中國(guó)證券市場(chǎng)價(jià)值投資的反思

1、12價(jià)值投資的核心：價(jià)值投資的核心：用基本面分析方法，來(lái)測(cè)定股票的用基本面分析方法，來(lái)測(cè)定股票的“內(nèi)在價(jià)值內(nèi)在價(jià)值”，并與該股市價(jià)比較，進(jìn)而決定買賣的策略。并與該股市價(jià)比較，進(jìn)而決定買賣的策略。巴菲特的投資原理：巴菲特的投資原理：尋找具有投資價(jià)值的品種，不管短期的跌升，而尋找具有投資價(jià)值的品種，不管短期的跌升，而長(zhǎng)期耐心持有，股票的內(nèi)在價(jià)值最終會(huì)反映在股長(zhǎng)期耐心持有，股票的內(nèi)在價(jià)值最終會(huì)反映在股價(jià)上。價(jià)上。3價(jià)值投資的基本條件：價(jià)值投資的基本條件：以效率市場(chǎng)為基礎(chǔ)以效率市場(chǎng)為基礎(chǔ)上市公司價(jià)值取向是追求股東利益最大化上市公司價(jià)值取向是追求股東利益最大化形成了一批理性的投資群體形成了一批理性的投資

2、群體內(nèi)在價(jià)值評(píng)判的重要標(biāo)準(zhǔn)：內(nèi)在價(jià)值評(píng)判的重要標(biāo)準(zhǔn)： 股息率和市盈率股息率和市盈率價(jià)值投資：價(jià)值投資：是正確的是正確的 理念和方法，經(jīng)受了時(shí)間的檢驗(yàn)理念和方法，經(jīng)受了時(shí)間的檢驗(yàn)基本特征：基本特征：買入持有買入持有4股權(quán)分置：非流通股和流通股并存股權(quán)分置：非流通股和流通股并存同股不同價(jià)不同權(quán)不同利。同股不同價(jià)不同權(quán)不同利。流通股股東負(fù)責(zé)掏錢，控股的非流通股股東負(fù)責(zé)花錢流通股股東負(fù)責(zé)掏錢，控股的非流通股股東負(fù)責(zé)花錢違背現(xiàn)代公司制度的基本要求：違背現(xiàn)代公司制度的基本要求：同股同價(jià)同權(quán)同利同股同價(jià)同權(quán)同利股權(quán)分置制度設(shè)計(jì)的出發(fā)點(diǎn)：股權(quán)分置制度設(shè)計(jì)的出發(fā)點(diǎn)：保持國(guó)家的控股地位保持國(guó)家的控股地位為國(guó)企解困

3、和國(guó)企融資服務(wù)為國(guó)企解困和國(guó)企融資服務(wù)保護(hù)大股東利益保護(hù)大股東利益5中國(guó)資本市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)的缺陷中國(guó)資本市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)的缺陷是中國(guó)股市中許多問(wèn)題存在的根源是中國(guó)股市中許多問(wèn)題存在的根源中國(guó)資本市場(chǎng)尚不是真正意義上的市場(chǎng)，存在中國(guó)資本市場(chǎng)尚不是真正意義上的市場(chǎng)，存在“價(jià)格的雙價(jià)格的雙規(guī)制規(guī)制”，是市場(chǎng)和非市場(chǎng)交織的混合體，是市場(chǎng)和非市場(chǎng)交織的混合體是一個(gè)缺乏公平是一個(gè)缺乏公平“游戲規(guī)則游戲規(guī)則”的利益單邊化的市場(chǎng)，使利的利益單邊化的市場(chǎng)，使利益交換市場(chǎng)成為利益掠奪市場(chǎng)（被動(dòng)決策，如配股）益交換市場(chǎng)成為利益掠奪市場(chǎng)（被動(dòng)決策，如配股）6價(jià)格變化是對(duì)上市公司的一種外部約束，導(dǎo)致價(jià)格變化是對(duì)上市公司的一種

4、外部約束，導(dǎo)致市場(chǎng)具備較強(qiáng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，從而實(shí)現(xiàn)資源市場(chǎng)具備較強(qiáng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，從而實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置的優(yōu)化配置價(jià)格不構(gòu)成對(duì)上市公司的外部約束，價(jià)格不構(gòu)成對(duì)上市公司的外部約束，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能失效，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能失效，上市公司定價(jià)體系紊亂，上市公司定價(jià)體系紊亂，股價(jià)扭曲難以實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置股價(jià)扭曲難以實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置7股權(quán)分置下股東利益追求不一致：股權(quán)分置下股東利益追求不一致：非流通股股東追求凈資產(chǎn)提高非流通股股東追求凈資產(chǎn)提高流通股股東追求市值的提高流通股股東追求市值的提高融資成為提升凈資產(chǎn)的最佳方法：融資成為提升凈資產(chǎn)的最佳方法：IPO的高溢價(jià)發(fā)行的高溢價(jià)發(fā)行再融資全部由流通股股東被迫買單

5、，而非流通股的控股股東不再融資全部由流通股股東被迫買單，而非流通股的控股股東不僅坐享其成，而且直接支配資金使用僅坐享其成，而且直接支配資金使用缺乏提升公司經(jīng)營(yíng)能力核心競(jìng)爭(zhēng)力的動(dòng)力缺乏提升公司經(jīng)營(yíng)能力核心競(jìng)爭(zhēng)力的動(dòng)力股權(quán)分置強(qiáng)化了中國(guó)資本市場(chǎng)融資功能股權(quán)分置強(qiáng)化了中國(guó)資本市場(chǎng)融資功能一股獨(dú)大之下，流通股股東沒(méi)有發(fā)言權(quán)一股獨(dú)大之下，流通股股東沒(méi)有發(fā)言權(quán)8用友軟件用友軟件金蝶軟件金蝶軟件萬(wàn)元、元萬(wàn)元、元2001 年年2003 年年2001 年年2003 年年總收入總收入33348601572022436557凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)7040749130045913每股收益每股收益0.70.620.070.139

6、監(jiān)管不斷加強(qiáng)，但上市公司違規(guī)現(xiàn)象卻愈演愈烈監(jiān)管不斷加強(qiáng)，但上市公司違規(guī)現(xiàn)象卻愈演愈烈股價(jià)的波動(dòng)與非流通股股東利益無(wú)關(guān)股價(jià)的波動(dòng)與非流通股股東利益無(wú)關(guān)違規(guī)責(zé)任在控股的非流通股股東，卻不承擔(dān)任何利益損失違規(guī)責(zé)任在控股的非流通股股東，卻不承擔(dān)任何利益損失流通股股東卻是最大的受害者流通股股東卻是最大的受害者股權(quán)分置下，縱容了上市公司違規(guī)股權(quán)分置下，縱容了上市公司違規(guī)以股抵債：以股抵債：實(shí)質(zhì)上是對(duì)流通股股東的利益侵害實(shí)質(zhì)上是對(duì)流通股股東的利益侵害導(dǎo)致違規(guī)行為合法化導(dǎo)致違規(guī)行為合法化10流通股股東用腳投流通股股東用腳投票，但利益損失巨票，但利益損失巨大大非流通股股東沒(méi)有非流通股股東沒(méi)有直接經(jīng)濟(jì)利益損失直接

7、經(jīng)濟(jì)利益損失違規(guī)成本：被上交違規(guī)成本：被上交所譴責(zé)。成本和利所譴責(zé)。成本和利益不對(duì)稱益不對(duì)稱江蘇瓊花流通市值損失：江蘇瓊花流通市值損失： 7月月8日日 vs. 8月月12日日11利益平衡格局打破，尋找新的利益平衡點(diǎn)利益平衡格局打破，尋找新的利益平衡點(diǎn)尋求方案不是問(wèn)題尋求方案不是問(wèn)題政府既是政府既是“運(yùn)動(dòng)員運(yùn)動(dòng)員”又是又是“裁判員裁判員”：國(guó)有控股股東是股權(quán)分置制度的最大受益者國(guó)有控股股東是股權(quán)分置制度的最大受益者政府是國(guó)有股東的老板，又是政策的制定者政府是國(guó)有股東的老板，又是政策的制定者維護(hù)其既得利益是其基本出發(fā)點(diǎn)。國(guó)資委的態(tài)度已表露無(wú)疑維護(hù)其既得利益是其基本出發(fā)點(diǎn)。國(guó)資委的態(tài)度已表露無(wú)疑仍是

8、在為中央級(jí)企業(yè)解困的政治目的服務(wù)。仍是在為中央級(jí)企業(yè)解困的政治目的服務(wù)。全流通是勢(shì)在必行，擴(kuò)容成為最后的瘋狂全流通是勢(shì)在必行，擴(kuò)容成為最后的瘋狂寶鋼增發(fā)、中石油海歸、建行、交行、鐵通等航空母艦急切寶鋼增發(fā)、中石油海歸、建行、交行、鐵通等航空母艦急切等待圈錢等待圈錢12寶鋼是中國(guó)最具投資價(jià)值的上市公司寶鋼是中國(guó)最具投資價(jià)值的上市公司QFII是真正的價(jià)值投資者是真正的價(jià)值投資者但是：但是：瑞士銀行于瑞士銀行于2004年年12月月31日持有寶鋼股份日持有寶鋼股份8751萬(wàn)萬(wàn)股，但截至股，但截至6月月31日，瑞銀已從十大流通股東名單中悄然日，瑞銀已從十大流通股東名單中悄然退出，至少減持了退出，至少減持

9、了6616萬(wàn)股萬(wàn)股。QFII在中國(guó)也缺乏長(zhǎng)期持股的信心在中國(guó)也缺乏長(zhǎng)期持股的信心中國(guó)資本市場(chǎng)價(jià)值投資的基礎(chǔ)不穩(wěn)中國(guó)資本市場(chǎng)價(jià)值投資的基礎(chǔ)不穩(wěn)業(yè)績(jī)地雷業(yè)績(jī)地雷融資地雷融資地雷13全流通問(wèn)題解決前：全流通問(wèn)題解決前：中國(guó)股市整體缺乏中國(guó)股市整體缺乏“長(zhǎng)期投資價(jià)值長(zhǎng)期投資價(jià)值”,缺乏大牛市的基礎(chǔ)缺乏大牛市的基礎(chǔ)但中國(guó)股市仍然存在投資機(jī)會(huì)：但中國(guó)股市仍然存在投資機(jī)會(huì)：部分投資品種以市盈率估值來(lái)衡量已與國(guó)際接軌，至少短期部分投資品種以市盈率估值來(lái)衡量已與國(guó)際接軌，至少短期投資價(jià)值顯現(xiàn)投資價(jià)值顯現(xiàn)股權(quán)分置問(wèn)題解決的過(guò)程恰恰帶來(lái)許多投資機(jī)會(huì)股權(quán)分置問(wèn)題解決的過(guò)程恰恰帶來(lái)許多投資機(jī)會(huì)政策博弈帶來(lái)投資機(jī)會(huì)政策博弈帶來(lái)投資機(jī)會(huì)14與國(guó)際接軌是大勢(shì)所趨：與國(guó)際接軌是大勢(shì)所趨：按照國(guó)際化參照標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行的定價(jià)體系調(diào)整不可避按照國(guó)際化參照標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行的定價(jià)體系調(diào)整不可避免，許多股票將走向漫漫的價(jià)值回歸路。免，許多股票將走向漫漫的價(jià)值回歸路。價(jià)值投資將成為我國(guó)主流的投資理念和方法價(jià)值投資將成為我國(guó)主流的投資理念和方法采取采取“相對(duì)價(jià)值投資相對(duì)價(jià)值投資”策略策略堅(jiān)持價(jià)值投資理念才是回避定價(jià)體系調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的堅(jiān)持價(jià)值投資理念才是回避定價(jià)體系調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的最佳選擇最佳選擇以價(jià)值投資方法選擇投資品種，見(jiàn)好就收，避免以價(jià)值投資