案例七：燕京啤酒公司的資本結構課件

案例七：燕京啤酒的資本結構山東建筑大學商學院案例七：燕京啤酒的資本結構山東建筑大學商學院1目錄風險與杠桿資本結構概述資本結構的理論資本結構的決定因素燕京啤酒公司的資本結構目錄風險與杠桿2風險與杠桿杠桿是指以小支大,花費少許的力量即能產生倍數的效果杠桿利益是指一個組織利用固定成本及債務融資所帶來倍數的利益;但是,當杠桿程度擴大時,其風險也同時擴大總風險包括營運風險與財務風險風險與杠桿杠桿是指以小支大,花費少許的力量即能產生倍數的效3經營杠桿財務杠桿復合杠桿風險收益經營杠桿財務杠桿復合杠桿風收4經營風險與經營杠桿營業(yè)風險:指隨著經營狀況及環(huán)境發(fā)生變動,以致降低其營業(yè)利益(息稅前凈利EBIT),進而影響按時支付本息能力的風險營業(yè)杠桿:指利用固定成本,在其它情況不變之下,企業(yè)經營變化所引起營業(yè)利益變動程度的大小;營業(yè)杠桿的利益愈大,也代表風險愈高固定成本的存在是經營杠桿發(fā)揮作用的前提經營風險與經營杠桿營業(yè)風險:指隨著經營狀況及環(huán)境發(fā)生變動,5經營風險與經營杠桿經營杠桿原理在相關范圍內，由于固定成本是不變的，業(yè)務量變動與利潤變動不同步，業(yè)務量增加，單位固定成本減少，利潤增加；業(yè)務量減少，單位固定成本增加，利潤減少，業(yè)務量的變動對利潤具有很大影響作用，這種作用即為經營杠桿。經營風險影響因素：①產品需求；②產品銷售價格；③產品成本；④調整價格的能力；⑤固定成本的比重。經營風險與經營杠桿經營杠桿原理6當企業(yè)產量增大時，單位產品分攤的固定成本減少，從而導致利潤以更大幅度下降，此是經營杠桿利益。當企業(yè)銷量減少時，單位產品分攤的固定成本增大，從而導致經營利潤的更大幅度下降，此是經營杠桿風險。DOL＝息稅前利潤變動百分比/業(yè)務量變動百分比DOL:營業(yè)杠桿度P:單價V:變動成本P-V:單位邊際貢獻FC:固定成本當企業(yè)產量增大時，單位產品分攤的固定成本減少，從而導致利潤以7經營風險與經營杠桿結論：只要存在固定成本，經營杠桿就會存在并發(fā)揮作用；經營杠桿系數總是大于或等于1的；經營杠桿系數是衡量企業(yè)經營風險的重要指標，企業(yè)經營風險與經營杠桿系數成正比。經營風險與經營杠桿結論：8財務風險與財務杠桿財務風險是指因為資本結構不同而影響其支付本息能力的風險財務杠桿是指利用負債融資所得的杠桿作用,當資本結構固定,負債的利息將保持不變,隨著營業(yè)利益成長,稅后的利益將以更快的速度成長,進而帶來更大的財務杠桿利益財務杠桿度即是利用負債的利息成本,在其它情況不變下,營業(yè)利益(EBIT)的變動所引起每股盈余(EPS)增減變動的程度大小,義及衡量負債的利息成本與獲利能力的關系,是財務風險的衡量指標財務風險與財務杠桿財務風險是指因為資本結構不同而影響其支付本9財務風險與財務杠桿原理：債務資金的數量對主權資金利潤率的高低將產生影響，其影響取決于兩點：一是全部資金利潤率與債務利率的高低；二是債務資金的比重變化。兩者共同作用，使主權利潤具有不確定性，從而產生財務杠桿收益或風險。影響因素：資金供求；利率水平；獲利能力；資本結構負債是財務杠桿作用的前提，企業(yè)舉債比重越大，財務杠桿效用越強，財務風險越大。財務風險與財務杠桿原理：10t:稅率；N:股數；I:利息費用t:稅率；N:股數；I:利息費用11財務風險與財務杠桿財務杠桿的影響具體地說表現在：當息稅前利潤增長時，每一元利潤以負擔的固定資本成本就減少，從而引起普通股每股收益小更快程度增長，此即財務杠桿利益。當息稅前利潤下降時，每一元利潤的負擔的固定資本成本就會增加，從而引起普通股每股收益更快速度下降，此即財務杠桿風險。財務風險與財務杠桿財務杠桿的影響具體地說表現在：12聯合杠桿DTLDTL

從企業(yè)利潤產生到利潤分配的整個過程來看，既存在固定的生產經營成本，又存在固定的財務成本，這便使得每股盈余的變動率遠遠大于業(yè)務量的變動率，通常把這種現象叫總杠桿或聯合杠桿?？偢軛U系數即每股收益變動率相當于銷售量(額)變動率的倍數。聯合杠桿DTLDTL13公式：

DTL＝DOL×DFL＝基期貢獻邊際/(基期貢獻邊際-固定成本-利息)意義：能夠估計出銷售額變動對每股收益造成的影響；可以清楚地看出DOL和DFL之間的相互關系。聯合杠桿DTL公式：聯合杠桿DTL14資本結構廣義—財務結構：全部資金的構成及比例；狹義—資本結構：長期資金的構成及比例（長期債務資本與權益資本）。企業(yè)資本結構管理，主要是確定長期債務資本的比例，合理安排債務資本，對企業(yè)有著重要的影響，即負債有利于降低企業(yè)資金成本。負債籌資具有財務杠桿作用。負債資金會加大企業(yè)的財務風險。資本結構廣義—財務結構：15資本結構最佳資本結構是指能使企業(yè)綜合資金成本最低，企業(yè)價值最大時的資本結構。判斷標準：有利于最大限度地增加所有者財富，能使企業(yè)價值最大化；企業(yè)綜合資金成本最低；資產保持適宜的流動，并使資本結構具有彈性。資本結構最佳資本結構16資本結構決策方法資金成本比較法含義：資金成本比較法是通過分別計算各種不同組合的綜合資金成本，并以其中綜合資金成本最低的組合為最佳資本結構組合的一種方法。這種方法以資金成本的高低作為確定最佳資本結構的唯一標準。步驟：第一步，確定不同籌資方式下的個別資金成本；第二步，按資本結構的比重計算不同方案加權平均的綜合資金成本；第三步，以判斷標準選擇最佳結構組合，即最佳資本結構。資本結構決策方法資金成本比較法17資本結構決策方法每股收益分析法通過計算不同融資方式下比較每股收益無差別點來選擇決定資本結構。每股收益分析法是指將息稅前利潤和每股利潤這兩大要素結合起來，分析資本結構與每股利潤之間的關系，進而確定最佳資本結構的方法。程序：第一步，計算每股收益無差別點，即：每股收益相同無差別時的銷售業(yè)務量（銷售額）或息稅前利潤；第二步，作每股收益無差別點圖；第三步，選擇最佳籌資方式。資本結構決策方法每股收益分析法18每股盈余分析圖每股盈余分析圖19資本結構決策方法資本結構決策方法的運用核心的問題是：①依據決策的要求，選擇決策方法；②根據資料，按照決策方法的操作要領，準確計算相關數據；③以風險觀點、資金成本觀點和企業(yè)價值最大化觀點，按照最佳資本結構的判斷標準進行分析評價，決策籌資、投資方案的最佳資本組合。資本結構決策方法資本結構決策方法的運用20資本結構理論傳統(tǒng)學派的資本結構模式M&M資本結構無關論考慮公司所得稅之M&M理論米勒模式抵換模式融資順位理論信息不對稱理論資本結構理論傳統(tǒng)學派的資本結構模式21傳統(tǒng)學派的資本結構模式傳統(tǒng)學派主張每一公司均存在一個最適資本結構點或趨間,可使公司價值最大,故資金成本成U字型.當負債對權益比(D/E)小時,權益的資金成本(Ke)及負債的資金成本(Kd)不會有很大變動,此時財務風險很小,故加權平均資金成本(WACC)會隨著負債的增加而下降.當負債↑,負債對權益比將逐漸上升,投資人及債權人會意識到公司的風險增加,因而要求較高的報酬以彌補其所承擔的風險,故權益的資金成本及負債的資金成本均上升,以致于加權平均資金成本亦隨著上升.找出一個最適資本結構點或區(qū)域,并按此比率來籌措資金,以促使公司的價值最大化.傳統(tǒng)學派的資本結構模式傳統(tǒng)學派主張每一公司均存在一個最適資本22傳統(tǒng)理論之資本結構傳統(tǒng)理論之資本結構23傳統(tǒng)學派的資本結構模式

負債對權益比在A點以前,加權平均資金成本因為財務杠桿的作用而逐漸降低,然而負債對權益比在A點以后,因為權益資金成本的增加無法再用低成本的負債資金所產生的利益來彌補,因此,使得加權平均資金成本開始上升,且隨著負債的使用增加,負債的資金成本也跟著上升,更進一步提高加權平均資金成本.A點是最適的負債對權益組合,因其加權平均資金成本最低,故將史的公司價值最大.傳統(tǒng)學派的資本結構模式

24傳統(tǒng)理論之公司價值傳統(tǒng)理論之公司價值25M&M資本結構無關論Modigliani&Miller于1958年提出,主張在不考慮公司所得稅的情況下,公司價值與資金成本不會受資本結構影響由于此觀點與現實環(huán)境差異太大,因此引起許多討論M&M資本結構無關論Modigliani&Mille26案例七：燕京啤酒公司的資本結構課件27考慮公司所得稅之M&M理論M&M于1963年認為將公司所得稅納入考慮后,由于舉債利息可以抵稅,使得公司價值隨著負債比率上升而提高,加權平均資金成本隨著負債比率上升而下降.此理論之基本假設與資本結構無關論相同,但將無公司所得稅的假設去除.考慮公司所得稅之M&M理論M&M于1963年認為將公司28M&M有關論M&M有關論29米勒模式(MillerModel)Miller于1977年探討公司所得稅與個人所得稅同時存在時,對公司價值的影響。米勒模式將公司所得稅與個人所得稅同時引入模式中，其模式較考慮公司所得稅之M&M理論多考慮個人所得稅的影響。公司現金流量=分配給股東現金流量+分配給債權人現金流量若將此公式之相關現金流量以適當報酬率折線,可以得到一關系式,稱為米勒模式米勒模式(MillerModel)Miller于197730（c公司所得稅率、Ts個人所得稅率及Td債權人利息收益的個人所得稅）。由米勒模式可知，負債公司的價值等于無負債公司的價值加上負債的節(jié)稅利益，而節(jié)稅利益的多寡需視Tc、Ts及Td而定。（c公司所得稅率、Ts個人所得稅率及Td債權人利息收益31抵換模式(Trade-offModel)破產成本由考慮所得稅之M&M理論得知,舉債可以提高公司價值,然而實際并非如此,因為當公司繼續(xù)增加負債時,發(fā)生財務危機的風險就增加,公司的債權人及股東會要求更高報酬以彌補風險的承受,始的資金成本提高.負債增加,固定支出的利息費用越多,收益降低造成財務危機的機會也越高.公司發(fā)生財務危機將會帶來額外的成本,稱為破產成本.破產成本將降低公司價值,而破產成本可分為直接成本及間接成本兩類.抵換模式(Trade-offModel)破產成本32代理成本代理成本亦會降低公司價值.代理成本的發(fā)生是因為代理契約關系的存在.如果因為主理人(Principal)的目標與欲望跟代理人(Agent)不一致,而主理人對代理人之行為難以確認或需要花費成本確認時,代理問題就產生了,其所衍生的相關監(jiān)督及約束成本即是所謂的代理成本由于負債的提高將衍生出上述的破產成本即代理成本,100%舉債未必是最有利的資本結構,因為舉債利益將部分被破產成本及代理成本所抵消,因此,負債公司的價值應該修正為下列關系式:抵換模式(Trade-offModel)代理成本抵換模式(Trade-offModel)33抵換模式(Trade-offModel)抵換模式(Trade-offModel)34抵換模式(Trade-offModel)Trade-offModel何時其舉債的邊際利益等于邊際成本？(此時公司價值達到最大)抵換模式(Trade-offModel)Trade-off35抵換模式(Trade-offModel)當風險↑將造成盈余不穩(wěn)定,應舉債少一點當擁有較多有價證券或房地地產等實質資產時,舉債額度可以比那些擁有較多無形資產的公司高稅率愈高的公司,應舉債愈多,以享受節(jié)稅利益公司存在一最適資本結構在同一產業(yè)中,公司資本結構應十分接近,因為他們的資產型態(tài),事業(yè)風險及獲利能力應該皆十分相近抵換模式(Trade-offModel)當風險↑將造成盈余36融資順位理論

(ThePeckingOrderTheory)GordonDonaldson(1961)指出經理人偏好內部融資,除非應付突發(fā)性資金需求,否則不喜歡舉借負債。公司偏好以內部融資來融通所需要的資金，內部融資主要來自營運的現金流量及保留盈余。當內部資金超過所需之資本支出時,公司會用以投資短期有價證券或清償負債;當內部資金不足要進行外部融資時,優(yōu)先考慮負債融資,最后才考慮發(fā)行普通股,并非如抵換模式,依照目標資本結構來進行籌資的工作,因此,公司并不存在最適的目標資本結構。融資順位理論

(ThePeckingOrderTheo37最佳資本結構的目標區(qū)間最佳資本結構的目標區(qū)間38信息不對稱理論

(AsymmetricInformationTheory)

Myers(1984)認為公司并沒有所謂的最適資本結構。市場參與者因為角色不同可能獲得不同的信息，因此抵換模式并不適用。公司融資方式的選擇將優(yōu)先考慮舉債融資，因為投資收益扣除舉債利息及租稅利益后,將歸股東所有;若發(fā)行新股模式融資,投資收益必須分享給新股東,對原有股東較為不利;此措施也進一步支持融資順位的理論假說。信息不對稱理論

(AsymmetricInformatio39影響資本結構決策的因素產業(yè)的標準資產結構銷售額的成長及穩(wěn)定性租稅的考慮管理者的態(tài)度融資彈性債務的限制條款影響資本結構決策的因素產業(yè)的標準40討論時代背景：全球金融危機低利率時代來臨行政干預增加請問：資本結構在這種背景下的發(fā)展趨勢？討論時代背景：41案例七：燕京啤酒的資本結構山東建筑大學商學院案例七：燕京啤酒的資本結構山東建筑大學商學院42目錄風險與杠桿資本結構概述資本結構的理論資本結構的決定因素燕京啤酒公司的資本結構目錄風險與杠桿43風險與杠桿杠桿是指以小支大,花費少許的力量即能產生倍數的效果杠桿利益是指一個組織利用固定成本及債務融資所帶來倍數的利益;但是,當杠桿程度擴大時,其風險也同時擴大總風險包括營運風險與財務風險風險與杠桿杠桿是指以小支大,花費少許的力量即能產生倍數的效44經營杠桿財務杠桿復合杠桿風險收益經營杠桿財務杠桿復合杠桿風收45經營風險與經營杠桿營業(yè)風險:指隨著經營狀況及環(huán)境發(fā)生變動,以致降低其營業(yè)利益(息稅前凈利EBIT),進而影響按時支付本息能力的風險營業(yè)杠桿:指利用固定成本,在其它情況不變之下,企業(yè)經營變化所引起營業(yè)利益變動程度的大小;營業(yè)杠桿的利益愈大,也代表風險愈高固定成本的存在是經營杠桿發(fā)揮作用的前提經營風險與經營杠桿營業(yè)風險:指隨著經營狀況及環(huán)境發(fā)生變動,46經營風險與經營杠桿經營杠桿原理在相關范圍內，由于固定成本是不變的，業(yè)務量變動與利潤變動不同步，業(yè)務量增加，單位固定成本減少，利潤增加；業(yè)務量減少，單位固定成本增加，利潤減少，業(yè)務量的變動對利潤具有很大影響作用，這種作用即為經營杠桿。經營風險影響因素：①產品需求；②產品銷售價格；③產品成本；④調整價格的能力；⑤固定成本的比重。經營風險與經營杠桿經營杠桿原理47當企業(yè)產量增大時，單位產品分攤的固定成本減少，從而導致利潤以更大幅度下降，此是經營杠桿利益。當企業(yè)銷量減少時，單位產品分攤的固定成本增大，從而導致經營利潤的更大幅度下降，此是經營杠桿風險。DOL＝息稅前利潤變動百分比/業(yè)務量變動百分比DOL:營業(yè)杠桿度P:單價V:變動成本P-V:單位邊際貢獻FC:固定成本當企業(yè)產量增大時，單位產品分攤的固定成本減少，從而導致利潤以48經營風險與經營杠桿結論：只要存在固定成本，經營杠桿就會存在并發(fā)揮作用；經營杠桿系數總是大于或等于1的；經營杠桿系數是衡量企業(yè)經營風險的重要指標，企業(yè)經營風險與經營杠桿系數成正比。經營風險與經營杠桿結論：49財務風險與財務杠桿財務風險是指因為資本結構不同而影響其支付本息能力的風險財務杠桿是指利用負債融資所得的杠桿作用,當資本結構固定,負債的利息將保持不變,隨著營業(yè)利益成長,稅后的利益將以更快的速度成長,進而帶來更大的財務杠桿利益財務杠桿度即是利用負債的利息成本,在其它情況不變下,營業(yè)利益(EBIT)的變動所引起每股盈余(EPS)增減變動的程度大小,義及衡量負債的利息成本與獲利能力的關系,是財務風險的衡量指標財務風險與財務杠桿財務風險是指因為資本結構不同而影響其支付本50財務風險與財務杠桿原理：債務資金的數量對主權資金利潤率的高低將產生影響，其影響取決于兩點：一是全部資金利潤率與債務利率的高低；二是債務資金的比重變化。兩者共同作用，使主權利潤具有不確定性，從而產生財務杠桿收益或風險。影響因素：資金供求；利率水平；獲利能力；資本結構負債是財務杠桿作用的前提，企業(yè)舉債比重越大，財務杠桿效用越強，財務風險越大。財務風險與財務杠桿原理：51t:稅率；N:股數；I:利息費用t:稅率；N:股數；I:利息費用52財務風險與財務杠桿財務杠桿的影響具體地說表現在：當息稅前利潤增長時，每一元利潤以負擔的固定資本成本就減少，從而引起普通股每股收益小更快程度增長，此即財務杠桿利益。當息稅前利潤下降時，每一元利潤的負擔的固定資本成本就會增加，從而引起普通股每股收益更快速度下降，此即財務杠桿風險。財務風險與財務杠桿財務杠桿的影響具體地說表現在：53聯合杠桿DTLDTL

從企業(yè)利潤產生到利潤分配的整個過程來看，既存在固定的生產經營成本，又存在固定的財務成本，這便使得每股盈余的變動率遠遠大于業(yè)務量的變動率，通常把這種現象叫總杠桿或聯合杠桿?？偢軛U系數即每股收益變動率相當于銷售量(額)變動率的倍數。聯合杠桿DTLDTL54公式：

DTL＝DOL×DFL＝基期貢獻邊際/(基期貢獻邊際-固定成本-利息)意義：能夠估計出銷售額變動對每股收益造成的影響；可以清楚地看出DOL和DFL之間的相互關系。聯合杠桿DTL公式：聯合杠桿DTL55資本結構廣義—財務結構：全部資金的構成及比例；狹義—資本結構：長期資金的構成及比例（長期債務資本與權益資本）。企業(yè)資本結構管理，主要是確定長期債務資本的比例，合理安排債務資本，對企業(yè)有著重要的影響，即負債有利于降低企業(yè)資金成本。負債籌資具有財務杠桿作用。負債資金會加大企業(yè)的財務風險。資本結構廣義—財務結構：56資本結構最佳資本結構是指能使企業(yè)綜合資金成本最低，企業(yè)價值最大時的資本結構。判斷標準：有利于最大限度地增加所有者財富，能使企業(yè)價值最大化；企業(yè)綜合資金成本最低；資產保持適宜的流動，并使資本結構具有彈性。資本結構最佳資本結構57資本結構決策方法資金成本比較法含義：資金成本比較法是通過分別計算各種不同組合的綜合資金成本，并以其中綜合資金成本最低的組合為最佳資本結構組合的一種方法。這種方法以資金成本的高低作為確定最佳資本結構的唯一標準。步驟：第一步，確定不同籌資方式下的個別資金成本；第二步，按資本結構的比重計算不同方案加權平均的綜合資金成本；第三步，以判斷標準選擇最佳結構組合，即最佳資本結構。資本結構決策方法資金成本比較法58資本結構決策方法每股收益分析法通過計算不同融資方式下比較每股收益無差別點來選擇決定資本結構。每股收益分析法是指將息稅前利潤和每股利潤這兩大要素結合起來，分析資本結構與每股利潤之間的關系，進而確定最佳資本結構的方法。程序：第一步，計算每股收益無差別點，即：每股收益相同無差別時的銷售業(yè)務量（銷售額）或息稅前利潤；第二步，作每股收益無差別點圖；第三步，選擇最佳籌資方式。資本結構決策方法每股收益分析法59每股盈余分析圖每股盈余分析圖60資本結構決策方法資本結構決策方法的運用核心的問題是：①依據決策的要求，選擇決策方法；②根據資料，按照決策方法的操作要領，準確計算相關數據；③以風險觀點、資金成本觀點和企業(yè)價值最大化觀點，按照最佳資本結構的判斷標準進行分析評價，決策籌資、投資方案的最佳資本組合。資本結構決策方法資本結構決策方法的運用61資本結構理論傳統(tǒng)學派的資本結構模式M&M資本結構無關論考慮公司所得稅之M&M理論米勒模式抵換模式融資順位理論信息不對稱理論資本結構理論傳統(tǒng)學派的資本結構模式62傳統(tǒng)學派的資本結構模式傳統(tǒng)學派主張每一公司均存在一個最適資本結構點或趨間,可使公司價值最大,故資金成本成U字型.當負債對權益比(D/E)小時,權益的資金成本(Ke)及負債的資金成本(Kd)不會有很大變動,此時財務風險很小,故加權平均資金成本(WACC)會隨著負債的增加而下降.當負債↑,負債對權益比將逐漸上升,投資人及債權人會意識到公司的風險增加,因而要求較高的報酬以彌補其所承擔的風險,故權益的資金成本及負債的資金成本均上升,以致于加權平均資金成本亦隨著上升.找出一個最適資本結構點或區(qū)域,并按此比率來籌措資金,以促使公司的價值最大化.傳統(tǒng)學派的資本結構模式傳統(tǒng)學派主張每一公司均存在一個最適資本63傳統(tǒng)理論之資本結構傳統(tǒng)理論之資本結構64傳統(tǒng)學派的資本結構模式

負債對權益比在A點以前,加權平均資金成本因為財務杠桿的作用而逐漸降低,然而負債對權益比在A點以后,因為權益資金成本的增加無法再用低成本的負債資金所產生的利益來彌補,因此,使得加權平均資金成本開始上升,且隨著負債的使用增加,負債的資金成本也跟著上升,更進一步提高加權平均資金成本.A點是最適的負債對權益組合,因其加權平均資金成本最低,故將史的公司價值最大.傳統(tǒng)學派的資本結構模式

65傳統(tǒng)理論之公司價值傳統(tǒng)理論之公司價值66M&M資本結構無關論Modigliani&Miller于1958年提出,主張在不考慮公司所得稅的情況下,公司價值與資金成本不會受資本結構影響由于此觀點與現實環(huán)境差異太大,因此引起許多討論M&M資本結構無關論Modigliani&Mille67案例七：燕京啤酒公司的資本結構課件68考慮公司所得稅之M&M理論M&M于1963年認為將公司所得稅納入考慮后,由于舉債利息可以抵稅,使得公司價值隨著負債比率上升而提高,加權平均資金成本隨著負債比率上升而下降.此理論之基本假設與資本結構無關論相同,但將無公司所得稅的假設去除.考慮公司所得稅之M&M理論M&M于1963年認為將公司69M&M有關論M&M有關論70米勒模式(MillerModel)Miller于1977年探討公司所得稅與個人所得稅同時存在時,對公司價值的影響。米勒模式將公司所得稅與個人所得稅同時引入模式中，其模式較考慮公司所得稅之M&M理論多考慮個人所得稅的影響。公司現金流量=分配給股東現金流量+分配給債權人現金流量若將此公式之相關現金流量以適當報酬率折線,可以得到一關系式,稱為米勒模式米勒模式(MillerModel)Miller于197771（c公司所得稅率、Ts個人所得稅率及Td債權人利息收益的個人所得稅）。由米勒模式可知，負債公司的價值等于無負債公司的價值加上負債的節(jié)稅利益，而節(jié)稅利益的多寡需視Tc、Ts及Td而定。（c公司所得稅率、Ts個人所得稅率及Td債權人利息收益72抵換模式(Trade-offModel)破產成本由考慮所得稅之M&M理論得知,舉債可以提高公司價值,然而實際并非如此,因為當公司繼續(xù)增加負債時,發(fā)生財務危機的風險就增加,公司的債權人及股東會要求更高報酬以彌補風險的承受,始的資金成本提高.負債增加,固定支出的利息費用越多,收益降低造成財務危機的機會也越高.公司發(fā)生財務危機將會帶來額外的成本,稱為破產成本.破產成本將降低公司價值,而破產成本可分為直接成本及間接成本兩類.抵換模式(Trade-offModel)破產成本73代理成本代理成本亦會降低公司價值.代理成本的發(fā)生是因為代理契約關系的存在.如果因為主理人(Principal)的目標與欲望跟代理人(Agent)不一致,而主理人對代理人之行為難以確認或需要花費成本確認時,代理問題就產生了,其所衍生的相關監(jiān)督及約束成本即是所謂的代理成本由于負債的提高將衍生出上述的破產成本即代理成本,100%舉債未必是最有利的資本結構,因為舉債利益將部分被破產成本及代理成本所抵消,因此,負債公司的價