固定收益專題：近期貨幣基金情況如何

請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明1專題摘要本輪債市調(diào)整對貨基影響如何？11月以來資金面收斂、地產(chǎn)和疫情有所變化等因素，導(dǎo)致債市收益率明顯調(diào)整，短端收益率快速上行，但貨基收益率波動有限。背后原因在于，此次央行及時向市場注入流動性，調(diào)整幅度雖大，但是時間相對短，而且貨基久期短，主要采用攤余成本法估值，在負債端相對穩(wěn)定的背景下，負偏離和贖回壓力相對可控。同業(yè)鏈條和機構(gòu)行為變化，是后續(xù)需要注意的潛在壓力，當(dāng)然參考歷史，資金面和金融去杠桿是最大風(fēng)險。目前貨基面對的流動性壓力總體可控，這也決定了在債市再平衡的過程中，貨基面臨的壓力相對有限。對于貨基而言，在市場震蕩中靈活調(diào)整倉位占比、杠桿和組合久期，合理擇時，在月末、季末逆回購、CD收益率沖高時合理操作，優(yōu)化組合久期和維持一定杠桿，有望增厚收益。但從風(fēng)險的角度而言，參考歷史經(jīng)驗，在久期和杠桿上仍需有所控制，尤其是在當(dāng)前資金面和債市仍面臨一定調(diào)整壓力的情況下。證券研究報告2022年11月30日孫彬彬分析師SACS0516090003朱宸翰聯(lián)系人uchenhantfzqcom怎么看？-信用債市場周報 顧-資產(chǎn)證券化市場周報 此外，CD指數(shù)基金規(guī)模在三季度明顯回落。主要原因在于同業(yè)存單到期收益率震蕩上行，對基金凈值產(chǎn)生顯著不利影響。風(fēng)險提示：監(jiān)管政策不確定性，貨幣政策不確定性，市場變化不確定性請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明21.本輪債市調(diào)整對貨基影響如何？ 32.三季度貨幣基金情況如何？ 43.CD指數(shù)基金規(guī)模為何回落？ 7 圖1：2020年貨幣基金7日年化收益率、資金利率和市場利率 3圖2：2022年貨幣基金7日年化收益率、資金利率和市場利率 3圖3：2016年底貨幣基金遭到大量贖回 4圖4：2016年末資金面緊張 4圖5：貨幣基金份額規(guī)模保持增長趨勢 4圖6：貨幣基金份額占比略有回落 4：各類型基金規(guī)模變化 4圖8：各類型基金收益率定基指數(shù) 5圖9：2022Q3債基和貨基收益對比 5圖10：貨幣基金總體收益率繼續(xù)下行 5圖11：余額寶、理財通收益率繼續(xù)下行 5 圖13：AAA級同業(yè)存單到期收益率 6圖14：近期隔夜回購占比有所回落 7圖15：三季度貨幣基金整體杠桿率有所下降 7圖16：貨幣基金報告期末投資組合平均剩余期限 7圖17：貨幣基金所持有資產(chǎn)的期限分布 7圖18：CD指數(shù)基金份額規(guī)模(按成立日期排序) 7圖19：部分CD指數(shù)基金滾動30天年化收益率 8圖20：Q3CD指數(shù)基金券種配置 8圖21：同業(yè)存單(AAA)到期收益率 8表1：貨幣基金券種組合(%) 6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3我們結(jié)合近期市場情況和貨幣基金三季報，對貨基運營情況進行簡要分析。文中所涉貨幣基金“規(guī)?！比绻麤]有特殊說明，則指份額規(guī)模。11月以來資金面收斂、地產(chǎn)和疫情有所變化等因素，導(dǎo)致債市收益率明顯調(diào)整，短端收益率快速上行，但貨基收益率波動有限。背后原因在于，此次央行及時向市場注入流動性，調(diào)整幅度雖大，但是時間相對短，而且貨基久期短，主要采用攤余成本法估值，在負債端相對穩(wěn)定的背景下，“債市收益率變化帶來基金收益率下跌->引發(fā)產(chǎn)品凈值回撤->投資者選擇贖回->影響貨幣基金行為和收益率水平”的邏輯并不直接成立。對比參考2020年5月短端收益率快速上行時期，貨基表現(xiàn)也相對平穩(wěn)?？傊?，此次債市調(diào)整沒有對貨基產(chǎn)生明顯影響。場利率資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所場利率資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所后續(xù)需要關(guān)注哪些問題？同業(yè)鏈條和機構(gòu)行為變化，是后續(xù)需要注意的潛在壓力：一方面，如果回購利率上行，而貨基收益率變動有所滯后，持有貨幣基金的銀行自營等機構(gòu)投資者可能選擇快速贖回貨幣基金、自行投放回購。另一方面，由于CD利率快速上行，銀行發(fā)行存單的成本較高，同業(yè)鏈條逆轉(zhuǎn)，可能轉(zhuǎn)而選擇贖回貨基來緩釋負債端壓力。當(dāng)然參考歷史，資金面和金融去杠桿是最大風(fēng)險。2016年四季度由于貨幣政策轉(zhuǎn)向后資金面收緊，疊加美聯(lián)儲加息超預(yù)期、債券違約事件發(fā)酵、金融去杠桿背景下監(jiān)管實質(zhì)性推進等原因，導(dǎo)致貨幣基金遭遇大量贖回。為應(yīng)對贖回，貨幣基金被迫大量拋售資產(chǎn)，同時流動性沖擊疊加信用事件導(dǎo)致債券估值大幅調(diào)整，基金收益負偏離程度不斷加深。2016年四季度，共有102只貨幣型基金(A/B/C分開算)不同次數(shù)出現(xiàn)過負偏離絕對值超過0.25%的情況，有個別產(chǎn)品發(fā)生負偏離絕對值大于0.25%的次數(shù)甚至高達22次，負偏離絕對值最高則達到0.4541%。1在此期間，前期資產(chǎn)荒背景下基金管理人拉長久期和杠桿的做法也增大了應(yīng)對市場波動的風(fēng)險。當(dāng)貨幣基金具備較高杠桿和較長久期時，雖然未必會直接引發(fā)流動性危機，但在危機來臨時，更容易引發(fā)大幅負偏離。就目前而言，貨基面對的流動性壓力總體可控，這也決定了在目前債市再平衡的過程中，貨基面臨的壓力相對有限。httpfinancececnrollingt6_19889497.shtml請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所.三季度貨幣基金情況如何？三季度貨幣基金規(guī)模整體保持小幅增長，占比略有回落，收益率繼續(xù)下行。三季度末，貨幣基金總份額10.65萬億份，季環(huán)比+733億份，增長幅度較前兩季度有所放緩；貨幣基金規(guī)模占全部基金總規(guī)模比例為43.24%，較前一季度回落0.81個百分點。截至11月底，貨幣基金總份額10.63萬億份，占全部基金總規(guī)模比例為42.81%。CD指數(shù)基金與貨幣基金具備一定相似性，Wind口徑將其歸為被動指數(shù)型債基。根據(jù)三季報數(shù)據(jù)，各CD指數(shù)基金份額合計約1536億份，資產(chǎn)總值合計約1610億元。雖然基金數(shù)量增加，但規(guī)?？偤洼^二季度(1916億份)有所下降。資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所各類基金橫向比較，三季度末債基(季環(huán)比+4639億份)規(guī)模繼續(xù)大幅增長，貨基(+733億份)規(guī)模增幅放緩。股基環(huán)比增長1468億份，混基環(huán)比下降801億份。變化請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所收益方面，三季度權(quán)益市場整體弱勢分化，股基、混基總體業(yè)績下行，債基、貨基表現(xiàn)相對穩(wěn)健。歷史上權(quán)益市場表現(xiàn)不佳時(2008年、2015Q3、2018年、2022上半年)，通常股基和混基低迷而貨基和債基份額增長較快。不過三季度股基在規(guī)模下行時份額提升，或?qū)?yīng)了投資者的逆市申購行為。收益率定基指數(shù)資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所Q資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所貨基收益率持續(xù)下行，仍處于較低水平。不進行基金分級合并的情況下，三季度末全市場收益率算術(shù)均值約1.55%、中位值約1.6%；余額寶和微信理財通的7日年化收益分別約為1.43%和1.55%。11月底，全市場收益率算術(shù)均值約1.59%、中位值約1.62%；余額寶和微信理財通的7日年化收益分別約為1.36%和1.34%。行資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明6貨基收益率主要和貨幣市場收益率有關(guān)。三季度資金面總體寬松，資金利率除跨月、跨季時點短暫沖高外，其余時間維持低位平穩(wěn)，與7天OMO利率保持一定差距。前期資金面寬松以及8月中旬調(diào)降MLF操作利率10bp，帶動CD到期收益率大幅下行，隨后震蕩回升，三季度末水平較二季度末有所降低。對于貨基而言，在市場震蕩中靈活調(diào)整倉位占比、杠桿和組合久期，合理擇時，在月末、季末逆回購、CD收益率沖高時合理操作，拉長組合久期和維持一定杠桿，有望增厚收益。資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所AAA率資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所貨基在配置上以同業(yè)存單、買入返售、銀行存款為主。三季度，貨基整體的CD和存款持倉有所下降，買入返售倉位占比繼續(xù)提升。表1：貨幣基金券種組合(%)2Q32Q22Q11Q41Q31Q21Q10Q40Q9.44590899312761494.05.05券.0.27.07S2694856702932745存款.22資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所三季度貨幣基金杠桿率有所回落。在連續(xù)幾個季度加杠桿后，三季度貨基杠桿率(所有基金資產(chǎn)總值合計/資產(chǎn)凈值合計)回落至106.6%。三季度銀行間回購+拆借日成交量接近8萬億元，其中隔夜質(zhì)押式回購(R001)占比處于歷史較高水平。監(jiān)管方面對此密切關(guān)注。7月初央行縮減逆回購規(guī)模，市場一度解讀為貨幣政策轉(zhuǎn)向，但此后回購利率反而下行，其態(tài)度更多地在于引導(dǎo)機構(gòu)降杠桿。7月28日，證券時報對此提到，“短期資金利率走低難持續(xù)，滾隔夜加杠桿需要悠著點”。10月下旬以后資金利率有所收斂，或也有政策關(guān)注貨幣市場杠桿率的因素在內(nèi)。就11月底的數(shù)據(jù)看，隔夜占比較前期已有一定程度回落。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所三季報顯示貨基投資組合平均剩余期限較前一季度繼續(xù)上行，全市場均值由二季度的78天進一步上升至79天，中位數(shù)維持在84天。貨基持有剩余存續(xù)期30-90天的資產(chǎn)占比由二季度的23.7%上升至29.0%，30天以下的資產(chǎn)占比由42.5%回落至41.6%，90天以上的資產(chǎn)占比由33.8%回落至29.4%。資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所CD基金規(guī)模為何回落？與二季度相比，三季度同業(yè)存單指數(shù)基金規(guī)模不同程度回落，全市場總規(guī)模由二季度的1916億份下降至三季度的1536億份。圖18：CD指數(shù)基金份額規(guī)模(按成立日期排序)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明8資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所原本與貨幣基金相比，CD指數(shù)基金存在一些優(yōu)勢，包括收益水平整體更高(年化收益約3%)、持有成本更低，且流動性相對也較好。疊加前期權(quán)益市場動蕩，投資者風(fēng)險偏好趨于保守，CD指數(shù)基金規(guī)模明顯擴張。但三季度尤其是8月以后，CD指數(shù)基金收益率明顯表現(xiàn)不佳。這使得CD指數(shù)基金與貨幣基金和現(xiàn)金管理類銀行理財產(chǎn)品相比，一時間收益水平更低、波動更大，無法吸引投資者參與，并導(dǎo)致存量份額的贖回。資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所其表現(xiàn)不佳的主要原因在于此類基金重點配置同業(yè)存單。8月后CD到期收益率震蕩上行，對CD指數(shù)基金(尤其是8月后新成立和建倉的基金)凈值產(chǎn)生顯著不利影響。CD圖21：同業(yè)存單(AAA)到期收益率請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明9資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所4.小結(jié)本輪債市調(diào)整對貨基影響如何？11月以來資金面收斂、地產(chǎn)和疫情有所變化等因素，導(dǎo)致債市收益率明顯調(diào)整，短端收益率快速上行，但貨基收益率波動有限。背后原因在于，此次央行及時向市場注入流動性，調(diào)整幅度雖大，但是時間相對短，而且貨基久期短，主要采用攤余成本法估值，在負債端相對穩(wěn)定的背景下，負偏離和贖回壓力相對可控。同業(yè)鏈條和機構(gòu)行為變化，是后續(xù)需要注意的潛在壓力，當(dāng)然參考歷史，資金面和金融去杠桿是最大風(fēng)險。目前貨基面對的流動性壓力總體可控，這也決定了在債市再平衡的過程中，貨基面臨的壓力相對有限。對于貨基而言，在市場震蕩中靈活調(diào)整倉位占比、杠桿和組合久期，合理擇時，在月末、季末逆回購、CD收益率沖高時合理操作，優(yōu)化組合久期和維持一定杠桿，有望增厚收益。但從風(fēng)險的角度而言，參考歷史經(jīng)驗，在久期和杠桿上仍需有所控制，尤其是在當(dāng)前資金面和債市仍面臨一定調(diào)整壓力的情況下。此外，CD指數(shù)基金規(guī)模在三季度明顯回落。主要原因在于同業(yè)存單到期收益率震蕩上行，對基金凈值產(chǎn)生顯著不利影響。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明10師聲明析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表述的準確地反映了我們對標的證券和發(fā)行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中。除非另有規(guī)定，本報告中的所有材料版權(quán)均屬天風(fēng)證券股份有限公司(已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格)及其附屬機構(gòu)(以下統(tǒng)稱“天風(fēng)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