Nuance啟示錄從技術(shù)壁壘減弱到應(yīng)用壁壘筑高

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250021 一、AI 行業(yè)動(dòng)態(tài)：巨頭入局，微軟收購Nuance 3 HYPERLINK l _TOC_250020 二、Nuance 公司簡(jiǎn)介 3 HYPERLINK l _TOC_250019 三、Nuance 發(fā)展四個(gè)階段：AI 語音領(lǐng)域最早實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用公司，并購基因貫穿始終，從技術(shù)領(lǐng)先到技術(shù)瓶頸再到聚焦醫(yī)療和企業(yè)業(yè)務(wù)解決方案 3 HYPERLINK l _TOC_250018 四、公司業(yè)務(wù)簡(jiǎn)介：聚焦AI 醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng) 5 HYPERLINK l _TOC_250017 醫(yī)療保健業(yè)務(wù) 6 HYPERLINK l _TOC_250016

2、 企業(yè)業(yè)務(wù) 7 HYPERLINK l _TOC_250015 其他業(yè)務(wù) 8 HYPERLINK l _TOC_250014 五、公司戰(zhàn)略方向 8 HYPERLINK l _TOC_250013 巨頭入局搶占語音入口，公司AI 語音市場(chǎng)份額僅為巔峰時(shí)期一半 8 HYPERLINK l _TOC_250012 伴隨 AI 語音市場(chǎng)份額下降、業(yè)務(wù)拓展不力、營(yíng)收增長(zhǎng)停滯，公司股價(jià)陷入長(zhǎng)期低迷 8 HYPERLINK l _TOC_250011 未來公司的發(fā)展方向 10 HYPERLINK l _TOC_250010 六、員工情況 11 HYPERLINK l _TOC_250009 七、財(cái)務(wù)分析 1

3、1 HYPERLINK l _TOC_250008 收入：業(yè)務(wù)剝離、競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致營(yíng)收萎縮 11 HYPERLINK l _TOC_250007 盈利：毛利率保持穩(wěn)定，凈利率波動(dòng)較大 12期間費(fèi)用：整體期間費(fèi)用率較高，研發(fā)費(fèi)用率低于國(guó)內(nèi)AI 語音龍頭科大訊飛 12 HYPERLINK l _TOC_250006 現(xiàn)金流：現(xiàn)金流狀況良好，警惕商譽(yù)暴雷 13 HYPERLINK l _TOC_250005 八、公司覆蓋客戶情況 13 HYPERLINK l _TOC_250004 九、行業(yè)未來發(fā)展 14 HYPERLINK l _TOC_250003 市場(chǎng)空間 14 HYPERLINK l _TOC

4、_250002 競(jìng)爭(zhēng)格局 15 HYPERLINK l _TOC_250001 行業(yè)投資建議 17 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 18圖表目錄圖表 1： Nuance 公司發(fā)展歷史 4圖表 2： 公司業(yè)務(wù)模式的整合和精簡(jiǎn) 5圖表 3： 公司業(yè)務(wù)板塊及底層架構(gòu)示意圖 5圖表 4： 公司業(yè)務(wù)客戶與合作伙伴 6圖表 5： 醫(yī)療保健業(yè)務(wù)產(chǎn)品矩陣 6圖表 6： 公司 DAX 解決方案應(yīng)用場(chǎng)景示例 7圖表 7： 企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)產(chǎn)品矩陣 7圖表 8： 2012 及 2018 年Nuance 市場(chǎng)份額被大量擠占（左圖 2012 年，右圖 2018 年） 8圖表 9： 2013-201

5、9 年 Nuance 公司股價(jià)和納斯達(dá)克指數(shù)對(duì)比 9圖表 10： 2019 年底至今Nuance 公司股價(jià)和納斯達(dá)克指數(shù)對(duì)比 9圖表 11： 2018-2019 年公司戰(zhàn)略導(dǎo)向的變化 10圖表 12： 2020 年Nuance 公司員工結(jié)構(gòu) 11圖表 13： Nuance 2018 年至今營(yíng)業(yè)總收入情況 11圖表 14： Nuance 盈利能力情況 12圖表 15： Nuance 期間費(fèi)用率 12圖表 16： Nuance 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流情況（千美元） 13圖表 17： Nuance 公司營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋情況 14圖表 18： Nuance 公司重點(diǎn)合作伙伴 14圖表 19： Nuance 所在醫(yī)

6、療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)將保持高增速 15圖表 20： Nuance 所在醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)將保持高增速 15圖表 21： 2018 年全球智能語音市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局 16圖表 22： 2020 年醫(yī)療語音市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局（左圖為臨床語音，右圖為影像科語音） 16一、AI 行業(yè)動(dòng)態(tài)：巨頭入局，微軟收購 Nuance微軟公司日前宣布以 197 億美元的巨資收購 Nuance 公司，該公司主要提供語音識(shí)別和人工智能對(duì)話服務(wù)。Nuance 公司以其深度學(xué)習(xí)語音轉(zhuǎn)錄服務(wù)而聞名，該服務(wù)在醫(yī)療保健領(lǐng)域很受歡迎。Nuance 公司 20 余年的起伏幾乎是 AI 行業(yè)發(fā)展的縮影，從 AI 先行者一路成為 AI 語音全球王者，在

7、成為蘋果 Siri 技術(shù)供應(yīng)商后業(yè)內(nèi)聲望達(dá)到頂峰。而隨著巨頭入局、AI 框架開源、商業(yè)化推廣遭遇瓶頸，公司被迫取舍戰(zhàn)略性聚焦醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)解決方案，也預(yù)示了 AI 公司的未來方向是行業(yè)解決方案。重點(diǎn)推薦國(guó)內(nèi) AI 語音及智慧教育龍頭科大訊飛。二、Nuance 公司簡(jiǎn)介Nuance 是語音人工智能和醫(yī)療臨床智能領(lǐng)域的技術(shù)先驅(qū)和市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者。公司與全球數(shù)千家醫(yī)療、金融服務(wù)機(jī)構(gòu)合作，為客戶提供廣泛的服務(wù)和產(chǎn)品，包括電子病歷（clinical documentation）、醫(yī)療解決方案以及安全生物識(shí)別解決方案等。公司具備全球領(lǐng)先的研發(fā)能力，擁有 1600 名 AI 語音科學(xué)家、開發(fā)人員和工程師。截止 2

8、020 財(cái)年，公司在28 個(gè)國(guó)家擁有運(yùn)營(yíng)和銷售團(tuán)隊(duì)，全年收入為 14.79 億美元。從 2018 年開始，公司進(jìn)行全面轉(zhuǎn)型，出售圖像部門業(yè)務(wù)，拆分汽車業(yè)務(wù)部門單獨(dú)上市，并退出移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商服務(wù)，使業(yè)務(wù)聚焦于醫(yī)療和企業(yè)業(yè)務(wù) AI 解決方案。2021 年一季度，公司宣布剝離醫(yī)療轉(zhuǎn)錄解決方案業(yè)務(wù)（基于人工的轉(zhuǎn)錄編輯）。4 月 12 日，公司被微軟收購。三、Nuance 發(fā)展四個(gè)階段：AI 語音領(lǐng)域最早實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用公司，并購基因貫穿始終，從技術(shù)領(lǐng)先到技術(shù)瓶頸再到聚焦醫(yī)療和企業(yè)業(yè)務(wù)解決方案2007 年之前，公司作為 AI 語音先行者，是最早實(shí)現(xiàn) AI 語音在移動(dòng)端大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用的公司。Nuance

9、成立 1992 年，總部位于美國(guó)馬薩諸塞州 Burlington，成立之初主要是從事圖像識(shí)別業(yè)務(wù)，后來在發(fā)展過程中，逐漸向語音識(shí)別和自然語言理解擴(kuò)展，通過一系列的行業(yè)內(nèi)收購和技術(shù)專利研發(fā)，成為了美國(guó)語音識(shí)別龍頭企業(yè)。在以 iPhone 為代表的智能手機(jī)還未開始流行之前，Nuance 就已經(jīng)在開始將語音識(shí)應(yīng)用在移動(dòng)端。早在 2007年，從黑莓的 8800 系列開始，Nuance 就已經(jīng)與黑莓合作發(fā)布語音識(shí)別業(yè)務(wù)，通過語音撥打電話、通過語音發(fā)短信。2000 年，公司在納斯達(dá)克上市，2005 年公司收購了 SRI International 的自然語言產(chǎn)品業(yè)務(wù) Nuance，并更名為 Nuance

10、Communication。2007-2013 年，公司進(jìn)入到并購擴(kuò)張的高峰期，業(yè)務(wù)涉及 AI 語音、醫(yī)療、汽車、企業(yè)服務(wù)等多個(gè)領(lǐng)域，并在成為 Siri 技術(shù)提供商后在 AI 語音業(yè)界聲望達(dá)到頂峰。從 2000 年開始統(tǒng)計(jì)，公司先后并購了 40 余家 AI 公司和部門，除大量初創(chuàng)公司外，公司還并購了一些知名企業(yè)的語音部門或者供應(yīng)鏈上的重要企業(yè)，如 Philips 的語音識(shí)別系統(tǒng)、Harman 的語音技術(shù)部、蘋果的語音提供商 MacSpeech 等。2011 年 10 月，iPhone 4s 正式發(fā)布，首次搭載全新 Siri 智能語音助手，Siri 背后的主要技術(shù)供應(yīng)商正是 Nuance，也讓智

11、能語音看到了應(yīng)用的無限可能。2013-2017 年，Nuance 并購節(jié)奏放緩，而智能語音作為新的交互方式和入口，巨頭入局加速發(fā)力布局，在深度學(xué)習(xí)框架開源后技術(shù)門檻直線降低，Nuance 發(fā)展進(jìn)入瓶頸期。2013 年，蘋果在波士頓組建語音識(shí)別技術(shù)小型團(tuán)隊(duì)，從 Nuance 挖角了多名高級(jí)語音研究人員，包括了前首席科學(xué)家 Don McAllaster、前研發(fā)副總裁 Larry Gillick，目的是強(qiáng)化 Siri 個(gè)人助理服務(wù)，開發(fā)自主技術(shù)，擺脫對(duì) Nuance 的依賴。Google 早在 2004 年為了避開專利障礙從Nuance 挖角了聯(lián)合創(chuàng)始人Mike Cohen 擔(dān)任語音部門負(fù)責(zé)人，20

12、13年 Cohen 離職后又挖來了深度學(xué)習(xí)之父 Geoffrey Hinton。從 2010 年開始，Google 經(jīng)歷了并購、內(nèi)部研發(fā)、聘用行業(yè)專家，根植于 Google 強(qiáng)大的搜索及 GMS 生態(tài)，Google Now 可以說是目前最好的語音助手方案，涉及 Google的移動(dòng)端、桌面端應(yīng)用以及智能家居中控 Google Home。2018-2019 年，Nuance 公司被迫進(jìn)入到轉(zhuǎn)型期，在業(yè)務(wù)上大幅精簡(jiǎn)，先后剝離了圖像部門、汽車部門業(yè)務(wù)，退出移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)，專注醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)解決方案市場(chǎng)。2019 年將圖像業(yè)務(wù)以 15 億美金賣給了 Kofax，同年 9 月將汽車業(yè)務(wù)部門拆分成 Cere

13、nce 公司并在納斯達(dá)克上市（目前市值 38 億美金）。目前公司已經(jīng)退出移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商服務(wù)市場(chǎng)，更加聚焦語音識(shí)別和醫(yī)療領(lǐng)域。2021 年 4 月 12 日，公司被微軟以 197 億美元的價(jià)格收購，成為微軟歷史上第二大并購案。圖表1： Nuance 公司發(fā)展歷史資料來源：Nuance 公司官網(wǎng)，維基百科，四、公司業(yè)務(wù)簡(jiǎn)介：聚焦 AI 醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)從 2018 年開始，公司對(duì)數(shù)據(jù)、算法、技術(shù)開發(fā)平臺(tái)和五大業(yè)務(wù)體系進(jìn)行全面整合、打通和精簡(jiǎn)，重建新 Nuance。在技術(shù)平臺(tái)層面，將工具鏈、AI 引擎、SDK、API、數(shù)據(jù)分析等全部打通；在算法層面，統(tǒng)籌各類 AI算法、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)和模型；在數(shù)據(jù)層面，建立

14、領(lǐng)域-特性數(shù)據(jù)、目錄以及知識(shí)庫；在最上層的業(yè)務(wù)應(yīng)用層面，公司將汽車業(yè)務(wù)拆分、圖形業(yè)務(wù)出售、并退出運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)，全部聚焦于醫(yī)療大健康和企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)市場(chǎng)。圖表2： 公司業(yè)務(wù)模式的整合和精簡(jiǎn)資料來源：Nuance 2019 業(yè)績(jī)交流會(huì)，公司整體技術(shù)架構(gòu)和業(yè)務(wù)包括四層：最底層是數(shù)據(jù)層（領(lǐng)域數(shù)據(jù)-特性數(shù)據(jù)-知識(shí)體系），第二層是 AI 算法及神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)&模型，再之上是工具鏈/引擎/開發(fā)包/API 接口/數(shù)據(jù)分析/數(shù)據(jù)應(yīng)用集成，最上層是行業(yè)應(yīng)用即醫(yī)療業(yè)務(wù)及企業(yè)業(yè)務(wù)。圖表3： 公司業(yè)務(wù)板塊及底層架構(gòu)示意圖資料來源：Nuance 2019 業(yè)績(jī)交流會(huì)，公司的醫(yī)療業(yè)務(wù)主要合作伙伴包括 NVIDIA、 Avaya、Ci

15、sco、Microsoft 為代表的芯片算力、通信網(wǎng)絡(luò)以及軟件云服務(wù)廠商，公司產(chǎn)品業(yè)務(wù)覆蓋 200+家電子病歷和醫(yī)療信息化集成商，包括全美醫(yī)療系統(tǒng)解決方案最大的兩家供應(yīng)商 Epic 和 Cerner。公司的企業(yè)業(yè)務(wù)為全球范圍內(nèi) 80%的應(yīng)用軟件與系統(tǒng)集成商提供 AI 語音相關(guān)產(chǎn)品及解決方案，客戶包括 Amazon Alexa（AI 語音助手）、IBM Watson、微軟 Cortana 等。圖表4： 公司業(yè)務(wù)客戶與合作伙伴資料來源：Nuance 2019 業(yè)績(jī)交流會(huì)，醫(yī)療保健業(yè)務(wù)公司的醫(yī)療保健業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)的電子病歷和輔助診斷，其產(chǎn)品&解決方案具備的特色是：1）強(qiáng)調(diào)醫(yī)生的無感使用，即不需要特別注

16、意病例填寫格式等，由 AI 完成對(duì)話的信息提取和上下文理解；2）強(qiáng)調(diào)影像信息和臨床語音信息的結(jié)合使用。2020 財(cái)年，醫(yī)療業(yè)務(wù)收入 9.15 億美元，占比 62%。醫(yī)療業(yè)務(wù)商業(yè)模式：以直銷為主，通過項(xiàng)目或合作帶動(dòng)產(chǎn)品及解決方案銷售圖表5： 醫(yī)療保健業(yè)務(wù)產(chǎn)品矩陣醫(yī)療保健 AI 解決方案描述Dragon Medical One基于云的語音解決方案Computer-Assisted Physician Documentation（CAPD）從患者的敘述中提取細(xì)節(jié)，并且提供經(jīng)驗(yàn)性的臨床診斷和建議Nuance Dragon Ambient eXperience (DAX)安全地聽取醫(yī)生和患者的對(duì)話，完全

17、自動(dòng)地記錄患者護(hù)理全程，無需將醫(yī)生的注意力從患者身上移開，從而促進(jìn)更好的患者體驗(yàn)。Clinical Documentation Improvement and Coding臨床病歷記錄改進(jìn)與完善，提升醫(yī)院對(duì)疾病的分類和編碼能力Transcriptions Solutions基于云的臨床文檔轉(zhuǎn)錄功能Diagnostic Imaging Solutions影像診斷，并能做到臨床信息和影像信息的整合注：上表中業(yè)務(wù)細(xì)分為 2020 年 9 月披露，部分業(yè)務(wù)重疊，原因包括：1）推出了更加綜合性、深入化的解決方案（如 DAX）；2）部分業(yè)務(wù)已經(jīng)/計(jì)劃合并或剝離（如影像部門、文檔轉(zhuǎn)錄業(yè)務(wù)）。資料來源：Nua

18、nce 年報(bào)，圖表6： 公司 DAX 解決方案應(yīng)用場(chǎng)景示例資料來源：Nuance 公司官網(wǎng)，企業(yè)業(yè)務(wù)公司企業(yè)業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)的 AI 語音客服&助理，主要提供是語音交互產(chǎn)品及方案，目前正在發(fā)展生物識(shí)別安全認(rèn)證。生物識(shí)別技術(shù)是目前最為方便與安全的識(shí)別技術(shù)，主要包括聲紋、人臉、指紋、虹膜等，Nuance 公司主要是聚焦在聲紋識(shí)別比對(duì)技術(shù)。國(guó)內(nèi)也有多家廠商在生物識(shí)別領(lǐng)域具備相應(yīng)的技術(shù)產(chǎn)品。公司 2020 財(cái)年，企業(yè)業(yè)務(wù)收入 5.3 億美元，占比 36%。企業(yè)業(yè)務(wù)商業(yè)模式：也是通過直銷為主，也可通過其他應(yīng)用系統(tǒng)集成商面向客戶，以項(xiàng)目解決方案、產(chǎn)品單獨(dú)或嵌入等方式銷售圖表7： 企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)產(chǎn)品矩陣企業(yè)部門解

19、決方案描述Intelligent Engagement Solutions（智能交互解決方案）模塊化的云平臺(tái)，支持虛擬助理、實(shí)時(shí)互動(dòng)和主動(dòng)通知服務(wù)。Conversational AI（語音會(huì)話解決方案）開放的企業(yè)級(jí) SaaS 工具套件（Nuance MixTM），用于創(chuàng)建高級(jí)會(huì)話、虛擬助理和IVR 系統(tǒng)。Security AI（安全認(rèn)證）Nuance Gatekeeper 是一個(gè)基于云的生物特征安全平臺(tái)，能夠自動(dòng)識(shí)別和驗(yàn)證客戶，防止語音通道欺詐。資料來源：Nuance 年報(bào)，其他業(yè)務(wù)主要包括移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)、語音郵件轉(zhuǎn)錄服務(wù)，其中移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)已經(jīng)終止經(jīng)營(yíng)。五、公司戰(zhàn)略方向巨頭入局搶占語音入口，

20、公司 AI 語音市場(chǎng)份額僅為巔峰時(shí)期一半根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，2012 年 Nuance 在全球智能語音市占率達(dá)到 62%，遙遙領(lǐng)先其他廠商。隨著谷歌、微軟、蘋果開始通過自研和并購?fù)度?AI 語音領(lǐng)域，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)逐步被蠶食，市場(chǎng)份額逐年下降。2018 年，公司雖然仍然是全球 AI 語音領(lǐng)頭羊，但市場(chǎng)份額只有 31.6%，僅為 2012 年一半左右。2014 年初始，公司仍然堅(jiān)持多元化的發(fā)展思路，通過內(nèi)部業(yè)務(wù)組織架構(gòu)調(diào)整歸并，支撐多條業(yè)務(wù)線。2018年，公司經(jīng)過評(píng)估后下定決心戰(zhàn)略性聚焦語音業(yè)務(wù)和醫(yī)療及企業(yè)服務(wù)領(lǐng)域，先后剝離圖像業(yè)務(wù)、汽車業(yè)務(wù)和運(yùn)營(yíng)商服務(wù)業(yè)務(wù)。其中汽車業(yè)務(wù)獨(dú)立分拆上市，也是為了全面聚

21、焦智能座艙和未來自動(dòng)駕駛領(lǐng)域。圖表8： 2012 及 2018 年 Nuance 市場(chǎng)份額被大量擠占（左圖 2012 年，右圖 2018 年）Nuance谷歌微軟蘋果 IBM科大訊飛其他Nuacne谷歌蘋果微軟科大訊飛IBM其他4.0%3.2% 3.2%4.2%6.6%16.9%62.0%4.1%4.5%8.0%8.1%15.4%31.6%28.4%注：不同機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)口徑可能有所不同。資料來源：工業(yè)和信息化部電子科學(xué)技術(shù)情報(bào)研究所，伴隨 AI 語音市場(chǎng)份額下降、業(yè)務(wù)拓展不力、營(yíng)收增長(zhǎng)停滯，公司股價(jià)陷入長(zhǎng)期低迷隨著 2013 年蘋果組建語音識(shí)別團(tuán)隊(duì)進(jìn)行 Siri 技術(shù)升級(jí)和服務(wù)，谷歌、微軟、IBM

22、 等巨頭持續(xù)投入發(fā)力 AI語音技術(shù)業(yè)務(wù)，Nuance 在全球 AI 語音市場(chǎng)份額逐步下降。同時(shí)在行業(yè)應(yīng)用拓展層面，雖然醫(yī)療、企業(yè)服務(wù)市占率仍在進(jìn)一步提升，但圖像、汽車業(yè)務(wù)等陷入停滯，公司整體營(yíng)收從 20132017 年幾乎沒有增長(zhǎng)，市場(chǎng)對(duì)公司技術(shù)升級(jí)和業(yè)務(wù)拓展能力的質(zhì)疑不斷，公司股價(jià)也經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá) 6 年的低迷。圖表9： 2013-2019 年 Nuance 公司股價(jià)和納斯達(dá)克指數(shù)對(duì)比微妙通訊納斯達(dá)克指數(shù)-右25100009000208000700015600050001040003000520001000002013-01-022014-01-022015-01-022016-01-02201

23、7-01-022018-01-022019-01-02資料來源：Wind，隨著公司 2019 年 10 月完成業(yè)務(wù)剝離和戰(zhàn)略聚焦后，得到資本市場(chǎng)認(rèn)可，公司股價(jià)也從約 14 美金/股一路上漲至最近一個(gè)交易日 53.34 美金/股。圖表10： 2019 年底至今 Nuance 公司股價(jià)和納斯達(dá)克指數(shù)對(duì)比微妙通訊納斯達(dá)克指數(shù)-右60160001400050120004010000308000600020400010200000資料來源：Wind，未來公司的發(fā)展方向醫(yī)療保健板塊：將醫(yī)療保健業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)云。公司致力于將醫(yī)療保健解決方法以 SaaS 方式提供，希望可以使得收入結(jié)構(gòu)中訂閱收入比例增大，以提升業(yè)務(wù)價(jià)

24、值的可持續(xù)性。目前，公司在醫(yī)療保健領(lǐng)域的所有解決方案中都建立了 Nuance 云平臺(tái)。在 2020 財(cái)年，公司在將客戶遷移到云端方面取得了重大進(jìn)展。公司開發(fā)了基于云的 CAPD解決方案（計(jì)算機(jī)輔助創(chuàng)建醫(yī)生文檔），并在多個(gè)市場(chǎng)推出醫(yī)療云產(chǎn)品。企業(yè)板塊：擴(kuò)大參與范圍。公司在智能語音交互領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位，還會(huì)繼續(xù)拓展其他相關(guān)的 AI 領(lǐng)域，比如語音生物識(shí)別和生物安全認(rèn)證解決方案。創(chuàng)新：加快研發(fā)投入。公司正加大加快對(duì)研發(fā)的投資，專注于新產(chǎn)品的開發(fā)。在醫(yī)療保健板塊，公司會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大 Nuance DAX 支持的專業(yè)數(shù)量，并推出了 Nuance DAX 遠(yuǎn)程醫(yī)療服務(wù)?；诠镜?Dragon Medical

25、 One平臺(tái)，公司將繼續(xù)為外科、心血管、兒科和急診科等分支專科提供 CAPD 解決方案。公司研發(fā)投入中的 80%用于創(chuàng)新領(lǐng)域，20%用于提升和維持。擴(kuò)大已有行業(yè)解決方案市占率。公司正在擴(kuò)大新市場(chǎng)的銷售范圍，并且推動(dòng)云轉(zhuǎn)型以提升客戶終身價(jià)值。在醫(yī)療保健方面，公司會(huì)開拓服務(wù)不足的市場(chǎng)，比如社區(qū)醫(yī)院、流動(dòng)診所和手術(shù)中心。在兒科、急診科、心血管、外科等?？祁I(lǐng)域，公司計(jì)劃推出新的解決方案。在企業(yè)領(lǐng)域，公司計(jì)劃將智能解決方案擴(kuò)展至現(xiàn)有的 IVR客戶群，并提供新的快速 AI 開發(fā)工具，增加對(duì)中端市場(chǎng)客戶的滲透。繼續(xù)加強(qiáng)國(guó)際市場(chǎng)擴(kuò)張。在醫(yī)療保健領(lǐng)域，公司計(jì)劃繼續(xù)擴(kuò)大在英國(guó)、法國(guó)、達(dá)赫地區(qū)、澳大利亞北歐和加拿大

26、的國(guó)際業(yè)務(wù)，并不斷增加直接銷售力量和新產(chǎn)品。在企業(yè)方面，公司將繼續(xù)擴(kuò)大在英國(guó)、法國(guó)、西班牙、德國(guó)、意大利、日本、澳大利亞、新西蘭、墨西哥、巴西、阿根廷和加拿大的市場(chǎng)份額。目標(biāo)收購和戰(zhàn)略投資。雖然內(nèi)生增長(zhǎng)是首要任務(wù)，但公司也希望對(duì)促進(jìn)上述戰(zhàn)略落地的業(yè)務(wù)和技術(shù)進(jìn)行投資和并購。圖表11： 2018-2019 年公司戰(zhàn)略導(dǎo)向的變化資料來源：公司業(yè)績(jī)交流會(huì)，六、員工情況7100 名全職員工，其中 900 名營(yíng)銷人員、1700 名托管、維護(hù)和技術(shù)支持人員、600 名專業(yè)服務(wù)人員、1600名研發(fā)人員、700 名行政人員、1600 名轉(zhuǎn)錄編輯人員。55%的員工來自美國(guó)以外，其中 36%的員工提供轉(zhuǎn)錄編輯服務(wù)，

27、主要地點(diǎn)在印度。圖表12： 2020 年 Nuance 公司員工結(jié)構(gòu)托管、維護(hù)和技術(shù)支持人員研發(fā)人員轉(zhuǎn)錄編輯人員營(yíng)銷人員行政人員專業(yè)服務(wù)人員8%10%24%13%23%23%資料來源：Nuance 年報(bào)，七、財(cái)務(wù)分析收入：業(yè)務(wù)剝離、競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致營(yíng)收萎縮18-19 年公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，從原來的多元化經(jīng)營(yíng)逐漸轉(zhuǎn)到聚焦醫(yī)療和語音領(lǐng)域，公司進(jìn)行了較大規(guī)模的業(yè)務(wù)剝離。同時(shí)，Google、Facebook、蘋果等巨頭進(jìn)入智能語音市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，深度學(xué)習(xí)框架甚至語音識(shí)別模型的開源也降低了行業(yè)進(jìn)入門檻。因此，公司整體營(yíng)收出現(xiàn)萎縮。圖表13： Nuance 2018 年至今營(yíng)業(yè)總收入情況600,000500,000400

28、,000300,000revenue（Thousand）revenue YoY（%）10%-6%-10%-9%15%10%5%0%-4%-5%-10%200,000100,0000-28%-16%-19%-14%-15%-20%-25%-30%Q1 18 Q2 18 Q3 18 Q4 18 Q1 19 Q2 19 Q3 19 Q4 19 Q1 20 Q2 20 Q3 20 Q4 20 Q1 21資料來源：Nuance 年報(bào)，盈利：毛利率保持穩(wěn)定，凈利率波動(dòng)較大公司毛利率比較穩(wěn)定，基本維持在 55%左右。但 EBIT%和凈利率均較低，且凈利率波動(dòng)較大，時(shí)有虧損。這反映了兩個(gè)問題：1）公司整體的期

29、間費(fèi)用率較高；2）利息費(fèi)用、營(yíng)業(yè)外收支（含終止經(jīng)營(yíng)損益）波動(dòng)較大。圖表14： Nuance 盈利能力情況80%60%40%20%Gross profit(%)EBIT(%)Net income(%)53%53%55%59%56%53%54%57%59%57%57%57%62%0%1%5%-2%11%-1%8%8%10%7%7%4%9%-20%-40%-60%Q1 18 Q2 18 Q3 18 Q4 18 Q1 19 Q2 19 Q3 19 Q4 19 Q1 20 Q2 20 Q3 20 Q4 20 Q1 21-29%資料來源：Nuance 年報(bào)，期間費(fèi)用：整體期間費(fèi)用率較高，研發(fā)費(fèi)用率低于國(guó)內(nèi)

30、 AI 語音龍頭科大訊飛自 2019 年起研發(fā)費(fèi)用率占比逐期提升，但整體來看占比并不高，低于科大訊飛。銷售費(fèi)用率相對(duì)穩(wěn)定。管理費(fèi)用率在 2020 財(cái)年略有下降，主要原因是公司在疫情期間采取的“成本節(jié)約計(jì)劃”，導(dǎo)致薪酬、專業(yè)服務(wù)成本、差旅費(fèi)和娛樂費(fèi)下降。公司整體期間費(fèi)用率較高，導(dǎo)致 EBIT%較低，只有 5%-10%。此前公司有一些低毛利業(yè)務(wù)，比如人工轉(zhuǎn)錄編輯，這類業(yè)務(wù)在本次出售給微軟之前已經(jīng)剝離。圖表15： Nuance 期間費(fèi)用率25%R&D（%）Sales and marketing（%）General and administrative（%）20%15%19%16%15%10%Q1 1

31、8 Q2 18 Q3 18 Q4 18 Q1 19 Q2 19 Q3 19 Q4 19 Q1 20 Q2 20 Q3 20 Q4 20 Q1 21資料來源：Nuance 年報(bào)，現(xiàn)金流：現(xiàn)金流狀況良好，警惕商譽(yù)暴雷從利潤(rùn)來看，公司凈利潤(rùn)波動(dòng)較大，且時(shí)有虧損，盈利能力不佳。但從現(xiàn)金流量來看，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流卻始終保持了較好態(tài)勢(shì)。原因在于公司存在大量非付現(xiàn)費(fèi)用。一方面，公司過去無形資產(chǎn)存在攤銷費(fèi)用；另一方面，公司過去并購積累了大量商譽(yù)（目前還有約 21 億美元，占總資產(chǎn)的 60%左右），這些商譽(yù)近年來時(shí)有減值，從而造成凈利潤(rùn)大幅波動(dòng)。圖表16： Nuance 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流情況（千美元）200,

32、000Net incomeNet cash provided by operating activitiesQ1 1818 Q3 1818 Q1 19 Q2 19 Q3 19 Q4 19 Q1 20 Q2 20 Q3 20 Q4 20 Q1 21Q2Q4150,000100,00050,0000(50,000)(100,000)(150,000)(200,000)資料來源：Nuance 年報(bào)，八、公司覆蓋客戶情況Fortune 100 中有 85%的企業(yè)為公司客戶；醫(yī)療保健業(yè)務(wù)覆蓋了美國(guó) 90%的醫(yī)院，每年用戶交互次數(shù)超過 310 億次；旗艦產(chǎn)品 Dragon Medical 用戶超過 55

33、萬名，占比美國(guó)醫(yī)生市場(chǎng)的 55%以上；美國(guó) 80%的放射科醫(yī)生使用 Nuance 產(chǎn)品；語音系統(tǒng)支持 80+種語言，覆蓋 45+個(gè)國(guó)家。Nuance 約 80%的可持續(xù)收入來自美國(guó)本土，20%的可持續(xù)收入來自海外，其中又以歐洲市場(chǎng)為主。在美國(guó)本土，公司擁有 300 多個(gè)能夠?qū)⒔鉀Q方案推向市場(chǎng)的合作伙伴，未來準(zhǔn)備將技術(shù)推廣至基層社區(qū)診所和中端企業(yè)市場(chǎng)。公司將拓展海外市場(chǎng)提升到戰(zhàn)略水平，確定醫(yī)療保健重點(diǎn)拓展市場(chǎng)為英國(guó)、北歐、德國(guó)、法國(guó)、澳大利亞和中東；企業(yè)服務(wù)重點(diǎn)拓展市場(chǎng)為澳大利亞、巴西、日本和墨西哥。圖表17： Nuance 公司營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋情況資料來源：Nuance 業(yè)績(jī)交流會(huì)，圖表18： N

34、uance 公司重點(diǎn)合作伙伴資料來源：Nuance 業(yè)績(jī)交流會(huì)，九、行業(yè)未來發(fā)展市場(chǎng)空間公司預(yù)計(jì)到 2022-2025 年，AI 醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)空間均能實(shí)現(xiàn)翻倍，分別為 100 億和 92 億美元，CAGR分別為 16.7%和 21.7%。根據(jù) MarketsAndMarkets 的預(yù)測(cè)，全球語音識(shí)別市場(chǎng)將從 2018 年的 75 億美元增長(zhǎng)到 2024 年的 215 億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為 19.18%。Grand View Research 預(yù)計(jì)到 2025 年，全球語音和語音識(shí)別市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 318.2 億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為 17.2%。Data Bridge Market Re

35、search 預(yù)計(jì)到 2017 年全球語音及語音識(shí)別市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 107.3 億美元，2020-2027 年 CAGR 約為 25.9%。Businesswire 預(yù)測(cè) 2019-2024 年全球語音行業(yè)動(dòng)態(tài)研究報(bào)告及語音識(shí)別市場(chǎng)將以 20%的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。在語音識(shí)別的垂直行業(yè)中，醫(yī)療是規(guī)模最大的細(xì)分市場(chǎng)，占比達(dá)到 20%以上。綜合以上市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)判斷， Nuance 預(yù)計(jì)的市場(chǎng)規(guī)模增速能夠達(dá)到。隨著公司聚焦核心業(yè)務(wù)，積極開拓海外市場(chǎng)、基層醫(yī)療市場(chǎng)和中端企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)，預(yù)計(jì)公司未來營(yíng)收能夠停止萎縮，并至少能夠?qū)崿F(xiàn)跟隨行業(yè)增速增長(zhǎng)。圖表19： Nuance 所在醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)將保持高增速資

36、料來源：Nuance 業(yè)績(jī)交流會(huì)，從細(xì)分產(chǎn)品市場(chǎng)空間來看，公司預(yù)計(jì)主打產(chǎn)品 Dragon Medical Cloud 全球市場(chǎng)空間大約是全美市場(chǎng)一倍多，加上 CAPD 后市場(chǎng)空間又能擴(kuò)大一倍。最終市場(chǎng)空間能夠達(dá)到約 26 億美元，大約是目前收入規(guī)模的 10 倍。影像產(chǎn)品 PowerScribe 的市場(chǎng)空間大約是 6.2 億美元，同樣是目前收入規(guī)模的 10 余倍。圖表20： Nuance 所在醫(yī)療和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)將保持高增速資料來源：Nuance 業(yè)績(jī)交流會(huì)，競(jìng)爭(zhēng)格局雖然深度學(xué)習(xí)框架開源降低了行業(yè)進(jìn)入壁壘，但全球智能語音市場(chǎng)已基本形成了寡頭壟斷格局。不考慮公司所在的細(xì)分行業(yè)，整體來看 Nuance（已被微軟收購）、谷歌、蘋果、微軟、科大訊飛、IBM 等 6 家廠商就占據(jù)了 90%以上的市場(chǎng)份額，行業(yè)集中度較高。圖表21： 2018 年全球智能語音市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局Nuacne谷歌蘋果微軟科大訊飛IBM其他4.1%4.5%8.0%31.6%8.1%15.4%28.4%注：不同機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)口徑可能有所不同。資料來源：工業(yè)和信息化部電子科學(xué)技術(shù)情報(bào)研究所，與 2012 年相比，Nuance 的市場(chǎng)份額明顯被谷歌、蘋果等后來者侵占，這其中有兩方面原因。第一，谷歌、蘋果等巨頭憑借自身資金優(yōu)勢(shì)挖角 Nuance 核心技術(shù)人才，并廣泛