華南理工－財(cái)務(wù)管理MBA課件EMBA財(cái)務(wù)

第五篇

資本結(jié)構(gòu)與股利政策資本結(jié)構(gòu)資本成本杠桿效應(yīng)分析股利政策

在學(xué)習(xí)企業(yè)融資理論以前，我對(duì)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的理解是空洞的，只認(rèn)為它是一種快速籌資、有利于企業(yè)快速發(fā)展的方法；現(xiàn)在我明白了它也是調(diào)整收益、調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的一種方法，它既可以雪上加霜，也可以錦上添花。因此，作為一個(gè)企業(yè)的管理者，應(yīng)該根據(jù)內(nèi)外環(huán)境的變化，及時(shí)做出反映，主動(dòng)地利用投融資決策通過調(diào)整資產(chǎn)或財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，獲取更大收益，或有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

——摘自一位MBA學(xué)員的財(cái)務(wù)管理考試卷一個(gè)有趣的例子

以下三個(gè)公司除負(fù)債率外，其它情況均相同，求：兩公司自有資金稅后利潤(rùn)率

1、當(dāng)資金利潤(rùn)率是15%

2、當(dāng)資金利潤(rùn)率是5%

B公司

負(fù)債50%自有資金：100借入資金：100利率是10%

A公司

沒有負(fù)債自有資金：200借入資金：0

C公司

負(fù)債75%自有資金：50借入資金：150利率是10%美國大公司的融資現(xiàn)象：1984年—1990年，發(fā)行大量的新債，得到的資金用于贖回公司的股票；1990年—1994年，各公司紛紛利用股市發(fā)行大量的新股，得到的資金用于償還債務(wù)；而94年以后，各公司一方面發(fā)放股利，另一方面又大量借債，得到的資金用于贖回公司的股票；從賬面價(jià)值看，負(fù)債比率大大上升，但從市場(chǎng)價(jià)值看，負(fù)債比率大大降低。分析：與70年代相比，美國公司在80年代更傾向提高公司的杠桿比率，而90年代初又呈現(xiàn)出相反的狀況，各公司紛紛利用股市發(fā)行大量的新股，改變它們的資本結(jié)構(gòu)，努力降低80年代以來形成的高的財(cái)務(wù)杠桿。94年后又與80年代相似。美國經(jīng)濟(jì)1982.11—1990.6處于繁榮時(shí)期；1990.6—1991.3則處于蕭條時(shí)期（而勞動(dòng)力市場(chǎng)直到1994年上半年才完全恢復(fù)）。資本成本資本成本的作用單項(xiàng)資本成本的計(jì)算1債券成本（名義、稅前、稅后）2優(yōu)先股成本3普通股成本4保留盈余成本綜合資本成本（加權(quán)平均的資本成本）加權(quán)邊際資本成本的確定資本成本的作用比較籌資方案、方式評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)成果投融資決策的關(guān)鍵資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的聯(lián)接點(diǎn)資本預(yù)算中重要參數(shù)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)資本成本

決定Wi并影響Ki財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響著公司EPS的水平與變動(dòng)影響著公司EBIT的水平與變動(dòng)1債券成本的計(jì)算例如：某公司發(fā)行期限為25年，債券票面利率為12%的債券，總價(jià)值1000萬美元，

發(fā)行費(fèi)用率為3%，該公司適用的所得稅率為40%，該債券的成本是多少？名義成本？稅前成本？稅后成本？債券的名義成本——債券持有人得到的收益率如何求債券持有人得到的收益率？思考：債券的名義成本與債券的票面利率哪個(gè)大？1債券成本的計(jì)算債券券的的稅前前成成本本———名義義成成本本中中沒沒有有考考慮慮到到發(fā)發(fā)行行費(fèi)費(fèi)用用，若扣扣除除，，得得到到債債券券稅稅前前成成本本，，它大大于于名名義義成成本本則稅稅前前成成本本K應(yīng)應(yīng)滿滿足足：：利用用試試錯(cuò)錯(cuò)(插插值值)法法求求k1債債券券成成本本的的計(jì)計(jì)算算債券券的的稅后后成成本本利息息是是稅稅前前支支付付，，可可以以節(jié)節(jié)稅稅，，即即成成本本還還可可以以降降低低。。債券券的的稅稅后后成成本本=債債券券的的稅稅前前成成本本*（（1-T））注：：1、、公公司司有有納納稅稅，，則則債債券券的的實(shí)實(shí)際際成成本本為為稅稅后后成成本本公司司若若沒沒有有納納稅稅，，則則債債券券的的實(shí)實(shí)際際成成本本為為稅稅前前成成本本2、、利利息息的的節(jié)節(jié)稅稅作作用用激激勵(lì)勵(lì)公公司司更更高高地地使使用用債債券券融融資資3、債券券期限較較長(zhǎng)，近近似將其其看作永永續(xù)年金金1債債券成本本的計(jì)算算名義成本本即為優(yōu)先先股股東東得到的的收益率率k2優(yōu)優(yōu)先股股成本普通股成成本Kcs求出Kcs若現(xiàn)金紅紅利以固固定的年年增長(zhǎng)率率g遞增增，則：（P0為發(fā)行價(jià)價(jià)）或利用CAPM模型請(qǐng)見后附附案例““百事可可樂公司司”3普普通股股成本4保保留盈盈余成本本保留盈余余，等于于股東對(duì)對(duì)企業(yè)追追加投資資，因此此性質(zhì)同同普通股股，只是是沒有發(fā)發(fā)行費(fèi)用用故成本k：思考：長(zhǎng)期借借款的成成本？綜合資本成本本的計(jì)算算首先必須須清楚：：1、理想想的資本本結(jié)構(gòu)是是什么？？目前的的資本結(jié)結(jié)構(gòu)是什什么？應(yīng)以什么么方式融融資？每每種方式式的融資資規(guī)模是是多少？？2、每種種融資方方式的融融資規(guī)模模是如何何影響該該種方式式的資本本成本？？加權(quán)邊際際資本成成本的確確定計(jì)算每種種資本來來源的成成本；確定每種種資本來來源的融融資百分分比；計(jì)算資本本邊際成成本曲線線上加權(quán)權(quán)成本會(huì)會(huì)上升的的點(diǎn)；計(jì)算公司司資本加加權(quán)成本本，當(dāng)融融資額上上升時(shí)這這一結(jié)果果會(huì)有所所不同；；構(gòu)造一個(gè)個(gè)圖，該該圖把未未來投資資機(jī)會(huì)的的內(nèi)部收收益率同同資本加加權(quán)邊際際成本進(jìn)進(jìn)行對(duì)比比，它可可以指出出哪個(gè)投投資項(xiàng)目目可以接接受。融資或投資規(guī)規(guī)模資本成本或內(nèi)內(nèi)部收益率第十五章杠杠桿效應(yīng)分析析風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的含義經(jīng)營(yíng)杠桿度、、財(cái)務(wù)杠桿度度、聯(lián)合杠桿桿度杠桿效應(yīng)與風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)決策、結(jié)構(gòu)、、杠桿、風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)之間的互動(dòng)動(dòng)關(guān)系如何利用杠桿桿進(jìn)行預(yù)測(cè)、、控制？如何識(shí)別杠桿桿？如何計(jì)算算杠桿？杠桿的兩大作作用？杠桿由由什么決定？？風(fēng)險(xiǎn)：預(yù)期收入的波波動(dòng)程度經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：稅息前收益（（EBIT））的波動(dòng)程度取決于兩個(gè)因因素：1、銷銷售收入的波波動(dòng)程度2、EBIT對(duì)銷售收入入波動(dòng)的敏感感度（經(jīng)營(yíng)杠桿的的大?。┴?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：每股收益（EPS）的波波動(dòng)程度取決于兩個(gè)因因素：1、EBIT的波波動(dòng)程度2、EPS對(duì)對(duì)EBIT波波動(dòng)的敏感度度（財(cái)務(wù)杠桿的的大?。┯懻撊绾卫斫鉀Q策、結(jié)構(gòu)、、杠桿、風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)之間的互動(dòng)動(dòng)關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)是什么？？風(fēng)險(xiǎn)大小與與哪些因素有有關(guān)？哪些是可控的的？杠桿大小與什什么有關(guān)？F、I、D大大小取決于什什么？資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、財(cái)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)取決決于什么？投資決策，融融資決策兩個(gè)案例的比比較1、馬紹爾工工業(yè)公司——一個(gè)低負(fù)負(fù)債的案例2、南加州愛愛迪生公司——一個(gè)高負(fù)負(fù)債的案例試比較兩個(gè)案案例中以下方方面：在籌資、股利利政策方面有有何不同？行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度度？經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)？公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略略？資產(chǎn)的構(gòu)成？？（有形資產(chǎn)產(chǎn)、無形資產(chǎn)產(chǎn)所占比例？？）領(lǐng)導(dǎo)者的個(gè)性性？資本結(jié)構(gòu)1資本結(jié)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的目目標(biāo)——最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)2規(guī)劃與與設(shè)計(jì)資本結(jié)結(jié)構(gòu)的理論依依據(jù)3規(guī)劃與與設(shè)計(jì)資本結(jié)結(jié)構(gòu)的決策方方法8.1融融資組合設(shè)計(jì)計(jì)要解決的問問題期限結(jié)構(gòu)各方式的比例例結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)化的資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表資產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)-流流動(dòng)負(fù)債=資資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃與設(shè)計(jì)資資本結(jié)構(gòu)的依依據(jù)之一——公司需交納所所得稅并且存存在破產(chǎn)的可可能性公司需交納所所得稅——利息稅盾會(huì)影影響公司的資資本加權(quán)成本本；并且增加加公司的市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值是否可以無限限制地提高財(cái)財(cái)務(wù)杠桿來增增加公司的價(jià)價(jià)值和降低資資本成本呢？？公司存在破產(chǎn)產(chǎn)的可能性——輕：債權(quán)人的限制制，借貸的困困難，好項(xiàng)目目的放棄。重：資產(chǎn)低價(jià)價(jià)出售；清算算成本。規(guī)劃與設(shè)計(jì)資資本結(jié)構(gòu)的依依據(jù)之二——公司價(jià)值值、代理成本本、經(jīng)營(yíng)效率率代理成本包括括：1、激勵(lì)成本本——基本工資、額額外津貼、免免費(fèi)使用公司司的交通工具具等2、（股東、、債權(quán)人）監(jiān)監(jiān)控成本———審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表表、津貼的調(diào)調(diào)整決策等對(duì)對(duì)管理層的約約束措施；債權(quán)人確保保保護(hù)性條款得得以遵守而導(dǎo)導(dǎo)致的監(jiān)控成成本。債務(wù)的顯性成成本（稅盾））代代理理成本財(cái)務(wù)拮據(jù)成本本（包括一部分分經(jīng)營(yíng)效率的的犧牲）規(guī)劃與設(shè)計(jì)資資本結(jié)構(gòu)的依依據(jù)之三——代理成本本、自由現(xiàn)金金流公司管理層更更愿意持有并并控制公司的的自由現(xiàn)金流流；大量的自由現(xiàn)現(xiàn)金流會(huì)導(dǎo)導(dǎo)致公司管理理層進(jìn)行不明明智行動(dòng)。通過債券人還還本付息的要要求來減少管管理層所控制制的自由現(xiàn)金金流；通過債權(quán)人的的限制條款監(jiān)監(jiān)控公司管理理層的行為；；管理層在財(cái)務(wù)務(wù)拮據(jù)和破產(chǎn)產(chǎn)威脅下工作作時(shí)，效率會(huì)會(huì)提高。規(guī)劃與設(shè)計(jì)資資本結(jié)構(gòu)的依依據(jù)之四——選擇順序序理論根據(jù)投資機(jī)會(huì)會(huì)來調(diào)整紅利利政策內(nèi)部融資外部融資債券可轉(zhuǎn)換債券優(yōu)先股普通股有何不足？規(guī)劃與設(shè)計(jì)資資本結(jié)構(gòu)的決決策方法EBIT—EPS分析比較杠桿比率率——如何尋找找適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)務(wù)杠桿范圍？？比較資本成本本法比較公司價(jià)值值法唐納森方法在對(duì)公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)理性估估計(jì)的基礎(chǔ)上上，設(shè)立目標(biāo)財(cái)務(wù)比率率！西方股利理論論股利無關(guān)論股利相關(guān)論完善中的理論論股利剩余理論論MM理論假設(shè)排除論一鳥在手論稅賦差異論客戶效應(yīng)信息效應(yīng)代理費(fèi)用預(yù)期理論股利政策影響股利政策策的因素法律限制資產(chǎn)流動(dòng)性盈利的可預(yù)測(cè)測(cè)性所有權(quán)控制通貨膨脹傳播信息論現(xiàn)金股利股票分割及股股票股利股票回購股利政策的影影響完整市場(chǎng)論（（MM理論））追隨者理論（（客戶效應(yīng)））一鳥在手論傳播信息論稅賦差異論二、西方股利理論股利無關(guān)理論股利相關(guān)理論完善中的理論股利剩余論預(yù)期理論假設(shè)排除論三、股利政政策的分類按股利支付比比率的高低分分類按每股股利是是否穩(wěn)定分類類按股利支付方方式分類按股利支付比比率的高低分分類全部發(fā)放股利利的政策高股利政策低股利政策不支付股利的的政策按每股股利是是否穩(wěn)定分類類穩(wěn)定的股利政政策變動(dòng)的股利政政策（定比例例變動(dòng)）階梯式的股利利政策穩(wěn)定加額外的的股利政策按股利支付方方式分類純現(xiàn)金股利純股票股利現(xiàn)金加股票的的股利（股票回購））影響股利政策策的因素法律限制國家宏觀經(jīng)濟(jì)濟(jì)環(huán)境通貨膨脹企業(yè)的融資環(huán)環(huán)境市場(chǎng)的成熟程程度企業(yè)所在的行行業(yè)企業(yè)資產(chǎn)的流流動(dòng)性企業(yè)的生命周周期企業(yè)的投資機(jī)機(jī)會(huì)盈利的可預(yù)測(cè)測(cè)性所有權(quán)控制外部因素內(nèi)內(nèi)部因素我國上市公司司股利政策研研究華南理工大學(xué)學(xué)課題組衷心祝愿各位位學(xué)員：事事業(yè)、、生活更上一一層樓生活??！9、靜夜四四無鄰，，荒居舊舊業(yè)貧。。。12月-2212月-22Wednesday,December21,202210、雨中黃黃葉樹，，燈下白白頭人。。。04:25:5704:25:5704:2512/21/20224:25:57AM11、以我獨(dú)獨(dú)沈久，，愧君相相見頻。。。12月-2204:25:5704:25Dec-2221-Dec-2212、故人江江海別，，幾度隔隔山川。。。04:25:5704:25:5704:25Wednesday,December21,202213、乍見翻疑疑夢(mèng)，相悲悲各問年。。。12月-2212月-2204:25:5704:25:57December21,202214、他鄉(xiāng)生白發(fā)發(fā)，舊國見青青山。。21十二月月20224:25:57上午04:25:5712月-2215、比不了得就就不比，得不不到的就不要要。。。十二月224:25上上午12月-2204:25December21,202216、行動(dòng)出成果果，工作出財(cái)財(cái)富。。2022/12/214:25:5704:25:5721December202217、做前，能夠夠環(huán)視四周；；做時(shí)，你只只能或者最好好沿著以腳為為起點(diǎn)的射線線向前。。4:25:57上午4:25上上午04:25:5712月-229、沒有失敗，，只有暫時(shí)停停止成功！。。12月-2212月-22Wednesday,December21,202210、很多事情努努力了未必有有結(jié)果，但是是不努力卻什什么改變也沒沒有。。04:25:5704:25:5704:2512/21/20224:25:57AM11、成功就是是日復(fù)一日日那一點(diǎn)點(diǎn)點(diǎn)小小努力力的積累。。。12月-2204:25:5704:25Dec-2221-Dec-2212、世間成事事，不求其其絕對(duì)圓滿滿，留一份份不足，可可得無限完完美。。04:25:5704:25:5704:25Wednesday,December21,202213、不知香積積寺，數(shù)里里入云峰。。。12月-2212月-2204:25:5704:25:57December21,202214、意意志志堅(jiān)堅(jiān)強(qiáng)強(qiáng)的的人人能能把把世世界界放放在在手手中中像像泥泥塊塊一一樣樣任任意意揉揉捏捏。。21十十二二月月20224:25:57上上午午04:25:5712月月-2215、楚塞三湘湘接，荊門門九派通。。。。十二月224:25上上午12月-2204:25December21,202216、少年十五五二十時(shí)，，步行奪得得胡馬騎。。。2022/12/214:25:5704:25:5721December202217、空山新雨雨后，天氣氣晚來秋。。。4:25:57上上午4:25上上午04:25:5712月-229、楊柳散和和風(fēng)，青山山澹吾慮。。。12月-2212月-22Wednesday,December21,202210、閱讀一切切好書如同同和過去最最杰出的人人談話。04:25:5704:25:5704:2512/21/20224:25:57AM11、越是沒有本本領(lǐng)的就越加加自命不凡。。12月-2204:25:5704:25Dec-2221-Dec-2212、越是無能的的人，越喜