公司理財(cái)(第八版)第十五章_資本結(jié)構(gòu)基本概念(2)ppt課件

1、第十五章 資本構(gòu)造：根本概念.一點(diǎn)心得與思索的重點(diǎn)適度負(fù)債可以添加公司價(jià)值！所謂公司理財(cái)就是要確定1負(fù)債的比例，2經(jīng)過何種渠道與工具進(jìn)展債務(wù)融資。思索的重點(diǎn)：經(jīng)過何種機(jī)制或者傳送什么信號(hào)讓債務(wù)人放心晚上能睡著覺地把錢送在您的手上？詳細(xì)一點(diǎn)：一個(gè)企業(yè)家才干的人如何讓資本家銀行放心地借款給他？.第三章教材第十五章 資本構(gòu)造：根本概念15.1 資本構(gòu)造問題和餡餅實(shí)際15.2 企業(yè)價(jià)值的最大化和股東利益的最大化15.3 財(cái)務(wù)杠桿和公司價(jià)值：一個(gè)例子15.4 莫迪格利安尼和米勒：命題 (無稅)15.5 稅.生活中的財(cái)務(wù)決策：購(gòu)房與購(gòu)車的貸款問題購(gòu)房時(shí)，購(gòu)房人往往貸款，貸款又分兩種：公積金貸款與商業(yè)貸款。

2、貸款比例、貸款利率與貸款年限國(guó)家都有明文規(guī)定。假設(shè)他任務(wù)以后買房，他會(huì)思索貸款嗎？對(duì)于貸款比例、貸款期限與還款方式他有什么思索？購(gòu)房之后，房?jī)r(jià)升值或貶值，對(duì)于他的貸款有何影響？假設(shè)買車，他會(huì)計(jì)劃貸款嗎？.生活中的財(cái)務(wù)決策：您會(huì)購(gòu)買國(guó)債嗎？財(cái)政部每年都發(fā)放數(shù)千億的國(guó)債，用來彌補(bǔ)財(cái)政收入之缺乏。國(guó)債的方式多種多樣，期限不同，利率也不同。這些國(guó)債都讓誰(shuí)買去了，您會(huì)買嗎？.進(jìn)一步討論：創(chuàng)業(yè)時(shí)的籌資渠道自有資本一切者權(quán)益：尋覓協(xié)作同伴發(fā)行股票創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)基金投資上市發(fā)行股票負(fù)債銀行貸款親朋借款父母房子抵押貸款民間借貸地下錢莊.思索：公司治理：如何保證股東與債務(wù)人的利益？股東為什么會(huì)買股票？有什么機(jī)制保證股東

3、的利益？債務(wù)人為什么情愿借款給公司？有哪些機(jī)制用來保證債務(wù)人的利益？.15.1 資本構(gòu)造問題和餡餅實(shí)際我們定義公司的價(jià)值為負(fù)債和一切者權(quán)益之和。因此，公司的價(jià)值V是： VB+S假設(shè)企業(yè)管理當(dāng)局的目的是盡能夠地使企業(yè)增值，那么企業(yè)應(yīng)選擇使餡餅公司總價(jià)值盡能夠大的負(fù)債-權(quán)益比。BS.15.2 企業(yè)價(jià)值的最大化和股東利益的最大化教材282頁(yè)，例15-1當(dāng)資本構(gòu)造從全權(quán)益融資(all-equity)轉(zhuǎn)變?yōu)榇嬖谪?fù)債(equity-and-debt)的情況下，公司的價(jià)值會(huì)發(fā)生變化，能夠添加、不變或降低。當(dāng)且僅當(dāng)公司的價(jià)值上升時(shí)資本構(gòu)造的變化對(duì)股東有利。管理者應(yīng)該選擇他們所以為的可使公司價(jià)值最高的資本構(gòu)造，

4、由于該資本構(gòu)造將對(duì)公司的股東最有利。最大化公司價(jià)值的資本構(gòu)造即是使股東財(cái)富最大化的資本構(gòu)造.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值(EPS 和 ROE ) 當(dāng)前 方案資產(chǎn)$8,000$8,000負(fù)債$0$4,000權(quán)益(市場(chǎng)值和帳面值)$8,000$4,000利息率10%10%市場(chǎng)價(jià)值/股$20$20流通在外的股票400200有無負(fù)債公司稱為有無財(cái)務(wù)杠桿公司。.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子在當(dāng)前的資本構(gòu)造下完全權(quán)益的EPS和ROE 經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張(總資產(chǎn)收益率)ROA5%15%25%息前收益EBI$400$1200$2,000(股東權(quán)益收益率)ROE5%15%

5、25%(每股收益)EPS$1.00$3.00$5.0015.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子方案資本構(gòu)造下的EPS和ROE有財(cái)務(wù)杠桿公司。財(cái)務(wù)杠桿的影響取決于公司的息前收益。假設(shè)EBI為1200美圓，那么在有杠桿的資本構(gòu)造下權(quán)益收益率較高；假設(shè)EBI為400美圓，那么在無債務(wù)的資本構(gòu)造下權(quán)益收益率較高。經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)膨脹(總資產(chǎn)收益率)ROA5%15%25%(息前收益)EBI$400$1200$2,000利息-$400-$400-$400息后收益$0$800$1600(股東權(quán)益收益率)ROE020%40%(每股收益)EPS$0$4$815.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子4001,2002,

6、000EBIEPS有債務(wù)沒有債務(wù)盈虧平衡點(diǎn)0.001.002.003.004.005.002.00V=S+B債務(wù)優(yōu)勢(shì)債務(wù)優(yōu)勢(shì)8001,600.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子虛線的斜率比實(shí)線大：杠桿公司流通在外的股票數(shù)較少，因此對(duì)杠桿公司而言，由于其添加的收益分?jǐn)傇谳^少的股票中，息前收益的添加會(huì)導(dǎo)致每股收益更大幅度的上升。臨界點(diǎn)位于EPI=800美圓處。對(duì)杠桿公司來說，EPI800美圓導(dǎo)致較大的每股收益；對(duì)無杠桿公司而言，EPI800美圓導(dǎo)致較大的每股收益。財(cái)務(wù)杠桿亦會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)，尤其在經(jīng)濟(jì)衰退期，斜率衡量股東的風(fēng)險(xiǎn)。究竟哪一種資本構(gòu)造較好呢？.15.4 MM定理I & II (無稅)MM

7、定理I無稅：杠桿公司的價(jià)值等同于無杠桿公司的價(jià)值： VL = VU 其中VL ，VU分別是無、有財(cái)務(wù)杠桿公司價(jià)值推論：1. 公司的價(jià)值與資本構(gòu)造無關(guān)。2.公司的加權(quán)平均資本本錢WACC與資本構(gòu)造無關(guān)。MM定理II無稅：股東的期望收益率隨財(cái)務(wù)杠桿的添加而添加： rE = rA + (D / E) (rA - rD)rD債務(wù)本錢，(在這里不含稅)rE 權(quán)益的期望收益率 (權(quán)益本錢)rA 公司的資本本錢也就是WACCD 債務(wù)的價(jià)值E權(quán)益的價(jià)值.15.4 MM定理I & II (無稅).MM實(shí)際的假設(shè)莫迪格利安尼-米勒 (MM)模型的假設(shè)：完美的資本市場(chǎng):完全競(jìng)爭(zhēng)公司和投資者的借貸利率一樣關(guān)鍵假設(shè)！同

8、等的運(yùn)用一切相關(guān)信息無買賣本錢無稅.MM實(shí)際與現(xiàn)實(shí)財(cái)務(wù)世界的一致性MM實(shí)際意味著公司管理者無法經(jīng)過重新包裝公司的證券來改動(dòng)公司的價(jià)值。MM實(shí)際意味著債務(wù)替代權(quán)益，公司的資本本錢不變。這是由于低本錢的債務(wù)導(dǎo)致權(quán)益本錢的提高，兩者作用恰好相互抵消?；\統(tǒng)的比喻是：餡餅的大小并不會(huì)由于切法不同而改動(dòng)！而現(xiàn)實(shí)世界中，幾乎一切的行業(yè)都有該行業(yè)所墨守的負(fù)債-權(quán)益比。這與MM實(shí)際是背叛的。緣由在哪兒？稅收與破產(chǎn)本錢！.小結(jié).15.5 MM命題I & II (存在公司稅收)權(quán)益稅收權(quán)益稅收債務(wù) 全權(quán)益公司無財(cái)務(wù)杠桿 有財(cái)務(wù)杠桿公司 圓餅圖中杠桿企業(yè)的稅負(fù)對(duì)應(yīng)的比例小于無杠桿企業(yè)稅負(fù)對(duì)應(yīng)的比例。因此，管理者應(yīng)選擇

9、高財(cái)務(wù)杠桿。 在圖中的兩類資本構(gòu)造中，財(cái)務(wù)經(jīng)理應(yīng)選擇較高價(jià)值者。假設(shè)兩個(gè)圓餅的總面積一樣。支付較少稅收的資本構(gòu)造價(jià)值最大。換言之，管理者會(huì)選擇稅收部門最憎恨的那類資本構(gòu)造。.稅收、稅盾與杠桿公司的價(jià)值利息可以抵稅，稱為稅盾。稅盾=利息額公司所得稅率永久稅盾的現(xiàn)值=債務(wù)金額公司所得稅率杠桿公司的價(jià)值=無杠桿公司價(jià)值永久稅盾的現(xiàn)值例子：教材P295.15.5 MM命題I & II (存在公司稅收)命題I (存在公司稅收)杠桿公司。企業(yè)的價(jià)值隨財(cái)務(wù)杠桿而添加： VL = VU + TC B推論：1. 杠桿的運(yùn)用非常有利，在極端情況下，公司的最優(yōu)資本構(gòu)造是完全負(fù)債。2. 公司的加權(quán)平均資本本錢WACC

10、隨著杠桿的添加而減少。命題II (存在公司稅收)。由于權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)隨財(cái)務(wù)杠桿而增大，因此權(quán)益本錢隨財(cái)務(wù)杠桿而添加。 rE = rU + (D/E)(1-TC)(rU - rD) rD 債務(wù)本錢 rE 權(quán)益的期望收益率 (權(quán)益本錢) rU 無杠桿公司的資本本錢 D 債務(wù)的價(jià)值 E杠桿公司權(quán)益的價(jià)值 TC杠桿公司所得稅率.15.5 MM命題I & II (存在公司稅收)圖15-6 財(cái)務(wù)杠桿對(duì)債務(wù)資本本錢和權(quán)益資本本錢的影響.小結(jié).Case IIINow we add bankruptcy costsAs the D/E ratio increases, the probability of bank

11、ruptcy increasesThis increased probability will increase the expected bankruptcy costsAt some point, the additional value of the interest tax shield will be offset by the increase in expected bankruptcy costAt this point, the value of the firm will start to decrease, and the WACC will start to incre

12、ase as more debt is added16-25.Bankruptcy CostsDirect costsLegal and administrative costsUltimately cause bondholders to incur additional lossesDisincentive to debt financingFinancial distressSignificant problems in meeting debt obligationsFirms that experience financial distress do not necessarily

13、file for bankruptcy16-26.More Bankruptcy CostsIndirect bankruptcy costsLarger than direct costs, but more difficult to measure and estimateStockholders want to avoid a formal bankruptcy filingBondholders want to keep existing assets intact so they can at least receive that moneyAssets lose value as

14、management spends time worrying about avoiding bankruptcy instead of running the businessThe firm may also lose sales, experience interrupted operations and lose valuable employees16-27.Figure 16.616-28.Figure 16.716-29.ConclusionsCase I no taxes or bankruptcy costsNo optimal capital structureCase II corporate taxes but no bankruptcy costsOptimal capital structure is almost 100% debtEach additional dollar of debt increases the cash flow of the