銀行業(yè)專題測算：地方債務(wù)與銀行風(fēng)險、資產(chǎn)增速高安全邊際

1、一、銀行持有地方政府債務(wù)規(guī)模與結(jié)構(gòu)地方政府債務(wù)類型：顯性債務(wù)與隱性債務(wù)我國地方政府債務(wù)按照是否納入預(yù)算管理分為顯性債務(wù)和隱性債務(wù)。顯性債務(wù)是監(jiān)管法規(guī)允許發(fā)行的地方政府債務(wù)，按償債資金來源可分為一般債和專項債，按資金用途可分為新增債券、置換債券和再融資債券。一般債和專項債的區(qū)分是對應(yīng)的公益性項目是否產(chǎn)生收益：沒有收益的項目，償債來源是一般公共預(yù)算收入，納入赤字率管理，對應(yīng)的舉債是一般債券；項目有一定的收益，償債資金來源是政府性基金或?qū)ｍ検杖?，不計入赤字率計算，對?yīng)的舉債是專項債券。新增債、置換債和再融資債的區(qū)別是是否替換存量債務(wù)：新增債券是為了籌借資金，新增債務(wù)余額納入財政赤字。置換債是為了置換

2、存量隱性債務(wù)，2015 年啟動，通過3 年左右時間，將地方政府通過銀行貸款等非政府債形式舉債的債務(wù)逐步置換為顯性地方債券（地方債 2015 年開始放量發(fā)行）。再融資債券則是為償還到期債券本金而發(fā)行的，不增加債務(wù)余額；2018 年啟動，主要為地方政府在自發(fā)自還初期發(fā)行的政府債期限相對較短。隱性債務(wù)是指地方政府在法定債務(wù)預(yù)算之外，直接或間接以財政資金償還，以及違法提供擔(dān)保等方式舉借的債務(wù)。隱性債務(wù)的核心特征包括：決策主體是地方政府；資金用途是公益性項目建設(shè)；償債資金來源于政府財政資金。隱性舉債方式多樣，地方政府通過平臺公司、購買服務(wù)、 PPP、各類發(fā)展基金和引導(dǎo)基金等進行融資。資金來源除傳統(tǒng)的表內(nèi)

3、貸款，以及保理、銀票保函等表外授信外，還包括資管計劃等表外類信貸融資，其中部分涉及明股實債、抽屜協(xié)議、承諾回購等違規(guī)方式。圖表：地方政府債務(wù)類型地方政府債務(wù)顯性債務(wù)按償債資金來源一般債專項債按資金用途新增債置換債再融資債隱性債務(wù)舉債方式城投購買服務(wù)PPP各類發(fā)展基金/引導(dǎo)基金等資金來源城投銀行貸款城投債券城投非標(biāo)債務(wù)PPP項目等資料來源：地方政府債務(wù)發(fā)展歷史：財權(quán)事權(quán)不匹配、GDP 考核驅(qū)動的投資沖動地方政府顯性債務(wù)的發(fā)展歷史：1994 年預(yù)算法禁止了地方政府發(fā)行地方債券。2009 年地方政府債恢復(fù)發(fā)行，經(jīng)歷了三個階段，2009-2010 年的代發(fā)代還，2011-2013 年的自發(fā)代還，以及

4、2014 年以來的自發(fā)自還。1、 2009-2010 年代發(fā)代還：為緩解地方政府在 4 萬億刺激計劃的配套資金壓力，財政部印發(fā)2009 年地方政府債券預(yù)算管理辦法，指出地方政府債券是指經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)同意，以省、自治區(qū)、直轄市和計劃單列市政府為發(fā)行和償還主體，由財政部代理發(fā)行并代辦還本付息和支付發(fā)行費的 2009 年地方政府債券。此后每年財政部代發(fā)地方債 2000 億元。2、2011-2013 年的自發(fā)代還：財政部允許試點省市自主發(fā)債，但還本付息還是由財政部代辦。此后每年地方債額度分別為 2000、2500、3500 億元。3、2014 年以來的自發(fā)自還：隨著新預(yù)算法頒布，“經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)的省、自治

5、區(qū)、直轄市的預(yù)算中必需的建設(shè)投資的部分資金，可以在國務(wù)院確定的限額內(nèi)，通過發(fā)行地方政府債券舉借債務(wù)的方式籌措”，地方政府舉債正式進入開正門堵偏門規(guī)范發(fā)展階段。圖表：地方政府債發(fā)行規(guī)模情況（億元）70,00060,00050,00060,45843,58164,43843,62440,00038,35141,65230,00020,00010,000 2,000 2,000 2,000 2,500 3,500 4,00002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020總發(fā)行量總償還量資料來源：Wind，地方政府隱性債務(wù)形成的

6、原因：1、分稅制改革下，地方政府財權(quán)小、事權(quán)多。1994 年分稅制改革實施，地方政府財政收入占全國財政總收入比例下降，由 80%下降到 50%左右，而財政支出占比總財政支出不減、維持在 70%以上。同年頒布的預(yù)算法也限制了地方政府發(fā)債，因此地方政府開啟了通過融資平臺的模式進行舉債融資。城投平臺主要依靠地方政府的資產(chǎn)支持和財政信用背書進行融資，資金主要投向公益性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，城投公司對于資金使用沒有太多的自主權(quán)，公司自身造血能力較弱，大多依靠滾雪球方式進行投融資，政府性債務(wù)隨之不斷積累。圖表：分稅制改革后地方政府收支不匹配（ ）100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.

7、0030.0020.001953-011956-011959-011962-011965-011968-011971-011974-011977-011980-011983-011986-011989-011992-011995-011998-012001-012004-012007-012010-012013-012016-012019-0110.00地方財政收入:比重地方財政支出:比重資料來源：Wind，2、地方政府發(fā)展地方經(jīng)濟的職能，以及 GDP 考核驅(qū)動政府逆周期調(diào)節(jié)經(jīng)濟的投資沖動。隨著城鎮(zhèn)化推進，地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求不斷擴大，另基建也承擔(dān)了托底經(jīng)濟的功能，如 2008 年金融危機

8、，為了防止經(jīng)濟增長大幅下滑，中央政府推出 4 萬億刺激計劃以拉動經(jīng)濟增長，其中中央出資 1.2 萬億，剩余 2.8 萬億將由地方政府和社會共同投資解決。而地方政府債由財政部代理發(fā)行并代辦還本付息，每年額度僅為 2000億元，城投債自 2008 年發(fā)行規(guī)模迅速增加。2012 年，受周期性因素影響，中國經(jīng)濟下行壓力增大，地方政府為了緩沖經(jīng)濟下行壓力，再次舉債驅(qū)動經(jīng)濟增長，城投債發(fā)行規(guī)模再次飆升。圖表：城投債發(fā)行規(guī)模情況（Wind 口徑，億元）50,000.0045,000.0040,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.

9、005,000.000.00總發(fā)行量總償還量資料來源：Wind，3、地方政府正規(guī)融資渠道有限。1994 年分稅制改革，地方政府被限制舉債。2009 年地方政府債恢復(fù)發(fā)行，但總體規(guī)模有限，2009-2014 年每年地方債發(fā)行規(guī)模分別為 2000、2000、2000、2500、3500 和 4000 億元。綜上：地方政府隱性債務(wù)問題起因于 1994 年分稅制改革，規(guī)模迅速擴張成為潛在系統(tǒng)性風(fēng)險問題則是自 2008 年金融危機以后。財政變化在銀行端的表現(xiàn)：中央財政集權(quán)、地方金融分權(quán)，中小銀行市占率提升中央財政集權(quán)下，地方財權(quán)和事權(quán)的不匹配使得地方政府成了近十多年來持續(xù)加杠桿的主體。地方政府形成土地財

10、政：以土地資源作為核心設(shè)立融資平臺，舉債進行經(jīng)濟建設(shè)，推動地產(chǎn)繁榮，進一步提升土地出讓收入。從金融機構(gòu)的增量信貸投向可看到，基建城投和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈獲取 的信貸資源遠高于制造業(yè)等工商業(yè)，年均增量信貸占比維持在 30%-40%，成為近十幾年持續(xù)加杠桿的主體。圖表：金融機構(gòu)每年新增信貸投向和各行業(yè)存量貸款占比情況新增信貸占比新增總貸款制造業(yè)批零業(yè)基建地產(chǎn)+ 建筑個人2011-1223.6%13.0%17.0%8.1%29.6%2012-1220.2%14.9%14.5%9.4%29.3%2013-1213.6%12.9%16.8%10.0%36.3%2014-125.1%6.2%28.5%13.3%3

11、5.5%2015-121.8%4.5%22.4%7.0%31.9%2016-120.7%1.4%31.4%3.7%52.6%2017-122.0%2.6%38.6%9.4%47.0%2018-122.1%-0.4%22.9%11.6%49.7%存量信貸占比總貸款制造業(yè)批零業(yè)基建地產(chǎn)+ 建筑個人2010-1218.1%7.8%30.9%9.6%23.3%2011-1218.8%8.5%28.9%9.4%24.2%2012-1219.0%9.3%27.0%9.4%24.9%2013-1218.3%9.8%25.6%9.5%26.5%2014-1216.8%9.4%25.9%9.9%27.4%201

12、5-1214.8%8.8%25.4%9.5%28.0%2016-1213.3%8.0%26.1%8.9%30.8%2017-1211.9%7.3%27.6%8.9%32.8%2018-1210.8%6.5%27.1%9.2%34.6%資料來源：Wind，對金融資源的追逐驅(qū)動地方政府大力發(fā)展地方性金融機構(gòu)，形成實際意義的地方金融分權(quán)。大部分城商行的第一大股東為地方國企，地方政府出資組建并選派、任免管理層。地方性銀行業(yè)務(wù)根植于當(dāng)?shù)?，和?dāng)?shù)卣⒌胤狡髽I(yè)緊密相連，地方政府通過行政干預(yù)地方銀行的金融資源配置，以土地財政結(jié)合的形式支撐著當(dāng)?shù)氐幕A(chǔ)設(shè)施建設(shè)和經(jīng)濟發(fā)展。我們統(tǒng)計了 84 家城商行第一大股東類

13、型（共 133 家城商行），其中 63%的城商行第一大股東為地方國企。圖表：城商行第一大股東類型（2020 年）1.24.81.21.26.06.06.010.763.1地方國有企業(yè) 中央國有企業(yè) 國有企業(yè)民營企業(yè)外商獨資企業(yè)外資企業(yè)公眾企業(yè)集體企業(yè)中外合資企業(yè)資料來源：Wind，在金融機構(gòu)端的直接表現(xiàn)則是地方性銀行規(guī)模高增，市占率提升。在 2017 年金融去杠桿前，城商行資產(chǎn)規(guī)模增速在各板塊中最高、保持在 20%以上。各板塊的市場份額從 2008 年到 2018 年的變化是，大行市占率下降 15.5 個點，股份行上升 3.5 個點，城商行上升 6.5 個點。圖表：各板塊銀行資產(chǎn)規(guī)模增速（ ）

14、圖表：中國銀行集中度情況（ ）50.000040.000030.000020.000010.00002004-032005-022006-012006-122007-112008-102009-092010-082011-072012-062013-052014-042015-032016-022017-012017-122018-112019-102020-090.000060.000050.000040.000030.000020.000010.00002003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-1

15、22013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-120.0000國有行股份行城商行農(nóng)村金融機構(gòu) 國有行股份行城商行農(nóng)村金融機構(gòu)資料來源：Wind，資料來源：Wind，地方政府債務(wù)規(guī)模測算：顯性債務(wù) 25.5 萬億；隱性債務(wù)預(yù)計在 46-47 萬億地方政府顯性債務(wù)規(guī)模為 25.5 萬億元（統(tǒng)計截至 2020 年底）。從納入政府預(yù)算管理的顯性債務(wù)情況看，雖然近年債務(wù)規(guī)模增速有所放緩，但增速并不低，近 3 年復(fù)合增速仍有 20%。其中 2015 年置換債啟動，因而債務(wù)規(guī)模增速迅猛。顯性債務(wù)雖然近年增速不弱，規(guī)模不小，但總體壓力有限，其發(fā)行

16、和償還計劃由國家規(guī)定，有嚴(yán)格的限額管理，同時部分可以通過再融資債券進行借新還舊。圖表：地方政府債務(wù)顯性規(guī)模余額（億元）277,34254,864211,183180,700147,448106,28248,2602,0004,0006,0006,5008,61611,624300,000250,0002 350.0300.0200,000150,000100,00050,00002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021250.0200.0150.0100.050.00.0地方政府顯性債務(wù)（億元）同比增速（右

17、軸）注：2021 年為統(tǒng)計截至 2021 年 7 月 31 日止資料來源：Wind，地方政府隱性債務(wù)規(guī)模預(yù)計在 46-47 萬億（隱性債務(wù)由于隱蔽性強，數(shù)據(jù)獲取困難，測算值僅做大概范圍估算）。測算方法：分別從資金來源端和融資主體端兩個維度進行測算。1、資 金來源端：規(guī)模預(yù)計在 46 萬億。主要考慮來自商業(yè)銀行+政策性銀行的 資金，并未考慮可能存在交叉計算的信托、券商資管計劃等的規(guī)模，因 而估算的隱性債務(wù)規(guī)模為相對保守值。其中商業(yè)銀行表內(nèi)信貸 25.5 萬億，表內(nèi)企業(yè)債 5.7 萬億，表內(nèi)非標(biāo) 5.8 萬億，表外非標(biāo) 1.4 萬億萬億，表外企業(yè)債 4.35 萬億；政策性銀行抵押補充貸款 3.24

18、 萬億。具體測算：a、銀行表內(nèi)信貸用上市銀行的水利+電力+租賃服務(wù)三個行業(yè)的信貸規(guī)模計算，由于交運行業(yè)有部分的收益，在此不作為隱性債務(wù)估計。根據(jù)上市銀行總資產(chǎn)規(guī)模占比行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模比例在 80%左右，推測 2020 年行業(yè)整體信貸投向基建城投隱債的規(guī)模為 25.5 萬億元。b、表內(nèi)企業(yè)債則是根據(jù)上市銀行金融債券投資投向企業(yè)債的規(guī)模，根據(jù)上市銀行總資產(chǎn)占比行業(yè)總資產(chǎn)這一比例計算出上市銀行投向基建城投的規(guī)模為 5.7 萬億元。c、表內(nèi)非標(biāo)則是根據(jù)上市銀行投向信托及資管計劃的規(guī)模，同樣根據(jù)上市銀行資產(chǎn)占行業(yè)總資產(chǎn)比例，推測行業(yè)整體表內(nèi)非標(biāo)規(guī)模為 5.8 萬億。d、表外非標(biāo)規(guī)模為基于行業(yè)理財總規(guī)模，同時

19、投向非標(biāo)的比例計算所得，再根據(jù)資金信托投向情況，假設(shè) 50%的非標(biāo)流向基建城投，則 2020 年底表外非標(biāo)投向基建城投的規(guī)模為 1.4 萬億元。e、表外企業(yè)債規(guī)模也是基于行業(yè)理財總規(guī)模、投向信用債比例，再考慮信用債中大概 30%-37%是基建城投發(fā)債，根據(jù)這一比例計算出2020 年底表外投向基建城投債券的規(guī)模為 4.35 萬億。圖表：地方政府隱性債務(wù)資金供給端推測（2020 年，億元）債務(wù)規(guī)模（億元）占比銀行表內(nèi)信貸255,06355.4%銀行表內(nèi)企業(yè)債57,48412.5%銀行表內(nèi)信托及資管計劃57,91012.6%銀行表外理財非標(biāo)14,0813.1%銀行表外企業(yè)債43,5229.5%PSL

20、32,3507.0%合計460,410資料來源：公司財報，Wind，2、融資主體角度測算：城投有息債務(wù)規(guī)模預(yù)計在 47 萬億左右（測算規(guī)模偏大，如長期應(yīng)付款、其他流動負債等科目下不全是有息負債）。地方政府主要通過地方融資平臺進行資金的籌集，因而可以通過對融資平臺的有息債務(wù)進行加總得出隱性債務(wù)規(guī)模，包括長期借款、長期應(yīng)付款、應(yīng)付債券、短期借款、應(yīng)付票據(jù)、一年內(nèi)到期的非流動負債和其他流動負債。圖表：城投有息債務(wù)規(guī)模（2020 年，億元）短期借款應(yīng)付票據(jù)一年內(nèi)到期的非流動負債其他流動性負債長期借款應(yīng)付債券長期應(yīng)付款合計城投有息債務(wù)規(guī)模33,7617,65062,56212,009200,01499,

21、19552,605467,797結(jié)構(gòu)比例7.2%1.6%13.4%2.6%42.8%21.2%11.2%資料來源：Wind，兩種測算推測的隱債規(guī)模接近，資金來源比例也大體接近。從資金供給端看，來自銀行貸款的比例在 55%，債券（表內(nèi)外企業(yè)債）比例在 22%；而城投主體的長期借款+短期借款基本對應(yīng)銀行貸款，比例在 50%，應(yīng)付債券比例在 21%。一定程度反映兩種推測方式相對匹配，有一定的可參考度。二、政策底層思路是理解地方債務(wù)的核心：控新增，化解存量；時間換空間政府在地方債務(wù)的風(fēng)險和配置上，發(fā)揮核心作用；政策、尤其是政策“執(zhí)行力度”對實際情況影響是最為關(guān)鍵的。所以，政策對地方債務(wù)的具體影響，不僅

22、要看政策的文字本身，還要看政策的”“底層思路” ，因為政策的”“底層思路”決定了政策的“執(zhí)行力度”。地方政府債務(wù)監(jiān)管經(jīng)歷四輪周期地方政府債務(wù)經(jīng)歷四輪周期：1、監(jiān)管初進場與邊際放松。2010-2011年監(jiān)管正式對地方債務(wù)進行管理；2012-2014 年經(jīng)濟壓力下的監(jiān)管邊際放松。2、開正門、堵偏門。2014-2015 年將地方政府債務(wù)與融資平臺切割，同時允許地方政府合法舉債。2015-2016 年上半年由于經(jīng)濟壓力再度邊際放松。3 、經(jīng)濟平穩(wěn)期的風(fēng)險處置與再次邊際放松。2016.6-2018.6 監(jiān)管趨嚴(yán)，在此階段實現(xiàn)了對非標(biāo)融資渠道的規(guī)范。2018.6-2020 由于經(jīng)濟壓力，監(jiān)管再次邊際有所放

23、松。4、2021 年監(jiān)管再度收緊。城投分化。1、政策第一輪周期：2010-2011 年監(jiān)管元年；2012-2014 年監(jiān)管真空期2010 年-2011 年：城投監(jiān)管元年，規(guī)范銀行貸款融資渠道，鼓勵發(fā)債2008 年 4 萬億后城投快速發(fā)展，隨后監(jiān)管開始構(gòu)建管理框架。針對融資平臺監(jiān)管的初階段，2010 年監(jiān)管首先搭建了清理債務(wù)、平臺分類和融資規(guī)范管理的初始框架。國務(wù)院發(fā)布 19 號文明確清理債務(wù)、對融資平臺進行分類以及規(guī)范信貸管理。財政部等部門發(fā)布 412 號文作為 19號文的補充。同年，發(fā)改委發(fā)布了 2881 號文，鼓勵符合條件的融資平臺發(fā)債。2011 年，銀監(jiān)會發(fā)布 191 號文，要求各銀行對

24、平臺貸款按照 “保在建、壓重建、禁新建”的思路，嚴(yán)控新增平臺貸款，不向名單制管理系統(tǒng)以外的平臺發(fā)放貸款。圖表：2010-2011 年期間融資平臺監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2010.6.10國務(wù)院關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知（19號文）1、債務(wù)：清理，同時確保在建項目穩(wěn)定。2、平臺：清理和規(guī)范。3、銀行信貸：落實到項目。4、地方政府：出資范圍內(nèi)承擔(dān)有限責(zé)任，禁止違規(guī)擔(dān)保。2010.7.30財政部、發(fā)改委、央行、銀監(jiān)會關(guān)于貫徹國務(wù)院關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知相關(guān)事項的通知（412號文）19號文的細節(jié)補充文件2010.11.20發(fā)改委關(guān)于進一步規(guī)范地方政

25、府投融資平臺公司發(fā)行債券行為有關(guān)問題的通知（2881號文）1、支持符合條件的投融資平臺公司通過債券市場直接融資。2、條件：償債資金來源70%以上來自自身收益。2011.6.17銀監(jiān)會關(guān)于地方政府融資平臺貸款監(jiān)管有關(guān)問題的說明（191號文）1、平臺分類：分為退出類和仍按平臺貸款處理。退出類銀行按商業(yè)化原則自主放貸。平臺類符合條件可新增貸款。2、新增貸款：總思路是“保在建、壓重建、禁新建”；降舊控新。3、平臺管理：名單制，不能向名單外平臺發(fā)放貸款。集中審批，審批權(quán)限上收總行。資料來源：國務(wù)院、財政部、央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會，圖表：19 號文和 412 號文對融資平臺的分類第一類平臺第二類平臺第三類平

26、臺平臺功能只承擔(dān)公益性項目融資任務(wù)承擔(dān)上述公益性項目融資任務(wù)，同時還承擔(dān)公益性項目建設(shè)、運營任務(wù)的融資平臺公司對承擔(dān)有穩(wěn)定經(jīng)營性收入的公益性項目融資任務(wù)承擔(dān)非公益性項目融資任務(wù)的融資平臺公司償債資金主要依靠財政性資金償還債務(wù)主要依靠自身收益償還債務(wù)（償債資金70%以上(含70%)來源于公司自身收益）平臺處置今后不得再承擔(dān)融資任務(wù)，相關(guān)地方政府要在明確還債責(zé)任，落實還款措施后，對公司做出妥善處理在落實償債責(zé)任和措施后剝離融資業(yè)務(wù)，不再保留融資平臺職能按照中華人民共和國公司法等有關(guān)規(guī)定，充實公司資本金，完善治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)商業(yè)運作；要通過引進民間投資等市場化途徑，促進投資主體多元化，改善融資平臺公司

27、的股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：國務(wù)院、財政部、央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會，總結(jié)：針對地方融資平臺的管理存在多頭監(jiān)管，財政部、央行、發(fā)改委、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會等機構(gòu)管理不完全統(tǒng)一。這些機構(gòu)或由于自身職能/利益需求等原因，在針對融資平臺舉債方面的政策有時存在不一致，這也一定程度導(dǎo)致融資平臺債務(wù)規(guī)模繼續(xù)高增。2012-2014 年：融資平臺監(jiān)管真空期隨著經(jīng)濟下滑壓力增大，地方政府再次發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用，這幾年間城投債發(fā)行規(guī)模激增。2011 年城投債發(fā)行規(guī)模不到 4000 億，2012 年就增長到 9700 億。2、政策第二輪周期：2014-2015 年監(jiān)管健全期；2015-2016 上半年政策轉(zhuǎn)松2014-2015

28、年：開正門、堵偏門在債務(wù)壓力增加，同時兼具穩(wěn)增長任務(wù)的背景下，監(jiān)管對地方政府債務(wù)一改過去以堵為主的態(tài)度，開正門、堵偏門：14 年 8 月新預(yù)算法賦予地方政府合法直接舉債權(quán)力；同年 9 月 43 號文對融資平臺與地方政府進行切割，剝離融資平臺公司政府融資職能，城投債務(wù)不等同于政府債務(wù)。自 19 號文監(jiān)管框架搭建以后，43 號文則是奠定了對地方政府隱性債務(wù)的債務(wù)甄別、風(fēng)險預(yù)警、應(yīng)急處置的機制基礎(chǔ)。351 號文則是對存量債務(wù)進行了責(zé)任劃分。圖表：2014-2015 年期間融資平臺監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2014.8.31全國人大新預(yù)算法經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)的省、自治區(qū)、直轄市的預(yù)算中必需的建設(shè)投資

29、的部分資金，可以在國務(wù)院確定的限額內(nèi)，通過發(fā)行地方政府債券舉借債務(wù)的方式籌措。2014.9.21國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見（43號文）1、疏堵結(jié)合：賦予地方政府依法適度舉債融資權(quán)限。堅決制止地方政府違法違規(guī)舉債。2、建立規(guī)范融資機制：剝離融資平臺公司政府融資職能。3、顯性債務(wù)：實行規(guī)模和預(yù)算管理。4、隱性債務(wù)：建立風(fēng)險預(yù)警機制，測算債務(wù)率、償債率等指標(biāo)，評估各地區(qū)風(fēng)險。建立債務(wù)風(fēng)險應(yīng)急處置機制，地方政府對其舉借的債務(wù)負有償還責(zé)任，中央政府實行不救助原則。各級政府制定應(yīng)急處置預(yù)案，建立責(zé)任追究機制。2014.10.23財政部地方政府存量債務(wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法（351號文）清理存

30、量債務(wù)：甄別政府債務(wù)，為將政府債務(wù)分門別類納入全口徑預(yù)算管理奠定基礎(chǔ)。資料來源：全國人大，國務(wù)院、財政部，2015 年-2016 年上半年：政策轉(zhuǎn)松經(jīng)濟下行壓力下，監(jiān)管邊際有所放松。2015 年國務(wù)院 40 號文要求金融機構(gòu)不能盲目抽貸斷貸，依法合規(guī)積極支持融資平臺在建項目的后續(xù)融資。發(fā)改委 1327 號文則要求發(fā)揮企業(yè)債融資功能，支持重點項目建設(shè)。2015 年 225 號文開啟了對 15 年之前的非債券形式的債務(wù)置換，自 2015年起融資平臺新增的債務(wù)與政府信用沒有關(guān)聯(lián)。圖表：2015-2016 年上半年期間融資平臺監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2015.5.11財政部、人民銀行、銀監(jiān)會

31、關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺公司在建項目后續(xù)融資問題意見的通知（40號文）在建項目后續(xù)融資問題：1、支持在建項目的存量融資需求。不得盲目抽貸、壓貸、停貸。2、規(guī)范實施在建項目的增量融資。保障在建項目續(xù)建和收尾。2015.5.27發(fā)改委關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點項目建設(shè)促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展的通知（1327號文）發(fā)揮企業(yè)債券在促投資、穩(wěn)增長中的積極作用，支持重點領(lǐng)域和重點項目融資：1、鼓勵優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)債用于重點領(lǐng)域、重點項目融資。2、支持縣域企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券融資。2015.11.30發(fā)改委關(guān)于簡化企業(yè)債券申報程序加強風(fēng)險防范和改革監(jiān)管方式的意見（3127號文）簡化申報程序，精簡申報材料，提

32、高審核效率。分類管理，鼓勵信用優(yōu)良企業(yè)發(fā)債融資。增強債券資金使用靈活度，提高使用效率。2015.12.21財政部關(guān)于對地方政府債務(wù)實行限額管理的實施意見（225號文）1、顯性債務(wù)：限額管理。地方政府債務(wù)總限額由國務(wù)院根據(jù)國家宏觀經(jīng)濟形勢等因素確定。逐級下達分地區(qū)地方政府債務(wù)限額。2、妥善處理存量債務(wù)。履行政府債務(wù)償還責(zé)任：甄別后納入預(yù)算管理的地方政府存量債 務(wù)，屬于公益性項目債務(wù)的，由地方政府統(tǒng)籌安排包括債券資金在內(nèi)的預(yù)算資金償還，必要時可以處置政府資產(chǎn)；屬于非公益性項目債務(wù)的，由舉借債務(wù)的部門和單位通過壓減預(yù)算支出等措施償還，暫時難以壓減的可用財政資金先行墊付，并在以后年度部門和單位預(yù)算中扣

33、回。取消融資平臺公司的政府融資職能：推動有經(jīng)營收益和現(xiàn)金流的融資平臺公司市場化轉(zhuǎn)型改制，通過政府和社會資本合作（PPP）、政府購買服務(wù)等措施予以支持。存量債務(wù)置換：地方政府存量債務(wù)中通過銀行貸款等非政府債券方式舉借部分，通過三年左右的過渡期，由省級財政部門在限額內(nèi)安排發(fā)行地方政府債券置換。資料來源：財政部、央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會，3、政策第三輪周期：2016.6-2018.6 多政策嚴(yán)監(jiān)管；2018.6-2020 年邊際放松2016.6-2018.6：監(jiān)管收緊階段，控增量、化解存量多部門協(xié)作對地方政府債務(wù)進行管控。2016 年國務(wù)院 88 號文提出建立地方政府性債務(wù)風(fēng)險應(yīng)急處置預(yù)案；同時，監(jiān)管協(xié)

34、調(diào)有所增強，2017年財政部 50 號文建立跨部門的聯(lián)合監(jiān)測和防控，各部門監(jiān)管形成合力。2018 年財政部 23 號文規(guī)范金融企業(yè)對地方政府和國有企業(yè)投融資行為，要求對融資平臺進行資金本審查和還款能力評估。同年中央要求地方用 5-10 年時間化解存量隱性債務(wù)。圖表：2016 年 6 月-2018 年 6 月期間融資平臺監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2016.10.27國務(wù)院地方政府性債務(wù)風(fēng)險應(yīng)急處置預(yù)案的通知（88號文）建立地方政府性債務(wù)風(fēng)險應(yīng)急處置工作機制，守住不發(fā)生區(qū)域性系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。分級負責(zé)，預(yù)防為主。2016.11.3財政部地方政府性債務(wù)風(fēng)險處置指南（152號文）依據(jù)不同債務(wù)類

35、型特點，分類處置：1、對地方政府債券，地方政府依法承擔(dān)全部償還責(zé)任。2、對非政府債券形式的存量政府債務(wù)，債權(quán)人同意在規(guī)定期限內(nèi)置換為政府債券的，政府承擔(dān)全部償還責(zé)任；債權(quán)人不同意在規(guī)定期限內(nèi)置換為政府債券的，仍由原債務(wù)人依法承擔(dān)償債責(zé)任，對應(yīng)的地方政府債務(wù)限額由中央統(tǒng)一收回。3、對清理甄別認定的存量或有債務(wù)，不屬于政府債務(wù)，政府不承擔(dān)償債責(zé)任。屬于政府出具無效擔(dān)保合同的，政府僅依法承擔(dān)適當(dāng)民事賠償責(zé)任，但最多不應(yīng)超過債務(wù)人不能清償部分的二分之一；屬于政府可能承擔(dān)救助責(zé)任的，地方政府可以根據(jù)具體情況實施一定救助，但保留對債務(wù)人的追償權(quán)。2017.3.23財政部新增地方政府債務(wù)限額分配管理暫行辦法

36、（35號文）新增顯性債務(wù)限額分配管理：新增地方政府一般債務(wù)限額、新增地方政府專項債務(wù)限額分別按照一般公共預(yù)算、政府性基金預(yù)算管理方式不同，單獨測算。2017.4.26財政部、發(fā)發(fā)改委、司法部、人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會關(guān)于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知（50號文）結(jié)合2016年開展的融資平臺公司債務(wù)等統(tǒng)計情況，盡快組織一次地方政府及其部門融資擔(dān)保行為摸底排查。融資平臺公司在境內(nèi)外舉債融資時，應(yīng)當(dāng)向債權(quán)人主動書面聲明不承擔(dān)政府融資職能，并明確自2015年1月1日起其新增債務(wù)依法不屬于地方政府債務(wù)。金融機構(gòu)為融資平臺公司等企業(yè)提供融資時，不得要求或接受地方政府及其所屬部門以擔(dān)保函、承諾函、安慰

37、函等任何形式提供擔(dān)保。規(guī)范政府和社會資本合作（PPP）。允許地方政府以單獨出資或與社會資本共同出資方式設(shè)立各類投資基金。建立跨部門聯(lián)合監(jiān)測和防控機制：由財政部門會同發(fā)展改革、人民銀行、銀監(jiān)、證監(jiān)等部門建設(shè)大數(shù)據(jù)監(jiān)測平臺，統(tǒng)計監(jiān)測政府中長期支出事項以及融資平臺公司舉借或發(fā)行的銀行貸款、資產(chǎn)管理產(chǎn)品、企業(yè)債券、公司債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具等情況，加強部門信息共享和數(shù)據(jù)校驗，定期通報監(jiān)測結(jié)果。2017.5.28財政部關(guān)于堅決制止地方以政府購買服務(wù)名義違法違規(guī)融資的通知（87號文）嚴(yán)禁利用或虛構(gòu)政府購買服務(wù)合同違法違規(guī)融資。金融機構(gòu)涉及政府購買服務(wù)的融資審查，必須符合政府預(yù)算管理制度相關(guān)要求，做到

38、依法合規(guī)。2017.7.24中央政治局會議要積極穩(wěn)妥化解累積的地方政府債務(wù)風(fēng)險，有效規(guī)范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務(wù)增量。2018.1.18保監(jiān)會、財政部關(guān)于加強保險資金運用管理支持防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險的指導(dǎo)意見（6號文）規(guī)范保險資金投資：1、鼓勵保險機構(gòu)依法合規(guī)開展投資。2、妥善配合存量債務(wù)風(fēng)險處置。3、規(guī)范投資融資平臺公司行為。要求保險機構(gòu)充分評估地方財政可承受力，不得通過融資平臺公司違規(guī)新增地方政府債務(wù)。2018.2.8財政部、發(fā)改委關(guān)于進一步增強企業(yè)債券服務(wù)實體經(jīng)濟能力嚴(yán)格防范地方債務(wù)風(fēng)險的通知（194號文）申報發(fā)債企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立健全規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)、管理決策機制和財務(wù)管理制

39、度等。2018.2.24財政部關(guān)于做好2018年地方政府債務(wù)管理工作的通知（34號文）規(guī)范地方政府債務(wù)限額管理和預(yù)算管理。加快完成存量地方政府債務(wù)置換工作。加強債務(wù)風(fēng)險監(jiān)測和防范。2018.3.28財政部關(guān)于規(guī)范金融企業(yè)對地方政府和國有企業(yè)投融資行為有關(guān)問題的通知（23號文）1、資本金審查：國有金融企業(yè)向參與地方建設(shè)的國有企業(yè)（含地方政府融資平臺公司）或PPP項目提供融資，應(yīng)按照“穿透原則”加強資本金審查，確保融資主體的資本金來源合法合規(guī)，融資項目滿足規(guī)定的資本金比例要求。2、還款能力評估：國有金融企業(yè)參與地方建設(shè)融資，應(yīng)審慎評估融資主體的還款能力和還款來源，確保其自有經(jīng)營性現(xiàn)金流能夠覆蓋應(yīng)還

40、債務(wù)本息，不得要求或接受地方政府及其部門以任何方式提供擔(dān)保、承諾回購?fù)顿Y本金、保本保收益等兜底安排，或以其他方式違規(guī)承擔(dān)償債責(zé)任。資料來源：國務(wù)院、財政部、司法部、央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會，2018.6-2020 年：經(jīng)濟增長壓力下，監(jiān)管邊際再次有所放松2018 年在中美貿(mào)易摩擦和前期嚴(yán)監(jiān)管城投債務(wù)承接壓力較大的背景下，穩(wěn)經(jīng)濟促增長再次成為主旋律。7 月國常會要求保障在建項目資金需求； 10 月國務(wù)院 101 號文要求加大對在建項目和補短板重大項目的金融支持力度，金融機構(gòu)按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，不得盲目抽貸、壓貸或停貸，防范存量隱性債務(wù)資金鏈斷裂風(fēng)險。圖表：20

41、18 年 6 月-2020 年期間融資平臺監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2018.7.23國務(wù)院常務(wù)會要有效保障在建項目資金需求。督促地方盤活財政存量資金，引導(dǎo)金融機構(gòu)按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需 求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾。2018.8.17銀保監(jiān)會關(guān)于進一步做好信貸工作提升服務(wù)實體經(jīng)濟質(zhì)效的通知（76號文）支持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補短板，推動有效投資穩(wěn)定增長。在不增加地方政府隱性債務(wù)的前提下，加大對資本金到位、運作規(guī)范的基礎(chǔ)設(shè)施補短板項目的信貸投放。保險資金要發(fā)揮長期投資優(yōu)勢，通過債權(quán)、股權(quán)、股債結(jié)合、基金等多種形式，積極服務(wù)國家重大戰(zhàn)略、重點工程和重要項目。積極

42、配合地方政府對在建基礎(chǔ)設(shè)施項目的建設(shè)情況和融資需求進行調(diào)查分析，按照市場化原則滿足融資平臺公司的合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾。2018.10.11國務(wù)院關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補短板力度的指導(dǎo)意見（101號文）1、加大對在建項目和補短板重大項目的金融支持力度。鼓勵通過發(fā)行公司信用類債券、轉(zhuǎn)為合規(guī)的政府和社會資本合作（PPP）等市場化方式開展后續(xù)融資。在不增加地方政府隱性債務(wù)規(guī)模的前提下，引導(dǎo)商業(yè)銀行按照風(fēng)險可控、商業(yè)可持續(xù)的原則加大對資本金到位、運作規(guī)范的必要在建項目和補短板重大項目的信貸投放力度，支持開發(fā)性金融機構(gòu)、政策性銀行結(jié)合各自職能定位和業(yè)務(wù)范圍加大相關(guān)支持力度。

43、發(fā)揮保險資金長期投資優(yōu)勢，通過債權(quán)、股權(quán)、股債結(jié)合、基金等多種形式，積極為在建項目和補短板重大項目提供融資。2、合理保障融資平臺公司正常融資需求。金融機構(gòu)要在采取必要風(fēng)險緩釋措施的基礎(chǔ)上，按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，不得盲目抽貸、壓貸或停貸，防范存量隱性債務(wù)資金鏈斷裂風(fēng)險。3、規(guī)范有序推進政府和社會資本合作（PPP）項目。鼓勵地方依法合規(guī)采用政府和社會資本合作（PPP）等方式，撬動社會資本特別是民間投資投入補短板重大項目。2018.12.5發(fā)改委關(guān)于支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)直接融資進一步增強企業(yè)債券服務(wù)實體經(jīng)濟能力的通知1、明確了優(yōu)質(zhì)企業(yè)支持范圍。2、優(yōu)化了發(fā)行管理方式。3、實行負面清單+

44、 事中事后監(jiān)管模式。2019.6.10國務(wù)院關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行及項目配套融資工作的通知1、積極鼓勵金融機構(gòu)提供配套融資支持。對于實行企業(yè)化經(jīng)營管理的項目，鼓勵和引導(dǎo)銀行機構(gòu)以項目貸款等方式支持符合標(biāo)準(zhǔn)的專項債券項目。鼓勵保險機構(gòu)為符合標(biāo)準(zhǔn)的中長期限專項債券項目提供融資支持。允許項目單位發(fā)行公司信用類債券，支持符合標(biāo)準(zhǔn)的專項債券項目。2、允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金。資料來源：國務(wù)院、發(fā)改委、銀保監(jiān)會，4、政策第四輪周期：2021 年城投分化初現(xiàn)經(jīng)濟復(fù)蘇，監(jiān)管再提穩(wěn)定宏觀杠桿率，城投分化。5 號文再次強調(diào)要遏制隱性債務(wù)增量，穩(wěn)妥化解存量。永煤事件后，城投呈現(xiàn)分化，弱地區(qū)城

45、投債利差上行，凈融資額下降。圖表：2021 年期間融資平臺監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2021.4.13國務(wù)院關(guān)于進一步深化預(yù)算管理制度改革的意見（5號文）防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險。把防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險作為重要的政治紀(jì)律和政治規(guī)矩，堅決遏制隱性債務(wù)增量，妥善處置和化解隱性債務(wù)存量。資料來源：國務(wù)院，地方政府債務(wù)監(jiān)管的核心思路地方政府債務(wù)監(jiān)管總的原則：控制隱性債務(wù)的增量，平衡好政府債務(wù)增長和償還能力之間的匹配度；在經(jīng)濟平穩(wěn)期妥善化解存量風(fēng)險，防止發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險，以時間換空間。監(jiān)管方式由簡單的堵演變?yōu)殚_前門、堵偏門。監(jiān)管主體也由針對地方政府融資主體到針對資金需求方和資金供給方的

46、雙管齊下的方式。監(jiān)管政策雖然隨著經(jīng)濟周期波動有松緊，但總體已經(jīng)取得一定的成效。1、針對地方政府融資主體：控新增，妥善解決存量針對增量業(yè)務(wù)方面：隱性債務(wù)方面，在 2014 年就對融資平臺與地方政府進行切割，剝離融資平臺政府融資功能，此后城投債務(wù)不等于地方政府債務(wù)。中央實行不救助原則。同時，也開了明渠，2014 年允許地方政府合法舉債。針對存量債務(wù)：2015 年之前的存量隱性債務(wù)給了 3 年時間做置換，納入政府預(yù)算管理范疇。針對 2015 年后擴張的地方融資債務(wù)，中央不再兜底，2018 年中央規(guī)定地方用 5-10 年時間化解存量隱性債務(wù)。2、針對資金來源端：非標(biāo)受限、債券分類監(jiān)管、信貸集中在流貸管

47、理非標(biāo)渠道規(guī)模增長基本受限。2017、2018 年銀監(jiān)會從信托機構(gòu)資金供給端進行了規(guī)范，發(fā)布銀信業(yè)務(wù)規(guī)范和委貸管理辦法，整頓銀行表內(nèi)和表外資金流向非標(biāo)。資管新規(guī)則是通過凈值化和期限匹配對理財投向非標(biāo)的限制。2020 年從信托機構(gòu)需求端對非標(biāo)業(yè)務(wù)進行規(guī)范，資金信托新規(guī)從投向非標(biāo)比例與集中度限制非標(biāo)規(guī)模。圖表：針對非標(biāo)融資渠道的監(jiān)管政策時間發(fā)布部門文件名主要內(nèi)容2017.12.25銀監(jiān)會關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務(wù)的通知（55號文）商業(yè)銀行在銀信類業(yè)務(wù)中，應(yīng)按照實質(zhì)重于形式原則，將商業(yè)銀行實際承擔(dān)信用風(fēng)險的業(yè)務(wù)納入統(tǒng)一授信管理并落實授信集中度監(jiān)管要求。商業(yè)銀行應(yīng)對實質(zhì)承擔(dān)信用風(fēng)險的銀信類業(yè)務(wù)進行分類，按照穿

48、透管理要求，根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險狀況進行風(fēng)險分類，并結(jié)合基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)，準(zhǔn)確計提資本和撥備。2018.1.5銀監(jiān)會商業(yè)銀行委托貸款管理辦法（2號文）1、資金來源：商業(yè)銀行不得接受委托人下述資金發(fā)放委托貸款受托管理的他人資金。銀行的授信資金。2018.4.27央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局資管新規(guī)1、打破剛兌，產(chǎn)品凈值化。2、非標(biāo)資產(chǎn)不能期限錯配。2020.5.8銀保監(jiān)會信托公司資金信托管理辦法1、非標(biāo)比例不超集合資金信托規(guī)模的50%。2、集中度限制：投資于同一融資人及其關(guān)聯(lián)方的非標(biāo)不超信托公司凈資產(chǎn)的30%。3、限制期限錯配：資金信托直接或者間接投資于非標(biāo)資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)為封閉式資金信托。非標(biāo)資產(chǎn)的終

49、止日不得晚于封閉式資金信托的到期日。資料來源：央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局，圖表：近年非標(biāo)新增規(guī)模情況（億元）25,00020201920182020,00015,00010,0005,0000-5,00020162017-10,000-15,000-20,000新增信托新增委貸資料來源：央行，城投發(fā)債按照債務(wù)情況進行分類監(jiān)管。交易所和交易商協(xié)會針對地區(qū)債務(wù)率情況劃分了紅橙黃綠四個檔次，限制債務(wù)率較高的地區(qū)舉債。銀行貸款：對承擔(dān)隱性債務(wù)的平臺，針對流貸和項目配套融資管控加嚴(yán)。核心仍是在嚴(yán)控新增債務(wù)。三、銀行體系與地方債務(wù)的測算：系統(tǒng)性信用風(fēng)險和未來資產(chǎn)配置從監(jiān)管對地方政府債務(wù)管理的情況來看，

50、對銀行端的影響體現(xiàn)主要集中在兩方面：1、由資金供給收緊帶來的流動性風(fēng)險，進而演化為信用風(fēng)險。 2、地方政府加杠桿空間愈發(fā)有限，銀行的增量資產(chǎn)配置，或者說銀行的信貸規(guī)模增長來自哪里？以下主要針對這兩個問題進行剖析。銀行信用風(fēng)險情況：地方政府的償債意愿和償債能力分析3.1.1 地方政府償債意愿：地方政府都有剛兌的訴求我們從定性層面和歷史公開債券、非標(biāo)等違約情況來看地方政府的償債意愿。從定性層面看，地方政府主動違約，尤其是對公開發(fā)行債券違約的可能性比較低，城投信仰根深蒂固，地方政府隱性債務(wù)與地方政府信用風(fēng)險高度綁定，如果驟然打破，將影響整個地區(qū)的信貸和債券市場融資功能，并最終影響實體經(jīng)濟。從永煤事件

51、即可看出，地方政府信用打破以后對當(dāng)?shù)厝谫Y和融資成本都有很大的影響。2020 年 11 月 10 日，永煤集團因未能按期兌付該超短融券到期應(yīng)付本息，構(gòu)成實質(zhì)違約，河南省 AAA、 AA+和 AA 級別城投債利差在 1 個月內(nèi)分別上升了 22、36 和 40bp。11月河南省城投債凈融資規(guī)模轉(zhuǎn)負，當(dāng)月有 14 個省份凈融資規(guī)模也為負數(shù)。圖表：河南省各評級城投債利差（bp）圖表：全國各省城投債凈融資額（億元）270.00220.00170.00120.0020/08/0320/08/2020/09/0820/09/2520/10/2020/11/0620/11/2520/12/1420/12/312

52、1/01/2021/02/0721/03/0221/03/1921/04/0821/04/2621/05/1721/06/0321/06/2321/07/1221/07/2970.00430.00410.00390.00370.00350.00330.00310.00290.00500400300200100浙江省江蘇省四川省山東省湖北省安徽省廣東省江西省西藏自治區(qū)寧夏回族自甘肅省 山西省上海貴州省 吉林省 黑龍江省廣西壯族自河北省新疆維吾爾湖南省 福建省 遼寧省天津重慶 陜西省河南省云南省0-100-200AAAAA+AA（右軸）2020.92020.102020.11資料來源：Wind，資

53、料來源：Wind，從歷史發(fā)行債券和非標(biāo)違約情況也可反映出地方政府對債務(wù)的重視程度。債務(wù)包袱過重是城投潛在違約的關(guān)鍵因素，但地方政府是否救助則決定了潛在違約風(fēng)險是否成為事實。1、從地方國企發(fā)債情況看，國企實質(zhì)違約的數(shù)量不多，主要在天津、海南和遼寧。自 2014 年以來，共 22 家地方國企違約，期間違約企業(yè)總數(shù) 166 家，違約占比 13%左右；另我們統(tǒng)計了 3180 家發(fā)債企業(yè)，其中發(fā)債的地方國企有 2414 家、占比 76%，地方國企發(fā)債數(shù)量多，而違約數(shù)少。圖表：2014 年以來地方國企實質(zhì)違約家數(shù)65432221111543210天津海南遼寧北京吉林青海廣西內(nèi)蒙古上海云南注：統(tǒng)計截至 20

54、21 年 4 月資料來源：Wind，2、城投非標(biāo)違約情況：出現(xiàn)城投非標(biāo)違約的省份不多，自 2018 年以來出現(xiàn)城投非標(biāo)違約的省份為貴州、內(nèi)蒙古、陜西、河南、吉林、湖南、天津和云南，一共 49 家城投，其中主要集中在貴州省，貴州有 31 家城投非標(biāo)違約，其余省份均為個位數(shù)以內(nèi)。圖表：2018 年以來城投非標(biāo)違約家數(shù)35314433211302520151050貴州內(nèi)蒙古陜西河南吉林湖南天津云南注：統(tǒng)計截至 2021 年 4 月資料來源：企業(yè)債物通，3.1.2 地方政府償債能力：總體可控，區(qū)域分化1、總的債務(wù)情況：債務(wù)壓力基本可控從總體層面看，政府債務(wù)壓力尚在可控范圍內(nèi)，顯性政府債、以及加上城投債

55、的負債率指標(biāo)基本在標(biāo)準(zhǔn)范圍內(nèi)。截至 2020 年，顯性政府負債率 45%，顯性+城投債負債率為 56%，總體低于馬斯特里赫特條約規(guī)定的 60%參考值。圖表：全國政府負債率情況（億元）國債地方政府債城投債GDP顯性負債率顯性+城投負債率201495,91111,62442,470643,56316.723.32015106,61148,26052,752688,85822.530.12016119,699106,28267,561746,39530.339.32017134,345147,44872,683832,03633.942.62018148,804180,70078,526919,28

56、135.844.42019166,505211,18391,262986,51538.347.52020206,859254,864110,3901,015,98645.456.3資料來源：Wind，2、地方政府信用風(fēng)險分化：區(qū)域分化、行政層級分化區(qū)域分化：償債風(fēng)險較大的區(qū)域主要集中在西部地區(qū)。綜合參考各省的顯性+城投債債務(wù)率和負債率情況，我們對 31 個省份可劃分四個梯隊：第一梯隊債務(wù)壓力最小、為廣東、上海、北京、河北、河南、山東、山西、福建、浙江、西藏等 10 個省份。第二梯隊債務(wù)情況僅次于第一梯隊、包括江蘇、安徽、陜西、四川、湖北、江西、遼寧等 7 個省份。第三梯隊為海南、廣西、重慶、湖

57、南等 4 個省份。第四梯隊債務(wù)壓力最大、為青海、天津、貴州、寧夏、黑龍江、新疆、甘肅、云南、吉林、內(nèi)蒙古等 10 個省份。圖表：各省地方政府債務(wù)的債務(wù)率和負債率情況（2020，億元）政府性債務(wù)余額城投債一般公共預(yù)算收入政府性基金收入GDP 狹義債務(wù)率顯性+ 城投債債務(wù)率狹義負債率顯性+ 城投債負債率顯性+ 城投債務(wù)率、負債率綜合參考（歸一化處理）北京6,0645,0005,4842,31736,10377.7%141.8%16.8%30.6%0.31天津6,3684,7991,92391214,084224.6%393.9%45.2%79.3%1.57河北11,0161,2933,8263,1

58、6136,207157.6%176.2%30.4%34.0%0.44山西4,6121,1652,2971,15217,652133.8%167.5%26.1%32.7%0.40內(nèi)蒙古8,2692552,05165617,360305.4%314.8%47.6%49.1%0.96遼寧9,2625452,6561,35125,115231.1%244.7%36.9%39.0%0.66吉林5,2211,2341,0851,02112,311247.9%306.5%42.4%52.4%0.99黑龍江5,6853661,15344913,699354.9%377.7%41.5%44.2%1.03上海6,

59、8921,7697,0463,17538,70167.4%84.7%17.8%22.4%0.07江蘇17,22821,6879,05911,359102,71984.4%190.6%16.8%37.9%0.53浙江14,64210,9397,24811,35364,61378.7%137.5%22.7%39.6%0.43安徽9,6003,9133,2163,14538,681150.9%212.5%24.8%34.9%0.53福建8,3393,2193,0793,43043,904128.1%177.6%19.0%26.3%0.33江西7,1494,1602,5083,10225,692127

60、.5%201.6%27.8%44.0%0.64山東16,5926,6176,5607,27973,129119.9%167.7%22.7%31.7%0.39河南9,8223,4784,1553,75254,997124.2%168.2%17.9%24.2%0.28湖北10,0794,9472,5123,22943,443175.6%261.7%23.2%34.6%0.63湖南11,8146,3613,0093,35641,781185.6%285.6%28.3%43.5%0.82廣東15,3164,03912,9228,642110,76171.0%89.8%13.8%17.5%0.01廣西7