹廢其中。有些路，只能一個(gè)人走；有些事，只能一個(gè)人去經(jīng)歷。粗讀加繆、薩特的存在主義，它告訴我，人就是非理性的存在。光禿禿的枝椏、清寂的清晨、流動(dòng)的陽(yáng)光，飄落于心，或快意，或寂寥，映照心境，然而，有時(shí)卻只屬于那一刻。總之，一切只是心情。人生的畫面一幅幅地剪輯，最后拼湊出的是一張五彩斑斕的水彩畫，有艷麗的火紅色，凝重的墨黑以及一抹憂郁的天藍(lán)色。人的記憶很奇特，那些曾經(jīng)的過(guò)往，就像一幅幅的背景圖，只有一個(gè)瞬間，卻沒(méi)有以前或以后。比如，只能記得某個(gè)瞬間的微笑，只能在記憶的痕跡尋覓某時(shí)刻騎著單車穿過(guò)路口拐角的瞬間，卻都不知曉為何微笑，為何

25、穿過(guò)街角。一切，有時(shí)荒誕得像一場(chǎng)莫名情景劇。然而，這就是生活。曾經(jīng)的夢(mèng)，曾經(jīng)的痛，曾經(jīng)的歌，曾經(jīng)的熱情相擁，曾經(jīng)的璀璨星空。也許，多年以后，再也見(jiàn)不到的那些人，和著記憶的碎片飄蕩而來(lái)，曾經(jīng)伴著我們走過(guò)春華秋實(shí)。天空蔚藍(lán)，杜鵑紛飛，飛過(guò)季節(jié)，曾經(jīng)萍水相逢，歡聚一堂，驀然回首，唯歌聲飄留。讓人憶起米拉波橋里的詩(shī)句：夜幕降臨，鐘聲悠悠，時(shí)光已逝，唯我獨(dú)留。人在天涯，綿綿的思緒隨著微風(fēng)飄浮，從布滿礁石的心靈海灘上穿過(guò)千山萬(wàn)水，來(lái)到游蕩的身軀里，刻下一篇篇箋章。而這，或許在多年以后，當(dāng)再次翻動(dòng)時(shí)，原以為什么都已改變，松開(kāi)的記憶，飄落的莫名的塵埃，像起伏的微風(fēng)，拂過(guò)腦海，留下一份情愁。一條街，沒(méi)有那些人，

26、那些身影，卻能來(lái)回徘徊穿梭。街，行走時(shí)，縱然漫長(zhǎng)，漫長(zhǎng)，有時(shí)只為聽(tīng)一顆流動(dòng)的心的囈語(yǔ)。沉默，倔強(qiáng)，回望，忘記，記住，一切像斷了的弦，有時(shí)希望生活簡(jiǎn)單就好，有時(shí)卻又莫名的頹廢其中。有些路，只能一個(gè)人走；有些事，只能一個(gè)人去經(jīng)歷。粗讀加繆、薩特的存在主義，它告訴我，人就是非理性的存在。光禿禿的枝椏、清寂的清晨、流動(dòng)的陽(yáng)光，飄落于心，或快意，或寂寥，映照心境，然而，有時(shí)卻只屬于那一刻?？傊磺兄皇切那椤Ｈ松漠嬅嬉环丶糨?，最后拼湊出的是一張五彩斑斕的水彩畫，有艷麗的火紅色，凝重的墨黑以及一抹憂郁的天藍(lán)色。人的記憶很奇特，那些曾經(jīng)的過(guò)往，就像一幅幅的背景圖，只有一個(gè)瞬間，卻沒(méi)有以前或以后。比如，

27、只能記得某個(gè)瞬間的微笑，只能在記憶的痕跡尋覓某時(shí)刻騎著單車穿過(guò)路口拐角的瞬間，卻都不知曉為何微笑，為何穿過(guò)街角。一切，有時(shí)荒誕得像一場(chǎng)莫名情景劇。然而，這就是生活。曾經(jīng)的夢(mèng)，曾經(jīng)的痛，曾經(jīng)的歌，曾經(jīng)的熱情相擁，曾經(jīng)的璀璨星空。也許，多年以后，再也見(jiàn)不到的那些人，和著記憶的碎片飄蕩而來(lái)，曾經(jīng)伴著我們走過(guò)春華秋實(shí)。天空蔚藍(lán)，杜鵑紛飛，飛過(guò)季節(jié)，曾經(jīng)萍水相逢，歡聚一堂，驀然回首，唯歌聲飄留。讓人憶起米拉波橋里的詩(shī)句：夜幕降臨，鐘聲悠悠，時(shí)光已逝，唯我獨(dú)留。人在天涯，綿綿的思緒隨著微風(fēng)飄浮，從布滿礁石的心靈海灘上穿過(guò)千山萬(wàn)水，來(lái)到游蕩的身軀里，刻下一篇篇箋章。而這，或許在多年以后，當(dāng)再次翻動(dòng)時(shí)，原以為

28、什么都已改變，松開(kāi)的記憶，飄落的莫名的塵埃，像起伏的微風(fēng)，拂過(guò)腦海，留下一份情愁。一條街，沒(méi)有那些人，那些身影，卻能來(lái)回徘徊穿梭。街，行走時(shí)，縱然漫長(zhǎng)，漫長(zhǎng)，有時(shí)只為聽(tīng)一顆流動(dòng)的心的囈語(yǔ)。沉默，倔強(qiáng)，回望，忘記，記住，一切像斷了的弦，有時(shí)希望生活簡(jiǎn)單就好，有時(shí)卻又莫名的頹廢其中。有些路，只能一個(gè)人走；有些事，只能一個(gè)人去經(jīng)歷。粗讀加繆、薩特的存在主義，它告訴我，人就是非理性的存在。光禿禿的枝椏、清寂的清晨、流動(dòng)的陽(yáng)光，飄落于心，或快意，或寂寥，映照心境，然而，有時(shí)卻只屬于那一刻?？傊磺兄皇切那?。人生的畫面一幅幅地剪輯，最后拼湊出的是一張五彩斑斕的水彩畫，有艷麗的火紅色，凝重的墨黑以及一抹憂

29、郁的天藍(lán)色。人的記憶很奇特，那些曾經(jīng)的過(guò)往，就像一幅幅的背景圖，只有一個(gè)瞬間，卻沒(méi)有以前或以后。比如，只能記得某個(gè)瞬間的微笑，只能在記憶的痕跡尋覓某時(shí)刻騎著單車穿過(guò)路口拐角的瞬間，卻都不知曉為何微笑，為何穿過(guò)街角。一切，有時(shí)荒誕得像一場(chǎng)莫名情景劇。然而，這就是生活。曾經(jīng)的夢(mèng)，曾經(jīng)的痛，曾經(jīng)的歌，曾經(jīng)的熱情相擁，曾經(jīng)的璀璨星空。也許，多年以后，再也見(jiàn)不到的那些人，和著記憶的碎片飄蕩而來(lái)，曾經(jīng)伴著我們走過(guò)春華秋實(shí)。天空蔚藍(lán)，杜鵑紛飛，飛過(guò)季節(jié)，曾經(jīng)萍水相逢，歡聚一堂，驀然回首，唯歌聲飄留。讓人憶起米拉波橋里的詩(shī)句：夜幕降臨，鐘聲悠悠，時(shí)光已逝，唯我獨(dú)留。人在天涯，綿綿的思緒隨著微風(fēng)飄浮，從布滿礁石

30、的心靈海灘上穿過(guò)千山萬(wàn)水，來(lái)到游蕩的身軀里，刻下一篇篇箋章。而這，或許在多年以后，當(dāng)再次翻動(dòng)時(shí)，原以為什么都已改變，松開(kāi)的記憶，飄落的莫名的塵埃，像起伏的微風(fēng)，拂過(guò)腦海，留下一份情愁。一條街，沒(méi)有那些人，那些身影，卻能來(lái)回徘徊穿梭。街，行走時(shí)，縱然漫長(zhǎng)，漫長(zhǎng)，有時(shí)只為聽(tīng)一顆流動(dòng)的心的囈語(yǔ)。沉默，倔強(qiáng)，回望，忘記，記住，一切像斷了的弦，有時(shí)希望生活簡(jiǎn)單就好，有時(shí)卻又莫名的頹廢其中。有些路，只能一個(gè)人走；有些事，只能一個(gè)人去經(jīng)歷。粗讀加繆、薩特的存在主義，它告訴我，人就是非理性的存在。光禿禿的枝椏、清寂的清晨、流動(dòng)的陽(yáng)光，飄落于心，或快意，或寂寥，映照心境，然而，有時(shí)卻只屬于那一刻?？傊?，一切只是

31、心情。人生的畫面一幅幅地剪輯，最后拼湊出的是一張五彩斑斕的水彩畫，有艷麗的火紅色，凝重的墨黑以及一抹憂郁的天藍(lán)色。人的記憶很奇特，那些曾經(jīng)的過(guò)往，就像一幅幅的背景圖，只有一個(gè)瞬間，卻沒(méi)有以前或以后。比如，只能記得某個(gè)瞬間的微笑，只能在記憶的痕跡尋覓某時(shí)刻騎著單車穿過(guò)路口拐角的瞬間，卻都不知曉為何微笑，為何穿過(guò)街角。一切，有時(shí)荒誕得像一場(chǎng)莫名情景劇。然而，這就是生活。曾經(jīng)的夢(mèng)，曾經(jīng)的痛，曾經(jīng)的歌，曾經(jīng)的熱情相擁，曾經(jīng)的璀璨星空。也許，多年以后，再也見(jiàn)不到的那些人，和著記憶的碎片飄蕩而來(lái)，曾經(jīng)伴著我們走過(guò)春華秋實(shí)。天空蔚藍(lán)，杜鵑紛飛，飛過(guò)季節(jié)，曾經(jīng)萍水相逢，歡聚一堂，驀然回首，唯歌聲飄留。讓人憶起

32、米拉波橋里的詩(shī)句：夜幕降臨，鐘聲悠悠，時(shí)光已逝，唯我獨(dú)留。人在天涯，綿綿的思緒隨著微風(fēng)飄浮，從布滿礁石的心靈海灘上穿過(guò)千山萬(wàn)水，來(lái)到游蕩的身軀里，刻下一篇篇箋章。而這，或許在多年以后，當(dāng)再次翻動(dòng)時(shí)，原以為什么都已改變，若能覓得一方喜歡的山水，在空曠的風(fēng)里，種上淡暖如許，清歡如許。我愿用無(wú)塵的詩(shī)句，沾染些許晨露，輕叩那些老去的時(shí)光，讓曾經(jīng)的你我，重走一遍依舊開(kāi)滿鮮花的小徑。時(shí)光里的我們，不說(shuō)話。只是凝望著彼此舊時(shí)的模樣，任憑花落清溪，任憑日暮煙霞。陌上的時(shí)光，匆匆如流。指尖，一直貪戀著世間所有的暖香。而那些沒(méi)有著落過(guò)往，早已隨風(fēng)而散。往事已舊，一切，終會(huì)在念與不念，忘與不忘之間，莞爾一笑，變得風(fēng)

33、輕云淡。歲月的風(fēng)，就這樣翩躚而過(guò)。還好，總有一些不離不棄的相伴，安暖著歲月的榮辱滄桑。然后，在玲瓏的小字里塵埃落定。珍惜著，不早也不晚的緣分。愿你永遠(yuǎn)在我文字的四季，可以與那些草木葳蕤的深情一樣，青青又青青?？v使某天，錯(cuò)過(guò)了所有，只剩下一個(gè)人憂傷，也不要怪罪時(shí)光。時(shí)光里那些牽過(guò)的手，給錯(cuò)的愛(ài)，都是情不由衷。開(kāi)始與結(jié)束，一樣美麗。我們應(yīng)該，原諒時(shí)光，記住愛(ài)！那些過(guò)往里的施與舍，恩與惠，何必計(jì)較太多。我們?cè)谏剿g喂養(yǎng)清風(fēng)，在草木間描摹明月，云淡風(fēng)輕一天又一天。任憑年華一去不返，依舊無(wú)怨無(wú)悔，不負(fù)歲月，不負(fù)時(shí)光。那些風(fēng)花雪月的重逢與離別，終將隕落在時(shí)光深處，被過(guò)往的煙塵一一覆蓋。當(dāng)時(shí)光里，那些被歲月

34、漂白的光陰，再回首時(shí)，風(fēng)住塵香，緣已渺渺，我們也不必遺憾。蒼茫處，風(fēng)景依舊，繁華笙歌，人事無(wú)恙。那些散落在流年深處的芬芳，也是依舊靜美如初，相宜靜好。不如，安靜著，于寂寂紅塵中，為自己開(kāi)一扇般若門，將一切浮云過(guò)往都放逐在紅塵之外，只留一顆琉璃心，只守一池為我而開(kāi)的蓮荷，一粥一飯，一筆一墨，閑渡流年。未來(lái)的路，那么遠(yuǎn)。從未想過(guò)會(huì)遇見(jiàn)誰(shuí)，也從未想過(guò)會(huì)錯(cuò)過(guò)誰(shuí)。今朝，一壺濁酒，一撲流螢，幾許明媚，幾許嫣然，我依然是那個(gè)樸素的琉璃女子。不敷衍，不趨勢(shì)，簡(jiǎn)單的行走，簡(jiǎn)單的生活，簡(jiǎn)單的愛(ài)與被愛(ài)。當(dāng)時(shí)光里，那些被光陰漂白的過(guò)往，再回首時(shí)，風(fēng)住塵香，緣已渺渺，我們也不必遺憾。蒼茫處，風(fēng)景依舊，繁華笙歌，人事無(wú)恙。那些散落在流年深處