投資學(xué)課件12

1、 第12章 期權(quán) 第一節(jié) 期權(quán)合約 第二節(jié) 指數(shù)期權(quán)合約與股票期權(quán)合約 第三節(jié) 期權(quán)的交易 第四節(jié) 期權(quán)定價模型 第五節(jié) 期權(quán)投資策略 第一節(jié) 期權(quán)合約 一定義：是一種合約，承諾買方在規(guī)定的時期內(nèi)按規(guī)定的價格從賣方購買或賣給賣方一定資產(chǎn)。 立權(quán)人：期權(quán)的賣方 期權(quán)價格：是賣方向買方收取的權(quán)力金 施權(quán)價：合約中規(guī)定的買賣資產(chǎn)的價格 二分類： 看漲和看跌期權(quán)：又稱買權(quán)和賣權(quán)，授予買方的權(quán)力是買還是賣而分的。 歐式期權(quán)與美式期權(quán)：買方何時執(zhí)行期權(quán)而分。到期日前任何時候都可執(zhí)行叫美式期權(quán)。只能在到期日執(zhí)行是歐式期權(quán)。 按基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，可分為股票期權(quán)、利率、外匯、股指期權(quán)、期貨期權(quán)。 三均內(nèi)交易與場外期

2、權(quán) 許多期權(quán)在交易所交易，有一些在場外交易。 場內(nèi)期權(quán)：合約標(biāo)準(zhǔn)化，交易規(guī)范化，交易成本低。 清算所為買方和賣方的對家。 場外期權(quán)：專門設(shè)計的，交易成本高，流動性差 四期貨與期權(quán)的比較 權(quán)利義務(wù)不同：期貨的買賣雙方都有履約義務(wù)，期權(quán)只賣方有義務(wù)。期貨的買方不支付權(quán)力金，期權(quán)買方則要支付。 風(fēng)險收特征不同：期貨雙方的風(fēng)險與收益是對稱的。 期權(quán)的風(fēng)險收益不對稱，買方?jīng)]有風(fēng)險，最大損失為權(quán)力金，賣方承擔(dān)全部風(fēng)險，最大收益為權(quán)力金。 價格確定方式不同：期貨合約中的價格是在交易中確定，期權(quán)的施權(quán)價是事先在合約中確定。 標(biāo)準(zhǔn)化不同：期貨只有場內(nèi)交易，都是標(biāo)準(zhǔn)化，期權(quán)的場外交易不一定。 保證金不同：期貨買賣

3、雙方須交保證金，期權(quán)買方只交權(quán)力金，賣方要交保證金。 套期保值不同：期貨在消除風(fēng)險的同時也消除了盈利，期權(quán)則消除風(fēng)險的同時，還能盈利。 第二節(jié) 指數(shù)期權(quán)合約與股票期權(quán)合約 一、股票指數(shù)期權(quán)合約 1、定義：以股票價格指數(shù)作為標(biāo)的的看漲、看跌期權(quán)。難以用股票進(jìn)行實際交割，通常采用現(xiàn)金交割。資產(chǎn)價值是股票指數(shù)乘以一個固定金額。 2、合約內(nèi)容：以香港恒生指數(shù)期權(quán)為例 1）乘數(shù)為50港元，若恒生指數(shù)為9000點，合約價值=900050=45萬港元； 2）期權(quán)施權(quán)價格：合約規(guī)定的執(zhí)行價格點數(shù)50，如1100050； 3）期限：有四種：現(xiàn)貨月合約（最近一個月到期）、下月合約于最近兩個季月的合約（季初的月份）

4、； 4）到期日：合約最后交易日為到期月份的最后一個交易日的前一個交易日； 5） 結(jié)算價格：當(dāng)日每5分鐘的平均值的整數(shù)部分，如12000點 則獲利：1200050- 1100050=50000港元 6）買方若不施權(quán)，只交納交易所費(fèi)用；若施權(quán)，還交實施費(fèi)。 二、股票期權(quán)合約：以股票為標(biāo)的，選績優(yōu)、量大、股權(quán)分散、不易被操縱的股票 香港股票期權(quán)合約的內(nèi)容：聯(lián)交所1995年推出第一個。合約為美式期權(quán)。 1、到期月：在任何一個時間可以交易5個到期月份的期權(quán) 2、交易費(fèi)用：交易所的交易與結(jié)算費(fèi)、經(jīng)紀(jì)公司的傭金 3、期權(quán)的實施：可施權(quán)，也可平倉；當(dāng)施權(quán)時，投資者必須一定及時指示經(jīng)紀(jì)人，再由交易所實施；交割T

5、+2 4、實股交割：看漲期權(quán)的投資者準(zhǔn)備實施期權(quán)，要準(zhǔn)備充足的資金；看跌期權(quán)的投資者準(zhǔn)備實施期權(quán)，要準(zhǔn)備充足的股票。 5、看漲期權(quán)買方保證金：發(fā)出施權(quán)指令到完成平倉有時間間隔（T+2），市價有可能下降在施權(quán)價以下。 6、賣方保證金：為保證賣方履約，對賣方有保證金要求，每日調(diào)整，不足時及時補(bǔ)足，否則，交易所會隨時平倉。 7、期權(quán)價格調(diào)整：拆細(xì)、合并、送配等情況，須調(diào)整。 三、利率期權(quán)合約 1、美國中長期國債期權(quán)：是一種場外交易期權(quán)，與股指期權(quán)比，投機(jī)者很少，交易少，交易費(fèi)高；與利率期貨比，還是一般期權(quán)與期貨的差別。 2、影響利率期權(quán)價格的主要因素： 1）利率的市場價格：影響很大，以看漲期權(quán)為例，

6、市價高于施權(quán)價格，期權(quán)價格會上升，反之，下降； 2）期權(quán)的實施價格：一般實施價格越高，期權(quán)價格越低，反之越高； 3）利率期權(quán)的期限：期限越長，時間溢價越高； 4）價格波動幅度：波動幅度越大，期權(quán)價格越高； 5）無風(fēng)險利率：指折現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。以看漲期權(quán)為例，無風(fēng)險利率越高，施權(quán)價格的現(xiàn)值越低，期權(quán)價格越高。 四、利率期貨期權(quán)合約：以利率期貨合約為標(biāo)的的期權(quán) 1、特點： 屬于期貨合約的交易，交易時，需支付保證金，結(jié)算時用現(xiàn)金支付差額； 2、種類：1）短期：歐洲美元，美國國庫券；2）中長期： 五、貨幣期權(quán)：以貨幣為標(biāo)的的期權(quán) 第三節(jié) 期權(quán)的交易 一期權(quán)的風(fēng)險與收益 先假定，交易成本為0，期權(quán)不會提前

7、執(zhí)行。 .買入看漲期權(quán)（買方的損益） 1例：投資者購買了某資產(chǎn)的看漲期權(quán)。1個月到期，施權(quán)價為100元，權(quán)力金為3元，X的現(xiàn)價為100元，收益狀況： 如果到期日的現(xiàn)價小于等于100元，則投資者放棄權(quán)力，損失3元權(quán)力金。 如果到期日的現(xiàn)價大于100元，則投資者執(zhí)行期權(quán)。 即以100元的價格從賣者手中買，再以高價在現(xiàn)貨市場上賣，獲得差價。若差價高于3元權(quán)力金，投資者有凈利潤。 2與買入現(xiàn)貨（多頭頭寸）的損益比較 若期初以100元購入X資產(chǎn)，隨著其價格的變動，會產(chǎn)生損益： 價格在97元以下，后者虧損大于3元，大于前者。 價格在97100元之間，前者虧損大于后者。 價格大于100元，后者開始盈利。 價

8、格大于103元，都盈利。 成本：前者3元，后者100元，期權(quán)是杠桿投資，收益率高。 .賣出看漲期權(quán)（賣方損益） 賣方的盈利一定是買方的虧損利潤P10310097-33利潤100103P .買入看跌期權(quán)（多頭看跌頭寸） 1買方的損益 例：投資者A買入1單位X資產(chǎn)的看跌期權(quán)，1個月到期，施權(quán)價為100元，權(quán)力全為3元，現(xiàn)貨價目前為100元。 到期日，X的現(xiàn)價大于等于100元，A不會執(zhí)行權(quán)力，損虧權(quán)力金3元。 到期日，X的現(xiàn)價小于100元，A執(zhí)行期權(quán)： 在現(xiàn)貨市場以小于100元價買入1單位X資產(chǎn)，再以100元價賣給立權(quán)人，獲得差價。 若差價小于3元權(quán)力金，虧損。若大于3元，則盈利。 2與空頭頭寸的比

9、較 若賣空現(xiàn)貨。X的價格大于103元時，損失3元以上。X的價格在100103元之間，損失小于3元。X的價格97100元空頭頭寸有盈利，而看跌期權(quán)仍虧損。X的價格小于97元，盈利。 二者在幾乎同樣的獲利潛力，期權(quán)風(fēng)險小。 .賣出看跌期權(quán) 賣方建立了一個空頭看跌頭寸，其損益與多頭看跌頭寸相反。 以上是理想化的狀態(tài)，考慮實際中的其它因素，會有誤差。 利潤97100P-3397100P利潤 二、期權(quán)的價格（權(quán)力金）有關(guān)概念： 1內(nèi)在價值：期權(quán)執(zhí)行能帶來的利潤。不能帶來利潤，則其內(nèi)在價值為0。 對于看漲期權(quán)：到期日現(xiàn)價-期權(quán)施權(quán)價 對于看跌期權(quán)：施權(quán)價-到期現(xiàn)價 實值（獲利期權(quán)）：內(nèi)在價值大于0 虛值（

10、無利期權(quán)）：內(nèi)在價值為0 平值期權(quán)：執(zhí)行價與現(xiàn)價相同 2時間溢價：資產(chǎn)的現(xiàn)價在變化，買者在到期日前執(zhí)行期權(quán)，與到期日執(zhí)行，有差別。所以期權(quán)價會大于內(nèi)在價值，超出部分為時間溢價。 例：一張看漲期權(quán)的價格為10元，施權(quán)價為100元，資產(chǎn)現(xiàn)價為106元，則期權(quán)內(nèi)在價值為6元，時間溢價為4元，買方此時賣出期權(quán)獲利10元。立即執(zhí)行，獲利6元，放棄了時間溢價。 3、內(nèi)在價值與時間溢價 4、影響期權(quán)價格的因素 1）基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)價：影響內(nèi)在價值，現(xiàn)價上升，看漲期權(quán)價，看跌期權(quán)價 2）施權(quán)價（執(zhí)行價格）：越高，看漲期權(quán)內(nèi)在價值，看跌期權(quán)價 3）距到期日的時間：越長，時間溢價，越短，趨近內(nèi)在價值。 4）基礎(chǔ)資產(chǎn)價

11、格的不確定性：到期日前，價格波動方差，期價 5）短期無風(fēng)險利率：，看漲期價 6）預(yù)期對基礎(chǔ)資產(chǎn)支付的現(xiàn)金：分紅派金現(xiàn)金會投資者偏向現(xiàn)貨頭寸，降低看漲期權(quán)價。對看跌期權(quán)，基礎(chǔ)資產(chǎn)價格預(yù)期下降，看跌期價會上升。價格S0現(xiàn)價期權(quán)價格內(nèi)在價值時間溢價 三期權(quán)的作用：與期貨一樣能對沖風(fēng)險、套期保值的同時，也消除盈利，而期權(quán)不僅消除風(fēng)險，還保留盈利機(jī)會。 .利用看漲期權(quán)的套期保值。 例：某企業(yè)A計劃一個月后購買X資產(chǎn)，現(xiàn)在的市價為100元，為了防止一個月后X資產(chǎn)漲價的風(fēng)險： A購買了一個一個月到期，執(zhí)行價為100元，權(quán)力金3元的看漲期權(quán)合約。 A購買一個一個月到期，價格為100元的多頭期貨合約。 假如假如

12、一個月到期時，X資產(chǎn)上漲到110元 可執(zhí)行期權(quán)，以100元購入X資產(chǎn)，只花3元，就可鎖定X資產(chǎn)價格。 可執(zhí)行期貨，以100元購入X資產(chǎn)，不花費(fèi)用，就可鎖定X資產(chǎn)價格。 假如假如到期日X資產(chǎn)的價格下降，到90元。 可不執(zhí)行期權(quán)，在現(xiàn)貨市場上以90元購入X資產(chǎn)，費(fèi)用為3元。 只能以100元的價格向賣方購入X資產(chǎn)，比現(xiàn)貨價高10元。 .利用看跌期權(quán)的套期保值。 例：投資者A 持有X資產(chǎn)，現(xiàn)在價格為100元，投資者一個月后才能賣出。為了防范X資產(chǎn)一個月后價格下跌的風(fēng)險，投資者可選擇。 A可購買一份X資產(chǎn)，1個月到期的看跌權(quán)，執(zhí)行價為100元，期權(quán)價為3元。 A可購買一份X資產(chǎn)，1個月到期的空頭期貨，價

13、格為100元。 假如假如到期日，X資產(chǎn)價格下降為90元。 A可執(zhí)行期權(quán)，以100元價格賣給合約對方，花3元，鎖定資產(chǎn)的賣價。 A可執(zhí)行期貨，以100元價格賣給合約方，不花費(fèi)用。 假如假如到期日，X資產(chǎn)價格上漲為110元。 A可放棄期權(quán)，以110元價賣出X資產(chǎn)，費(fèi)用仍為3元。 A必須以100元賣出X資產(chǎn)，不能分享漲價的好處。 第四節(jié) 二項期權(quán)定價模型與Black-Scholes模型 基本假定： 1、每一時期末股價只有兩種可能，漲到一定的高價位，降到一個低價位，把時期分的足夠小，最終股價有任意多的值。 2、歐式期權(quán)，3、期權(quán)到期前不付利息 一、買權(quán)定價 1、單一時期的買權(quán)定價。假定股票A目前價格為

14、100元，股票A看漲期權(quán)施權(quán)價為110元，期限一年，數(shù)量為1股A，無風(fēng)險借放款利率為8%。 一年后，A的價格有兩種可能120元或90元。 則期權(quán)的買者收益為120-110=10元或0元 120 10元S0 100 C0 90 0元 股票價格 看漲期權(quán)買權(quán)價格 求目前買權(quán)的價格tStStCtC為了求C0 構(gòu)造一個資產(chǎn)組合G，其價格在均衡狀態(tài)與買權(quán)相等。G組合為：N股A股票和D投資為B0的無風(fēng)險債券。則目前： 1）一年后 即10=120N+1.08B0 2） 即0=90N+1.08B0 3）由2）3）式可得 B0 = 27.78元（借款）帶入1）可得C0=5.55元。若買權(quán)價C0高于5.55元例如

15、10元 被高估投資者目前可采用這樣的行動：出售1個買權(quán)獲10元，買入一個G花去5.55元凈盈利=10-5.55=4.4元000*cNSB0*(1 8%)ttCNSB0*(1 8%)ttCNSB0.3333ttttCCNSS到1年后，投資者的凈盈余：價格上升狀態(tài)：120 因出售買權(quán)虧10元，股票價值：0.333*120=40元，還27.78*1.08=30元貸款。價格下降狀態(tài)：90因出售買權(quán)虧0元，股票價值：0.333*90=30元，還27.78*1.08=30元貸款。兩狀態(tài)凈盈余 不會造成損失（無風(fēng)險）若買權(quán)低于5.55元例如3元，被低估 投資者目前可：購買一個買權(quán)，花3元，賣空一個G，獲5.

16、55元。 凈盈利= 3+5.55=2.55元 一年后價格上升狀態(tài)：120 買權(quán)可得10元，償付股票：0.333*120=40元，無風(fēng)險投資獲30元價格下降狀態(tài)：90 買權(quán)可得0元，償付股票：0.333*90=30元，無風(fēng)險投資獲30元兩狀態(tài)凈盈余 無風(fēng)險。 2、多時期的買權(quán)定價 股票一年后不可能只兩個價格，可比推廣細(xì)分為多個時期。 現(xiàn)在把1年分為兩個時期：期權(quán)一年后施權(quán)價為110元，其它如圖t=0 t=1 t=2 144元 120 S0100 90 81 元 34元 C0 0 求 和C0 2S1S1S2S2S2S1C1C2C2C1C2C2C108元00 先求 ,它的對沖比 求C0二、賣權(quán) 未來

17、價格下降的預(yù)期（1）施權(quán)價為110元，無風(fēng)險利率r=8% 120元 S0 100元 90元 0 P0 20元1C221223400.9444144 108CCHSS1212()/(1)2(00.9444 108)/1.0498.08rBCHS 元11110.9444 10898.0815.25CHSB元1101115.2500.508412090CCHSS0101B(CHS )/(1r/2)(00.5084 90)/1.0444 元0000CHSB0.5048 100446.84元SSPP （2）構(gòu)建同樣的組合 P0=HpS0+B0 （賣空股票） 三、布萊克-舒爾斯模型 此模型把二項模型的時期

18、分成無限多得出的模型 買權(quán)價 其中： C0：當(dāng)前買權(quán)價格，S0：股票當(dāng)前價格 N(d)：標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布小于d的概率 X：實權(quán)價 e：自然對數(shù)的底 r：無風(fēng)險利率 T：期權(quán)到期時間 ：股票年回報率的標(biāo)準(zhǔn)差020H0.666712090pPPSS 0()/(1)(200.6667 90)/1.0874.07pBPHSr0000.6667 10074.077.4pPHSB 0012()()rTCSN dX eN d12210ln(/ )(/2) T/TdSxr1221ddT 布萊克-舒爾斯賣權(quán)定價模型 0rT012P=C-SPVXS N(d ) 1X:eN(d ) 1（ ） = 第五節(jié) 期權(quán)投資策略 一、股票期權(quán)的拋補(bǔ)策略和對敲策略： 1、拋補(bǔ)看漲期權(quán)策略：出售看漲期權(quán)與購買股票