洛陽鉬業(yè)資料

1、可轉(zhuǎn)債申購價值分析：洛鉬紙貴速減價升一一公司基本面評估1、公司是以鉬鎢的采、選、冶、深加工為主，集科研、生產(chǎn)、貿(mào)易為一體的企業(yè)。主 要從事鉬、鎢及黃金等稀貴金屬的采選、冶煉、深加工、貿(mào)易、科研等，擁有鉬采礦、選礦、 焙燒、鉬化工和鉬金屬加工上下游一體化的完整產(chǎn)業(yè)鏈條。主要產(chǎn)品包括鉬系列及鎢系列稀 有金屬產(chǎn)品，以及黃金、白銀等稀貴金屬及電解鉛產(chǎn)品等，產(chǎn)品出口美洲、歐洲、韓國、日 本、東南亞、香港等國家和地區(qū)。2、去年底Northparkes 80%股權(quán)的收購將公司業(yè)務(wù)拓展到銅、金、銀領(lǐng)域。而我們看 到，公司上半年營業(yè)收入同比劇烈增加，主要是因Northparkes銅金礦收購并表而致使業(yè) 務(wù)明顯加

2、快。但我們知道，這種并表帶來的業(yè)績增長給公司帶來的影響約為一年，那么，短 期公司業(yè)績增速很可能處于減速階段。3、未來來看，隨著美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，大宗商品和有色金屬大多數(shù)品種的價格同比都有 可能止跌回升，從而形成全球性供需雙向的提振。那么從業(yè)績上來說，公司的鑰、鈣、銅 業(yè)務(wù)均有可能呈現(xiàn)出繼續(xù)加快的態(tài)勢。但是雖然全球貨幣的收縮，已經(jīng)形成逆周期運行的 黃金價格很可能同比繼續(xù)向下，但從黃金業(yè)務(wù)來看，其僅占公司業(yè)務(wù)份額的7.2%，遠(yuǎn)低于 其業(yè)績波動率，故難以對公司業(yè)績帶來顯著影響。4、新管理層將繼續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)、經(jīng)營和資本結(jié)構(gòu)。隨著鴻商成為第一大股東和實際控制 人，公司將逐步剝離非核心和低效資產(chǎn)，今年4月已經(jīng)

3、出售坤宇金銀礦，后續(xù)將繼續(xù)對虧損 較大的鉛冶煉板塊減虧，并持續(xù)降低鎢、鉬、銅的生產(chǎn)成本。預(yù)計新管理層將優(yōu)化現(xiàn)有資產(chǎn)， 并利用礦業(yè)低谷期，擇機(jī)并購優(yōu)質(zhì)礦業(yè)項。5、我們判斷，由于銅金礦收購帶來的業(yè)績波動的不可持續(xù)性，公司業(yè)績增速很可能持 續(xù)下降，明年一季度很可能回歸原有中樞。但是，這種業(yè)績波動已在市場預(yù)期之內(nèi)，故我們 看到今年其估值并未出現(xiàn)明顯上升，而業(yè)績的上升是支撐公司股價的唯一力量。那么后期的 業(yè)務(wù)增速下降很可能不會對估值產(chǎn)生明顯負(fù)面影響。排除掉這個業(yè)務(wù)統(tǒng)計不連續(xù)的因素，我 們認(rèn)為后期業(yè)務(wù)增速如果出現(xiàn)逐漸加快的話，會對公司股價形成“估值”、“業(yè)績”雙驅(qū)動 的影響?；久娣矫妫尻栥f業(yè)是世界領(lǐng)先

4、的鑰、鎢生產(chǎn)商之一，收購Northparkes之后在銅和 金業(yè)務(wù)方面也有了巨大進(jìn)展。鉬、鎢及銅價格走勢均不理想，但公司礦品種優(yōu)、成本低，因 而能保持高毛利。鉬與鎢均是小金屬，公司對價格有一定的影響力。此外，未來公司的并 購值得關(guān)注。風(fēng)險點顯然在于金屬價格走勢，此外公司存在A、H股溢價，加上近日正股 累計了不低漲幅，是潛在隱患點。信用方面，公司是國內(nèi)最大的鉬金屬采選集團(tuán)，資源豐富。近年盈利雖有波動，但毛利 率維持高位，目前年度經(jīng)營現(xiàn)金流產(chǎn)生能力達(dá)到15億元。公司債務(wù)負(fù)擔(dān)輕，短期流動性優(yōu) 秀。中誠信給予AA+/AA+評級，中金評分為3-/3-0條款方面，該轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模為49億元，規(guī)模適中。初始轉(zhuǎn)股

5、價為8.78元，略低于 當(dāng)前股價。該轉(zhuǎn)債期限為6年，評級AA+。票息水平尚可，面值對應(yīng)的YTM為2.11%, 債底值為84.42元。轉(zhuǎn)債對總股本稀釋率為10.99%，但A股流通盤較小，因而稀釋率偏 高。回售條款在第三個計息年度生效，回售價為103元，保護(hù)性稍強(qiáng)。轉(zhuǎn)股價修正條款寬 松，贖回條款中規(guī)中矩，不贅述。我們對該轉(zhuǎn)債投資價值有如下判斷：1、公司礦源豐富，成本優(yōu)勢明顯，股價彈性強(qiáng)， 未來鉬礦并購值得關(guān)注，風(fēng)險點在于銅、鎢及銅的價格走勢以及A、H股溢價；2、公司促 轉(zhuǎn)股意愿較強(qiáng)；3、條款方面，債底保護(hù)作用尚可，且進(jìn)入回售期較早，條款保護(hù)相對較 好。上市定位方面，當(dāng)前股價下，該轉(zhuǎn)債上市定位將達(dá)到

6、115-120元之間。但是，從申 購安全的角度看，由于近期正股累計了不小的漲幅，投資者應(yīng)對潛在調(diào)整風(fēng)險有所認(rèn)識。但 即便正股短期調(diào)整10%，該轉(zhuǎn)債預(yù)計也將定位在110元附近。該轉(zhuǎn)債網(wǎng)下申購定金比率為20%，我們假設(shè)大股東半倉參與優(yōu)先配售，申購資金量無疑 將超過吉視、低于浙能，中簽率估計在0.2%。保守估計上市定位110元，理論上5天年 化申購回報將接近7.3%，超過資金成本，建議積極參與申購。不建議投資者參與正股“搶 權(quán)”。原股東顯然應(yīng)積極參與優(yōu)先配售。1、洛陽鉬業(yè)(603993)擬發(fā)行49億元可轉(zhuǎn)債，債轉(zhuǎn)債期限為6年，即從2014年12月2日 至 2020 年 12 月 1 日，票面利率分別

7、為 0.50%、0.70%、0.90%、1.20%、1.80%、2.40%， 轉(zhuǎn)股價格為8.78元/股，申購日期為2014年12月2日。2、洛鉬轉(zhuǎn)債信用評級為AA+，無擔(dān)保。該轉(zhuǎn)債規(guī)模較大，流動性佳，可以質(zhì)押。轉(zhuǎn)股 價格修正條款相對寬松，回售條款保護(hù)尚可，回售保護(hù)期為最后3年。洛陽鉬業(yè)公司是以 鉬鎢的采、選、冶、深加工為主，集科研、生產(chǎn)、貿(mào)易為一體的企業(yè)，擁有鉬采礦、選礦、 焙燒、鉬化工和鉬金屬加工上下游一體化的完整產(chǎn)業(yè)鏈條，是世界上領(lǐng)先的鉬、鎢生產(chǎn)商之 一，有三個世界級鉬礦，未來增長潛力巨大。公司盈利能力尚可，根據(jù)機(jī)構(gòu)研究預(yù)測，洛陽 鉬業(yè)2014平均預(yù)測凈利潤為16.11億元，平均預(yù)測攤薄每

8、股收益為0.3175元，機(jī)構(gòu)持倉 量占比比較高，公司股價波動比較大，期權(quán)價值尚可，作為中盤轉(zhuǎn)債，流動性佳，有望受到 機(jī)構(gòu)投資者的青睞。3、洛陽鉬業(yè)轉(zhuǎn)債債券價值為84. 36元，若股價在7.0-10.0元之間波動，所計算的 期權(quán)價值在28. 99-49 . 913元之間。估計洛陽鉬業(yè)轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率可能與有色類轉(zhuǎn)債南 山轉(zhuǎn)債有可比性，估值溢價適中，如果轉(zhuǎn)股溢價率在5%-12%之間，洛陽鋁業(yè)股票在9元 左右，則上市時其轉(zhuǎn)債價格在107.00-115.00元的概率比較高，價值中樞在112.0元，有 很大概率在110元左右，近期市場持續(xù)向好，正股上漲，可轉(zhuǎn)債上沖115元以上的概率很 大。4、洛陽鉬業(yè)轉(zhuǎn)債

9、規(guī)模較大，流動性佳，估計機(jī)構(gòu)投資者申購積極性較高，假設(shè)原股東 配售比例為75%，則可供申購的轉(zhuǎn)債在12.25億，中簽率在0.2%-0.3%，假設(shè)洛陽鉬業(yè)轉(zhuǎn)債 首日漲幅在10 %左右，則網(wǎng)上申購年化收益率1. 46%-2. 19%，網(wǎng)下5倍的杠桿收益率為 0.1%-0.15%，年化收益率達(dá)到7. 3%-10 . 95%，網(wǎng)上申購回報不高，不建議用回購資金網(wǎng) 上申購，建議原股東配售，有條件機(jī)構(gòu)可用回購資金申購，但要控制資金成本，該轉(zhuǎn)債適合 中長期配谿，一般投資者可在二級市場上把握配谿洛陽鉬業(yè)轉(zhuǎn)債的機(jī)會。轉(zhuǎn)債條款分析洛鉬轉(zhuǎn)債債券信用等級為AA+，無擔(dān)保，發(fā)行規(guī)模49億元，期限6年，票面100元 /張

10、，票息分別為0.5%、0.7%、0.9%、1.2%、1.8%和2.4%。到期贖回價為票面面值的108% （含最后一期年度利息）。轉(zhuǎn)債發(fā)行結(jié)束之日起6個月后的第一個交易日起進(jìn)入轉(zhuǎn)股期， 初始轉(zhuǎn)股價為8.78元/股，基本等同于前1個交易日均價。票息水平吸引力中等，與AA+吉視轉(zhuǎn)債相比，洛鉬前4年的票息低于吉視平均1020bp， 最后兩年的票息要高于吉視。到期贖回價格108元，處于轉(zhuǎn)債中較高水平。票息呈現(xiàn)明顯 的前底后高，轉(zhuǎn)債到期收益率為2.11%。若以6年期AA+企業(yè)債到期收益率5.10%來計算， 債底價值為84.40元，債底保護(hù)較高。下修條款較嚴(yán)、提前贖回條款寬松，回售期放長、體現(xiàn)對投資者一定的

11、保護(hù)，條款整體 水平在同類轉(zhuǎn)債中均屬于中等偏上水平，公司促進(jìn)債轉(zhuǎn)股意愿預(yù)計較強(qiáng)。由于當(dāng)前股市趨勢 性機(jī)會仍存，洛鋁轉(zhuǎn)債上市后大概率偏股性，正股價格為轉(zhuǎn)債價格走勢的主要支撐，更需 關(guān)注公司基本面和投資者對其關(guān)注度。公司基本面分析洛陽鉬業(yè)是以鉬鎢產(chǎn)品為主要業(yè)務(wù)的企業(yè)，具有集采選、冶煉、加工、貿(mào)易為一體的產(chǎn) 業(yè)鏈；是國內(nèi)領(lǐng)先、位居全球前五的鉬生產(chǎn)商，也是國內(nèi)前兩大的鎢精礦生產(chǎn)商。2013年， 洛陽鉬業(yè)收購了 Northparkes Joint Venture 80%的權(quán)益和相關(guān)資產(chǎn)，通過Northparkes （簡稱NPM）正式進(jìn)軍銅精礦業(yè)務(wù)。14年以來，NPM銅礦毛利率接近50%，帶動公司整體 經(jīng)

12、營利潤大幅提升；主營鉬鎢產(chǎn)品雖受到價格下降的影響，但由于采選布局和技術(shù)改進(jìn)，生 產(chǎn)成本下降彌補(bǔ)了產(chǎn)品價格的下降。我們預(yù)計公司未來基本面看點在于：第一，NPM銅業(yè)務(wù)有望成為洛陽鑰業(yè)未來業(yè)績持 續(xù)的盈利增長點。本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行49億元，募集資金用于置換公司收購NPM已使用的資 金，看好該收購項目后續(xù)的業(yè)績貢獻(xiàn)；第二，鉬產(chǎn)品全球供給較難擴(kuò)張，預(yù)計供需博弈是未 來幾年的常態(tài)，公司作為行業(yè)龍頭，將受惠于鑰產(chǎn)品價格的上升和生產(chǎn)成本的降低；鎢產(chǎn) 品與鉬類似，未來我國鎢需求或有望上升，這對鎢產(chǎn)品價格的穩(wěn)步向上有促進(jìn)作用，鉬鎢產(chǎn) 品的價格是決定業(yè)績增長幅度的關(guān)鍵因素。定價分析和投資建議假設(shè)洛陽鋁業(yè)的年波動率為35

13、%，按11月27日洛陽鉬業(yè)的收盤價8.83元，6年期 國債收益率3.45%作為無風(fēng)險利率，運用B-S公式進(jìn)行測算，轉(zhuǎn)債理論價值約為125元， 轉(zhuǎn)股溢價率24.37%，純債溢價率48.19%。給予洛鋁轉(zhuǎn)債12%-20%的轉(zhuǎn)股溢價率，對應(yīng)轉(zhuǎn) 債價格為112120元，建議投資人在112元以下購買，在112-120元之間持有。我們預(yù) 計中簽率或在0.3%0.5%左右。如果洛鉬轉(zhuǎn)債上市首日價格在110元左右，則當(dāng)中簽率為0.5%時，網(wǎng)上申購收益年化率為2.57%,對應(yīng)網(wǎng)下申購收益率為12.86%左右；則當(dāng)中簽率 為0.3%時，網(wǎng)上申購收益年化率為1.54%，對應(yīng)網(wǎng)下申購收益率為7.71%左右。投資要點：

14、規(guī)模中等。洛鉬轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模為49億元，盤子中等。轉(zhuǎn)債初始轉(zhuǎn)股價為8.78元/股。 如按此轉(zhuǎn)股價全部轉(zhuǎn)股，對現(xiàn)有A股總股本的稀釋率為14.82%，對A股流通股的稀釋率為 28.36%，稀釋程度較大。條款中上。首先，修正條款中等(15/30,85%)。其次回售條款中等(30/30,70%)，回 售價為面值的103%，回售期較早，第三個計息年度開始。而贖回條款較優(yōu)，其中有條件贖 回條款中上(15/30,130%)，條件贖回價為面值的103%，而到期贖回價格為面值的108% (含 最后一期利息)較優(yōu)。預(yù)計上市價格在113-121元/張之間。洛鉬轉(zhuǎn)債信用級別評級為AA+，無擔(dān)保發(fā)行。根 據(jù)6年期AA+級

15、中債企業(yè)債最新收益率5.1157%計算，可得洛鉬轉(zhuǎn)債純債價值為84.33元， 債底中等。轉(zhuǎn)債面值對應(yīng)到期收益率為2.11%。定價方面，根據(jù)正股二級市場的價格情況， 結(jié)合模型法和市場法定價，按正股核心假設(shè)區(qū)間(8.74-9.66元/股)計算，預(yù)計轉(zhuǎn)債上市 價格約在113-121元/張左右。申購建議。轉(zhuǎn)債申購日為12月2日。機(jī)構(gòu)投資者網(wǎng)下申購，杠桿為5倍。洛陽鉬業(yè)是 世界領(lǐng)先的鉬生產(chǎn)商之一，擁有全國最大的鉬鐵、氧化鉬生產(chǎn)能力，同時也是國內(nèi)第二大鎢 精礦生產(chǎn)商，具有較強(qiáng)的市場競爭力和盈利能力，我們預(yù)計原有股東配售比例在80%左右， 那么剩余可供投資者申購金額為9.8億元。根據(jù)以往申購資金同倍數(shù)杠桿的

16、情況、公司評 級以及目前市場流動性狀況，我們預(yù)計網(wǎng)上網(wǎng)下申購資金在3000-6000億元左右，對應(yīng)網(wǎng) 下配售比例和網(wǎng)上中簽率約為0.16%-0.33%，當(dāng)轉(zhuǎn)債價格在113-121元/張間波動時，網(wǎng)下 申購轉(zhuǎn)債年化收益率平均為8.43%-16.92%，可以有效覆蓋資金成本。因而從申購的角度來 說，我們建議原有股東積極配售，同時機(jī)構(gòu)投資者也可積極參與網(wǎng)下申購，網(wǎng)上申購則應(yīng)謹(jǐn) 慎。發(fā)行球49億元人民幣發(fā)行面值可轉(zhuǎn)債每張面值100元人民幣，按面值發(fā)行債券期限6年利率票面利率分別為0.50%、0.70%、0.90%、1.20%、1.80%、2.40%轉(zhuǎn)換期限自可轉(zhuǎn)債發(fā)行結(jié)束之日滿六個月后的第一個交易日起至可