資本成本與資本結(jié)構(gòu)概述 課件

1第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)本章要點資本成本經(jīng)營風險、財務風險與杠桿原理資本結(jié)構(gòu)理論1第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)本章要點2第一節(jié)

資本成本公司為籌集和使用資金而付出的代價。廣義：包括短期和長期資金。狹義：長期資金（自有資本

和借入長期資金）。一、資本成本概述1、資本成本2第一節(jié)資本成本公司為籌集和使用資金而付出的代3資金籌集費（F）資金占用費（D）資本成本的構(gòu)成如：發(fā)行股票、債券的手續(xù)費、律師費、評估費等等，通常在籌集資金時一次性發(fā)生。如：股票的股息、銀行借款和債券利息等，是籌集公司經(jīng)常發(fā)生的占用資金發(fā)生的費用。3資金籌集費（F）資金占用費（D）資本成本如：發(fā)4資本成本的計量資本成本主要有三種形式：個別資本成本、加權(quán)平均資本成本和邊際資本成本。在比較各種籌資方式中，使用個別資本成本；

如：普通股成本、留存收益成本、長期借款成本、債券成本在進行資本結(jié)構(gòu)決策時，使用加權(quán)平均資本成本；在進行追加籌資決策時，則使用邊際資本成本。4資本成本的計量5

資本成本的作用對于企業(yè)籌資來講，資本成本是選擇資金來源、確定籌資方案的重要依據(jù)，企業(yè)要選擇資本成本

最低的籌資方式。對于企業(yè)投資來講，資本成本是評價投資項目決定投資取舍的重要標準。投資項目只有當投資收益高于資本成本時才是可接受的。資本成本還可以作為衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即銷售利潤率應高于資本成本，否則表明業(yè)績欠佳。5資本成本的作用6（1）總體經(jīng)濟環(huán)境：影響無風險報酬率貨幣需求增加，供給不變，企業(yè)資本成本增加；預期通貨膨脹水平上升，企業(yè)資本成本增加。（2）證券市場條件：影響證券投資風險市場流動性不好，投資風險大，企業(yè)資本成本增加；證券價格波動大，風險大，企業(yè)資本成本大。（3）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況：財務風險和經(jīng)營風險大，資本成本高；（4）融資規(guī)模：融資規(guī)模大，資本成本高。2、影響資本成本高低的因素6（1）總體經(jīng)濟環(huán)境：影響無風險報酬率2、影響資本成本高低的7個別資本成本——

長期借款資本成本債券資本成本優(yōu)先股資本成本普通股資本成本保留盈余資本成本

個別資本成本是指每一類資本的提供者（投資者）所要求的投資回報率。二、個別資本成本7個別資本成本——個別資本成本是指每一類資本的8

長期借款成本是指借款利息和籌資費用。

借款利息計入稅前成本費用，可以起到抵稅的作用。Kl——長期借款資本成本It——長期借款利息T——所得稅率L——長期借款籌資額（借款本金）Fl——長期借款籌資費用率Rl——長期借款利率1、長期借款資本成本8長期借款成本是指借款利息和籌資費用。Kl——長期借款9例1：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為11％，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.5％，企業(yè)所得稅率為33％。不考慮資金的時間價值，該項長期借款的資本成本為：9例1：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率10若考慮資金的時間價值，其計算公式為：10若考慮資金的時間價值，11例2：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為11％，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.5％，企業(yè)所得稅率為33％。考慮資金的時間價值，該項長期借款的資本成本為多少？首先，計算稅前借款資本成本：11例2：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為首先，12類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步測試法進行計算。假設(shè)K＝10％，NPV＝8.602萬元假設(shè)K＝12％，NPV＝-6.29萬元采用插值法，K=11.16%其次，計算稅后資本成本：Kl＝K(1-T)＝11.16％×（1-33％）＝7.48％12類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步13發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費用。債券的籌資費用一般比較高，不可在計算時省略。2、債券成本對于一次還本、分期付息債券成本計算公式為：或Kb——債券資本成本Ib——債券的年利息T——所得稅率B——債券籌資額Fb——債券籌資費用率Rb——債券利率13發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費用。2、債券成本對于14例3：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，該證券的成本為多少？（不考慮資金時間價值）若債券溢價或折價發(fā)行，為更精確地計算資本成本，應以實際發(fā)行價格作為債券籌資額。14例3：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票15例4：假定上述公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，發(fā)行價格為600萬元，則該債券的成本為多少？例：假定上述公司發(fā)行價格為400萬元，則該債券的成本為多少？15例4：假定上述公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債例：16若考慮資金的時間價值，其計算公式為：K——所得稅前的債券成本Kb——所得稅后的債券成本16若考慮資金的時間價值，K——所得稅前的債券成17例5：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，該證券的成本為多少？首先計算稅前成本：17例5：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，首先計18類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步測試法進行計算。假設(shè)K＝12％，NPV＝25（萬元）假設(shè)K＝14％，NPV＝-27.04萬元采用插值法，K=12.96%Kb＝K(1-T)＝12.96％×(1-33%)＝8.68％其次，計算稅后資本成本18類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步K19補充：如果債券溢價或折價發(fā)行，則應當以實際發(fā)行價格作為現(xiàn)金流入，計算債券的資本成本。（2）若折價400萬發(fā)行：（1）若溢價600萬發(fā)行：接上例，某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，該證券的成本為多少？19補充：如果債券溢價或折價發(fā)行，則應當以實際發(fā)行（2）若折20公司發(fā)行優(yōu)先股，要支付籌資費用，還要定期支付股利。優(yōu)先股沒有固定的到期日，且股利在稅后支付。3、優(yōu)先股成本籌資費率—優(yōu)先股發(fā)行總額—每年支付優(yōu)先股股利—優(yōu)先股資金成本—fPDKP0fPDK0)1(-=p20公司發(fā)行優(yōu)先股，要支付籌資費用，還要定321

普通股的股利每年可能不固定。4、普通股成本（1）若股利固定不變，則：（2）若股利以一個固定的增長率g不斷增長，則：21普通股的股利每年可能不固定。4、普通股成本（1）225、留存收益成本（1）股利增長模型法留存收益是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東。例：某公司普通股目前市價為56元，估計年增長率為12％，本年發(fā)放股利2元，則留存收益成本為多少？225、留存收益成本（1）股利增長模型法留存23例：某期間市場無風險報酬率為10%，平均風險股票必要報酬率為14%，某公司普通股β值為1.2。留存收益的成本是多少？（2）資本資產(chǎn)模型定價模型法5、留存收益成本23例：某期間市場無風險報酬率為10%，平均風險（2）資本資24（3）風險溢價法5、留存收益成本Kb

——債務成本；

RPc

——股東比債權(quán)人承擔更大的風險所要求的風險溢價。

普通股股東的投資風險要大于債券投資者，因而會在債券投資者要求的收益率的基礎(chǔ)上再要求一定的風險溢價。24（3）風險溢價法5、留存收益成本Kb——25一般認為，企業(yè)普通股風險溢價對其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%～5%之間。當市場利率達到歷史性高點時，風險溢價通常較低，在3%左右；當市場利率處于歷史性低點時，風險溢價通常較高，在5%左右；通常情況下，常常采用4%的平均風險溢價。25一般認為，企業(yè)普通股風險溢26公司各類資本成本與該類資本在企業(yè)全部資本中所占比重的乘積之和加權(quán)平均資本成本的計算公式為：三、加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資金成本是企業(yè)全部長期資金的總成本。一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)重，對個別資金成本進行加權(quán)平均確定的。26公司各類資本成本與該類資本在企業(yè)全部資本中所占比重的乘積27例6：某企業(yè)欲籌資5000萬元，現(xiàn)有兩個籌資方案，詳細資料見下表：若：債券票面利率為12%，發(fā)行費率為3%；銀行借款的年利率為10%；普通股票預計第1年發(fā)放股利率為15%，以后每年增長2%，發(fā)行費率為4%，所得稅率為33%。要求：計算兩方案的加權(quán)平均資金成本。27例6：某企業(yè)欲籌資5000萬元，現(xiàn)有兩個籌資方案，28解：結(jié)論：加權(quán)平均資金成本：方案二<方案一，故選擇方案二。28解：結(jié)論：29計算個別資金占全部資金的比重時，可以分別選用賬面價值、市場價值和目標價值計算權(quán)數(shù)。

賬面價值：計算權(quán)數(shù)資料易得，但當資本的賬面價值與市場價值差別較大時，計算結(jié)果會與實際有較大的差距，可能會貽誤籌資決策。

市場價值：債券、股票以市場價格確定權(quán)數(shù)，能反映企業(yè)目前的實際情況，表示企業(yè)現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)。為彌補證券市場價格變動頻繁的不變，可選用平均價格。

目標價值：債券、股票以未來預計的目標市場價值確定權(quán)數(shù)，體現(xiàn)企業(yè)期望的資本結(jié)構(gòu)。按目標價值權(quán)數(shù)計算的加權(quán)平均資本成本更適合企業(yè)籌措新資金，但企業(yè)很難客觀合理地確定證券的目標價值，限制了其使用。29計算個別資金占全部資金的比重時，可以分別30邊際資本成本指資本每增加一個單位而增加的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。影響邊際資本成本的因素：

個別資本成本融資的數(shù)額資本結(jié)構(gòu)問題四、邊際資本成本1、邊際資本成本的概念30邊際資本成本指資本每增加一個單位而增加的成本。四、邊際資31計算籌資突破點劃分融資總額范圍分別計算每一融資范圍內(nèi)不同種類資本的加權(quán)平均資本成本分別匯總得出每一融資范圍內(nèi)的邊際資本成本2、邊際資本成本的計算和應用籌資突破點=可用某一特定成本籌集到的某種資金額該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重31計算籌資突破點2、邊際資本成本的計算和應用籌資突破點=可32例7：某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款60萬元，長期債券100萬元，普通股240萬元。由于擴大經(jīng)營規(guī)模的需要，擬籌集新資金。經(jīng)分析，認為籌集新資金后仍應保持目前的資本結(jié)構(gòu)，即長期借款占15％，長期債券占25％，普通股占60％，并測算出了隨籌資的增加各種資本成本的變化，見下表：32例7：某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款33資金種類目標資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本長期借款15％4.5萬元以內(nèi)3％4.5～9萬元5％9萬元以上7％長期債券25％20萬元以內(nèi)10％20～40萬元11％40萬元以上12％普通股60％30萬元以內(nèi)13％30～60萬元14％60萬元以上15％33資金種類目標資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本長期借款15％4.5（1）計算籌資突破點資金種類目標資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本籌資突破點長期借款15％4.5萬元以內(nèi)3％30萬元4.5～9萬元5％60萬元9萬元以上7％

長期債券25％20萬元以內(nèi)10％80萬元20～40萬元11％160萬元40萬元以上12％

普通股60％30萬元以內(nèi)13％50萬元30～60萬元14％100萬元60萬元以上15％

（1）計算籌資突破點資金種類目標資本新籌資額資本成本籌資長期（2）計算邊際資本成本

30以內(nèi)；30～50；50～60；60～80；80～100；100～160；160以上。根據(jù)計算出的突破點，可得出若干組新的籌資范圍，對各籌資范圍分別計算加權(quán)平均資金成本，即可得到各種籌資范圍內(nèi)的邊際資本成本。根據(jù)上例，可以得到7組籌資總額范圍：（2）計算邊際資本成本30以內(nèi)；根據(jù)計算出36籌資總額范圍資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本300000元以內(nèi)長期借款長期債券普通股15%25%60%3%10%13%3%×15%＝0.45%10%×25%＝2.5%13%×60%＝7.8%10.75%300000～500000元長期借款長期債券普通股15%25%60%5%10%13%5%×15%＝0.75%10%×25%＝2.5%13%×60%＝7.8%11.05%500000～600000元長期借款長期債券普通股15%25%60%5%10%14%5%×15%＝0.75%10%×25%＝2.5%14%×60%＝8.4%11.65%600000～800000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%10%14%7%×15%＝1.05%10%×25%＝2.5%14%×60%＝8.4%11.95%800000～1000000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%11%14%7%×15%＝1.05%11%×25%＝2.75%14%×60%＝8.4%12.2%1000000～160000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%11%15%7%×15%＝1.05%11%×25%＝2.75%15%×60%＝9%12.8%160000元以上長期借款長期債券普通股15%25%60%7%12%15%7%×15%＝1.05%12%×25%＝3%15%×60%＝9%13.05%36資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本300000元37加權(quán)平均資本成本(%)102030405060708090100110120130140150160籌資總額（萬元）37加10203040506070838第二節(jié)經(jīng)營風險、財務風險與杠桿原理公司資本成本無風險利率風險報酬率讓渡資本使用權(quán)的報酬和通貨膨脹補償對不能按時支付本息的風險的補償受資本市場供求關(guān)系和價格水平制約，公司無法控制公司經(jīng)營風險和財務風險，公司基本可控38第二節(jié)經(jīng)營風險、財務風險與杠桿原理公司資本成本無風險39一、經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿1、經(jīng)營風險及其影響因素

經(jīng)營風險指企業(yè)因經(jīng)營上的原因而導致利潤變動的風險。影響經(jīng)營風險的因素：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價、產(chǎn)品成本、調(diào)整價格的能力、固定成本的比重。39一、經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿1、經(jīng)營風險及其影響因素經(jīng)402、經(jīng)營杠桿(OperatingLeverage)

在某一固定成本比重的作用下，銷售量變動對利潤產(chǎn)生的作用，被稱為經(jīng)營杠桿。固定成本的存在導致經(jīng)營杠桿效應產(chǎn)銷量變動利潤402、經(jīng)營杠桿(OperatingLeverage)413、經(jīng)營杠桿系數(shù)

413、經(jīng)營杠桿系數(shù)42例8：某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬，變動成本率為40%，當企業(yè)的銷售額分別為400萬元、200萬元、100萬元、50萬、20萬時，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為：DOL(1)=(400-400*40%)/(400-400*40%-60)=1.33DOL(2)=(200-200*40%)/(200-200*40%-60)=2DOL(3)=(100-100*40%)/(100-100*40%-60)=∞D(zhuǎn)OL(4)=(50-50*40%)/(50-50*40%-60)=-1DOL(5)=(20-20*40%)/(20-20*40%-60)=-0.2542例8：某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬，變動43問題說明：在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長（減少）所引起利潤增長（減少）的幅度。在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風險也就越小。在銷售額處于盈虧臨界點前的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞增；在銷售額處于盈虧臨界點后的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞減；當銷售額達到盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨近于無窮大。43問題說明：44DOL與銷售規(guī)模之間的關(guān)系圖

由圖可知，當銷售量從兩個方向逼近盈虧平衡點時，DOL趨近于∞；當銷售量超過盈虧平衡點繼續(xù)增長時，固定成本對營業(yè)利潤的放大作用趨于1。44DOL與銷售規(guī)模之間的關(guān)系圖由圖可知，當銷售量從兩個方45因此，企業(yè)即使有很大的固定成本F，只要銷售量遠遠超過盈虧平衡點，DOL也會很低；但企業(yè)即使有很低的固定成本，而其銷售量很接近于盈虧平衡點，DOL也會很大。綜上所述，DOL取決于銷售規(guī)模距離盈虧平衡點的遠近，而不取決于固定成本額的大小。45因此，企業(yè)即使有很大的固定成本F，只要46

公司的經(jīng)營杠桿越高，經(jīng)營利潤對銷售收入變動也越敏感。因此，經(jīng)營杠桿系數(shù)反映了公司所面臨的經(jīng)營風險的程度。經(jīng)營杠桿本身并不是企業(yè)經(jīng)營風險的來源。經(jīng)營風險是由于銷售和生產(chǎn)成本的變化性或不確定性而產(chǎn)生的，而經(jīng)營杠桿只是放大了這些因素對營業(yè)利潤變化的影響。4、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險的關(guān)系46公司的經(jīng)營杠桿越高，經(jīng)營利潤對銷售收入4、經(jīng)營杠47二、財務風險與財務杠桿1、財務風險

財務風險是指全部資本中債務資本比率的變化帶來的風險。47二、財務風險與財務杠桿1、財務風險財務風險482、財務杠桿（FinancialLeverage）

債務對投資者收益的影響稱作財務杠桿。482、財務杠桿（FinancialLeverage）493、財務杠桿系數(shù)

493、財務杠桿系數(shù)50財務杠桿系數(shù)舉例50財務杠桿系數(shù)舉例51問題說明：財務杠桿系數(shù)表明的是息前稅前盈余增長所引起的每股收益的增長幅度。在資本總額、息前稅前盈余相同的情況下，負債比率越高，財務杠桿系數(shù)越高，財務風險越大，但預期每股收益（投資收益）也越高。51問題說明：52負債比率是可以控制的。企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負債，是財務杠桿利益抵消風險增大所帶來的不利影響。財務杠桿是一把雙刃劍52負債比率是可以控制的。企業(yè)可以通過合理安排資本53三、總風險與綜合杠桿總風險：經(jīng)營風險＋財務風險綜合杠桿（經(jīng)營杠桿和財務杠桿聯(lián)合作用）銷售量Q→影響→EBIT→影響→EPS表明銷售量變化將會引起EPS更大的變化。53三、總風險與綜合杠桿總風險：經(jīng)營風險＋財務風險綜合杠桿（54總杠桿系數(shù)：

經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務杠桿系數(shù)的乘積54總杠桿系數(shù)：55第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指公司各種長期資金（長期債務資本和權(quán)益資本）籌集來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)55第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指公司各種長期56以股東財富最大化為公司財務管理的目標，以資本成本分析為基礎(chǔ)。一、早期資本結(jié)構(gòu)理論20世紀50年代以前的資本結(jié)構(gòu)理論被稱為“早期資本結(jié)構(gòu)理論”，也稱為傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論，主要包括三種理論觀點：凈利理論營業(yè)凈利理論傳統(tǒng)折中理論56以股東財富最大化為公司財務管理的目標，以57

認為負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程度越高，企業(yè)的價值越大。只要債務成本低于權(quán)益成本，那么負債越多，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本就越低，企業(yè)的凈收益或稅后利潤就越多，企業(yè)的價值就越大。當負債比率為100%時，企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值將達到最大值。最佳資本結(jié)構(gòu)：負債為100%時的資本結(jié)構(gòu)。凈利理論（凈收益理論）57認為負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程凈58

認為不論財務杠桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均資本成本都是固定的，因而企業(yè)的總價值也是固定不變的。企業(yè)利用財務杠桿時，即使債務成本本身不變，但由于加大了權(quán)益的風險，也會使權(quán)益成本上升，于是加權(quán)平均成本不會因為負債比率的提高而降低，而是維持不變。因此，資本結(jié)構(gòu)與公司價值無關(guān)；決定公司價值的應是其營業(yè)收益。按照這種推論，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)。營業(yè)凈利理論（營業(yè)收益理論）58認為不論財務杠桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均營59

傳統(tǒng)理論是一種介于凈收益理論和營業(yè)收益理論之間的理論。企業(yè)利用財務杠桿盡管會導致權(quán)益成本的上升，但在一定程度內(nèi)卻不完全抵消利用成本率低的債務所獲得的好處，因此會使加權(quán)平均資本成本下降，企業(yè)總價值上升。但是超過一定程度的利用財務杠桿，權(quán)益成本的上升就不再能為債務的低成本所抵消，加權(quán)平均資本成本便會上升。加權(quán)平均資本成本從下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點，是加權(quán)平均資本成本的最低點，這時的負債比率就是企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。傳統(tǒng)折中理論（傳統(tǒng)理論）59傳統(tǒng)理論是一種介于凈收益理論和營業(yè)收益?zhèn)鹘y(tǒng)折中理60在分析早期資本結(jié)構(gòu)理論時，采用了經(jīng)濟學上稱為局部均衡分析的方法。早期資本結(jié)構(gòu)理論中的傳統(tǒng)法60在分析早期資本結(jié)構(gòu)理論時，采用了早期資本結(jié)構(gòu)理論61二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論

現(xiàn)代公司資本結(jié)構(gòu)理論源于本世紀50年代，以1958年美國著名經(jīng)濟學家莫迪格萊尼和金融學家米勒提出的MM理論為標志。無公司稅的MM理論含公司稅的MM理論米勒模型61二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論現(xiàn)代公司資本結(jié)構(gòu)理論源于本世621958年Madigliani和Miller提出了無稅收時的MM理論（MMⅠ），又稱為資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論，即在無政府稅收時，增加公司債務并不能提高公司價值，因為負債帶來的好處完全為其同時帶來的風險所抵消。公司總價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響，即風險相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同的公司其總價值相等。無公司稅的MM理論621958年Madigliani和Mi63

1963年二位M在考慮所得稅情況下對MMⅠ進行了修訂，提出了MMⅡ，即由于債務利息可以抵稅（稅收屏蔽或稅盾，taxshield），使得流入投資者手中的資金增加，所以企業(yè)價值隨著負債的增加而增加，企業(yè)可以無限制的負債，負債100%時企業(yè)價值達到最大。含公司稅的MM理論631963年二位M在考慮所得稅情況下對MMⅠ64

米勒模型1976年，米勒（Miller）教授將公司所得稅和個人所得稅因素加進MM理論中，從而提出了米勒模型。米勒模型認為，含公司稅的MM理論高估了公司負債的好處，實際上，個人所得稅在某種程度上抵消了公司利息支付減稅的利益。64米勒模型1976年65三、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新發(fā)展1、權(quán)衡理論考慮因素：財務拮據(jù)成本代理成本自由現(xiàn)金流量假說結(jié)論：在考慮財務拮據(jù)成本及代理成本的情況下，公司價值會隨著負債的持續(xù)增加而下降。65三、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新發(fā)展1、權(quán)衡理論考慮因素：66三、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新發(fā)展2、不對稱信息理論不對稱信息理論在資本結(jié)構(gòu)上的基本思想是：出于不對稱信息的存在，公司在決定籌資順序和確定最佳資本結(jié)構(gòu)時應當考慮投資者對公司價值的不同預期這一重要因素。66三、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新發(fā)展2、不對稱信息理論67四、最佳資本結(jié)構(gòu)決策最佳資本結(jié)構(gòu)——是指在一定條件下，使企業(yè)價值最大，加權(quán)平均資金成本最低時的資本結(jié)構(gòu)。從理論上講，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是存在的，但是，由于企業(yè)內(nèi)部條件和外部環(huán)境的經(jīng)常發(fā)生變化，尋找最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是十分困難的。67四、最佳資本結(jié)構(gòu)決策最佳資本結(jié)構(gòu)——68（1）財務杠桿分析法①財務杠桿作用對每股盈余的影響②

每股盈余的無差別分析（2）公司價值與加權(quán)平均資本成本的極大極小分析1、確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法68（1）財務杠桿分析法1、確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法69每股盈余的無差別分析

（EBIT——EPS分析法）

EPS負債籌資無差別點權(quán)益籌資

EBIT原理：研究最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，必須要考慮企業(yè)的盈利能力（EBIT）和股東的財富（EPS）。69每股盈余的無差別分析

（EBIT——EPS分析法）原理：707071宏觀經(jīng)濟因素包括：（1）國家因素（2）行業(yè)平均負債水平（3）行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)（4）稅率和利率公司特有因素包括：（5）銷售收入增長率（6）銷售收入的穩(wěn)定性（7）債權(quán)人和股東的態(tài)度（8）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（9）管理態(tài)度2、影響公司資本結(jié)構(gòu)的基本因素71宏觀經(jīng)濟因素包括：2、影響公司資本結(jié)構(gòu)的基本因素謝謝！72謝謝！7273第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)本章要點資本成本經(jīng)營風險、財務風險與杠桿原理資本結(jié)構(gòu)理論1第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)本章要點74第一節(jié)

資本成本公司為籌集和使用資金而付出的代價。廣義：包括短期和長期資金。狹義：長期資金（自有資本

和借入長期資金）。一、資本成本概述1、資本成本2第一節(jié)資本成本公司為籌集和使用資金而付出的代75資金籌集費（F）資金占用費（D）資本成本的構(gòu)成如：發(fā)行股票、債券的手續(xù)費、律師費、評估費等等，通常在籌集資金時一次性發(fā)生。如：股票的股息、銀行借款和債券利息等，是籌集公司經(jīng)常發(fā)生的占用資金發(fā)生的費用。3資金籌集費（F）資金占用費（D）資本成本如：發(fā)76資本成本的計量資本成本主要有三種形式：個別資本成本、加權(quán)平均資本成本和邊際資本成本。在比較各種籌資方式中，使用個別資本成本；

如：普通股成本、留存收益成本、長期借款成本、債券成本在進行資本結(jié)構(gòu)決策時，使用加權(quán)平均資本成本；在進行追加籌資決策時，則使用邊際資本成本。4資本成本的計量77

資本成本的作用對于企業(yè)籌資來講，資本成本是選擇資金來源、確定籌資方案的重要依據(jù)，企業(yè)要選擇資本成本

最低的籌資方式。對于企業(yè)投資來講，資本成本是評價投資項目決定投資取舍的重要標準。投資項目只有當投資收益高于資本成本時才是可接受的。資本成本還可以作為衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即銷售利潤率應高于資本成本，否則表明業(yè)績欠佳。5資本成本的作用78（1）總體經(jīng)濟環(huán)境：影響無風險報酬率貨幣需求增加，供給不變，企業(yè)資本成本增加；預期通貨膨脹水平上升，企業(yè)資本成本增加。（2）證券市場條件：影響證券投資風險市場流動性不好，投資風險大，企業(yè)資本成本增加；證券價格波動大，風險大，企業(yè)資本成本大。（3）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況：財務風險和經(jīng)營風險大，資本成本高；（4）融資規(guī)模：融資規(guī)模大，資本成本高。2、影響資本成本高低的因素6（1）總體經(jīng)濟環(huán)境：影響無風險報酬率2、影響資本成本高低的79個別資本成本——

長期借款資本成本債券資本成本優(yōu)先股資本成本普通股資本成本保留盈余資本成本

個別資本成本是指每一類資本的提供者（投資者）所要求的投資回報率。二、個別資本成本7個別資本成本——個別資本成本是指每一類資本的80

長期借款成本是指借款利息和籌資費用。

借款利息計入稅前成本費用，可以起到抵稅的作用。Kl——長期借款資本成本It——長期借款利息T——所得稅率L——長期借款籌資額（借款本金）Fl——長期借款籌資費用率Rl——長期借款利率1、長期借款資本成本8長期借款成本是指借款利息和籌資費用。Kl——長期借款81例1：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為11％，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.5％，企業(yè)所得稅率為33％。不考慮資金的時間價值，該項長期借款的資本成本為：9例1：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率82若考慮資金的時間價值，其計算公式為：10若考慮資金的時間價值，83例2：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為11％，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.5％，企業(yè)所得稅率為33％。考慮資金的時間價值，該項長期借款的資本成本為多少？首先，計算稅前借款資本成本：11例2：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為首先，84類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步測試法進行計算。假設(shè)K＝10％，NPV＝8.602萬元假設(shè)K＝12％，NPV＝-6.29萬元采用插值法，K=11.16%其次，計算稅后資本成本：Kl＝K(1-T)＝11.16％×（1-33％）＝7.48％12類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步85發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費用。債券的籌資費用一般比較高，不可在計算時省略。2、債券成本對于一次還本、分期付息債券成本計算公式為：或Kb——債券資本成本Ib——債券的年利息T——所得稅率B——債券籌資額Fb——債券籌資費用率Rb——債券利率13發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費用。2、債券成本對于86例3：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，該證券的成本為多少？（不考慮資金時間價值）若債券溢價或折價發(fā)行，為更精確地計算資本成本，應以實際發(fā)行價格作為債券籌資額。14例3：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票87例4：假定上述公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，發(fā)行價格為600萬元，則該債券的成本為多少？例：假定上述公司發(fā)行價格為400萬元，則該債券的成本為多少？15例4：假定上述公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債例：88若考慮資金的時間價值，其計算公式為：K——所得稅前的債券成本Kb——所得稅后的債券成本16若考慮資金的時間價值，K——所得稅前的債券成89例5：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，該證券的成本為多少？首先計算稅前成本：17例5：某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，首先計90類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步測試法進行計算。假設(shè)K＝12％，NPV＝25（萬元）假設(shè)K＝14％，NPV＝-27.04萬元采用插值法，K=12.96%Kb＝K(1-T)＝12.96％×(1-33%)＝8.68％其次，計算稅后資本成本18類似于求投資項目的內(nèi)含報酬率，采用逐步K91補充：如果債券溢價或折價發(fā)行，則應當以實際發(fā)行價格作為現(xiàn)金流入，計算債券的資本成本。（2）若折價400萬發(fā)行：（1）若溢價600萬發(fā)行：接上例，某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，公司所得稅率為33％，該證券的成本為多少？19補充：如果債券溢價或折價發(fā)行，則應當以實際發(fā)行（2）若折92公司發(fā)行優(yōu)先股，要支付籌資費用，還要定期支付股利。優(yōu)先股沒有固定的到期日，且股利在稅后支付。3、優(yōu)先股成本籌資費率—優(yōu)先股發(fā)行總額—每年支付優(yōu)先股股利—優(yōu)先股資金成本—fPDKP0fPDK0)1(-=p20公司發(fā)行優(yōu)先股，要支付籌資費用，還要定393

普通股的股利每年可能不固定。4、普通股成本（1）若股利固定不變，則：（2）若股利以一個固定的增長率g不斷增長，則：21普通股的股利每年可能不固定。4、普通股成本（1）945、留存收益成本（1）股利增長模型法留存收益是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東。例：某公司普通股目前市價為56元，估計年增長率為12％，本年發(fā)放股利2元，則留存收益成本為多少？225、留存收益成本（1）股利增長模型法留存95例：某期間市場無風險報酬率為10%，平均風險股票必要報酬率為14%，某公司普通股β值為1.2。留存收益的成本是多少？（2）資本資產(chǎn)模型定價模型法5、留存收益成本23例：某期間市場無風險報酬率為10%，平均風險（2）資本資96（3）風險溢價法5、留存收益成本Kb

——債務成本；

RPc

——股東比債權(quán)人承擔更大的風險所要求的風險溢價。

普通股股東的投資風險要大于債券投資者，因而會在債券投資者要求的收益率的基礎(chǔ)上再要求一定的風險溢價。24（3）風險溢價法5、留存收益成本Kb——97一般認為，企業(yè)普通股風險溢價對其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%～5%之間。當市場利率達到歷史性高點時，風險溢價通常較低，在3%左右；當市場利率處于歷史性低點時，風險溢價通常較高，在5%左右；通常情況下，常常采用4%的平均風險溢價。25一般認為，企業(yè)普通股風險溢98公司各類資本成本與該類資本在企業(yè)全部資本中所占比重的乘積之和加權(quán)平均資本成本的計算公式為：三、加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資金成本是企業(yè)全部長期資金的總成本。一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)重，對個別資金成本進行加權(quán)平均確定的。26公司各類資本成本與該類資本在企業(yè)全部資本中所占比重的乘積99例6：某企業(yè)欲籌資5000萬元，現(xiàn)有兩個籌資方案，詳細資料見下表：若：債券票面利率為12%，發(fā)行費率為3%；銀行借款的年利率為10%；普通股票預計第1年發(fā)放股利率為15%，以后每年增長2%，發(fā)行費率為4%，所得稅率為33%。要求：計算兩方案的加權(quán)平均資金成本。27例6：某企業(yè)欲籌資5000萬元，現(xiàn)有兩個籌資方案，100解：結(jié)論：加權(quán)平均資金成本：方案二<方案一，故選擇方案二。28解：結(jié)論：101計算個別資金占全部資金的比重時，可以分別選用賬面價值、市場價值和目標價值計算權(quán)數(shù)。

賬面價值：計算權(quán)數(shù)資料易得，但當資本的賬面價值與市場價值差別較大時，計算結(jié)果會與實際有較大的差距，可能會貽誤籌資決策。

市場價值：債券、股票以市場價格確定權(quán)數(shù)，能反映企業(yè)目前的實際情況，表示企業(yè)現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)。為彌補證券市場價格變動頻繁的不變，可選用平均價格。

目標價值：債券、股票以未來預計的目標市場價值確定權(quán)數(shù)，體現(xiàn)企業(yè)期望的資本結(jié)構(gòu)。按目標價值權(quán)數(shù)計算的加權(quán)平均資本成本更適合企業(yè)籌措新資金，但企業(yè)很難客觀合理地確定證券的目標價值，限制了其使用。29計算個別資金占全部資金的比重時，可以分別102邊際資本成本指資本每增加一個單位而增加的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。影響邊際資本成本的因素：

個別資本成本融資的數(shù)額資本結(jié)構(gòu)問題四、邊際資本成本1、邊際資本成本的概念30邊際資本成本指資本每增加一個單位而增加的成本。四、邊際資103計算籌資突破點劃分融資總額范圍分別計算每一融資范圍內(nèi)不同種類資本的加權(quán)平均資本成本分別匯總得出每一融資范圍內(nèi)的邊際資本成本2、邊際資本成本的計算和應用籌資突破點=可用某一特定成本籌集到的某種資金額該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重31計算籌資突破點2、邊際資本成本的計算和應用籌資突破點=可104例7：某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款60萬元，長期債券100萬元，普通股240萬元。由于擴大經(jīng)營規(guī)模的需要，擬籌集新資金。經(jīng)分析，認為籌集新資金后仍應保持目前的資本結(jié)構(gòu)，即長期借款占15％，長期債券占25％，普通股占60％，并測算出了隨籌資的增加各種資本成本的變化，見下表：32例7：某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款105資金種類目標資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本長期借款15％4.5萬元以內(nèi)3％4.5～9萬元5％9萬元以上7％長期債券25％20萬元以內(nèi)10％20～40萬元11％40萬元以上12％普通股60％30萬元以內(nèi)13％30～60萬元14％60萬元以上15％33資金種類目標資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本長期借款15％4.5（1）計算籌資突破點資金種類目標資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本籌資突破點長期借款15％4.5萬元以內(nèi)3％30萬元4.5～9萬元5％60萬元9萬元以上7％

長期債券25％20萬元以內(nèi)10％80萬元20～40萬元11％160萬元40萬元以上12％

普通股60％30萬元以內(nèi)13％50萬元30～60萬元14％100萬元60萬元以上15％

（1）計算籌資突破點資金種類目標資本新籌資額資本成本籌資長期（2）計算邊際資本成本

30以內(nèi)；30～50；50～60；60～80；80～100；100～160；160以上。根據(jù)計算出的突破點，可得出若干組新的籌資范圍，對各籌資范圍分別計算加權(quán)平均資金成本，即可得到各種籌資范圍內(nèi)的邊際資本成本。根據(jù)上例，可以得到7組籌資總額范圍：（2）計算邊際資本成本30以內(nèi)；根據(jù)計算出108籌資總額范圍資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本300000元以內(nèi)長期借款長期債券普通股15%25%60%3%10%13%3%×15%＝0.45%10%×25%＝2.5%13%×60%＝7.8%10.75%300000～500000元長期借款長期債券普通股15%25%60%5%10%13%5%×15%＝0.75%10%×25%＝2.5%13%×60%＝7.8%11.05%500000～600000元長期借款長期債券普通股15%25%60%5%10%14%5%×15%＝0.75%10%×25%＝2.5%14%×60%＝8.4%11.65%600000～800000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%10%14%7%×15%＝1.05%10%×25%＝2.5%14%×60%＝8.4%11.95%800000～1000000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%11%14%7%×15%＝1.05%11%×25%＝2.75%14%×60%＝8.4%12.2%1000000～160000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%11%15%7%×15%＝1.05%11%×25%＝2.75%15%×60%＝9%12.8%160000元以上長期借款長期債券普通股15%25%60%7%12%15%7%×15%＝1.05%12%×25%＝3%15%×60%＝9%13.05%36資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本300000元109加權(quán)平均資本成本(%)102030405060708090100110120130140150160籌資總額（萬元）37加102030405060708110第二節(jié)經(jīng)營風險、財務風險與杠桿原理公司資本成本無風險利率風險報酬率讓渡資本使用權(quán)的報酬和通貨膨脹補償對不能按時支付本息的風險的補償受資本市場供求關(guān)系和價格水平制約，公司無法控制公司經(jīng)營風險和財務風險，公司基本可控38第二節(jié)經(jīng)營風險、財務風險與杠桿原理公司資本成本無風險111一、經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿1、經(jīng)營風險及其影響因素

經(jīng)營風險指企業(yè)因經(jīng)營上的原因而導致利潤變動的風險。影響經(jīng)營風險的因素：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價、產(chǎn)品成本、調(diào)整價格的能力、固定成本的比重。39一、經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿1、經(jīng)營風險及其影響因素經(jīng)1122、經(jīng)營杠桿(OperatingLeverage)

在某一固定成本比重的作用下，銷售量變動對利潤產(chǎn)生的作用，被稱為經(jīng)營杠桿。固定成本的存在導致經(jīng)營杠桿效應產(chǎn)銷量變動利潤402、經(jīng)營杠桿(OperatingLeverage)1133、經(jīng)營杠桿系數(shù)

413、經(jīng)營杠桿系數(shù)114例8：某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬，變動成本率為40%，當企業(yè)的銷售額分別為400萬元、200萬元、100萬元、50萬、20萬時，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為：DOL(1)=(400-400*40%)/(400-400*40%-60)=1.33DOL(2)=(200-200*40%)/(200-200*40%-60)=2DOL(3)=(100-100*40%)/(100-100*40%-60)=∞D(zhuǎn)OL(4)=(50-50*40%)/(50-50*40%-60)=-1DOL(5)=(20-20*40%)/(20-20*40%-60)=-0.2542例8：某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬，變動115問題說明：在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長（減少）所引起利潤增長（減少）的幅度。在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風險也就越小。在銷售額處于盈虧臨界點前的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞增；在銷售額處于盈虧臨界點后的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞減；當銷售額達到盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨近于無窮大。43問題說明：116DOL與銷售規(guī)模之間的關(guān)系圖

由圖可知，當銷售量從兩個方向逼近盈虧平衡點時，DOL趨近于∞；當銷售量超過盈虧平衡點繼續(xù)增長時，固定成本對營業(yè)利潤的放大作用趨于1。44DOL與銷售規(guī)模之間的關(guān)系圖由圖可知，當銷售量從兩個方117因此，企業(yè)即使有很大的固定成本F，只要銷售量遠遠超過盈虧平衡點，DOL也會很低；但企業(yè)即使有很低的固定成本，而其銷售量很接近于盈虧平衡點，DOL也會很大。綜上所述，DOL取決于銷售規(guī)模距離盈虧平衡點的遠近，而不取決于固定成本額的大小。45因此，企業(yè)即使有很大的固定成本F，只要118

公司的經(jīng)營杠桿越高，經(jīng)營利潤對銷售收入變動也越敏感。因此，經(jīng)營杠桿系數(shù)反映了公司所面臨的經(jīng)營風險的程度。經(jīng)營杠桿本身并不是企業(yè)經(jīng)營風險的來源。經(jīng)營風險是由于銷售和生產(chǎn)成本的變化性或不確定性而產(chǎn)生的，而經(jīng)營杠桿只是放大了這些因素對營業(yè)利潤變化的影響。4、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險的關(guān)系46公司的經(jīng)營杠桿越高，經(jīng)營利潤對銷售收入4、經(jīng)營杠119二、財務風險與財務杠桿1、財務風險

財務風險是指全部資本中債務資本比率的變化帶來的風險。47二、財務風險與財務杠桿1、財務風險財務風險1202、財務杠桿（FinancialLeverage）

債務對投資者收益的影響稱作財務杠桿。482、財務杠桿（FinancialLeverage）1213、財務杠桿系數(shù)

493、財務杠桿系數(shù)122財務杠桿系數(shù)舉例50財務杠桿系數(shù)舉例123問題說明：財務杠桿系數(shù)表明的是息前稅前盈余增長所引起的每股收益的增長幅度。在資本總額、息前稅前盈余相同的情況下，負債比率越高，財務杠桿系數(shù)越高，財務風險越大，但預期每股收益（投資收益）也越高。51問題說明：124負債比率是可以控制的。企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負債，是財務杠桿利益抵消風險增大所帶來的不利影響。財務杠桿是一把雙刃劍52負債比率是可以控制的。企業(yè)可以通過合理安排資本125三、總風險與綜合杠桿總風險：經(jīng)營風險＋財務風險綜合杠桿（經(jīng)營杠桿和財務杠桿聯(lián)合作用）銷售量Q→影響→EBIT→影響→EPS表明銷售量變化將會引起EPS更大的變化。53三、總風險與綜合杠桿總風險：經(jīng)營風險＋財務風險綜合杠桿（126總杠桿系數(shù)：

經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務杠桿系數(shù)的乘積54總杠桿系數(shù)：127第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指公司各種長期資金（長期債務資本和權(quán)益資本）籌集來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)55第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指公司各種長期128以股東財富最大化為公司財務管理的目標，以資本成本分析為基礎(chǔ)。一、早期資本結(jié)構(gòu)理論20世紀50年代以前的資本結(jié)構(gòu)理論被稱為“早期資本結(jié)構(gòu)理論”，也稱為傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論，主要包括三種理論觀點：凈利理論營業(yè)凈利理論傳統(tǒng)折中理論56以股東財富最大化為公司財務管理的目標，以129

認為負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程度越高，企業(yè)的價值越大。只要債務成本低于權(quán)益成本，那么負債越多，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本就越低，企業(yè)的凈收益或稅后利潤就越多，企業(yè)的價值就越大。當負債比率為100%時，企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值將達到最大值。最佳資本結(jié)構(gòu)：負債為100%時的資本結(jié)構(gòu)。凈利理論（凈收益理論）57認為負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程凈130

認為不論財務杠桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均資本成本都是固定的，因而企業(yè)的總價值也是固定不變的。企業(yè)利用財務杠桿時，即使債務成本本身不變，但由于加大了權(quán)益的風險，也會使權(quán)益成本