第9章 資本結(jié)構(gòu)決策

1、本章目錄本章目錄2 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量3 混合性籌資混合性籌資4 資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)的理論1第一節(jié)第一節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)的理論一、資本結(jié)構(gòu)的概念一、資本結(jié)構(gòu)的概念 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。 資資金金來(lái)來(lái)源源長(zhǎng)期資長(zhǎng)期資金來(lái)源金來(lái)源短期資短期資金來(lái)源金來(lái)源內(nèi)部?jī)?nèi)部融資融資外部外部融資融資折舊折舊留存留存收益收益股票股票長(zhǎng)期長(zhǎng)期負(fù)債負(fù)債普通股普通股優(yōu)先股優(yōu)先股公司債券公司債券銀行借款銀行借款資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)

2、構(gòu)債務(wù)資本債務(wù)資本股權(quán)資本股權(quán)資本第一節(jié)第一節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)的理論二、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)二、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)u賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)賬面價(jià)值結(jié)構(gòu) 賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)指企業(yè)按歷史賬面價(jià)值基礎(chǔ)計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。不太適合企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的要求。u市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu)市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu) 市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu)指企業(yè)資本按現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值基礎(chǔ)計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。適合上市公司資本結(jié)構(gòu)決策。u目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu)目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu) 目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu)指企業(yè)資本按未來(lái)目標(biāo)價(jià)值計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。適合企業(yè)未來(lái)資本結(jié)構(gòu)的決策。反映公司發(fā)行證券反映公司發(fā)行證券時(shí)原始出售價(jià)格時(shí)原始出售價(jià)格反映公司證券反映公司證券當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格反映公司證券反映公司證券未來(lái)市

3、場(chǎng)價(jià)格未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格第一節(jié)第一節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)的理論三、最佳資本結(jié)構(gòu)三、最佳資本結(jié)構(gòu) 最佳資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)平均資本平均資本成本率最低、企業(yè)價(jià)值最大成本率最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。的資本結(jié)構(gòu)?？梢詼p低企業(yè)的綜合資本成本?？梢詼p低企業(yè)的綜合資本成本?？梢垣@得財(cái)務(wù)杠桿利益?？梢垣@得財(cái)務(wù)杠桿利益?？梢栽黾庸镜膬r(jià)值?？梢栽黾庸镜膬r(jià)值。合理安排債務(wù)資本比例合理安排債務(wù)資本比例第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算一、資本成本的概念一、資本成本的概念 資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而承付的代價(jià) 。這里的資本指長(zhǎng)期資本，包括股權(quán)資本和債務(wù)資本。

4、 資資本本成成本本用資費(fèi)用用資費(fèi)用籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用：變動(dòng)性成本，成本主要構(gòu)成部分：變動(dòng)性成本，成本主要構(gòu)成部分：固定性成本，：固定性成本，對(duì)籌資額的扣除對(duì)籌資額的扣除第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算二、資本成本率的種類二、資本成本率的種類u個(gè)別資本成本率：個(gè)別資本成本率：通常是指企業(yè)通常是指企業(yè)各種各種長(zhǎng)期資本的成長(zhǎng)期資本的成本率。本率。u綜合資本成本率：綜合資本成本率：是企業(yè)是企業(yè)全部全部長(zhǎng)期資本的成本率。長(zhǎng)期資本的成本率。u邊際資本成本率：邊際資本成本率：是指企業(yè)是指企業(yè)追加追加長(zhǎng)期資本的成本率。長(zhǎng)期資本的成本率。企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策依據(jù)企

5、業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策依據(jù) 比較追加籌資方案決策依據(jù)比較追加籌資方案決策依據(jù)第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本率的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本率的測(cè)算用資費(fèi)用是決定個(gè)別資本成本率高低的一個(gè)主要因素。用資費(fèi)用是決定個(gè)別資本成本率高低的一個(gè)主要因素?；I資費(fèi)用也是影響個(gè)別資本成本率高低的一個(gè)因素?；I資費(fèi)用也是影響個(gè)別資本成本率高低的一個(gè)因素?；I資額是決定個(gè)別資本成本率高低的另一個(gè)因素?；I資額是決定個(gè)別資本成本率高低的另一個(gè)因素。 用用資資費(fèi)費(fèi)用用用用資資費(fèi)費(fèi)用用資資本本成成本本率率籌籌資資額額籌籌資資總總額額籌籌資資費(fèi)費(fèi)用用總公式：總公式：（1）長(zhǎng)期借款成本）長(zhǎng)期借款成本 Kl長(zhǎng)期借款成

6、本率長(zhǎng)期借款成本率 Il長(zhǎng)期借款年利息額長(zhǎng)期借款年利息額 T企業(yè)所得稅稅率企業(yè)所得稅稅率 L長(zhǎng)期借款本金長(zhǎng)期借款本金 Fl長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率 Rl借款年利率借款年利率第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本率的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本率的測(cè)算1. 1.債務(wù)資本成本率的測(cè)算債務(wù)資本成本率的測(cè)算lllllFTRFLTIK 1)1()1()1(利息抵稅作用利息抵稅作用第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算【例例5-15-1 】ABCABC公司從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款公司從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款10001000萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)0.1%0.1%，年利率，年利率

7、5%5%，期限，期限3 3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率所得稅稅率25%25%。求資本成本率。求資本成本率。(1)10005%(125%)3.79%(1)1000(10.1%)lllITKLF 相對(duì)而言，實(shí)際工作中，企業(yè)借款的籌資費(fèi)用很少，往往相對(duì)而言，實(shí)際工作中，企業(yè)借款的籌資費(fèi)用很少，往往忽略不計(jì)。長(zhǎng)期借款公式為忽略不計(jì)。長(zhǎng)期借款公式為 Kl=Rl(1-T)【例例5-25-2】ABCABC公司從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款公司從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款10001000萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)0.1%0.1%，年，年利率利率5%5%，期限，期限3 3年

8、，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司要求補(bǔ)償性余年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司要求補(bǔ)償性余額額20%20%，所得稅稅率，所得稅稅率25%25%。求資本成本率。求資本成本率。注意注意存在存在補(bǔ)償性余額補(bǔ)償性余額時(shí)借款成本的計(jì)算時(shí)借款成本的計(jì)算(1)10005%(125%)4.69%(1)1000(120%)lllITKLF 【例例5-35-3】ABCABC公司從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款公司從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款10001000萬(wàn)元，年利率萬(wàn)元，年利率5%5%，期限，期限3 3年，年，每季結(jié)息一次每季結(jié)息一次，到期一次還本。所得稅稅率，到期一次還本。所得稅稅率25%25%。求資本成本率。求資本成本

9、率。注意注意借款借款實(shí)際利率實(shí)際利率和和名義利率名義利率的轉(zhuǎn)換的轉(zhuǎn)換若每年付息次數(shù)超過(guò)一次，則借款人實(shí)際負(fù)擔(dān)若每年付息次數(shù)超過(guò)一次，則借款人實(shí)際負(fù)擔(dān)的利率：的利率：11mrimim 為為實(shí)實(shí)際際利利率率，r r為為名名義義利利率率，為為年年付付息息次次數(shù)數(shù)45%11115.1%4mrm l ll l實(shí)實(shí)際際利利率率i i= =資資本本成成本本率率K K = =R R ( (1 1- -T T) )= =5 5. .1 1% %7 75 5% %= =3 3. .8 83 3% %第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本率的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本率的測(cè)算1. 1.債務(wù)資本成本

10、率的測(cè)算債務(wù)資本成本率的測(cè)算（2 2）債券成本）債券成本 KbKb債券資本成本率債券資本成本率 IbIb債券年利息債券年利息 BB債券發(fā)行額債券發(fā)行額 FbFb債券籌資費(fèi)用率債券籌資費(fèi)用率)1()1(bbbFBTIK 債券發(fā)行折溢價(jià)債券發(fā)行折溢價(jià)對(duì)籌資額的影響對(duì)籌資額的影響【例例5-45-4】ABCABC公司擬等價(jià)發(fā)行面值公司擬等價(jià)發(fā)行面值10001000元，期限元，期限5 5年，票面利率年，票面利率8%8%的債券，每年結(jié)的債券，每年結(jié)息一次；發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行價(jià)格的息一次；發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行價(jià)格的5%5%；公司所得稅率為；公司所得稅率為25%25%。若該公司（。若該公司（1 1）以）以1100110

11、0元發(fā)行價(jià)溢價(jià)發(fā)行；（元發(fā)行價(jià)溢價(jià)發(fā)行；（2 2）以）以10001000元發(fā)行價(jià)等價(jià)發(fā)行；（元發(fā)行價(jià)等價(jià)發(fā)行；（3 3）以）以950950元發(fā)行價(jià)折價(jià)發(fā)元發(fā)行價(jià)折價(jià)發(fā)行。行。(1)(1)10008% (125%)4.27%(1)1100(15%)(2)(1)10008% (125%)6.32%(1)1000(15%)(3)(1)10008% (125%)6.6(1)950(15%)bbbbbbbbbITKBFITKBFITKBF 溢溢價(jià)價(jià)發(fā)發(fā)行行：即即發(fā)發(fā)行行價(jià)價(jià)格格1 11 10 00 0元元等等價(jià)價(jià)發(fā)發(fā)行行：即即發(fā)發(fā)行行價(jià)價(jià)格格1 10 00 00 0元元折折價(jià)價(jià)發(fā)發(fā)行行：即即發(fā)發(fā)行行價(jià)價(jià)

12、格格9 95 50 0元元5% 優(yōu)先股資本成本率優(yōu)先股資本成本率 普通股資本成本率普通股資本成本率 K Kp p優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本 K Kc c普通股成本普通股成本Dp優(yōu)先股年股利優(yōu)先股年股利 Dc普通股基年股利普通股基年股利Pp優(yōu)先股籌資額優(yōu)先股籌資額 Pc普通股籌資額普通股籌資額Fp優(yōu)先股籌資費(fèi)用率優(yōu)先股籌資費(fèi)用率 Fc普通股籌資費(fèi)用率普通股籌資費(fèi)用率 G增長(zhǎng)比率增長(zhǎng)比率第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算2.2.股權(quán)資本成本率的測(cè)算股權(quán)資本成本率的測(cè)算)1(ppppFPDK GFIPDKcccc )(第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算2.2.股權(quán)資本成本率的測(cè)算股權(quán)資本成

13、本率的測(cè)算 盈余資本成本率盈余資本成本率 盈余資本是一種機(jī)會(huì)資本成本，保留盈余資本成本率的測(cè)算方法與普通股基本相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。GPDKcrr 第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算【例例5-55-5】XYZXYZ公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價(jià)格公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價(jià)格1515元，發(fā)行元，發(fā)行費(fèi)用費(fèi)用1.51.5元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股1.51.5元，以后每年股利元，以后每年股利增長(zhǎng)增長(zhǎng)4%4%。求該普通股的資本成本。求該普通股的資本成本。%11.15%55 . 1155 . 1 cK第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算【例例5

14、-65-6】ABCABC公司準(zhǔn)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價(jià)格公司準(zhǔn)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價(jià)格5 5元，發(fā)行費(fèi)用元，發(fā)行費(fèi)用0.20.2元，預(yù)計(jì)年股利元，預(yù)計(jì)年股利0.50.5元。求該優(yōu)先股資本成本率。元。求該優(yōu)先股資本成本率。0.510.42%50.2pK 第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算（二）（二） 綜合資本成本的測(cè)算方法綜合資本成本的測(cè)算方法計(jì)算公式計(jì)算公式式中：式中：KwKw綜合資本成本率綜合資本成本率 KjKj第第j j種個(gè)別資本成本率種個(gè)別資本成本率 WjWj第第j j種資本比例種資本比例 jnjjrrccppbbllwWKWKWKWKWKWKK 1第二節(jié)第二節(jié) 資本成

15、本的測(cè)算資本成本的測(cè)算【例例5-75-7】ABCABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額10 00010 000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款20002000萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券35003500元，優(yōu)先股元，優(yōu)先股10001000萬(wàn)元，普通股萬(wàn)元，普通股30003000萬(wàn)元，保留盈萬(wàn)元，保留盈余余500500萬(wàn)元；各種長(zhǎng)期資本成本率分別為萬(wàn)元；各種長(zhǎng)期資本成本率分別為4%4%，6%6%，10%,14%10%,14%和和13%13%。求該。求該公司資本成本率。公司資本成本率。2000350020%35%10000100001000200010%30%1000010000500

16、5%10000第第一一步步，計(jì)計(jì)算算各各種種長(zhǎng)長(zhǎng)期期資資本本的的比比例例長(zhǎng)長(zhǎng)期期借借款款資資本本比比例例長(zhǎng)長(zhǎng)期期債債券券資資本本比比例例優(yōu)優(yōu)先先股股資資本本比比例例普普通通股股資資本本比比例例保保留留盈盈余余資資本本比比例例K第第二二步步，測(cè)測(cè)算算綜綜合合資資本本成成本本率率w=4%20%+6%35%+10%10%+14%30%+13%5%=8.75%w=4%20%+6%35%+10%10%+14%30%+13%5%=8.75%第二節(jié)第二節(jié) 資本成本的測(cè)算資本成本的測(cè)算綜合資本成本率資本價(jià)值的選擇綜合資本成本率資本價(jià)值的選擇u按賬面價(jià)值按賬面價(jià)值 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：資料易于取得，容易計(jì)算。資料易于取

17、得，容易計(jì)算。 缺點(diǎn)：缺點(diǎn)：賬面價(jià)值可能與市場(chǎng)價(jià)值脫離較大，缺乏客觀性。賬面價(jià)值可能與市場(chǎng)價(jià)值脫離較大，缺乏客觀性。u按市場(chǎng)價(jià)值按市場(chǎng)價(jià)值 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：反映現(xiàn)實(shí)資本水平，有利籌資決策。反映現(xiàn)實(shí)資本水平，有利籌資決策。 缺點(diǎn)：缺點(diǎn)：市場(chǎng)價(jià)格經(jīng)常變動(dòng)。市場(chǎng)價(jià)格經(jīng)常變動(dòng)。u按目標(biāo)價(jià)值按目標(biāo)價(jià)值 適用公司未來(lái)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)適用公司未來(lái)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)第三節(jié)第三節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量v經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于商品經(jīng)營(yíng)上的原因給公司的收益（指息稅前收益）或收益率帶來(lái)的不確定性。v影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素產(chǎn)品需求變動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)產(chǎn)品成本變動(dòng)v經(jīng)營(yíng)

18、風(fēng)險(xiǎn)的衡量-營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)營(yíng)業(yè)杠桿（營(yíng)業(yè)杠桿（QEBIT）由于由于固定成本固定成本的存在使息稅前的收益率的變動(dòng)的存在使息稅前的收益率的變動(dòng)大于銷售量的變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)大于銷售量的變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)-營(yíng)業(yè)杠桿營(yíng)業(yè)杠桿年份年份營(yíng)業(yè)額營(yíng)業(yè)額營(yíng)業(yè)額營(yíng)業(yè)額增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率變動(dòng)成本變動(dòng)成本固定成本固定成本息稅息稅前利潤(rùn)前利潤(rùn)利潤(rùn)利潤(rùn)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率20072007240024001440144080080016016020082008260026008%8%156015608008002402405050200920093000300015%15%180018008008004004006767XYZ公司營(yíng)業(yè)杠桿利益

19、測(cè)算表公司營(yíng)業(yè)杠桿利益測(cè)算表u營(yíng)業(yè)杠桿的測(cè)算營(yíng)業(yè)杠桿的測(cè)算 營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)（DOLDOL） -息稅前收益的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售量的變動(dòng)率息稅前收益的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售量的變動(dòng)率/EBITEBITDOLQ Q 理論計(jì)算公式：理論計(jì)算公式：簡(jiǎn)化計(jì)算公式簡(jiǎn)化計(jì)算公式:()()Q PVDOLQ PVF 【例例6-206-20】XYZXYZ公司的產(chǎn)品銷量公司的產(chǎn)品銷量40 00040 000件，單位產(chǎn)品售件，單位產(chǎn)品售價(jià)價(jià)1 0001 000元，銷售總額元，銷售總額4 0004 000萬(wàn)元，固定成本總額萬(wàn)元，固定成本總額800800萬(wàn)萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本600600元，變動(dòng)成本

20、率為元，變動(dòng)成本率為60%60%，變動(dòng)，變動(dòng)成本總額為成本總額為24002400萬(wàn)元，求營(yíng)業(yè)杠桿。萬(wàn)元，求營(yíng)業(yè)杠桿。()40000(1000600)2()40000(1000600)8000000Q PVDOLQ PVF 營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為2表明：當(dāng)企業(yè)銷售增長(zhǎng)表明：當(dāng)企業(yè)銷售增長(zhǎng)1倍時(shí)，息稅前利倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將增長(zhǎng)潤(rùn)將增長(zhǎng)2倍；反之，當(dāng)企業(yè)銷售下降倍；反之，當(dāng)企業(yè)銷售下降1倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將下降將下降2倍。前種情形表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)杠桿利益，后種表現(xiàn)為營(yíng)倍。前種情形表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)杠桿利益，后種表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)大小與營(yíng)業(yè)杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn)成正業(yè)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)

21、大小與營(yíng)業(yè)杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn)成正相關(guān)。相關(guān)。u影響經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的因素分析影響經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的因素分析 影響經(jīng)營(yíng)杠桿的因素有銷售量，銷售價(jià)格，變動(dòng)成本和固定成本四個(gè)因素。 影響因素 與DOL變化方向銷售量Q 反方向銷售價(jià)格P單位變動(dòng)成本V 同方向固定成本F營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。 營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)本身并不是營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)本身并不是營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，它只是衡量營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大小的指標(biāo)。它只是衡量營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大小的指標(biāo)。營(yíng)業(yè)杠桿營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)只不過(guò)放大了息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)，也就系數(shù)只不過(guò)放大了息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)，也就是放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。是放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)是對(duì)營(yíng)業(yè)杠

22、桿系數(shù)是對(duì)“潛潛在風(fēng)險(xiǎn)在風(fēng)險(xiǎn)”的衡量，這種風(fēng)險(xiǎn)通常只有在銷售的衡量，這種風(fēng)險(xiǎn)通常只有在銷售和成本水平變動(dòng)的情況下才會(huì)被和成本水平變動(dòng)的情況下才會(huì)被“激活激活”。 注注 意意二、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)v財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指舉債經(jīng)營(yíng)給公司未來(lái)收益帶來(lái)的不確定性。v影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素資本供求變化利率水平變化獲利能力變化資本結(jié)構(gòu)變化v財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量-財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿（財(cái)務(wù)杠桿（EBITEPSEBITEPS）財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿由于固定籌資成本固定籌資成本的存在使每股收益變動(dòng)率大于息稅前收益變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)-財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿。年份年份息稅前息稅前利潤(rùn)利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)息稅

23、前利潤(rùn)降低率降低率債務(wù)利息債務(wù)利息所得稅所得稅25%25%稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)息稅后利息稅后利潤(rùn)降低率潤(rùn)降低率2007200740040015015062.562.5187.5187.52008200824024040%40%15015022.522.567.567.564%64%2009200916016033%33%1501502.52.57.57.589%89%XYZ公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算表公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算表u財(cái)務(wù)杠桿的測(cè)算財(cái)務(wù)杠桿的測(cè)算 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFLDFL） -普通股每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)的變普通股每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率的倍數(shù)動(dòng)率的倍數(shù)/EPSEP

24、SDFLEBITEBIT 理論計(jì)算公式：理論計(jì)算公式：簡(jiǎn)化計(jì)算公式簡(jiǎn)化計(jì)算公式:EBITDFLEBITI 【例例6-216-21】ABCABC公司全部長(zhǎng)期資本為公司全部長(zhǎng)期資本為75007500萬(wàn)元，債務(wù)資萬(wàn)元，債務(wù)資本比例為本比例為0.40.4，債務(wù)年利率為，債務(wù)年利率為8%8%，公司所得稅率為，公司所得稅率為25%25%，息稅前利潤(rùn)為息稅前利潤(rùn)為800800萬(wàn)元。求其財(cái)務(wù)杠桿。萬(wàn)元。求其財(cái)務(wù)杠桿。 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.43表明：當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)表明：當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)1倍時(shí)，倍時(shí)，普通股每股收益將增長(zhǎng)普通股每股收益將增長(zhǎng)1.43倍；反之，當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降倍；反之，當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降

25、1倍時(shí)，普通股每股收益將下降倍時(shí)，普通股每股收益將下降1.43倍。前種情形表現(xiàn)為財(cái)務(wù)倍。前種情形表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿利益，后種表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)大小與杠桿利益，后種表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)大小與財(cái)務(wù)杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn)成正相關(guān)。財(cái)務(wù)杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn)成正相關(guān)。8001.4380075000.48%EBITDFLEBITIu影響財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的因素分析影響財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的因素分析 影響財(cái)務(wù)杠桿的因素有資本規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)利率和息稅前利潤(rùn)四個(gè)因素。 影響因素與DFL變化方向資本規(guī)模同方向資本結(jié)構(gòu)債務(wù)利息反方向固定成本F財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。利息三、聯(lián)

26、合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)v總風(fēng)險(xiǎn)總風(fēng)險(xiǎn)：總風(fēng)險(xiǎn)指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之和 衡量-聯(lián)合杠桿系數(shù)v聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿：聯(lián)合杠桿反映銷售量銷售量與普通股每股收普通股每股收益益的關(guān)系，用于衡量銷售量的變動(dòng)對(duì)普通股每股收益的影響程度。 ()(1)Q PVFITDEPSN 聯(lián)合杠桿（聯(lián)合杠桿（QEBIT）總杠桿總杠桿由于存在固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)由于存在固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于銷售量的變動(dòng)率。于銷售量的變動(dòng)率。由于存在固定籌資成本，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠由于存在固定籌資成本，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使每股收益變動(dòng)率大于息稅桿效應(yīng)，使每股收益變動(dòng)率大于息稅

27、前利潤(rùn)的變動(dòng)率。前利潤(rùn)的變動(dòng)率。銷售量稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益有更大的變動(dòng)，即聯(lián)合杠桿效銷售量稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益有更大的變動(dòng)，即聯(lián)合杠桿效應(yīng)，應(yīng)，它是由于同時(shí)存在固定生產(chǎn)成本和固定籌資成本產(chǎn)生的。它是由于同時(shí)存在固定生產(chǎn)成本和固定籌資成本產(chǎn)生的。u聯(lián)合杠桿的測(cè)算聯(lián)合杠桿的測(cè)算/DTLDOLDFLEBITEBITEPSEPSQ QEBITEBITEPSEPSQ Q 【例例6-246-24】ABCABC公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為2 2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為為1.51.5。該公司的聯(lián)合杠桿為多少？。該公司的聯(lián)合杠桿為多少？ 聯(lián)合杠桿系數(shù)為聯(lián)合杠桿系數(shù)為3表明：當(dāng)公司銷售量增長(zhǎng)

28、表明：當(dāng)公司銷售量增長(zhǎng)1倍時(shí)，普通倍時(shí)，普通股每股收益將增長(zhǎng)股每股收益將增長(zhǎng)3倍，具體放映公司的聯(lián)合杠桿利益；反倍，具體放映公司的聯(lián)合杠桿利益；反之，當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額下降之，當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額下降1倍時(shí)，普通股每股收益將下降倍時(shí)，普通股每股收益將下降3倍，具體放映公司的聯(lián)合杠桿風(fēng)險(xiǎn)。倍，具體放映公司的聯(lián)合杠桿風(fēng)險(xiǎn)。2 1.53DTLDOLDFL 第四節(jié)第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。 資資金金來(lái)來(lái)源源長(zhǎng)期資長(zhǎng)期資金來(lái)源金來(lái)源短期資短期資金來(lái)源金

29、來(lái)源內(nèi)部?jī)?nèi)部融資融資外部外部融資融資折舊折舊留存留存收益收益股票股票長(zhǎng)期長(zhǎng)期負(fù)債負(fù)債普通股普通股優(yōu)先股優(yōu)先股公司債券公司債券銀行借款銀行借款資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)債務(wù)資本債務(wù)資本股權(quán)資本股權(quán)資本回回 憶憶v資本結(jié)構(gòu)影響因素：資本結(jié)構(gòu)影響因素：企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析 投資者動(dòng)機(jī)的影響分析債權(quán)人態(tài)度的影響分析經(jīng)營(yíng)者行為的影響分析企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展能力的影響分析稅收政策的影響分析資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)差別分析 【例6-25】ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn)總值1億元，全部來(lái)自股權(quán)資本，當(dāng)前股票市價(jià)為每股100元，公開(kāi)發(fā)行的普通股股數(shù)為100萬(wàn)股。為發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用，公司正在考慮以10%的利率借款5 000萬(wàn)元，并用這筆資本回購(gòu)公司50%的普通股，公司希望了解資本結(jié)構(gòu)變化對(duì)每股收益的影響（假設(shè)