生物新股報告極具成長潛力動物疫苗企業(yè)

2015-4-無投資 分析師：陳佳862765799811.cn聯(lián)系人：高辰星/余昌/江862765799773.cn聯(lián)系人：楊靖(8621)68751636.cn數(shù)總股本(萬股 數(shù)量(萬股 網(wǎng)下(萬股網(wǎng)上(萬股 保薦機日 5-6方 網(wǎng)下詢價,上網(wǎng)定

????企極具成長潛力的動物海利生物擬IPO首發(fā)不超過7000萬新股， 后總股本不超2.8億股，新股發(fā)行價6.82元/股。比28%）是目前主打產(chǎn)品，在市場中極具競爭力。2014年公司動物銷售額2.85億元，豬用和禽用分別占比89.1%和10.9%。公司實際控制人為公司現(xiàn)任董事長張海明先生，合計持有公司50.09%。海利生物與阿根廷BiogenesisBAGO公司合資興建楊凌金海生物技術(shù)有限公司，設(shè)計年產(chǎn)8億毫升，預計15年完成認證申報，16年正式 疫市場苗的競爭格局，并有望成為國內(nèi)市場苗領(lǐng)域最具成長潛力的。按后合計股本2.8億股測算，我們預計15年、16年EPS分別為0.41元、0.83元。考慮到公司未來 理估值30~35倍，對應合理股價區(qū)間為25~29元。營業(yè)收入（百萬元歸屬 者凈利潤（百萬元每股收益(元凈資產(chǎn)收益率海利生物是領(lǐng)先的生物制品企業(yè)，主要有15種豬用和16種禽用產(chǎn)品，其中豬圓環(huán)滅活與豬藍耳活是目前主打產(chǎn)品，在市場中極具競爭力。2014年疫苗銷售額2.85億元，豬用和禽用分別占比89.1%和10.9%。截至2014年，豬用活產(chǎn)能達9000萬頭份/年，豬用滅活產(chǎn)達6000萬毫升/年。2013年，公司獸用生物制品3.04億元，市場占有率3.22%，豬用生物制品銷售2.73億元，市率。圖1：公司主營業(yè)務收入結(jié)構(gòu)（2014年 圖2：公司主營業(yè)務利潤結(jié)構(gòu)（2014年豬 禽 其

10105.94%資料來源：招股說明書,長江 5.94%

資料來源：招股說明書,長 研究豬禽其圖3：2012-2014年營業(yè)收入結(jié)構(gòu)（萬元 圖4：2012-2014豬禽其

0

資料來源：Wind,長 研究 資料來源：Wind,長 研究圖5株）18%禽苗豬 其他活,資料來源：Wind,長 研究圖6：公司豬用生物制品銷售額和占有 圖7：公司生物制品銷售額和占有

豬用豬用生物制品銷售額（億元市場占有

生物制品銷售額（億元生物制品銷售額（億元資料來源：招股說明書,長 研究 資料來源：招股說明書,長 研究圖8：人股權(quán)結(jié)構(gòu)（前成 資料來源：招股說明書,長 研究表1：公司主要畜用和禽用產(chǎn)類類主要品牌主要豬圓環(huán)2型滅活（LG株 圓畢 預防豬圓 引起的相關(guān)疾豬繁殖與呼吸綜合征活(CH-1R株高致病性豬繁殖與呼吸綜合征豬 (HuN4-F112株豬傳染性胃腸炎豬流行性腹瀉聯(lián)滅

藍耳 預防豬繁殖與呼吸綜合持續(xù)期4個預防由豬傳染性胃腸炎和豬流行性 引起的豬腹瀉 雞新城疫 （H9亞型）聯(lián)滅 （LaSota株+WD株

新支 預防雞新城疫和傳染性支氣管禽爾 預防雞新城疫和H9亞資料來源：招股說明書,長 研究苗的非市場化（存在苗和市場苗）體制進一步向市場化邁進將帶來行業(yè)規(guī)模的增長 而更長期看，至2020年，中國動物 市場規(guī)模將有望達到330億元，復合增速圖9：中國動物行業(yè)主要發(fā)展階市場市場規(guī)模（億元 02000200120022003200420052006200720082009201020112012資料來源：長江研究種 項動物數(shù)量（億頭種 項動物數(shù)量（億頭免疫水平免疫費用（元/頭/年市場規(guī)模（億元動物數(shù)量（億只禽 免疫水平免疫費用（元/只/年12市場規(guī)模（億元動物數(shù)量（億頭反芻 免疫水平免疫費用（元/頭/年市場規(guī)模（億元動 市場總規(guī)模（億元豬資料來源：中國畜牧業(yè)年鑒2012，長 研究 表3：動物疫病防控體系對項項中原 撲殺為主，預防為 預防為主，撲殺為主要法主要法 《動物衛(wèi) 《 動植物檢疫法 管理體 層次的垂直管 、省、地、縣四級行政管主要措 國家根除計 國家動物疫病強制免疫計加入NPIP的賠償損失的100％，未加 具體補償標準和辦法 財政部門撲殺補NPIP的賠償損失的 同有關(guān)部門制表4發(fā)生動發(fā)生動物疾病類 疫病撲滅及控制措一類動物疫二類動物疫三類動物疫

當?shù)乜h級以上獸醫(yī)行政管理部門立即派人到現(xiàn)場，劃定疫點、疫區(qū)、區(qū)，病料，疫源，及請當?shù)貙σ邊^(qū)實行?？h級以上地方人民 立即組織有關(guān)部門和單位采取、撲殺、銷毀、、緊急免疫接種等強制性控制、撲滅措施，迅速撲滅疫病，并通報毗鄰地區(qū)。當?shù)乜h級以上獸醫(yī)行政管理部門要劃定疫點、疫區(qū)、受區(qū)?？h級以上地方人民政府根據(jù)需要組織有關(guān)部門和單位采取、撲殺、銷毀、、緊急免疫接種、限制易 的動物、動物產(chǎn)品及有關(guān)物品出入等控制、撲滅措施。縣級、鄉(xiāng)級人民 按照動物疫病防計劃和農(nóng)業(yè)部的規(guī)定，織防資料來源：農(nóng)業(yè)部，長江研究圖10：2001～圖10：2001～2010各規(guī)模養(yǎng)殖場的出欄

200120022003200420052006200720082009年出欄數(shù)50-99 年出欄數(shù)100-499 年出欄數(shù)500-2999年出欄數(shù)3000-9999 年出欄數(shù)10000-49999 年出欄數(shù)50000頭以

規(guī)模規(guī)模大于50增資料來源：畜牧業(yè)統(tǒng)計年鑒,長 研究 資料來源：畜牧業(yè)統(tǒng)計年鑒,長 研究圖12：各種規(guī)模生豬養(yǎng)殖戶數(shù)量占比 圖13：費用隨養(yǎng)殖規(guī)模擴大而增6%費用/6%

1-49 50-99100-499500-29993000-999910000-4999950000頭以

散 小規(guī) 中規(guī) 大規(guī)資料來源：中國畜牧業(yè)年鑒,長 研究 資料來源 農(nóng)產(chǎn)品成本收益匯編,長 研究3% 飼料雞苗人醫(yī)療防其 3% 飼料雞苗人醫(yī)療防其資料來源：Wind,長 研究人醫(yī)療防其資料來源：Wind,長 研究 大概在70%左右，市場苗占比30%。中國招采主要針對豬、禽兩類動物的國家強制免疫疾病，近些年，苗銷售額不斷提升，但招采份額卻出現(xiàn)逐年下降趨勢，其中豬用招采份額由2009年94%下降到2012年80%，禽用招采份額由200949%下降到2012年43%。我們認為， 表5：中國動物的特殊分產(chǎn)產(chǎn)品類 銷售模 主要產(chǎn) 非強 供應經(jīng)銷商和終端客戶，少量由地 狂犬病、炭疽、豬流行性乙型腦炎、布氏資料來源：農(nóng)業(yè)部，長 研究資料來源：農(nóng)業(yè)部，長 研究圖16：豬用苗份額占比連續(xù)下 圖17：禽用苗份額占比連續(xù)下豬用豬用強免苗銷售額（億元占豬50

禽用禽用強免苗銷售額（億元占禽資料來源：中國獸 ,長 研究 資料來源：中國獸 ,長 研究表6：2012年主要市銷量銷量(億毫升(億羽/頭份(億元占相應動物生物制品份額產(chǎn)品產(chǎn)品(LaSota株+HI20株

雞新城疫 (LaSota株 雞新城疫、(H9亞型)二聯(lián)滅雞新城疫滅活(LaSota株雞新城疫滅活(LaSota株滅 (H9亞型雞傳染性法氏囊病 (B87株雞痘 (鵪鶉化弱毒株)(細胞苗雞傳染性鼻炎(A型)

豬圓環(huán)2型滅（LG/SH/WH/DBN-SX07株

豬繁殖與呼吸綜合偽狂犬病 (Bartha-K61株 豬繁殖與呼吸綜合資料來源：中國獸藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告，長江研究背了國家招采的初衷，影響到對動物的控制。2012年頒布《國家中長期提高。例如：2013年9月，國家強制免疫應用將逐步執(zhí)行新的質(zhì)量標準，（1）要求滅活及肽效力檢驗標準由每頭份3PD50提高到201411日起，對總蛋白含量實施不定期表7：中國對多種動疫疫病A2015年規(guī)劃目達到凈化標2020年規(guī)劃目標亞洲亞洲I高致病性豬藍耳高致病性豬藍耳 海南島、遼 、膠 達到非免疫

；、0 、膠 達到免疫無疫標準；吉林、黑龍江 達到免疫無疫標準；；、

生物安全區(qū)達到免疫無疫或區(qū)域達到控制標

生物安全區(qū)和海南島、遼東、膠東 18：2014年多省市多種招標均價出現(xiàn)回升（元/毫升 O 滅豬O

牛 型-亞洲I型二資料來源 招標網(wǎng),長 研究圖19：2014年各品種招標均價回2010或以 0豬藍耳豬苗資料來源：資料來源：長 研究豬圓環(huán)：市場遠未飽和，未來空間值得期我們認為，圓環(huán)市場具有較強的成長性，主要基于：1、PCV2易感性度的不斷提高，將持續(xù)增加對豬圓環(huán)的市場需求；3、目前豬圓環(huán)市場遠未達我們測算，圓環(huán)長期市場規(guī)模將由目前的12億元增長至23億元。 20：圓環(huán)主要生產(chǎn)商家地域分資料來源：長資料來源：長 研究高、生產(chǎn)周期較長，限制了產(chǎn)能的提升；2、市場上豬圓環(huán)售價普遍較貴，過高的成本降低了部分小規(guī)模養(yǎng)殖戶的免疫需求；3、國產(chǎn)均為全滅活，免圖21：中國規(guī)模化豬場豬圓環(huán)2型率不斷上 2002-20032004-20052006-20072008-20092010-20112012-資料來源：中國獸藥雜志,長 研究 22：德國勃林格市場份額接近三分之一 圖23：進口豬圓環(huán)產(chǎn)品售價相對較

洛陽普萊海爾濱維

市場價格（元/頭份689梅里

資料來源：銳奇數(shù)據(jù)中心,長 研究 資料來源 ,長 研究我們認為，圓環(huán)市場具有較強的成長性，主要基于：1、PCV2易感性度的不斷提高，將持續(xù)增加對豬圓環(huán)的市場需求；3、目前豬圓環(huán)市場遠未達我們測算，圓環(huán)長期市場規(guī)模將由目前的12億元增長至23億元。表8：國外豬圓環(huán)制作采用嵌合技術(shù)和亞單位表達技公公 梅里 勃林 英特 輝瑞富產(chǎn)品

V2 類 滅活 工程 工程 PCV1-PCV2q嵌佐礦物油佐水質(zhì)佐水質(zhì)佐SL-CD免疫日繁殖母仔豬3周齡以仔豬3周齡以仔豬4周齡以注射次211次/21肌注劑

配種前2mL、1娩完1

隔3資料來源：長江研究 注：目前梅里亞與勃林格豬圓 在國內(nèi)市場銷公 名 類 抗原公 名 類 抗原成 佐中 科 科圓 滅 PCV2b全（WH株 法國優(yōu)質(zhì)SEPPIC佐 中 圓環(huán)力洛陽普萊 圓南農(nóng)高 圓克天滅PCV2b天滅PCV2b （DBN-SX07株雙相佐

滅 PCV2b （SH株 水包油包水雙相佐 海PCV2滅活PCV2a全（LG株 水包油佐海PCV2浙江浙江諾倍滅PCV2b （ZJ/C株水性佐資料來源：長資料來源：長 研究表10：圓環(huán)目前市場規(guī)模在12億元左種數(shù)量（億頭年免疫需求量（億頭份市場規(guī)模（億元商品豬年出1母豬存后備母豬存2公豬存2合資料來源：wind，長研究表11：圓環(huán)長期市場規(guī)模將由目前的12億元增長至23億種數(shù)量（億頭年免疫次 理論需求（億頭份實際需求（億頭份規(guī)模測算（億元 母豬存 公豬存 合資料來源：wind，長江研究：產(chǎn)品競爭相對穩(wěn) 市場苗未來空間廣空間廣闊，主要基于：1、目前國內(nèi)總體產(chǎn)能超過100億毫升，14年預計產(chǎn)量高效的產(chǎn)品；3、根據(jù)測算，中國市場苗長期規(guī)模將由目前的7~8億元增加至38億元，存有5倍左右提升空間。此外，我們預計，海利新品建設(shè)項目 24：中國主要生產(chǎn)廠家及產(chǎn)能地域分資料來源：長資料來源：長 研究打開了行業(yè)成長的另一片天地；3、根據(jù)測算，中國市場苗長期規(guī)模將由目前的7~8億元增加至38億元，存有5倍左右的提升空間。圖25圖25圖26：中滅 產(chǎn)量不斷增產(chǎn)量（億毫升產(chǎn)量（億毫升增

滅滅 產(chǎn)量（億頭份增-資料來源：長 資料來源：長 研究招采網(wǎng),長 研究表12：中免疫覆蓋率較高動物用量（億頭份動物數(shù)量（億頭免疫覆蓋率牛羊豬資料來源：OIE，長13：中國研究總產(chǎn)能超過100億毫升/生產(chǎn)產(chǎn)金宇保 24億毫升/年（擁有100億羽/頭份的弱毒凍干 年生產(chǎn)能力 申聯(lián)生 8億毫升/ 10億毫升/年（豬5億毫升，豬O型滅活 中農(nóng)威 30億毫升/合 101.2-103.2億毫升/資料來源：公 ，長 研究部.注：中國動 品持有必威安泰 ，中 持有乾元圖27：中國生產(chǎn)廠家產(chǎn)能分布 中農(nóng)威資料來源,長 研究表 肽較傳統(tǒng)滅活優(yōu)勢明類類肽滅 （進口佐劑免疫類 體液免疫、細胞免 體液免疫、細胞免劑 油包水型 水包油包水型免疫機 同滅 滅活免疫持續(xù)期 抗體水平維持2-6個月不良反 無不良反 發(fā)熱、過敏反應、甚生物安全隱 存在災活不芫全隱免疫劑 災活 不使 二乙烯亞胺穩(wěn)定 保存期內(nèi)免疫效力不降 保存期內(nèi)免疫效力可能降佐 法國SEPPICMontanideISA 法國SEPPICMontanideISA抗原成 純凈的特異性多 滅活的病差146S粒抗原含 25μg/頭 1.5μg/頭份左純凈 純 含細胞碎片、變性蛋白、非結(jié)構(gòu)蛋白等雜資料來源：申聯(lián)生物官網(wǎng)，長江研究表15：中國市場苗目前規(guī)模在7~8億元左種數(shù)免疫需求量（億頭份市場規(guī)模（億元商品豬年出母豬存后備母豬存公豬存出欄肉存欄奶合資料來源：Wind，長研究部測表16：中國市場苗長期規(guī)模將由目前的7~8億元增加至38億種 數(shù) 免疫次數(shù)理論需求量（億頭份）市場苗滲透比例產(chǎn)品均價（元/頭份）市場空間（億元6母豬存88公豬存8出欄肉存欄奶合資料來源：Wind，長 研究部測豬藍耳：容量萎縮明 市場化銷售同樣可我們認為，與豬苗情況類似，藍耳病經(jīng)過多年的國家強制免疫，目前穩(wěn)定，加的市場化仍值得期待，或?qū)⑹抢^豬苗之后第二個完全放開的強免品種。我們測算，若完全放開豬藍耳市場，其規(guī)模將由目前的6億元增長至16億元，存在近3倍的提升空間。 28：藍耳主要生產(chǎn)廠家地域分資料來源：長江研究

1987年，首次發(fā)現(xiàn)豬藍耳病后傳進歐洲，進入家豬群中，逐漸在全世界范圍內(nèi)。1995年初，中國從郊區(qū)開始流行藍耳??；1996年，哈爾濱獸藥 離出藍耳病后，正式確定藍耳病 豬群中的存在；此后10年，絕大部分的豬場均為藍耳病陽性場；2006年下半年開始爆發(fā)始稱“高熱病”的豬病，并于2007年1月定名為高致病性豬藍耳病。圖29：豬藍耳疫病流就帶入本1996年，寶清首次國內(nèi)發(fā)病2006年，引種查出豬群中分離國較多省PRRSV抗體發(fā)生高致病并分離性豬藍耳灣 引種豬1991灣 引種豬1991年，荷蘭中央獸醫(yī)局分離致病因子“萊利1987年，首次在發(fā)現(xiàn)“豬秘病”；未分塔 1992年，國際獸繁殖與呼吸綜合征1990年，在德國“歐 “母豬后

文的生產(chǎn)企業(yè)共12家，涉及CH-1R、R98和CH-1a等3種毒株，高致病型獲國家批文的生產(chǎn)企業(yè)共18JXA1-R、HuN4-F112和TJM-F923種毒株，其中高致穩(wěn)定的豬場選用滅活，以防止散毒的；對于藍耳病不穩(wěn)定的豬場選用弱毒活疫苗，以控制和凈化；同時應堅持只免疫一種毒株的活苗，降低毒性反強風險。表17：滅活與活優(yōu)缺點比種種 優(yōu) 缺1、使用安全，無毒力；2 抗原穩(wěn)定，易保存；3、可制成多種聯(lián)含疫1、價格較貴，需注射；2 注射量大滅 苗或多價苗；4、抗原在體內(nèi)存留時間保存中占庫房體積較大；3、抗原需濃縮稍長，增強免疫原

制造工藝較復雜；4、不產(chǎn)生局部免疫1、接種時用量少；2、可在局部及全身1、反復使用可出現(xiàn)變異及毒力返強，不安產(chǎn)活 生免疫抗體；3、可經(jīng)飲水、氣霧等全；2、制造材料不純，在 中可污染其途徑接種；4 較易制造，價格便它病原；3、強毒力活使用后可散毒；4 保存及使用時均需低資料來源：資料來源：長 研究 30：中國經(jīng)典豬藍耳主要毒株生產(chǎn)企業(yè)數(shù) 31：中國高致病性豬藍耳主要毒株生產(chǎn)企業(yè)數(shù)9生9生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量（個319876543210CH-1R（弱毒 R98（弱毒 CH-1a（滅活

9生9生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量（個54876543210JXA1-R（滅活 HuN4-F112（弱毒）TJM-F92（弱毒資料來源：中國 資料來源：中國 品監(jiān)察所信息處，長 研究招采網(wǎng),長 研究市場容量出現(xiàn)逐年下滑放開同樣值得期 值得期待。藍耳 藍耳的使用量；2、招標的高致病性豬藍耳價格出現(xiàn)一定程度的回落；3、我們判斷，如果實行強免市場化銷售，豬藍耳或?qū)⑹抢^豬苗之后6億元增至16億元，存在近3倍的提升空間。圖32：藍耳發(fā)病數(shù)量逐漸減 圖33：藍耳市場容量出現(xiàn)逐年萎豬藍豬藍耳發(fā)病數(shù)（頭0

豬藍 豬藍 市場容量（億元增 -8-6-4 -2008-2008-2009-2009-2009-2010-2010-2010-2011-2011-2011-2012-2012-2012-2013-2013-2013-2014-

-資料來源：Wind,長 研究 資料來源 ，長 研究表表藍 使用量及免疫覆蓋情時 豬藍 使用量（億頭份）豬存欄頭數(shù)（億頭 免疫覆蓋率 2 2 資料來源：OIE，長江研究表19：藍耳目前市場規(guī)模在6億元左種 數(shù)量（億頭 年免疫次 需求量（億頭份市場規(guī)模（億元商品豬年出 母豬存 后備母豬存 公豬存 合 資料來源：Wind，長江研究部測表20：若國家放開豬藍耳市場，其規(guī)模將由目前6億元增至16億種數(shù)量（億頭年免疫理論需求（億頭份實際需求（億頭份規(guī)模測算（億元2母豬存2公豬存3合圖34：苗生產(chǎn)廠家地域分

資料來源：Wind，長江研究豬苗：激烈的市場競爭或?qū)⑼苿勇氏确砰_豬苗市場，其規(guī)模將由現(xiàn)階段的1億元增至5億元，存有5倍左右提升空間。資料來源：資料來源：長 研究圖35：苗發(fā)展歷

早的結(jié)晶紫滅活，由于免疫效果差、產(chǎn)量低，很快遭到淘汰；1954年獸監(jiān)所培育苗；1975年獸監(jiān)所組織將兔化弱毒接種豬腎原代細胞進行工廠化制苗；1980-1985年陸續(xù)研制出綿羊腎細胞苗，奶腎細胞苗和犢牛細胞苗；1999年研制出豬瘟耐熱保護劑；2008年研制出豬瘟兔化弱毒傳代細胞。19821982奶19991974年豬瘟兔1985年研制1978-最早使用的豬苗是結(jié)晶1964年成功研年豬腎細胞2008出豬瘟兔化胞20701954年培育出豬資料來源：長江研究

細胞苗和ST傳代細胞苗。其中，前兩者屬于組織源，后兩者屬于細胞源。細胞苗在檢測時效價最高，臨的應激反應也最小，但是實際應用過程中的保護力卻最表21苗品種比脾淋苗（兔源乳兔苗（兔源細胞活（細胞源最好較兔體量/頭150（國標750（國標過敏反較較較18個12個12個制苗成高較低低低高13-44資料來源：，長細胞源和傳代細胞源三種，對應生產(chǎn)企業(yè)各有37、45和18家。近年來，豬瘟發(fā)病數(shù)我們認為，豬苗市場過度競爭主要源于：1、苗研究成熟，技術(shù)壁壘逐漸降低，市場產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重；2、中國的生豬供給關(guān)乎國計民生，極為重視豬病防治，對生產(chǎn)企業(yè)也較為寬松；3、目前情在一定程度上得到控制，疫苗價格和需求出現(xiàn)下降。我們判斷，在目前的情況下，豬苗極有可能成為首個放開，市場化的強免品種，從而加速優(yōu)勝略汰，形成更為合理的市場格局。 圖36：瘟發(fā)病數(shù)出現(xiàn)持續(xù)回 苗市場容量出現(xiàn)不斷萎發(fā)病發(fā)病數(shù)（頭2008-2008-2009-2009-2009-2009-2010-2010-2010-2010-2011-2011-2011-2011-2012-2012-2012-2012-2013-2013-2013-2013-2014-

苗市場容量（億元增----資料來源：長 研究資料來源：中 網(wǎng)資料來源：長 研究圖38：瘟減毒活產(chǎn)量有所下 圖39：中國各類型豬苗生產(chǎn)廠家數(shù) 減毒活 （億頭份增50

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生產(chǎn)兔 細胞 生產(chǎn)資料來源：OIE,長 研究 資料來源：長江研究表 苗使用量及免疫覆蓋情時時 苗使用量（億頭份 豬存欄頭數(shù)（億頭 免疫覆蓋率 資料來源：OIE，長江研究表 苗目前市場規(guī)模在1億元左種類 數(shù)量（億頭） 年免疫次數(shù) 需求量（億頭份）市場規(guī)模（億元） 母豬存 后備母豬存 公豬存 合 資料來源：Wind，長 研究部測表24：若國家完全放開豬苗市場，其規(guī)模將由現(xiàn)階段的不到1億元增至5億種數(shù)量（億頭年免疫理論需求（億頭份實際需求（億頭份規(guī)模測算（均價0.5元母豬存2公豬存2合資料來源：Wind，長江研究部測公司主要專注豬用動物產(chǎn)品市升，2014年產(chǎn)量1.06億毫升，折算產(chǎn)量6250萬毫升，銷量8264萬毫升，產(chǎn)能利用產(chǎn)品類 產(chǎn)品類 項單201420132012產(chǎn)產(chǎn)折算產(chǎn)銷產(chǎn)能利用%%產(chǎn)產(chǎn)豬用 折算產(chǎn)銷產(chǎn)能利用%%資料來源：招股說明書,長江研究 表26：公司主要產(chǎn)品的銷售金額及占收入比例情產(chǎn)品201420132012金比金比金比株高致病性豬藍耳病活豬圓環(huán)病毐2型滅活株高致病性豬藍耳病活(HuN4-F112株

10206.71 10336.3832.45 15.95 豬藍耳病病毐活(CH-株瀉二聯(lián)滅活

15.67 豬瘟 （ 采購 雞新城疫、雞傳染性支氣管二聯(lián) （LaSo以株株雞新城疫、（H9亞型二聯(lián)滅活(LaSota株株資料來源：招股說明書,長研究表27種201220132014豬活（元/每頭份滅 （元/每毫升禽活（元/每百羽份滅 （元/每百毫升資料來源：招股說明書,長研究圖40：行業(yè)內(nèi)生物制品業(yè)務收入對比（單位：億元 41：行業(yè)內(nèi)生物制品毛利對比（單位：億元中牧金宇天物瑞普生物大華 普萊柯海利生

76543210中牧金宇天物瑞普生物大華 普萊柯海利生資料來源：Wind,長 研究 資料來源：Wind,長 研究圖42中牧金宇天 瑞普生 大華 普萊 海利生資料來源：Wind,長 研究公司競爭力在于技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢備的市場苗銷 52人。（2）充足的研發(fā)投入，近三年來公司研發(fā)投入和其占營業(yè)收入的比例逐年上升，2014年研發(fā)投入達1786萬元，占營業(yè)收入比例為6.26%，目前已擁有9個新藥和45個獸藥產(chǎn)品批準文號。（3）成技術(shù)創(chuàng)新機制，將自主研發(fā)與合作研發(fā)相結(jié)合，提高自身研發(fā)實力。2014年，合作研發(fā)、技術(shù) 營業(yè)收入18696萬元、4955萬元和4874萬元，占比分別為65.5%、17.4%和17.1%。圖43：最近三年公司研發(fā)投入逐年增 圖44：不同研發(fā)方式實現(xiàn)的銷售收入情況（萬元0

研發(fā)投入（萬元 研發(fā)投入占營業(yè)收入比

0

合作研合作研 技 資料來源：招股說明書,長 研究 資料來源：招股說明書,長 研究 45：生物制品工程技術(shù)中心依托海利生物籌資料來源：公司，長江研究圖46：行業(yè)內(nèi)研發(fā)投入占營業(yè)收入

中 金 物瑞普生 大華 普萊 海利生資料來源：Wind,長 研究序 技術(shù)成果名表序 技術(shù)成果名豬鏈球菌滅活（馬鏈球菌獸疫亞種1豬鏈球菌2型）豬鏈球菌滅活（馬鏈球菌獸疫亞種2豬鏈球菌2型豬繁殖與呼吸綜合 （CH-1R株豬圓 2型滅高致病性豬繁殖與呼吸綜合征 （HuN4-F112株77（H9亞型）二聯(lián)滅 （LaSota株+WD株資料來源：招股說明書,長 研究表29：公司合作研發(fā)取得的技術(shù)產(chǎn)序技術(shù)產(chǎn)品名稱新獸藥分產(chǎn)品1狂犬病滅活（SAD株(2011)新獸藥證字49三2(HuN4-F112株雞新城疫、傳染性支氣管炎 （H9亞型

(2011)新獸藥證字09 二 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階 流感（H9亞型滅活（LaSota株 (2009)新獸藥證字12 三 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階株+Z16株+HP株豬繁殖與呼吸綜合 （CH-1R株 (2007)新獸藥證字15 二 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階 豬鏈球菌滅 （馬鏈球菌獸疫亞種+豬7球菌2型

(2006)新獸藥證字32 二 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階 （G5型三聯(lián)活（弱毒華毒株+弱毒株+NX株資料來源：招股說明書,長江研究表30：公司技術(shù)取得的技術(shù)產(chǎn)

(2014)新獸藥證字54 二 已取得新獸序序 技術(shù)產(chǎn)品名 轉(zhuǎn)讓 合同有效 產(chǎn)品階1活

哈獸 2017 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階豬乙型腦炎 （SA14-14-2株征三聯(lián)滅活(LaSota株+M41+Z16株

長 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階2012年合中止 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階（H9)42029（H9)42029 大規(guī)模生產(chǎn)、銷售階5長5長資料來源：招股說明書,長江研究表31：公司生產(chǎn)過程中擁有的專利技

序序 技術(shù)名 技術(shù)內(nèi) 技術(shù)成用產(chǎn) 技術(shù)階細胞亞克隆技 噬斑克隆技

利用快速克隆技術(shù)，篩選出 增殖的敏感細

豬圓環(huán)滅活（LG株 工業(yè)生3技

雞新流二聯(lián)滅活、雞

工業(yè)生膜分離純化技

純化、細菌，減少免疫副支流三聯(lián)滅活、豬胃腸 桿菌三價滅活雞新流二聯(lián)滅 、雞

工業(yè)生抗原濃縮技 抗原多倍濃縮，提高多聯(lián)多 支流三聯(lián)滅 、豬胃 工業(yè)生低血淸培養(yǎng)技

苗的質(zhì)與抗原親和力好

工業(yè)生水性佐劑應用技雙相復乳技

好、產(chǎn)生免疫保護

豬圓環(huán)滅活（LG株 工業(yè)生豬細小病毐滅活 工業(yè)生資料來源：招股說明書資料來源：招股說明書,長 研究表32：公司質(zhì)量控制過程中擁有的專利技序序 技術(shù)名 技術(shù)內(nèi) 技術(shù)成用產(chǎn) 技術(shù)階支原體快速檢測技

利用熒光顯色技術(shù)快速、準確檢測細胞中支原體污染情新 滅活劑不破

細 應用于質(zhì)滅活及快速滅活驗證技 備的滅 具有良好的免疫原性，利用豬細 滅活苗、豬應用于生產(chǎn)快速檢測技術(shù)(3小時驗證是否被滅圓環(huán)2型滅活質(zhì)活，使具有良好的安全利用實時熒光PCRTaqMan 外源檢測技 免疫熒光檢測滴度技資料來源：招股說明書,長江研究

污染情滴度(TCIDso),具有快速、準確的術(shù)優(yōu)

性應用于質(zhì)犬用狂犬滅應用于質(zhì)豬瘟1抗原柱層析純化技 采用凝膠分了篩、離了?交換層析滅序1抗原柱層析純化技 采用凝膠分了篩、離了?交換層析滅序 技術(shù)名 技術(shù)內(nèi) 技術(shù)應用產(chǎn) 技術(shù)階質(zhì)粒DNAT.業(yè)化提取T藝技 5

條件下、貯藏

細 試研 試研細菌 研資料來源：招股說明書,長 研究（1）公司采取經(jīng)銷商銷售、大客戶直銷和采購招標3種銷售模式，2014年經(jīng)銷商、直銷、招標銷售額占營業(yè)收入比例分別68.1%、18.2%和13.7%（2）技術(shù)服務支持培訓和技術(shù)指導，提升品牌形象。（3）為市場苗銷售奠定基礎(chǔ)。2014年公司苗收表34產(chǎn)品產(chǎn)品類 主要主要產(chǎn)品名 主要銷售模國

豬圓 2型滅 （LG株〉、豬繁殖與呼吸綜合征（CH-1R株、禽用多聯(lián)滅 、資料來源：招股說明書，長 研究高致病性豬繁殖與呼吸綜合征活(HN-株采購 豬瘟、資料來源：招股說明書，長 研究

市場苗銷售額（萬元占圖47：公司苗銷售收入及占比情 圖48：公司市場苗銷售收入及占比情市場苗銷售額（萬元占0

苗銷售額（萬元苗銷售額（萬元占

資料來源：招股說明書,長 研究 資料來源：招股說明書,長 研究圖49：大客戶銷售模式下豬用及禽用銷售 50：經(jīng)銷商銷售模式下豬用及禽用銷售

禽豬 禽豬

禽豬其禽豬其資料來源：招股說明書,長 研究部注 苗全部為豬 資料來源：招股說明書,長 研究部注 苗全部為豬圖51：2014年公司前5名采購銷售情銷售銷售金額（萬元 湖南 江蘇 河北 江西資料來源：招股說明書,長 研究52：20145銷售銷售金額（萬元0雛英農(nóng) 華農(nóng)溫 長風農(nóng) 福淸永誠畜 襄陽正大農(nóng)資料來源：招股說明書,長 研究53：20145銷售銷售金額（萬元0鄭州鶴 濟南廣 廣州萬 南昌東 杭州華資料來源：招股說明書,長 研究蹄疫生產(chǎn)項目公司未來將重點發(fā)展項目。海利生物與阿根廷BiogenesisBAGO公司合資 術(shù)，生產(chǎn)高純化滅活，設(shè)計年產(chǎn)8億毫升，預計15年完成認證申報，16年正式銷售。我們認為，公司楊凌項目生產(chǎn)線建成投產(chǎn)將打破目前國 表35：公 項項 公 特點及優(yōu) 中 現(xiàn)狀及不細胞和培養(yǎng)有 懸浮培養(yǎng)工藝，細 和收率高

細胞懸浮培養(yǎng)工藝沒有完全普及并成熟應用，細 收率低

抗原有先進的濃縮純化工藝，合利用物理濃縮、EG沉淀、抗原純化沒有成熟穩(wěn)定的工藝。抗收率低，雜蛋提純等方法進行抗原的純化，抗原收率高，純化完全，雜蛋白等物質(zhì)去除不徹底，增加了產(chǎn)生副反應的風白等物質(zhì)去除徹底，最大限度地保證抗原的品質(zhì)和收率，工藝先進。 險，生產(chǎn)工藝水平相對；特定佐劑篩選和使用，確定的特定劑型，工藝有別與國內(nèi)3.佐劑使用單一，缺少相關(guān)研究和改進，穩(wěn)定性同類產(chǎn)品，質(zhì)量穩(wěn)定，長期保存性狀和效力不減； 安全 安全性高， 注射引起的不良反應幾乎沒有 安全性差些，時有 注射產(chǎn)生的不良反應發(fā)生抗原含量低，大部分產(chǎn)品每頭份不足2微克有效 抗原含量高，每頭份含15-40微克，預防疫病更有效 預防疫病效果差動物實驗采取抽檢的方式，采用PGP方法進行效力評價。.動物實驗采用PD0方法，精確度低，可變性高；雜蛋白去除率達9%以上；但這一指標 主要評價指標，因雜蛋白含量普遍在0-00微克/毫升，即使新執(zhí)雜蛋白含 為這種測量方法是難以驗證與標準化的，在世界動物衛(wèi)生組織的指導行的標準也在500微克/毫升；作 質(zhì)量評價非結(jié)構(gòu)蛋白NSP

方針內(nèi),這種方法不被視為控 質(zhì)量所需之程序是不含非結(jié)構(gòu)蛋白的純凈且更注重該項檢測；更重的可區(qū)分已遭 和經(jīng)過成功免疫的物，這是識別控制作否成功的關(guān)鍵問題；

成品半成品檢測以標準量為主動物實驗為

保存 24個 12個免疫持續(xù) 6個 普遍不足6個成品單批產(chǎn)能