技術(shù)經(jīng)濟學(xué)實物期權(quán)投資決策理論方法課件

實物期權(quán)投資決策理論方法實物期權(quán)投資決策理論方法參考文獻(xiàn)：DixitA，PindyckS,Investmentunderuncertainty,(不確定性條件下的投資)

實物期權(quán)及其應(yīng)用，楊春鵬，復(fù)旦大學(xué)出版社。劉濤：基于實物期權(quán)的房地產(chǎn)開發(fā)投資決策，經(jīng)濟科學(xué)出版社斯米特，戰(zhàn)略投資論：實物期權(quán)和博弈論，高等教育出版社參考文獻(xiàn)：DixitA，PindyckS,Investm2實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因

之一DCF方法的局限性從決策角度來看，NPV法是從靜止的角度來考慮問題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是固定的，管理行為也是僵硬的，只對是否立即進行投資做出決策容易忽略對于企業(yè)具有戰(zhàn)略意義的投資項目NPV方法忽略了項目的管理人員的積極管理對項目現(xiàn)金流量的影響NPV法假設(shè)投資是可逆的凈現(xiàn)值方法是單主體決策方法實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因

之一DCF方法的局限性從決3實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因之二

——未來投資的不確定性◆技術(shù)的不確定性◆市場的不確定性◆管理的不確定性◆高度的復(fù)雜性◆“創(chuàng)造性毀滅”實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因之二

——未來投資的不確定性◆技術(shù)的4技術(shù)的不確定性

1)科學(xué)基礎(chǔ)不確定

2)技術(shù)應(yīng)用不確定

3)商業(yè)化能否成功不確定。技術(shù)的不確定性5市場的不確定性

任何一項投資項目都會令人興奮地憧憬其美好的前景，然而現(xiàn)實常常并不以人的意志為轉(zhuǎn)移。有些項目具有爆發(fā)性市場，而另一些則可能不被市場所接受。例如,IBM公司的前董事長沃森在1943年曾預(yù)言：“我想存在大約需要5臺計算機的世界市場”市場的不確定性6管理的不確定性由于投資項目存在高度的市場不確定和技術(shù)不確定，由此帶來的結(jié)果是：管理項目需要完全不同的思路、技巧和方法。簡單地講，在項目的投資評價、戰(zhàn)略規(guī)劃、市場拓展、組織結(jié)構(gòu)設(shè)計、學(xué)習(xí)方法等，都會對傳統(tǒng)的管理提出嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。管理的不確定性7高度復(fù)雜性投資大、周期長的項目大多具有高度復(fù)雜性?！皠?chuàng)造性毀滅”移動尋呼；電郵、短信電報、傳真等；晶體管電子管；高度復(fù)雜性8研究的難點：前無來者（無歷史資料和經(jīng)驗可借鑒）；今后的發(fā)展方向不明（高度不確定性和極度模糊性）研究的難點：9第一部分實物期權(quán)理論方法技術(shù)經(jīng)濟學(xué)）實物期權(quán)投資決策理論方法課件10實物期權(quán)投資決策理論方法理論回顧1國外案例2國內(nèi)案例3分析總結(jié)4實物期權(quán)投資決策理論方法理論回顧1國外案例2國內(nèi)案例3分析總11理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域4理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期12相關(guān)概念——期權(quán)期權(quán)是一種合約，指其持有人在規(guī)定的時期內(nèi)（或規(guī)定的日期）以約定的價格買入或賣出一定數(shù)量相關(guān)標(biāo)的資產(chǎn)的一種權(quán)利。買方擁有權(quán)利，賣方負(fù)有義務(wù)；買方為主動，賣方為被動。期權(quán)買賣的實質(zhì)并不是商品或是股票，而是權(quán)利。相關(guān)概念——期權(quán)13一個幫助理解期權(quán)原理的例子有一個農(nóng)民伯伯養(yǎng)了一口豬，到了可以賣肉的豬齡，想要賣到生豬市場上去。

假設(shè)現(xiàn)在是8月份，生豬市場的活豬報價是1000元/口。

但是在過去的兩年里，生豬的價格大漲，農(nóng)民伯伯覺得過兩個月可能可以賣到更高的價錢，所以想等到10月份再賣。

但是農(nóng)民伯伯又擔(dān)心到了10月份，生豬價格跌到比現(xiàn)在更低，這樣他就吃虧了。

一個幫助理解期權(quán)原理的例子有一個農(nóng)民伯伯養(yǎng)了一口豬，到了可14這時候一個投機商人找到了農(nóng)民伯伯，他了解到農(nóng)民伯伯的煩惱，于是和農(nóng)民伯伯簽訂了一個“選項”合約。

這個合約的內(nèi)容很簡單，原本到了10月，農(nóng)民伯伯只有兩個選擇：

1.按10月份的生豬市場價格賣豬

2.不賣豬

現(xiàn)在簽署了這份合約之后，農(nóng)民伯伯多了第三個選擇：

1.按10月份的生豬市場價格賣豬

2.不賣豬

3.按8月份的生豬市場價格,也就是當(dāng)前的1000元/口,把豬賣給投機商人

這時候一個投機商人找到了農(nóng)民伯伯，他了解到農(nóng)民伯伯的煩惱，于15作為執(zhí)行這份合約的代價,農(nóng)民伯伯現(xiàn)在需要支付50元給投機商人,作為“選項權(quán)購買費”。

這樣一來，農(nóng)民伯伯就用有限的成本——50元，控制了無限的風(fēng)險——生豬價格跌到950元以下。

而投機商人則獲得了50元的流動資金，流動資金可以用來投資獲得收益，而且如果10月份生豬價格確實上漲到1000元以上，那么農(nóng)民伯伯就不會執(zhí)行合約，這50元就完全成為了他的收益。

作為執(zhí)行這份合約的代價,農(nóng)民伯伯現(xiàn)在需要支付50元給投機商16期權(quán)的幾個基本要素1.執(zhí)行價格（又稱履約價格，敲定價格〕

2.權(quán)利金。期權(quán)的買方支付的期權(quán)價格，即買方為獲得期權(quán)而付給期權(quán)賣方的費用，在上述例子中就是農(nóng)民伯伯支付給投機商人的50元“選項權(quán)購買費”。

3.履約保證金。期權(quán)賣方必須存入交易所用于履約的財力擔(dān)保，這個部分是針對交易所期權(quán)為主，在上述例子中為了簡化沒有列入，期權(quán)的購買者是不用擔(dān)心這個問題的，只有期權(quán)的發(fā)行者才需要考慮。

期權(quán)的幾個基本要素1.執(zhí)行價格（又稱履約價格，敲定價格〕

17期權(quán)的幾個基本要素4.看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。這個簡單來說就是購買期權(quán)的人，認(rèn)為價格會漲還是會跌，認(rèn)為價格會漲就買看漲期權(quán)。而本例中農(nóng)民伯伯購買的是一個看跌期權(quán)。

5.到期日。實際上這才是期權(quán)中最為關(guān)鍵的一個因素，也是最大的風(fēng)險所在，期權(quán)的購買者看漲或者看跌并且看對不是很難，但是商品能否在到期日之前漲到可以“行權(quán)”的價格，或者跌到“行權(quán)”的價格，往往是最大的風(fēng)險，而且期權(quán)的到期日距離發(fā)行日的時間越長，期權(quán)發(fā)行方所收取的期權(quán)費用就越高。期權(quán)的幾個基本要素4.看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。這個簡單來說就是18

根據(jù)現(xiàn)有的文獻(xiàn)記載，最早的期權(quán)交易可以追溯到公元前1200年，當(dāng)時的古希臘和古腓尼基國的商人們?yōu)榱藨?yīng)付貿(mào)易上突發(fā)的運輸要求，往往會向大船東墊付一筆資金，以便必要時有權(quán)利從大船東手里拿到計劃外的艙位，確保能夠及時將貨物交到客戶手中。現(xiàn)代生活中，比如：房產(chǎn)商在與購房者簽訂房屋買賣合同時，房產(chǎn)商會要求購房者交付一定比率的訂金，到房子交收時，客戶可以支付全額現(xiàn)金去購買合同中約定的房子，房產(chǎn)商必須依合同履約；當(dāng)然購房者也可以放棄訂金，不去購買合同中約定的房子當(dāng)然，這種期權(quán)交易形式并不具備現(xiàn)代期權(quán)市場所需的標(biāo)準(zhǔn)化合約要求與流動性而已，因此而無法被看作是真正意義上的期權(quán)交易。

根據(jù)現(xiàn)有的文獻(xiàn)記載，最早的期權(quán)交易可以追溯到公元前120019歷史上的一些泡沫事件

郁金香泡沫歷史上的一些泡沫事件

郁金香泡沫20

到了17世紀(jì)初，現(xiàn)代意義上的期權(quán)交易雛形在荷蘭出現(xiàn)，當(dāng)時歐洲出現(xiàn)了郁金香狂熱，荷蘭作為歐洲最早郁金香種植國，該國的一些中間商為了滿足郁金香貿(mào)易的需要，開始試圖與種植者之間通過期權(quán)交易的方式來進行郁金香球莖的未來交割中間商充當(dāng)著期權(quán)賣出方的角色，而種植者為了為了避免因郁金香球莖價格下跌可能蒙受的損失買入看跌期權(quán)。貴族們?yōu)榱四軌虼_保獲得一個最低的買入價格向中間商買入看漲期權(quán)。中間商則通過這種合同的轉(zhuǎn)讓從中獲得期權(quán)交易的差價。到了17世紀(jì)初，現(xiàn)代意義上的期權(quán)交易雛形在荷蘭出現(xiàn)，212004中航油事件巨虧5.5億美元

因為，在今天我們從媒體上所能了解到的期權(quán)，可能最新鮮、印象最深的當(dāng)屬“中航油事件”了，陳久霖兵敗期權(quán)，久遠(yuǎn)一點的可能會是巴林銀行的“利森事件”了。

2004中航油事件巨虧5.5億美元因為22中航油事件始末

2003年下半年：中航油公司開始交易石油期權(quán)(option)，最初涉及200萬桶石油，中航油在交易中獲利。

2004年一季度：油價攀升導(dǎo)致公司潛虧580萬美元，公司決定延期交割合同，期望油價能回跌；交易量也隨之增加。

2004年二季度：隨著油價持續(xù)升高，公司的賬面虧損額增加到3000萬美元左右。公司因而決定再延后到2005年和2006年才交割；交易量再次增加。

中航油事件始末

2003年下半年：中航油公司開始交易石油期232004年10月：油價再創(chuàng)新高，公司此時的交易盤口達(dá)5200萬桶石油；賬面虧損再度大增。

10月10日：面對嚴(yán)重資金周轉(zhuǎn)問題的中航油，首次向母公司呈報交易和賬面虧損。為了補加交易商追加的保證金，公司已耗盡近2600萬美元的營運資本、1.2億美元銀團貸款和6800萬元應(yīng)收賬款資金。賬面虧損高達(dá)1.8億美元，另外已支付8000萬美元的額外保證金。2004年10月：油價再創(chuàng)新高，公司此時的交易盤口達(dá)52002410月20日：母公司提前配售15%的股票，將所得的1.08億美元資金貸款給中航油。

10月26日和28日：公司因無法補加一些合同的保證金而遭逼倉，蒙受1.32億美元實際虧損。

11月8日到25日：公司的衍生商品合同繼續(xù)遭逼倉，截至25日的實際虧損達(dá)3.81億美元。

12月1日：在虧損5.5億美元后，中航油宣布向法庭申請破產(chǎn)保護令。10月20日：母公司提前配售15%的股票，將所得的1.08億25相關(guān)概念——實物期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權(quán)稱為實物期權(quán)。期權(quán)理論對實物（非金融）資產(chǎn)領(lǐng)域的延伸，是在不確定條件下，與金融期權(quán)類似的實物投資的選擇權(quán)。實物期權(quán)理論方法將企業(yè)投資項目中的投資機會與經(jīng)營靈活性看作一個個選擇權(quán)（期權(quán)），管理人員有權(quán)力決定是否利用這些機會，何時利用以及如何利用，從而創(chuàng)造經(jīng)營柔性，以獲得盡可能多的收益。一個投資項目具有越多的期權(quán)，投資項目的管理者就有更多的權(quán)利和自由，就能夠更加靈活地適應(yīng)環(huán)境的發(fā)展變化。絕大多數(shù)實物期權(quán)象是美式期權(quán)，它可以在期權(quán)的有效期內(nèi)任意時刻執(zhí)行。（歐式期權(quán)有到期日）相關(guān)概念——實物期權(quán)26實物期權(quán)（RealOption）的概念最初是由麻省理工學(xué)院（MIT）的StewartMyers（1977）提出的。Black、Scholes、Merton的突破性成果——金融期權(quán)定價理論是實物期權(quán)方法的基石。他們和MIT的StewartMyers一起發(fā)現(xiàn)期權(quán)定價理論在實物或者非金融投資方面具有重要的應(yīng)用前景。實物期權(quán)（RealOption）的概念最初是由麻省理工學(xué)院27引入實物期權(quán)的意義對具有高風(fēng)險的不確定環(huán)境的投資決策提供了一種切實可行的評價工具將產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來實物期權(quán)的思維方法可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)實物期權(quán)的思維方法可以促進一般經(jīng)營決策的改善引入實物期權(quán)的意義對具有高風(fēng)險的不確定環(huán)境的投資決策提供了一28意義1：切實可行的評價工具

我們生活在一個充滿不確定性的世界里。最有價值的機會常常伴隨著大量的不確定性。根據(jù)實物期權(quán)思想，投資者可以靈活采取投資、等待、放棄等多種方案，從而增加了投資決策中的柔性。意義1：切實可行的評價工具

我們生活在一個充滿不確定性的世29意義2：聯(lián)系產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會實物期權(quán)這個概念意味著實物和期權(quán)的結(jié)合。如果實物交易不能找到相應(yīng)的“期權(quán)合約”，或者說，如果不能針對某項實物資產(chǎn)交易風(fēng)險設(shè)計出對應(yīng)的可交易的期權(quán)合約，那么，就只有實物，沒有期權(quán)，從而也就沒有實物期權(quán)的定義。但是，目前的投資分析工具沒有把實物和期權(quán)結(jié)合起來，具體地講，沒有把產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來。實物期權(quán)方法通過把產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來，從而把金融市場的規(guī)則引入企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略投資決策中來，進而提高了管理者捕捉戰(zhàn)略機會的能力。意義2：聯(lián)系產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會實物期權(quán)這個概念意味30意義3：可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)迪克西特·平狄克的研究證明，在企業(yè)水平上的實物期權(quán)分析在適度不確定性的條件下，“能簡單地推廣到產(chǎn)業(yè)均衡”。迪克西特·平狄克的研究結(jié)論從理論上支持了這樣一個判斷：實物期權(quán)的思維方法可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)，促進競爭性產(chǎn)業(yè)的動態(tài)均衡。例如，實物期權(quán)思維可以進一步增加行業(yè)內(nèi)的交易數(shù)量。意義3：可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)迪克西特·平狄克的研究證明，在31意義4：可以促進一般經(jīng)營決策的改善如一個電力公司的管理部門面臨一種選擇，即建設(shè)一個只燒油的電站還是既燒油又燒煤的電站。雖然后者的建造成本大一些，但它使管理部門可根據(jù)能源市場情況選擇使用哪一種燃料，并因為可以相互替換而增加靈活性。因此，管理部門作出選擇時可以針對成本來估計這一經(jīng)營選擇權(quán)的價值。意義4：可以促進一般經(jīng)營決策的改善如一個電力公司的管理部門面32相關(guān)概念——金融期權(quán)與實物期權(quán)相關(guān)概念——金融期權(quán)與實物期權(quán)33案例1：假設(shè)一個項目的投資額為110萬元，一年后，該項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流有兩種情況：180萬元或者60萬元，兩種情況的概率各為50%。項目壽命期是1年，無風(fēng)險利率8%，經(jīng)風(fēng)險調(diào)整的貼現(xiàn)率為20%。該項目是一個好的投資項目嗎？案例1：假設(shè)一個項目的投資額為110萬元，一年后，該項目產(chǎn)生34根據(jù)NPV法，項目的現(xiàn)值是：V=E（C1）/（1+r）=50%×(180+60)/(1+20%)=100項目的凈現(xiàn)值是：NPV=[E（C1）/（1+r）]-I0=100-110=-10<0。按照傳統(tǒng)NPV法的評判標(biāo)準(zhǔn)，凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)的項目是不應(yīng)該被考慮的，所以結(jié)論是“不投資”。根據(jù)NPV法，項目的現(xiàn)值是：35決策行為等待一年再定NPV=？不投資NPV=-10馬上投資NPV=10被忽視的選擇機會圖1：項目的決策樹決策行為等待一年再定不投資馬上投資被忽視的選擇機會圖1：項目36一年以后，要么市況好轉(zhuǎn)，即項目達(dá)到180萬元現(xiàn)金流量，則按原計劃投資；要么市況惡化，即現(xiàn)金流量為60萬元，則放棄投資。兩種情況必出現(xiàn)其一，且出現(xiàn)的概率各為50%。考慮上述因素后的凈現(xiàn)值應(yīng)該調(diào)整為：NPV=50%×[180/（1+20%）-110/（1+8%）]=24.08（萬元）>0一年以后，要么市況好轉(zhuǎn)，即項目達(dá)到180萬元現(xiàn)金流量，37結(jié)論是：

本例中的最優(yōu)選擇不是“不投資”，而是“等待”。與“不投資”的選擇相比，等待“創(chuàng)造”的價值是24.08-0=24.08萬元；同“現(xiàn)在就投資”的選擇相比，其“創(chuàng)造”的價值是24.08-（-10）=34.08萬元。無論從什么角度來衡量，本例中投資人由于擁有“等待”選擇權(quán)而增加了項目的價值。結(jié)論是：38用期權(quán)的思想分析投資時，項目的價值包含以下兩部分：項目價值=凈現(xiàn)值+期權(quán)的價值技術(shù)經(jīng)濟學(xué)）實物期權(quán)投資決策理論方法課件39理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域4理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期40實物期權(quán)的分類實物期權(quán)可以分別存在于投資者手中、投資項目之中和投資合約之中。不同投資項目含有不同的實物期權(quán)，有的投資項目同時包含有幾種實物期權(quán)。推遲期權(quán)(theoptiontodefer)擴張期權(quán)(theoptiontoextend)收縮期權(quán)(theoptiontocontract)放棄期權(quán)(theoptiontoabandon)轉(zhuǎn)換期權(quán)(theoptiontoswitch)增長期權(quán)(theoptiontogrowth)實物期權(quán)的分類41推遲期權(quán)(theoptiontodefer)項目投資者在投資決策時持有推遲項目投資的權(quán)利，以便掌握未來更多的信息，解決現(xiàn)在時刻投資項目所面臨的一些不確定性。有人把它稱為學(xué)習(xí)期權(quán)（Learningoptions）。不可回收的項目，收回投資造成很大損失；通過推遲項目投資，直到項目大量的不確定性得到解決時，再進行具體的投資。資源采掘業(yè)、農(nóng)業(yè)、造紙業(yè)和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)，較高的不確定性和較長的投資周期，并且這種類型的投資具有不可回收性、投資大的特點。

推遲期權(quán)(theoptiontodefer)42擴張期權(quán)(theoptiontoextend)指投資項目的所有者有在未來的某個時期增加項目投資規(guī)模的選擇權(quán)。當(dāng)公司進入某一新市場；投入資金進行新項目的研發(fā)；買入未開發(fā)的土地等投資，就使得公司具有了未來的擴張期權(quán)，而這些期權(quán)只有當(dāng)將來市場發(fā)展有利時才會被執(zhí)行。醫(yī)藥公司、房地產(chǎn)公司和高新技術(shù)企業(yè)未來發(fā)展的不確定性大，擴張期權(quán)具有十分重要的戰(zhàn)略意義。擴張期權(quán)(theoptiontoextend)43收縮期權(quán)(theoptiontocontract)與擴張投資權(quán)相對應(yīng)的實物期權(quán)，項目的持有者有權(quán)在未來的時間內(nèi)減少項目的投資規(guī)模。如果投資者在投資某一項目后，市場條件變壞，則投資者可以通過收縮投資項目的規(guī)模，降低投資的風(fēng)險。收縮期權(quán)(theoptiontocontract)44放棄期權(quán)(theoptiontoabandon)在投資于某一項目后，未來的不確定性向著不利于投資者的方面發(fā)展，使得項目價值銳減。這時項目所有者和管理人員可以收縮項目規(guī)模甚至放棄項目以控制投資項目的損失?？蓪⒀邪l(fā)某一產(chǎn)品到產(chǎn)品推向市場分成若干個投資階段，如果市場條件變壞，則投資者有權(quán)放棄對項目的繼續(xù)投資，以控制繼續(xù)投資的可能損失。這種類型的期權(quán)大多存在于研發(fā)密集型產(chǎn)業(yè)，特別是制藥業(yè)。這些項目具有高度的不確定性、開發(fā)時期長等特點。放棄期權(quán)(theoptiontoabandon)45轉(zhuǎn)換期權(quán)(theoptiontoswitch)在項目投資之后未來的時間內(nèi)，項目持有者可以依據(jù)未來項目發(fā)展的情況在多種決策之間進行轉(zhuǎn)換的選擇權(quán)，稱為轉(zhuǎn)換期權(quán)。例如，投資者在建造一個發(fā)電廠時，可以建設(shè)和投資能夠使用多種原料（如：風(fēng)力、油氣、煤等）發(fā)電的設(shè)備，以便在今后可以依據(jù)原料市場價格的不同選擇不同的原材料發(fā)電，而不僅僅局限于一種單一的原料發(fā)電。這種轉(zhuǎn)換的靈活性可以降低成本。轉(zhuǎn)換期權(quán)(theoptiontoswitch)46增長期權(quán)(theoptiontogrowth)項目的投資者獲得初始的投資成功后，在未來時間內(nèi)，公司的增長期權(quán)能夠提供將來的一些投資機會，對公司來講，具有十分巨大的戰(zhàn)略重要性。投資于第一代高技術(shù)產(chǎn)品的機會類似于期權(quán)的期權(quán)，除非公司作出最初的投資，否則不可能獲得接下來的產(chǎn)品或其他的投資機會。增長期權(quán)存在于所有的基礎(chǔ)設(shè)施投資項目、公司戰(zhàn)略性的投資項目、跨國投資項目和戰(zhàn)略性兼并的投資項目中。增長期權(quán)(theoptiontogrowth)47理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域4理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期48不確定性與風(fēng)險的關(guān)系Uncertainty≠Risk人們長期以來一直習(xí)慣性地把不確定性等同于風(fēng)險，并且企圖加以回避事實上，不確定性在增加風(fēng)險的同時，同樣也增加了出現(xiàn)超出人們期望的、更為有利的狀態(tài)的可能性不確定性與風(fēng)險的關(guān)系49不確定性——期權(quán)價值的來源期權(quán)是衍生工具，其價值來自于所依托的金融資產(chǎn)的價格變動，即價格的不確定性不確定性越大，期權(quán)價值越大不確定性——期權(quán)價值的來源50時間(1)無價？有價！時間是一種非常重要的機會成本商機、黃金輸入（出）點、Internet…任何一種商品的價格包含了內(nèi)在價值和交易成本，時間是其中一種交易成本期權(quán)的時間價值，B-S模型中到期時間越長，期權(quán)價值越大時間(1)無價？有價！時間是一種非常重要的機會成本51不確定性和時間是期權(quán)價值的來源Let’sseehowtheseimplicationsoperateinREALOPTIONS期權(quán)價值不確定性時間不確定性和時間是期權(quán)價值的來源Let’sseehowt52實物期權(quán)投資決策方法

與傳統(tǒng)投資方法的區(qū)別不確定性與投資價值的區(qū)別投資的可逆性與靈活性的區(qū)別實物期權(quán)投資決策方法

與傳統(tǒng)投資方法的區(qū)別不確定性與投資價53實物期權(quán)的思維方法總是與投資的不確定性情況聯(lián)系在一起的，是一種或有選擇權(quán)。它的執(zhí)行取決于未來的不確定性發(fā)展的情況和項目持有者的決策。實物期權(quán)思想：事先積極的籌劃，在戰(zhàn)略性投資中主動的管理。在投資前充分的籌劃和積極設(shè)計項目中所包含的實物期權(quán)，充分識別和估計戰(zhàn)略性投資中的實物期權(quán)，有時甚至要主動創(chuàng)立實物期權(quán)積極管理好投資項目。

它必須隨著未來情況的發(fā)展、不確定性環(huán)境的逐漸明確和所掌握信息的情況對投資項目進行動態(tài)的追蹤管理。實物期權(quán)方法建立了公司投資項目分析和公司投資戰(zhàn)略之間的聯(lián)系。是決策者應(yīng)對項目未來不確定性的一種有效工具，在決策前和決策中動態(tài)而有效的管理投資項目以使得項目收益最大、損失最小，充分實現(xiàn)企業(yè)的價值最大化目標(biāo)。實物期權(quán)的思維方法54理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域4理論回顧相關(guān)概念1實物期權(quán)的分類2實物期權(quán)的思維方法3實物期55實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域企業(yè)決策研究開發(fā)(R&D)項目評估與投資無形資產(chǎn)定價與投資保險企業(yè)價值評估與戰(zhàn)略收購公司治理政府決策個人/家庭決策實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域企業(yè)決策56研究開發(fā)(R&D)項目評估與投資研發(fā)項目投資數(shù)額大、風(fēng)險大、短期收益不明顯。作為一種重要的選擇權(quán)可能使企業(yè)在將來獲利，因此研究與開發(fā)投資是為企業(yè)的未來購買期權(quán)。研究開發(fā)項目具有靈活性。項目決策者可以選擇對哪個項目進行投資和在項目的哪個階段上進行投資（時間選擇期權(quán)）。還可以根據(jù)研究開發(fā)項目的發(fā)展情況決定是否停止投資（放棄期權(quán)）。企業(yè)可以根據(jù)當(dāng)時的市場狀況決定何時利用研發(fā)成果的選擇權(quán)利。（如果企業(yè)判斷市場反應(yīng)會很好，可以立即將研發(fā)成果投入到生產(chǎn)當(dāng)中，如果市場形勢不大好，企業(yè)則可以延遲投資時間以靜觀其變或者干脆就放棄這項成果。）研究開發(fā)(R&D)項目評估與投資研發(fā)項目投資數(shù)額大、風(fēng)險大、57無形資產(chǎn)定價與投資無形資產(chǎn)賦予持有者在規(guī)定時間內(nèi)于某一特定領(lǐng)域的壟斷地位，

持有者完全沒有必要現(xiàn)在就決定是否投資，投資多大規(guī)模，

而是靜觀其變，

侍機選擇。無形資產(chǎn)具有高度不確定性。以專利權(quán)為例，

投資者在具體實施專利權(quán)的過程中除了要面對技術(shù)風(fēng)險之外，還要面對管理風(fēng)險、市場風(fēng)險等其它風(fēng)險，可以運用實物期權(quán)降低投資風(fēng)險。無形資產(chǎn)定價與投資無形資產(chǎn)賦予持有者在規(guī)定時間內(nèi)于某一特定領(lǐng)58保險保險中也蘊含了期權(quán)的思想。企業(yè)財產(chǎn)一旦發(fā)生意外損失，要求保險公司賠償，如同行使期權(quán)；如果不發(fā)生意外損失，則企業(yè)不行使期權(quán)，損失保險費。保險保險中也蘊含了期權(quán)的思想。59企業(yè)價值評估與戰(zhàn)略收購實物期權(quán)適于描述企業(yè)價值評估過程中出現(xiàn)的不確定性、并購過程中時機選擇權(quán)價值以及戰(zhàn)略決策的靈活性價值等，因此廣泛應(yīng)用于企業(yè)價值評估和戰(zhàn)略收購過程分析中。時機選擇的權(quán)利：在并購過程中，收購企業(yè)可以自主決定是否完成收購行動，以及什么時候完成收購。經(jīng)營戰(zhàn)略選擇的權(quán)利：完成收購活動后，可以根據(jù)經(jīng)濟環(huán)境、自身條件的變化以及戰(zhàn)略需要，對并購戰(zhàn)略和目標(biāo)企業(yè)進行調(diào)整，這種靈活性可能會給企業(yè)帶來巨大的收益。（例如，聯(lián)想收購漢普之后擁有了進軍國內(nèi)IT服務(wù)市場、向IT服務(wù)型企業(yè)轉(zhuǎn)型，并帶動集團硬件業(yè)務(wù)發(fā)展的選擇權(quán)利，雖然聯(lián)想轉(zhuǎn)型最終沒有實施，但漢普給聯(lián)想帶來的戰(zhàn)略選擇權(quán)利所體現(xiàn)出來的價值仍然是巨大的。）企業(yè)價值評估與戰(zhàn)略收購實物期權(quán)適于描述企業(yè)價值評估過程中出現(xiàn)60公司治理實物期權(quán)是一種更適應(yīng)知識經(jīng)濟的管理方法，它能夠正確地反映企業(yè)在知識經(jīng)濟背景下所具有的戰(zhàn)略性、柔性和不確定性，能夠幫助管理者創(chuàng)造出更多的價值。比如可以將實物期權(quán)擴展為代理問題，在信息不對稱的條件下，如何利用實物期權(quán)理論設(shè)計合適的激勵機制也是未來發(fā)展方向之一。公司治理實物期權(quán)是一種更適應(yīng)知識經(jīng)濟的管理方法，它能夠正確地61政府決策確定政府津貼的支出，包括對農(nóng)產(chǎn)品價格的補貼，生產(chǎn)流水線的生產(chǎn)能力擔(dān)保等。

在環(huán)境政策上,通過期權(quán)理論考察環(huán)境政策的時間安排，并確定環(huán)境危害的不可逆性創(chuàng)造的期權(quán)價值。

對土地價值、高速公路和機場等基礎(chǔ)設(shè)施價值等進行評估……政府決策確定政府津貼的支出，包括對農(nóng)產(chǎn)品價格的補貼，生產(chǎn)流水62個人/家庭決策汽車等耐用消費品租賃業(yè)務(wù)方面賣方可出售給買方一種權(quán)力，使后者能在合同期滿時以預(yù)定價格購買汽車。最佳工作時間的選擇問題相應(yīng)的期權(quán)模型的最佳執(zhí)行條件就能確定一個人應(yīng)該在什么時候停止接受職業(yè)教育而開始工作。工作/休閑的權(quán)衡問題家庭融資方面保健保險合同

個人/家庭決策汽車等耐用消費品租賃業(yè)務(wù)方面63實物期權(quán)——戰(zhàn)略性投資理論回顧1國外案例2國內(nèi)案例3分析總結(jié)4實物期權(quán)——戰(zhàn)略性投資理論回顧1國外案例2國內(nèi)案例3分析總結(jié)64國外案例曼聯(lián)俱樂部年輕球員培養(yǎng)中實物期權(quán)的應(yīng)用俱樂部背景資料實物期權(quán)的應(yīng)用實物期權(quán)應(yīng)用分析國外案例曼聯(lián)俱樂部年輕球員培養(yǎng)中實物期權(quán)的應(yīng)用俱樂部實物期權(quán)65俱樂部背景資料福布斯德勤2006年福布斯足球俱樂部財富排行榜，曼聯(lián)俱樂部以大約15億美元排名第一，其營業(yè)額也達(dá)到3.3億美元

“世界足球產(chǎn)業(yè)上做得最好和日后最有盈利潛力的俱樂部”

俱樂部背景資料福布斯德勤2006年福布斯足球俱樂部財富排66俱樂部收入構(gòu)成比賽收入主要是門票收入40%轉(zhuǎn)播收入電視轉(zhuǎn)播權(quán)收入37%商業(yè)收入商業(yè)贊助和商品銷售23%俱樂部收入構(gòu)成比賽收入主要是門票收入40%轉(zhuǎn)播收入電視轉(zhuǎn)播權(quán)67為什么選擇曼聯(lián)世界著名俱樂部上市俱樂部世界優(yōu)秀青訓(xùn)體系年輕球員的培養(yǎng)取得成績球隊表現(xiàn)決定俱樂部收入原因為什么選擇曼聯(lián)世界著名俱樂部上市俱樂部世界優(yōu)秀青訓(xùn)體系年輕球68年輕球員培訓(xùn)過程球探選拔曼聯(lián)青年隊曼聯(lián)正式隊伍足球?qū)W校

15——16歲

18歲

兩年訓(xùn)練期與年輕球員簽訂合同對球員進行系統(tǒng)訓(xùn)練決定是否將球員納入正式隊伍年輕球員培訓(xùn)過程球探選拔曼聯(lián)青年隊曼聯(lián)正式隊伍足球?qū)W校1569實物期權(quán)在其中的應(yīng)用球探選拔曼聯(lián)青年隊曼聯(lián)正式隊伍足球?qū)W校

15——16歲

18歲

兩年訓(xùn)練期通過合同確定實物期權(quán)的購買支付實物期權(quán)的價格決定是否行使期權(quán)給予的權(quán)力實物期權(quán)在其中的應(yīng)用球探選拔曼聯(lián)青年隊曼聯(lián)正式隊伍足球?qū)W校70實物期權(quán)各部分解析期權(quán)收益：一個培養(yǎng)成功的年輕球員在加入正式隊伍初期帶給俱樂部的收益期權(quán)價格：包括合同簽字費和兩年訓(xùn)練中的所有投入標(biāo)的資產(chǎn)：球員的技能、身體素質(zhì)及一些不可預(yù)測的方面期權(quán)執(zhí)行期限：兩年后執(zhí)行，不能提前，屬于歐式期權(quán)相關(guān)組成實物期權(quán)各部分解析期權(quán)收益：期權(quán)價格：標(biāo)的資產(chǎn)：期權(quán)執(zhí)行期限71期權(quán)價值的體現(xiàn)收益損失優(yōu)秀的年輕球員以較低的工資進入正式隊伍，為球隊提供高于其收入的價值，而當(dāng)球員的成功為眾人所承認(rèn)時，曼聯(lián)就要為其提供與其他俱樂部所愿意提供的工資水平一樣的支出，這時，實物期權(quán)的價值也就消失了當(dāng)球員的培訓(xùn)并不成功時，曼聯(lián)會放棄其所購買的期權(quán)，這時它所承擔(dān)的損失就是這兩年的全部投入。隨后，曼聯(lián)會繼續(xù)購買其他年輕球員的期權(quán)期權(quán)價值的體現(xiàn)收益損失優(yōu)秀的年輕球員以較低的工資進入正式72實物期權(quán)應(yīng)用的原因01.要避免盲目決策02.信息的特殊性03.資產(chǎn)成長的方式?jīng)Q策沒有可依據(jù)的方法信息不對稱嚴(yán)重不確定性時間的等待可以減少不確定性實物期權(quán)應(yīng)用的原因01.要避免盲目決策決策沒有信息不對稱不確73標(biāo)的資產(chǎn)技術(shù)身體素質(zhì)意識形象忠誠球員球員所具備的潛力不可能每次都靠經(jīng)驗去鑒別標(biāo)的資產(chǎn)技術(shù)身體素質(zhì)意識形象忠誠球員球員所具備的潛力不可能每74俱樂部對球員的需求

競技需求

文化品牌需求

市場需求競技需求文化品牌需求競技需求市場需求貝克漢姆董方卓俱樂部對球員的需求競技需求文化品牌需求市場需求競技需求75小結(jié)青訓(xùn)隊——實物期權(quán)應(yīng)用的載體不確定性——實物期權(quán)應(yīng)用的必然實物期權(quán)的應(yīng)用廣泛存在俱樂部需求——球員各項指標(biāo)——不確定性小結(jié)青訓(xùn)隊——不確定性——實物期權(quán)的應(yīng)用廣泛存在俱樂部需求—76一個實例計算的分析當(dāng)今越來越多的石油產(chǎn)于海上油井，北海和墨西哥灣已經(jīng)采用這種方式。隨著海上石油勘探和石油提煉技術(shù)的進步，人們正在探索利用更多的海底石油資源一些國家政府通常將本國海上油田租給外國石油公司，期限一般為十到十五年。從期權(quán)的角度看，這相當(dāng)于實物期權(quán)至到期日的期限。油田的租期到期日就是實物期權(quán)的到期日一個實例計算的分析當(dāng)今越來越多的石油產(chǎn)于海上油井，北海和墨西77深海石油的勘探和提煉需要耗費大量的初始投資，一個給定的項目價值取決于開發(fā)該海上石油項目隨后幾年中石油價格走勢的預(yù)期。石油價格一方面受石油非預(yù)期需求沖擊的影響，如北半球冬季的氣溫偏低時對石油的需求會增加，另一方面，石油價格受石油非預(yù)期供應(yīng)沖擊的影響，如伊拉克戰(zhàn)爭和伊朗革命等政治事件以及OPEC國家的壟斷行為等因素對石油價格也產(chǎn)生影響

深海石油的勘探和提煉需要耗費大量的初始投資，一個給定的項目價78如果存在不確定因素，只有當(dāng)石油勘探的預(yù)期回報大大高于要求回報時，人們才進行投資。如果投資項目的凈現(xiàn)值只是稍微大于項目的初始投資，則一般認(rèn)為該項目不值得投資。由此可見，正的凈現(xiàn)值并非投資者在投資決策中考慮的唯一因素如果存在不確定因素，只有當(dāng)石油勘探的預(yù)期回報大大高于要求回報79背景：英國石油公司（BP）打算對墨西哥灣一處進行海上石油勘探，并從事該地區(qū)深海石油開采。背景：80不確定的因素OPEC成員國家目前正就石油生產(chǎn)和價格展開激烈的爭論OPEC限量生產(chǎn)，油價維持在30美元/桶產(chǎn)量增加，油價維持在10美元/桶達(dá)成一致意見不一BP預(yù)計概率為0.5BP預(yù)計概率為0.5不確定的因素OPEC成員國家目前正就石油生產(chǎn)和價格展開激烈的81有關(guān)投資的數(shù)據(jù)初始投資：I0=$2000萬貼現(xiàn)率：i=10%一年后的實際價格：ｐ＝$10/桶或者p=$30美元/桶，概率均為50%預(yù)期油價：E(P)=$20/桶目前的油價為20美元/桶可變生產(chǎn)成本8美元/桶不存在其他固定生產(chǎn)成本，稅率為0預(yù)期產(chǎn)量：20萬桶/年所有現(xiàn)金流在年底發(fā)生有關(guān)投資的數(shù)據(jù)初始投資：I0=$2000萬82BP的選擇不同選擇帶來的凈現(xiàn)金流無限期的NPV計算公式到期期限為一年的投資期權(quán)降低未來石油價格的不確定性，從而做出更明智的決策BP的選擇今天投資等待一年再決定是否投資

BP的選擇不同選擇帶來的凈現(xiàn)金流BP今天投資等待一年再83實物投資期權(quán)的價值如果立即投資或者永不投資，那么項目的凈現(xiàn)值計算最簡單，對于此類項目，沒有機會等待更多的信息。項目的價值就是預(yù)期未來現(xiàn)金流在扣除了初始投資后的貼現(xiàn)值。實物投資期權(quán)的價值如果立即投資或者永不投資，那么項目的凈現(xiàn)值84企業(yè)也可以選擇推遲投資決策以便得到更多的信息。如果企業(yè)選擇推遲投資，則該項目不僅必須與其他項目競爭，而且在未來某一開始之日也要應(yīng)對項目自身變化帶來的挑戰(zhàn)。換言之，今天決定投資的決策必須與未來某一天投資于類似或相同項目的決策進行比較。投資于一項實物資產(chǎn)等于行使一個投資期權(quán)。企業(yè)也可以選擇推遲投資決策以便得到更多的信息。如果企業(yè)選擇推85影響期權(quán)價值的因素與BP公司投資期權(quán)價值

影響期權(quán)價值的因素與BP公司投資期權(quán)價值86今天投資今天投資87若石油價格上漲當(dāng)BP公司推遲一年投資時，石油價格上升為30美元/桶，則項目的凈現(xiàn)值為：若石油價格上漲當(dāng)BP公司推遲一年投資時，石油價格上升為30美88若石油價格下跌BP公司會選擇放棄投資，此時項目的凈現(xiàn)值相對而言為0BP公司推遲一年投資時，石油價格下降為10美元/桶，則項目的凈現(xiàn)值為：若石油價格下跌BP公司會選擇放棄投資，此時項目的凈現(xiàn)值相對而89投資期權(quán)的時間價值項目推遲一年投資的凈現(xiàn)值為：BP公司在決定投資前應(yīng)該等待一年投資期權(quán)的時間價值項目推遲一年投資的凈現(xiàn)值為：BP公司在決定90投資期權(quán)的時間價值從期權(quán)價值的角度分析，推遲一年投資（即BP公司放棄今天的投資機會）產(chǎn)生的額外價值為600萬美元項目價值=內(nèi)在價值 +時間價值（等待一年）NPV=（今天投資的）NPV+等待一年產(chǎn)生的 額外價值

10000000美元=4000000美元+6000000美元顯然，如果不考慮期權(quán)的時間價值將失去使實物資產(chǎn)價值最大化的機會投資期權(quán)的時間價值從期權(quán)價值的角度分析，推遲一年投資（即BP91案例二實物期權(quán)與市場退出在投資過程中如果遇到突發(fā)事件，則投資者總可以考慮放棄項目。放棄項目本身意味著它將損失一筆事先成本(Up-frontCost)案例二實物期權(quán)與市場退出在投資過程中如果遇到突發(fā)事件，則92背景：在上面的案例中，BP石油公司投資于墨西哥灣的油井后突然油價下跌至10美元/桶，油井的產(chǎn)量仍為預(yù)期的20萬桶石油質(zhì)量下降，開采和提煉成本都上漲為12美元/桶英國政府要求BP放棄該項目，預(yù)計該項目的放棄成本為200萬美元無風(fēng)險利率為10%背景：93不確定的因素如果油價10美元/桶和生產(chǎn)成本12美元/桶肯定在將來持續(xù)則BP公司為了避免400萬（20萬桶（-2美元）/0.1）美元的運營成本而必須支付200萬美元的放棄成本，這就是放棄期權(quán)的內(nèi)在價值。如果未來石油價格和成本不確定,則放棄該投資項目有機會成本.OPEC油價上升到15美元/桶油價下跌到5美元/桶BP預(yù)計概率為0.5BP預(yù)計概率為0.5不確定的因素如果油價10美元/桶和生產(chǎn)成本12美元/桶肯定在94BP的選擇BP的選擇今天放棄等待一段時間再決定是否放棄

BP的選擇BP今天放棄等待一段時間再95未來油價上漲油價上漲到15美元/桶,則等待并觀望策略的預(yù)期凈現(xiàn)值為:這種情況下，BP公司不行使放棄期權(quán)，會在一年內(nèi)繼續(xù)運營該油井，等待并觀望的策略的凈現(xiàn)值為０未來油價上漲油價上漲到15美元/桶,則等待并觀望策略的預(yù)期凈96未來油價下跌未來油價下跌到5美元／桶，ＢＰ公司會在一年內(nèi)放棄油井運營，避免每桶倒貼７美元，該策略的預(yù)期凈現(xiàn)值為：這種情況下，BP公司會在一年內(nèi)放棄油井運營未來油價下跌未來油價下跌到5美元／桶，ＢＰ公司會在一年內(nèi)放棄97因此，一年后再考慮是否放棄該項目決策的預(yù)期凈現(xiàn)值為：

一年后再決定是否放棄該項目的凈現(xiàn)值比現(xiàn)在就放棄該項目的凈現(xiàn)值高因此，一年后再考慮是否放棄該項目決策的預(yù)期凈現(xiàn)值為：98放棄期權(quán)的時間價值BP公司的放棄決策可被視為一個美式看漲期權(quán)，即BP公司有權(quán)利在項目產(chǎn)生負(fù)現(xiàn)金流時退出該項目。期權(quán)的敲定價為200萬美元。如果今天行使期權(quán)，則放棄期權(quán)的內(nèi)在價值為200萬美元（400萬美元-200萬美元），當(dāng)然，如果今天放棄該油井的運營則一旦該油價上漲其放棄的是正的現(xiàn)金流。期權(quán)的時間價值，即不行使放棄期權(quán)和推遲做出放棄決策的價值是3363636美元。放棄期權(quán)的總價值由兩部分組成：放棄期權(quán)的時間價值BP公司的放棄決策可被視為一個美式看漲期權(quán)99項目價值 =內(nèi)在價值 +時間價值（等待一年）NPV=（今天放棄的）NPV+今天放棄項目的機會成本

5363636美元=2000000美元 +3363636美元項目價值 =內(nèi)在價值 +時100第二部分實物期權(quán)計算方法及應(yīng)用技術(shù)經(jīng)濟學(xué)）實物期權(quán)投資決策理論方法課件101傳統(tǒng)NPV的缺陷與實物期權(quán)分析

NPV的缺陷

假定在項目壽命周期內(nèi)，投資環(huán)境不會發(fā)生預(yù)期之外的改變。一旦投資后，在預(yù)期的經(jīng)營期內(nèi)將一直經(jīng)營下去，不考慮隨市場環(huán)境或其他條件變化的靈活選擇權(quán)利。NPV分析只采用剛性的投資策略，決策者只有兩種選擇，NPV>0立即投資；NPV<0拒絕該項目，以后也不投資該項目；不考慮延期投資等其他策略和可能的方案。假定了項目未來收益是可以預(yù)測或可確定的，投資者能夠準(zhǔn)確的估計出項目壽命周期內(nèi)各年所產(chǎn)生的現(xiàn)金流、經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整之后的收益率。傳統(tǒng)NPV的缺陷與實物期權(quán)分析NPV的缺陷假定在項目壽命102一、期權(quán)定價方法

偏微分法：Black-Scholes模型動態(tài)規(guī)劃法：二叉樹定價模型一、期權(quán)定價方法偏微分法：Black-Scholes模型103布萊克-舒爾斯期權(quán)定價模型假設(shè)條件：金融資產(chǎn)價格服從對數(shù)正態(tài)分布;在期權(quán)有效期內(nèi),無風(fēng)險利率和金融資產(chǎn)收益變量是恒定的;市場無摩擦,即不存在稅收和交易成本;金融資產(chǎn)在期權(quán)有效期內(nèi)無紅利及其它所得；該期權(quán)是歐式期權(quán)（固定到期日）。布萊克-舒爾斯期權(quán)定價模型假設(shè)條件：104Black—Scholes微分方程：歐式看漲期權(quán)的價格可通過下式計算：其中Black-Scholes模型Black—Scholes微分方程：Black-Schole105布萊克-舒爾斯期權(quán)定價模型假定有個6個月期限（T=6）的股票看漲期權(quán)需要定價。現(xiàn)行的股價（S）為100美元，股票收益率的年度標(biāo)準(zhǔn)差（σ）為50%，期權(quán)的協(xié)定價格（X）為100美元，無風(fēng)險收益率（r）為年率10%。請計算出期權(quán)價格。布萊克-舒爾斯期權(quán)定價模型假定有個6個月期限（T=6）的股票106布萊克-舒爾斯期權(quán)定價模型計算過程如下：

d1=[ln(100/100)+(0.1+0.5×0.25)×0.5]/(0.5×0.707)=0.318d2=0.318-0.5×0.707=-0.0355查表可知：

N(d1)=0.6236N(d2)=0.4859帶入公式得到：

C=100×0.6236-(100×0.4859)/(e0.1×0.5)=16.14元布萊克-舒爾斯期權(quán)定價模型計算過程如下：1071、標(biāo)的資產(chǎn)的未來價格只有上漲或下跌兩種情況2、標(biāo)的資產(chǎn)的未來價格上漲或下跌的報酬率己知，且投資人能利用現(xiàn)貨市場及資金借貸市場，建立與期權(quán)報酬變動完全相同的對沖資產(chǎn)組合3、無摩擦的市場，亦即無交易成本、稅負(fù)等，且證券可以無限分割4、借貸利率均相等，皆為無風(fēng)險利率。5、每一期之借貸利率(r)、上漲報酬率〔u)及下跌報酬率(d)均為己知基本假設(shè)實物期權(quán)的二叉樹模型1、標(biāo)的資產(chǎn)的未來價格只有上漲或下跌兩種情況基本假設(shè)實物期權(quán)108期權(quán)價格f的計算如下：其中：二叉樹定價模型期權(quán)價格f的計算如下：二叉樹定價模型109二叉樹模型計算的戰(zhàn)略NPV二叉樹模型計算的戰(zhàn)略NPV110二、各種實物期權(quán)的定價放棄期權(quán)收縮期權(quán)擴張期權(quán)二、各種實物期權(quán)的定價放棄期權(quán)111技術(shù)經(jīng)濟學(xué)）實物期權(quán)投資決策理論方法課件112案例：一個項目的現(xiàn)值為100萬元。假定它每年的經(jīng)營存在兩種可能，一是按照當(dāng)年的現(xiàn)值以8%增長，另一種可能是按照當(dāng)年的價值以-6%負(fù)增長。如果允許在項目投資兩年后，投資人可以90萬元的價格賣掉項目。無風(fēng)險收益率是5%。問：賣掉項目的權(quán)利的價值是多少？1、放棄項目投資的權(quán)利價值案例：一個項目的現(xiàn)值為100萬元。假定它每年的經(jīng)營存在兩種可11394100108116.6488.36101.52C2CC101.640圖：項目中隱含的看跌期權(quán)價值W=(R-d)/(u-d)=(1.05-0.94)/(1.08-0.94)=0.786C1=0,C2=(0.786*0+0.214*1.64)/1.05=0.334C=(0.786*0+0.214*0.334)/1.05=0.068(萬元)94100108116.6488.36101.52C2CC1114案例：項目情況如前例?？紤]壓縮項目規(guī)模這個權(quán)利的價值：如果允許在項目投產(chǎn)2年后，投資人可以把項目規(guī)模壓縮一半，即一半規(guī)模的項目照常經(jīng)營，而收縮掉的一半以55萬元出售。

問：這個允許項目收縮的權(quán)利值多少錢？2、收縮項目規(guī)模的權(quán)利價值案例：項目情況如前例。考慮壓縮項目規(guī)模這個權(quán)利的價值：如果允11594100108116.6488.36101.52C2CC1010.824.24圖：項目中的期權(quán)價值1）在現(xiàn)值為116.64萬元時收縮，獲得的現(xiàn)值：0.5*116.64+55=113.322)在現(xiàn)值為101.52萬元時進行收縮，獲得的現(xiàn)值：

0.5*101.52+55=105.763）在現(xiàn)值為88.36萬元時進行收縮，獲得的現(xiàn)值：

0.5*88.36+55=99.1894100108116.6488.36101.52C2CC1116C1=(0.786*0+0.214*4.24)/1.05=0.864C2=(0.786*4.24+0.214*10.82)/1.05=5.379C=(0.786*0.864+0.214*5.379)/1.05=1.74394100108116.6488.36101.52C2CC1010.824.24C1=(0.786*0+0.214*4.24)/1.05=01173、擴張項目規(guī)模的權(quán)利價值案例：項目情況如前例?？紤]擴張項目規(guī)模這個權(quán)利的價值：如果允許投資人把項目擴張10%,而擴張的代價是10萬元。問這個允許擴張的期權(quán)價值是多少？問：這個允許擴張項目規(guī)模的權(quán)利價值是多少？3、擴張項目規(guī)模的權(quán)利價值案例：項目情況如前例。考慮擴張項目118圖：項目中的期權(quán)價值94100108116.6488.36101.52C2CC11.66400.1521）在現(xiàn)值為116.64萬元時擴張，獲得的現(xiàn)值：

116.64*1.1-10=118.3042)在現(xiàn)值為101.52萬元時進行擴張，獲得的現(xiàn)值：101.52*1.1-10=101.6783）在現(xiàn)值為88.36萬元時進行擴張，獲得的現(xiàn)值：88.36*1.1-10=87.196圖：項目中的期權(quán)價值94100108116.6488.361119C1=(0.786*1.664+0.214*0.152)/1.05=1.277C2=(0.786*0.152+0.214*0)/1.05=0.114C=(0.786*1.227+0.214*0.114)/1.05=0.97994100108116.6488.36101.52C2CC11.66400.152C1=(0.786*1.664+0.214*0.152)/1120案例：某著名電腦公司自己生產(chǎn)芯片的成本是1000萬元,現(xiàn)在想委托一家廠商組織生產(chǎn)，該廠商報價是1100萬元。假設(shè)芯片的生產(chǎn)設(shè)備價值800萬元，芯片以及生產(chǎn)設(shè)備的價格波動率都是0.4,委托合同期限是3年，同期無風(fēng)險收益率是5%。問電腦公司是否應(yīng)該接受廠商的報價？案例：某著名電腦公司自己生產(chǎn)芯片的成本是1000萬元,現(xiàn)在想121電腦公司通過這個合約相當(dāng)于得到一個看跌期權(quán)，該期權(quán)賦予電腦公司不必購買設(shè)備就能夠組織芯片的生產(chǎn)，也就相當(dāng)于先購買了設(shè)備后，三年內(nèi)在芯片需求下降時，有權(quán)把設(shè)備按照原價出售給委托廠商。該期權(quán)的價值是150萬元。電腦公司通過這個合約相當(dāng)于得到一個看跌期權(quán)，該期權(quán)賦予電腦公122案例：一家建筑公司贏得一項公路建設(shè)重點工程。工程條款規(guī)定工期為三年，每提前一天獎勵100000元，每逾期一天罰款100000元。從以往經(jīng)驗看，降雨、降雪和低溫是耽誤工期的主要原因。憑經(jīng)驗，公司認(rèn)為下列情況是不利天氣情況的具體表現(xiàn)：1）日降雨量超過30毫米；2）日降雪量超過70毫米；3）日平均氣溫低于攝氏2度。公司在分析天氣歷史數(shù)據(jù)和公司往年的經(jīng)營業(yè)績后，認(rèn)為每年平均以上情況出現(xiàn)30次屬于天氣正常。案例：一家建筑公司贏得一項公路建設(shè)重點工程。工程條款規(guī)定工期123可以把以上三種情況之一出現(xiàn)一次（同時出現(xiàn)只計算一次）的日子稱為不利建筑日ACD。一個不利建筑日的“價格”是10萬元。假如該期權(quán)的期權(quán)費是120萬元，因為120萬元等于12ACD，所以該項目的盈虧平衡日是必須提前12天完工。表

ACD看漲期權(quán)合約摘要天氣的看跌期權(quán)可以把以上三種情況之一出現(xiàn)一次（同時出現(xiàn)只計算一次）的日子稱1244、推遲期權(quán)的計算4、推遲期權(quán)的計算125假設(shè)無風(fēng)險利率為8%，初始投資I0=104，一年后價值為I1=104（1+8%）=112.32若一年后市場條件好時，推遲期權(quán)價值為：

若市場條件不好，一年后推遲期權(quán)價值為：假設(shè)無風(fēng)險利率為8%，初始投資I0=104，126技術(shù)經(jīng)濟學(xué)）實物期權(quán)投資決策理論方法課件127多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2.研發(fā)項目基本內(nèi)容介紹3.傳統(tǒng)DCF的項目價值分析與缺陷

4.實物期權(quán)方法與期權(quán)定價方法5.案例的感悟

案例綱目多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2128案例背景分析——國內(nèi)藥品行業(yè)介紹藥業(yè)是按國際標(biāo)準(zhǔn)劃分的15類國際化產(chǎn)業(yè)之一,也是世界貿(mào)易增長最快的朝陽產(chǎn)業(yè)之一。藥品利潤與毒品相當(dāng)。在眾多的企業(yè)之中,無論是脫穎而出,還是增加戰(zhàn)略上的競爭優(yōu)勢,新藥的研究開發(fā)能力無疑是至關(guān)重要的。競爭無序,高定價和高讓利的競爭策略成風(fēng)，新藥研發(fā)投入嚴(yán)重不足,創(chuàng)新研制能力及制劑水平低下,創(chuàng)新藥物很少。企業(yè)數(shù)量多，規(guī)模小;產(chǎn)品重復(fù);產(chǎn)品技術(shù)含量低,新藥研究開發(fā)能力低,管理能力及經(jīng)濟效益低。

國內(nèi)藥品行業(yè)介紹案例背景分析——國內(nèi)藥品行業(yè)介紹藥業(yè)是按國際標(biāo)準(zhǔn)劃分的15類129案例背景分析——新藥研發(fā)項目背景介紹新藥研發(fā)的具體市場背景四川志遠(yuǎn)廣和制藥公司簡介案例背景分析——新藥研發(fā)項目背景介紹新藥研發(fā)的具體市場背景130新藥研發(fā)項目背景介紹新藥研發(fā)的市場背景由于嚴(yán)重的現(xiàn)代工業(yè)污染,過敏性鼻炎已成為社會越來越常見的一種過敏疾病。受過敏性鼻炎影響的人口約占我國人口的30%以上,西方發(fā)達(dá)國家也是如此,如美國過敏性鼻炎影響人口中20%以上。過敏性鼻炎可導(dǎo)致學(xué)習(xí)、工作效率下降,并影響睡眠,令人苦不堪言。西藥在過敏性鼻炎的治療中通常起效慢,并伴有較多副作用如嗜睡、血壓高、神經(jīng)性緊張等。中成藥則以鼻淵舒口服液以及鼻炎康片為主要代表,占據(jù)市場份額65%以上。但鼻淵舒口服液主要功能適應(yīng)癥為慢性鼻炎,鼻炎康片則是中西藥結(jié)合的復(fù)方制劑,專治過敏性鼻炎的純中藥制劑在當(dāng)時的醫(yī)藥市場上基本空白。新藥研發(fā)項目背景介紹新藥研發(fā)的市場背景131新藥研發(fā)項目背景介紹四川志遠(yuǎn)廣和制藥有限公司介紹四川志遠(yuǎn)廣和制藥有限公司成立于1992年，是一家以婦產(chǎn)科用藥為主的藥業(yè)公司,生產(chǎn)品種有產(chǎn)舒沖劑、益母草沖劑,乳泉顆粒。1995年,在公司成立三年之后年銷售產(chǎn)值尚不到1000萬元。公司希望能開發(fā)一種能適應(yīng)市場需要、有較大市場潛力的新藥以支持公司發(fā)展。在經(jīng)過周密的市場分析和調(diào)研之后,發(fā)現(xiàn)治過敏性鼻炎的純中藥制劑市場潛力十分巨大,因此,決定研究開發(fā)辛芩顆粒來搶占空白市場。新藥研發(fā)項目背景介紹四川志遠(yuǎn)廣和制藥有限公司介紹132多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2.研發(fā)項目基本內(nèi)容介紹3.傳統(tǒng)DCF的項目價值分析與缺陷

4.實物期權(quán)方法與期權(quán)定價方法5.案例的感悟

案例綱目多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2133研發(fā)項目基本內(nèi)容說明

項目階段劃分項目風(fēng)險分析研發(fā)項目基本內(nèi)容說明項目階段劃分134項目階段劃分第一階段第二階段第三階段選擇新藥研究方向

處方篩選

實驗室研究

項目階段劃分第一階段第二階段第三階段選擇新藥處方篩選實驗室135項目階段劃分第四階段第五階段第六階段Ⅰ期臨床試驗

Ⅱ期臨床試驗

申報批文

項目階段劃分第四階段第五階段第六階段Ⅰ期臨床試驗Ⅱ期臨床試136項目風(fēng)險分析

技術(shù)風(fēng)險開發(fā)技術(shù)上是否可行,藥品是否能夠起效,這是一個決定于公司自身研發(fā)能力的非市場風(fēng)險,獨立地貫穿于整個開發(fā)過銷售風(fēng)險由于藥業(yè)的特殊性可知,如果申報批文失敗,則銷售量將為0,而如果批文成功,則估計年銷售量在400萬盒左右。價格風(fēng)險

這是一個市場風(fēng)險,隨著經(jīng)濟、市場的狀況變化而變化項目風(fēng)險分析技術(shù)風(fēng)險銷售風(fēng)險價格風(fēng)險137項目的價格風(fēng)險項目的價格風(fēng)險138項目階段表項目階段表139多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2.研發(fā)項目基本內(nèi)容介紹3.傳統(tǒng)DCF的項目價值分析與缺陷

4.實物期權(quán)方法與期權(quán)定價方法5.案例的感悟

案例綱目多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2140傳統(tǒng)DCF法的項目價值分析與缺陷

傳統(tǒng)DCF法介紹DCF（DiscountCashFlow），即折現(xiàn)現(xiàn)金流法，長期以來一直是評價戰(zhàn)略投資的主導(dǎo)的方法。80%以上的大公司仍舊把DCF當(dāng)作投資決策首要的分析工具來使用。DCF主要包括投資回收期法、內(nèi)部收益率法、凈現(xiàn)值法等。NPV估值法是傳統(tǒng)DCF法的核心，是最重要和最常用的估值方法。傳統(tǒng)DCF法的項目價值分析與缺陷傳統(tǒng)DCF法介紹141NPV估值法NPV是指投資項目按照基準(zhǔn)收益率或設(shè)定的折現(xiàn)率將各期的凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)到投資起點的現(xiàn)值之代數(shù)和。其表達(dá)式為:CI——現(xiàn)金流入CO——現(xiàn)金流出n——計算期數(shù)r——基準(zhǔn)收益率NPV估值法NPV是指投資項目按照基準(zhǔn)收益率或設(shè)定的折現(xiàn)率將142不定性條件下的NPV若各期掙現(xiàn)金流量y都是不確定的，這種情況下的期望現(xiàn)金流和期望NPV公式如下：Yt=(CI-CO)——第t年的凈現(xiàn)金流量不定性條件下的NPV若各期掙現(xiàn)金流量y都是不確定的，這種情況143NPV下的項目決策根據(jù)NPV的估值，企業(yè)做出以下的項目決策如果NPV>0，則表示項目實施后，除保證預(yù)定的收益率外，還可以獲得更高的收益。如果NPV<O，則表示項目實施后并沒有達(dá)到預(yù)定的收益率水平。如果NPV=0，則表示項目實施后正好能夠達(dá)到預(yù)期的收益率。一般情況下，決策的準(zhǔn)則為:NPV不小于0，考慮接受項目，否則不接受。NPV下的項目決策根據(jù)NPV的估值，企業(yè)做出以下的項目決策144NPV對于新藥研發(fā)項目的評價基本數(shù)值的設(shè)定無風(fēng)險利率R=1.0165藥品銷售價格以18元為基礎(chǔ)，進行偏差為10%的二項運動價格上升概率為60%，下降概率為40%研發(fā)成功后藥品每年銷售預(yù)計在400萬盒計算結(jié)果及決策根據(jù)這種方法，新藥研發(fā)的凈現(xiàn)值為-341.2萬元<0,公司應(yīng)當(dāng)否決該項目，不進行開發(fā)。NPV對于新藥研發(fā)項目的評價基本數(shù)值的設(shè)定145多階段投資項目中存在的實物期權(quán)

復(fù)合期權(quán)增長期權(quán)延遲期權(quán)放棄期權(quán)在完成了某一階段投資以后，投資者能夠更多的了解到當(dāng)前的信息，從而做出更好的決策新藥研發(fā)項目過程中，每一階段的投資都令投資者獲得了下一個階段投資的機會當(dāng)內(nèi)外環(huán)境和市場情況惡化時，投資者擁有在現(xiàn)階段放棄投資的權(quán)利多階段投資項目中存在的實物期權(quán)復(fù)合期權(quán)增長期權(quán)延遲期權(quán)放棄146多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2.研發(fā)項目基本內(nèi)容介紹3.傳統(tǒng)DCF的項目價值分析與缺陷

4.實物期權(quán)方法與期權(quán)定價方法5.案例的感悟

案例綱目多階段投資中的實物期權(quán)——新藥研發(fā)案例分析1.案例背景分析2147實物期權(quán)方法

實物期權(quán)理論認(rèn)為傳統(tǒng)凈現(xiàn)值方法忽略了投資中暗含的期權(quán)價值，所以應(yīng)當(dāng)對NPV原則進行修改，將傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值和期權(quán)價值分開。特里杰奧吉斯（Trigeorgis）將戰(zhàn)略性NPV定義為：戰(zhàn)略性NPV=傳統(tǒng)NPV+實物期權(quán)價值

實物期權(quán)方法148案例的感悟?qū)嵨锲跈?quán)只屬于聰明的決策者！案例的感悟149實物期權(quán)——戰(zhàn)略性投資理論回顧1國外案例2國內(nèi)案例3分析總結(jié)4實物期權(quán)——戰(zhàn)略性投資理論回顧1國外案例2國內(nèi)案例3分析總結(jié)150分析與總結(jié)案例回顧1案例對比分析2引入實物期權(quán)的意義3實物期權(quán)在應(yīng)用中應(yīng)注意事項4思考5分析與總結(jié)案例回顧1案例對比分析2引入實物期權(quán)的意義3實物期151案例回顧國外案例：年輕球員培訓(xùn)體系中實物期權(quán)的應(yīng)用。國內(nèi)案例：新藥研發(fā)過程中實物期權(quán)的應(yīng)用案例回顧國外案例：年輕球員培訓(xùn)體系中實物期權(quán)的應(yīng)用。152案例對比分析后者旨在向大家展示實物期權(quán)作為一種新的戰(zhàn)略投資管理方法在哪些方面優(yōu)于傳統(tǒng)的戰(zhàn)略投資管理方法,可以在哪些方面彌補傳統(tǒng)方法的缺陷。出發(fā)點前者旨在用一個簡單的例子展示實物期權(quán)。實物期權(quán)思想并不抽象，也不遙遠(yuǎn)，可以應(yīng)用到我們生活中許多領(lǐng)域，可以說是一種思維方式。案例對比分析后者旨在向大家展示實物期權(quán)作為一種新的戰(zhàn)略投資管153案例對比分析后者包含多種期權(quán)，有增長期權(quán)、放棄期權(quán)、復(fù)合期權(quán)分類前者是一種延期期權(quán)案例對比分析后者包含多種期權(quán)，有增長期權(quán)、放棄期權(quán)、復(fù)合期權(quán)154案例對比分析后者中不確定性不僅有內(nèi)部原因，即研發(fā)和審批的不確定性；還包括外部原因，即市場不確定性前者中不確定性來源是標(biāo)的資產(chǎn)本身，人力資源的特殊性決定了它有很大的不確定性案例對比分析后者中不確定性不僅有內(nèi)部原因，即研發(fā)和審批的不確155引入實物期權(quán)的意義對具有高風(fēng)險的不確定環(huán)境的投資決策提供了一種切實可行的評價工具將產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來實物期權(quán)的思維方法可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)實物期權(quán)的思維方法可以促進一般經(jīng)營決策的改善引入實物期權(quán)的意義對具有高風(fēng)險的不確定環(huán)境的投資決策提供了一156意義1：切實可行的評價工具

我們生活在一個充滿不確定性的世界里。最有價值的機會常常伴隨著大量的不確定性。根據(jù)實物期權(quán)思想，投資者可以靈活采取投資、等待、放棄等多種方案，從而增加了投資決策中的柔性。意義1：切實可行的評價工具

我們生活在一個充滿不確定性的世157意義2：聯(lián)系產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會實物期權(quán)這個概念意味著實物和期權(quán)的結(jié)合。如果實物交易不能找到相應(yīng)的“期權(quán)合約”，或者說，如果不能針對某項實物資產(chǎn)交易風(fēng)險設(shè)計出對應(yīng)的可交易的期權(quán)合約，那么，就只有實物，沒有期權(quán)，從而也就沒有實物期權(quán)的定義。但是，目前的投資分析工具沒有把實物和期權(quán)結(jié)合起來，具體地講，沒有把產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來。實物期權(quán)方法通過把產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來，從而把金融市場的規(guī)則引入企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略投資決策中來，進而提高了管理者捕捉戰(zhàn)略機會的能力。意義2：聯(lián)系產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會實物期權(quán)這個概念意味158意義3：可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)迪克西特·平狄克的研究證明，在企業(yè)水平上的實物期權(quán)分析在適度不確定性的條件下，“能簡單地推廣到產(chǎn)業(yè)均衡”。迪克西特·平狄克的研究結(jié)論從理論上支持了這樣一個判斷：實物期權(quán)的思維方法可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)，促進競爭性產(chǎn)業(yè)的動態(tài)均衡。例如，實物期權(quán)思維可以進一步增加行業(yè)內(nèi)的交易數(shù)量。意義3：可以改變很多行業(yè)的結(jié)構(gòu)迪克西特·平狄克的研究證明，在159意義4：可以促進一般經(jīng)營決策的改善如前面所提，一個電力公司的管理部門面臨一種選擇，即建設(shè)一個只燒油的電站還是既燒油又燒煤的電站。雖然后者的建造成本大一些，但它使管理部門可根據(jù)能源市場情況選擇使用哪一種燃料，并因為可以相互替換而增加靈活性。因此，管理部門作出選擇時可以針對成本來估計這一經(jīng)營選擇權(quán)的價值。意義4：可以促進一般經(jīng)營決策的改善如前面所提，一個電力公司的160四、實物期權(quán)的應(yīng)用框架四、實物期權(quán)的應(yīng)用框架161第一步構(gòu)造框架第一步構(gòu)造框架162應(yīng)用框架中常見錯誤應(yīng)用框架中常見錯誤163第二步期權(quán)定價模型的應(yīng)用第二步期權(quán)定價模型的應(yīng)用164技術(shù)經(jīng)濟學(xué)）實物期權(quán)投資決策理論方法課件165第三步檢查結(jié)果第三步檢查結(jié)果166第四步重新設(shè)計應(yīng)用框架的必要性第四步重新設(shè)計應(yīng)用框架的必要性167實物期權(quán)在應(yīng)用中應(yīng)注意事項充分了解實物期權(quán)本身所存在的局限性模型風(fēng)險缺乏可觀察數(shù)據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)缺乏流通性非系統(tǒng)性風(fēng)險對于這些局限性，需要決策者通過學(xué)習(xí)與實踐，在提高理論水平的基礎(chǔ)上積累必要的經(jīng)驗加以克服。謹(jǐn)慎運用實物期權(quán)方法防止項目評估中因為高估期權(quán)價值而造成的投資失誤管理層是實物期權(quán)價值能否實現(xiàn)的關(guān)鍵實物期權(quán)在應(yīng)用中應(yīng)注意事項充分了解實物期權(quán)本身所存在的局限性168模型風(fēng)險期權(quán)定價模型是建立在一些很嚴(yán)格假設(shè)的基礎(chǔ)上的，而現(xiàn)實中的實物期權(quán)可能并不能符合這些假設(shè)，這樣實物期權(quán)的實際價值與通過期權(quán)定價模型計算的價值就會有些出入。對于這一偏差，需要通過決策者不斷實踐后的經(jīng)驗積累來加以糾正。模型風(fēng)險期權(quán)定價模型是建立在一些很嚴(yán)格假設(shè)的基礎(chǔ)上的，而現(xiàn)實169缺乏可觀查數(shù)據(jù)期權(quán)定價模型要求標(biāo)的資產(chǎn)價格和其價格變化標(biāo)準(zhǔn)差的數(shù)據(jù)，對于多數(shù)實物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)來說，完整準(zhǔn)確的取得這些數(shù)據(jù)是非常困難的一件事.西方的研究與應(yīng)用一般以金融市場中相接近產(chǎn)品的價格和標(biāo)準(zhǔn)差來估計:而對于我國來說，社會主義市場經(jīng)濟的基本制度尚在建設(shè)之中，金融期權(quán)產(chǎn)品尚未出現(xiàn)，各類價格信息的發(fā)布，收集都不完整，只能通過決策人員的經(jīng)驗來做出估計，其精確度顯然不高。缺乏可觀查數(shù)據(jù)期權(quán)定價模型要求標(biāo)的資產(chǎn)價格和其價格變化標(biāo)準(zhǔn)差170標(biāo)的的資產(chǎn)缺乏流動性許多實物資產(chǎn)交易市場數(shù)量很小，企業(yè)考慮執(zhí)行期權(quán)時，可能會因為企業(yè)的這筆交易影響執(zhí)行價格。在大多數(shù)情況下，企業(yè)在執(zhí)行實物期權(quán)時，往往不能獲得期權(quán)定價模型所算出來的價值。企業(yè)決策者對此要充分注意.標(biāo)的的資產(chǎn)缺乏流動性許多實物資產(chǎn)交易市場數(shù)量很小，企業(yè)考慮執(zhí)171非系統(tǒng)性風(fēng)險實物期權(quán)方法是針對環(huán)境系統(tǒng)風(fēng)險的決策。但是，有時風(fēng)險往往來自于企業(yè)內(nèi)部。比如說，企業(yè)的一項產(chǎn)品廣告可以提高企業(yè)的知名度，為其未來發(fā)展提供一項機會，是一個典型的成長性期權(quán)。但是，由于創(chuàng)意失敗，該廣告根本沒有引起注意。提高企業(yè)基礎(chǔ)性管理水平，是減少非系統(tǒng)性風(fēng)險的基本手段。非系統(tǒng)性風(fēng)險實物期權(quán)方法是針對環(huán)境系統(tǒng)風(fēng)險的決策。但是，有時172防止高估期權(quán)價值在討論實物期權(quán)方法對于NPV方法的完善時，要防止從一個傾向走向另一個傾向.濫用實物期權(quán)方法有可能對企業(yè)發(fā)展造成不利影響。必須謹(jǐn)慎運用實物期權(quán)方法

防止高估期權(quán)價值在討論實物期權(quán)方法對于NPV方法的完善時，173管理層是是否能實現(xiàn)實物期權(quán)的關(guān)鍵實物期權(quán)與NPV最基本的區(qū)別，是因為管理層可以利用新的信息對投資項目做出改變，當(dāng)未來趨勢看好時可以擴大投資，當(dāng)未來趨勢不佳時可以放棄投資。盡管實物期權(quán)的價值在實際投資以前可以得到評估，但是該價值得最終實現(xiàn)需要管理層的不斷關(guān)注環(huán)境變化，并相應(yīng)做出進一步的正確決策才可得到。管理層的主觀能動性和管理能力是實物期權(quán)價值能否實現(xiàn)的關(guān)鍵。如果一些項目本身NPV是負(fù)的，在做出投資決策時，管理層考慮到了項目的期權(quán)價值，決定予以投資項目。但在實際執(zhí)行中，卻不能根據(jù)信息的化，及時做出進一步預(yù)測，那么該期權(quán)價值將無法得到實現(xiàn)。從開始看來是正確的決策，最后也可能失敗。實物期權(quán)并非是一個機械的價值評估工具，實物期權(quán)的價值并非是被動獲得的，其價值需要一個有能力的管理層轉(zhuǎn)變思維方式，不斷根據(jù)環(huán)境變化調(diào)整決策才可以真正得到實現(xiàn)。管理層是是否能實現(xiàn)實物期權(quán)的關(guān)鍵174思考實物期權(quán)作為新興的價值評估方法、戰(zhàn)略分析框架和戰(zhàn)略思想，在中國大有用武之地。通過實物期權(quán)的應(yīng)用必將提高中國企業(yè)管理者的決策水平，增強企業(yè)競爭力。思考175ThankYou!ThankYou!演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！實物期權(quán)投資決策理論方法實物期權(quán)投資決策理論方法參考文獻(xiàn)：DixitA，PindyckS,Investmentunderuncertainty,(不確定性條件下的投資)

實物期權(quán)及其應(yīng)用，楊春鵬，復(fù)旦大學(xué)出版社。劉濤：基于實物期權(quán)的房地產(chǎn)開發(fā)投資決策，經(jīng)濟科學(xué)出版社斯米特，戰(zhàn)略投資論：實物期權(quán)和博弈論，高等教育出版社參考文獻(xiàn)：DixitA，PindyckS,Investm179實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因

之一DCF方法的局限性從決策角度來看，NPV法是從靜止的角度來考慮問題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是固定的，管理行為也是僵硬的，只對是否立即進行投資做出決策容易忽略對于企業(yè)具有戰(zhàn)略意義的投資項目NPV方法忽略了項目的管理人員的積極管理對項目現(xiàn)金流量的影響NPV法假設(shè)投資是可逆的凈現(xiàn)值方法是單主體決策方法實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因

之一DCF方法的局限性從決180實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因之二

——未來投資的不確定性◆技術(shù)的不確定性◆市場的不確定性◆管理的不確定性◆高度的復(fù)雜性◆“創(chuàng)造性毀滅”實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因之二

——未來投資的不確定性◆技術(shù)的181技術(shù)的不確定性

1)科學(xué)基礎(chǔ)不確定

2)技術(shù)應(yīng)用不確定

3)商業(yè)化能否成功不確定。技術(shù)的不確定性182市場的不確定性

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