2022年微光股份分析報告

1、2022年微光股份分析報告HVAC 微電機行業(yè)隱形冠軍，進軍伺服電機拓品類公司是制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)，長期專注 HVAC 微電機領域公司長期專注 HVAC 微電機領域，正在憑借伺服電機打造新的增長極。公司前身杭州 微光電子設備廠成立于 1986 年 10 月，并于 1998 年改制為股份合作制，2016 年公司在 深交所掛牌上市。公司長期專注于 HVAC 設備用微電機領域，冷柜電機銷量在世界處于領 先地位，外轉子風機、ECM 電機的銷量在國內處于領先地位。公司客戶主要集中在制冷 通風領域，包括 FMI、 FRIGOGLASS、海容冷鏈、澳柯瑪?shù)葒鴥韧鈨?yōu)質客戶。2019 年， 公司憑借制冷電機

2、及風機被工信部認定為“制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)”。除了 HVAC 領域 外，公司正在打造新的增長極，一方面公司外轉子風機、ECM 電機正在不斷拓展產(chǎn)品應 用領域，包括現(xiàn)代農(nóng)牧業(yè)、工業(yè)溫控等；另一方面公司積極開發(fā)伺服電機等新產(chǎn)品，已成 功進軍紡織機械、工業(yè)自動化等智能制造領域。股權結構較為集中，管理層技術背景深厚。截至 2021 年 12 月 31 日，公司實際控制 人為何平先生，直接持有公司 39.38%的股份，并通過杭州微光投資合伙企業(yè)間接持有公 司 1.78%的股份，合計持有 41.16%股份。公司管理層多為技術骨干出身，在行業(yè)內經(jīng)驗 豐富。業(yè)務概覽：產(chǎn)品以冷鏈微電機為主，逐步向外延伸至伺服

3、電機公司主要產(chǎn)品為冷柜電機、外轉子風機、ECM 電機、伺服電機等，主要受益于冷鏈 物流行業(yè)的發(fā)展。冷柜電機、外轉子風機主要應用于制冷、空調、暖通等領域。ECM 電 機（Electronically Commutated Motor）是冷柜電機、外轉子風機的升級版，其采用交流 供電，將交流電經(jīng)整流成為直流電，啟動控制電路和驅動電機旋轉，既有交流電機的通電 便利性、壽命長無磨損的特點，又有直流電機的高效率、易于智能控制等特點。ECM 采 用通訊技術和電力電子技術，可通過無極調速、恒速、正反速、運行狀態(tài)監(jiān)控等智能控制 實現(xiàn)節(jié)能，相較傳統(tǒng)冷鏈電機可節(jié)能 70%左右。公司冷柜電機、外轉子風機、ECM 電

4、機配套冷鏈設備銷售占比 70%以上，主要用于冷柜、冷庫等冷鏈倉儲的建設。公司伺服電機 主要應用于紡織機械、工業(yè)自動化、機器人等領域。公司 ECM 電機、伺服電機均是節(jié)能 高效電機，其中伺服電機（0.6kW-7.5kW）通過了一級能效備案。財務分析：傳統(tǒng)業(yè)務營收穩(wěn)定增長，新業(yè)務營收占比快速提升我國冷鏈行業(yè)發(fā)展迅速，帶動公司各類產(chǎn)品營收快速增長。2017 至 2021 年，公司營 收從 5.69 億元增長至 11.1 億元，CAGR 達 14.3%；歸母凈利潤從 1.08 億元增長至 2.54 億元，CAGR 達 18.8%。拆分營收來看，外轉子風機和冷柜電機為公司傳統(tǒng)業(yè)務，營收占 比呈現(xiàn)下降趨勢

5、，2021 年二者合計占比達 77.4%；ECM 電機、伺服電機營收迅速提升， 占比呈上升趨勢，2021 年占比分別為 14%、4.5%。得益于國內冷鏈物流行業(yè)的發(fā)展，公 司近年來逐漸加大國內客戶拓展力度，中國大陸收入占比自 2017 的 40.5%上升至 2021 年的 51.1%。高效節(jié)能趨勢下 ECM電機將帶動公司毛利率水平提升。2021年由于原材料成本上漲， 公司整體毛利率略有下滑。分產(chǎn)品看，公司 ECM 電機毛利率水平最高，2021 年達 38.9%， 隨著 ECM 電機營收占比的逐步提升，公司毛利率水平有望進一步提高。公司成本管控能 力較強，各項費率均保持在較低水平，保證了公司較高

6、的凈利率水平。公司研發(fā)人員數(shù)量 占比呈上升趨勢，2021 年達 14.8%，有望不斷提升公司新產(chǎn)品開發(fā)能力。伺服電機有望打造公司第二增長曲線工業(yè)自動化趨勢+國產(chǎn)替代，我國伺服電機行業(yè)有望快速增長伺服電機是智能制造和工業(yè)自動化系統(tǒng)的重要零部件之一。伺服電機是在伺服系統(tǒng)中 控制機械元件運轉的發(fā)動機，伺服電機是工業(yè)自動化系統(tǒng)中重要的零部件之一。伺服電機 系統(tǒng)在精度、矩頻、過載等性能上優(yōu)于步進電機系統(tǒng)，從而在機床工具、電子制造設備、 紡織機械及各類機械、機器人等領域已經(jīng)得到廣泛應用。亞洲、歐洲、北美洲等智能制造、 工業(yè)自動化領先的地區(qū)占據(jù)了伺服電機主要的市場份額。我國伺服電機集中在中低端，有望在國產(chǎn)替

7、代進程中獲得更大市場份額。就競爭格局 而言，我國伺服電機行業(yè)可以分為高端、中高端、中低端三個層次：高端伺服電機主要用 于精密工業(yè)儀器、高端機器人等領域，基本是被德系、日系龍頭廠商壟斷；中高端伺服電 機應用于工業(yè)機器人、紡織機械及各類機械等領域，我國伺服電機行業(yè)龍頭、海外伺服電 機知名企業(yè)可以達到這一水平；中低端伺服電機主要是我國一些中小企業(yè)。整體而言，國 內廠商在伺服電機領域處于追趕狀態(tài)，在國產(chǎn)替代進程中有望憑借性價比優(yōu)勢不斷擴大市 場份額。人口紅利消退倒逼機器換人，智能制造、工業(yè)自動化是大勢所趨。我國是制造業(yè)大國， 隨著人口紅利的消退，機器換人、工業(yè)自動化是大勢所趨。工業(yè)機器人是伺服電機的重

8、要 下游之一，其具有兩個明顯的趨勢：第一是我國的機器換人、工業(yè)自動化正在加速推進， 2021 年我國工業(yè)機器人產(chǎn)量同比上升 54.4%；第二是國產(chǎn)替代加速，我國工業(yè)機器人的 安裝數(shù)量仍在快速上升，但是進口數(shù)量卻在持續(xù)下降。目前我國工業(yè)機器人密度等工業(yè)自 動化指標仍然大幅落后于德國、日本等制造強國。工業(yè)自動化趨勢+國產(chǎn)替代，我國伺服電機市場規(guī)模 2022 年有望達到 181 億元。我 國的智能制造、工業(yè)自動化進程，將帶動伺服電機行業(yè)市場規(guī)模的持續(xù)增長。與此同時， 我國也在加快智能制造領域的國產(chǎn)替代。例如“十四五”智能制造發(fā)展規(guī)劃強調，要 加強高精度伺服驅動系統(tǒng)等基礎零部件和裝置的自主供給。根據(jù)中

9、商產(chǎn)業(yè)研究院的預測， 我國伺服電機行業(yè)市場規(guī)模 2022 年有望達到 181 億元，將保持較高增速。伺服電機業(yè)務有望持續(xù)受益，為公司開啟第二增長曲線公司伺服電機品種較為齊全、能效等級較高，營收有望快速增長。公司伺服電機品種 較齊全，包含 WA、WB、WD、WE、WF 系列，已經(jīng)應用于紡織機械、數(shù)控機床、機器 人等領域。公司伺服電機（0.6kW-7.5kW）已通過一級能效備案，伺服電機 60ST、180ST 被列入工信部“能效之星”裝備產(chǎn)品目錄（2021）。近年來，受益于工業(yè)自動化趨勢，公 司伺服電機營收增長迅猛，2018-2021 年 CAGR 達 147.5%。目前伺服電機業(yè)務占公司整 體營

10、收比重僅為 5%左右，預計伺服電機營收占比將進一步提升，帶動公司營收持續(xù)增長。何以勝出：縱向升級疊加橫向開發(fā)，構筑長期優(yōu)勢縱向升級：依托客戶粘性從傳統(tǒng)冷鏈電機向 ECM 電機升級以客戶需求為導向，積累優(yōu)質高粘性客戶。HVAC 設備廠商為了保證產(chǎn)品質量的穩(wěn)定， 對微電機供應商品質管控等要求較高，因而需經(jīng)過較長時間的測試來驗證供應商產(chǎn)品的可 靠性。公司協(xié)同參加客戶 HVAC 設備的研發(fā)，通過自身品牌優(yōu)勢與主要客戶保持了長期的 業(yè)務往來，積累了包括 FMI、 FRIGOGLASS、 UGUR、 DANFOSS、 海容冷鏈、澳柯 瑪、 銀都股份、 同飛股份、 匯川技術等國內外多個優(yōu)質客戶群。順應節(jié)能高

11、效趨勢，由傳統(tǒng)冷鏈電機升級到 ECM 電機。公司順應客戶需求，在已有 冷鏈電機的基礎不斷研發(fā)升級，前瞻性布局 ECM 電機，并已成功打開市場。由于 ECM 電 機技術含量更高，不僅會提高單臺電機的價值量，更有望加速淘汰技術落后的中小電機廠 商，加速提升市場集中度，鞏固公司在國內外冷鏈電機市場中的領先地位。橫向開發(fā)：依靠創(chuàng)新驅動從 HVAC 延伸至伺服電機領域技術創(chuàng)新奠定產(chǎn)業(yè)龍頭地位，業(yè)務領域持續(xù)拓展。公司是國家火炬計劃重點高新技術 企業(yè)、中國電子元件百強企業(yè)、工信部制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)，設有國家認可實驗室、 省級企業(yè)技術中心、省級研究院。2007-2017 年，公司研發(fā)的產(chǎn)品不斷被列入國家重

12、點新 產(chǎn)品或國家火炬計劃，2019 年公司深化產(chǎn)學研合作，與浙江工業(yè)大學聯(lián)合成立了“浙江 工業(yè)大學微光智能驅動研究所”，并與德國 FEAAM 公司開展技術合作。截至 2021 年末公 司擁有有效專利 200 項，其中發(fā)明專利 12 項，實用新型專利 129 項，外觀專利 59 項； 擁有軟件著作權 26 項。依靠創(chuàng)新驅動，公司持續(xù)開拓伺服系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈。除了重視冷鏈電機的研發(fā)升級以外， 公司亦通過創(chuàng)新驅動積極拓展產(chǎn)品領域。公司自 2018 年實現(xiàn)伺服電機產(chǎn)業(yè)化后，已經(jīng)形 成了 WA/WB/WD/WE/WF 系列伺服電機產(chǎn)品。此外，公司正在推進編碼器、驅動器、控 制器的開發(fā)與產(chǎn)業(yè)化，有望進一步向伺服

13、系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈延伸。目前公司伺服電機產(chǎn)品已取得 CE 認證，通過 1 級能效備案，未來將在國產(chǎn)替代進程中逐步開拓市場。強化成本管控，構筑長期優(yōu)勢強化成本管控，凈利率水平遠高于同行業(yè)可比公司。公司作為冷鏈電機行業(yè)龍頭，擁 有較強的成本管控能力，將“厲行節(jié)約，杜絕浪費”深入貫徹到各個環(huán)節(jié)，各項費率也保 持在較低水平。與此同時，公司通過提升產(chǎn)品價值量進一步增強盈利能力，得以在同行業(yè) 內脫穎而出。因此，近年以來公司保持較高的毛利率水平、凈利率水平，尤其是凈利率水 平遠高于同行業(yè)可比公司的平均值。不斷拓展產(chǎn)品領域，多方面發(fā)展新動能。公司一方面穩(wěn)固制冷電機及風機的領先地位， 一方面加大市場開拓力度，拓展產(chǎn)品在

14、空調通風、通信等七大行業(yè)，二十七個小行業(yè)的應 用。2020 年公司獲得武器裝備質量管理體系認證證書，表明公司在伺服電機的設計、生 產(chǎn)方面的質量管理已符合武器裝備質量管理體系的國家軍用標準，該證書的獲得將有利于 公司拓展軍工領域相關市場。盈利預測：內生+外延并購，看好公司中長期發(fā)展盈利預測：預計 2022/2023 年凈利潤增速 35.8%/29.0%1. 外轉子風機業(yè)務：受益于我國冷鏈物流基礎設施在疫情之下的加速發(fā)展，以及公司不斷拓展外轉子風機在空調通風、現(xiàn)代農(nóng)牧業(yè)等領域的應用，參考公司 2021 年年報及 2022 年第一季度業(yè)績預告，我們預計公司外轉子風機 2022-2024 年營業(yè)收入同

15、比增速分別為 28%、24%、22%。2. 冷柜電機業(yè)務：受益于我國冷鏈物流基礎設施在疫情之下的加速發(fā)展，以及我國制 冷設備出口的高增速，參考 2021 年年報及 2022 年第一季度業(yè)績預告，預計公司冷柜風機 2022-2024 年營業(yè)收入同比增速分別為 24%、20%、18%。3. ECM 電機業(yè)務：ECM 取代傳統(tǒng)冷鏈電機是大勢所趨，參考公司 2021 年年報及 2022 年第一季度業(yè)績預告，預計公司 ECM 電機 2022-2024 年營業(yè)收入同比增速分別為 100%、 60%、50%。4. 伺服電機業(yè)務：持續(xù)受益于工業(yè)自動化趨勢+國產(chǎn)替代，參考 2021 年年報及 2022 年第一季度業(yè)績預告，預計公司伺服電機 2022-2024 年營業(yè)收入同比增速分別為 30%、 35%、35%。毛利率方面，公司 2021 年由于原材料價格上漲等原因，毛利率有