企業(yè)上市價值評估方法課件

EnterpriseValuationSHFIN04051EnterpriseValuationSHFIN04051目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量—EBIT扣除調(diào)整稅的凈營業(yè)利潤（NOPLAT)主營EBIT=主營業(yè)務(wù)利潤-營業(yè)費用-管理費用+經(jīng)營租賃利息NOPLAT=主營EBIT×（1-所得稅）直接自由現(xiàn)金流量（DirectFreeCashFlowtoFirm)FCF=NOPLAT+折舊、攤銷及減損+遞延增加-運營資本增加-資本支出間接自由現(xiàn)金流量（IndirectFreeCashFlowtoFirm)FCF=支付股利+支付利息-舉債方式收到凈現(xiàn)金-發(fā)股收到凈現(xiàn)金+企業(yè)閑置資金及有價證券-非營業(yè)活動的現(xiàn)金流量-少數(shù)股東權(quán)益增加自由現(xiàn)金流量—EBIT扣除調(diào)整稅的凈營業(yè)利潤（NOPLAT)自由現(xiàn)金流量—非現(xiàn)金支出非現(xiàn)金支出非現(xiàn)金支出=當年計提壞賬準備+當年計提存貨跌價準備+待攤費用攤銷+提取的預(yù)提費用+折舊+無形資產(chǎn)及長期待攤費用攤銷自由現(xiàn)金流量—非現(xiàn)金支出非現(xiàn)金支出自由現(xiàn)金流量—營運資本營運資本營運資本=（貨幣資金+應(yīng)收票據(jù)+應(yīng)收賬款+其他應(yīng)收款+存貨+待攤費用）-（應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款+預(yù)付賬款+應(yīng)付工資+應(yīng)付福利費+應(yīng)交稅金+其他應(yīng)付款+預(yù)提費用）一般認為超過銷售收入0.5%-2.0%的所有現(xiàn)金與有價證券為超常持有的現(xiàn)金和有價證券應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、存貨均以原值進行計算應(yīng)收股利、應(yīng)收利息、應(yīng)付股利等科目不屬于經(jīng)營性質(zhì)，不予以計算。自由現(xiàn)金流量—營運資本營運資本自由現(xiàn)金流量—資本支出資本支出資本支出=固定資產(chǎn)的本期增加數(shù)+在建工程的本期增加數(shù)-在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)數(shù)+無形資產(chǎn)增加數(shù)+長期待攤費用本期增加數(shù)固定資產(chǎn)與在建工程均以原值進行計算自由現(xiàn)金流量—資本支出資本支出自由現(xiàn)金流量—具體科目調(diào)整融資性租賃融資性租賃本金作為固定資產(chǎn)入賬，不影響資本性支出；融資性租賃利息作為利息費用計入財務(wù)費用，不影響資本性支出經(jīng)營性租賃經(jīng)營性租賃作為一項費用計入主營業(yè)務(wù)成本或者管理費用中，所以必須將其資本化；經(jīng)營性租賃本金資本化；經(jīng)營性租賃利息作為利息費用。自由現(xiàn)金流量—具體科目調(diào)整融資性租賃目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量資金成本加權(quán)平均資本成本（WACC)WACC=Kb(1-Tc)(B/V)+Kp(P/V)+Ks(S/V)Kb—不可贖回、不可轉(zhuǎn)換的預(yù)計稅前市場到期收益率；Tc—被評估實體的邊際稅率；B—付息債券市值；V—被評估企業(yè)市值（V=B+P+S)Kp—不可贖回、不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的稅后資本成本；P—優(yōu)先股市值；Ks—市場確定的權(quán)益資本機會成本；S—權(quán)益市值資金成本加權(quán)平均資本成本（WACC)資金成本—債權(quán)、優(yōu)先股成本債權(quán)資本成本Kb=YTM(YieldtoMaturity)優(yōu)先股成本Kp=Div/PP—優(yōu)先股市值；Div—優(yōu)先股約定紅利資金成本—債權(quán)、優(yōu)先股成本債權(quán)資本成本資金成本—權(quán)益成本一般權(quán)益成本Ks=Rf+(Rm-Rf)*βlRf—10年期國債利率；Rm-Rf—按照市場、行業(yè)的風(fēng)險溢價；βl—按照一個經(jīng)濟周期的股價與對應(yīng)的指數(shù)進行二次回歸分析；一般認為βb=0

βu=βl行業(yè)內(nèi)的所有上市公司按照市值加權(quán)平均的βu,推算出特定公司的βl。穩(wěn)定股息權(quán)益成本P=D(1+g)/（Ks-g)=>Ks=D(1+g)/P+g資金成本—權(quán)益成本一般權(quán)益成本目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量連續(xù)價值評估連續(xù)價值連續(xù)價值=自由現(xiàn)金流量=NOPLAT×（1-IR)IR—投資率g=ROIC×IRROIC—投資凈額的預(yù)期收益率自由現(xiàn)金流量=NOPLAT×（1-g/ROIC)連續(xù)價值評估連續(xù)價值連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估=NOPLAT—預(yù)測期后第一年中扣除調(diào)整稅的凈營業(yè)收入g—NOPLAT的預(yù)期增長率ROIC—投資凈額的預(yù)期收益率WACC-加權(quán)平均資金成本ROIC=NOPLAT1/投入資本投入資本=市值+少數(shù)股東權(quán)益+遞延稅款+有息負債連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估增長率預(yù)測股權(quán)價值增長率Ge=b×ROEB—利潤留存率P=D1/(Re-Ge)的高根模型中使用Ge公司價值增長率Ga=b×ROAB—利潤留存率FCF測算公司價值時，應(yīng)該運用Ga，所以在實踐中使用g=ROIC×IR連續(xù)價值評估增長率預(yù)測目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量價值評估方法二階段模型EV=+三階段模型EV=++成長階段下降階段平穩(wěn)階段成長階段平穩(wěn)階段價值評估方法二階段模型成長階段下降階段平穩(wěn)階段成長階段平穩(wěn)階價值評估方法企業(yè)價值調(diào)整企業(yè)價值=EV+超額現(xiàn)金及有價證券+長期投資+其他營業(yè)資產(chǎn)權(quán)益價值權(quán)益價值=企業(yè)價值-付息債務(wù)-少數(shù)股東權(quán)益-優(yōu)先股價值評估方法企業(yè)價值調(diào)整目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量相對價值評估主要四種方式:市盈率(Price/Earnings)市凈率(Price/BookValue)市收率(Price/Sales)EV/EBITDA相對價值評估主要四種方式:相對價值評估市盈率（P/E)P=Div(1+g)/(re-g)P=P/EPS1=相對價值評估市盈率（P/E)相對價值評估市凈率（P/B)P=Div(1+g)/(re-g)P=P/BV=相對價值評估市凈率（P/B)相對價值評估市凈率（P/S)P=Div(1+g)/(re-g)P=P/BV=相對價值評估市凈率（P/S)相對價值評估EV/EBITDAEV=市值+有息負債+少數(shù)股東權(quán)益+遞延稅款貸項+政府無償貸款-現(xiàn)金及有價證券EBITDA=EBIT+折舊、攤銷+所有抵損準備相對價值評估EV/EBITDA目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量期權(quán)定價模型Black-Scholes模型C(0)=SN(d1)-Ke-rTN(d2)d1=[ln(S/K)+(r+△2/2)T]/△(T)1/2d2=d1-△(T)1/2S—標的資產(chǎn)當前價值K—期權(quán)約定價值T—期權(quán)有效期R—對應(yīng)于期權(quán)有效期的無風(fēng)險利率△2—標的資產(chǎn)價值自然對數(shù)的波動率期權(quán)定價模型Black-Scholes模型期權(quán)定價模型Black-Scholes模型實際應(yīng)用C(0)=SN(d1)-Ke-rTN(d2)S—公司未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值K—公司開發(fā)成本及費用現(xiàn)值T—公司經(jīng)營年限R—無風(fēng)險利率△2—公司股價及債券價格波動方差的協(xié)方差該模型最使用于銷售、成本恒定的能源開發(fā)企業(yè)期權(quán)定價模型Black-Scholes模型實際應(yīng)用目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量行業(yè)定價指標行業(yè)定價指標一般行業(yè)定價指標為P/E,各行業(yè)P/E不同；PEG=PE/EPS增長率，公司定價合理性評估指標；金融行業(yè)定價指標為P/B，P/B在0.9-1.8倍之間；保險公司定價指標為內(nèi)涵價值，內(nèi)涵價值以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)加上已有保單的貢獻度及應(yīng)支付的合理成本；品牌、無形資產(chǎn)主要的行業(yè)定價指標為P/S;運輸行業(yè)、石化等周期行業(yè)以EV/EBITDA進行定價。行業(yè)定價指標行業(yè)定價指標行業(yè)定價指標特殊計算指標凈負債比率=凈負債/總資本=（短期負債+長期負債+應(yīng)付債券-貨幣資金）/（短期負債+長期負債+應(yīng)付債券+少數(shù)股東權(quán)益+股東權(quán)益+遞延稅款）總負債/總資本=（短期負債+長期負債+應(yīng)付債券）/（短期負債+長期負債+應(yīng)付債券+少數(shù)股東權(quán)益+股東權(quán)益+遞延稅款）經(jīng)濟附加值（EVA)=投入資本×（投入資本收益率-WACC）=NOPLAT-（投入資本×WACC）行業(yè)定價指標特殊計算指標目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量價值評估概覽價值評價流程預(yù)測損益表（P&L）；預(yù)測現(xiàn)金流量表(SCF)；預(yù)測資產(chǎn)負債表（BS)；利用報表預(yù)測自由現(xiàn)金流量（FCF)；利用現(xiàn)有的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)計算資金成本（WACC)；利用二階段、三階段或者期權(quán)定價模型預(yù)測企業(yè)價值；調(diào)整企業(yè)其他資產(chǎn)價值；扣除有息債務(wù)、少數(shù)股東權(quán)益、遞延稅款等；取得股權(quán)價值。價值評估概覽價值評價流程EnterpriseValuationSHFIN04051EnterpriseValuationSHFIN04051目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量—EBIT扣除調(diào)整稅的凈營業(yè)利潤（NOPLAT)主營EBIT=主營業(yè)務(wù)利潤-營業(yè)費用-管理費用+經(jīng)營租賃利息NOPLAT=主營EBIT×（1-所得稅）直接自由現(xiàn)金流量（DirectFreeCashFlowtoFirm)FCF=NOPLAT+折舊、攤銷及減損+遞延增加-運營資本增加-資本支出間接自由現(xiàn)金流量（IndirectFreeCashFlowtoFirm)FCF=支付股利+支付利息-舉債方式收到凈現(xiàn)金-發(fā)股收到凈現(xiàn)金+企業(yè)閑置資金及有價證券-非營業(yè)活動的現(xiàn)金流量-少數(shù)股東權(quán)益增加自由現(xiàn)金流量—EBIT扣除調(diào)整稅的凈營業(yè)利潤（NOPLAT)自由現(xiàn)金流量—非現(xiàn)金支出非現(xiàn)金支出非現(xiàn)金支出=當年計提壞賬準備+當年計提存貨跌價準備+待攤費用攤銷+提取的預(yù)提費用+折舊+無形資產(chǎn)及長期待攤費用攤銷自由現(xiàn)金流量—非現(xiàn)金支出非現(xiàn)金支出自由現(xiàn)金流量—營運資本營運資本營運資本=（貨幣資金+應(yīng)收票據(jù)+應(yīng)收賬款+其他應(yīng)收款+存貨+待攤費用）-（應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款+預(yù)付賬款+應(yīng)付工資+應(yīng)付福利費+應(yīng)交稅金+其他應(yīng)付款+預(yù)提費用）一般認為超過銷售收入0.5%-2.0%的所有現(xiàn)金與有價證券為超常持有的現(xiàn)金和有價證券應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、存貨均以原值進行計算應(yīng)收股利、應(yīng)收利息、應(yīng)付股利等科目不屬于經(jīng)營性質(zhì)，不予以計算。自由現(xiàn)金流量—營運資本營運資本自由現(xiàn)金流量—資本支出資本支出資本支出=固定資產(chǎn)的本期增加數(shù)+在建工程的本期增加數(shù)-在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)數(shù)+無形資產(chǎn)增加數(shù)+長期待攤費用本期增加數(shù)固定資產(chǎn)與在建工程均以原值進行計算自由現(xiàn)金流量—資本支出資本支出自由現(xiàn)金流量—具體科目調(diào)整融資性租賃融資性租賃本金作為固定資產(chǎn)入賬，不影響資本性支出；融資性租賃利息作為利息費用計入財務(wù)費用，不影響資本性支出經(jīng)營性租賃經(jīng)營性租賃作為一項費用計入主營業(yè)務(wù)成本或者管理費用中，所以必須將其資本化；經(jīng)營性租賃本金資本化；經(jīng)營性租賃利息作為利息費用。自由現(xiàn)金流量—具體科目調(diào)整融資性租賃目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量資金成本加權(quán)平均資本成本（WACC)WACC=Kb(1-Tc)(B/V)+Kp(P/V)+Ks(S/V)Kb—不可贖回、不可轉(zhuǎn)換的預(yù)計稅前市場到期收益率；Tc—被評估實體的邊際稅率；B—付息債券市值；V—被評估企業(yè)市值（V=B+P+S)Kp—不可贖回、不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的稅后資本成本；P—優(yōu)先股市值；Ks—市場確定的權(quán)益資本機會成本；S—權(quán)益市值資金成本加權(quán)平均資本成本（WACC)資金成本—債權(quán)、優(yōu)先股成本債權(quán)資本成本Kb=YTM(YieldtoMaturity)優(yōu)先股成本Kp=Div/PP—優(yōu)先股市值；Div—優(yōu)先股約定紅利資金成本—債權(quán)、優(yōu)先股成本債權(quán)資本成本資金成本—權(quán)益成本一般權(quán)益成本Ks=Rf+(Rm-Rf)*βlRf—10年期國債利率；Rm-Rf—按照市場、行業(yè)的風(fēng)險溢價；βl—按照一個經(jīng)濟周期的股價與對應(yīng)的指數(shù)進行二次回歸分析；一般認為βb=0

βu=βl行業(yè)內(nèi)的所有上市公司按照市值加權(quán)平均的βu,推算出特定公司的βl。穩(wěn)定股息權(quán)益成本P=D(1+g)/（Ks-g)=>Ks=D(1+g)/P+g資金成本—權(quán)益成本一般權(quán)益成本目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量連續(xù)價值評估連續(xù)價值連續(xù)價值=自由現(xiàn)金流量=NOPLAT×（1-IR)IR—投資率g=ROIC×IRROIC—投資凈額的預(yù)期收益率自由現(xiàn)金流量=NOPLAT×（1-g/ROIC)連續(xù)價值評估連續(xù)價值連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估=NOPLAT—預(yù)測期后第一年中扣除調(diào)整稅的凈營業(yè)收入g—NOPLAT的預(yù)期增長率ROIC—投資凈額的預(yù)期收益率WACC-加權(quán)平均資金成本ROIC=NOPLAT1/投入資本投入資本=市值+少數(shù)股東權(quán)益+遞延稅款+有息負債連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估連續(xù)價值評估增長率預(yù)測股權(quán)價值增長率Ge=b×ROEB—利潤留存率P=D1/(Re-Ge)的高根模型中使用Ge公司價值增長率Ga=b×ROAB—利潤留存率FCF測算公司價值時，應(yīng)該運用Ga，所以在實踐中使用g=ROIC×IR連續(xù)價值評估增長率預(yù)測目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量價值評估方法二階段模型EV=+三階段模型EV=++成長階段下降階段平穩(wěn)階段成長階段平穩(wěn)階段價值評估方法二階段模型成長階段下降階段平穩(wěn)階段成長階段平穩(wěn)階價值評估方法企業(yè)價值調(diào)整企業(yè)價值=EV+超額現(xiàn)金及有價證券+長期投資+其他營業(yè)資產(chǎn)權(quán)益價值權(quán)益價值=企業(yè)價值-付息債務(wù)-少數(shù)股東權(quán)益-優(yōu)先股價值評估方法企業(yè)價值調(diào)整目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量相對價值評估主要四種方式:市盈率(Price/Earnings)市凈率(Price/BookValue)市收率(Price/Sales)EV/EBITDA相對價值評估主要四種方式:相對價值評估市盈率（P/E)P=Div(1+g)/(re-g)P=P/EPS1=相對價值評估市盈率（P/E)相對價值評估市凈率（P/B)P=Div(1+g)/(re-g)P=P/BV=相對價值評估市凈率（P/B)相對價值評估市凈率（P/S)P=Div(1+g)/(re-g)P=P/BV=相對價值評估市凈率（P/S)相對價值評估EV/EBITDAEV=市值+有息負債+少數(shù)股東權(quán)益+遞延稅款貸項+政府無償貸款-現(xiàn)金及有價證券EBITDA=EBIT+折舊、攤銷+所有抵損準備相對價值評估EV/EBITDA目錄自由現(xiàn)金流量加權(quán)資金成本連續(xù)價值評估價值評估方法相對價值評估期權(quán)定價模型行業(yè)定價指標價值評估概覽目錄自由現(xiàn)金流量期權(quán)定價模型Black-Scholes模型C(0)=SN(d1)-Ke-rTN(d2)d1=[ln(S/K)+(r+△2/2)T]/△(T)1/2d2=d1-△(T)1/2S—標的資產(chǎn)當前價值K—期權(quán)約定價值T—期權(quán)有效期R—對應(yīng)于期權(quán)有效期的無風(fēng)險利率△2—標的資產(chǎn)價值自然對數(shù)的波動率期權(quán)定價模型Black-Scholes模型期權(quán)定價模型Black-Scholes模型實際應(yīng)用C(0)=SN(d1)-Ke-rTN(d2)S—公司未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值K—公司開發(fā)成本及費用現(xiàn)值T—公司經(jīng)營年限R—無風(fēng)險利率△2