如何看待關(guān)聯(lián)交易和經(jīng)營計劃對年度業(yè)績的指引性

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 關(guān)聯(lián)交易和年度經(jīng)營計劃具有較大的業(yè)績指引性 3 HYPERLINK l _TOC_250010 2021 年預(yù)計關(guān)聯(lián)交易銷售總規(guī)模大幅增長，預(yù)示行業(yè)的高景氣度 3 HYPERLINK l _TOC_250009 各家年度經(jīng)營計劃完成度均較高，中航高科、中航重機（未覆蓋）通常超額完成 6 HYPERLINK l _TOC_250008 多家公司關(guān)聯(lián)交易預(yù)計額大幅增長，預(yù)示行業(yè)高景氣 7圖表圖表 1: 重點公司 20162021 年關(guān)聯(lián)交易總規(guī)模變化趨勢：2021 年大幅增長 4圖表 2: 重點公司 20162021 年關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)（20162

2、020 年為實際發(fā)生值，2021 年為公告預(yù)計值） 4圖表 3: 重點公司 20162020 年關(guān)聯(lián)交易完成情況：2020 年各家完成度均較高 4圖表 4: 重點公司關(guān)聯(lián)交易與收入的比值：中直股份和洪都航空（未覆蓋）占比較高 5圖表 5: 主機廠 20162020 年經(jīng)營計劃及完成情況（僅有航發(fā)動力和中航西飛披露收入的年度經(jīng)營計劃） 6圖表 6: 中上游配套企業(yè) 20162020 年經(jīng)營計劃完成情況 6 HYPERLINK l _TOC_250007 圖表 7: 航發(fā)動力營收與歸母凈利潤及其趨勢 7 HYPERLINK l _TOC_250006 圖表 8: 航發(fā)動力關(guān)聯(lián)交易預(yù)計額及其趨勢 7

3、 HYPERLINK l _TOC_250005 圖表 9: 航發(fā)動力歷年經(jīng)營計劃及完成率 7圖表 10: 中航沈飛營收與歸母凈利潤及其趨勢 8圖表 11: 中航沈飛關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 8圖表 12: 中直股份營收與歸母凈利潤及其趨勢 9圖表 13: 中直股份關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 9 HYPERLINK l _TOC_250004 圖表 14: 洪都航空（未覆蓋）營收與歸母凈利潤及其趨勢 10 HYPERLINK l _TOC_250003 圖表 15: 洪都航空（未覆蓋）關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 10圖表 16: 中航光電營收與歸母凈利潤及其趨勢 11圖表 17: 中航光電關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 11圖

4、表 18: 中航光電歷年經(jīng)營計劃及完成率 11圖表 19: 航天電器營收與歸母凈利潤及其趨勢 12圖表 20: 航天電器關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 12圖表 21: 中航高科營收與歸母凈利潤及其趨勢 13圖表 22: 中航高科關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 13圖表 23: 中航高科歷年經(jīng)營計劃及完成率 13 HYPERLINK l _TOC_250002 圖表 24: 中航重機（未覆蓋）營收與歸母凈利潤及其趨勢 14 HYPERLINK l _TOC_250001 圖表 25: 中航重機（未覆蓋）關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 14 HYPERLINK l _TOC_250000 圖表 26: 中航重機（未覆蓋）歷年經(jīng)營計

5、劃及完成率 14圖表 27: 中航機電營收與歸母凈利潤及其趨勢 15圖表 28: 中航機電關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢 15圖表 29: 中航機電歷年經(jīng)營計劃及完成率 15圖表 30: 中航電子營收與歸母凈利潤及其趨勢 16圖表 31: 中航電子關(guān)聯(lián)交易預(yù)計額及其趨勢 16圖表 32: 中航電子歷年經(jīng)營計劃及完成率 16圖表 33: 可比公司估值表 17關(guān)聯(lián)交易和年度經(jīng)營計劃具有較大的業(yè)績指引性2021 年預(yù)計關(guān)聯(lián)交易銷售總規(guī)模大幅增長，預(yù)示行業(yè)的高景氣度2021 年 3 月開始進入年報業(yè)績披露期，多家公司同時也披露了 2021 年關(guān)聯(lián)交易預(yù)計數(shù)據(jù)和年度經(jīng)營計劃。1）通常來講，關(guān)聯(lián)交易指：在企業(yè)財務(wù)和經(jīng)

6、營決策中，兩方或兩方以上同受一方控制、共同控制或重大影響的，構(gòu)成關(guān)聯(lián)方。關(guān)聯(lián)方之間發(fā)生轉(zhuǎn)移資源或義務(wù)的事項，不論是否收取價款，均被視為關(guān)聯(lián)交易。由于行業(yè)的特殊性，我國的防務(wù)行業(yè)內(nèi)部供應(yīng)鏈較為完整，行業(yè)供給格局比較特殊。目前的行業(yè)國企股東上市公司中，關(guān)聯(lián)交易是普遍存在的，其或在一定程度上可以作為分析的依據(jù)。2）另一方面，部分公司（集中于產(chǎn)業(yè)鏈中上游）在年報中會對下一年給出經(jīng)營計劃，但年報的經(jīng)營計劃對年度實際業(yè)績的指引性到底怎樣，是一個值得分析的問題。我們選擇了 12 家重點公司，對其 2016 年以來的關(guān)聯(lián)交易和完成度、經(jīng)營計劃和完成度分別進行分析，主要結(jié)論如下：2021 年預(yù)計關(guān)聯(lián)交易總規(guī)模大

7、幅增長，預(yù)示行業(yè)高景氣。1）20162020 年，關(guān)聯(lián)交易總規(guī)模穩(wěn)健增長。2）2021 年，重點公司預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易總額為 725.7 億元，同比增長 52.3%；銷售商品、提供勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易總額為 813.4 億元，同比增長 48.7%，增幅為近五年最高值。3）2021 年關(guān)聯(lián)交易額預(yù)計額的大幅增長，預(yù)示著 2021 年及“十四五”期間裝備上量、需求提升，行業(yè)呈現(xiàn)高景氣。主機廠相比配套企業(yè)在關(guān)聯(lián)交易總規(guī)模中占比更大，內(nèi)部配套的特點明顯。主機廠 2021 年預(yù)計采購和銷售關(guān)聯(lián)交易總規(guī)模分別為 659.6 億元和571.5 億元（中航西飛 2020年重組，在此不計入統(tǒng)計），在關(guān)聯(lián)

8、交易總規(guī)模中占比分別為 90.9%和 70.3%，占比較大，主要因為主機廠以集團內(nèi)部配套為主。中上游分系統(tǒng)和配套業(yè)務(wù)，相比主機廠采購來源多樣。一個比較明顯的數(shù)據(jù)對比是，中上游購買關(guān)聯(lián)交易在總規(guī)模中占 10%，但在銷售關(guān)聯(lián)交易中占比增加到 30%左右。主機廠數(shù)據(jù)相反。這可以從一定程度上說明，中上游相比主機廠采購來源多樣，不僅僅局限于內(nèi)部配套。因此，主機廠建議關(guān)注關(guān)聯(lián)采購，而中上游可更多關(guān)注關(guān)聯(lián)銷售。20162020 年關(guān)聯(lián)交易中，主機廠里航發(fā)動力和中航沈飛完成度高。1）整體來看，購買商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易平均完成率 20182020 年在 70%及以上；銷售商品、提供勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易平均完成率

9、20182020 年在 80%85%左右。2）主機廠里，20162019年航發(fā)動力關(guān)聯(lián)交易完成度非常高，基本都在 100%左右，但 2020 年出現(xiàn)明顯的下降，原因暫不清楚。3）中航沈飛 20192020 完成度較高，基本都在 90%左右或更高。4）中航西飛 20162019 年完成度高，在 100%左右，但 2020 年有資產(chǎn)置換，數(shù)據(jù)失真。 5）中直股份和洪都航空（未覆蓋）完成度相對不高，且完成率波動較大。20162020 年關(guān)聯(lián)交易中，中上游在銷售端的關(guān)聯(lián)交易完成度較高。1）整體來看，中上游在銷售商品、提供勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易平均完成率在 20182020 年分別是 85%、89%和 93%，

10、完成度較高。2）2020 年，中航電子、中航光電、航天電器、中航重機（未覆蓋）、中航高科完成度在 90%以上。3）中航重機（未覆蓋）20192020 年穩(wěn)定在 110%左右，中航高科穩(wěn)定在 90%左右。值得注意是：1）只有中航高科滿足關(guān)聯(lián)交易完成度高（銷售端 90%）、關(guān)聯(lián)交易占收入比例高（80%以上）的雙重條件，因此關(guān)聯(lián)交易對其業(yè)績有較強的指引性。2）大部分企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易在總收入中占比并不太高，但由于行業(yè)的特殊，裝備一旦定型后供應(yīng)商通常不會更換，因此主機廠的關(guān)聯(lián)采購，中上游的關(guān)聯(lián)銷售增長仍然可以作為全年景氣的指引。圖表 1: 重點公司 20162021 年關(guān)聯(lián)交易總規(guī)模變化趨勢：2021 年

11、大幅增長800700(億元)725.780%600500454.3476.540%40030018247.9283.720%8.02000%1000-20%60%900800700600500400300200100060%(億元)813.4547.0444.4336.3330.1379.140%20%0%-20%2016A2017A2018A2019A2020A2021E關(guān)聯(lián)交易：購買商品、接受勞務(wù)YoY2016A 2017A 2018A 2019A 2020A2021E關(guān)聯(lián)交易：銷售商品、提供勞務(wù)YoY資料來源：公司公告，注：2021 年關(guān)聯(lián)交易額為公司公告的預(yù)計值，20162021 總規(guī)

12、模中均未計入中航西飛（2020 年重組）圖表 2: 重點公司 20162021 年關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)（20162020 年為實際發(fā)生值，2021 年為公告預(yù)計值）關(guān)聯(lián)交易：購買商品、接受勞務(wù)（億元）關(guān)聯(lián)交易：銷售商品、提供勞務(wù)（億元）2016A2017A2018A2019A2020A2021E2021YOY2016A2017A2018A2019A2020A2021E2021YOY航發(fā)動力83.183.089.0203.7199.0264.233%69.067.184.485.7115.6163.341%中航沈飛73.0101.3126.1135.4209.455%16.014.720.627.738

13、.037%中航西飛102.1129.8141.3141.0110.2151.4215.5270.7300.2311.833.412.9中直股份60.856.752.172.177.5138.579%119.5108.2116.1141.5178.2255.543%洪都航空17.811.28.214.718.547.635.024.122.639.149.3114.7主機廠合計161.7223.8250.6416.6430.4659.6 53% 223.4215.4237.8287.0370.8571.5 54%中航機電11.68.512.715.115.821.536%39.637.053.1

14、57.257.872.025%中航電子7.77.78.27.811.918.051%40.139.440.744.045.161.837%中航光電1.21.01.62.22.43.130%9.110.611.312.716.822.533%航天電器0.62.03.03.34.330%3.25.85.96.87.814.585%中航重機4.94.26.07.110.215.047%10.29.613.416.621.430.040%江航裝備1.10.61.42.047%3.63.03.75.550%中航高科0.92.01.52.01.22.381%10.712.313.417.123.535.6

15、51%配套合計26.324.133.137.746.166.243%112.9114.7141.4157.4176.2241.937%合計188.0247.9283.7454.3476.5725.752%336.3330.1379.1444.4547.0813.449%資料來源：公司公告，注： 20162021 年“主機廠合計”和“合計”中均未計入中航西飛（2020 年重組）圖表 3: 重點公司 20162020 年關(guān)聯(lián)交易完成情況：2020 年各家完成度均較高關(guān)聯(lián)交易：購買商品、接受勞務(wù)完成率關(guān)聯(lián)交易：銷售商品、提供勞務(wù)完成率201620172018201920202016201720182

16、0192020航發(fā)動力90.0%100.1%103.2%101.1%78.4%104.8%101.9%100.0%101.4%86.3%中航沈飛89.1%97.6%92.3%75.4%93.7%88.3%中航西飛91.5%89.5%100.4%94.6%75.1%104.8%99.5%101.8%98.1%9.8%中直股份50.0%49.9%39.4%61.3%63.2%88.7%88.5%76.5%74.2%89.0%洪都航空53.5%30.3%29.6%79.8%59.7%52.2%33.1%52.1%90.1%64.6%主機廠平均65.4%95.8%69.7%89.3%77.7%83.5

17、%82.2%79.5%84.2%83.9%中航機電68.9%47.9%65.8%70.2%73.3%108.7%67.9%80.8%80.6%80.3%中航電子74.8%59.5%49.6%62.2%77.7%85.1%72.7%82.4%86.4%99.9%中航光電59.0%72.6%90.0%97.2%76.4%86.9%92.6%77.6%90.1%99.7%航天電器236.2%98.4%44.1%71.8%87.8%81.7%86.2%93.5%中航重機48.9%41.9%60.0%71.4%84.8%25.6%63.9%89.6%110.8%106.9%中航高科34.1%64.5%3

18、1.3%56.6%47.2%93.0%93.1%93.3%89.9%90.1%配套企業(yè)平均62.8%52.8%60.8%66.8%77.9%77.6%74.0%85.1%88.5%93.4%平均65.0%88.8%68.5%86.8%77.7%81.4%79.2%81.5%85.7%86.8%資料來源：公司公告，注：20162020“主機廠平均”和“平均”中均未計入中航西飛（2020 年重組）圖表 4: 重點公司關(guān)聯(lián)交易與收入的比值：中直股份和洪都航空（未覆蓋）占比較高資料來源：公司公告，各家年度經(jīng)營計劃完成度均較高，中航高科、中航重機（未覆蓋）通常超額完成2018 年以來重點公司經(jīng)營計劃平均

19、完成率均在 100%以上。1）主機廠：2016 年以來，航發(fā)動力均超額完成營收計劃，中航西飛因 2020 年發(fā)生重組營收計劃完成率為 97.4%，之前幾年均超額完成。除這兩家外，中航沈飛、中直股份、洪都航空（未覆蓋）三家不披露年度經(jīng)營計劃數(shù)字。2）配套企業(yè)：2018 年以來，從重點公司合計值來看，均超額完成營收和利潤總額目標；其中，中航高科 20182020 年利潤總額完成率分別高達 267.3%、225.5%和 129.1%，中航重機（未覆蓋）高達 125.2%、138.3%和 125.3%。圖表 5: 主機廠 20162020 年經(jīng)營計劃及完成情況（僅有航發(fā)動力和中航西飛披露收入的年度經(jīng)營

20、計劃）收入/億元2016A2017A2018A2019A2020A2021E2021YOY預(yù)計220.0220.0230.0230.0265.0318.011%航發(fā)動力實際222.2225.6231.0252.1286.3完成率101.0%102.5%100.4%109.6%108.0%預(yù)計242.0270.0308.0323.0343.7323.0-4%中航西飛實際261.2310.8334.7343.0334.8完成率107.9%115.1%108.7%106.2%97.4%預(yù)計462.0490.0538.0553.0608.7641.03%合計實際483.4536.3565.7595.1

21、621.2完成率104.6%109.5%105.1%107.6%102.0%資料來源：公司公告，注：中航沈飛、中直股份、洪都航空（未覆蓋）三家不披露年度經(jīng)營計劃；2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值圖表 6: 中上游配套企業(yè) 20162020 年經(jīng)營計劃完成情況資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值；2021 年經(jīng)營計劃數(shù)據(jù)均來自公告多家公司關(guān)聯(lián)交易預(yù)計額大幅增長，預(yù)示行業(yè)高景氣航發(fā)動力：2021 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 41.2%和 32.7%公司預(yù)計 2021 年銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 163.3 億元，較上

22、年實際發(fā)生額增長 41.2%；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 264.2 億元，較上年實際發(fā)生額增長 32.7%。關(guān)聯(lián)交易額大幅增長，我們預(yù)計公司 2021 年起公司業(yè)績將會明顯改善。根據(jù)公司經(jīng)營計劃，2021 年預(yù)計實現(xiàn)營收 318 億元，同比增長 11.1%，預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤 12.0 億元，同比增長 4.7%。與公司經(jīng)營計劃相比，關(guān)聯(lián)交易的增幅高得多。從近五年數(shù)據(jù)來看，公司每年都超額完成經(jīng)營計劃，2020 年超額完成營收計劃 8%，歸母凈利潤計劃 6.1%。圖表 7: 航發(fā)動力營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)318.0286.3252.1222.2225.6231.03503002

23、502001501005002016A 2017A 2018A 2019A 2020A2021E營收YoY16%14%12%10%8%6%4%2%0%14(億元)12.010.610.811.58.99.61210864202016A2017A2018A2019A2020A2021E歸母凈利潤YoY12%10%8%6%4%2%0%資料來源：萬得資訊，公司公告，注：2021 年營收及歸母凈利潤為公司公告經(jīng)營計劃圖表 8: 航發(fā)動力關(guān)聯(lián)交易預(yù)計額及其趨勢(億元)163.3115.684.485.769.067.11801601401201008060402002016A2017A2018A2019

24、A2020A2021E銷售商品、提供勞務(wù)YoY50%40%30%20%10%0%-10%300250200150100500(億元)264.2203.7199.083.183.089.02016A 2017A 2018A 2019A 2020A2021E購買商品、接受勞務(wù)YoY140%120%100%80%60%40%20%0%-20%資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額圖表 9: 航發(fā)動力歷年經(jīng)營計劃及完成率單位/億元2016A2017A2017YOY2018A2018YOY2019A2019YOY2020A2020YOY2021

25、E2021YOY預(yù)計營收220.0220.00%230.05%230.00%265.015%318.011%實際營收222.2225.62%231.02%252.19%286.314%完成率101%103%100%110%108%資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值；2021 年為公司公告經(jīng)營計劃營收數(shù)據(jù)中航沈飛：2021 年預(yù)計采購關(guān)聯(lián)交易額增長 54.6%，且預(yù)計關(guān)聯(lián)存款增長 355%中航沈飛 2017 年通過重大資產(chǎn)重組置入沈飛集團 100%股權(quán)，2018 年開始才披露預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額，因此從歷史數(shù)據(jù)中較難體現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易與業(yè)績之間的指引關(guān)系，但 2

26、021 年公司預(yù)計關(guān)聯(lián)交易采購和銷售額較上年實際發(fā)生額增幅分別高達 37.5%和 42.7%，表明“十四五”期間航空裝備業(yè)務(wù)高景氣和公司業(yè)績增長確定性。公司預(yù)計 2021 年銷售商品、提供勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易額為 38 億元，較上年實際發(fā)生額增長 37.5%；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易額為 209.4 億元，較上年實際發(fā)生額增長 54.6%。公司預(yù)計 2021 年在關(guān)聯(lián)方財務(wù)公司的預(yù)計存款為 500 億元，較 2020 年底實際存款109.5 億元增長 355%。預(yù)計存款的大幅增長，表明客戶的訂貨模式或發(fā)生改變，進一步驗證“十四五”期間航空裝備高景氣。圖表 10: 中航沈飛營收與歸母凈利潤及其

27、趨勢(億元)273.2237.6300194.6201.515%1260%108.850%2502001501005002017A2018A2019A2020A20%161410%865%420%0(億元)14.87.17.42017A2018A2019A2020A80%70%40%30%20%10%0%營收YoY歸母凈利潤YoY資料來源：萬得資訊，公司公告，圖表 11: 中航沈飛關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢40(億元)50%3540%3027.730%2520.620%201514.710%100%5-10%0-20%38.025020015010050060%50%40%30%20%10%0%(億元

28、)209.4126.1135.4101.32018A2019A2020A2021E銷售商品、提供勞務(wù)YoY2018A2019A2020A2021E購買商品、接受勞務(wù)YoY資料來源：公司公告，注：20182019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額中直股份：2021 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 43.4%和 78.6% 公司預(yù)計 2021 年銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 255.5 億元，較上年實際發(fā)生額增長 43.4%；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 138.5 億元，較上年實際發(fā)生額增長 78.6%。增速均為近五年最高值。 公司以天直公司 100%股權(quán)和現(xiàn)

29、金 4 億元對全資子公司哈飛航空增資，以現(xiàn)金 5.4 億元對全資子公司昌河航空進行增資，優(yōu)化公司資本布局，推動通航直升機產(chǎn)業(yè)發(fā)展。我們認為，“十四五”期間，航空裝備需求快速增長，低空空域改革推動通航市場加速發(fā)展，公司作為國內(nèi)直升機空頭，業(yè)績增長可期。圖表 12: 中直股份營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)196.5158.0125.2120.5130.72502001501005002016A2017A2018A2019A2020A30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%8(億元)7.65.95.14.44.6765432102016A2017A2018A2019A2020A35%3

30、0%25%20%15%10%5%0%營收YoY歸母凈利潤YoY資料來源：萬得資訊，公司公告，圖表 13: 中直股份關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢(億元)255.5178.2141.5119.5108.2116.13002502001501005002016A 2017A 2018A 2019A 2020A2021E50%40%30%20%10%0%-10%-20%160140120100806040200(億元)138.572.177.560.856.752.12016A 2017A 2018A 2019A 2020A2021E100%80%60%40%20%0%-20%銷售商品、提供勞務(wù)YoY購買商品、

31、接受勞務(wù)YoY資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額洪都航空（未覆蓋）：2021 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 132.5%和 157.5% 公司預(yù)計 2021 年銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 114.7 億元，較上年實際發(fā)生額增長 132.5%；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 47.6 億元，較上年實際發(fā)生額增長 157.5%。增速均為近五年最高值。 公司高教機具備先進的數(shù)字飛控電傳系統(tǒng)和綜合航電系統(tǒng)，各項性能已達到世界先進水平，且具有很高的訓練效費比。圖表 14: 洪都航空（未覆蓋）營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)50

32、.744.236.825.324.260100%5080%4060%40%3020%200%101.61.41.21.00.80(億元)1.502016A2017A資料來源：萬得資訊，公司公告，圖表 15: 洪都航空（未覆蓋）關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢(億元)114.749.335.039.124.122.61401201008060402002016A 2017A 2018A 2019A 2020A2021E160%120%80%40%0%-40%50(億元)47.617.818.514.711.28.24030201002016A2017A2018A2019A2020A2021E200%150%1

33、00%50%0%-50%銷售商品、提供勞務(wù)YoY購買商品、接受勞務(wù)YoY資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額中航光電：2021 年預(yù)計關(guān)聯(lián)銷售額增長 33.4% 公司預(yù)計 2021 年銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 22.5 億元，較上年實際發(fā)生額增長 33.4%，增速為近五年最高值；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 3.1 億元，較上年實際發(fā)生額增長 30%。預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額的大幅增長體現(xiàn)下游高景氣。公司為國內(nèi)防務(wù)連接器龍頭供應(yīng)商，三大領(lǐng)域均發(fā)展趨勢向好。1）防務(wù)領(lǐng)域：公司連接器在航空、航天、艦船等多個細分領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位，占據(jù)主

34、要市場份額?！笆奈濉逼陂g下游需求快速增長推動特種連接器呈高景氣。2）通訊領(lǐng)域：公司站穩(wěn) 5G 市場，同時工業(yè)、醫(yī)療等領(lǐng)域訂單增長明顯。3）新能源汽車領(lǐng)域：新能源汽車領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)“國際一流、國內(nèi)主流”轉(zhuǎn)型發(fā)展，2020 年完成多個重點車型項目定點。圖表 16: 中航光電營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)103.191.678.258.563.61201008060402002016A2017A2018A2019A2020A營收YoY25%20%15%10%5%0%16(億元)14.410.79.57.38.3141210864202016A2017A2018A2019A2020A歸母凈利潤YoY40

35、%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：萬得資訊，公司公告，圖表 17: 中航光電關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額圖表 18: 中航光電歷年經(jīng)營計劃及完成率收入/億元利潤總額/億元 中航光電 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2021YOY預(yù)計55.067.571.084.5105.0115.0實際58.563.67完2016A資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值；2021 年為公司公告經(jīng)營計劃數(shù)據(jù)航天電器：202

36、1 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 85.1%、30.2%2021 年預(yù)計銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 14.5 億元，較上年實際發(fā)生額增長 85.1%，增幅為 2018 年以來最高值；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易額為 4.3 億元，較上 年實際發(fā)生額增長 30.2%。 公司與航天科工財務(wù)公司續(xù)簽金融合作協(xié)議，并將存款預(yù)計金額由 9 億元上調(diào)至 15 億元，年度結(jié)算金額由 3 億元上調(diào)至 25 億元，存款與結(jié)算的大幅增長反映出公司訂單飽滿，預(yù)收賬款可能出現(xiàn)大幅增長。圖表 19: 航天電器營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)42.235.326.128.322.64540353025201

37、510502016A2017A2018A2019A2020A營收YoY30%25%20%15%10%5%0%5(億元)4.34.03.63.12.6432102016A2017A2018A2019A2020A歸母凈利潤YoY25%20%15%10%5%0%資料來源：萬得資訊，公司公告，注：2021 年營收為經(jīng)營計劃圖表 20: 航天電器關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢(億元)14.57.86.85.85.916141210864202017A2018A2019A2020A2021E銷售商品、提供勞務(wù)YoY90%580%70%460%50%340%230%20%110%0%0(億元)4.33.33.02.00

38、.62017A2018A2019A2020A2021E購買商品、接受勞務(wù)YoY300%250%200%150%100%50%0%資料來源：公司公告，注：20172019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額中航高科：2021 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 51.4%和 81%2021 年預(yù)計銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 35.6 億元，較上年實際發(fā)生額增長 51.4%，增幅為近五年最高值；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易額為 2.3 億元，較上年實 際發(fā)生額增長 81%，增幅為繼 2017 年之后的最高值。關(guān)聯(lián)交易大幅增長，表明下游高 景氣，對碳纖維預(yù)浸料的需求快速

39、提升。 根據(jù)公司經(jīng)營計劃，2021 年公司預(yù)計實現(xiàn)營收 38 億元，同比增長 30.5%，預(yù)計實現(xiàn)利潤總額 7.3 億元，同比增長 41.3%。從歷年公司經(jīng)營計劃的完成度來看，近三年利潤總額目標均超額完成。我們認為，公司以碳纖維預(yù)浸料為主業(yè)，處于碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈“樞紐”位置，隨著“十四五”期間航空裝備更新?lián)Q代和新裝備上碳纖維復(fù)材應(yīng)用滲透率的提升，業(yè)績有望高速增長。圖表 21: 中航高科營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)38.029.130.429.126.524.740353025201510502016A2017A2018A2019A2020A2021E40%30%20%10%0%-10%-20%

40、6.05.04.03.02.01.00.0(億元)5.54.33.00.70.82016A2017A2018A2019A2020A300%250%200%150%100%50%0%-50%營收YoY歸母凈利潤YoY資料來源：萬得資訊，公司公告，注：2021 年營收為經(jīng)營計劃圖表 22: 中航高科關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢(億元)35.623.517.110.712.313.440353025201510502016A2017A2018A2019A2020A2021E銷售商品、提供勞務(wù)YoY60%50%40%30%20%10%0%2.52.01.51.00.50.0(億元)2.32.02.01.51.2

41、0.92016A2017A2018A2019A2020A2021E購買商品、接受勞務(wù)YoY140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額圖表 23: 中航高科歷年經(jīng)營計劃及完成率營收/億元2018A2019A 2019YOY2020A 2020YOY2021E 2021YOY利潤總額/億元2018A2019A 2019YOY2020A 2020YOY2021E 2021YOY預(yù)計22.9 27.0實際26.5 24.718%-7%29.029.18%18%38.031

42、%1.83.04.86.764%39%4.05.235%-23%7.341%完成率115.8%91.7%100.4%267.3%225.5%129.1%資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值；2021 年為公司公告經(jīng)營計劃數(shù)據(jù)中航重機（未覆蓋）：2021 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 40.3%和 47.5%2021 年預(yù)計銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 30.0 億元，較上年實際發(fā)生額增長 40.3%；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易額為 15.0 億元，較上年實際發(fā)生額增長 47.5%， 增幅均為近五年最高值。根據(jù)公司經(jīng)營計劃，2021 年公

43、司預(yù)計實現(xiàn)營收 73.8 億元，同比增長 10.2%，預(yù)計實現(xiàn)利潤總額 5.7 億元，同比增長 11.0%。從歷年公司經(jīng)營計劃的完成度來看，近三年利潤總額目標均超額完成 25%以上。圖表 24: 中航重機（未覆蓋）營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)73.867.059.853.756.654.4807060504030201002016A2017A2018A2019A2020A2021E營收YoY14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%4(億元)3.33.42.82.41.6433221102016A2017A2018A2019A2020A歸母凈利潤YoY120%100%80%6

44、0%40%20%0%-20%-40%資料來源：萬得資訊，公司公告，注：2021 年營收為經(jīng)營計劃圖表 25: 中航重機（未覆蓋）關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額圖表 26: 中航重機（未覆蓋）歷年經(jīng)營計劃及完成率單位/億元2016A2017A2017YOY2018A2018YOY2019A2019YOY2020A2020YOY2021E2021YOY預(yù)計收入60.055.0-8%56.02%57.02%62.09%73.810%實際收入53.756.65%54.4-4%59.810%67.012%完成率89%1

45、03%97%105%108%預(yù)計利潤總額2.32.30%2.42%3.026%4.139%5.711%實際利潤總額2.91.7-42%2.977%4.139%5.126%完成率125%72%125%138%125%資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值；2021 年為公司公告經(jīng)營計劃數(shù)據(jù)中航機電：2021 年預(yù)計銷售和采購關(guān)聯(lián)交易額分別增長 24.5%和 36.4%公司預(yù)計 2021 年銷售商品、提供勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 72.0 億元，較上年實際發(fā)生額增長 24.5%；預(yù)計購買商品、接受勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易額為 21.5 億元，較上年實際發(fā)生額增長 36.4%。

46、預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額的大幅增長體現(xiàn)下游航空防務(wù)裝備的高景氣。圖表 27: 中航機電營收與歸母凈利潤及其趨勢(億元)136.1116.4121.3122.285.192.31601401201008060402002016A2017A2018A2019A2020A2021E30%25%20%15%10%5%0%12(億元)10.79.68.45.85.810864202016A2017A2018A2019A2020A50%40%30%20%10%0%-10%營收YoY歸母凈利潤YoY資料來源：萬得資訊，公司公告，注：2021 年營收為經(jīng)營計劃圖表 28: 中航機電關(guān)聯(lián)交易額及其趨勢(億元)72.053

47、.157.257.839.637.0807060504030201002016A2017A2018A2019A2020A2021E50%40%30%20%10%0%-10%25(億元)21.515.115.811.612.78.5201510502016A2017A2018A2019A2020A2021E60%40%20%0%-20%-40%銷售商品、提供勞務(wù)YoY購買商品、接受勞務(wù)YoY資料來源：公司公告，注：20162019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額圖表 29: 中航機電歷年經(jīng)營計劃及完成率收入/億元2016A 2017A 2018A 2019A 2020A

48、 2021E 2021YOY利潤總額/億元2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2021YOY預(yù)計77.390.1110.0123.0122.4136.111%預(yù)計5.77.410.011.613.114.810%實際85.192.3116.4121.3122.2實際6.68.010.912.513.5完成率110%102%106%99%100%完成率116%108%109%108%103%資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值，2021 年為公司公告經(jīng)營計劃數(shù)據(jù)中航電子：2021 年預(yù)計關(guān)聯(lián)銷售額同比增長 36.9%

49、2021 年銷售商品、提供勞務(wù)的預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額為 61.8 億元，較上年實際發(fā)生額同比增長 36.9%，增長率為近五年最高值；購買商品、接受勞務(wù)的預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額為 18 億元，較上年實際發(fā)生額同比增長 51.3%。關(guān)聯(lián)交易額大幅增長，體現(xiàn)下游需求高景氣。根據(jù)公司經(jīng)營計劃，2021 年公司預(yù)計實現(xiàn)營收 95.2 億元，同比增長 8.9%，預(yù)計實現(xiàn)利潤總額 8.7 億元，同比增長 20.2%。從公司經(jīng)營計劃的完成度來看，近兩年均超額完成營收和利潤總額目標，我們認為，公司作為國內(nèi)航空電子系統(tǒng)的主要供應(yīng)商，2021年能夠超額完成經(jīng)營計劃目標，且受益于“十四五”期間航空防務(wù)裝備需求提升，業(yè)績能夠持續(xù)高增

50、長。圖表 30: 中航電子營收與歸母凈利潤及其趨勢資料來源：萬得資訊，公司公告，注：2021 年營收為經(jīng)營計劃圖表 31: 中航電子關(guān)聯(lián)交易預(yù)計額及其趨勢(億元)61.840.144.045.139.440.77060504030201002016A2017A2018A2019A2020A2021E40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%20(億元)18.011.97.77.78.27.81510502016A2017A2018A2019A2020A2021E60%50%40%30%20%10%0%-10%銷售商品、提供勞務(wù)YoY購買商品、接受勞務(wù)YoY資料來源：公司公告，注：

51、20172019 年為實際關(guān)聯(lián)交易額，2021 年為公司公告預(yù)計關(guān)聯(lián)交易額圖表 32: 中航電子歷年經(jīng)營計劃及完成率單位/億元2016A2017A2017YOY2018A2018YOY2019A2019YOY2020A 2020YOY2021E預(yù)計營收78.380.63%77.3-4%82.16%83.2實際營收69.670.21%76.49%83.5完成率89%87%99%預(yù)計利潤總額7.27.4實際利潤總額5.完成資料來源：公司公告，注：2021YOY 采用的是 2021E/2020A 的比值，2021 年為公司公告經(jīng)營計劃數(shù)據(jù)圖表 33: 可比公司估值表股票代碼 公司名稱收盤價2020A/E2021E2022E2020A/E2