一個評分模型的建立財務(wù)造假的特征與識別

1、 第 頁 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申內(nèi)容目錄財務(wù)風(fēng)險：財務(wù)造假 盈余管理3A股歷年財務(wù)造假公司梳理及其特征分析4財務(wù)造假的“重災(zāi)區(qū)”科目及定性識別5財務(wù)造假評分模型的建立7圖表目錄圖1：財務(wù)風(fēng)險：財務(wù)造假 VS 盈余管理3圖2：歷年涉及財務(wù)造假公司的存續(xù)情況4圖3：財務(wù)造假公司的企業(yè)屬性（家數(shù)）4圖4：財務(wù)造假公司的行業(yè)分布（家數(shù)）5圖5：財務(wù)造假公司的年份分布（家數(shù)）5圖6：中概股風(fēng)險特征出現(xiàn)頻率統(tǒng)計6圖7：財務(wù)造假的“流程”6圖8：財務(wù)造假的“重災(zāi)區(qū)”科目及需要關(guān)注問題7圖9：國外：Mscore

2、 模型與Fscore模型8圖10：國內(nèi)：財務(wù)造假預(yù)測模型8圖11：財務(wù)造假評分模型的10個指標(biāo)9圖12：財務(wù)造假公司的模型得分高于市場平均9 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申本文通過對財務(wù)造假的定性和定量分析，建立一個識別財務(wù)相對風(fēng)險的評分模型，以期能 夠進(jìn)一步在我們的財務(wù)選股模型結(jié)果中做減法，挑選真正高財務(wù)質(zhì)量的公司。 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申財務(wù)造假公司對投資的打擊是致命的，從 2001-2002 年國外的安然、世通和國內(nèi)的銀廣夏、藍(lán)田等，到 2011 年香椽和渾水等做空機構(gòu)狙擊中概股，再到近年的康得新、康美等事件， 國內(nèi)外造

3、假事件卻層出不窮造假手段多樣，對資本市場投資者帶來巨大的損失。對于資本市場投資來說，最理想的是能有一個簡單實用的可根據(jù)閥值來迅速判斷公司財務(wù) 造假的可能性的綜合模型。但財務(wù)造假具有事后性、隱蔽性、隨機性，很難基于歷史數(shù)據(jù) 得到一個普適性的模型。事實上國內(nèi)外對此的研究結(jié)論并不一致。國外關(guān)于財務(wù)造假預(yù)測模型的研究，最具知名度的是 Beneish(1999的 Mscore 和Dechow(2011的Fscore 模型。但國內(nèi)不少學(xué)者重新評估 Mscore 和 Fscore 在中國市場的預(yù)測能力，發(fā)現(xiàn)西方傳統(tǒng)模型在國內(nèi)的適用性一般。模型考慮的是指標(biāo)的相對高低位序而非特定的閥值（給出風(fēng)險的相對高低：（1

4、）A 股歷史上財務(wù)造假公司的梳理及其特征；財務(wù)造假有哪些慣用手段，如何定性識別；以財務(wù)指標(biāo)建立一個簡單的定量評分模型。財務(wù)風(fēng)險：財務(wù)造假 VS 盈余管理財務(wù)操縱包括財務(wù)舞弊（財務(wù)造假）和財務(wù)粉飾（盈余管理）兩種情況。財務(wù)造假公司管理層組織的，在財務(wù)報表中蓄意錯報、漏報財務(wù)數(shù)據(jù)，以虛構(gòu)利潤為目的的系統(tǒng)性 造假。盈余管理是在會計準(zhǔn)則的框架之內(nèi)，在不越界為財務(wù)造假的底線之上，管理層過于 主觀地運用或刻意迎合會計準(zhǔn)則，以達(dá)到操縱利潤的目的。盈余管理與財務(wù)造假存在本質(zhì)的不同（是否違法，盡管二者在很多時候經(jīng)常無限接近。可以說盈余管理是普遍存在的現(xiàn)象。的，會計政策的可選擇性和會計估計的不確定性為管理層提供了

5、自由裁決的空間；另一方面，在會計準(zhǔn)則范 （如再融資、 股權(quán)激勵等。盈余管理會對財務(wù)分析帶來麻煩，但并非簡單的對錯問題。事實上，就算 沒有盈余管理，公司管理層客觀地選擇會計方法，仍然會因為主觀判斷的不同而造成財務(wù) 內(nèi)的盈余管理。圖 1：財務(wù)風(fēng)險：財務(wù)造假 VS 盈余管理保守的盈余管理資產(chǎn)負(fù)債類：過多地確損失和準(zhǔn)備虛列存貨多計應(yīng)收。高估成本費用、加快折舊 收入類：提前確收入遞收入/虛發(fā)票推遲銷售盈余管理財務(wù)造假費用類：激進(jìn)的盈余管理推遲確訃費用多提或少提備。低估準(zhǔn)備和壞賬 損益類：虛增非損投資損。削減或推遲研發(fā)費用 其他：會計政策和會計計變/關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化。加快銷售會計政策的選擇資料來源：Win

6、d， HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申學(xué)術(shù)界，對財務(wù)造假的研究很多，主要圍繞著財務(wù)造假的動機、手段和預(yù)測模型展開。對 于二級市場投資來說，最理想的是能有一個簡單實用的可根據(jù)閥值來迅速判斷公司財務(wù)造 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申財務(wù)造假具有事后性、隱蔽性、隨機性，因此，很難基于歷史數(shù)據(jù)得到一個普適的模型。國外關(guān)于財務(wù)造假預(yù)測模型的研究，最具知名度的是 Beneish(1999的 Mscore 和Dechow(2011的Fscore Mscore 和Fscore 在中國市場的預(yù)可從盈余管理是否異常入手，但財務(wù)造假未暴露前我們無從得知確切的

7、結(jié)論，因此，能做 的是盡量去規(guī)避一些高風(fēng)險或盈余管理嚴(yán)重的公司。A 1994-2018 年，因財務(wù)虛假披露被處罰的事件共 180 起，涉及 172 家上市公司。以1994-2018 年滬深上市公司，因虛假財務(wù)信息披露而被證監(jiān)會或財政部處罰的事件為觀察樣本，共計 172 起事件，涉及 165 家公司，其中，19 家已退市，21 家造假后被借殼，125 家上市主體目前仍存續(xù)。樣本處理：因定期報告財務(wù)信息虛假披露而被處罰；同一家公司連續(xù)多個年度造假，僅保留首次造假年份的數(shù)據(jù)；同一公司在不連續(xù)的會計年度被處罰的事件，以兩起事件對待；不含因業(yè)績預(yù)告/快報披露不準(zhǔn)、不及時而僅受問詢的事件；不含 前造假事件

8、。圖 2：歷年涉及財務(wù)造假公司的存續(xù)情況圖 3：財務(wù)造假公司的企業(yè)屬性（家數(shù)）涉及財務(wù)造假的公司10080企業(yè)屬性已退市, 196048已被借殼, 214023201144未被借殼仍存續(xù), 125 資料來源：Wind，銳思， 資料來源：Wind，銳思， 從造假行業(yè)分布看，化工、農(nóng)業(yè)、機械、商貿(mào)、紡服等行業(yè)發(fā)生財務(wù)造假的數(shù)量較多。些行業(yè)是財務(wù)造假的高危行業(yè)，例如交易對手不規(guī)范或不透明（如線下零售、業(yè)務(wù)環(huán)節(jié) 簡單或難以驗證（如提供非實物類服務(wù)公司、資金流動缺乏痕跡（如農(nóng)業(yè)農(nóng)產(chǎn)品、關(guān)聯(lián)交易多（依附集團母公司等關(guān)聯(lián)方，使得造假成本較低或者隱蔽性較好。圖 4：財務(wù)造假公司的行業(yè)分布（家數(shù)）1814131

9、09 98 876 6 654 4 432 2 2 2 21 1 1 1 1 1 101413109 98 876 6 654 4 432 2 2 2 21 1 1 1 1 1 108642化工農(nóng)林牧漁化工農(nóng)林牧漁機械設(shè)備房地產(chǎn)信通信計算機建財務(wù)造假公司的行業(yè)分布 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申資料來源：Wind，銳思， 從造假年份分布看， 00-04、11-14 是財務(wù)造假的高發(fā)期，反映了在經(jīng)濟低迷的環(huán)境下， 企業(yè)造假動機更強。另外，17-18 年的造假案例少，主要是由于財務(wù)造假的后驗性，17-18 年的造假案例可能會在以后年份被暴露出來

10、。圖 5：財務(wù)造假公司的年份分布（家數(shù)）2015造假年份15121067677665533101資料來源：Wind，銳思， 財務(wù)造假表征的分析和識別，既有財務(wù)指標(biāo)，也有非財務(wù)指標(biāo)。對此，國內(nèi)有一些較為官 方的研究可作為研究參考。2001-2002 田股份等造假丑聞，在此背景下，中注協(xié)發(fā)布了審計技術(shù)提示第 1 號財務(wù)欺詐風(fēng)9 54 項財務(wù)舞弊預(yù)警信號：1）財務(wù)穩(wěn)定性或盈利能力受到威脅；2）管理當(dāng)局承受異常壓力；3）管理當(dāng)局受到個人經(jīng)濟利益驅(qū)使；4）特殊的行業(yè)或經(jīng)營性質(zhì)； 5）特征的交易或事項；6）公司治理缺陷；7）內(nèi)部控制缺陷；8）管理當(dāng)局態(tài)度不端或缺 乏誠信；9）管理當(dāng)局與注會關(guān)系異?；蚓o張。

11、2011年，中概股在美股市場上開始受到香椽公司和渾水公司的 獵殺 ，證券市場導(dǎo)報2012 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申圖 6 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申次數(shù)特征描述代表公司11遠(yuǎn)高于同行業(yè)的毛利率德爾集團、新博潤、中國高速傳媒10報給工商和稅務(wù)部分的文件與報給 SEC 的不一致哈爾濱電氣、綠諾國際、多元水務(wù)、東方紙業(yè)8有隱瞞關(guān)聯(lián)交易的情形或收入嚴(yán)重依賴關(guān)聯(lián)交易中國閥門、新泰輝煌、嘉漢林業(yè)、多元水務(wù)8可疑的主要股東和管理層股票交易美國超導(dǎo)、新泰輝煌、東南融通8審計事務(wù)所名不見經(jīng)傳且信譽不佳中國閥門、綠諾國際、哈爾濱電氣7管理層的誠

12、信值得懷疑銀泉科技、綠諾國際、新華財經(jīng)、泰諾斯資源7更換過審計事務(wù)所或 CFO綠諾國際、中國生物、新泰輝煌、嘉漢林業(yè)5過度外包、銷售依賴代理人或中間商多元水務(wù)、東南融通、嘉漢林業(yè)4復(fù)雜難懂的超過商業(yè)需求的公司結(jié)構(gòu)嘉漢林業(yè)、多元水務(wù)3超低價發(fā)行股票中國新博潤、泰諾斯資源資料來源：證券市場導(dǎo)報， 進(jìn)一步，若單純用財務(wù)指標(biāo)來識別造假的可能性，難度會更大。首先，從財務(wù)造假“流程”來理解報表的關(guān)注點：創(chuàng)造資金流（收入）創(chuàng)造資金憑證（客戶和供應(yīng)商）資金記賬（轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)。財務(wù)造假的目的是虛增利潤，而虛增利 潤的同時必然會影響到資產(chǎn)負(fù)債表科目，所以在利潤存疑的情況下，通過分析資產(chǎn)負(fù)債表 科目存在的異常，往往能

13、更準(zhǔn)確地發(fā)現(xiàn)財務(wù)造假的線索。對于大部分的財務(wù)造假，毛利率 畸高且周轉(zhuǎn)率慢，同時存在異常資產(chǎn)，是最見的“雙擊”財務(wù)造假的信號。因此，有財務(wù)造假的“恒等式（虛增利潤）資產(chǎn)負(fù)債表的影響（虛增資產(chǎn)、虛減負(fù)債、虛減權(quán)益）圖 7：財務(wù)造假的“流程”1虛構(gòu)與虛構(gòu)的業(yè)務(wù)相匹配的收入2虛構(gòu)客戶和供應(yīng)商3消化虛構(gòu)利潤所占據(jù)的資金虛構(gòu)經(jīng)濟業(yè)務(wù)。利潤表據(jù)。尋?，F(xiàn)金流量表報表附注虛增存貨資產(chǎn)負(fù)債表掩蓋的落腳點，辨識的著手處資料來源： IPO 毛利率、現(xiàn)金流等是非常易出問題的科目。那么，對于這些財務(wù)指標(biāo)的三個觀察維度： 報表數(shù)據(jù)的異動（大幅波動的合理性、異常（異于同行異于可比、新增（新增客戶、合同 訂單等。營業(yè)收入：聯(lián)方

14、，或提前確認(rèn)收入。應(yīng)收賬款：應(yīng)收賬款過大，潛在的問題在于：1）發(fā)生壞賬的風(fēng)險會相應(yīng)增加；2 ） 回收周期過長，會造成營運資金周轉(zhuǎn)過慢，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)營現(xiàn)金流變差。 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申存貨： HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申毛利率：毛利率高好還是低好，并沒有定論，對于不同行業(yè)，在總體費用結(jié)構(gòu)中， 其營業(yè)成本和期間費用占比是不同的，研發(fā)費用、市場費用等期間費用支出越高的行業(yè)， 為覆蓋相關(guān)費用，其需要的毛利率水平越高。但是，若出現(xiàn)存貨周轉(zhuǎn)率逐年下降而毛利率 市場競爭力強，相應(yīng)地，一般情況下存貨周轉(zhuǎn)率也應(yīng)該提升，這兩者若出現(xiàn)背離，則應(yīng)警

15、 惕，需進(jìn)一步分析背后的因素?，F(xiàn)金流：自由現(xiàn)金流可經(jīng)營現(xiàn)金流減去資本開支現(xiàn)金流支出，如果這頂數(shù)值長期為 正，則代表企業(yè)是創(chuàng)業(yè)價值的。另外，應(yīng)關(guān)注經(jīng)營現(xiàn)金流與凈利潤是否出現(xiàn)長期背離的情 況。經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流與凈利潤嚴(yán)重背離，主要原因是營運資金增長幅度大于凈利 潤增長幅度?？赡軄碜詰?yīng)收賬款的大幅增加（放寬信用政策或回款困難）或存貨大幅增加（產(chǎn)品滯銷或應(yīng)結(jié)轉(zhuǎn)但未結(jié)轉(zhuǎn)成本。我們將上述關(guān)注的科目及可能存在的問題總結(jié)如下。圖 8：財務(wù)造假的“重災(zāi)區(qū)”科目及需要關(guān)注問題項目可能存在問題具體表現(xiàn)收入1. 收入與業(yè)務(wù)的適應(yīng)性問題收入與行業(yè)特征的適應(yīng)性；與可比公司的適應(yīng)性；與經(jīng)營指標(biāo)的適應(yīng)性。2. 異常收入

16、的問題異?？蛻艋虍惓ＤＪ疆a(chǎn)生的異常收入。應(yīng)收賬款1. 應(yīng)收賬款余額過大；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（應(yīng)收賬款/營業(yè)收入）低下。2. 應(yīng)收賬款回收風(fēng)險較大放寬信用政策導(dǎo)致應(yīng)收賬款大幅增加；賬齡較長或超出信用期。3. 壞賬準(zhǔn)備計提不足計提比例低于同行業(yè)可比公司。存貨1. 存貨余額過大存貨占資產(chǎn)比例過高；余額大幅增長。2. 存貨周轉(zhuǎn)率過低周轉(zhuǎn)率（存貨/營業(yè)成本）遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司。3. 存貨跌價準(zhǔn)備是否充分庫齡分析；以銷定產(chǎn)和以產(chǎn)定購的經(jīng)營分析。毛利率1. 偏離同行業(yè)毛利率遠(yuǎn)高于同行業(yè)水平；遠(yuǎn)高于行業(yè)上下游；與直接可比公司差異大。2. 異常交易的毛利率異常項目或異常客戶的毛利率?，F(xiàn)金流1. 經(jīng)營現(xiàn)金流的背離問

17、題經(jīng)營現(xiàn)金流與凈利潤大幅背離；經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。2. 美化經(jīng)營現(xiàn)金流提早回款或延后支付以減少營運資金占用；利用保理或貼現(xiàn)加速變現(xiàn)。指標(biāo)背離1. 毛利率與周轉(zhuǎn)率毛利率持續(xù)向上走，同時周轉(zhuǎn)率卻持續(xù)下行。2. 貨幣資金與財務(wù)費用賬上有大量貨幣資金，但同時利息收入較低，且財務(wù)費用較高。資料來源： 財務(wù)造假評分模型的建立不可能做到。一方面，造假方式多樣化，且不同公司的財務(wù)指標(biāo)差異很大；另一方面，財 務(wù)指標(biāo)需與非財務(wù)指標(biāo)（如會計方法、經(jīng)營指標(biāo)、產(chǎn)供銷數(shù)據(jù)等）相互印證，才能更好的 體現(xiàn)會計的真實性，而非財務(wù)指標(biāo)通常不能很好的量化。我們通過對財務(wù)造假的定性和定 量分析，建立一個識別財務(wù)相對風(fēng)險的評分模型，以

18、期能夠進(jìn)一步在我們的財務(wù)選股模型 結(jié)果中做減法，挑選真正高財務(wù)質(zhì)量的公司，本質(zhì)上是做大概率事件，提高模型勝率。篩選能夠較好反應(yīng) A 股財務(wù)問題的指標(biāo)。是Beneish(1999的Mscore 和Dechow(2011的Fscore Mscore 和Fscore 模型利用閥值能快速判斷上市公司財務(wù)造假的可能性，它們在西方實務(wù)界已被普遍運用，但國內(nèi)學(xué) 者研究發(fā)現(xiàn)這兩個模型對于預(yù)測國內(nèi)造假事件的適用性較弱。因此，我們采用國內(nèi)外實證 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申較認(rèn)可的財務(wù)造假預(yù)測指標(biāo)，計算標(biāo)準(zhǔn)化得分（行業(yè)內(nèi)部比較，更有現(xiàn)實意義，作為判 HYPERLINK / 請務(wù)必閱

19、讀正文之后的信息披露和免責(zé)申圖 9：國外：Mscore 模型與Fscore 模型模型Mscore 模型Beneish， M.D.（ 1999）Fscore 模型Dechow et al (2011)介紹1982 1992年被美國證監(jiān)會) 742332 et ) Fscore 財務(wù)年美國判定為財務(wù)造假的 676 個公司樣本，從69%。指標(biāo)應(yīng)收賬款指數(shù) /收賬款占營業(yè)收入比例毛利率指數(shù) = 上期毛利率/本期毛利率資產(chǎn)質(zhì)量指數(shù) 本期的非實物資產(chǎn)比例/資產(chǎn)比例營業(yè)收入指數(shù)/折舊率指數(shù)/= 折舊費用/固定資產(chǎn)原值比例 /財務(wù)杠桿指數(shù)/總應(yīng)計項/ 貨幣資金( 一年內(nèi)到期負(fù)債 應(yīng)交稅費折舊費用應(yīng)計項 (WC

20、非現(xiàn)金凈營運/平均總資產(chǎn)應(yīng)收賬款變動率應(yīng)收賬款/平均總資產(chǎn)存貨變動率 存貨/軟資產(chǎn)比例貨幣資金/總資產(chǎn)現(xiàn)金銷售變動率（上期業(yè)收入 )） /()增長當(dāng)期前期是否再融資1，否則為 0。非正常員工數(shù)變動00.資料來源：知網(wǎng)， Beneish，M.D.1999.The Detection of Earnings Manipulation. Financial Analysts Journal，55 (5): 24 36.Dechow,P.M.,W.Ge,C.Larson,and .G.Sloan.2011.Predicting Material Accounting MisstatementsCont

21、emporary Accounting Research，28 (1): 17 82.圖 10：國內(nèi)：財務(wù)造假預(yù)測模型學(xué)者時間模型指標(biāo)預(yù)測準(zhǔn)確度方軍雄200364陳凌2005應(yīng)收賬款/）/ 流動負(fù)債、資產(chǎn)負(fù)債率74吳革葉陳剛200871文擁軍朱文木200973錢蘋羅玫2015現(xiàn)金銷售率其 他應(yīng)收款比例、73資料來源：知網(wǎng)， 錢蘋，羅玫. 2015. 中國上市公司財務(wù)造假預(yù)測模型.會計研究，1825.吳革，葉陳剛. 2008. 財務(wù)報告舞弊的特征指標(biāo)研究:來自 A 股上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù). 審計研究， 34 41.最后，我們的財務(wù)造假評分模型建立如下：指標(biāo)計算：選取 10 個財務(wù)指標(biāo)，采用年度數(shù)據(jù)。部分指標(biāo)，如其他應(yīng)收款等，是 2006 年之后才有數(shù)據(jù)。排序。模型的優(yōu)勢在于：1）通過行業(yè)中性化進(jìn)行打分