次貸危機(jī)課件

1、次貸危機(jī)我們正處于1930年以來(lái)最嚴(yán)重的金融危機(jī) 喬治.索羅斯思考次貸危機(jī)如何生成?美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)次貸危機(jī)的嚴(yán)重性為什么在初期估計(jì)不足錢(qián)到哪里去了?美國(guó)的救市措施美國(guó)未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)？中國(guó)經(jīng)濟(jì)能否在這場(chǎng)全球金融海嘯中獨(dú)善其身?經(jīng)濟(jì)背景：1美國(guó)聯(lián)邦基金利率走勢(shì)01234567200020012002200320042005200620072008year%經(jīng)濟(jì)背景：2美國(guó)政府的住房政策 美國(guó)政府住房政策有三大支柱：低息、低首付以及為銀行提供擔(dān)保 1932年美國(guó)制定聯(lián)邦家庭貸款銀行法，以財(cái)政部發(fā)行債券集資，然后再以低息貸款的方式借給銀行，供其發(fā)放住房貸款。成員銀行得到了低息資金，發(fā)放的住房貸款，利息也跟

2、著下降。 1934年美國(guó)制定了聯(lián)邦住宅法，為低收入者住房貸款提供按揭保險(xiǎn)。這一政策一直持續(xù)至今：凡購(gòu)買(mǎi)中低價(jià)位、自用住房的人，都可申請(qǐng)這項(xiàng)保險(xiǎn)，大大降低購(gòu)房首付，最低可達(dá)房款的3%。這項(xiàng)政策大大增加了中低收入居民的購(gòu)房能力。為了讓商業(yè)銀行迅速?gòu)倪€款周期中解脫出來(lái)，1938年美國(guó)成立了聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)（房利美），從銀行手中購(gòu)買(mǎi)尚未收回的按揭貸款，打包后變成債券出售，從而迅速收回資金，即常說(shuō)的“資產(chǎn)證券化”，使住房貸款供給更加充沛。美國(guó)政府已將“居者有其屋”寫(xiě)進(jìn)法律，設(shè)定為政府要完成的法定目標(biāo)。1998年居住質(zhì)量和工作義務(wù)法指出：“國(guó)家應(yīng)推進(jìn)如下目標(biāo)：為所有公民提供體面的、負(fù)擔(dān)得起的住房?！泵?/p>

3、國(guó)政府認(rèn)為：如果一個(gè)住戶的年住房開(kāi)支超出年收入的30%，就屬于“住房負(fù)擔(dān)過(guò)重”。圖二：美國(guó)住宅自有率走勢(shì)圖資料來(lái)源：US Census BureauHomeownership Rates60%62%64%66%68%70%60636669727578818487909396990205year經(jīng)濟(jì)背景：次貸危機(jī)產(chǎn)生的土壤美聯(lián)儲(chǔ)寬松貨幣政策次貸定義次貸危機(jī)示意圖Jingle mail Unlike many other countries, the US homeowner ( = mortgagor) can walkaway from a mortgage, simply handing t

4、he keys to the bank (= mortgagee).In other countries, the homeowner would remain liable to pay the loanbalance if the bank cannot sell the house for loan value. If you cant repay, you can be declared bankrupt.Jingle mail was the outcome as many of the subprime loans turned badfrom 2006. Owner simply

5、 posted the keys to the bank次貸危機(jī)生成過(guò)程Demand:Falling interest rates 2001-4Economic good timesRising house pricesCheap consumption goods.supplyLiquidity (incl. foreign capital)Financial technologyRegulatory - Basel 1Yield enhancement pressuresOrigins : The debt explosion一、次貸危機(jī)釋義5.次貸危機(jī)產(chǎn)生的深層次原因全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性失橫美

6、國(guó)政府、私人依靠借債來(lái)刺激消費(fèi)、投資支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)經(jīng)常帳戶次貸危機(jī)沖擊為何如此之大？金融衍生品泛濫國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的周期強(qiáng)化效應(yīng)信貸緊縮資產(chǎn)證券化的種類(lèi)交易結(jié)構(gòu)：基本類(lèi)型：資產(chǎn)支持證券（ABS)、抵押支持證券（MBS)衍生形式：債務(wù)抵押證券（擔(dān)保債務(wù)憑證）（CDO);信用違約互換（Credit Default Swap，CDS）抵押貸款支持證券（Mortgage Backed Securities，MBS）：房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)將抵押貸款債券組成資產(chǎn)池，以該資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行的定期還本付息債券。美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)（俗稱(chēng)Ginnie Mae，吉利美）1970 年首次發(fā)行MBS。對(duì)應(yīng)于同一資產(chǎn)

7、池，MBS分為不同的等級(jí)（tranches）：優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)、股權(quán)級(jí)優(yōu)先滿足優(yōu)先級(jí)；其次滿足中間級(jí)；最后是股權(quán)級(jí)。即優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品的償付有中間級(jí)和股權(quán)級(jí)產(chǎn)品作為保障。因此，股權(quán)級(jí)債券持有者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)最高，因而回報(bào)率也最高；對(duì)沖基金是主要持有者優(yōu)先級(jí)債券持有者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)最低，回報(bào)率也最低；養(yǎng)老金和保險(xiǎn)公司是主要持有者。MBS中，優(yōu)先級(jí)占80%，中間級(jí)和股權(quán)級(jí)各占10%左右。再證券化（Resecuritization ） 處于中段的MBS缺乏吸引力（既不安全，也沒(méi)有高回報(bào)），于是又以此為基礎(chǔ)進(jìn)行新一輪的證券化：即發(fā)行擔(dān)保債務(wù)權(quán)證（Collateralized Debt Obligation，CDO）。

8、CDO也能被劃分為不同的等級(jí)：優(yōu)先段、中間段、股權(quán)段AAAAAA優(yōu)質(zhì)層BBBBBB層Equity Tranche權(quán)益層債券甲、乙、丙.債券一、二、三債券A、B、C.CDO4.其他衍生性金融商品4.CDO結(jié)構(gòu)圖25信用違約互換（Credit Default Swap，CDS）:CDS本身是一種保險(xiǎn)工具：合同買(mǎi)方定期向合同賣(mài)方支付“保費(fèi)”，將某種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的違約風(fēng)險(xiǎn)從合同買(mǎi)方（信用風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資者）轉(zhuǎn)移到合同賣(mài)方（信用風(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn)提供者）。4.其他衍生性金融商品5.CDS結(jié)構(gòu)圖信用買(mǎi)方每期繳納保險(xiǎn)費(fèi)信用賣(mài)方違約時(shí)支付損失27合約信用資產(chǎn)(Reference Assets)的信用風(fēng)險(xiǎn)但CDS也可以成為一種

9、投機(jī)工具：例如，CDS賣(mài)方可以和CDS買(mǎi)方簽訂一項(xiàng)CDS合同，并收取10萬(wàn)美元保費(fèi)，如果作為信用參照體的公司并未倒閉，賣(mài)方就能獲利10萬(wàn)美元。特點(diǎn)：MBS、CDO等的供應(yīng)量是有限的，CDS作為一種場(chǎng)外衍生交易工具，其供應(yīng)量可以是無(wú)限的，2008年CDS價(jià)值總額達(dá)62萬(wàn)億美元。美國(guó)國(guó)際集團(tuán)的倒閉就是因?yàn)樯孀鉉DS市場(chǎng)導(dǎo)致的虧損。投資銀行在資產(chǎn)證券化中的作用1充當(dāng)資產(chǎn)擔(dān)保證券的承銷(xiāo)商 2充當(dāng)咨詢顧問(wèn)3創(chuàng)設(shè)特殊目的實(shí)體（SPV）4為證券提供信用增級(jí) 5擔(dān)任受托管理人 6自身作為資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者 國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的周期強(qiáng)化效應(yīng) 新國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則則明確規(guī)定：金融資產(chǎn)或金融負(fù)債應(yīng)按照公允價(jià)值進(jìn)行初始計(jì)量

10、和后續(xù)計(jì)量。所謂的公允價(jià)值具有市場(chǎng)客觀性和主觀判斷性雙重屬性，這種雙重屬性帶來(lái)的最大問(wèn)題就是容易產(chǎn)生“周期強(qiáng)化效應(yīng)”。這主要表現(xiàn)在：1）公允價(jià)值并不總是公允，往往在市場(chǎng)繁榮時(shí)期造成價(jià)值高估，蕭條時(shí)期造成價(jià)值的低估。此外，在缺乏交易的不景氣時(shí)期，金融機(jī)構(gòu)按照調(diào)整后的市場(chǎng)變量，依據(jù)模型定價(jià)的結(jié)果大量拋售資產(chǎn)時(shí)，又會(huì)催生出新的更低的“公允價(jià)”，這又促使金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步拋售資產(chǎn)，加劇了資產(chǎn)暴跌的程度。If you had purchased 1000 of Northern Rock shares one year ago theywould now be worth 4.95.With HBOS yo

11、ur 1000 would have been worth 16.50.1000 invested in XL Leisure would now be worth less than 5.Bradford and Bingley the same.But if you bought 1000 worth of Tennents Lager one year ago, drank itall, then took the empty cans to an aluminium re-cycling plant, youwould get 214.So based on the above sta

12、tistics the best current investment advice isto drink heavily and re-cycle!from a London contact 2）影響了金融機(jī)構(gòu)抗御和化解風(fēng)險(xiǎn)的能力。在繁榮時(shí)期，公允價(jià)值計(jì)量使得金融機(jī)構(gòu)損益表上出現(xiàn)大量利潤(rùn)，這助長(zhǎng)了盲目樂(lè)觀情緒，不利于金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制意識(shí)的加強(qiáng)。而一旦危機(jī)爆發(fā)，按每日計(jì)提的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求，金融機(jī)構(gòu)每天都要按最新公允價(jià)值計(jì)提撥備或減記資產(chǎn)。隨之陷入了交易價(jià)格下跌計(jì)提撥備、減記資產(chǎn)恐慌性拋售價(jià)格進(jìn)一步下跌的惡性循環(huán) 。信貸緊縮美國(guó)的救市措施1： Finance sector Government g

13、uarantees Of retail bank deposits and other financial institutionsDirect government support of financial institutions ( e.g. US TARP) o Purchase of troubled assets o Uptake of preference shares in troubled banks o Provision of loans, perhaps with share warrants attached o Agreement to limit executiv

14、e compensation or stop junketsIMF : bailouts of Hungary, Turkey, Belarus, Ukraine, Pakistan, Policy measures 2: The Treasury as Public Sector CapitalistBY mid Nov the US government had, or was about to acquire, equity stakes in many of the largest banks in the US:Citigroup, JP Morgan, together with

15、proposals to inject equity into some smaller banks.The UK Labour government has likewise become a capitalist: Northern Rock. Lloyds TSB & HBOS (40%), Royal Bank of Scotland (60%).? How will the govt, as major shareholder in common, manage competing banks? How will the govt proceed to stage out its s

16、hareholdingIt is possible that state shareholding will extend to commercial/industrial sectors US govt and big three automakersUS financial bailouts ( to end Feb 2009)AIG - $180bnBank of America - $45bnCitigroup - $50bnJP Morgan Chase - $25bnWells Fargo - $25bnGoldman Sachs - $10bnMorgan Stanley - $

17、10bnState Street - $3bnBank of New York Mellon - $3bn Resurgence of old fashioned Keynesian deficient demand public spending Abandonment of fiscal responsibility targets. Room to move limited by financing constraints conditioned byo Existing public debt levelso New demands on the public debt for fin

18、ancial bailoutsPolicy measures 4: Fiscal Policy2.主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)惡化趨勢(shì)明顯 真實(shí)GDP增長(zhǎng)率 工業(yè)生產(chǎn)2007年5月40美國(guó)經(jīng)濟(jì)L型衰退？王建與日本的資產(chǎn)泡沫比較，美國(guó)的資產(chǎn)泡沫不僅更大，而且顯著不同：當(dāng)年的日本沒(méi)有衍生金融產(chǎn)品泡沫問(wèn)題；目前美國(guó)的金融泡沫破滅，主要是衍生金融產(chǎn)品泡沫的破滅。美國(guó)衍生金融產(chǎn)品的市值已經(jīng)超過(guò)300萬(wàn)億美元，是美國(guó)GDP的15倍左右，也是股市和地產(chǎn)總值的10倍以上。而在1990年日本資產(chǎn)泡沫高峰時(shí)，日本的股票和地產(chǎn)總值分別只是GDP的2倍和1.4倍。在日本的資本泡沫中，參與股市和地產(chǎn)投機(jī)的主要是企業(yè)，而銀行扮演的角色主

19、要是資金供應(yīng)商，所以銀行業(yè)在資產(chǎn)泡沫破滅中受到的打擊，也主要是形成不良債權(quán)，這與日本銀行業(yè)一向比較保守的經(jīng)營(yíng)特色有關(guān)。由于日本銀行業(yè)不是金融投機(jī)的主體，所以在資產(chǎn)泡沫破滅過(guò)程中還能挺得住，在日本金融風(fēng)暴中倒閉的大銀行也極少，即使這樣仍用了15年時(shí)間才基本消化完了當(dāng)年形成的巨額不良債權(quán)，走出了長(zhǎng)期衰退的陰影。然而在美國(guó)的資產(chǎn)泡沫中，銀行業(yè)雖然利用衍生金融工具把貸款風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)，但銀行卻是購(gòu)買(mǎi)衍生金融產(chǎn)品的主要參與者2007年5月41如果美國(guó)銀行體系在本次金融風(fēng)暴中嚴(yán)重受損，其修復(fù)能力在哪里？日本在遭受金融風(fēng)暴打擊后隨著資本破滅，但是物質(zhì)產(chǎn)業(yè)仍然保持了國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，制造業(yè)在經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出中的比重始

20、終維持在30，美國(guó)則不同，首先是物質(zhì)產(chǎn)業(yè)在長(zhǎng)期的資產(chǎn)泡沫形成過(guò)程中已經(jīng)嚴(yán)重衰退，貿(mào)易逆差已經(jīng)持續(xù)了20多年，目前制造業(yè)占GDP的比重已經(jīng)從1990年的28下降到只有13，其中還有一半是軍工，不打仗就不會(huì)產(chǎn)生豐厚的利潤(rùn)回報(bào)。2000年以來(lái)，隨著房產(chǎn)和衍生金融資產(chǎn)泡沫的興起，房地產(chǎn)在新增GDP中的比重高達(dá)50，企業(yè)利潤(rùn)中來(lái)自金融企業(yè)的份額高達(dá)40，因此企業(yè)利潤(rùn)的主體已經(jīng)是由資產(chǎn)泡沫構(gòu)成，而資產(chǎn)泡沫的破滅，肯定會(huì)使企業(yè)利潤(rùn)嚴(yán)重萎縮。如果銀行業(yè)在資產(chǎn)泡沫破滅后沒(méi)有一個(gè)強(qiáng)有力的利率來(lái)源來(lái)支撐，又怎能消化天文數(shù)字的壞賬呢42由于美國(guó)與日本的資產(chǎn)泡沫結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)不同，美國(guó)資產(chǎn)泡沫的破滅更容易損害消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。日本由于物質(zhì)生產(chǎn)部門(mén)的比例沒(méi)有降低，不僅能滿足國(guó)內(nèi)需求還能大量出口，同時(shí)日本民族有高儲(chǔ)蓄的傳統(tǒng)，居民儲(chǔ)蓄總額高達(dá)7萬(wàn)億，所以金融風(fēng)暴與長(zhǎng)期蕭條，沒(méi)有顯著影響居民消費(fèi)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越來(lái)越顯露出只有需求增長(zhǎng)的特