恒潤(rùn)股份研究報(bào)告：法蘭龍頭競(jìng)爭(zhēng)力顯著軸承布局潛力可期

恒潤(rùn)股份研究報(bào)告：法蘭龍頭競(jìng)爭(zhēng)力顯著，軸承布局潛力可期1風(fēng)電法蘭龍頭，拓展軸承新領(lǐng)域1.1大型風(fēng)電法蘭龍頭，布局軸承新領(lǐng)域公司主要從事輾制環(huán)形鍛件、鍛制法蘭及其他自由鍛件等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，產(chǎn)品主要應(yīng)用于風(fēng)電行業(yè)、石化行業(yè)、金屬壓力容器行業(yè)、機(jī)械行業(yè)、船舶、核電等多種行業(yè)。公司目前產(chǎn)品包括環(huán)形鍛件、鍛制法蘭、自由鍛件三塊，核心業(yè)務(wù)為環(huán)形鍛件，具體包括風(fēng)電法蘭、工程機(jī)械行業(yè)配套零部件、金屬壓力容器用大型環(huán)鍛件。公司獲得了維斯塔斯、通用電氣、西門(mén)子歌美颯、阿爾斯通、艾默生、三星重工、韓國(guó)重山、金風(fēng)科技、明陽(yáng)智能、上海電氣等國(guó)際國(guó)內(nèi)知名廠商的合格供應(yīng)商資質(zhì)或進(jìn)入其供應(yīng)商目錄。在輾制環(huán)形鍛件市場(chǎng)，公司已成為海上風(fēng)電塔筒法蘭的重要供應(yīng)商，在全球同行業(yè)同類(lèi)產(chǎn)品中處于領(lǐng)先地位，公司也是目前全球較少能制造7.0MW及以上海上風(fēng)電塔筒法蘭的企業(yè)之一，同時(shí)公司已量產(chǎn)9MW海上風(fēng)電塔筒法蘭。1.2股權(quán)：大股東持股27.33%，董事長(zhǎng)持股22.66%公司控股股東為濟(jì)寧城投控股集團(tuán)有限公司，持有江陰市恒潤(rùn)重工股份有限公司股份比例為27.33%，實(shí)際控制人為濟(jì)寧市人民政府國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)。公司董事長(zhǎng)管承立新持有公司22.66%股權(quán)，董事周洪亮持有公司6.99%股權(quán)。1.3財(cái)務(wù)：2012-2021年?duì)I收增速CAGR=15.6%，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR=30.2%2012-2021年，公司營(yíng)收CAGR=15.6%，2020年國(guó)內(nèi)搶裝陸上風(fēng)電，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.85億元，同比增長(zhǎng)率達(dá)歷年最高，為66.6%。受到20年風(fēng)電搶裝的影響，風(fēng)電裝機(jī)需求量下滑，2021年-2022Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.93億元和3.72億元，同比增長(zhǎng)率分別為3.82%和-40.37%；歸母凈利潤(rùn)由2012年的0.4億元提升至2020年的4.4億元，CAGR=30.2%，高于收入增速，體現(xiàn)公司良好的盈利能力。2012-2021年，毛利率維持在16.1%-37.3%區(qū)間波動(dòng)，2012年為區(qū)間底部，2021-2022Q1，公司毛利率出現(xiàn)較大幅度下滑，主要系原材料價(jià)格上漲及需求下滑競(jìng)爭(zhēng)激烈所致。2012-2021凈利率在2.84%-19.17%區(qū)間，2021年達(dá)歷史最高點(diǎn)。公司期間費(fèi)用率整體呈現(xiàn)較為顯著的下降趨勢(shì)，2021和2022Q1分別為9.16%、7.66%，其中2022Q1達(dá)歷史最低點(diǎn)，體現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和公司良好的費(fèi)用管控能力。在2020年風(fēng)電搶裝背景下，公司ROE和ROA大幅提升，達(dá)34.76%、19.70%，2021-2022Q1出現(xiàn)明顯下降，ROE分別為18.19%、1.51%，ROA分別為13.36%、1.30%。2021-2022Q1，公司收現(xiàn)比為98.92%、95.80%，凈現(xiàn)比為181.14%、111.53%，回款能力較強(qiáng)。分業(yè)務(wù)營(yíng)收來(lái)看，2021年公司輾制法蘭業(yè)務(wù)營(yíng)收占比分別為55.3%，鍛制法蘭和其他自由鍛件占比分別為12.5%和1.43%，其中輾制法蘭業(yè)務(wù)營(yíng)收占比自2014年起一直維持在50%以上。分業(yè)務(wù)毛利率來(lái)看，風(fēng)電法蘭總體需求的下滑及原材料價(jià)格的上升使2021年公司各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率均出現(xiàn)一定程度下滑，輾制法蘭毛利率下降4.1pct至33.4%，鍛制法蘭毛利率下降2.49pct至20.7%。2風(fēng)電法蘭：大型化下格局改善，公司充分受益2.1成本加成定價(jià)模式零部件公司產(chǎn)品的定價(jià)主要采取成本加成的定價(jià)模式，即：

原材料單價(jià)×料比-（料比-1）×回收率×廢料單價(jià)+綜合取費(fèi)+加成①料比為投料與產(chǎn)出比，由加工產(chǎn)品的工藝水平確定，比如標(biāo)準(zhǔn)WN型法蘭，標(biāo)的料比為2.0，即投入2噸原材料產(chǎn)出1噸產(chǎn)成品，特殊定制產(chǎn)品需要公司工程技術(shù)人員經(jīng)過(guò)工藝測(cè)算后確定；②回收率一般為常數(shù)；

③綜合取費(fèi)也是常數(shù)，根據(jù)產(chǎn)品類(lèi)型和工藝復(fù)雜程度確定，一般包括員工工資、機(jī)械維修費(fèi)用、水電費(fèi)和管理費(fèi)等；

④最后加上加成，構(gòu)成成品的最終價(jià)格。產(chǎn)品定價(jià)中，由虛線框起來(lái)的部分是既定部分，即產(chǎn)品報(bào)價(jià)不能低于這部分。加成部分是調(diào)節(jié)部分，一般會(huì)根據(jù)產(chǎn)品的檔次、緊俏程度、加工工藝復(fù)雜程度、供貨期限、批量大小以及和客戶的議價(jià)能力來(lái)確定加成水平。產(chǎn)品定價(jià)中，由虛線框起來(lái)的部分是既定部分，即產(chǎn)品報(bào)價(jià)不能低于這部分。加成部分是調(diào)節(jié)部分，一般會(huì)根據(jù)產(chǎn)品的檔次、緊俏程度、加工工藝復(fù)雜程度、供貨期限、批量大小以及和客戶的議價(jià)能力來(lái)確定加成水平。因此公司產(chǎn)品的價(jià)格主要由兩部分起主導(dǎo)作用，一是原材料價(jià)格，占產(chǎn)品價(jià)格的主要部分，原材料價(jià)格波動(dòng)會(huì)影響所有產(chǎn)品的價(jià)格；二是加成水平，這個(gè)是根據(jù)具體的產(chǎn)品、不同的客戶確定，對(duì)價(jià)格的影響是個(gè)別的。從2014-2016年的數(shù)據(jù)來(lái)看，公司料比在1.95-2.05，回收率不好統(tǒng)計(jì)，如果用廢料銷(xiāo)量/廢料入庫(kù)量計(jì)算的話，2014-2016年三年合計(jì)回收率為94.7%。從公司合金鋼廢料銷(xiāo)售價(jià)格走勢(shì)看，合金鋼廢料價(jià)格走勢(shì)與不銹鋼、碳鋼廢料價(jià)格走勢(shì)基本一致。本公司生產(chǎn)模式為“以銷(xiāo)定產(chǎn)”，即根據(jù)與客戶簽訂的合同來(lái)決定生產(chǎn)，公司必須根據(jù)客戶提出產(chǎn)品品類(lèi)、規(guī)格、工藝要求和質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行生產(chǎn)。同樣一臺(tái)生產(chǎn)設(shè)備，針對(duì)不同訂單指定產(chǎn)品的品類(lèi)、規(guī)格和工藝要求，產(chǎn)能差別很大。同樣一套關(guān)鍵工序（包括加熱、鍛造、熱處理、機(jī)加工），針對(duì)不同訂單產(chǎn)品的要求，產(chǎn)能差別也很大。公司最終產(chǎn)品一般須經(jīng)過(guò)一系列關(guān)鍵工序，最終產(chǎn)品的產(chǎn)能由前述關(guān)鍵工序的產(chǎn)能決定。2.2大型化下降價(jià)壓力較小的環(huán)節(jié)2008-2021年，我國(guó)風(fēng)電單體機(jī)組的規(guī)模經(jīng)歷了1.5-1.9MW時(shí)代（08-13年），2-2.9MW時(shí)代（14-20年），4.0MW時(shí)代（2021年）。從海上和陸上單體裝機(jī)來(lái)看，2017-2021年，海上單體規(guī)模從3.7MW提升至5.6MW，陸上從2.1MW提升至3.1MW。2022年以來(lái)陸上招標(biāo)機(jī)組單機(jī)規(guī)模處在4-5MW之間，海上7MW以上，我國(guó)風(fēng)電單機(jī)規(guī)模開(kāi)始進(jìn)入快速提升階段。2.2.1以海力風(fēng)電為例：塔筒、法蘭是大型化受損較小的環(huán)節(jié)參考海力風(fēng)電

2018-2021H1數(shù)據(jù)，塔筒單kW售價(jià)從2018年的655.7元提升至2021H1的736.7元，考慮到塔筒和法蘭定價(jià)模式是成本加成，因此，我們更需要關(guān)心的是大型化帶來(lái)的使用量的變化。從成本角度，塔筒主要原材料為鋼板和法蘭，這兩項(xiàng)成本占了海力風(fēng)電成本的80%-85%，從這兩項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，公司單套塔筒裝機(jī)從2018年的2.44MW提升至2021H1的4.36MW，單MW塔筒重量從2018年的86.8噸將至2021H1的73.6噸，復(fù)合降幅5.3%，其中法蘭復(fù)合降幅9.0%，鋼板復(fù)合降幅5.0%，參考3.1節(jié)中《采用不同單機(jī)容量機(jī)組的項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（徐燕鵬）》的數(shù)據(jù)，大型化帶來(lái)的塔筒和法蘭的用量降幅少于整機(jī)降本幅度。2.3以海力風(fēng)電供貨商為例，恒潤(rùn)獲得5MW絕大份額從法蘭型號(hào)來(lái)看，4.0MW以上的主要采購(gòu)無(wú)錫恒潤(rùn)、山東伊萊特及山西雙環(huán)，但山西雙環(huán)僅在2019-2020年的4.5MW有所斬獲，2019年其拿下4.5MW的63.9%的份額，另外被伊萊特獲得，從均價(jià)來(lái)看，山西雙環(huán)均價(jià)在1.35萬(wàn)元/噸，高于伊萊特的1.25萬(wàn)元/噸（比山西雙環(huán)低7.4%），可能該公司的4.5MW產(chǎn)品當(dāng)年獲得了海力風(fēng)電的認(rèn)可，但到了2020年其僅獲得4.0MW的認(rèn)可，份額降至41.5%，均價(jià)降至1.31萬(wàn)元/噸，但更大的份額被無(wú)錫恒潤(rùn)獲取，均價(jià)為1.54萬(wàn)元/噸（比山西雙環(huán)高了17.6%），份額為58.5%。從2018-2021H1的5.0MW供貨商來(lái)看，基本被無(wú)錫恒潤(rùn)、山東伊萊特壟斷，其中恒潤(rùn)獲得71.6%-81.3%的份額，伊萊特因?yàn)?020-2021H1的均價(jià)偏高導(dǎo)致市場(chǎng)份額略有下滑。2.4掌握核心技術(shù)，優(yōu)先布局海上大型法蘭起家通過(guò)十多年的發(fā)展2.4.1裝備工藝優(yōu)勢(shì)：核心設(shè)備齊全，掌握關(guān)鍵工藝輾制環(huán)形鍛件是指用液壓機(jī)（油壓機(jī)）將鍛件坯料鐓粗、沖孔，然后上輾環(huán)機(jī)輾制成環(huán)形，并根據(jù)需要進(jìn)行熱處理和精加工的鍛件。其中關(guān)鍵環(huán)節(jié)為輾環(huán)，又稱(chēng)擴(kuò)孔，是環(huán)形件特有的成形方法之一。輾環(huán)機(jī)輾環(huán)時(shí)，電動(dòng)機(jī)通過(guò)減速箱驅(qū)動(dòng)輾壓輪旋轉(zhuǎn)，輾壓輪通過(guò)它與環(huán)形坯件之間的摩擦力拽入毛坯并連續(xù)地旋壓，環(huán)形坯與芯輥之間的摩擦力帶動(dòng)芯輥轉(zhuǎn)動(dòng)，同時(shí)輾壓輪與芯輥之間的中心距逐漸縮小，直至變形結(jié)束。一家具有競(jìng)爭(zhēng)力的鍛造企業(yè)，不僅要有先進(jìn)的裝備水平，還需具備較高的加工工藝和管理能力。目前恒潤(rùn)股份擁有油壓機(jī)、輾環(huán)機(jī)、空氣錘、電液錘及其他各類(lèi)鍛造設(shè)備、熱處理設(shè)備、金加工設(shè)備、檢測(cè)設(shè)備等配套設(shè)備，可生產(chǎn)從最小的公稱(chēng)直徑DN15到最大直徑7.5米各種環(huán)形鍛件和法蘭。鍛造企業(yè)的加工工藝主要包括設(shè)計(jì)工藝、投料工藝、加熱工藝、鍛造成型工藝、熱處理工藝、檢測(cè)工藝等，其中熱處理工藝和鍛造成型工藝是鍛造中較為關(guān)鍵的工藝。恒潤(rùn)股份通過(guò)多年在鍛造行業(yè)積累的經(jīng)驗(yàn)，已形成成熟的熱處理和成型控制技術(shù)。針對(duì)不同產(chǎn)品、不同機(jī)械性能要求，恒潤(rùn)股份可以對(duì)鍛件各項(xiàng)參數(shù)實(shí)行精確控制，確保產(chǎn)品以最為經(jīng)濟(jì)的方式達(dá)到客戶的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)。恒潤(rùn)股份已經(jīng)成為能夠提供高品質(zhì)、高性能輾制環(huán)形鍛件、鍛制法蘭及其他自由鍛件的鍛造企業(yè)，與其自身的不斷資金投入、創(chuàng)新能力、生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)積累、技術(shù)儲(chǔ)備，以及客戶資源的不斷開(kāi)拓與儲(chǔ)備密切相關(guān)，形成了核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2.4.2產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)：優(yōu)先布局海上，大型化充分受益恒潤(rùn)股份是國(guó)內(nèi)最早一批給海上風(fēng)電大功率風(fēng)機(jī)配套塔筒法蘭的廠商，已成功給我國(guó)第一座海上風(fēng)場(chǎng)——上海東海大橋風(fēng)電場(chǎng)3.6MW和5.0MW風(fēng)電樣機(jī)配套了塔筒法蘭。早在2012年5月，恒潤(rùn)股份即與三星重工簽署了7.0MW海上風(fēng)電配套塔筒法蘭供貨合同，是目前國(guó)內(nèi)較少能制造7.0MW及以上海上風(fēng)電塔筒法蘭的企業(yè)之一，目前公司已具備量產(chǎn)9MW海上風(fēng)電塔筒法蘭的能力，2021年公司募資投建海上12MW風(fēng)電法蘭項(xiàng)目。2021年我國(guó)海風(fēng)新增并網(wǎng)裝機(jī)16.9GW，同比增452.3%，占國(guó)內(nèi)當(dāng)年新增風(fēng)電裝機(jī)比例高達(dá)35.4%，隨著2022年開(kāi)始我國(guó)海風(fēng)進(jìn)入平價(jià)時(shí)代，海風(fēng)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)較好。從2022年海風(fēng)招標(biāo)情況來(lái)看，目前平均裝機(jī)已經(jīng)到了6MW以上，也看到了10MW機(jī)型的安裝，13MW國(guó)產(chǎn)機(jī)型也已經(jīng)落地。2.4.3客戶優(yōu)勢(shì)：依靠海外客戶起家，奠定產(chǎn)品高品質(zhì)公司經(jīng)過(guò)10多年的發(fā)展，在歐盟、日本等國(guó)家積累了一些優(yōu)質(zhì)的客戶資源。公司已與德國(guó)EUROFLANSCHGMBH、日本BORDERLESSCo.,Ltd.等采購(gòu)商建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，為公司業(yè)績(jī)的長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)提供保證。公司已獲得歐盟、日本、韓國(guó)等國(guó)際市場(chǎng)客戶的肯定，建立了自己的品牌知名度。公司是維斯塔斯、通用電氣、西門(mén)子歌美颯、阿爾斯通等國(guó)際知名風(fēng)電設(shè)備企業(yè)的直接或間接供貨商，使公司品牌在歐洲市場(chǎng)獲得了廣泛認(rèn)可。公司先后與

泰勝風(fēng)能、天順風(fēng)能、上海電氣、金風(fēng)科技、明陽(yáng)智能等國(guó)內(nèi)知名上市公司建立了良好的合作關(guān)系。早在2014年，公司即與西門(mén)子簽署了截至2018年的6MW海上風(fēng)電塔筒法蘭長(zhǎng)期批量供貨合同，約定自2014年10月至2018年9月，西門(mén)子向公司采購(gòu)6MW海上風(fēng)電塔筒法蘭的采購(gòu)量至少占其實(shí)際總需求量的33%。2018年之前，公司重要客戶中海外占比遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)內(nèi)，2019年開(kāi)始國(guó)內(nèi)客戶貢獻(xiàn)收入超過(guò)海外，2020年中國(guó)大陸客戶貢獻(xiàn)營(yíng)收15.6億元，占整體收入的65.5%。從2014-2020年公司前五大客戶占比變化來(lái)看，2018年之前前五大客戶主要是GE/西門(mén)子

/BORDERLESSCo.,Ltd./重山/AmbauGmbH。國(guó)內(nèi)的塔筒客戶包括天順、泰勝基本在2017-2018年進(jìn)入公司的前五大客戶行列，同時(shí)還有江陰協(xié)融貿(mào)易、水電四局、江蘇風(fēng)電等客戶也基本在2018年開(kāi)始進(jìn)入公司前五大客戶行列，意味著公司是從2018年開(kāi)始大力拓展國(guó)內(nèi)客戶。2019年開(kāi)始，之前的海外客戶份額越來(lái)越低，國(guó)內(nèi)的客戶份額越來(lái)越高，但Vestas于2019年開(kāi)始進(jìn)入公司前五大客戶行列。2.4.4資質(zhì)優(yōu)勢(shì)：資質(zhì)齊全，進(jìn)入主流頭部客戶供應(yīng)商目錄鍛造產(chǎn)品主要為設(shè)備配套，進(jìn)入特定的市場(chǎng)或特定的行業(yè)，需取得相應(yīng)的資質(zhì)認(rèn)證。目前公司已取得國(guó)家質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)檢疫總局特種設(shè)備制造資格許可證（壓力管道元件），還取得了萊茵技術(shù)（TUV）ISO9001：2008質(zhì)量體系認(rèn)證證書(shū)、萊茵技術(shù)（TUV）歐盟承壓設(shè)備

（PED97/23/EC和AD2000）指令中法蘭制造許可證（PED和AD證書(shū)）、日本JIS證書(shū)、法國(guó)BV風(fēng)電法蘭工廠認(rèn)證。公司同時(shí)擁有挪威（DNV）、美國(guó)（ABS）、法國(guó)（BV）、意大利

（RINA）、中國(guó)（CCS）、日本（NK）、韓國(guó)（KR）和英國(guó)（LR）等船級(jí)社認(rèn)證。除了以上行業(yè)準(zhǔn)入資質(zhì)，很多高端客戶還有企業(yè)資質(zhì)認(rèn)證，客戶會(huì)根據(jù)產(chǎn)品的質(zhì)量要求，對(duì)供應(yīng)商的人員資質(zhì)、設(shè)備水平、生產(chǎn)條件、檢驗(yàn)檢測(cè)水平、質(zhì)量控制流程等進(jìn)行嚴(yán)格的檢驗(yàn)，合格后發(fā)放認(rèn)證證書(shū)或進(jìn)入其供應(yīng)商目錄。目前，公司已進(jìn)入西門(mén)子歌美颯、通用電氣、維斯塔斯等相關(guān)企業(yè)供應(yīng)商目錄。公司取得相關(guān)資質(zhì)認(rèn)證，不僅使公司進(jìn)入了一些行業(yè)和大型客戶的供應(yīng)商目錄，擴(kuò)大了公司的市場(chǎng)空間，而且提升了公司的形象和地位，進(jìn)一步增強(qiáng)了市場(chǎng)公信力，有利于公司拓展新的客戶。2.5擴(kuò)5萬(wàn)噸12MW海上風(fēng)電大型法蘭項(xiàng)目2021年7月，公司發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，其中擬募資3.62億元用于投資建設(shè)5萬(wàn)噸12MW海上風(fēng)電機(jī)組用大型精加工鍛件擴(kuò)能項(xiàng)目（預(yù)計(jì)項(xiàng)目投資總額為5.38億元），建設(shè)期18個(gè)月，本項(xiàng)目投資回收期（含建設(shè)期18個(gè)月）為5.96年，稅后內(nèi)部收益率為24.09%。3風(fēng)電軸承：國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)行時(shí)，公司依靠環(huán)鍛優(yōu)勢(shì)切入風(fēng)電軸承是風(fēng)機(jī)所有運(yùn)動(dòng)部位的樞紐，作為風(fēng)機(jī)的核心部件，風(fēng)力發(fā)電機(jī)的受力和振動(dòng)情況復(fù)雜，必須能夠承受巨大的沖擊負(fù)荷，在腐蝕、風(fēng)沙、潮濕和低溫環(huán)境下工作，同時(shí)要滿足20年使用壽命和高可靠性的要求，這些都對(duì)軸承設(shè)計(jì)制造提出了巨大的挑戰(zhàn)。風(fēng)機(jī)可以分為雙饋、直驅(qū)和半直驅(qū)3類(lèi)，均需要偏航軸承1套、變槳軸承3套，主軸軸承1-3套（根據(jù)支撐點(diǎn)的個(gè)數(shù)不同而不同）。3.1主軸軸承定制化明顯主軸軸承的選型具有定制性，設(shè)計(jì)初期方案的確定和選型會(huì)對(duì)軸承的故障產(chǎn)生巨大的影響1。目前，用于兆瓦級(jí)風(fēng)電機(jī)組的主軸軸承的形式主要有３點(diǎn)支承的軸承設(shè)計(jì)和２點(diǎn)支承的軸承設(shè)計(jì)，其中３點(diǎn)支承的軸承方案主要是球面滾子軸承+２個(gè)圓柱滾子軸承的組合，而２點(diǎn)支承的軸承方案又分為球面滾子軸承+調(diào)心滾子軸承組合、球面滾子軸承+圓柱滾子軸承組合、雙列圓錐滾子軸承+圓柱滾子軸承組合、２個(gè)單列圓錐滾子軸承組合（又分長(zhǎng)軸和短軸這２種設(shè)計(jì)方案）、面對(duì)面的雙列圓錐滾子單軸承以及集成設(shè)計(jì)。3.2三排獨(dú)立變槳軸承：受益于大型化，未來(lái)占比有望提升三排獨(dú)立變槳軸承具有三個(gè)座圈，滾道各自分開(kāi)，使得每一排滾柱的負(fù)載都能確切地加以確定，能夠同時(shí)承受各種載荷，能夠承受較大的軸向力、徑向力、傾覆力矩是其獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，適應(yīng)風(fēng)機(jī)大型化趨勢(shì)。三排滾子軸承的優(yōu)點(diǎn)是軸向力由軸向滾子承受，徑向力由徑向滾子承受，兩者互不干涉；滾道易于加工，加工精度可以達(dá)到設(shè)計(jì)理想值；如果安裝預(yù)緊條件不變，軸承設(shè)計(jì)制造過(guò)程可以確定準(zhǔn)確的游隙值，安裝后可保證軸承正常工作，同時(shí)可保證批量生產(chǎn)的一致性；保持架結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，加工難度小。三排滾子軸承可以廣泛應(yīng)用于各種工程機(jī)械、港口機(jī)械、采掘機(jī)械、建筑工程機(jī)械、灌裝機(jī)和導(dǎo)彈發(fā)射架等大型回轉(zhuǎn)裝置上。三排滾子軸承也可用于風(fēng)電機(jī)組的偏航系統(tǒng)和主傳動(dòng)系統(tǒng)。三排滾子軸承在國(guó)外2MW風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的主傳動(dòng)系統(tǒng)中已經(jīng)成功使用過(guò)。在國(guó)內(nèi)5MW風(fēng)力發(fā)電機(jī)組主傳動(dòng)系統(tǒng)中也成功應(yīng)用過(guò)。目前，洛陽(yáng)新強(qiáng)聯(lián)已經(jīng)申請(qǐng)了“一種低摩擦三排圓柱滾子軸承”發(fā)明專(zhuān)利，“一種風(fēng)力發(fā)電機(jī)組獨(dú)立變槳的三排圓柱滾子變槳軸承”&“一種三排圓柱滾子變槳軸承的軸向保持架”實(shí)用新型專(zhuān)利；成都天馬申請(qǐng)了“風(fēng)電三排圓柱滾子變槳軸承”實(shí)用新型專(zhuān)利。3.3軸承是風(fēng)機(jī)成本中占比較高且國(guó)產(chǎn)化率偏低的部件根據(jù)三一重能披露的招股說(shuō)明書(shū)（上會(huì)稿），2018-2021年公司采購(gòu)回轉(zhuǎn)支撐金額占原材料成本的比例分別是4.8%、5.0%、5.6%和5.5%，僅次于齒輪箱、葉片、發(fā)電機(jī)。根據(jù)WoodMackenzie的數(shù)據(jù)，截止2019年我國(guó)風(fēng)電核心部件中基本都實(shí)現(xiàn)了國(guó)產(chǎn)化，例如塔筒（國(guó)產(chǎn)化率100%）、發(fā)電機(jī)（國(guó)產(chǎn)化率93%）、機(jī)艙（國(guó)產(chǎn)化率89%）、齒輪箱（國(guó)產(chǎn)化率80%）、變流器（國(guó)產(chǎn)化率75%）、葉片（國(guó)產(chǎn)化率73%），而軸承環(huán)節(jié)的國(guó)產(chǎn)化率相對(duì)較低，例如主軸軸承的國(guó)產(chǎn)化率僅為33%，而變槳&偏航軸承國(guó)產(chǎn)化率也僅為50%。軸承行業(yè)市場(chǎng)集中度較高，主要軸承品牌集中在德國(guó)、瑞典和日本等國(guó)家，近年來(lái)以洛軸和瓦軸為代表的國(guó)產(chǎn)軸承廠商市場(chǎng)份額雖然較小，但比例在不斷提升。根據(jù)三一重能披露的公告內(nèi)容，公司回轉(zhuǎn)支撐環(huán)節(jié)全部國(guó)產(chǎn)化，主供應(yīng)商包含洛陽(yáng)LYC、新強(qiáng)聯(lián)和瓦軸，2018-2019年洛陽(yáng)YLC占比較高，2020-2021H1

新強(qiáng)聯(lián)占比開(kāi)始超越洛陽(yáng)LYC，從價(jià)格來(lái)看，2020年新強(qiáng)聯(lián)是三家里最便宜的，2021H1新強(qiáng)聯(lián)的份額繼續(xù)提升但價(jià)格相對(duì)洛陽(yáng)LYC略高一點(diǎn)。從三一重能的主軸軸承供應(yīng)商來(lái)看，洛陽(yáng)LYC實(shí)現(xiàn)了4MW-5MW主軸的供貨，5MW目前是唯一供貨商，瓦軸實(shí)現(xiàn)了2MW-3MW的供貨，海外供應(yīng)商為斯凱孚，供貨產(chǎn)品在4MW及以內(nèi)。3.4風(fēng)電軸承市場(chǎng)：2023年約253億元參考三一重能的變槳偏航軸承及主軸軸承的采購(gòu)單價(jià)情況以及新強(qiáng)聯(lián)的公告內(nèi)容，我們測(cè)算出中國(guó)風(fēng)電軸承市場(chǎng)的規(guī)?？赡軙?huì)從2021年的106億元提升至2023年的253億元，其中主軸軸承約111.2億元，變槳偏航軸承約142.3億元。從單機(jī)MW投資來(lái)看，主軸軸承和變槳偏航軸承均呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，與大型化帶來(lái)的影響有關(guān)。3.5定增布局4,000套風(fēng)電軸承4盈利預(yù)測(cè)按照產(chǎn)品分類(lèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括輾制環(huán)形鍛件、風(fēng)電軸承、鍛制法蘭及其他自由鍛件，其中碾制環(huán)形鍛件是目前主營(yíng)業(yè)務(wù)，風(fēng)電軸承是今年即將放量的業(yè)務(wù)，自由鍛件預(yù)計(jì)將在2024年新增齒輪箱鍛件業(yè)務(wù)，對(duì)上述幾塊業(yè)務(wù)假設(shè)如下：碾制環(huán)形鍛件（即風(fēng)電法蘭業(yè)務(wù)）：銷(xiāo)量假設(shè)：2021年產(chǎn)能20萬(wàn)噸原料，按照原料和產(chǎn)品比例1.8:1的關(guān)系，即可生產(chǎn)成品約11萬(wàn)噸，產(chǎn)量7.48萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率68%，銷(xiāo)量7.49萬(wàn)噸，產(chǎn)銷(xiāo)率100%；預(yù)計(jì)2022年公司定增擴(kuò)5萬(wàn)噸12MW的項(xiàng)目落地，即2022年成品產(chǎn)能有望達(dá)16萬(wàn)噸?？紤]到公司風(fēng)電法蘭領(lǐng)域具備競(jìng)爭(zhēng)力，尤其海上風(fēng)電，法蘭企業(yè)供貨時(shí)間與風(fēng)機(jī)招標(biāo)時(shí)段間隔較短，2022年是我國(guó)海上風(fēng)電招標(biāo)大年，因此對(duì)于公司產(chǎn)品需求較強(qiáng)。假設(shè)2022-2024年碾制環(huán)形鍛件銷(xiāo)量分別是11.2、15.2、18.2萬(wàn)噸，同比增速分別是50%、35%和20%；

單價(jià)假設(shè)：2018-2021年碾制環(huán)形鍛件銷(xiāo)售均價(jià)分別是1.31、1.42、1.85、1.70萬(wàn)元/噸，2018-2020年均價(jià)上行與行業(yè)