證券投資組合課件

第八章資本預(yù)算(一)

－評估方法第八章資本預(yù)算(一)－評估方法第一節(jié)還本期間與折現(xiàn)還本期間法

第二節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值法

第三節(jié)內(nèi)部報酬率法

第四節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率之比較

第五節(jié)修正後內(nèi)部報酬率

第六節(jié)平均會計報酬率法

第七節(jié)評估方法之比較與範(fàn)例

第八節(jié)企業(yè)採用資本預(yù)算方法之概況

第一節(jié)還本期間與折現(xiàn)還本期間法第二節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值法第三節(jié)資本預(yù)算(CapitalBudgeting)定義：企業(yè)對本身長期投資的規(guī)劃與評估，包括購買、更新、改良長期資產(chǎn)(服務(wù))，以期擴(kuò)充業(yè)務(wù)或改善營運(yùn)，進(jìn)而帶來現(xiàn)金流入資本預(yù)算(CapitalBudgeting)定義：企業(yè)對本第一節(jié)還本期間與折現(xiàn)還本期間法

1.還本期間(PaybackPeriod)：公司從事投資時，能夠完全回收所投入資金的期數(shù)

2.折現(xiàn)還本期間(DiscountedPaybackPeriod,DPP)：與還本期間法類似，最大的差異在於DPP考慮時間價值，先將每期淨(jìng)現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值第一節(jié)還本期間與折現(xiàn)還本期間法1.還本期間(Payb、還本期間之計算：基本上，回收期間愈短愈好、還本期間之計算：基本上，回收期間愈短愈好、折現(xiàn)還本期間之計算：假設(shè)折現(xiàn)率為10%、折現(xiàn)還本期間之計算：假設(shè)折現(xiàn)率為10%還本期間與折現(xiàn)還本期間法的缺點

1.共同缺點：容易忽略「還本期」之後的現(xiàn)金流量，因而未考慮到長期利益或潛在的風(fēng)險2.共同缺點：在評估投資案時，未能表達(dá)現(xiàn)金流量的價值，給予投資者明確的數(shù)字還本期間與折現(xiàn)還本期間法的缺點1.共同缺點：容易忽略「還本第二節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值法(NetPresentValue,NPV)

淨(jìng)現(xiàn)值(NPV)」計算程序如下：

1.估計預(yù)期投入的金額，以及各期回收的現(xiàn)金流量2.選定適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率3.將各期的現(xiàn)金流量折現(xiàn)至期初之後，再予以加總第二節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值法(NetPresentValue,N第二節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值法(NetPresentValue,NPV)

以公式表達(dá)「淨(jìng)現(xiàn)值(NPV)」如下：1.其中k代表折現(xiàn)率，n為期數(shù)，t現(xiàn)金流量2.若「淨(jìng)現(xiàn)值」為正，表示可以獲利，應(yīng)接受計劃第二節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值法(NetPresentValue,N、NPV之計算(假設(shè)折現(xiàn)率10%)NPV=$54.21>0

應(yīng)接受此方案。、NPV之計算(假設(shè)折現(xiàn)率10%)NPV=$CasioFC200：先清除記憶：SHIFTACEXE0EXE-500CFj

100

CFj150CFj3Nj200CFj10iNPVEXE

$54.21CasioFC200：-500CFj獲利指數(shù)法(PI)：又稱成本效益比率當(dāng)「獲利指數(shù)(PI)」>1時，代表NPV>0，應(yīng)接受投資計劃獲利指數(shù)法(PI)：又稱成本效益比率當(dāng)「獲利指數(shù)(PI)」獲利指數(shù)法(PI)：又稱成本效益比率缺點：PI未能注意現(xiàn)金流量的大小，因此，無法發(fā)現(xiàn)公司資金不足，或是在比較互斥方案時，同時忽略規(guī)模大小的問題例如：臺南公司的資本成本為10%，它的一個投資案現(xiàn)金流量分別是：年度0123現(xiàn)金流量-5000200025003000PI=((2000/1.1)+(2500/1.1*1.1)+(3000*1.1*1.1*1.1))/5000=6138/5000=1.128獲利指數(shù)法(PI)：又稱成本效益比率缺點：PI未能注意現(xiàn)金流2.修正獲利指數(shù)法2.修正獲利指數(shù)法修正獲利指數(shù)法：特別現(xiàn)金流量出現(xiàn)負(fù)數(shù)時，較能夠反應(yīng)資金狀況例如：臺南公司的資本成本為10%，它的一個投資案現(xiàn)金流量分別是：年度0123現(xiàn)金流量-50002000-15006000PI=((2000/1.1)+(-1500/1.1*1.1)+(6000*1.1*1.1*1.1))/5000=5086/5000=1.017MPI=((2000/1.1)+(6000*1.1*1.1*1.1))/5000+(1500/1.1*1.1)=6326/6239=1.014修正獲利指數(shù)法：特別現(xiàn)金流量出現(xiàn)負(fù)數(shù)時，較能夠反應(yīng)資金狀況例

第三節(jié)內(nèi)部報酬率法

k*=IRR?！竷?nèi)部報酬率(InternalRateofReturn,IRR)」：未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值總和，等於期初投入資金時的折現(xiàn)率，此時，NPV等於零投資計劃的「內(nèi)部報酬率(IRR)」愈高，愈值得投資。

第三節(jié)內(nèi)部報酬率法k*=IRR。「內(nèi)部、IRR之計算

IRR=13.78%。CasioFC200：先清除記憶：SHIFTACEXE0EXE-500CFj

100

CFj150CFj3Nj200CFjIRREXE13.78%1.當(dāng)IRR大於平均資本成本時，則是可以接受的方案2.但是，如果遇到融資型計劃，和多重內(nèi)部報酬率時，就必須注意以下事項：、IRR之計算IRR=13.78%。1.融資型計劃之內(nèi)部報酬率 例子：新竹公司正從事某項高報酬率(預(yù)估報酬率50%)的海外投資案，但是，該公司的融資額度已經(jīng)相當(dāng)高，要再貸款的利率高達(dá)15%。此時，有客戶願意以預(yù)付款方式，支付新竹公司600萬，要求新竹公司分別於一年後給予價值500萬、二年後給予價值200萬元的產(chǎn)品，新竹公司若接受顧客提議，則可以將期初款支付海外投資計劃，該公司是否應(yīng)該接受此一方案？1.融資型計劃之內(nèi)部報酬率 例子：新竹公司正從事某項高報酬1.融資型計劃之內(nèi)部報酬率 IRR=12.87%<融資利率15%。1.IRR應(yīng)視為資本成本，愈低愈好2.本案應(yīng)接受，因為小於融資利率12$600-500-2000現(xiàn)金流量1.融資型計劃之內(nèi)部報酬率 IRR=12.87%

2.內(nèi)部報酬率之多重解

年度012現(xiàn)金流量-$100萬420萬-360萬

100?(1+IRR)2

-420?(1+IRR)+360=0，

5?(1+IRR)2

-21?(1+IRR)+18=0，[5?(1+IRR)-6]?[(1+IRR)-3]=0，

IRR=0.2或2.0。2.內(nèi)部報酬率之多重解年度012現(xiàn)金流量-$100圖8-4：內(nèi)部報酬率之多重解

年度012現(xiàn)金流量-$100萬420萬-360萬圖8-4：內(nèi)部報酬率之多重解年度012現(xiàn)金流量-$100圖8-4的三部份討論1.資金成本<20%，NPV<0，拒絕此計劃2.20%<資金成本<200%，NPV>0，接受此計劃3.200%<資金成本，NPV<0，拒絕此計劃

圖8-4的三部份討論1.資金成本<20%，NPV<0，拒絕此第四節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率之比較

當(dāng)我們評估兩個以上的互斥計劃時，淨(jìng)現(xiàn)值(NPV)法會隨著折現(xiàn)率產(chǎn)生變化，決策者選擇其中NPV較大者，不會造成偏差

2.但是，利用內(nèi)部報酬率(IRR)判斷，卻可能會出現(xiàn)決策錯誤的情況 第四節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率之比較當(dāng)我們評估兩個以上的互斥計第四節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率之比較

年度X方案Y方案0($100萬)($100萬)165萬35萬230萬35萬330萬35萬410萬35萬IRR18%15%1.內(nèi)部報酬率的獨斷性 應(yīng)選擇X方案(IRR

x=18%>IRR

y=15%)，但以NPV來評估時並不盡然。第四節(jié)淨(jìng)現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率之比較年度X方案Y方案0($圖8-5：不同投資方案NPV與IRR之比較

圖8-5：不同投資方案NPV與IRR之比較銜接率的計算(65-35)/(1+k)+(30-35)/(1+k)(1+k)+(30-35)/(1+k)(1+k)(1+k)+(10-35)/(1+k)(1+k)(1+k)(1+k)=0k=6.22%銜接率的計算(65-35)/(1+k)圖8-5的三部份解釋1.資金成本<6.22%，選擇Ｙ方案2.資金成本=6.22%，選擇Ｘ或Ｙ方案，都一樣3.資金成本>6.22%，選擇Ｘ方案圖8-5的三部份解釋1.資金成本<6.22%，選擇Ｙ方案22.忽略投資計劃的規(guī)模，IRR會產(chǎn)生偏差 年度L方案S方案0($1,000萬)($500萬)1400萬300萬2500萬300萬3600萬200萬4300萬200萬NPV(折現(xiàn)率10%)$432.55萬$307.53萬IRR28.9%38.9%以IRR比較選擇S方案。以規(guī)模來看，L方案NPV較高

選擇L方案。2.忽略投資計劃的規(guī)模，IRR會產(chǎn)生偏差 年度L方案SIRR的兩大缺點1.IRR會與淨(jìng)現(xiàn)值法(NPV)相牴觸2.IRR有多重(MultipleIRRS)的問題IRR的兩大缺點1.IRR會與淨(jìng)現(xiàn)值法(NPV)相牴觸2為何還要使用IRR？1.因為經(jīng)理人很難精算出公司的資本成本，因此，很難算出精確的NPV2.經(jīng)理人可以感覺資本成本的範(fàn)圍，例如從12%到15%，而IRR正好符合這種思考模式3.經(jīng)理人若意識到IRR這個數(shù)字與資本成本相差無幾，可能就會放棄計劃，如果IRR大於16%，經(jīng)理人可能就會接受投資計劃為何還要使用IRR？1.因為經(jīng)理人很難精算出公司的資本成本，第五節(jié)修正後內(nèi)部報酬率為何要修正「內(nèi)部報酬率

」？

-CF0?(1+IRR)n+CF1?(1+IRR)n-1+...+CF

n=0。公司收到CF1後，每期的再投資報酬率為IRR，但市場上並不見得有這麼好的投資機(jī)會。第五節(jié)修正後內(nèi)部報酬率為何要修正「內(nèi)部報酬率」？修正後內(nèi)部報酬率

(ModifiedInternalRateofReturn)：其中COF為淨(jìng)現(xiàn)金流出(Outflow)，

CIF為淨(jìng)現(xiàn)金流入(Inflow)，k為公司的資本成本，

n為投資計劃的期數(shù)，no及ni

分別為現(xiàn)金流出及流入之期數(shù)。修正後內(nèi)部報酬率(ModifiedInternalRa修正後內(nèi)部報酬率

(ModifiedInternalRateofReturn)：定義修正後內(nèi)部報酬率MIRR：也是一種折現(xiàn)率「現(xiàn)金流出現(xiàn)值等於現(xiàn)金流入終值的現(xiàn)值」的折現(xiàn)率

差異MIRR與IRR最大的不同是，IRR假設(shè)所有回收的資金，以IRR的報酬率再度投入，而MIRR則假設(shè)以資本成本(k)再投資，因此，MIRR比較合理

修正後內(nèi)部報酬率(ModifiedInternalRa(1+MIRR)4=1.5622，MIRR=(1.5622)1/4-1=0.118=11.80%。結(jié)果：比IRR13.79%還低年度現(xiàn)金流量0-$500萬1300萬2-200萬3400萬4200萬IRR=13.79%、MIRR之計算(1+MIRR)4=1.5622，年度現(xiàn)金流量0-

第六節(jié)平均會計報酬率法

平均會計報酬率(AverageAccountingReturn,AAR)：AAR之缺點：企業(yè)已經(jīng)很少使用此一方法

並未考慮貨幣時間價值，不夠客觀；

易受所使用的會計折舊方法而影響報酬率的大??；AAR並未使用現(xiàn)金流量的觀念，很容易因為出現(xiàn)大量現(xiàn)金流出，而爆發(fā)財務(wù)危機(jī)。

第六節(jié)平均會計報酬率法平均會計報酬率(Averag平均會計報酬率計算的案例：大大公司計劃花費(fèi)400萬元購買設(shè)備，製造新產(chǎn)品設(shè)備的耐用期間為4年以直線折舊法折舊所得稅率為25%會計報酬率目標(biāo)訂為25%是否應(yīng)該接受此一計劃？平均會計報酬率計算的案例：大大公司計劃花費(fèi)400萬元購買設(shè)年度01234投資金額($4,000)收入$5,0006,0004,0003,000成本(3,000)(3,600)(2,400)(1,800)折舊(1,000)(1,000)(1,000)(1,000)稅前盈餘$1,0001,400600200所得稅(250)(350)(150)(50)淨(jìng)利$7501,050450150、AAR之計算年度01234投資金額($4,000)收入$5,0006,0平均會計報酬率案例結(jié)果：大大的平均會計報酬率為30%應(yīng)該接受此一方案不過，如果以IRR計算的話IRR為23.87%，比報酬目標(biāo)25%低平均會計報酬率案例結(jié)果：大大的平均會計報酬率為30%

第七節(jié)評估方法之比較與範(fàn)例

良好評估方法應(yīng)該具備下列三項條件：必須考慮貨幣時間價值。必須將所有的現(xiàn)金流量都考慮進(jìn)去。能讓決策者在互斥方案中選出最佳的方案，使公司的價值極大。第七節(jié)評估方法之比較與範(fàn)例良好評估方法應(yīng)該具備下列三項表8-3資本預(yù)算方法之比較方法還本期間折現(xiàn)還本期間淨(jìng)現(xiàn)值法(NPV)內(nèi)部報酬率法(IRR)修正後內(nèi)部報酬率折現(xiàn)率無資本成本資本成本IRRMIRR評估獨立選擇低於公司所設(shè)期限者NPV>0IRR>資本成本MIRR>資本成本標(biāo)準(zhǔn)互斥選擇回收期間較短者選擇NPV較高者選擇IRR較大者選擇MIRR較高者

計算簡單。

考慮了投資案的所有現(xiàn)金流量。

考慮了貨幣時間價值。優(yōu)點

可作為投資案的流動性風(fēng)險指標(biāo)。

符合追求股東財富極大化的目標(biāo)。

當(dāng)投資案的規(guī)模不同時，運(yùn)用此法較佳。

能直接表達(dá)投資案的報酬率，符合直覺，易於比較與分析。表8-3資本預(yù)算方法之比較方法還本期間折現(xiàn)還本期間淨(jìng)現(xiàn)值缺

公司設(shè)定回收期限之標(biāo)準(zhǔn)過於主觀。

折現(xiàn)率對折現(xiàn)值的影響頗大，實務(wù)上不易取得精確的折IRR會與NPV產(chǎn)生衝突。MIRR可能會與NPV產(chǎn)生衝突。點

忽略了還本期間後的現(xiàn)金流量。

未考慮貨幣時間價值。

忽略了折現(xiàn)還本期間後的現(xiàn)金流量。現(xiàn)率。

有多重根(數(shù)個IRR)問題。

現(xiàn)金流入的再投資率為IRR，並不合理。

不易取得精準(zhǔn)的折現(xiàn)率。方法還本期間折現(xiàn)還本期間淨(jìng)現(xiàn)值法(NPV)內(nèi)部報酬率法(IRR)修正後內(nèi)部報酬率公司設(shè)定回收期限之標(biāo)準(zhǔn)過於主觀。折現(xiàn)率對折現(xiàn)值的影響

例、方案之比較

(不同的準(zhǔn)則會有不同的決策)

年度A方案B方案C方案0($3,000)($3,000)($1,500)11,90060050021,100800120038001,20015043002,000160方案還本期間折現(xiàn)還本期NPVIRR