公司并購一般操作程序指引課件

第5章公司并購第5章公司并購基本內(nèi)容5.1并購的概念和類型5.2公司并購的動因5.3公司并購的一般操作程序5.4公司并購的支付方式5.5杠桿收購5.6反收購策略5.7要約收購基本內(nèi)容5.1并購的概念和類型5.1并購的概念和類型5.1并購的概念和類型一、并購的一般概念并購，是合并（merger）與收購（acquisition）的合稱，一般縮寫為“M&A”。（一）合并指兩家或以上公司并為一家公司的經(jīng)濟(jì)行為。

企業(yè)合并具有兩種形式兩個(gè)或兩個(gè)以上公司合成一個(gè)新的公司。特點(diǎn)是多個(gè)法人變成一個(gè)新的法人(新設(shè)公司)，原合并各方法人地位都消失，資產(chǎn)和負(fù)債都并入新設(shè)公司。公式表示就是A+B＝C。新設(shè)合并/聯(lián)合一個(gè)公司（兼并公司）吸收了其他公司（被兼并公司/并入公司），而成為存續(xù)公司。特點(diǎn)是兼并公司保留存續(xù)，被兼并公司解散，喪失法人地位，其全部資產(chǎn)和負(fù)債都由兼并公司承擔(dān)。公式表示就是A+B＝A。吸收合并/兼并一、并購的一般概念并購，是合并（merger）與收購吸收合并與新設(shè)合并的優(yōu)劣比較：1、吸收合并：優(yōu)點(diǎn)：因?yàn)槭窃镜臄U(kuò)展，而非設(shè)立新公司，手續(xù)簡便，節(jié)約合并費(fèi)用；對存續(xù)公司而言，保證公司運(yùn)營的連續(xù)性。缺點(diǎn)：財(cái)務(wù)安全；被吸收方的被動地位使吸收方與被吸收方存在摩擦。2、新設(shè)合并:優(yōu)點(diǎn)：有利于各當(dāng)事公司的融合。缺點(diǎn)：設(shè)立程序復(fù)雜、費(fèi)用較高。吸收合并與新設(shè)合并的優(yōu)劣比較：一、并購的一般概念（二）收購一家公司(稱收購公司)購買另一家公司(稱目標(biāo)公司)的股票或資產(chǎn)，以獲得對該公司的控制權(quán)的行為,收購后收購公司和目標(biāo)公司兩個(gè)企業(yè)仍為兩個(gè)獨(dú)立的法人,只發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移,通常也只進(jìn)行業(yè)務(wù)重組而非企業(yè)重組。

資產(chǎn)收購股權(quán)收購

以目標(biāo)公司股東的全部或部分股權(quán)為收購標(biāo)的的收購。股權(quán)收購的結(jié)果是收購公司持有足以控制其他公司絕對優(yōu)勢的股份，并不影響目標(biāo)公司的繼續(xù)存在，其組織形式仍然保持不變，法律上仍是具有獨(dú)立法人資格。目標(biāo)公司持有的資產(chǎn)仍由目標(biāo)公司持有，而不因公司股東或股東股份數(shù)量持有情況的變化而發(fā)生任何改變。是指收購公司以有償對價(jià)取得目標(biāo)公司的全部或者部分資產(chǎn)的收購，。資產(chǎn)收購行為完成后，收購公司與目標(biāo)公司各自保持自己的獨(dú)立法人資格。資產(chǎn)收購是收購公司尋求其他公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)（固定資產(chǎn)、經(jīng)營許可和產(chǎn)品商標(biāo)等）、調(diào)整公司經(jīng)營規(guī)模、推行公司發(fā)展戰(zhàn)略的重要措施。區(qū)別：股權(quán)收購的主體是收購公司和目標(biāo)公司的股東，客體是目標(biāo)公司的股權(quán)；資產(chǎn)收購的主體是收購公司和目標(biāo)公司，客體是目標(biāo)公司的資產(chǎn)。根據(jù)收購對象的不同一、并購的一般概念（二）收購資產(chǎn)收購股權(quán)收購以目標(biāo)公司股東一、并購的一般概念（三）兼并與收購的區(qū)別1、兼并的對象是公司本身，由于公司不僅擁有相應(yīng)的法人財(cái)產(chǎn)，同時(shí)也是各種契約的承擔(dān)者，因此兼并公司獲得被兼并公司的全部業(yè)務(wù)和資產(chǎn)時(shí)，要一并承擔(dān)全部債務(wù)和責(zé)任，被兼并公司作為經(jīng)濟(jì)實(shí)體已不復(fù)存在；而收購公司的對象是公司的股份或資產(chǎn)，通過購買被收購公司的股票或資產(chǎn)達(dá)到控股，對被收購公司的原有債務(wù)不負(fù)連帶責(zé)任，只以控股出資的股金為限承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，被收購公司實(shí)體仍然存在。2、兼并是以資產(chǎn)購買、債務(wù)轉(zhuǎn)移為主要交易條件；收購則是以所占有公司股份份額達(dá)到控股為依據(jù)，來實(shí)現(xiàn)對被收購公司的產(chǎn)權(quán)占有。3、兼并后資產(chǎn)一般需要重新組合、調(diào)整；收購后公司變化形式較平和。

問題：買殼上市采取何種并購方式？一、并購的一般概念（三）兼并與收購的區(qū)別問題：買殼上市采取何二、并購的分類（一）按行業(yè)關(guān)系具有競爭關(guān)系的、經(jīng)營領(lǐng)域相同或生產(chǎn)產(chǎn)品相同的同行業(yè)之間的并購。并購方的主要目的是擴(kuò)大市場規(guī)模，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)或消滅競爭對手，提高競爭力。缺點(diǎn)是易出現(xiàn)壟斷，限制市場競爭。橫向并購指生產(chǎn)和經(jīng)營上互為上下游關(guān)系的企業(yè)間的并購?？煞譃榍跋虿①徍秃笙虿①?。前向并購是向其最終用戶并購；后向并購是向其供應(yīng)商的并購。目的是控制某行業(yè)、某部門生產(chǎn)和銷售的全過程，加速生產(chǎn)流程，縮短生產(chǎn)周期，獲得一體化的綜合效益。缺點(diǎn)是企業(yè)受市場因素影響較大。縱向并購并購雙方或多方是屬于沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系產(chǎn)業(yè)的企業(yè)。主要目的是進(jìn)入具有增長潛力和利潤更高領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)投資的多元化，分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)的市場適應(yīng)能力。混合并購二、并購的分類（一）按行業(yè)關(guān)系具有競爭關(guān)系的、經(jīng)營領(lǐng)域相同二、并購的分類善意收購：又稱為“白衣騎士”，指收購公司通常事先與目標(biāo)公司經(jīng)營者接觸，愿意給被收購的目標(biāo)公司提出比較公道的價(jià)格，提供較好的條件，雙方在商討并相互認(rèn)可的基礎(chǔ)上協(xié)商制定收購計(jì)劃(協(xié)議)。被收購方的配合是非常重要的，不但有利于收購的完成，也對收購?fù)瓿珊蟮恼戏浅ｊP(guān)鍵。惡意收購：又稱為“黑衣騎士”，指收購公司在收購目標(biāo)公司股權(quán)時(shí)，雖然該收購行動遭到目標(biāo)公司經(jīng)營者的抗拒，而收購者仍要強(qiáng)行收購，或者收購者在事先未與目標(biāo)公司協(xié)商的情況下突然直接提出公開收購要約，均屬惡意收購。惡意收購的成本比較高。（二）按收購的動機(jī)二、并購的分類善意收購：又稱為“白衣騎士”，指收購公司通常事二、并購的分類2．協(xié)議收購指由收購人和上市公司特定的股票持有人就收購該公司股票的條件、價(jià)格、期限等有關(guān)事項(xiàng)達(dá)成協(xié)議，由公司股票的持有人向收購者協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票，收購人則按照協(xié)議條件支付對價(jià)，達(dá)到收購的目的。1．要約收購是指收購人為了取得上市公司的控股權(quán),向所有的股票持有人公開發(fā)出購買該上市公司股份的收購要約,收購該上市公司的股份。公開收購要約要寫明收購價(jià)格、數(shù)量及要約期間等收購條件。（三）按收購的方式二、并購的分類2．協(xié)議收購1．要約收購（三）二、并購的分類（四）按收購的目的并購雙方以各自核心競爭優(yōu)勢為基礎(chǔ)，立足于雙方的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，通過優(yōu)化資源配置的方式，在適度范圍內(nèi)強(qiáng)化主營業(yè)務(wù)，從而達(dá)到產(chǎn)業(yè)一體化協(xié)同效應(yīng)和資源互補(bǔ)效應(yīng)，創(chuàng)造資源整合后實(shí)現(xiàn)新增價(jià)值的目的。特點(diǎn)：價(jià)值增長需要很長時(shí)間。戰(zhàn)略并購收購方將收購作為公司的一項(xiàng)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，這類并購并不強(qiáng)調(diào)參與公司運(yùn)營而提升公司業(yè)績，而是更多的著眼于通過資本運(yùn)作或者價(jià)值發(fā)現(xiàn)而使資產(chǎn)價(jià)值得到提升。分為資產(chǎn)重組型和價(jià)值發(fā)現(xiàn)型。資產(chǎn)重組型是對目標(biāo)公司進(jìn)行大規(guī)模甚至整體資產(chǎn)置換，通過改變目標(biāo)公司主營業(yè)務(wù)、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方式提升目標(biāo)公司價(jià)值。價(jià)值發(fā)現(xiàn)型：收購低估公司股票，待市場發(fā)現(xiàn)其價(jià)值后拋出。特點(diǎn)：價(jià)值增長時(shí)間較短。財(cái)務(wù)并購二、并購的分類（四）按收購的目的并購雙方以各自核心競爭優(yōu)勢為中海油收購尼克森公司2012年12月7日，加拿大政府批準(zhǔn)中海油以151億美元（約合952億元人民幣）收購尼克森公司。標(biāo)志著中海油乃至中國企業(yè)完成迄今海外最大宗收購案。中國海洋石油總公司（簡稱“中國海油”），是中央特大型國有企業(yè)，也是中國最大的海上油氣生產(chǎn)商。公司成立于1982年，總部設(shè)在北京。2001年2月，中海油在香港聯(lián)合交易所和紐約證券交易所上市（紐約交易所股票代碼：CEO，香港聯(lián)交所股票代碼：0883）。主要業(yè)務(wù)為勘探、開發(fā)、生產(chǎn)及銷售石油和天然氣。中海油在中國海上擁有四個(gè)主要產(chǎn)油地區(qū)：渤海灣、南海西部、南海東部和東海。尼克森石油公司成立于1971年，是一家位于加拿大的獨(dú)立的全球性能源公司，在多倫多和紐約上市，是加拿大第十四大石油公司。其專注于三項(xiàng)發(fā)展戰(zhàn)略：加拿大西部的油砂、頁巖氣及主要位于英國北海、西非海上及美國墨西哥灣深水海域的常規(guī)油氣勘探與開發(fā)。2012年7月23日（周一），中海油宣布準(zhǔn)備以151億美元現(xiàn)金總對價(jià)，收購尼克森100％流通的普通股和優(yōu)先股，其中普通股每股收購價(jià)為27.5美元，比7月20日收盤價(jià)溢價(jià)61％，優(yōu)先股的對價(jià)為每股26.0加元。此外，中海油還將承擔(dān)尼克森的43億美元債務(wù)。2012年9月20日，尼克森股東批準(zhǔn)中海油對其收購協(xié)議。中海油收購尼克森公司

中海油同意在交易完成后作出一系列的承諾，包括：-確立卡爾加里為中海油在北美和中美洲的總部，管理價(jià)值約80億美元的新增資產(chǎn)；-中海油將保留尼克森現(xiàn)有的管理層和員工；-中海油將投入大量資金用于長期開發(fā)加拿大的油氣資源；-中海油將在多倫多交易所掛牌交易其股份；-為堅(jiān)守其對社會責(zé)任的承諾，中海油將會繼續(xù)推進(jìn)尼克森現(xiàn)有的倍受好評的社區(qū)和慈善項(xiàng)目，尤其是關(guān)于原住民及當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)的項(xiàng)目；-中海油將繼續(xù)支持阿爾伯塔大學(xué)的油砂研究，并參與加拿大油砂革新聯(lián)盟(“COSIA”)；-中海油將向加拿大工業(yè)部提交與承諾相關(guān)的年度執(zhí)行報(bào)告。

5.2公司并購的動因5.2公司并購的動因一、效率理論該理論認(rèn)為,企業(yè)并購活動能夠提高各自的效率,產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

協(xié)同效應(yīng)：是指兩個(gè)企業(yè)并購后，其實(shí)際價(jià)值得以增加，產(chǎn)出比原先兩個(gè)企業(yè)產(chǎn)出之和還要大的情形。

（一）管理協(xié)同效應(yīng)（二）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)（三）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)（四）多元化效應(yīng)（五）價(jià)值低估效應(yīng)一、效率理論該理論認(rèn)為,企業(yè)并購活動能夠提高各自的效率一、效率理論（一）管理協(xié)同效應(yīng)由于兩家公司的管理效率不同，具有管理優(yōu)勢的公司兼并管理優(yōu)勢差的公司，可以取得1+1>2的效果。管理協(xié)同在并購中面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)在于管理融合，如果管理不能有效地融合，就會引起并購失敗，使得1+1<2。

案例5-3：海爾的“休克魚”2011“中國最有價(jià)值品牌”中海爾集團(tuán)以907.62億的品牌價(jià)值連續(xù)十年位居榜首。而且，2011年海爾在世界白色家電品牌中排名第一，全球市場占有率7.8%,第三次蟬聯(lián)全球第一。海爾同時(shí)擁有“全球大型家電第一品牌、全球冰箱第一品牌、全球冰箱第一制造商、全球洗衣機(jī)第一品牌、全球酒柜第一品牌與第一制造商、全球冷柜第一品牌與第一制造商”共8項(xiàng)殊榮。海爾集團(tuán)在發(fā)展的道路上，并購整合是其重要特征，海爾充分發(fā)揮了海爾的管理優(yōu)勢，在企業(yè)兼并方面海爾的總裁張瑞敏提出了吃“休克魚”的思路。他認(rèn)為國際上兼并分成三個(gè)階段：1、當(dāng)企業(yè)資本存量占主導(dǎo)地位、技術(shù)含量并不占先的時(shí)候，是大魚吃小魚，大企業(yè)兼并小企業(yè)；2、當(dāng)技術(shù)含量的地位已經(jīng)超過資本的作用時(shí)候，是快魚吃慢魚，像微軟起家并不早，但它始終保持技術(shù)領(lǐng)先，所以能很快的超過一些老牌電腦公司；3、到90年代是一種強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，所謂鯊魚吃鯊魚，美國波音和麥道之間兼并就是這種情況。而在中國，國外成功的例子只能作為參考，大魚不可能吃小魚，也不可能吃慢魚，更不能吃掉鯊魚。在現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)體制下活魚是不會讓你吃的，吃死魚你會鬧肚子，因此只有吃休克魚。所謂休克魚是指硬件條件很好，管理不行的企業(yè)。由于經(jīng)營不善落到市場的后面。一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市場很快就能重新站起來。恰恰海爾擅長的就是管理，這就找到了結(jié)合點(diǎn)。一、效率理論（一）管理協(xié)同效應(yīng)一、效率理論（二）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)企業(yè)經(jīng)營存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模而使單位產(chǎn)品的成本下降，從而獲得收益；范圍經(jīng)濟(jì)是指企業(yè)通過多種產(chǎn)品經(jīng)營而使單位產(chǎn)品的成本降低，從而獲得收益。規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)都可以產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。

案例5.4：花旗與旅行者的合并1、合并前的構(gòu)想：花旗原為美國最大的商業(yè)銀行，但1996年化學(xué)銀行和大通曼哈頓銀行合并后，屈居次席?；ㄆ煊兄疃嗟暮?nèi)外分支網(wǎng)絡(luò)。旅行者集團(tuán)則擁有旅行者保險(xiǎn)公司以及當(dāng)時(shí)第二大的投資銀行所羅門-美邦公司。由于花旗銀行和旅行者集團(tuán)的金融產(chǎn)品是互補(bǔ)的，而且銷售網(wǎng)絡(luò)也是互補(bǔ)的，花旗主要是分支網(wǎng)絡(luò)而旅行者主要是保險(xiǎn)或者證券的直接代理人。這樣，可以利用花旗的分支網(wǎng)絡(luò)賣旅行者的產(chǎn)品，如保險(xiǎn)和證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，同時(shí)又可以利用旅行者的銷售代理銷售花旗的產(chǎn)品，如基金、信用卡、消費(fèi)信貸等。2、合并過程：1998年4月7日，花旗公司（Citicorp）和旅行者集團(tuán)（TravelersGroup）宣布合并，兩家合并為花旗集團(tuán)（Citigroup）?；ㄆ旃疽云涔善?：2.5換購花旗集團(tuán)股票，旅行者集團(tuán)則按1：1換購花旗集團(tuán)股票，合并后各持50%的股權(quán)。1998年7月22日兩公司的股東大會通過合并提議。10月8日，聯(lián)儲批準(zhǔn)了合并申請，跨行業(yè)的金融巨頭花旗集團(tuán)從此誕生。一、效率理論（二）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)一、效率理論

案例5.4：花旗與旅行者的合并

3、2001年12月9日，花旗集團(tuán)宣布將分拆其財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)部分。2002年3月，旅行者財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司通過IPO出售股權(quán)并籌資39億美元。2005年初，花旗集團(tuán)將旅行者的壽險(xiǎn)和年金業(yè)務(wù)賣給了MetLife，此時(shí)幾乎所有的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)都被出售。出售保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的原因在于保險(xiǎn)部門的盈利狀況不佳，拖累了集團(tuán)，同時(shí)交叉銷售的協(xié)同效應(yīng)并不如之前所想象的那么好。如果不盡早拆分，集團(tuán)的股價(jià)將長期低迷，被競爭對手超出?；ㄆ斓哪康氖且匈Y源，做好最擅長的業(yè)務(wù)——全球金融服務(wù)。一、效率理論一、效率理論（三）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)認(rèn)為，企業(yè)通過并購會帶來財(cái)務(wù)上的好處，具體地說就是有兩類企業(yè)：一類企業(yè)擁有大量的超額現(xiàn)金流但是缺少投資機(jī)會；另一類企業(yè)內(nèi)部資金較少但是有大量投資機(jī)會，需要融資。這兩類企業(yè)的通過合并就有可能得到較低的內(nèi)部資金成本的優(yōu)勢。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的另一種體現(xiàn)是：并購后企業(yè)的財(cái)務(wù)運(yùn)作能力大于并購前兩個(gè)企業(yè)財(cái)務(wù)能力之和。同時(shí)，企業(yè)合并之后，通過機(jī)構(gòu)的裁減調(diào)整，可以在公司管理費(fèi)用方面形成節(jié)約，這也是一種財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。綜合而言，財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)就是通過企業(yè)的合并可以帶來財(cái)務(wù)上的改善。一、效率理論（三）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)一、效率理論（四）多元化效應(yīng)

多元化效應(yīng)是指企業(yè)通過并購與自身產(chǎn)業(yè)并無相關(guān)性的公司而使資產(chǎn)配置多元化，以此分散風(fēng)險(xiǎn)、獲取收益。多元化效應(yīng)的理論根據(jù)是馬可維茨的資產(chǎn)組合理論，根據(jù)資產(chǎn)組合理論，通過多元化持有資產(chǎn)可以防范資產(chǎn)的個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)，降低因個(gè)體差異而形成的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。公司股權(quán)也是資產(chǎn)的一種，因此，多元化并購在理論上也可以達(dá)到同樣的效果。

案例5.5：伯克希爾-哈撒韋公司（多元化并購范例）

該公司是美國一家傳統(tǒng)的紡織企業(yè)，與1956年由沃倫·巴菲特接管，發(fā)展至今成為一家主營保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的多元投資控股公司，旗下掌管多家子公司。

一、效率理論（四）多元化效應(yīng)債券白銀股票糖果金融現(xiàn)金投資控股公司媒體保險(xiǎn)混合型公司債券白銀股票糖果金融現(xiàn)金投資控股公司媒體保險(xiǎn)混合型公司伯克希爾哈撒韋公司的主要董事成員“股神”沃倫·巴菲特和太太蘇珊副董事長查理-芒格(CharlieMunger)，股神背后的巨人2005年4月30日伯克希爾·哈撒韋公司股東在公司年會上投票通過了對蓋茨的董事任命。沃倫·巴菲特說：“蓋茨的加入將有助于確保伯克希爾·哈撒韋公司的成功發(fā)展，因?yàn)樯w茨有很好的商業(yè)頭腦，了解伯克希爾·哈撒韋公司的文化，并愿意提供幫助。”伯克希爾哈撒韋公司的主要董事成員“股神”沃倫·巴菲特和太太蘇巴菲特投資理念◆不熟不做；長期持有；集中投資。1、可口可樂、美國運(yùn)通銀行、富國銀行、聯(lián)邦住宅貸款抵押公司、迪斯尼公司、麥當(dāng)勞、華盛頓郵報(bào)、吉列剃須刀，都是家喻戶曉的全球著名企業(yè)。2、如果你沒有持有一種股票10年的準(zhǔn)備，那么連十分鐘都不要持有這種股票。3、把所有雞蛋放在同一個(gè)籃子里，然后小心地看好它。投資禁忌◆遠(yuǎn)離高科技“泡沫”◆不做違法，違背道德的投資◆不過分貪婪，不縮手縮腳成功之門巴菲特投資理念◆不熟不做；長期持有；集中投資。投資禁忌◆一、效率理論（五）價(jià)值低估效應(yīng)

價(jià)值低估是公司被收購的一個(gè)重要原因。企業(yè)并購時(shí)應(yīng)考慮目標(biāo)公司的股票市場價(jià)格總額與其全部重置成本的大小，如果后者大于前者，表明目標(biāo)公司的市場價(jià)值被低估，此時(shí)可以通過并購刺激市場對目標(biāo)公司的股票價(jià)格重估，從而為并購雙方創(chuàng)造價(jià)值。1969年，經(jīng)濟(jì)學(xué)家詹姆斯·托賓（JamesTobin）提出了著名的托賓Q，即所謂的Q比率，該比例可以用于衡量市場價(jià)值與重置成本的差異，用公式表示為：

當(dāng)Q<1時(shí)，收購公司比新建公司更有利。美國80年代初期，由于通貨膨脹和股市低迷的雙重影響，Q比例一直在0.5至0.6之間徘徊，在這種條件下，收購公司有利可圖，因此，證券市場中大量出現(xiàn)并購現(xiàn)象。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值被低估的原因主要有：（1）經(jīng)營管理層沒有發(fā)揮應(yīng)有的潛力；（2）并購企業(yè)擁有外部市場所沒有的關(guān)于目標(biāo)企業(yè)的信息；（3）由于通貨膨脹等原因造成資產(chǎn)的市場價(jià)值與重置成本的差異，企業(yè)價(jià)值有被低估的可能。并購者為什么不自己做一個(gè)企業(yè)，而去購買一個(gè)企業(yè)一、效率理論（五）價(jià)值低估效應(yīng)并購者為什么不自己做一個(gè)企業(yè)，二、代理理論經(jīng)濟(jì)資源的所有者（股東）是委托人，負(fù)責(zé)使用以及控制這些資源的經(jīng)理人（經(jīng)營者）是代理人。委托人與代理人在利益上是不一致的，而且代理人動機(jī)難以驗(yàn)證，容易引起經(jīng)理人員追求私人利益而所有者利益。代理問題的存在會產(chǎn)生代理成本，具體包括所有者與代理定立合約的成本、對代理人監(jiān)督與控制的成本、限定代理人執(zhí)行最優(yōu)或次優(yōu)決策所需的額外成本等。

二、代理理論經(jīng)濟(jì)資源的所有者（股東）是委托人，負(fù)責(zé)使二、代理理論代理理論對企業(yè)并購的動機(jī)提出了三種解釋：1、并購能夠降低代理成本。當(dāng)目標(biāo)公司存在代理問題時(shí)，可以通過收購后撤換代理人的解決辦法解決代理問題。同時(shí)，由于這種針對企業(yè)代理人的潛在威脅的存在，也會限制代理人采取不利于所有者的行動。2、現(xiàn)金流量說。自由現(xiàn)金流量是指公司的現(xiàn)金在支付所有凈現(xiàn)值為正的投資計(jì)劃后所剩余的現(xiàn)金流。并購有利于減少自由現(xiàn)金流量，從而有利于減少所有者與經(jīng)營者之間的沖突，可以降低代理成本。一方面可以削弱經(jīng)理的權(quán)利；另一方面是在投資所需的資金需要在資本市場上籌集，就要接受資本市場的監(jiān)督，從而可以降低代理成本。3、經(jīng)理價(jià)值論。在企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離后，經(jīng)理的目標(biāo)取代了利潤最大化的目標(biāo)。他們在做出決策時(shí)，寧愿選擇能使企業(yè)長期穩(wěn)定和增長的政策，因?yàn)槠髽I(yè)的發(fā)展會使經(jīng)理獲得更高的工資與福利及社會地位。因此，經(jīng)理進(jìn)行并購決策時(shí)注重的是規(guī)模的擴(kuò)張，而不太注重企業(yè)利潤，甚至犧牲企業(yè)的短期利益。

二、代理理論代理理論對企業(yè)并購的動機(jī)提出了三種解釋：三、稅收理論1、有時(shí)侯，公司會出于稅收角度進(jìn)行并購。當(dāng)公司有過多賬面盈余時(shí)，合并一家虧損公司可以減少應(yīng)納稅額，從而降低稅負(fù)。2、除了直接的稅收扣減之外，并購方更主要地會考慮虧損遞延的稅負(fù)節(jié)約。一般稅法中都會有虧損遞延條款，公司在一年中出現(xiàn)虧損，該企業(yè)不但可以免交當(dāng)年所得稅，其虧損還可以向后遞延，以抵消后若干年的盈余（如美國規(guī)定15年），企業(yè)以抵消后的盈余繳納所得稅。所以，一些盈利能力高、進(jìn)入公司所得稅最高等級的公司會考慮選擇擁有相當(dāng)累計(jì)虧損額但市場前景較好的企業(yè)作為其收購對象，從而沖抵其利潤，大大降低其納稅基礎(chǔ)及稅收。

三、稅收理論1、有時(shí)侯，公司會出于稅收角度進(jìn)行并購。當(dāng)5.3公司并購的一般操作程序5.3公司并購的一般操作程序一、篩選目標(biāo)公司可由并購方完成，也可由投資銀行代為尋找潛在的目標(biāo)公司。對可并購對象進(jìn)行全面、詳細(xì)的調(diào)查分析，根據(jù)并購動機(jī)與目的，篩選合適的并購對象。

一、篩選目標(biāo)公司可由并購方完成，也可由投資銀行代為尋找二、目標(biāo)公司的評價(jià)目標(biāo)公司初步確定后，需要對目標(biāo)公司進(jìn)行隱秘、全面的評估。評估主要分財(cái)務(wù)評估、技術(shù)評估、管理評估、稅務(wù)評估、法律評估、反收購評估、其他方面的評估等。1、財(cái)務(wù)方面，主要考慮銷售額、成本、利潤、現(xiàn)金流、股本結(jié)構(gòu)等方面的指標(biāo)，特別是股本結(jié)構(gòu)，即國家股、法人股、外資股、職工股、社會公眾股的分布結(jié)構(gòu)。2、技術(shù)方面，評估裝備水平、工藝先進(jìn)性、產(chǎn)品質(zhì)量、原料供應(yīng)、市場狀況等。3、管理方面，對主要管理人員、信息系統(tǒng)、監(jiān)控系統(tǒng)等進(jìn)行評價(jià)。4、稅務(wù)方面，收購企業(yè)需要考慮被收購企業(yè)的稅務(wù)結(jié)構(gòu)及狀況、資本市場收購時(shí)設(shè)計(jì)的印花稅和資本利得稅等。5、法律方面，主要評價(jià)交易的法律風(fēng)險(xiǎn)。包括交易的合法性、產(chǎn)權(quán)的完整性和真實(shí)性、各種合同的法律糾紛和潛在風(fēng)險(xiǎn)。6、反收購方面，目標(biāo)公司是否有反收購準(zhǔn)備，如果有如何破解。如果忽略這點(diǎn)，會使收購陷入被動局面。二、目標(biāo)公司的評價(jià)目標(biāo)公司初步確定后，需要對目標(biāo)公司進(jìn)三、目標(biāo)公司的估值（一）資產(chǎn)基準(zhǔn)法利用企業(yè)資產(chǎn)的相關(guān)數(shù)據(jù)，估算企業(yè)價(jià)值的方法。一般作為收購報(bào)價(jià)的底線。1、賬面價(jià)值法根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表中的賬面凈資產(chǎn)（賬面價(jià)值）而估算企業(yè)價(jià)值。事實(shí)上，并購很少按照賬面凈資產(chǎn)支付對價(jià)，因?yàn)橘徺I企業(yè)和購買商品是不同的，購買企業(yè)注重的是其贏利能力和成長能力，兩家盈利能力相差很大的公司即使具有相同的凈資產(chǎn)也不會得到相同的出價(jià)。為彌補(bǔ)這種缺陷，在實(shí)踐中往往采用調(diào)整系數(shù)，對賬面價(jià)值進(jìn)行調(diào)整，變?yōu)椋耗繕?biāo)企業(yè)價(jià)值=目標(biāo)公司的賬面凈資產(chǎn)×（1＋調(diào)整系數(shù)）。其中，（1＋調(diào)整系數(shù)）也叫做市凈率（市凈率指的是每股股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比率），這種調(diào)整方法也叫市凈率法。賬面價(jià)值法比較適用于賬面價(jià)值和市場價(jià)值相差不大的企業(yè)，尤其是非上市公司。2、重置成本法重置成本是指并購企業(yè)重新構(gòu)建一個(gè)與目標(biāo)企業(yè)完全相同的企業(yè)需要花費(fèi)的成本。當(dāng)然，必須要考慮到現(xiàn)存企業(yè)資產(chǎn)的貶值情況，貶值包括了有形損耗、功能性貶值和經(jīng)濟(jì)性貶值。重置成本法的思路是購買商品的思路，并不考慮被收購企業(yè)資產(chǎn)的盈利能力，因此，這種收購價(jià)值估算方法適用于并購以獲取對方企業(yè)資產(chǎn)為目的的并購。三、目標(biāo)公司的估值（一）資產(chǎn)基準(zhǔn)法三、目標(biāo)公司的估值（二）現(xiàn)金流貼現(xiàn)法如果收購方對目標(biāo)企業(yè)的收購著眼于未來的營運(yùn)績效，則收購方應(yīng)基于未來收購后的利潤予以資本化后的價(jià)值?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法即預(yù)估目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流量，再以某一折現(xiàn)率，將估計(jì)的每年現(xiàn)金流折為現(xiàn)值。方法比較成熟，同時(shí)適用于上市公司和非上市公司的價(jià)值評估?？勺鳛椴①徆蓛r(jià)的上限。（三）市場比較法通過參照市場對相似的或可比的定價(jià)來估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。比較的主要指標(biāo)是市盈率比較、市凈率比較等。公司市場價(jià)值=市盈率×股東可獲收益公司市場價(jià)值=市凈率×公司凈資產(chǎn)三、目標(biāo)公司的估值（二）現(xiàn)金流貼現(xiàn)法四、收購的實(shí)施1、并購方可以直接或者委托投資銀行與目標(biāo)公司的管理層接觸，表達(dá)收購意向，并遞交收購意向書，做為與對方談判的基礎(chǔ)。雙方需簽訂保密協(xié)議，并購企業(yè)承諾保守對方提供的內(nèi)部信息。2、并購方將進(jìn)行盡職調(diào)查（DueDiligence），一般通過專業(yè)會計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所對企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債、財(cái)務(wù)、經(jīng)營、法律等各個(gè)方面進(jìn)行調(diào)查，核對目標(biāo)公司提供的財(cái)務(wù)資料是否真實(shí)，有無重大出入，各種資產(chǎn)的法律地位是否真實(shí)等等。注意：收購意向書和盡職調(diào)查是建立在雙方合作的基礎(chǔ)上的，如果目標(biāo)公司拒絕合作，或者收購方希望采用突然襲擊的方式，那么，收購意向書和盡職調(diào)查就都不需要了。

四、收購的實(shí)施1、并購方可以直接或者委托投資銀行與目標(biāo)公司四、收購的實(shí)施3、收購過程：協(xié)議收購和二級市場收購（1）協(xié)議收購在證券交易所之外以協(xié)商的方式與被收購公司的股東簽訂收購協(xié)議。收購正式談判開始，應(yīng)立即通知證券主管機(jī)關(guān)和證券交易所，從正式談判之日起，被收購公司的股票交易必須停牌，直至公布收購協(xié)議之日止。達(dá)成協(xié)議后，收購人必須三日內(nèi)將收購協(xié)議向國務(wù)院監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)及證券交易所做出書面報(bào)告，并予以公告。（2）二級市場收購?fù)ㄟ^證券交易所的買賣交易使收購者持有目標(biāo)公司股份。二級市場收購的特點(diǎn)：收購成本比較高；完成收購的時(shí)間長；不能獲得豁免全面收購。投資者持有或通過協(xié)議、其他安排與他人共同持有一個(gè)上市公司已發(fā)行股票達(dá)到5%時(shí)，應(yīng)在該事實(shí)發(fā)生之日起3日內(nèi)，向國務(wù)院監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)及證券交易所做出書面報(bào)告，通知該上市公司，并予以公告。在此期間，不得再行買賣該上市公司股票。

四、收購的實(shí)施3、收購過程：協(xié)議收購和二級市場收購五、并購后的整合

1、資產(chǎn)的整合。并購?fù)瓿珊?，收購方會按其意愿保留核心資產(chǎn)，出售非核心資產(chǎn)或虧損資產(chǎn)。2、業(yè)務(wù)的整合。分為獨(dú)立保留、與收購方原有部門合并、出售或者關(guān)閉。3、機(jī)構(gòu)和人員的整合。4、文化的整合。五、并購后的整合1、資產(chǎn)的整合。5.4公司并購的支付方式5.4公司并購的支付方式一、現(xiàn)金收購二、換股收購三、資產(chǎn)收購四、其他證券收購一、現(xiàn)金收購一、現(xiàn)金收購最簡單的方式，買方直接用現(xiàn)金支付對價(jià)。

優(yōu)勢：出價(jià)透明，是目標(biāo)公司股東最愿意接受的一種出價(jià)方式，收購勝算更大；收購方現(xiàn)有股東權(quán)益不會因?yàn)橹Ц冬F(xiàn)金而被稀釋，現(xiàn)有股東仍然保持對公司的控制。缺點(diǎn)：收購方如果現(xiàn)金不充分的話會背上沉重的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，收購方還會大量負(fù)債，產(chǎn)生較大的融資成本、影響公司信用狀況。一、現(xiàn)金收購最簡單的方式，買方直接用現(xiàn)金支付對價(jià)。二、換股收購

收購方采用本公司的股票進(jìn)行收購，稱為換股收購或者股票收購。

庫存股換股增發(fā)換股收購公司采用向目標(biāo)公司定向發(fā)行新股的方式來交換目標(biāo)公司原來的普通票，從而達(dá)到收購的目的。收購公司以其庫存股票與目標(biāo)公司的普通票交換，從而達(dá)到收購的目的。優(yōu)點(diǎn)：1、收購方不需要支付大量現(xiàn)金，因而不會影響到公司的現(xiàn)金資源；2、收購?fù)瓿珊螅繕?biāo)公司的股東不會因此失去他們的所有者權(quán)益，只是這種所有權(quán)由目標(biāo)公司轉(zhuǎn)移到了并購公司，統(tǒng)一了雙方股東的利益。3、公司并購?fù)瓿珊?，收購方總股本增大，公司?guī)模變大。缺點(diǎn)：1、收購方的股本結(jié)構(gòu)發(fā)生變動，會稀釋原有股東的股權(quán)比例。2、手續(xù)復(fù)雜，受到監(jiān)管部門及證券交易所的限制，會延緩收購時(shí)間。換股比例的確定：1、上市公司收購上市公司換股比例=并購方每股市價(jià)/被并購方每股市價(jià)2、上市公司收購非上市公司換股比例=并購方每股凈資產(chǎn)/被并購方每股凈資產(chǎn)二、換股收購收購方采用本公司的股票進(jìn)行收購，稱為換股收購三、資產(chǎn)置換收購

用非貨幣性資產(chǎn)進(jìn)行并購。1、用非貨幣性資產(chǎn)直接投資目標(biāo)公司而獲得股權(quán)。2、以非貨幣性資產(chǎn)與目標(biāo)公司大股東持有的控制權(quán)進(jìn)行置換。三、資產(chǎn)置換收購用非貨幣性資產(chǎn)進(jìn)行并購。四、其他證券收購1、債券并購方可以發(fā)行公司債券來進(jìn)行收購。優(yōu)點(diǎn)是不會稀釋股權(quán)，缺點(diǎn)是負(fù)債比率提高。2、優(yōu)先股好處在于：對于收購方而言，既不會增加現(xiàn)金支付壓力，又不會稀釋控制權(quán)；對于目標(biāo)公司的股東而言，雖然沒有獲得現(xiàn)金支付，但是，優(yōu)先股收益相較普通股穩(wěn)定，被收購一方的股東可以獲得優(yōu)先保證的收益權(quán)。3、可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債也是一種常用的支付方式，有其獨(dú)特的優(yōu)點(diǎn)。對于收購公司：（1）能以比普通債券更低的利率和比較寬松的契約條件發(fā)行債券；（2）提供了一種能比現(xiàn)行股價(jià)更高的價(jià)格出售股票的方式。對于目標(biāo)公司股東：（1）債券的安全性和股票的收益性相結(jié)合；（2）在股價(jià)上漲的情況下，可以以較低的成本獲得股票。4、認(rèn)股權(quán)證作為現(xiàn)有支付方式的補(bǔ)充，一般不作為單獨(dú)的支付工具。四、其他證券收購1、債券5.5反收購策略5.5反收購策略一、反收購的定義與動機(jī)

（一）反收購的定義指目標(biāo)公司面臨被收購的潛在危險(xiǎn)或現(xiàn)實(shí)進(jìn)攻時(shí)，采取各種積極有效地防御性措施，抵制來自其他公司的惡意并購的行為。在惡意并購的前提下，會出現(xiàn)反并購現(xiàn)象。

（二）反收購的動機(jī)1、控股股東不愿意失去控股地位。2、認(rèn)為收購無助于公司狀況的改善或不利于公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。3、管理層為保住其個(gè)人職權(quán)地位、薪酬待遇，或?yàn)榱嗣孀幼饑?yán)而反收購。4、員工及工會為保護(hù)員工利益而反收購。比如員工及工會擔(dān)心收購會導(dǎo)致裁員而使部分員工失業(yè)。5、目標(biāo)公司的價(jià)值被低估。6、讓股東獲得最高的收購價(jià)格。

一、反收購的定義與動機(jī)（一）反收購的定義二、反收購的策略

預(yù)防性策略（事前）驅(qū)鯊劑條款內(nèi)部協(xié)議主動性策略（事后）焦土戰(zhàn)略回購股份尋找白衣騎士出售皇冠明珠綠色郵件帕克曼防御訴諸法律二、反收購的策略預(yù)防性策略驅(qū)鯊劑條款內(nèi)部二、反收購的策略（一）驅(qū)鯊劑條款“公司章程對公司、股東、董事、監(jiān)事、經(jīng)理具有約束力”，公司可以在章程中設(shè)置一些條款作為并購的障礙。這些條款被稱為驅(qū)鯊劑條款或箭豬條款。

1、分期分級董事會制度又稱董事會輪選制。即公司章程規(guī)定每年只能改選部分董事，一般是1/4或1/3等。這樣，收購者即使收購到了“足量”的股權(quán)，也無法對董事會做出實(shí)質(zhì)性改組，他們可以決定采取增資擴(kuò)股或其它辦法來稀釋收購者的股票份額，也可以決定采取吞下毒丸或售賣冠珠，使收購者的初衷不能得到實(shí)現(xiàn)或使公司股票貶值，造成收購者損失。通過股東大會先行修改公司章程中關(guān)于分期分級董事會制度是一項(xiàng)有效的反制方法。經(jīng)典案例：盛大收購新浪二、反收購的策略（一）驅(qū)鯊劑條款風(fēng)云再起2005年2月18日，盛大向美國證券交易委員會（SEC）提交了13—D文件，披露盛大與其控股股東已通過在二級市場交易，持有新浪公司總計(jì)19.5%的股份，成為新浪的第一大股東。第46/16頁風(fēng)云再起第46/16頁選擇新浪新浪無疑是最好的選擇——網(wǎng)易是丁磊的，搜狐是張朝陽的，盛大是陳天橋的，新浪是誰的？在新浪內(nèi)部分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，誰都有發(fā)言權(quán)，但誰都不控制新浪，所以沒有人為新浪負(fù)責(zé)。股權(quán)的極度分散使新浪被收購成為可能。第47/16頁選擇新浪第47/16頁第48/16頁第48/16頁第一道防線——鉸鏈型董事會2005年2月20號新浪網(wǎng)總裁兼首席執(zhí)官汪延給新浪全體員工發(fā)出公開信，說新浪沒有被收購，盛大也沒有控制新浪的董事會和管理層。董事會9名董事共分3期，任期3年且任期交錯(cuò)，每年只有一期董事任職期滿。任期滿的董事可重新獲得提名，提名董事需獲多數(shù)票通過。第49/16頁第一道防線——鉸鏈型董事會第49/16頁二、反收購的策略2、絕對多數(shù)條款。公司章程規(guī)定，對可能影響到控制權(quán)變化的重大事項(xiàng)決議必須經(jīng)過多數(shù)股東同意才能通過。《公司法》規(guī)定，公司規(guī)定涉及重大事項(xiàng)（比如修改公司章程、公司合并、分立、解散、任命董事長等）的決議須經(jīng)過出席會議的股東所持表決權(quán)的2/3以上通過。

3、董事資格限制。本意是防止能力較弱、品行不良的人事進(jìn)入董事會，但目標(biāo)公司可利用這一點(diǎn)限制股東進(jìn)入董事會。4、限制大股東表決權(quán)條款。為了更好保護(hù)中小股東，也為了限制收購者擁有過多權(quán)力。限制表決權(quán)的辦法通常有兩種：（1）直接限制大股東的表決權(quán)，如有的公司章程規(guī)定股東的股數(shù)超過一定數(shù)量時(shí)，就限制其表決權(quán)，如合幾股為一表決權(quán)。有的規(guī)定，每個(gè)股東表決權(quán)不得超過全體股東表決權(quán)的一定比例數(shù)（如五分之一）。（2）采取累計(jì)投票法。投票人可以投等于候選人人數(shù)的票，并可能將票全部投給一人，保證中小股東能選出自己的董事。采取投票的方式也應(yīng)于公司章程中規(guī)定。二、反收購的策略2、絕對多數(shù)條款。二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議1、降落傘：（1）金降落傘：目標(biāo)公司董事會通過決議，由公司董事會及高層管理者與目標(biāo)公司簽定合同規(guī)定：當(dāng)目標(biāo)公司被并購接管，其董事及高層管理者被解職的時(shí)候，可一次性領(lǐng)到巨額的退休金（解職費(fèi)），股票選擇權(quán)收入和額外津貼。該項(xiàng)“金降”收益視獲得者地位、資歷和以往業(yè)績的差異而有高低。該等收益就象一把降落傘讓高層管理者從高高職位上安全下來,故名“降落傘”計(jì)劃；又因其收益豐厚如金,故名“金降落傘”。（2）灰色降落傘：是向中層管理人員提供較為遜色的同類保證—根據(jù)工齡長短領(lǐng)取數(shù)周至數(shù)月的工資。（3）錫降落傘：目標(biāo)公司的一般員工若在公司被收購后兩年內(nèi)被解雇的話，則可領(lǐng)取員工遣散費(fèi)。從反收購效果的角度來說，金降落傘、灰降落傘、錫降落傘策略，能夠加大收購成本或增加目標(biāo)公司現(xiàn)金支出從而阻礙購并。二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議2、毒丸術(shù)。（1）股東權(quán)利計(jì)劃。即公司賦予其股東某種權(quán)利（往往以權(quán)證的形式）：A.權(quán)證的價(jià)格被定為公司股票市價(jià)的2-5倍，當(dāng)公司被收購且被合并時(shí)，權(quán)證持有人有權(quán)以權(quán)證執(zhí)行價(jià)格購買市值多倍于執(zhí)行價(jià)格的新公司（合并后的公司）股票。B.當(dāng)某一方收集了超過預(yù)定比例（比如20%）的公司股票后，權(quán)證持有人可以半價(jià)購買公司股票。C.當(dāng)公司遭受到收購襲擊時(shí)，權(quán)證持有人可以升水價(jià)格（只要董事會看來時(shí)“合理”的價(jià)格），向公司出售其手中持股，換取現(xiàn)金、短期優(yōu)先票據(jù)或其他證券。（2）可兌換毒債。即公司在發(fā)行債券或借貸時(shí)訂立“毒藥條款”，依據(jù)該條款，在公司遭到并購接收時(shí)，債權(quán)人有權(quán)要求提前贖回債券、清償借貸或?qū)D(zhuǎn)換成股票。這種毒藥條款，往往會增加債券的吸引力，令債權(quán)人從接收性出價(jià)中獲得好處。毒丸術(shù)，無論各類權(quán)證或毒藥條款，平常皆不發(fā)生效力。一旦公司遭受并購接收，或某一方收集公司股票超過了預(yù)定比例（比如20%）。那么，該等權(quán)證及條款，即要生效。公司運(yùn)用毒丸術(shù)，類同于埋地雷，無人來進(jìn)犯，地雷自然安眠，一旦發(fā)生收購戰(zhàn)事，襲擊者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸顯威。二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議第二道防線——“毒丸”出籠針對盛大的敵意收購，摩根士丹利被新浪急聘為財(cái)務(wù)顧問，并迅速制定了購股權(quán)計(jì)劃（毒丸計(jì)劃）。美國東部時(shí)間2月22日，新浪宣布董事會已采納了股東購股權(quán)計(jì)劃。預(yù)計(jì)3月7日為購股權(quán)發(fā)放登記日。一旦盛大及其關(guān)聯(lián)方再收購新浪0.5%或以上的股權(quán)，購股權(quán)持有人（收購人除外）將有權(quán)以半價(jià)購買新浪公司的普通股。購股權(quán)的行使額度是150美元，如以3月7日每股32美元計(jì)算，一半的價(jià)格為16美元，新浪股東可以購買9.375股（150÷16）。新浪目前總股本5048萬股，除盛大所持的19.5%（984萬股）外，能獲得購股權(quán)的股數(shù)為4064萬股，一旦觸發(fā)購股權(quán)計(jì)劃，新浪總股本將變成43148萬股。4064萬股×9.375+4064+984萬股=43148萬股盛大持有股份為2.28%，股權(quán)充分稀釋。第53/16頁第53/16頁二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議3、交叉持股或相互持股

關(guān)聯(lián)公司或關(guān)系友好公司之間相互持有對方股權(quán)，在其中一方受到收購?fù){時(shí)，另一方伸以援手。交叉持股除了能起到反收購效果外，它也有助雙方公司形成穩(wěn)定、友好的交易關(guān)系。在交叉持股策略時(shí)，需要注意幾點(diǎn)：（1）交叉持股實(shí)質(zhì)上是相互出資，互控股份需要占用雙方公司大量資金，影響流動資金的籌集和運(yùn)用，這勢必違背公司通過發(fā)行股份籌集資金的初衷。（2）有的國家法律規(guī)定當(dāng)一家公司持有另一家公司一定量股份（比如10%）時(shí)，后者不能持有前者的股份，即不能相互出資交叉持股。（3）在市場不景氣情況下，互控股份的雙方公司反而可能相互拖累。（4）交叉持股有可能讓收購者的收購襲擊達(dá)到一箭雙雕的結(jié)果。

二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議4、朋友持股

讓信得過的朋友持有一定數(shù)量的股權(quán)，即一方面將公司部分股份鎖定在朋友股東手上，增大收購者吸籌難度和成本；另一方面在有關(guān)表態(tài)和投票表決中朋友股東可支持公司的反收購行動。這種做法與交叉持股的做法比較，還是有許多不同之處：（1）朋友持股的做法更多地建立在朋友股東的“義氣”基礎(chǔ)上（2）朋友持股做法的持股關(guān)系是單向的，而交叉持股做法的持股關(guān)系則是雙向的。

二、反收購的策略（二）內(nèi)部協(xié)議二、反收購的策略（三）焦土術(shù)?；蛘呤琴徶么罅抠Y產(chǎn)，該種資產(chǎn)多半與經(jīng)營無關(guān)或盈利能力差，令公司包袱沉重，資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是大量增加公司負(fù)債，惡化財(cái)務(wù)狀況，加大經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；或者是故作一些長時(shí)間才能見效的投資，使公司在短時(shí)間的資產(chǎn)收益率大減，使公司從精干變得臃腫，收購之后，買方將不堪其負(fù)擔(dān)。二、反收購的策略（三）焦土術(shù)。二、反收購的策略（四）出售皇冠明珠。將公司最有價(jià)值的部分出售，從而使收購方失去收購的興趣。它可能是某個(gè)子公司、分公司或某個(gè)部門，可能是某項(xiàng)資產(chǎn)，可能是一種營業(yè)許可或業(yè)務(wù)，可能是一種技術(shù)秘密、專利權(quán)或關(guān)鍵人才，更可能是這些項(xiàng)目的組合。二、反收購的策略（四）出售皇冠明珠。二、反收購的策略（五）帕克曼防御或稱小精靈防御術(shù)公司在遭到收購襲擊的時(shí)候，不是被動地防御而是以攻為守，以進(jìn)為退，它或者反過來對收購者提出還盤而收購收購方公司，或以出讓本公司部分利益，包括出讓部分股權(quán)為條件，策動與公司關(guān)系密切的友邦公司出面收購收購方股份，以達(dá)圍魏求趙的效果。帕克曼防御術(shù)的運(yùn)用，一般需要具備一些條件：（1）襲擊者本身應(yīng)是一家公眾公司。（2）襲擊者本身有懈可擊，存在被收購的可能性。（3）帕克曼防御者即反擊方需要有較強(qiáng)的資金實(shí)力和外部融資能力。（4）反擊方在自己實(shí)力不足的時(shí)候，需要有實(shí)力較強(qiáng)的友邦公司。二、反收購的策略（五）帕克曼防御或稱小精靈防御術(shù)二、反收購的策略（六）尋找“白馬騎士”所謂尋找“白馬騎士”，是指目標(biāo)公司在遭到敵意收購襲擊時(shí)，主動尋找具有良好合作關(guān)系的第三方即所謂的“白馬騎士”來與襲擊者爭購，造成第三方與襲擊者競價(jià)收購目標(biāo)公司股份的局面。這時(shí)收購方若不以更高的價(jià)格來進(jìn)行收購，則肯定不能成功，從而加大收購方的收購成本。這種方法即使不能趕走收購方，也會使其付出較為昂貴代價(jià)。為了吸引“白馬騎士”，目標(biāo)公司常常通過“資產(chǎn)鎖定”方式給予一些優(yōu)惠條件以便于充當(dāng)白馬騎士的公司購買目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股份。1、股份鎖定，即同意白馬騎士購買目標(biāo)公司的庫存股票或已經(jīng)授權(quán)但尚未發(fā)行的股份，或者給予上述購買的選擇權(quán)。2、財(cái)產(chǎn)鎖定，即授予白馬騎士購買目標(biāo)公司重要資產(chǎn)的選擇權(quán)，或簽定一份當(dāng)敵意收購發(fā)生時(shí)即由后者將重要資產(chǎn)售予白馬騎士的合同。二、反收購的策略（六）尋找“白馬騎士”二、反收購的策略（七）股份回購股份回購是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事以比收購要約價(jià)更高的出價(jià)來回購（溢價(jià)回購）目標(biāo)公司的股份。這樣做的效果主要表現(xiàn)在：減少在外流通的股份，增加買家收購到足額股份的難度；另一方面則可提高股價(jià)，增大收購成本；消耗現(xiàn)金資源，甚至不惜負(fù)債，加大公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，被收購的價(jià)值下降。

二、反收購的策略（七）股份回購二、反收購的策略（八）綠色郵件目標(biāo)公司以一定的溢價(jià)購買收購方先前所持有的本公司的股票。是對收購方的妥協(xié)和賄賂。注意：對于假裝收購、實(shí)際進(jìn)行股票套利得進(jìn)攻者來說，目標(biāo)公司的溢價(jià)回購，正好實(shí)現(xiàn)了它賺取炒作股票的資本利潤，有人稱收購方的進(jìn)攻為“綠色勒索”。

二、反收購的策略（八）綠色郵件二、反收購的策略（九）控告與訴訟設(shè)法找出收購行動中的犯規(guī)違法行為并提出相應(yīng)的指控，幾乎是每一宗反收購案必然要采取的措施。這類指控主要有三種情況：1、指控收購行動可能導(dǎo)致違背反托拉斯法或反壟斷法的結(jié)果。2、指控收購行動違背有關(guān)收購程序和證券交易法。比如停牌公告程序、信息批露程序等。3、指控收購方目的不在取得目標(biāo)公司的經(jīng)營權(quán)，而在于綠色勒索或操縱市場、哄抬股價(jià)。

二、反收購的策略（九）控告與訴訟5.6要約收購5.6要約收購一、要約收購的基本概念收購人通過向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出購買其所持該公司股份的書面意見表示，并按照依法公告的收購要約中所規(guī)定的收購條件、價(jià)格、期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購目標(biāo)公司股份的收購方式。

全面要約收購部分要約收購是指收購者依據(jù)目標(biāo)公司總股本確定預(yù)計(jì)收購的股份比例，在該比例范圍內(nèi)向目標(biāo)公司所有股東發(fā)出收購要約。預(yù)受要約的數(shù)量超過收購人要約收購的數(shù)量時(shí)，收購人應(yīng)當(dāng)按照同等比例收購預(yù)受要約的股份。目標(biāo)公司的上市地位繼續(xù)保持，因此是我國上市公司收購的主要方式。向公司所有股東發(fā)出收購其全部股份的要約。收購人購買收購公司股東預(yù)售的全部股份。以終止目標(biāo)公司上市公司地位為目的。上市公司的股份構(gòu)成：持有股票面值達(dá)人民幣1000元以上的股東人數(shù)不少于1000人，向社會公開發(fā)行的股份達(dá)公司股份總數(shù)的25％以上，公司股本總額超過人民幣4億元的，其向社會公開發(fā)行股份的比例如15％以上。一、要約收購的基本概念收購人通過向目標(biāo)公司的所有股東一、要約收購的基本概念收購人通過向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出購買其所持該公司股份的書面意見表示，并按照依法公告的收購要約中所規(guī)定的收購條件、價(jià)格、期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購目標(biāo)公司股份的收購方式。

被動型要約收購主動性要約收購?fù)ㄟ^要約收購達(dá)到獲得所希望的目標(biāo)公司的股份。我國《上市公司收購管理辦法》規(guī)定，收購人持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份的30%時(shí)，繼續(xù)增持股份的,應(yīng)當(dāng)采取要約方式進(jìn)行,收購人可以根據(jù)自己的經(jīng)營決策自行選擇向公司所有股東發(fā)出收購其全部股份的全面要約，也可以通過主動的部分要約方式取得公司控制權(quán)。1、部分要約適用于協(xié)議觸發(fā)要約收購和證券交易所證券交易觸發(fā)要約收購2、預(yù)定收購的股份比例有最低限制，我國規(guī)定不得低于上市公司已發(fā)行股份的5%（在已收購目標(biāo)公司30%股權(quán)的基礎(chǔ)上）。一、要約收購的基本概念收購人通過向目標(biāo)公司的所有股東二、要約收購的程序預(yù)定收購股份的數(shù)量與比例；收購價(jià)格；收購的支付安排；收購期限（不少于30天不超過60天）；收購前后的相關(guān)信息擬定要約收購報(bào)告書向證監(jiān)會、交易所提交書面報(bào)告并提示性公告實(shí)施收購支付、過戶收購人持有被收購上市公司股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份數(shù)75%以上的，該上市公司股票應(yīng)當(dāng)在證券交易所終止上市。收購人持有被收購上市公司股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份數(shù)90%以上的，其余仍持有目標(biāo)公司股票的股東要約期滿后仍有權(quán)按同等條件出售其股票。報(bào)送收購情況的書面報(bào)告，通知被收購公司提交后的15日內(nèi)公告收購期限屆滿15日內(nèi)二、要約收購的程序預(yù)定收購股份的數(shù)量與比例；收購價(jià)格；收購的三、要約收購價(jià)格《上市公司收購管理辦法》規(guī)定，收購人進(jìn)行要約收購的，對同一類股票的要約價(jià)格，不得低于要約收購提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)收購人取得該種股票支付的最高價(jià)格。要約價(jià)格低于提示性公告日前30個(gè)交易日該種股票的每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的，收購人聘請的財(cái)務(wù)顧問應(yīng)當(dāng)就該種股票前6個(gè)月的交易情況進(jìn)行分析。注意：“要約不收購”效果關(guān)鍵在于要約收購價(jià)格的合理設(shè)定。通常選擇股價(jià)上漲階段進(jìn)行要約收購。

兩個(gè)價(jià)格取較高者作為要約收購價(jià)格的下限三、要約收購價(jià)格《上市公司收購管理辦法》規(guī)定，收購人四、要約收購的豁免條件收購人自取得中國證監(jiān)會的豁免之日起三日內(nèi)公告其收購報(bào)告書。收購人未取得豁免的，應(yīng)當(dāng)自收到中國證監(jiān)會的決定之日起三日內(nèi)予以公告。投資者及其一致行動人應(yīng)當(dāng)在收到中國證監(jiān)會通知之日起30日內(nèi)將其或其控制的股東所持有的被收購公司股份減持到30%或30%以下，擬要繼續(xù)增持股份的要發(fā)出收購要約。四、要約收購的豁免條件收購人自取得中國證監(jiān)會的豁免之五、案例分析：SEB部分要約收購蘇泊爾1、蘇泊爾：著名的炊具和廚衛(wèi)家電研發(fā)、制造商，為深交所的中小板上市公司。SEB:法國賽博集團(tuán),是以發(fā)明世界上第一個(gè)高壓鍋而著稱的小家電國際集團(tuán)，是蘇泊爾的第一大控股股東。2、何種情況下觸發(fā)要約收購？3、要約收購時(shí)蘇泊爾股價(jià)上升對收購有何種影響？4、蘇泊爾如何克服出現(xiàn)的退市問題？蘇增福蘇顯澤蘇泊爾集團(tuán)SEB（每股18元）9.71%4.24%0.43%協(xié)議轉(zhuǎn)讓定向增發(fā)蘇泊爾集團(tuán)SEB（每股18元）4000萬股SEB30%五、案例分析：SEB部分要約收購蘇泊爾1、蘇泊爾：著名的炊具5.7杠桿收購5.7杠桿收購一、杠桿收購的概念杠桿收購（Leveragedbuyout,LBO),是指收購方主要通過銀行借款、發(fā)行債券等融資方式收購目標(biāo)企業(yè)權(quán)益或資產(chǎn)的收購行為。杠桿收購與一般的收購方式的根本不同之處在于收購中自有資金僅占較低比例（一般為10%-30%），通過財(cái)務(wù)杠桿使自有資金獲得高比例回報(bào)，從而實(shí)現(xiàn)“以小搏大”的效果。其投資收益率一般不低于15％。

銀行貸款（60%）夾層債券（30%）股權(quán)（10%）先求償權(quán)后低收益率高一、杠桿收購的概念杠桿收購（Leveragedb二、杠桿收購的特點(diǎn)1、收購公司用以收購的自有資金與收購資金相比較，顯得微不足道。絕大部份的收購資金是借貸而來，貸方可能是金融機(jī)構(gòu)，信托基金，富有的個(gè)人，但在很多情況下，也可能是被收購公司的股東（即收購交易中的賣方容許買方分期支付收購資金）。2、用以償付貸款的來源是被收購公司營運(yùn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金，也即被收購公司的現(xiàn)金流量將支付它自己的出售價(jià)值；收購公司除投資非常有限的金額（即自有資金）外，不負(fù)擔(dān)進(jìn)一步投資的義務(wù)。換句話說，貸放絕大部份收購資金的債權(quán)人，只能向被收購公司求償，而無法向真正的借貸者——收購公司求償。二、杠桿收購的特點(diǎn)1、收購公司用以收購的自有資金與收購資金相三、杠桿收購的一般程序（一）選擇收購目標(biāo)理想的收購目標(biāo)具有以下一些特征：1、公司管理層有較高的管理能力。2、公司股本收益率高于負(fù)債成本。3、公司的現(xiàn)金流量比較穩(wěn)定。4、公司資產(chǎn)的變現(xiàn)能力強(qiáng)。三、杠桿收購的一般程序（一）選擇收購目標(biāo)三、杠桿收購的一般程序（二）收購階段設(shè)立一家控股的“殼公司”（SPC，specialpurposecompany)股本極少，一般占收購資金的10%尋找外部融資次級債務(wù)層優(yōu)先債務(wù)層這部分債權(quán)人具有優(yōu)先求償權(quán)，即現(xiàn)金流優(yōu)先償還這部分債務(wù)。求償權(quán)位于一級貸款之后?？梢运侥?，也可以公開發(fā)售。橋式貸款股權(quán)資本層提供者多為收購的內(nèi)部機(jī)構(gòu)與人員。包括杠桿收購基金、投資銀行及目標(biāo)公司高管人員。實(shí)現(xiàn)吸收合并SPC的債務(wù)轉(zhuǎn)移到目標(biāo)公司，由目標(biāo)公司承擔(dān)還債義務(wù)。三、杠桿收購的一般程序（二）收購階段設(shè)立一家控股的“殼公司”投資人2投資人n……..………………投資人1杠桿收購基金基金管理人被收購企業(yè)1被收購企業(yè)2…………被收購企業(yè)mLBO基金投資人2投資人n……..………………投資人1杠桿收購基金基金橋式貸款：過橋貸款，又稱搭橋貸款,是指金融機(jī)構(gòu)A拿到貸款項(xiàng)目之后，本身由于暫時(shí)缺乏資金沒有能力敘作，于是找金融機(jī)構(gòu)B商量，讓它幫忙發(fā)放資金，等A金融機(jī)構(gòu)資金到位后，B則退出。這筆貸款對于B來說，就是所謂的過橋貸款。在杠桿收購中，由投資銀行發(fā)放橋式貸款。期限一般為180天，可展期180天。

橋式貸款：三、杠桿收購的一般程序（三）重組階段短期：出售部分非核心資產(chǎn)，獲得現(xiàn)金，償還一部分短期債務(wù)。中長期：對公司業(yè)務(wù)進(jìn)行重組，增強(qiáng)其現(xiàn)金能力。（四）謀求重新上市或者出售現(xiàn)金目標(biāo)為第一任務(wù)三、杠桿收購的一般程序（三）重組階段現(xiàn)金目標(biāo)為第一任務(wù)演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！第5章公司并購第5章公司并購基本內(nèi)容5.1并購的概念和類型5.2公司并購的動因5.3公司并購的一般操作程序5.4公司并購的支付方式5.5杠桿收購5.6反收購策略5.7要約收購基本內(nèi)容5.1并購的概念和類型5.1并購的概念和類型5.1并購的概念和類型一、并購的一般概念并購，是合并（merger）與收購（acquisition）的合稱，一般縮寫為“M&A”。（一）合并指兩家或以上公司并為一家公司的經(jīng)濟(jì)行為。

企業(yè)合并具有兩種形式兩個(gè)或兩個(gè)以上公司合成一個(gè)新的公司。特點(diǎn)是多個(gè)法人變成一個(gè)新的法人(新設(shè)公司)，原合并各方法人地位都消失，資產(chǎn)和負(fù)債都并入新設(shè)公司。公式表示就是A+B＝C。新設(shè)合并/聯(lián)合一個(gè)公司（兼并公司）吸收了其他公司（被兼并公司/并入公司），而成為存續(xù)公司。特點(diǎn)是兼并公司保留存續(xù)，被兼并公司解散，喪失法人地位，其全部資產(chǎn)和負(fù)債都由兼并公司承擔(dān)。公式表示就是A+B＝A。吸收合并/兼并一、并購的一般概念并購，是合并（merger）與收購吸收合并與新設(shè)合并的優(yōu)劣比較：1、吸收合并：優(yōu)點(diǎn)：因?yàn)槭窃镜臄U(kuò)展，而非設(shè)立新公司，手續(xù)簡便，節(jié)約合并費(fèi)用；對存續(xù)公司而言，保證公司運(yùn)營的連續(xù)性。缺點(diǎn)：財(cái)務(wù)安全；被吸收方的被動地位使吸收方與被吸收方存在摩擦。2、新設(shè)合并:優(yōu)點(diǎn)：有利于各當(dāng)事公司的融合。缺點(diǎn)：設(shè)立程序復(fù)雜、費(fèi)用較高。吸收合并與新設(shè)合并的優(yōu)劣比較：一、并購的一般概念（二）收購一家公司(稱收購公司)購買另一家公司(稱目標(biāo)公司)的股票或資產(chǎn)，以獲得對該公司的控制權(quán)的行為,收購后收購公司和目標(biāo)公司兩個(gè)企業(yè)仍為兩個(gè)獨(dú)立的法人,只發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移,通常也只進(jìn)行業(yè)務(wù)重組而非企業(yè)重組。

資產(chǎn)收購股權(quán)收購

以目標(biāo)公司股東的全部或部分股權(quán)為收購標(biāo)的的收購。股權(quán)收購的結(jié)果是收購公司持有足以控制其他公司絕對優(yōu)勢的股份，并不影響目標(biāo)公司的繼續(xù)存在，其組織形式仍然保持不變，法律上仍是具有獨(dú)立法人資格。目標(biāo)公司持有的資產(chǎn)仍由目標(biāo)公司持有，而不因公司股東或股東股份數(shù)量持有情況的變化而發(fā)生任何改變。是指收購公司以有償對價(jià)取得目標(biāo)公司的全部或者部分資產(chǎn)的收購，。資產(chǎn)收購行為完成后，收購公司與目標(biāo)公司各自保持自己的獨(dú)立法人資格。資產(chǎn)收購是收購公司尋求其他公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)（固定資產(chǎn)、經(jīng)營許可和產(chǎn)品商標(biāo)等）、調(diào)整公司經(jīng)營規(guī)模、推行公司發(fā)展戰(zhàn)略的重要措施。區(qū)別：股權(quán)收購的主體是收購公司和目標(biāo)公司的股東，客體是目標(biāo)公司的股權(quán)；資產(chǎn)收購的主體是收購公司和目標(biāo)公司，客體是目標(biāo)公司的資產(chǎn)。根據(jù)收購對象的不同一、并購的一般概念（二）收購資產(chǎn)收購股權(quán)收購以目標(biāo)公司股東一、并購的一般概念（三）兼并與收購的區(qū)別1、兼并的對象是公司本身，由于公司不僅擁有相應(yīng)的法人財(cái)產(chǎn)，同時(shí)也是各種契約的承擔(dān)者，因此兼并公司獲得被兼并公司的全部業(yè)務(wù)和資產(chǎn)時(shí)，要一并承擔(dān)全部債務(wù)和責(zé)任，被兼并公司作為經(jīng)濟(jì)實(shí)體已不復(fù)存在；而收購公司的對象是公司的股份或資產(chǎn)，通過購買被收購公司的股票或資產(chǎn)達(dá)到控股，對被收購公司的原有債務(wù)不負(fù)連帶責(zé)任，只以控股出資的股金為限承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，被收購公司實(shí)體仍然存在。2、兼并是以資產(chǎn)購買、債務(wù)轉(zhuǎn)移為主要交易條件；收購則是以所占有公司股份份額達(dá)到控股為依據(jù)，來實(shí)現(xiàn)對被收購公司的產(chǎn)權(quán)占有。3、兼并后資產(chǎn)一般需要重新組合、調(diào)整；收購后公司變化形式較平和。

問題：買殼上市采取何種并購方式？一、并購的一般概念（三）兼并與收購的區(qū)別問題：買殼上市采取何二、并購的分類（一）按行業(yè)關(guān)系具有競爭關(guān)系的、經(jīng)營領(lǐng)域相同或生產(chǎn)產(chǎn)品相同的同行業(yè)之間的并購。并購方的主要目的是擴(kuò)大市場規(guī)模，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)或消滅競爭對手，提高競爭力。缺點(diǎn)是易出現(xiàn)壟斷，限制市場競爭。橫向并購指生產(chǎn)和經(jīng)營上互為上下游關(guān)系的企業(yè)間的并購?？煞譃榍跋虿①徍秃笙虿①彙Ｇ跋虿①徥窍蚱渥罱K用戶并購；后向并購是向其供應(yīng)商的并購。目的是控制某行業(yè)、某部門生產(chǎn)和銷售的全過程，加速生產(chǎn)流程，縮短生產(chǎn)周期，獲得一體化的綜合效益。缺點(diǎn)是企業(yè)受市場因素影響較大?？v向并購并購雙方或多方是屬于沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系產(chǎn)業(yè)的企業(yè)。主要目的是進(jìn)入具有增長潛力和利潤更高領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)投資的多元化，分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)的市場適應(yīng)能力。混合并購二、并購的分類（一）按行業(yè)關(guān)系具有競爭關(guān)系的、經(jīng)營領(lǐng)域相同二、并購的分類善意收購：又稱為“白衣騎士”，指收購公司通常事先與目標(biāo)公司經(jīng)營者接觸，愿意給被收購的目標(biāo)公司提出比較公道的價(jià)格，提供較好的條件，雙方在商討并相互認(rèn)可的基礎(chǔ)上協(xié)商制定收購計(jì)劃(協(xié)議)。被收購方的配合是非常重要的，不但有利于收購的完成，也對收購?fù)瓿珊蟮恼戏浅ｊP(guān)鍵。惡意收購：又稱為“黑衣騎士”，指收購公司在收購目標(biāo)公司股權(quán)時(shí)，雖然該收購行動遭到目標(biāo)公司經(jīng)營者的抗拒，而收購者仍要強(qiáng)行收購，或者收購者在事先未與目標(biāo)公司協(xié)商的情況下突然直接提出公開收購要約，均屬惡意收購。惡意收購的成本比較高。（二）按收購的動機(jī)二、并購的分類善意收購：又稱為“白衣騎士”，指收購公司通常事二、并購的分類2．協(xié)議收購指由收購人和上市公司特定的股票持有人就收購該公司股票的條件、價(jià)格、期限等有關(guān)事項(xiàng)達(dá)成協(xié)議，由公司股票的持有人向收購者協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票，收購人則按照協(xié)議條件支付對價(jià)，達(dá)到收購的目的。1．要約收購是指收購人為了取得上市公司的控股權(quán),向所有的股票持有人公開發(fā)出購買該上市公司股份的收購要約,收購該上市公司的股份。公開收購要約要寫明收購價(jià)格、數(shù)量及要約期間等收購條件。（三）按收購的方式二、并購的分類2．協(xié)議收購1．要約收購（三）二、并購的分類（四）按收購的目的并購雙方以各自核心競爭優(yōu)勢為基礎(chǔ)，立足于雙方的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，通過優(yōu)化資源配置的方式，在適度范圍內(nèi)強(qiáng)化主營業(yè)務(wù)，從而達(dá)到產(chǎn)業(yè)一體化協(xié)同效應(yīng)和資源互補(bǔ)效應(yīng)，創(chuàng)造資源整合后實(shí)現(xiàn)新增價(jià)值的目的。特點(diǎn)：價(jià)值增長需要很長時(shí)間。戰(zhàn)略并購收購方將收購作為公司的一項(xiàng)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，這類并購并不強(qiáng)調(diào)參與公司運(yùn)營而提升公司業(yè)績，而是更多的著眼于通過資本運(yùn)作或者價(jià)值發(fā)現(xiàn)而使資產(chǎn)價(jià)值得到提升。分為資產(chǎn)重組型和價(jià)值發(fā)現(xiàn)型。資產(chǎn)重組型是對目標(biāo)公司進(jìn)行大規(guī)模甚至整體資產(chǎn)置換，通過改變目標(biāo)公司主營業(yè)務(wù)、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方式提升目標(biāo)公司價(jià)值。價(jià)值發(fā)現(xiàn)型：收購低估公司股票，待市場發(fā)現(xiàn)其價(jià)值后拋出。特點(diǎn)：價(jià)值增長時(shí)間較短。財(cái)務(wù)并購二、并購的分類（四）按收購的目的并購雙方以各自核心競爭優(yōu)勢為中海油收購尼克森公司2012年12月7日，加拿大政府批準(zhǔn)中海油以151億美元（約合952億元人民幣）收購尼克森公司。標(biāo)志著中海油乃至中國企業(yè)完成迄今海外最大宗收購案。中國海洋石油總公司（簡稱“中國海油”），是中央特大型國有企業(yè)，也是中國最大的海上油氣生產(chǎn)商。公司成立于1982年，總部設(shè)在北京。2001年2月，中海油在香港聯(lián)合交易所和紐約證券交易所上市（紐約交易所股票代碼：CEO，香港聯(lián)交所股票代碼：0883）。主要業(yè)務(wù)為勘探、開發(fā)、生產(chǎn)及銷售石油和天然氣。中海油在中國海上擁有四個(gè)主要產(chǎn)油地區(qū)：渤海灣、南海西部、南海東部和東海。尼克森石油公司成立于1971年，是一家位于加拿大的獨(dú)立的全球性能源公司，在多倫多和紐約上市，是加拿大第十四大石油公司。其專注于三項(xiàng)發(fā)展戰(zhàn)略：加拿大西部的油砂、頁巖氣及主要位于英國北海、西非海上及美國墨西哥灣深水海域的常規(guī)油氣勘探與開發(fā)。2012年7月23日（周一），中海油宣布準(zhǔn)備以151億美元現(xiàn)金總對價(jià)，收購尼克森100％流通的普通股和優(yōu)先股，其中普通股每股收購價(jià)為27.5美元，比7月20日收盤價(jià)溢價(jià)61％，優(yōu)先股的對價(jià)為每股26.0加元。此外，中海油還將承擔(dān)尼克森的43億美元債務(wù)。2012年9月20日，尼克森股東批準(zhǔn)中海油對其收購協(xié)議。中海油收購尼克森公司

中海油同意在交易完成后作出一系列的承諾，包括：-確立卡爾加里為中海油在北美和中美洲的總部，管理價(jià)值約80億美元的新增資產(chǎn)；-中海油將保留尼克森現(xiàn)有的管理層和員工；-中海油將投入大量資金用于長期開發(fā)加拿大的油氣資源；-中海油將在多倫多交易所掛牌交易其股份；-為堅(jiān)守其對社會責(zé)任的承諾，中海油將會繼續(xù)推進(jìn)尼克森現(xiàn)有的倍受好評的社區(qū)和慈善項(xiàng)目，尤其是關(guān)于原住民及當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)的項(xiàng)目；-中海油將繼續(xù)支持阿爾伯塔大學(xué)的油砂研究，并參與加拿大油砂革新聯(lián)盟(“COSIA”)；-中海油將向加拿大工業(yè)部提交與承諾相關(guān)的年度執(zhí)行報(bào)告。

5.2公司并購的動因5.2公司并購的動因一、效率理論該理論認(rèn)為,企業(yè)并購活動能夠提高各自的效率,產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

協(xié)同效應(yīng)：是指兩個(gè)企業(yè)并購后，其實(shí)際價(jià)值得以增加，產(chǎn)出比原先兩個(gè)企業(yè)產(chǎn)出之和還要大的情形。

（一）管理協(xié)同效應(yīng)（二）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)（三）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)（四）多元化效應(yīng)（五）價(jià)值低估效應(yīng)一、效率理論該理論認(rèn)為,企業(yè)并購活動能夠提高各自的效率一、效率理論（一）管理協(xié)同效應(yīng)由于兩家公司的管理效率不同，具有管理優(yōu)勢的公司兼并管理優(yōu)勢差的公司，可以取得1+1>2的效果。管理協(xié)同在并購中面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)在于管理融合，如果管理不能有效地融合，就會引起并購失敗，使得1+1<2。

案例5-3：海爾的“休克魚”2011“中國最有價(jià)值品牌”中海爾集團(tuán)以907.62億的品牌價(jià)值連續(xù)十年位居榜首。而且，2011年海爾在世界白色家電品牌中排名第一，全球市場占有率7.8%,第三次蟬聯(lián)全球第一。海爾同時(shí)擁有“全球大型家電第一品牌、全球冰箱第一品牌、全球冰箱第一制造商、全球洗衣機(jī)第一品牌、全球酒柜第一品牌與第一制造商、全球冷柜第一品牌與第一制造商”共8項(xiàng)殊榮。海爾集團(tuán)在發(fā)展的道路上，并購整合是其重要特征，海爾充分發(fā)揮了海爾的管理優(yōu)勢，在企業(yè)兼并方面海爾的總裁張瑞敏提出了吃“休克魚”的思路。他認(rèn)為國際上兼并分成三個(gè)階段：1、當(dāng)企業(yè)資本存量占主導(dǎo)地位、技術(shù)含量并不占先的時(shí)候，是大魚吃小魚，大企業(yè)兼并小企業(yè)；2、當(dāng)技術(shù)含量的地位已經(jīng)超過資本的作用時(shí)候，是快魚吃慢魚，像微軟起家并不早，但它始終保持技術(shù)領(lǐng)先，所以能很快的超過一些老牌電腦公司；3、到90年代是一種強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，所謂鯊魚吃鯊魚，美國波音和麥道之間兼并就是這種情況。而在中國，國外成功的例子只能作為參考，大魚不可能吃小魚，也不可能吃慢魚，更不能吃掉鯊魚。在現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)體制下活魚是不會讓你吃的，吃死魚你會鬧肚子，因此只有吃休克魚。所謂休克魚是指硬件條件很好，管理不行的企業(yè)。由于經(jīng)營不善落到市場的后面。一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市場很快就能重新站起來。恰恰海爾擅長的就是管理，這就找到了結(jié)合點(diǎn)。一、效率理論（一）管理協(xié)同效應(yīng)一、效率理論（二）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)企業(yè)經(jīng)營存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模而使單位產(chǎn)品的成本下降，從而獲得收益；范圍經(jīng)濟(jì)是指企業(yè)通過多種產(chǎn)品經(jīng)營而使單位產(chǎn)品的成本降低，從而獲得收益。規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)都可以產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。

案例5.4：花旗與旅行者的合并1、合并前的構(gòu)想：花旗原為美國最大的商業(yè)銀行，但1996年化學(xué)銀行和大通曼哈頓銀行合并后，屈居次席?；ㄆ煊兄疃嗟暮?nèi)外分支網(wǎng)絡(luò)。旅行者集團(tuán)則擁有旅行者保險(xiǎn)公司以及當(dāng)時(shí)第二大的投資銀行所羅門-美邦公司。由于花旗銀行和旅行者集團(tuán)的金融產(chǎn)品是互補(bǔ)的，而且銷售網(wǎng)絡(luò)也是互補(bǔ)的，花旗主要是分支網(wǎng)絡(luò)而旅行者主要是保險(xiǎn)或者證券的直接代理人。這樣，可以利用花旗的分支網(wǎng)絡(luò)賣旅行者的產(chǎn)品，如保險(xiǎn)和證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，同時(shí)又可以利用旅行者的銷售代理銷售花旗的產(chǎn)品，如基金、信用卡、消費(fèi)信貸等。2、合并過程：1998年4月7日，花旗公司（Citicorp）和旅行者集團(tuán)（TravelersGroup）宣布合并，兩家合并為花旗集團(tuán)（Citigroup）。花旗公司以其股票1：2.5換購花旗集團(tuán)股票，旅行者集團(tuán)則按1：1換購花旗集團(tuán)股票，合并后各持50%的股權(quán)。1998年7月22日兩公司的股東大會通過合并提議。10月8日，聯(lián)儲批準(zhǔn)了合并申請，跨行業(yè)的金融巨頭花旗集團(tuán)從此誕生。一、效率理論（二）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)一、效率理論

案例5.4：花旗與旅行者的合并

3、2001年12月9日，花旗集團(tuán)宣布將分拆其財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)部分。2002年3月，旅行者財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司通過IPO出售股權(quán)并籌資39億美元。2005年初，花旗集團(tuán)將旅行者的壽險(xiǎn)和年金業(yè)務(wù)賣給了MetLife，此時(shí)幾乎所有的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)都被出售。出售保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的原因在于保險(xiǎn)部門的盈利狀況不佳，拖累了集團(tuán)，同時(shí)交叉銷售的協(xié)同效應(yīng)并不如之前所想象的那么好。如果不盡早拆分，集團(tuán)的股價(jià)將長期低迷，被競爭對手超出?；ㄆ斓哪康氖且匈Y源，做好最擅長的業(yè)務(wù)——全球金融服務(wù)。一、效率理論一、效率理論（三）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)認(rèn)為，企業(yè)通過并購會帶來財(cái)務(wù)上的好處，具體地說就是有兩類企業(yè)：一類企業(yè)擁有大量的超額現(xiàn)金流但是缺少投資機(jī)會；另一類企業(yè)內(nèi)部資金較少但是有大量投資機(jī)會，需要融資。這兩類企業(yè)的通過合并就有可能得到較低的內(nèi)部資金成本的優(yōu)勢。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的另一種體現(xiàn)是：并購后企業(yè)的財(cái)務(wù)運(yùn)作能力大于并購前兩個(gè)企業(yè)財(cái)務(wù)能力之和。同時(shí)，企業(yè)合并之后，通過機(jī)構(gòu)的裁減調(diào)整，可以在公司管理費(fèi)用方面形成節(jié)約，這也是一種財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。綜合而言，財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)就是通過企業(yè)的合并可以帶來財(cái)務(wù)上的改善。一、效率理論（三）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)一、效率理論（四）多元化效應(yīng)

多元化效應(yīng)是指企業(yè)通過并購與自身產(chǎn)業(yè)并無相關(guān)性的公司而使資產(chǎn)配置多元化，以此分散風(fēng)險(xiǎn)、獲取收益。多元化效應(yīng)的理論根據(jù)是馬可維茨的資產(chǎn)組合理論，根據(jù)資產(chǎn)組合理論，通過多元化持有資產(chǎn)可以防范資產(chǎn)的個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)，降低因個(gè)體差異而形成的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。公司股權(quán)也是資產(chǎn)的一種，因此，多元化并購在理論上也可以達(dá)到同樣的效果。

案例5.5：伯克希爾-哈撒韋公司（多元化并購范例）

該公司是美國一家傳統(tǒng)的紡織企業(yè)，與1956年由沃倫·巴菲特接管，發(fā)展至今成為一家主營保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的多元投資控股公司，旗下掌管多家子公司。