我國不動產(chǎn)資產(chǎn)證 券化信用風(fēng)險回顧與展望

1、不動產(chǎn) ABS 按品種主要分為房地產(chǎn)投資信托基金REITs 以及商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券 CMBS/CMBN。不動產(chǎn) ABS 有助于產(chǎn)權(quán)人盤活存量資產(chǎn)，同時將償債來源鎖定為物業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，償債來源明確，更易獲得投資人認(rèn)可?；谏鲜鰞?yōu)勢，近年來，商業(yè)不動產(chǎn) ABS 市場逐漸繁榮，發(fā)行單數(shù)及規(guī)模增長較快。（一）2020 年不動產(chǎn) ABS 回顧受新冠疫情影響，我國商業(yè)地產(chǎn)供需短期承壓，房企融資需求上升和金融環(huán)境相對寬松帶動 2020 年不動產(chǎn) ABS 發(fā)行高漲，預(yù)計未來在監(jiān)管收緊的趨勢下，不動產(chǎn) ABS 將發(fā)揮其優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢，繼續(xù)為房企青睞2020 年，新冠肺炎疫情在全球范圍內(nèi)持續(xù)蔓延

2、，宏觀經(jīng)濟(jì)遭遇重挫，商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)也未能獨善其身。2020 年 110 月，我國商業(yè)營業(yè)用房新開工面積 14566.69 萬平方米，同比下降 6.05%；商業(yè)營業(yè)用房銷售面積 6689.36 萬平方米，同比下降 13.98%。同期，我國辦公樓新開工面積 5395.76 萬平方米，同比下降 7.21%；辦公樓銷售面積 2449.49 萬平方米，同比下降 14.54%。在疫情防控取得重大戰(zhàn)略成果的背景下，我國復(fù)工復(fù)產(chǎn)扎實推進(jìn)、生產(chǎn)需求逐步好轉(zhuǎn)，商業(yè)地產(chǎn)投資及銷售情況同比降幅較 2020 年上半年有所收窄，但恢復(fù)至疫情前水平尚需時間。 圖表 1：2017 年2020 年不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品發(fā)行概況16

3、00.001400.001200.001000.00800.00600.00400.00200.000.00807060504030201002017年2018年2019年2020年CMBS發(fā)行規(guī)模（億元）CMBN發(fā)行規(guī)模（億元）類REITs發(fā)行規(guī)模（億元）CMBS發(fā)行單數(shù)（單） CMBN發(fā)行單數(shù)（單）類REITs發(fā)行單數(shù)（單）數(shù)據(jù)來源：Wind、CNABS，東方金誠整理不動產(chǎn) ABS 發(fā)行方面，受 2020 年疫情爆發(fā)，房企現(xiàn)金流持續(xù)緊張，融資需求旺盛及金融環(huán)境相對寬松等因素影響，2020 年我國房企發(fā)行不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品融資的熱情持續(xù)高漲。2020 年，全市場共發(fā)行不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品

4、96 單，規(guī)模合計 1862 億元，金額較 2019 年增長 20.53%，其中，CMBS 產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模同比增長 58.21%。進(jìn)入 2020 年三季度，房地產(chǎn)金融監(jiān)管力度再度加大，2020 年 8 月 20 日，中國人民銀行、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部約談 12 家房企召開座談會，明確了對房企的資金監(jiān)測和融資管理規(guī)則，即“三道紅線”和“四檔管理”，進(jìn)一步釋放了收緊監(jiān)管環(huán)境的信號。在日趨常態(tài)化的監(jiān)管環(huán)境下，部分房企面臨降杠桿、優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的壓力，而不動產(chǎn) ABS 具備融資規(guī)模大、融資期限長等特點，可為發(fā)行人優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，未來不動產(chǎn) ABS 仍將是備受房企青睞的融資途徑，預(yù)計 2021年，不動產(chǎn) ABS

5、 發(fā)行規(guī)?？赏黄?2000 億元。不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品整體信用質(zhì)量較高，產(chǎn)品信用更依賴物業(yè)運營情況及物業(yè)增值的類 REITs 產(chǎn)品權(quán)益級占比相對較高已發(fā)行的不動產(chǎn)類 ABS 產(chǎn)品中，按照發(fā)行規(guī)模來看，CMBS、CMBN 及類 REITs 產(chǎn)品債項級別在 AA+（含）以上的比例分別為 91.45%、96.18%和 78.93%，產(chǎn)品整體信用質(zhì)量較高。從次級/權(quán)益級占比來看，相較于 CMBS 和 CMBN 產(chǎn)品，類 REITs 產(chǎn)品更依賴物業(yè)的運營情況及物業(yè)增值，產(chǎn)品權(quán)益級占比設(shè)置仍相對較高。 圖表 2：截至 2020 年 10 月末，不動產(chǎn)ABS 產(chǎn)品級別分布概況(單位：億元) 0.13% 6.

6、96%4.61%.79%3500.003000.002500.002000.001500.001000.00500.000.00AAACMBSCMBN類REITs AA+AAANR2067.51%AAAAA+AAANR數(shù)據(jù)來源：Wind、CNABS，東方金誠整理受原始權(quán)益人信用水平及標(biāo)的物業(yè)差異影響，CMBS/CMBN 產(chǎn)品發(fā)行利率波動較大，發(fā)行利率整體高于同期限同信用等級債券產(chǎn)品不動產(chǎn) ABS 以標(biāo)的物業(yè)在專項計劃/信托計劃存續(xù)期間的未來現(xiàn)金流入作為還款來源，受目前我國不動產(chǎn)租售比普遍偏低影響，產(chǎn)品期限一般較長（多數(shù)在1218 年之間）且不盡相同。為便于銷售，不動產(chǎn) ABS 通常設(shè)置有 3

7、年 1 次的退出開放期，同時引入強(qiáng)信用主體提供差額支付或流動性支持，以緩釋集中兌付引發(fā)的流動性風(fēng)險。2018 年以來，CMBS/CMBN 發(fā)行利率整體高于 3 年期同信用等級債券產(chǎn)品，主要原因是 CMBS/CMBN 產(chǎn)品發(fā)展時間較短，仍需經(jīng)歷一定時間的市場檢驗；同時，CMBS/CMBN 產(chǎn)品的二級市場交易尚不活躍，由此產(chǎn)生一定的流動性溢價。CMBS/CMBN 產(chǎn)品發(fā)行利率波動也較大，主要原因是 CMBS/CMBN 產(chǎn)品無法實現(xiàn)正式破產(chǎn)隔離，原始權(quán)益人信用水平差異往往對 CMBS/CMBN 發(fā)行利率產(chǎn)生較大影響；同時，標(biāo)的物業(yè)所處區(qū)域及物業(yè)的運營情況對發(fā)行利率也會有一定的影響。2020 年上半年

8、，為刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，金融環(huán)境較為寬松，產(chǎn)品發(fā)行利率同比大幅下降，進(jìn)入第三季度，產(chǎn)品發(fā)行利率有所回升。圖表 3：2018 年以來 CMBS/CMBN 產(chǎn)品發(fā)行利率情況1數(shù)據(jù)來源：Wind，東方金誠整理受新冠疫情沖擊，我國線下零售行業(yè)遭遇重創(chuàng)，部分城市零售物業(yè)空置率持續(xù)高企，租金回調(diào)繼續(xù)承壓，長三角地區(qū)則展現(xiàn)強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)韌性，恢復(fù)速度較快，預(yù)計未來隨著全球疫情得到有效控制，我國各地體驗式消費將進(jìn)一步復(fù)蘇，零售物業(yè)現(xiàn)金流將有所改善不動產(chǎn) ABS 的標(biāo)的物業(yè)，根據(jù)面向客戶對象不同可以大體劃分為零售物業(yè)、寫字樓、倉儲物流、公寓及酒店等業(yè)態(tài)。受經(jīng)濟(jì)下行及電商沖擊等因素影響，2017年以來，除北京和南京優(yōu)質(zhì)零售物

9、業(yè)首層租金價格有小幅增長外，國內(nèi)其他主要城市2優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金出現(xiàn)不同程度下滑。受益于良好的區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境及1 類 REITs 產(chǎn)品發(fā)行利率受標(biāo)的物業(yè)運營情況及物業(yè)增值影響較大，且偏股型和偏債型類 REITs 間利率也存在較大差異，本文僅對 AAA 級 CMBS/CMBN 與 3 年期同信用等級債券發(fā)行利率進(jìn)行了對比分析。2 全國主要城市包括北京、上海、廣州、深圳、南京、寧波、杭州、成都、重慶、大連、沈陽、青島、武漢及天津共 14 個城市（下同）。 較高的人均收入，一線城市、杭州、南京及寧波等地區(qū)優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)租金表現(xiàn)優(yōu)于其他城市。2019 年末，北京、上海和廣州優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金分別以 3

10、7.70元/天/平方米、35.10 元/天/平方米和 31.00 元/天/平方米位居全國前三位，因鄰近香港，受分流影響，深圳優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金為 21.60 元/天/平方米，位居全國第六位。同期末，寧波和杭州分別以 22.60 元/天/平方米和 22.20 元/天/平方米位居二線城市前兩位，其余二線城市平均租金均未超過 20.00 元/天/平方米。2020 年新冠肺炎疫情爆發(fā)，線下零售行業(yè)遭遇重創(chuàng)，盡管二季度以來國內(nèi)疫情防控已卓有成效，但部分零售商現(xiàn)金流仍難以為繼，加之海外疫情蔓延難控，部分國際品牌紛紛陷入關(guān)店潮，疫情連鎖效應(yīng)下，我國部分城市零售物業(yè)運營危機(jī)仍未消散。為快速填補(bǔ)空置面積，維持

11、日常運營，多數(shù)購物中心紛紛下調(diào)租金預(yù)期，2020 年 9 月末，北京、廣州和深圳等一線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金分別較 2019 年末下降 1.30 元/天/平方米、2.40 元/天/平方米和 1.30 元/天/平方米。相較而言，以上海、南京為代表的長三角城市在疫情的沖擊下展現(xiàn)出強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)韌性，恢復(fù)較為樂觀。2020 年 9 月末，兩地優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金均已止跌，并逐步恢復(fù)至疫情前水平。其中，上海優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金為 36.50 元/天/平方米，較 2019 年末增長 1.40 元/天/平方米；南京優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金為 20.09 元/天/平方米，較 2019 年末增長 0.18 元/天/

12、平方米。 圖表 4：全國主要一線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金水平(單位：元/天/平方米) 50.0040.0030.0020.0010.002017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-090.00北京上海廣州深圳圖表 5：全國主要二線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金水平(單位：元/天/平方米)30.0025.0020.0015.0010.005.00

13、0.00天津大連南京杭州青島武漢成都重慶數(shù)據(jù)來源：Wind，東方金誠整理2017 年2019 年，全國主要城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率處于較低水平，其中杭州、寧波和武漢表現(xiàn)較為搶眼，平均空置率分別為 3.00%、3.45%和 3.67%。但 2020 年新冠疫情爆發(fā)以來，居民外出及消費受限，收入不達(dá)預(yù)期，多數(shù)體驗式業(yè)態(tài)客流量顯著下滑，部分餐飲、娛樂、線下培訓(xùn)等商戶陷入停業(yè)退租潮。與此同時，疫情使我國居民消費習(xí)慣加速變革，直播帶貨模式備受推崇，線上零售進(jìn)一步擠占了線下零售業(yè)市場空間，致使服飾、配飾、鞋包等時尚業(yè)態(tài)的退租率持續(xù)攀升。零售商戶的退租潮推升了部分城市零售物業(yè)的空置率，一線城市中，北京、廣州的

14、零售物業(yè)空置率上升較為明顯，2020 年 9 月末，兩地優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率分別較 2019 年末上升 3.5%和 2.5%，至 10.00%和 8.90%。相較而言，深圳零售物業(yè)空置率相對平穩(wěn)，受疫情及電商沖擊較??；上海零售行業(yè)復(fù)蘇較快，2019年 9 月末，上海優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率已降至疫情前水平。二線城市中優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置水平差異較大，2020 年 9 月末，天津及重慶優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率均已超過 10%，分別增至 17.10%和 10.90%。天津優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率較 2019 年末已上升 7.00%，零售物業(yè)空置風(fēng)險大幅上升。武漢受疫情影響最為嚴(yán)重，優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率亦較上年末有明顯增長。

15、相較而言，杭州、南京等長三角城市零售物業(yè)空置率始終保持在較低水平，對抗宏觀風(fēng)險的能力較強(qiáng)。預(yù)計 2021 年，隨著全球疫情得到進(jìn)一步控制，我國線下體驗式消費將逐步復(fù)蘇，實體零售行業(yè)發(fā)展活力將隨之改善，從而推進(jìn)零售物業(yè)租金及空置率逐步恢復(fù)至疫情前水平。圖表 6：全國主要一線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率(單位：%)15.0010.005.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09

16、2019-112020-012020-032020-052020-072020-090.00北京上海廣州深圳圖表 7：全國主要二線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)空置率(單位：%)20.0015.0010.005.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-090.00天津大連南京杭州青島武漢重慶成都數(shù)據(jù)來源

17、：Wind，東方金誠整理2020 年我國寫字樓租金降幅相對較小，但城市間分化較大，部分城市優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率持續(xù)走高，二線城市整體高于一線城市，未來仍需警惕寫字樓空置風(fēng)險因?qū)懽謽堑牡貐^(qū)聚集效應(yīng)更為顯著，各城市間優(yōu)質(zhì)寫字樓租金存在較大差異。國企、央企總部多位于北京，得益于總部經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，北京地區(qū)優(yōu)質(zhì)寫字樓租金與 其它一線城市拉開較大距離。2020 年 9 月末，北京優(yōu)質(zhì)寫字樓租金為 416.10 元/平方米/月，高出第二位的上海 136.90 元/平方米/月；同期末，深圳及廣州寫字樓租金分別為 194.30 元/平方米/月和 163.80 元/平方米/月，租金價格分別位列全國第三和第四位。此外，受益

18、于長三角一體化背景下南京與杭州都市圈協(xié)調(diào)聯(lián)動的強(qiáng)化，南京和杭州優(yōu)質(zhì)寫字樓租金較高，2020 年 9 月末分別為 119.40 元/平方米/月和 116.70 元/平方米/月，位居二線城市前列，其余二線城市每平方米月租金均不超過 100 元。同期末，受新冠疫情影響，全國主要城市寫字樓租金也普遍下降，但相較于零售物業(yè)租金而言，降幅較小。圖表 8：全國主要一線城市優(yōu)質(zhì)寫字樓租金水平(單位：元/平方米/月)500.00400.00300.00200.00100.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-0

19、32018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-090.00北京上海廣州深圳圖表 9：全國主要二線城市優(yōu)質(zhì)寫字樓租金水平(單位：元/平方米/月)160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-0

20、12019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-090.00天津沈陽南京杭州寧波青島武漢成都數(shù)據(jù)來源：Wind，東方金誠整理寫字樓空置率方面，2017 年以來，一線城市中，廣州近年來寫字樓新增供應(yīng)增長較為平穩(wěn)，有限供應(yīng)下有利于去化，優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率一直處于較低水平。深圳累計新增寫字樓供應(yīng)面積一直位居一線城市之首，優(yōu)質(zhì)寫字樓供過于求特征凸顯，受此影響，近年來空置率大幅提高。其余一線城市優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率整體呈增長趨勢，但明顯好于二線城市。2020 年以來，受新冠疫情影響，部分行業(yè)尚未恢復(fù)到疫情前水平，重點城市

21、寫字樓租賃需求仍然疲軟，空置率較 2019 年末有所上升。2020 年 9 月末，北京、上海、廣州和深圳優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率分別較 2019 年末上升 3.9%、1.0%、2.4%和 0.1%，至 17.70%、20.40%、7.80%和20.10%。一線城市中，上海及深圳優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率均已超過 20%，寫字樓空置風(fēng)險值得關(guān)注。80.0060.0040.0020.002017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019

22、-112020-012020-032020-052020-072020-090.00北京上海廣州深圳25.0020.0015.0010.005.000.00圖表 11：全國主要一線城市優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率(單位：%)2016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09北京上海廣州深圳數(shù)據(jù)來源：Wind，東

23、方金誠整理二線城市方面，2017 年以來，南京和青島優(yōu)質(zhì)寫字樓的空置率增長較快，但整體來看，長三角區(qū)域的南京、杭州及寧波空置率仍處于較低水平，天津、武漢及重慶優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率持續(xù)高企。2020 年 9 月末，二線重點城市中，南京寫字樓空置率仍最低為 17.00%，最高為天津的 44.70%。2017 年以來，受新增寫字樓供給較大、區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長放緩等因素影響，天津優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率持續(xù)處于高位；此外，武漢、重慶優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率近三年也均在 30.00%以上。整體來看，近年來我國重點城市優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率呈上升趨勢，二線城市空置率整體高于一線城市。預(yù)計 2021 年，我國宏觀經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)仍面臨諸多挑戰(zhàn)，

24、寫字樓去化尚需時間，短期內(nèi)寫字樓空置風(fēng)險依然較高，部分城市寫字樓空置風(fēng)險值得警惕。50.0040.0030.0020.0010.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-090.00天津沈陽南京杭州寧波青島武漢成都重慶數(shù)據(jù)來源：Wind，東方金誠整理2020 年多數(shù)一線城市倉儲物流租金上升趨

25、勢良好，后疫情時代，居民消費習(xí)慣加速變革，持續(xù)攀升的線上消費需求將同步利好倉儲物流行業(yè)，預(yù)計一線城市倉儲物流地產(chǎn)租金水平仍將保持良好上升趨勢2017 年以來，一線城市倉儲物流地產(chǎn)租金逐年增長，北京倉儲物流地產(chǎn)租金增長速度最快，年均復(fù)合增長率3達(dá)到 6.28%。2020 年 9 月末，北京、上海、廣州和深圳倉儲物流地產(chǎn)租金分別為 50.20 元/平米/月、47.70 元/平米/月、36.60元/平米/月和 47.30 元/平米/月。受益于新冠疫情期間抗疫物資運輸及線上消費需求的增長，2020 年以來，除廣州外，一線城市倉儲物流地產(chǎn)租金較 2019 年末均小幅增加。此次疫情加速居民消費習(xí)慣的變革，

26、未來倉儲物流需求量仍將繼續(xù)攀升，而政策對一線城市物流用地有所限制，供給有限，預(yù)計未來一線城市物流倉儲地產(chǎn)租金仍有上升空間。圖表 9：北京、上海、廣州和深圳倉儲物流地產(chǎn)租金水平(單位：元/平方米/月)55.0050.0045.0040.0035.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-093

27、0.00北京上海廣州深圳3 系指 2016 年2019 年末三年期間。增速快、區(qū)位優(yōu)勢明顯的一、二線城市核心地段為主，該等區(qū)域商業(yè)物業(yè)處置價值較高，保值性較強(qiáng)據(jù)統(tǒng)計，已發(fā)行的不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品底層資產(chǎn)業(yè)態(tài)類型仍以綜合體、商業(yè)、寫字樓、酒店等及長租公寓/租賃住宅為主，截至 2020 年 10 月末，以上述業(yè)態(tài)為底層資產(chǎn)的不動產(chǎn) ABS 項目發(fā)行規(guī)模累計達(dá) 4993.78 億元，占比為 90.61%。 2020 年以來，長租公寓/租賃住房、倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園及基礎(chǔ)設(shè)施類等新興業(yè)態(tài)不動產(chǎn) ABS 繼續(xù)保持較快發(fā)展，相較于 2019 年末，發(fā)行規(guī)模占比均有所提高。圖表 10：截至 2020 年 10

28、月末不動產(chǎn) ABS 底層資產(chǎn)類型構(gòu)成2.98% 1.93% 0.74%3.74%5.88%28.44%9.56%18.65%28.07%綜合體商業(yè) 寫字樓酒店長租公寓/租賃住房倉儲物流基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)園 其他數(shù)據(jù)來源：Wind、CNABS，東方金誠整理2020 年 10 月末，除單個項目底層資產(chǎn)分布在多個城市的情況外，不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模前五大城市分別為北京市、上海市、深圳市、廣州市和南京市，發(fā)行規(guī)模占比為 58.05%，規(guī)模占比較 2019 年末變化不大。除此之外，不動產(chǎn) ABS 項目底層物業(yè)資產(chǎn)分布較廣的區(qū)域還包括成都市、三亞市、杭州市、重慶市和福州市等城市。2020 年以來，三亞市新

29、發(fā)行 3 單以酒店為底層資產(chǎn)的 CMBS項目，帶動三亞市不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模占比提高至 2.50%；2020 年 6 月 12日，底層資產(chǎn)位于清遠(yuǎn)市的首單橋梁基礎(chǔ)設(shè)施類 REITs 產(chǎn)品成功發(fā)行，清遠(yuǎn)市不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模占比至 1.03%。其他主要不動產(chǎn) ABS 產(chǎn)品底層資產(chǎn)區(qū)域未發(fā)生較大變化，預(yù)計未來，單一規(guī)模較大 ABS 產(chǎn)品的發(fā)行可能導(dǎo)致部分底層資產(chǎn)區(qū)域發(fā)生一定變化，但主流城市仍以北上廣深等一線城市為主。1.22%1.16%1.35%1.25%7.61%1.50% 1.93%2.50%2.55%2.78%24.51%6.33%16.90%10.04%14.39%1.72

30、2.25北京市 多個城市上海市 深圳市 廣州市 南京市 成都市 三亞市 杭州市 重慶市 福州市 蘇州市數(shù)據(jù)來源：Wind、CNABS，東方金誠整理綜上所述，因一、二線城市核心地段人口聚集度高，經(jīng)濟(jì)增速快，區(qū)位優(yōu)勢明顯，一定程度上保障了其物業(yè)的處置價值，增強(qiáng)了產(chǎn)品的增信效力，預(yù)計未來底層物業(yè)仍主要分布于此類區(qū)域。（二）2021 年不動產(chǎn) ABS 展望經(jīng)疫情大考，長三角地區(qū)展現(xiàn)強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)韌性，城市間表現(xiàn)分化加劇，預(yù)計 2021 年各地零售物業(yè)現(xiàn)金流將有所好轉(zhuǎn)，部分城市寫字樓空置風(fēng)險仍值得關(guān)注，倉儲物流地產(chǎn)或迎快速發(fā)展受新冠疫情沖擊，我國線下零售行業(yè)遭遇重創(chuàng)，城市間優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)表現(xiàn)差 異較大，部分城市

31、零售物業(yè)空置風(fēng)險大幅上升，租金回調(diào)持續(xù)承壓，而杭州、南 京等長三角城市零售物業(yè)空置率始終保持在較低水平，對抗宏觀風(fēng)險的能力較強(qiáng)。預(yù)計 2021 年，隨著全球疫情得到進(jìn)一步控制，我國線下體驗式消費將逐步復(fù)蘇， 實體零售行業(yè)發(fā)展活力將隨之改善，零售物業(yè)租金及空置率逐步恢復(fù)至疫情前水 平。長三角地區(qū)經(jīng)受疫情考驗，零售物業(yè)表現(xiàn)亮眼，預(yù)計未來仍將維持強(qiáng)勁的發(fā) 展活力。近年來我國重點城市優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率呈上升趨勢，二線城市空置率整 體高于一線城市。預(yù)計 2021 年，我國宏觀經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)仍面臨諸多挑戰(zhàn)，寫字樓 去化尚需時間，短期內(nèi)寫字樓空置風(fēng)險依然較高，部分城市寫字樓空置風(fēng)險值得 警惕。受線上消費增長影響，2020 年多數(shù)一線城市倉儲物流地產(chǎn)保持增勢，后 疫情時代，居民消費習(xí)慣加速變革，持續(xù)攀升的線上消費需求將同步利好倉儲物 流行業(yè)，預(yù)計一線城市倉儲物流地產(chǎn)將迎快速發(fā)展。在日趨常態(tài)