債轉(zhuǎn)股博弈下的商業(yè)銀行對(duì)策

1、中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 許維鴻債轉(zhuǎn)股是近期A股最熱的題材，資本市場(chǎng)對(duì)這項(xiàng)重要政策寄望甚大。當(dāng)前A股市場(chǎng)大國(guó)企、大市值的上市公司很多都面臨流動(dòng)性不足的問(wèn)題，特別是周期性的工業(yè)企業(yè)相關(guān)集團(tuán)債轉(zhuǎn)股需求只能通過(guò)資本市場(chǎng)化解。需要首先闡明的是，中國(guó)的債轉(zhuǎn)股問(wèn)題不是一個(gè)孤立事件，是與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)密切相關(guān)，甚至可以說(shuō)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)必須經(jīng)歷的階段。過(guò)去三十年，中國(guó)經(jīng)歷了“增量資產(chǎn)證券化”的增長(zhǎng)模式，企業(yè)獲取貸款的能力是最核心的競(jìng)爭(zhēng)力在諸如房地產(chǎn)、鋼鐵等行業(yè)，往往企業(yè)負(fù)債越高、凈資產(chǎn)收益率也就越高。但是，隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變，土地等資產(chǎn)的增值邊際遞減，地方縣市的商業(yè)地產(chǎn)率先貶值，加上越來(lái)越多的住宅價(jià)格出現(xiàn)泡沫的

2、擔(dān)憂，中小房地產(chǎn)開發(fā)商負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)凸顯；在工業(yè)領(lǐng)域，產(chǎn)能過(guò)剩的周期性行業(yè)的資產(chǎn)收益率早已低于名義貸款利率，新增貸款對(duì)企業(yè)變得越來(lái)越不劃算，只能靠地方政府的政策性貼息生存和維持就業(yè)“存量資產(chǎn)證券化”成了企業(yè)不得不挑戰(zhàn)的新課題，而債轉(zhuǎn)股就是最直接、最徹底的存量資產(chǎn)證券化形式。這是本輪債轉(zhuǎn)股與過(guò)去幾輪特別是1998年四大資產(chǎn)管理公司成立、靠土地增值解決存量債務(wù)問(wèn)題有本質(zhì)區(qū)別的地方。之所以說(shuō)“債轉(zhuǎn)股”是最徹底的存量資產(chǎn)證券化，就在于本質(zhì)上大部分“債主”并不想變成“股東”債權(quán)持有人并不應(yīng)該直接承擔(dān)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，特別是中國(guó)商業(yè)銀行的貸款，必須經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的抵押品評(píng)估過(guò)程，這些債主完全可以通過(guò)企業(yè)破產(chǎn)清算的形式，

3、拿回自己的本金和利息。這就不難理解，為什么在現(xiàn)實(shí)生活中，中國(guó)的地方政府是債轉(zhuǎn)股最積極的“促成方”為了保就業(yè)、保增長(zhǎng)、保財(cái)政稅收，地方政府很難同意轄區(qū)內(nèi)企業(yè)簡(jiǎn)單破產(chǎn)清算，而是希望通過(guò)政策性金融貸款和債轉(zhuǎn)股等形式，盡可能挽救企業(yè)的財(cái)務(wù)困難，并盡量產(chǎn)生新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。可見，本輪債轉(zhuǎn)股的操作層面的難點(diǎn)，不僅僅在于地方政府、企業(yè)和銀行能否對(duì)企業(yè)未來(lái)利潤(rùn)增長(zhǎng)前景的看法分歧，更重要的是如果“必須”進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，那各方的利益平衡又該如何達(dá)到？企業(yè)已經(jīng)形成的經(jīng)營(yíng)虧損，債權(quán)人應(yīng)該負(fù)擔(dān)多少？新形成的企業(yè)股權(quán)治理機(jī)制，真的能把企業(yè)帶出泥潭么？說(shuō)來(lái)說(shuō)去、歸根到底，地方政府的行政特權(quán)和負(fù)債企業(yè)“死豬不怕開水燙”的談判優(yōu)勢(shì)，

4、讓作為債權(quán)人的商業(yè)銀行變得格外困難。特別是國(guó)有商業(yè)銀行的一線團(tuán)隊(duì)，左手是利潤(rùn)績(jī)效考核的壓力，右手則是來(lái)自各級(jí)政府的壓力，很難平衡。退一萬(wàn)步講，即便是商業(yè)銀行看好負(fù)債企業(yè)改制增效的未來(lái)，如何持股、如何管理這些股份，都是商業(yè)銀行的新業(yè)務(wù)，未知的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)很多。因此，債轉(zhuǎn)股博弈下的商業(yè)銀行、特別是國(guó)有商業(yè)銀行的策略應(yīng)該是“立體的”，需要自上而下地綜合部署。首先，必須從國(guó)家經(jīng)濟(jì)周期，甚至是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的高度，看待債轉(zhuǎn)股的挑戰(zhàn)。一個(gè)偉大的民族必須敢于面對(duì)現(xiàn)實(shí)、敢于面對(duì)改變，一個(gè)偉大的企業(yè)更是應(yīng)該如此?，F(xiàn)階段，債轉(zhuǎn)股是中國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行必須面對(duì)的現(xiàn)實(shí)和改變，甚至是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的重大任務(wù)。其次，債轉(zhuǎn)股是商業(yè)銀行順勢(shì)而為、

5、形成“混業(yè)經(jīng)營(yíng)”優(yōu)勢(shì)的歷史機(jī)遇。中國(guó)的大中型商業(yè)銀行基本上都設(shè)有自己的投資銀行部門，但是受制于中國(guó)“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管”的體系，商業(yè)銀行的投資銀行業(yè)務(wù)一直是“猶抱琵琶半遮面”，遮遮掩掩地尋找突破口，這次債轉(zhuǎn)股是難得的機(jī)遇。第三，商業(yè)銀行應(yīng)通過(guò)債轉(zhuǎn)股案例，積累投資銀行的思維框架和盈利模型，試圖建立商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務(wù)協(xié)同的模式。中國(guó)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)監(jiān)管模式雖然還在探索，但是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的金融支持已經(jīng)迫在眉睫。投資銀行的盈利模式絕不是簡(jiǎn)單的“發(fā)個(gè)債券、做個(gè)IPO、炒個(gè)A股”，而是通過(guò)對(duì)項(xiàng)目和資產(chǎn)的主動(dòng)估值，尋找資本中介的買方機(jī)會(huì)債轉(zhuǎn)股就是最典型的資本運(yùn)作。第四，商業(yè)銀行應(yīng)升級(jí)與地方政府和企業(yè)的合作模式，企業(yè)的未來(lái)決定了債轉(zhuǎn)股的成敗。畢竟，通過(guò)債轉(zhuǎn)股降低企業(yè)負(fù)債率、降低利息支出的財(cái)務(wù)壓力，只是從資產(chǎn)負(fù)債表上解決了企業(yè)的燃眉之急，但是如何讓企業(yè)煥發(fā)新的活力、取得長(zhǎng)期的效果，則需要結(jié)合中央和地方的產(chǎn)業(yè)政策，利用金融機(jī)構(gòu)專業(yè)的行業(yè)研