“交易拜登”關稅減免預期掘金細分賽道

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250007 老政客的新變化：貿易戰(zhàn)或暫緩，科技戰(zhàn)仍維持 3 HYPERLINK l _TOC_250006 經貿戰(zhàn)之一：取消關稅，另起爐灶 3經貿戰(zhàn)之二：重啟TPP，影響式微 4 HYPERLINK l _TOC_250005 科技戰(zhàn)：權衡利弊，維持現(xiàn)狀 6 HYPERLINK l _TOC_250004 金融戰(zhàn)：政治附庸，難見開打 7 HYPERLINK l _TOC_250003 變化之下，哪些行業(yè)有望受益？ 8 HYPERLINK l _TOC_250002 貿易戰(zhàn)：化工/紡服/機械/電氣/家電/汽車/輕工受益 8 HYPERLINK l _TO

2、C_250001 科技戰(zhàn)：仍需回歸出口看科技，電子/通信受益 12 HYPERLINK l _TOC_250000 尋找超預期個股：行業(yè)龍頭為劍，業(yè)績低谷鑄盾 142020 年以來，美國針對中國相繼出臺2019 年西藏政策及支持法案、2020 維吾爾人權政策法案、香港自治法案等一系列制裁法案，且均在參眾兩院獲得快速一致的通過。為獲得國內中間選民和鷹派支持， “China Bashing”已經成為總體候選人彰顯“政治正確”的最佳手段。盡管兩黨在對華態(tài)度上具有前所未有的一致性，但在具體操作上仍有較大的差異。目前首場總統(tǒng)辯論后，拜登的領先優(yōu)勢持續(xù)擴大，在全國綜合民調中支持率高達 51.6%，較特朗普

3、領先 10%。隨著拜登上臺概率的增加，其就任會對A 股帶來什么影響？拜登曾任美國副總統(tǒng)、參議院議長以及參議院外交委員會主席等要職，具有豐富的參政和外交經驗，這使得其政策風格相較特朗普更為“按部就班”，對華政策更具穩(wěn)定性。如果拜登上臺，這將對貨幣、財政、匯率各維度產生廣泛影響。且復盤美國大選歷史，如果總統(tǒng)未能連任，權益市場均有較大回撤。本文，基于關稅與出口角度，我們從貿易、科技、金融等角度出發(fā)，分析拜登可能的政策傾向，并探究哪些行業(yè)會隨著拜登的上臺而受益。圖 1：拜登在全國綜合民調中領先 10%圖 2：首場辯論后民眾對拜登好感度提升56%54%52%50%48%46%44%42%辯論前 辯論后5

4、5%52%51%50%49%46%40%健康誠實可信關心選民數(shù)據(jù)來源： Real clear plitics ，國泰君安證券研究，數(shù)據(jù)截止至2020 年 10 月 14 日。數(shù)據(jù)來源：CBS，國泰君安證券研究老政客的新變化：貿易戰(zhàn)或暫緩，科技戰(zhàn)仍維持經貿戰(zhàn)之一：取消關稅，另起爐灶從拜登過往的參政風格來看，其崇尚自由貿易，反對“單邊關稅戰(zhàn)”。拜登是 1979 年第一批訪華的美國參議員之一，也曾支持中國加入 WTO。拜登作為奧巴馬政府時期的副總統(tǒng)，在該時期民主黨堅持新自由主義思潮，倡導多邊主義，推動經濟全球化。拜登被廣泛認為將繼承奧巴馬的對華戰(zhàn)略，回歸“對華融合路線”。在首輪辯論，以及民主黨新黨綱

5、和拜登的媒體采訪中均流露出其欲取消特朗普加征關稅的可能。（1）在首輪辯論中，拜登指責特朗普對中國的貿易政策，并指出美國對中國的貿易逆差在加征關稅后不但沒有縮小，反而還擴大了。（2）民主黨新黨綱中強烈批評了討論特朗普發(fā)動的貿易戰(zhàn)。從 2020 年 8 月 17 日美國民主黨通過的新黨綱來看，民主黨認為特朗普的關稅政策危害巨大。在黨綱“建立一個更強、更公平的經濟體”部分中提到，特朗普與中國的貿易戰(zhàn)使得美國損失了 30 萬個工作崗位，并使大量農民破產（He launched a reckless trade war with China that cost more than 300,000 Ame

6、rican jobs and sent farmers into bankruptcy, decimating theAmerican heartland.）1。（3）此前在媒體采訪中，拜登亦表示若當選將取 消特朗普加征的關稅。8 月5 日，拜登在接受美國全國公共廣播電臺（NPR）采訪時表示，他若當選將取消特朗普政府對中國進口商品加征的關稅，因為這等同于對美國公司和消費者征稅。盡管在采訪公布后，由于特朗普隨即強硬抨擊拜登對華軟弱，使得拜登的助手不得不對外解釋“拜登只是重新考慮與中國的貿易關系，并沒有做出最終決定”。但拜登對取消特朗普加征關稅的決心已展露無遺。我們認為，拜登或免除全部對華商品的關

7、稅，但會重新進行多邊貿易談判。從拜登的歷史參政風格和近期表態(tài)來看，其或完全取消特朗普加征的關稅。但與此同時，其將重新展開多邊貿易談判，建立新的貿易協(xié)議。在民主黨新黨綱的“全球經濟與貿易”部分中提到，民主黨認為如果美國不與盟國重新合作制定全球貿易條件，則中國將占領主動權，由此對美國的工薪家庭和中產階級帶來傷害。民主黨提出應聯(lián)合占世界經濟一半以上的盟國，與中國展開強硬談判（Thats why we will work with our allies to mobilize more than half the worlds economy to stand up to China and nego

8、tiate from the strongest possible position.）2。除了聯(lián)合盟國與中國重新進行貿易談判外，我們認為拜登或還將重啟 TPP 協(xié)議，作為對抗中國經濟的另一武器。經貿戰(zhàn)之二：重啟 TPP，影響有限十載談判，TPP 終折戟沉沙。TPP 協(xié)定全稱為跨太平洋伙伴關系協(xié)定（Trans-Pacific Partnership Agreement），是重要的國際多邊經濟談判組織。 TPP 協(xié)定的前身是 2005 年 7 月智利、新西蘭、新加坡和文萊四國簽訂的“跨太平洋戰(zhàn)略經濟伙伴關系協(xié)議”（TPSEP）。2009 年 11 月，美國正式提出擴大跨太平洋伙伴關系計劃，澳大利

9、亞和秘魯同意加入。美國借助 TPP 的已有協(xié)議，開始推行自己的貿易議題，全方位主導 TPP 談判。到 2015 年，美國、日本、澳大利亞等 12 個國家正式達成 TPP 貿易協(xié)定。但是由于美國內部分歧大，加上民主、共和兩黨總統(tǒng)候選人均反對，TPP計劃被正式擱置。美國新任總統(tǒng)唐納德特朗普就職當天，其正式宣布從 TPP 協(xié)定中退出。時間事件表 1：TPP 協(xié)議一波三折，終折戟沉沙2005 年 7 月智利、新西蘭、新加坡和文萊四國簽訂了“跨太平洋戰(zhàn)略經濟伙伴關系協(xié)議”（TPSEP）美國正式提出擴大跨太平洋伙伴關系計劃，澳大利亞和秘魯2009 年 11 月同意加入1 節(jié)選自2020 Democrati

10、c Party Platform中的“Building A Fair System of International Trade for Our Workers”章節(jié)。2 節(jié)選自2020 Democratic Party Platform中的“Advancing American Interests：Global Economy and Trade”章節(jié)。2010 年馬來西亞和越南成為 TPP 談判成員2012 年 10 月墨西哥經濟部宣布，正式成為TPP 第十個成員國。2013 年 7 月日本正式加入 TPP 談判2012 年 10 月加拿大遺產部長莫爾宣布正式加入 TPP2013 年 9

11、月韓國宣布加入 TPP 談判美國、日本、澳大利亞等 12 個國家成功結束“跨太平洋戰(zhàn)略2015 年 10 月經濟伙伴協(xié)定”（TPP）談判，達成 TPP 貿易協(xié)定2016 年 11 月美國參議院議長米奇奧康納宣布，奧巴馬主導的跨太平洋戰(zhàn)略經濟伙伴關系協(xié)議 TPP 計劃被正式擱置2017 年 11 月日本與共同宣布除美國外的 11 國就繼續(xù)推進 TPP 正式達成一致，11 國將簽署新的自由貿易協(xié)定，新名稱為美國新任總統(tǒng)唐納德特朗普就職當天宣布從 12 國的跨太平洋貿易伙伴關系(TPP)中退出2017 年 1 月“Comprehensive Progressive Trans-Pacific Par

12、tnership”（CPTPP）拜登受采訪時表示“不會按照最初提議的那樣重新加入2019 年 7 月TPP”，更希望重新談判打成一項更好的協(xié)議，確保環(huán)境和勞工標準都包含在該協(xié)議內數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究拜登有望重啟 TPP 協(xié)定，但通過重新談判以獲取更大利益。拜登作為奧巴馬時期的副總統(tǒng)，其本身就是 TPP 協(xié)定的主要推動者。作為奧巴馬政策的忠實擁護者，拜登大概率將重啟 TPP 協(xié)定，但是具體協(xié)議或將重新談判。TTP 是美國撇開WTO，重新構建的一個先亞太后全球的貿易市場體系，實則為對華經濟施壓的新武器。但原有的 TTP 協(xié)議可能會對美國造成“傷己八百，自損一千”，進一步加強美國結構

13、性失業(yè)以及中產階級結構性返貧的局面。所以拜登已明確表示不會按照最初提議的那樣重新加入TPP（I would not rejoin the TPP as it was initially put forword），而是希望重新談判達成一項更好的協(xié)議，確保環(huán)境和勞工標準都包含在該協(xié)議內。重啟后的 TPP 協(xié)議定位不變，仍是對抗中國經濟的重要武器。若拜登重啟 TPP 協(xié)定后，TPP 協(xié)定作為壓制中國對外貿易的核心定位仍不變。拜登在結束?？怂共稍L時已強調“美國應該把南美和北美的太平洋國家召集起來一起談判溝通，同時讓中國接受我們制定的貿易規(guī)則。否則他們將繼續(xù)像現(xiàn)在這樣填補美國離開的真空并慢慢掌權?！眹?/p>

14、君安宏觀團隊認為，拜登重啟 TPP 協(xié)議主要給中國帶來兩大威脅，一是美國可能不允許中國參加，即就像 2016 年奧巴馬與其他國家達成 TPP 協(xié)議那樣，把中國排除在外；二是“拜登版 TPP”的標準要求過高，在工人權利、環(huán)境保護、知識產權保護、國有企業(yè)等一系列議題上中國可能很難符合其中的條件，市場準入門檻被提高了，而中國可能會“被擋在外面”。但當前 RCEP 穩(wěn)步推進，重啟 TPP 對中國影響不大。當前 RCEP（區(qū)域全面經濟伙伴關系協(xié)定）穩(wěn)步推進，有望對沖 TPP 協(xié)定帶來的影響。 RCEP 是東盟十國于 2012 年發(fā)起，邀請中國、日本、韓國、澳大利亞、新西蘭、印度共同參加，旨在通過削減關稅

15、及非關稅壁壘，建立統(tǒng)一市場的自由貿易協(xié)定。2020 年 8 月 30 日，RCEP 的 15 個成員國日前舉行了部長級視頻會議，宣布將合力應對疫情，提振區(qū)域經濟發(fā)展，一致決定將致力于今年內簽署RCEP 協(xié)定。日期事件表 2：RCEP 穩(wěn)步推進，有望年內正式簽署協(xié)議2011 年 2 月第十八次東盟經濟部長會議上，產生了組建區(qū)域全面經濟伙伴關系的草案。41214在東亞領導人系列會議期間，東盟十國與中國、日本、韓國、印度、澳大利亞、新西蘭的領導人，共同發(fā)布啟動談判的聯(lián)合聲明。2014 年 8 月召開經貿部長級會議，共商盡早結束相關談判，推動區(qū)域經貿合作。2018 年 11 月第二次 RCEP 領導人

16、會議在新加坡召開。李克強總理表示， RCEP 是基于 WTO 規(guī)則基礎上更高水平自貿協(xié)定的區(qū)域合作協(xié)議，在當前貿易保護主義、單邊主義抬頭的背景下，這一協(xié)定的達成，有利于區(qū)域各國向世界發(fā)出積極信號。2020 年 8 月RCEP 的 15 個成員國舉行部長級視頻會議，一致決定將致力于今年內簽署 RCEP 協(xié)定。東盟十國、中國、日本、韓國、印度、澳大利亞和新西蘭的經濟部長會議原則上同意組建 RCEP。2012 年 8 月區(qū)域全面經濟伙伴關系協(xié)定連續(xù)展開五輪談判2013 年 5 月-2014 年 6 月第三次區(qū)域全面經濟伙伴關系協(xié)定領導人會議在泰國曼谷舉2019 年 11 月行，會議發(fā)表了區(qū)域全面經濟

17、伙伴關系協(xié)定（RCEP）第三次領導人會議聯(lián)合聲明。區(qū)域全面經濟伙伴關系協(xié)定首次領導人會議在菲律賓馬尼拉2017 年 11 月舉行，敦促各國代表加緊磋商以早日達成協(xié)議。數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究科技戰(zhàn)：權衡利弊，維持現(xiàn)狀民主黨傳統(tǒng)票倉集中于東西海岸，是全球化的有力支持者。民主黨的票倉主要集中在東西兩岸，加利福尼亞州、紐約州、新澤西州等是傳統(tǒng)藍州，其中突出的代表便是硅谷。沿海地區(qū)更容易從全球化中受益，故對民主黨中間偏左的路線十分支持。而湖區(qū)作為全球化的犧牲品，在 2016年集體倒戈，助力特朗普當選。為鞏固東西海岸，民主黨難見科技制裁大動作?？萍紭I(yè)左傾的趨勢已有幾十年，硅谷和西雅圖一直是民

18、主黨的支持者。特朗普就任以來，其反移民、暫?？萍既藛T簽證等政策，以及頻繁發(fā)動的貿易爭端，都對美國高科技企業(yè)的核心利益產生影響。在這樣的背景下，民主黨為鞏固東西海岸的票倉，不會在科技制裁上有大動作。圖 3：16 年中西部鐵銹地帶助力特朗普當選圖 4：當前東西海岸民主黨優(yōu)勢明顯數(shù)據(jù)來源： Real clear plitics ，國泰君安證券研究，注：藍色為民主黨，右同。數(shù)據(jù)來源：Real clear plitics，國泰君安證券研究，數(shù)據(jù)截止至 2020 年 10 月 14 日。考慮到拜登一直對科技戰(zhàn)相關問題保持沉默，且新黨綱多處提及中美科技問題，我們認為由于科技戰(zhàn)牽涉美國國家核心利益，雖難見民主

19、黨大動作卻也不會過快緩和，或繼續(xù)維持當前現(xiàn)狀。在民主黨新黨綱中，多處提及中美科技問題。在“為我們的勞動者建立一個公平的國際貿易體系”部分中，新黨綱提出要求中國立刻停止竊取美國知識產權的行為并停止網(wǎng)絡間諜行為（Unlike President Trump, we will stand up to efforts from China and other state actors to steal Americas intellectual property and will demand China and other countries cease and desist from conduc

20、ting cyberespionage against our companies.）3。同時在“科技”部分，也提出算法與平臺不應該用于監(jiān)控民眾（Democrats believe that algorithms and platforms should empower people instead of the surveillance state.）4。這段對于算法與平臺的言論雖未在字面上直接指明針對中國，但參考拜登競選網(wǎng)站文章美國榜樣的力量：拜登計劃引領民主世界迎接 21 世紀挑戰(zhàn)，其中明確指出科技公司應確保算法與平臺不在中國被濫用于鎮(zhèn)壓、暴力傷害等行為。此外國泰君安宏觀團隊也認為，拜登

21、一直對特朗普政府制裁華為、TikTok、微信等中國公司保持沉默，這或許意味著拜登默許特朗普政府的做法是“正確的”。由此我們認為，拜登或不會取消特朗普的科技制裁，但民主黨本身的政治路線又使得其不敢加碼，科技戰(zhàn)有望繼續(xù)維持現(xiàn)狀。金融戰(zhàn)：政治附庸，難見開打金融戰(zhàn)方面，主要圍繞匯率問題和 SWIFT 體系，但匯率問題政治含義多， SWIFT 風波的預期或未落地就將被證偽，金融戰(zhàn)短時間內難見開打跡象。2019 年 8 月 5 日，美國財政部發(fā)布聲明，宣布將中國列為“匯率操縱國”。但美國扣帽子的行為重政治影響，輕經濟打擊，對中國并無實際影響。此后，在中美第一階段協(xié)議簽訂前，美方為表達善意又于 1月 13

22、日將中國從“匯率操縱國”名單中移除。從民主黨的新黨綱來看，亦有所提及中國的匯率操縱問題（Democrats will take aggressive action against China or any other country that tries to undercut American3節(jié)選自2020 Democratic Party Platform中的“Building A Fair System of International Trade for Our Workers”章節(jié)。4節(jié)選自2020 Democratic Party Platform中的“Mobilizing th

23、e World to Address Transnational Challenges：Technology”章節(jié)。manufacturing by manipulating their currencies）5。我們認為，當下匯率問題政治含義更多，未來雖仍將持續(xù)存在，但影響較小。2020 年 7 月 14 日，特朗普簽署香港自治法案，該法的部分內容被解讀為特朗普威脅將中國踢出 SWIFT，切斷匯率聯(lián)系機制。由于香港自治法案可以制裁侵犯香港自治權的中國官員和個人，以及與他們有生意往來的金融機構。因涉及對金融機構的制裁，故關于 SWIFT 的討論較多。有解讀認為這是特朗普威脅將香港“踢出”SWI

24、FT，切斷港幣與美元匯率聯(lián)系機制，迫使香港以及參與香港事務的中國金融機構退出美元交易與國際清算體系，從而使香港與中國的國際貿易與金融往來嚴重受阻。但該法案其實全文都未提及 SWIFT，且這也是美國單方面無權涉及的內容。要將中國香港和中國內地踢出 SWIFT，需要獲得國際社會的支持，尤其是得到占有 17/25 董事席位歐洲國家的支持，實施難度非常大。且若將中國踢出 SWIFT，美方亦難以承受中美貿易切斷以及美債需求下降的后果。我們認為，SWIFT 制裁風波的預期或未落地就將被證偽。當前關于 SWIFT 美方并無任何明確言論表態(tài)和實際行動。考慮到美方實施的難度與可能遭受的傷害，SWIFT 預期本身

25、難以落地。同時拜登作為自由貿易與全球化的推崇者，其更是難以支持此類政策。我們認為 SWIFT 制裁風波即將平靜。變化之下，哪些行業(yè)有望受益？基于上述分析，我們主要從貿易戰(zhàn)和科技戰(zhàn)兩個角度出發(fā)，探究 2018 年以來哪些行業(yè)受到了較大的沖擊。隨著拜登上臺，部分行業(yè)原先的外生沖擊或將消弭，反而迎來轉機，破而后立。其中科技類行業(yè)暫不在貿易戰(zhàn)部分分析，統(tǒng)一在科技戰(zhàn)部分進行分析。貿易戰(zhàn)：化工/紡服/機械/電氣/家電/汽車/輕工受益從 2018 年 3 月以來，美國對華關稅共加征了五輪四批次。分別為 340 億美元、160 億、2000 億美元和 3000 億美元四個批次。其中 2018 年 7 月， 3

26、40 億美元清單加征 25%；2018 年 8 月，160 億美元清單加征 25%；2018年 9 月，2000 億美元清單加征 10%。2019 年后，6 月份 2000 億美元清單再次加征到 25%；2019 年 9 月和 12 月，3000 億美元分兩次加征 15%。5節(jié)選自2020 Democratic Party Platform中的“Building A Fair System of International Trade for Our Workers”章節(jié)。事件時間表 3：2018 年至今，共四批關稅加征（340 億+160 億+2000 億+3000 億）2018 年 4 月

27、 4 日美國政府發(fā)布加征關稅的商品清單，將對中輸美的 1333 項 500 億美元的商品加征 25%的關稅2018 年 3 月 22 日特朗普政府宣布因知識產權侵權問題對中國商品征收 500 億美元關稅2018 年 4 月 5 日特朗普要求美國貿易代表辦公室依據(jù)“301 調查”，額外對 1000 億美元中國進口商品加征關2018 年 5 月 29 日美國白宮宣布仍將對 500 億美元中國商品征收 25%的關稅2018 年 6 月 16 日美國正式公布了對華征稅清單，包括兩大部分。第一部分包括同年 4 月公布的加稅產品清單上 1333 個中國產品中的 818 個產品，進口價值大約 340 億美元

28、，從 7 月 6 日開始實行；第二部分包含新提出的284 個中國產品，進口價值大約 160 億美元。2018 年 6 月 18 日美稱將對中 2000 億商品加征 10%關稅2018 年 7 月 10 日美國公布進一步對華加征關稅清單，擬對約 2000 億美元中國產品加征 10%的關稅，其中包括海產品、農產品、水果、日用品等項目，又在 8 月 1 日宣布將考慮把關稅從 10%提升到 25%。2018 年 9 月 18 日美國宣布對 2000 億美元的中國產品增加 10%的關稅，并在 9 月 24 日實施，在 2019 年 1 月 1 日上升到2018 年 9 月 9 日特朗普表示 2000 億

29、美元商品加征關稅后，美國還將對另外 2670 億美元商品加征關稅25%關稅2019 年 5 月 6 日特朗普發(fā)推文稱，將對 2000 億美元中國輸美商品的關稅從 10%升至 25%2019 年 5 月 13 日美國貿易代表辦公室發(fā)布公告，將就約 3000 億美元中國商品加征 25%關稅征求意見并舉行公開聽證會。2019 年 8 月 2 日特朗普發(fā)推稱將于 9 月 1 日對 3000 億美元中國商品加征 10%關稅2019 年 8 月 28 日美國貿易代表辦公室（USTR）當?shù)貢r間 28 日正式確認，從 9 月 1 日起分批對價值 3000 億美元的中國輸美商品加征的關稅，由 10%提高到 15

30、%。同時征求 2500 億關稅提高至 30%的意見。數(shù)據(jù)來源：Wind，USTR，國泰君安證券研究從加征的具體行業(yè)來看，后兩批次的范圍與數(shù)量大幅擴大，目前已覆蓋 21 個 HS 大類行業(yè)。根據(jù)美國貿易代表辦公室官網(wǎng)公布的四批次加稅名單統(tǒng)計，可發(fā)現(xiàn)第一批次和第二批次主要集中在塑料、機電、車輛和光學等行業(yè)，范圍較窄。但第三和第四批次的范圍大幅擴大，各有 2549 和 3229 個項目被加征關稅。通過三、四兩輪的加征，21 個HS 大類行業(yè)被加征關稅。HS 編碼分類近兩年占對美出口總額160 億340 億2000 億3000 億第 1 類 活動物;動物產品0.41%000385第 2 類 植物產品0

31、.32%000213第 3 類 動、植物油、脂、蠟;精制食用油脂0.02%00061第 4 類 食品;飲料、酒及醋;煙草及制品0.85%000455第 5 類 礦產品0.33%30013第 6 類 化學工業(yè)及其相關工業(yè)的產品3.41%51692103第 7 類 塑料及其制品;橡膠及其制品4.63%147217731第 8 類 革、毛皮及制品;箱包;腸線制品1.39%008639第 9 類 木及制品;木炭;軟木;編結品0.84%001809第 10 類 木漿等;廢紙;紙、紙板及其制品1.05%0022226第 11 類 紡織原料及紡織制品9.88%000652第 12 類 鞋帽傘等;已加工的羽毛

32、及其制品;人造花;人發(fā)制品3.68%002103第 13 類 礦物材料制品;陶瓷品;玻璃及制品1.78%1016067表 4：四輪加稅后，21 個大類行業(yè)全部被加征關稅第 14 類 珠寶、貴金屬及制品;仿首飾;硬幣0.60%004851第 15 類 賤金屬及其制品5.13%80285395第 16 類 機電、音像設備及其零件、附件46.25%68603408235第 17 類 車輛、航空器、船舶及運輸設備4.48%358312615第 18 類 光學、醫(yī)療等儀器;鐘表;樂器2.50%1712971212第 19 類 武器、彈藥及其零件、附件0.02%00032第 20 類 雜項制品11.97%

33、0092125第 21 類 藝術品、收藏品及古物0.02%0007數(shù)據(jù)來源：Wind，USTR，國泰君安證券研究，注：受篇幅顯著，僅展示 HS 編碼大類行業(yè)分類的信息。從各 HS 行業(yè)出口占比和被加征項目數(shù)兩個維度分析，化工、塑料、紡織服飾、機電、車輛等大類行業(yè)受到的影響較大。我們從兩個維度來確定受加征關稅影響較大的 HS 大類和二級行業(yè)，一方面衡量不同行業(yè)在2018 年和 2019 年對美出口金額占對美總出口金額的占比，另一方面衡量不同行業(yè)每批次被加稅的項目數(shù)。我們選取出口占比較高且被加稅項目數(shù)較多的 HS 大類和二類行業(yè)，主要集中在化工、塑料、紡織服飾、機電、車輛等大類行業(yè)。表 5：基于出

34、口占比和被加稅項目數(shù)選取受加稅影響較大的行業(yè)HS 編碼分類第一、二批第三批第三批第 7 類 塑料及其制品;橡膠及其制品第 6 類 化學工業(yè)及其相關工業(yè)的產品第 11 類 紡織原料及紡織制品第 12 類 鞋帽傘等;已加工的羽毛及其制品;人造花;人發(fā)制品第 15 類 賤金屬及其制品第 16 類 機電、音像設備及其零件、附件第 20 類 雜項制品第 17 類 車輛、航空器、船舶及運輸設備數(shù)據(jù)來源：Wind，USTR，國泰君安證券研究，注：受篇幅顯著，表 5 僅展示 HS 編碼大類行業(yè)分類的信息，在表 6 中我們展示受影響較大的 HS 二類行業(yè)。上述受加稅影響大的 HS 行業(yè)，2018 年、2019

35、年和 2020 年上半年對美出口同比增速下行趨勢明顯。從對美出口金額的同比增速來看，上述篩選出的受加征關稅影響大的行業(yè)其 2018 年全部保持正增長，至 2019 年除第 63 章其他紡織制品小幅增長 0.06%外，其余行業(yè)增速均由正轉負。 2020 年上半年，對美出口同比增速進一步下行。我們進一步將受影響較大的 HS 行業(yè)對應到相應產業(yè)鏈，主要集中在化工、服裝紡織、鋼鐵、裝備制造、家電、汽車和家具等產業(yè)鏈。從宏觀產業(yè)鏈傳導視角來看，所涉產業(yè)鏈分布于上中下游，所牽涉面廣。同時，我們進一步確定產業(yè)鏈所對應的主要申萬二級行業(yè)，共涉及 8 個一級行業(yè)、24 個二級行業(yè)。表 6：受加稅政策影響大的行業(yè)

36、對美出口增速下行明顯HS 編碼分類對美出口增速所涉產業(yè)鏈所涉申萬二級行業(yè)201820192020H1第 6 類 化學工業(yè)及其相關工業(yè)的產品19.99%22.54%16.25%16.90%-16.99%-18.76%-11.53%化工（化學纖維/化學原料/化工產業(yè)鏈化學制品/石油化工/塑料/橡膠）29 章 有機化學品-17.08%第 7 類 塑料及其制品;橡膠及其制品-11.91%-7.10%-26.61%-26.59%-26.79%章 塑料及其制品章 橡膠及其制品13.06%-36.21%第 11 類 紡織原料及紡織制品7.83%10.03%3.38%9.76%4.09%-6.94%-3.29

37、%-9.61%0.06%-3.43%-25.97%服裝紡織產紡織服飾（紡織制造/服裝業(yè)鏈家紡）章 針織或鉤編的服裝及衣著附件章 非針織或非鉤編的服裝及衣著附件章 其他紡織制品;成套物品;舊紡織品-70.72%-47.87%107.22%第 12 類 鞋帽傘等;已加工的羽毛及其制品;人造花;人發(fā)制品-62.44%64 章 鞋靴、護腿和類似品及其零件0.74%-5.10%-67.68%第 15 類 賤金屬及其制品8.13%12.36%12.99%-14.89%-33.66%鋼鐵產業(yè)鏈鋼鐵（鋼鐵）章 鋼鐵章 鋼鐵制品-24.63%-15.16%-16.16%-31.02%第 16 類 機電、音像設備

38、及其零件、附件12.13%12.76%11.60%-13.47%-16.12%-38.61%裝備制造產業(yè)鏈機械設備(金屬制品/通用機械/儀器儀表/運輸設備/專用設備)章 核反應堆、鍋爐、機械器具及零件章 電機、電氣、音像設備及其零附件-26.72%電氣設備（電機/電氣自動化設備/高低壓設備)-11.20%-47.13%家用電器（白色家電/視聽家電產業(yè)鏈器材）第 17 類 車輛、航空器、船舶及運輸設備16.77%19.35%-24.29%-47.23%-46.12%汽車（其他交運設備/汽汽車產業(yè)鏈車服務/汽車零部件/汽車整車)87 章 車輛及其零附件,但鐵道車輛除外-20.81%第 20 類 雜

39、項制品8.82%12.27%-10.45%-48.60%家具產業(yè)鏈輕工制造（家用輕工）章 家具;寢具等;燈具;活動房章 玩具、游戲或運動用品及其零附件-17.32%-39.63%2.52%-2.00%-60.43%玩具產業(yè)鏈數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究從近三年海外營收占比和海外營收同比增速兩個維度選取二級行業(yè)海外業(yè)務受影響的程度，在近三年海外營收占比較高的基礎上選取海外營收同比增速下行明顯的行業(yè)。同時進一步考慮近三年 EPS 增速的趨勢，最終在海外營收占比較高的行業(yè)中，選取海外營收增速和 EPS 增速雙降的行業(yè)作為受貿易戰(zhàn)影響較大的行業(yè)。受貿易戰(zhàn)影響較大的行業(yè)主要為：化工行業(yè)中的化學制

40、品/塑料/橡膠，紡織服裝行業(yè)中的紡織織造/服裝家紡，電器設備行業(yè)中的電器自動化設備/高低壓設備，機械設備行業(yè)中的通用機械/專用設備，家用電器行業(yè)中的白色家電/視聽器材，汽車行業(yè)中的其他交運設備/汽車零部件/汽車整車，輕工制造中的家用輕工。表 7：在海外營收占比較高基礎上，選取海外營收增速和 EPS 增速雙降的行業(yè)產業(yè)鏈申萬二級行業(yè)近三年海外營收占海外營收同比增速（%）海外EPS 同比增速（%）比（%）201720182019趨勢201720182019趨勢化工7.430.434.4(3.2)32.817.7(39.3)化學纖維10.219.174.39.445.5(7.4)61.3化學原料 5

41、.02.314.48.020.378.3(26.8)化學制品23.028.836.1(7.9)99.617.7(84.6)石油化工1.2118.453.711.09.818.1(12.7)塑料13.918.10.9(20.3)14.6(53.8)(249.5)橡膠41.723.0(0.1)(0.5)(14.3)70.1(11.5)紡織服裝 16.519.55.33.8(7.6)(32.5)(27.6)EPS雙降化工產業(yè)鏈服裝紡織產業(yè)鏈鋼鐵產業(yè)鏈裝備制造產業(yè)鏈家電產業(yè)鏈紡織制造 35.0服裝家紡 7.6鋼鐵 6.2鋼鐵 6.2電氣設備 14.9電機 33.3電氣自動化設備 8.4電源設備 18.

42、9高低壓設備 8.4 機械設備 16.4金屬制品 14.8通用機械 23.0儀器儀表 26.4運輸設備 7.5專用設備 18.9家用電器 33.0白色家電 32.6視聽器材 34.6汽車 12.58.261.120.020.026.311.478.827.015.021.514.530.921.18.722.640.540.241.628.32.212.910.810.811.419.0(3.4)10.717.517.314.810.82.0(1.9)27.315.110.436.618.8(0.8)14.06.06.034.811.3(11.9)55.2(0.3)5.38.76.73.52.

43、15.07.98.94.112.040.2(23.7)346.2346.227.9131.011.5102.2(8.4)85.6(23.5)12.436.4(9.9)1405.021.621.267.4(9.1)(50.7)(21.8)32.532.5(53.2)(200.9)(32.2)(63.5)(26.2)(40.5)11.0(67.5)(53.6)(33.1)(36.2)(12.8)(5.9)(68.8)(29.8)(24.3)(29.5)(46.0)(46.0)64.1125.2(17.6)182.9(7.9)14.2(44.9)(240.1)40.662.057.3 37.119.

44、9(53.8)(29.8)汽車產業(yè)其他交運設備42.540.413.65.550.7(46.6)35.8鏈汽車零部件30.128.727.811.93.7(27.7)(30.9)汽車整車5.426.2(1.4)10.9(8.8)(27.2)(34.9)家具產業(yè)輕工制造13.717.518.47.438.9(48.4)10.5鏈家用輕工17.918.713.17.116.5(103.3)1116.0數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究，注：EPS 選擇期末股本攤薄（整體法）計算，家用輕工板塊 2018、2019 年 EPS 分別為-0.0144 元和 0.1463 元，故 2019 年增速較高，

45、但事實上 2019 年家用輕工板塊的 EPS 仍顯著低于 2017 年的 0.4424 元?？萍紤?zhàn)：仍需回歸出口看科技，電子/通信受益對于科技行業(yè)，目前同時受關稅和技術封鎖雙重影響。從技術封鎖角度來看，2018 年以來美方主要打擊以華為為核心國內科技公司，先后將華為列入“實體清單”，并全面限制華為購買采用美國軟件和技術生產的半導體。技術封鎖主要針對華為產業(yè)鏈，其中電子行業(yè)尤其是半導體行業(yè)受影響較大。時間事件表 8：2018 年以來美國對華科技封鎖逐步加劇2018 年 4 月 16 日中興受制裁：美國商務部宣布，未來 7 年將禁止美國公司向中興通訊銷售零部件、商品、軟件和技術2018 年 1 月

46、 9 日美國政府堅決反對華為和 AT&T 簽約合作，禁止華為手機進入美國市場2018 年 5 月 24 日眾議院通過 2019 國防授權法案，禁止美國聯(lián)邦政府機構使用華為和中興設備2018 年 8 月 1 日美對中國 44 家軍工企業(yè)技術封鎖2018 年 12 月 1 日華為高管孟晚舟遭遇跨國追捕2019 年 1 月 29 日美國指控華為 23 項罪名2019 年 5 月 15 日特朗普簽署國家安全命令，將華為列入“實體清單”,禁止美國企業(yè)使用對國家安全構成風險的企業(yè)所生產的電信設備向中芯國際出口的部分美國設備、配件及原物料會受到美國出口管制規(guī)定的進一步限制，須事前申請2020 年 10 月

47、4 日出口許可證后，才能向中芯國際繼續(xù)供貨。2020 年 2 月 28 日美國擴大對華為禁令，華為供貨商的美國專利比例限制從 25%降低至 10%的提案2020 年 5 月 15 日全面限制華為購買采用美國軟件和技術生產的半導體數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究中國半導體產業(yè)目前仍以封測為主，附加值低。半導體產業(yè)鏈主要由設計、代工制造、封裝測試這三個環(huán)節(jié)組成，三個環(huán)節(jié)分別具有技術密集型、資本/技術密集型、勞動密集型的特征。由于中國具有勞動力資源稟賦的相對比較優(yōu)勢，近年中國大陸在封測領域發(fā)展較快，長電科技、華天科技等營收均在全球前列。但是封測環(huán)節(jié)勞動密集型疊加技術壁壘低的特點，使其附加值較低。

48、圖 5：中國大陸在封測領域發(fā)展較快圖 6：中國處于半導體微笑曲線的低端300250200150100500長電科技營收通富微電營收華天科技營收長電科技營收增速（右）附加值通富微電營收增速（右）華天科技營收增速（右）2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019120%100%80%60%40%20%0%-20%測試封裝晶圓代工營銷服務設備制造材料下游電子產品IC設計上游中游下游數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究美國作為半導體設計霸主，擁有最高的附加值，半導體行業(yè)已成為美國的核心利益。反觀美國，其作為全球半

49、導體設計的霸主，依靠前端設計技術密集型和設備投資少的特點，擁有最高的附加值。半導體行業(yè)作為美國的核心利益，是其要牢牢守住領先地位的產業(yè)。美國在產業(yè)層面，無論是航空航天、電子技術還是網(wǎng)絡通訊信息技術，都對半導體產業(yè)有極大的依賴?；仡欉^去幾十年世界產業(yè)變遷的歷史，美國本土很多的產業(yè)，例如，傳統(tǒng)的制造業(yè)如汽車、鋼、鋁制造等，都在全球化競爭中逐漸從美國本土外移。但是，半導體產業(yè)卻是美國牢牢守住領先地位的產業(yè)?？萍紤?zhàn)牽涉美國國家核心利益將持續(xù)維持，技術封鎖短期難消弭，未來變量仍在出口。從半導體的例子可以看到，科技戰(zhàn)牽涉到美國國家核心利益，因此兩黨間關于科技戰(zhàn)基本達成共識?？紤]到科技戰(zhàn)仍將持續(xù)，美國對華為

50、等科技公司的技術封鎖短期內難以取消，技術封鎖角度看未來難以有所期待。從拜登上臺帶來的利好角度來看，中短期內還需回歸貿易戰(zhàn)緩解提升出口的視角。我們依舊在海外營收占比較高的行業(yè)中，選取海外營收增速和 EPS 增速雙降的行業(yè)作為受貿易戰(zhàn)影響較大的行業(yè)。受貿易戰(zhàn)影響較大的行業(yè)主要為：電子行業(yè)中的半導體/光學光電子/其他電子/元件，通信行業(yè)中的通信設備。表 9：在海外營收占比較高基礎上，選取海外營收增速和 EPS 增速雙降的行業(yè)申萬二級行業(yè)近三年海外營收占比海外營收同比增速（%）海外201720182019趨勢EPS 同比增速（%）201720182019EPS雙降趨勢電子半導體 電子制造光學光電子其他

51、電子元件計算機計算機設備計算機應用通信通信設備 通信運營國防軍工船舶制造地面兵裝航空裝備航天裝備42.7%43.8%27.0%38.3%86.4%29.9%12.6%27.5%7.9%13.2%22.7%0.2%13.7%26.0%3.5%7.7%11.9%99.243.832.826.0592.739.3-7.1-33.986.621.221.32.1-36.4-54.5-18.422.7148.713.92.925.815.48.018.78.76.311.7-1.3-1.3-6.748.059.7-10.512.493.67.315.535.8-10.7-0.43.78.4-2.120.

52、7-0.2-0.448.5-10.1-3.410.612.0-70.520.048.945.551.4-167.913.1-25.2-50.7-6.91.7-0.41185.088.4303.758.3-5.9278.8-13.6-59.6-16.3-93.0221.030.5-53.5-67.8-50.3-64.2-96.5450.6-44.5-271.3-8.24.8-91.119.1150.028.8179.712.8-26.5-2.6116.8-20.5-295.4-3114.3-14.871.3210.920.6-40.1555.0數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究尋找超預期個股：

53、行業(yè)龍頭為劍，業(yè)績低谷鑄盾兩維度交易拜登上臺的超預期方向：行業(yè)龍頭為劍，困境低谷公司鑄盾。維度一，尋找各領域的行業(yè)龍頭。行業(yè)馬太效應加速，龍頭企業(yè)有望率先從行業(yè)外生壓力釋緩中受益。隨著我國 GDP 增長中樞下行，各行業(yè)從獲取增量市場紅利轉為存量競爭，龍頭市占率加速提升，行業(yè)的馬太效應加速。隨著拜登上臺，中美關系不確定性下降，龍頭企業(yè)有望率先從行業(yè)外生壓力釋緩中受益。維度二，尋找各領域中報業(yè)績筑底企業(yè)。在行業(yè)整體受益時，業(yè)績筑底公司有望依靠盈利彈性脫穎而出，盈利修復速度快。攻守兼?zhèn)?，靜候佳音。行業(yè)龍頭和困境低谷兩維度下我們共挑選出 90 支化工（化學制品/塑料/橡膠）紡織服飾（紡織制造/服裝家紡

54、）輕工制造（家用輕工）代碼簡稱凈利潤增速營收市值代碼簡稱凈利潤增速營收市值代碼簡稱凈利潤增速營收市值龍頭為劍600486.SH揚農化工-2.870.0275.5000726.SZ魯泰A-65.0 68.453.8002489.SZ浙江永強70.745.496.4002001.SZ新和成91.481.5650.2300577.SZ開潤股份-43.523.778.0603313.SH夢百合2.934.497.2600309.SH萬華化學-49.6643.42516.5300658.SZ延江股份586.5 9.061.5002831.SZ裕同科技10.692.1296.0002601.SZ龍蟒佰利1

55、.8109.0570.2603238.SH諾邦股份209.710.246.7603816.SH顧家家居3.1101.3405.2600352.SH浙江龍盛-10.4202.2475.3600448.SH華紡股份45.0 31.726.2603661.SH恒林股份24.426.164.5業(yè)績鑄盾002250.SZ聯(lián)化科技-54.742.0243.5603558.SH健盛集團-61.716.840.7603818.SH曲美家居-157.635.960.7002643.SZ萬潤股份-6.227.5167.6002083.SZ孚日股份-44.0 50.747.0603610.SH麒盛科技-19.824

56、.667.3603379.SH三美股份-59.841.9124.0002394.SZ聯(lián)發(fā)股份53.840.434.5002084.SZ海鷗住工-24.524.060.8002391.SZ長青股份-24.331.951.3601339.SH百隆東方-39.3 61.167.4600439.SH瑞貝卡-85.518.535.2002206.SZ海利得-36.837.947.5002098.SZ潯興股份-18.721.019.6600337.SH美克家居-153.454.292.0電氣設備(電氣自動化設備/高低壓設備)家用電器（白色家電/視聽器材）汽車（其他交運設備/汽車零部件/汽車整車)代碼簡稱凈

57、利潤增速營收市值代碼簡稱凈利潤增速營收市值代碼簡稱凈利潤增速營收市值龍頭為劍601012.SH隆基股份104.8274.42938.3002705.SZ新寶股份79.2 87.8341.0603730.SH岱美股份-48.045.5167.4002459.SZ晶澳科技77.7107.5538.7000333.SZ美的集團-8.32689.45283.9601058.SH賽輪輪胎25.3144.1132.8600885.SH宏發(fā)股份0.769.8381.5600690.SH海爾智家-45.0 1920.41492.9600660.SH福耀玻璃-36.0206.6776.6002531.SZ天順風

58、能62.648.3168.3600060.SH海信視像488.1346.2181.5000887.SZ中鼎股份-73.4120.4136.7603728.SH鳴志電器5.119.892.6002429.SZ兆馳股份62.0 130.8310.1603129.SH春風動力67.528.9208.3業(yè)績鑄盾002506.SZ協(xié)鑫集成-1224.899.4201.8002668.SZ奧馬電器-81.676.051.2002085.SZ萬豐奧威-48.1109.0147.0600580.SH臥龍電驅-40.7117.5178.5600261.SH陽光照明-23.8 54.759.1603766.SH隆

59、鑫通用-16.0109.380.1002518.SZ科士達6.826.695.9000921.SZ海信家電-47.6367.4176.7300428.SZ四通新材-43.165.994.2002733.SZ雄韜股份-62.429.474.3002050.SZ三花智控-7.1 110.6851.0600933.SH愛柯迪-29.325.7130.1603489.SH八方股份10.610.7222.0603355.SH萊克電氣6.857.8150.9600960.SH渤海汽車-222.844.031.8機械設備（/通用機械/專用設備）電子（半導體/光學光電子/其他電子/元件）通信（通信設備）代碼簡

60、稱凈利潤增速營收市值代碼簡稱凈利潤增速營收市值代碼簡稱凈利潤增速營收市值龍頭為劍603699.SH紐威股份19.529.2122.6002475.SZ立訊精密69.0 491.84172.9300502.SZ新易盛137.19.6232.0603583.SH捷昌驅動63.712.6181.2002938.SZ鵬鼎控股29.9262.31236.6002281.SZ光迅科技45.451.3240.4603338.SH浙江鼎力57.020.5528.4300433.SZ藍思科技1322.4 289.91552.8300531.SZ優(yōu)博訊0.49.574.7002444.SZ巨星科技42.262.8