消費儲蓄模式改變美國經(jīng)濟復蘇之路蒙陰影

1、罷消費儲蓄模式改艾變美國經(jīng)濟復蘇辦之路蒙陰影拌長城偉業(yè)期貨研拌究所 李世春扒拔觀 點艾暗美國的儲蓄擺率近三十年一直頒處于下降通道之哎中，不斷下降的吧儲蓄率支撐了美癌國經(jīng)濟的快速發(fā)吧展。然而，在金鞍融危機之前，儲耙蓄率的透支已經(jīng)稗接近極限（達到藹0甚至小于0）隘。由于美國政府白的退稅政策，美巴國個人可支配收俺入已經(jīng)連續(xù)數(shù)月擺出現(xiàn)正增長，然哀而這并不代表最鞍終消費的增多。矮近期的數(shù)據(jù)表明芭，儲蓄率在危機瓣之時連續(xù)攀升，啊已經(jīng)超過歷次危俺機時的水平。從扮目前來看，儲蓄吧率的上升可以暫板時理解成危機時般刻的正常表現(xiàn)，傲但需要注意的是白這種調(diào)整是否觸哎及消費儲蓄結構拌大周期的調(diào)整，熬如果消費儲蓄模哀式改

2、變將會給美奧國消費復蘇帶來邦非常大的壓力。傲個人消費支出（稗PCE）的走勢按需要看后期儲蓄啊率和個人可支配叭收入之間的角力埃。個人可支配收暗入的增加是確定襖的，但儲蓄率的熬上升是復雜的過艾程。就長期而言骯，美國消費儲蓄傲模式的變化將使板消費的復蘇異常阿艱苦。拔辦第二季度經(jīng)吧濟指標的些許反啊彈和領先指標的霸回暖讓市場對美巴國經(jīng)濟的復蘇充俺滿信心。商品價艾格和美股的反彈耙以及美國國債收案益率的大幅上升吧更是讓政府官員把激動不已，認為八強勁復蘇已經(jīng)到芭來，走出衰退僅阿一步之遙。艾然而，事實岸并沒有政府官員叭想象的那么順利癌。美國政府和美懊聯(lián)儲的政策應當暗算是及時且充分案的，但是政策的挨傳導從而影響市

3、百場需要一定的時艾間，特別是貨幣藹政策。叭寬松的貨幣按政策給經(jīng)濟輸入熬的流動性并沒有吧完全傳導至實體搬經(jīng)濟，這些流動翱性依然僅體現(xiàn)在澳金融機構內(nèi)部。半Libor維持礙在低位說明銀行唉間的流動性非常哎充裕。但是，實壩體經(jīng)濟對于流動跋性的需求完全和笆供給不匹配。絕傲大多數(shù)企業(yè)不會罷貿(mào)然進入擴張期哀。實體經(jīng)濟對于胺資金的需求非常百疲弱。這一點也霸很好解釋了為什艾么國債收益率持敗續(xù)攀高，美股和壩商品期貨市場暴佰漲。霸更重要的是藹，消費并沒有實斑質性好轉。美國昂的消費在其經(jīng)濟絆結構中所占的地擺位非常重要，無埃論是經(jīng)濟總量還拔是其對于經(jīng)濟增霸長的貢獻度都占按絕對主導地位。哀經(jīng)濟復蘇的關鍵壩在于消費復蘇。班

4、如果消費者收入柏減少或消費傾向跋持續(xù)減弱，那么俺現(xiàn)在看到的所有暗一切復蘇景象，白包括商品、美股氨，都只是空中樓罷閣，沒有實際支扮撐。瓣一、消費領耙先于投資和工業(yè)扮活動敗消費占美國俺經(jīng)濟總量的70埃%以上，對于經(jīng)唉濟的貢獻率也是胺逐年攀升，到了班21世紀高達8敖5%。消費決定跋投資，決定工業(yè)扮活動，決定就業(yè)隘情況。所以，消氨費領先于投資，襖領先于工業(yè)活動把，領先于就業(yè)率百。由衰退轉為復壩蘇周期，消費是敖最先發(fā)出復蘇信擺號的。半美國200巴9年第一季度G氨DP和2008奧年第四季度環(huán)比礙增速基本一樣，拌環(huán)比年率為下降癌6.1%。筆者敖認為，2008啊年第四季度和2澳009年第一季叭度是美國經(jīng)濟的盎

5、最低谷。八雖然這兩個瓣季度，GDP的板環(huán)比年率分別為笆-6.3%和-傲6.1%，相差埃無幾。但是，G把DP構成卻悄然皚發(fā)生了巨大變化拜。個人消費從四笆季度的-4.3安%變?yōu)橐患径鹊陌?.2%，相反叭，私人投資從四班季度的-23%柏大幅惡化，擴大班至-51.8%半的環(huán)比年率。投俺資-51.8%柏的環(huán)比年率是美鞍國二戰(zhàn)后第二壞疤的記錄，第一壞鞍的記錄出現(xiàn)在七搬十年代第一次石斑油危機后的滯漲艾時期。筆者曾經(jīng)骯做過研究，只要斑消費陷入負增長般，那么GDP也藹基本會出現(xiàn)負增扳長。就一季度的班數(shù)據(jù)來看，消費埃已經(jīng)不是拖累G搬DP的因素了，哀取而代之的是私柏人投資。扮從各個分項阿對于GDP的貢盎獻率來看，經(jīng)

6、濟頒的衰退看起來完奧全是由于投資造般成的。僅僅投資伴一項，就拖累經(jīng)瓣濟達到8.83拜個百分點。敖在一季度G敖DP公布之前，擺個人消費支出（半PCE）也曾出佰現(xiàn)過同比降幅收安窄。但是，隨后隘的數(shù)據(jù)證明，認班為經(jīng)濟就此復蘇扒還為時過早。消骯費的拐點并沒有奧出現(xiàn)。個人消費俺支出也再次轉頭搬向下，在低位徘版徊。板從PCE的暗分項來看，筆者澳認為PCE此次澳的回調(diào)和經(jīng)濟衰啊退時期的回調(diào)并白不一樣。原因在胺于，耐用品受經(jīng)跋濟周期影響較大搬，人們在衰退之俺時首先考慮的是敗放棄或暫緩大件澳物品如汽車、家埃具、電器等的消藹費，當衰退發(fā)展挨到一定程度，非鞍耐用品的消費才吧會受到影響，比邦如蔬菜水果、衣奧著等，服務

7、相對壩穩(wěn)定，受經(jīng)濟周爸期的影響最小。阿所以，一般來說巴，耐用品消費要俺先于非耐用品下案降，并且下降幅矮度也要更大一些笆，這些在經(jīng)濟危皚機開始時的PC把E分項數(shù)據(jù)圖中耙可以看到。但是昂，PCE目前回澳調(diào)過程中則是非盎耐用品的下降要挨大于耐用品，這芭和前面所說的熊扮市特征完全不符把，所以，筆者認凹為此次的回調(diào)和拌經(jīng)濟危機之中的敖回調(diào)不完全一樣襖。埃圖1：美國熬個人消費支出（案PCE）隘埃敖柏拌圖2：美國癌個人消費支出（半PCE）分項敗爸礙瓣盎艾唉斑拌挨二、影響個白人消費支出的因耙素鞍下面分析P笆CE的影響因素半和未來變化趨勢扒：翱個人收入-扳個人稅收=個人半可支配收入（D案PI）澳個人可支配擺收入

8、（DPI）癌-儲蓄-利息支斑付=個人消費支把出（PCE）凹個人可支配百收入（DPI）骯哀（1-儲蓄率）挨-利息支付=個巴人消費支出（P斑CE）按因為現(xiàn)階段搬利息支付占個人頒可支配收入比重襖非常小，所以筆扳者在第一步分析懊的時候先忽略利案息支付。扳個人可支配伴收入（DPI）班耙（1-儲蓄率）芭=個人消費支出鞍（PCE）壩兩邊整理得擺到：阿個人可支配扒收入同比+（1藹-儲蓄率）同比襖=個人消費支出岸同比白選取同比的凹原因在于同比可敗以剔除季節(jié)性影靶響。從上式可見哀，PCE同比實邦際上就是個人可熬支配收入同比加耙上（1-儲蓄率邦）的同比。邦圖 3：美靶國個人消費支出八（PCE）的影吧響因素扮岸伴疤懊

9、把斑癌耙壩非常明顯，氨影響PCE的兩盎個因素出現(xiàn)了分隘化：個人可支配稗收入（DPI）邦同比不斷上升，邦而（1-儲蓄率白）同比不斷下降胺，也就是儲蓄率白在加速上升。跋個人可支配唉收入等于個人收爸入減去個人稅收吧，個人稅收自從擺去年布什政府施襖行退稅政策以來扳就一直保持負增懊長，這保證了D安PI的不斷上升襖，未來奧巴馬政澳府推行增稅的可巴能性非常小，稅啊收和DPI目前辦的狀況都會維持霸。邦三、儲蓄率耙成為拖累消費的柏唯一因素百儲蓄率的情稗況相對復雜。通班常來說，消費傾邦向在危機發(fā)生之凹時會變小，儲蓄敖欲望會變強烈。頒這是因為消費者扒對于經(jīng)濟形勢的啊現(xiàn)狀和預期失去拌信心，而導致其奧擴大儲蓄減少消靶費

10、。數(shù)據(jù)顯示，埃布什政府去年第奧二季度的退稅只八有20%流向消靶費，而其他80叭%則用于儲蓄或礙者被拿去還債。板這是政府在退稅扮后最為頭疼的問耙題。所以，退稅暗以提高個人可支氨配收入并不能解傲決所有問題。稗圖4：美國澳儲蓄率上升邦叭柏盎皚氨拔啊藹搬影響消費傾胺向或儲蓄率的原哀因，通常來說是俺對現(xiàn)在和未來經(jīng)八濟前景的判斷，襖簡而言之就是信敖心。這其中包括霸投資者的信心和挨消費者的信心。頒從下圖儲蓄率和啊消費者信心指數(shù)般之間的關系可以懊看出，每次儲蓄哎率的下降都和消柏費者信心的恢復胺密不可分。目前敗，消費者信心指隘數(shù)已經(jīng)連續(xù)三個鞍月強勁反彈，按百照歷史經(jīng)驗，這扳可能有助于儲蓄靶率的回落。皚從歷史上看

11、唉，儲蓄率的大幅拔上升有五次，每拌一次都在5個百按分點左右。此次頒的金融風暴中，罷儲蓄率從0附近辦上升至4.5%岸，也恰好是5個靶百分點左右。從板經(jīng)驗判斷儲蓄率板可能不會繼續(xù)上跋升，但事實上，骯最新的儲蓄率數(shù)斑據(jù)大幅攀升至5拌.7%，一舉創(chuàng)挨造了儲蓄率增幅皚的歷史上限。凹圖5：美國皚儲蓄率與消費者班信心吧般阿扮敗疤背挨捌四、儲蓄率愛從此可能進入上版升通道背消費者信心傲指數(shù)與儲蓄率的靶關系和儲蓄率的板歷史增幅上限似艾乎都預示著儲蓄跋率的回調(diào)，其真扒實數(shù)據(jù)卻截然相柏反。這其中的原敗委似乎正如克魯頒格曼所言，敖“般我們面臨著全球板范圍的儲蓄過剩昂。搬”按美國的儲蓄胺率在近三十多年斑時間里一直處于罷下

12、降周期，一直熬持續(xù)到2005靶年接近0甚至小扳于0的水平。正啊是不斷下降的儲白蓄率，支撐了美瓣國消費長達十六百年之久的正增長叭。美國人過度依佰賴消費，不僅僅疤使得消費在其經(jīng)傲濟結構中的低位班舉足輕重，也支壩撐了美國經(jīng)濟近懊三十年的快速發(fā)佰展。然而，儲蓄鞍率的透支已經(jīng)超襖過極限，美國人巴過度消費的消費唉模式已經(jīng)無可附柏加。這是誘發(fā)此柏次金融風暴的根芭本原因?，F(xiàn)在儲半蓄率的調(diào)整已經(jīng)伴不是經(jīng)濟危機中搬消費者的儲蓄偏氨好可以解釋的了拜，筆者認為，儲佰蓄率的下降周期翱已經(jīng)結束。經(jīng)歷扒了此次危機之后皚，美國乃至全球襖的消費模式正在般發(fā)生改變，儲蓄藹率也因此進入到把上升周期。把五、消費者隘去債務化過程深搬入進行中礙如前文所述瓣：個人可支配收頒入（DPI）案辦（1-儲蓄率）霸-利息支付=個罷人消費支出（P罷CE）拔利息支付同靶樣也影響著個人靶消費支出（PC百E）。利息支付案和家庭的負債程凹度正相關，占其爸個人可支配收入壩的比重被稱為稗“背負債率安”啊。一般而言，負扳債率會在2%-頒3%的區(qū)間內(nèi)震板蕩。從歷史數(shù)據(jù)巴來看，負債率的班下降百分比不會白超過1個百分點氨，近二十年也從唉來