國際投資學 理論與實訓教程第9章 國際投資基金

第九章國際投資基金劉振林（江西財經(jīng)大學國際經(jīng)貿學院）第九章國際投資基金第一節(jié)投資基金的概念第二節(jié)投資基金的種類第三節(jié)影響投資基金的因素第四節(jié)投資基金的運作程序第五節(jié)投資基金的管理第六節(jié)國際投資基金和國際對沖基金第一節(jié)投資基金的概念一、投資基金的產生和發(fā)展二、投資基金的涵義（一）專業(yè)理財（二）分散風險（三）管理和運作法制化（四）流動性強投資基金的概念

世界各國對投資基金（InvestmentFund）的稱謂有所不同，美國叫共同基金（MutualFund）或互惠基金，英國叫單位信托基金（UnitTrust）。按國務院批準頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》的解釋，投資基金是“指一種利益共享，風險共擔的集合證券投資方式，即通過發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具投資”。1868年出現(xiàn)在英國。投資基金的特點專家理財風險較小——組合投資管理和運作法制化——保護投資者利益選擇性強，適合各類投資者交易成本低——管理費和購買的手續(xù)費閱讀資料——索羅斯與量子基金喬治·索羅斯1930年生于匈牙利布達佩斯。1947年他移居到英國，并在倫敦經(jīng)濟學院畢業(yè)。1956年去美國，在美國通過他建立和管理的量子基金積累了大量財產，并因此成為國際資本市場中的大鱷。

索羅斯于1969年用自己的25萬美金創(chuàng)建了雙鷹基金（DoubleEagleFund），資本額為400萬美元，從事套頭交易?；饎?chuàng)辦之初，員工僅兩個人，索羅斯是經(jīng)紀人，羅杰斯是市場調研員。他們以國際資金為目標，拒絕美國富豪的加入，成功地吸引了大批歐洲、阿拉伯和南美的富豪的資金，從而避開美國證券交易委員會的監(jiān)管。1973年，基金改名為索羅斯基金，資本額約1200萬美元，1979年，索羅斯又將基金更名為量子基金（Quantum

Fund），基金設立在紐約。物理世界中的量子指的是難以捉摸，科學家索性以“測不準”定律來描述量子，索羅斯如此命名他的基金，暗示了他的市場哲學，即市場總是處在不確定和不停的波動狀態(tài)，也為他的投資事業(yè)平添了戲劇性的神秘魅力。1980年索羅斯和羅杰斯分道揚鑣。

閱讀資料——索羅斯與量子基金量子基金投資于商品、外匯、股票和債券，并大量運用金融衍生產品和杠桿融資，從事全方位的國際性金融操作。索羅斯憑借其過人的分析能力和膽識，引導著量子基金在世界金融市場一次又一次的攀升和破敗中逐漸成長壯大。他曾多次準確地預見到某個行業(yè)和公司的非同尋常的成長潛力，經(jīng)過不到30年的經(jīng)營，1997年末量子基金已成為資產總值近60億美元的巨型基金，比成立之初增長了3萬倍。

閱讀資料——索羅斯與量子基金索羅斯的訣竅是尋找“突變”，在銀行股票低迷時大量買入銀行股，此后，銀行股票上漲使索羅斯獲得了50％的利潤。索羅斯在實踐中練就了見微知著的本領，1972年索羅斯得知商業(yè)部的一份私人報告，指出美國的發(fā)展依賴于外國的能源資源，便大量收購了石油鉆井、石油設備和煤炭公司的股票，一年之后石油危機引發(fā)能源業(yè)股票飛漲。索羅斯和羅杰斯也預見了食品危機，購買了化肥、農場設施和糧食加工業(yè)的股票，獲得可觀的利潤。索羅斯的成功有其鮮明的特點，一是善于充分利用杠桿原理，巧妙利用借貸和抵押；二是投資于很多不同類型及風險的資產，既投資于貨幣，也投資于其他金融資產，如股票、債券和期貨等；三是既做空頭也做多頭；四是側重于購買短期證券以保持高度的靈活性，有較強的投機性；五是作為業(yè)績基金，基金管理人員所得的報酬與盈利不是與所管理的基金規(guī)模成正比，管理人員、索羅斯本人就是基金的重要持股者，他們與基金共命運。

閱讀資料——索羅斯與量子基金然而，1998年以來，索羅斯對1998年俄羅斯債務危機及對日元匯率走勢的錯誤判斷使量子基金損失慘重，2000年網(wǎng)絡股的大幅下跌也使量子基金損失巨大，這些使量子基金損失總額達近50億美元。2000年4月28日，索羅斯不得不宣布關閉旗下兩大基金

"量子基金"和"配額基金"，基金管理人德魯肯米勒和羅迪蒂“下課”，量子基金這一舉世聞名的對沖基金至此壽終正寢。同時索羅斯宣布將基金的部分資產轉入新成立的“量子捐助基金”繼續(xù)運作，他強調“量子捐助基金”將改變投資策略，主要從事低風險、低回報的套利交易。第二節(jié)投資基金的種類一、按組織形態(tài)分類（一）契約型基金又稱信托投資基金，是指依據(jù)一定的信托契約向投資者募集資金而形成的基金。

（二）公司型基金就是美國所稱的共同基金，它是以盈利為目的的，并依據(jù)公司法的規(guī)定而不是依據(jù)信托契約而設立的，受基金投資者的委托通過發(fā)行股票來籌集資金并從事各種有價證券投資的股份有限公司。公司型基金公司型基金涉及五個當事人。投資者基金公司管理公司—獨立于基金公司、并由專家組成、負責進行投資組合和投資運作的機構托管公司—負責資產的保管和核算，配發(fā)股息和辦理過戶等，監(jiān)督基金管理公司的投資運作承銷商——管理公司的代理機構基金的投資者是基金的股東，是基金資產的實際持有人，以其所持有公司股份的份額分享投資收益和承擔風險，并通過股東大會及其所擁有的投票權來選舉董事會。基金公司是基金本身，也是基金資產的名義持有人，其主要職責是根據(jù)章程作出投資決策；基金的管理公司是一個獨立于基金公司并由專家組成的，執(zhí)行基金公司決策的機構，基金管理公司根據(jù)與基金公司簽署的管理協(xié)議行使權利，履行義務并收取管理費。托管公司也是一個獨立的機構，它主要負責保管基金資產，進行資產核算，配發(fā)股息及辦理過戶手續(xù)，監(jiān)督基金管理公司的投資運作，托管公司一般由銀行和信托機構承擔，它也是根據(jù)與基金公司簽署的保管協(xié)議行使權利，履行義務并收取托管費。承銷商是管理公司的代理機構，主要負責基金受益憑證的銷售，股息的發(fā)放及基金的贖回等。契約型投資基金指通過發(fā)行受益憑證籌資，由基金管理公司、托管公司、投資者以簽訂信托契約的形式組建的一種投資基金?；鸸芾砉咀鳛槭芡姓呤腔鸬陌l(fā)起人，負責設定基金的類型，發(fā)行受益憑證，依據(jù)信托契約進行投資運作，并指定基金的托管機構。托管公司作為基金的受托人主要負責基金的有價證券和現(xiàn)金的管理，及其它有關代理業(yè)務和會計核算業(yè)務，托管公司一般是銀行或信托公司?；鸬耐顿Y者也稱受益人，他是以購買受益憑證的方成為信托契約的當事人的，并以此享有基金收益的分配權。契約型投資基金是一種歷史最為悠久并也被廣泛采用的一種投資基金。公司型投資基金、契約型投資基金的區(qū)別法律地位不同：公司型投資基金是按各國的《公司法》設立的，故具有法人地位；而契約型投資基金則是按各國的《信托法》設立的，多數(shù)國家都不承認其法人資格?；鸫嬖诘臅r間不同：公司型投資基金由于具有法人地位，所以它在不破產或不解散的前提下可以無限期永遠存在下去；而契約型投資基金由于多數(shù)國家不承認其法人地位，在契約到期時投資基金便自動終止。融資渠道不同——是否可以得到銀行貸款投資運作的依據(jù)不同：公司章程、信托契約投資者在投資基金中所處的地位不同：股東、間接參與基金的經(jīng)營和管理——不具有任何經(jīng)營管理權、受益人投資者成為股東或受益人所需經(jīng)手續(xù)不同——購買了股票/受益憑證后是否需要辦理完交割手續(xù)二、按變現(xiàn)方式或受益憑證能否贖回分類（一）開放型基金簡單地說，開放型基金就是投資基金的買賣對投資者完全開放，基金發(fā)行在外的股份或受益憑證總數(shù)不加固定。

（二）封閉型基金封閉型基金是指基金首次發(fā)行成功之后，即宣告正式成立，并將其總額封閉起來，在規(guī)定的時期內不再追加發(fā)行新的基金單位。因而，也有人將其稱為固定型投資基金。開放型投資基金開放型投資基金的投資者可以根據(jù)行市的變化在基金首次發(fā)行一段時間以后，將所購買的投資基金的全部或部分在基金管理公司設定的內部交易日，并通過內部交易柜臺再賣給基金管理公司，即贖回現(xiàn)金。若被贖回的基金數(shù)額過大并超過了基金正常的現(xiàn)金儲備時，基金公司還可以重新發(fā)售已贖回的受益憑證。封閉型投資基金封閉型投資基金指的是基金在設立時規(guī)定一個基金發(fā)行的固定數(shù)額，并在規(guī)定的時間內不再追加發(fā)行，投資者也不能贖回現(xiàn)金。封閉型投資基金由于基金的資本總額是固定的，在規(guī)定的時間內基金公司即不能增發(fā)基金，投資者也不能贖回現(xiàn)金。封閉型投資基金雖然不能贖回，但卻可以象普通股一樣在二級市場上通過經(jīng)紀人進行買賣。開放型投資基金和封閉型投資基金的區(qū)別基金的發(fā)行限額不同交易的方式與地點不同交易價格的依據(jù)不同——是否按照基金的凈價值基金運用率和運用的投資組合不同——基金是否可全部用來投資導致…..適用的投資市場不同——規(guī)模和開放程度適合的投資者不同：中小投資者/機構投資者、資金較多的個人投資者可以相互轉化：封閉型上市滿3年，市價低于凈資產價值20%時經(jīng)投資者大會通過可以轉化為開放型投資基金三、按投資目標分類（一）收入型基金收入型基金以追求穩(wěn)定的經(jīng)常性收入為基本目標的基金，一般不太考慮成長性和長遠利益。（二）成長型基金成長型基金又稱長期成長型基金，它特別注重長期的平均收益水平，而不太計較短期的收益狀況。（三）平衡型基金平衡型基金是收入型基金和成長型基金折中的產物。四、按投資對象分類（一）股票型基金股票型投資基金是以股票為主要投資對象的一種投資基金。（二）債券型基金債券型基金是指將資金主要投資于債券的一種基金，具有收益固定，風險較低的特征。按照我國證監(jiān)會對基金類別的分類標準，基金資產80%以上投資于（三）貨幣市場基金貨幣基金是投資于貨幣市場的基金。貨幣市場通常包括短期存款市場、短期國債市場、票據(jù)再貼現(xiàn)市場和大額存單市場。（四）混合基金混合基金同時以股票、債券為投資對象，以期通過在不同資產類別上的投資實現(xiàn)收益與風險之間的平衡。五、按資金募集方式分類（一）公募基金（二）私募基金六、特殊類型基金（一）系列基金系列基金又稱為傘型或雨傘基金，是指基金管理人為了提高基金的吸引力，穩(wěn)定基金投資隊伍而設立的—種投資基金。（二）基金中的基金基金中的基金是指以其他證券投資基金為投資對象的基金，其投資組合由其他基金組成。（三）保本基金保本基金是指通過采用投資組合保險技術，保證投資者在投資到期時至少能夠獲得投資本金或一定回報的投資基金。其投資目標是在鎖定下跌風險的同時力從基金運用方法上分類：

固定型投資基金、管理型投資基金固定型基金是指基金的經(jīng)營者只能投資于預先確定的證券，在整個信托期間，原則上既不允許變更投資方向，也不允許轉賣證券。管理型基金又稱自由型或融通型基金，這是英國的一種傳統(tǒng)的投資基金，管理型基金是指允許經(jīng)營者可以根據(jù)證券市場的市場狀況，對已購進的證券進行自由買賣，及不斷調整投資組合。半固定型投資基金：介于上述兩者之間，在一定條件和范圍內，可以變更投資方向和內容。在日本非常流行。按是否可以追加來區(qū)分：

單位型投資基金、追加型投資基金單位型基金是契約型基金的一種，是以某一特定的貨幣總額單位為限籌集設立的一種基金，每次新募集的基金組成一個單獨的基金管理公司，分別作為單獨的信托財產運用和管理，單位型基金往往規(guī)定一定的期限，在規(guī)定的信托期限屆滿之前不得追加新的資金追加型的投資基金是指在投資基金在設立后，經(jīng)營者可以視基金單位的售出情況或市場狀況，隨時以當時的市場價格追加發(fā)行新的基金單位的一種基金按投資性質來區(qū)分：

股權式投資基金、有價證券式投資基金股權式投資基金就是基金的經(jīng)營者以股權方式投向某一產業(yè)或某類企業(yè)公開發(fā)行或上市的股份或股票，或以參股或合資的方式進行投資。有價證券式投資基金是基金的管理者以投資于公開發(fā)行和公開上市的股票和債券為主，即主要參與二級市場中的證券買賣。股權式投資基金與有價證券式投資基金區(qū)別股權式基金是基金經(jīng)營者直接投入企業(yè)，即變成企業(yè)的股東，并主要著眼于企業(yè)股權增值或資本收益。有價證券式則主要著眼于二級市場買賣差價和紅利收入，通過購買上市公司的股票和債券來間接投資于企業(yè)股權式基金僅側重于分紅和投資資本的增值，投機成分很少；有價證券式投資既注重分紅，更注重股票和債券在二級市場上的買賣差價收入，有很大的投機成分。有價證券式投資基金對二級市場的依賴性較大，即必須以有一定規(guī)模和一定范圍的證券二級市場為基礎；股權式則對二級市場的依賴性很小，但對股份制企業(yè)質量和有關上市公司管理的法規(guī)有較高的要求。股權式投資的流動性較差，即變現(xiàn)性較弱，這類基金一般是封閉式的，這樣可以穩(wěn)定運作。而有價證券式流通性較好，這種類型的基金一般是開放式、追加型、期限短或沒有明確的期限。按投資的金融業(yè)務種類：

綜合型投資基金、單項型投資基金綜合型投資基金是指基金投資的業(yè)務種類可以是多樣的，既可以進行直接投資，也可以進行貸款、租賃、證券買賣、拆借融資等間接投資業(yè)務?！粐栏裣拗坪徒沟?。單項型投資基金從事的業(yè)務是單一的，要么僅從事股權式投資，要么只從事有價證券式的投資業(yè)務。從募集資金的幣種、來源和運用國別分類：

本幣投資基金、外幣投資基金本幣投資基金：投資基金公司向本國的投資者并以本國貨幣為面值募集的基金外幣投資基金有三個含義：指以向國外投資者募集國際上可自由兌換的任意一種外幣為目的設立的投資基金，這種基金主要用于國內投資，并在對象國或國際上某一交易場所交易流通，分紅也是以外幣進行。向國內投資者募集外幣資金的一種投資基金，這種基金投資于國內可以進行外幣投資的企業(yè)股權、股票和債券，分紅或轉讓也用外幣進行。用任一種形式向國內投資者募集外幣資金，并用于在海外進行股權收購或買賣外國有價證券的一種投資基金。按照基金買賣的有價證券區(qū)分：

貨幣型投資基金、債券型投資基金、股票型投資基金貨幣型投資基金是指基金的投資組合由貨幣存款構成，它一般可以分成兩類：管理貨幣基金，投資在以各種貨幣發(fā)行的短期金融商品上的基金。貨幣市場基金，它是投資在以一種貨幣發(fā)行的金融商品上的基金。債券型投資基金可分為很多種：政府公債型基金:只投資政府公債或政府擔保的基金公用債券基金：主要投資與地方政府債券公司債券基金：將基金的60%以上投資于公司債券按照基金買賣的有價證券區(qū)分：

貨幣型投資基金、債券型投資基金、股票型投資基金股票型投資基金是經(jīng)營者以投資股票為主要投資對象的一種投資基金。主要可細分為：優(yōu)先股型、普通股型、均衡型、特定產業(yè)性、收益型、債權優(yōu)先型六種。在歐美國家，只要投資對象以債券為主，即使投資一些股票，也屬于債券型投資基金。日本，只有純粹是債券投資，才算作債券型基金，若購入少量股票，便歸類為股票型基金。按照所指向的金融市場目標與方向分為：

資本市場投資基金、貨幣市場投資基金資本市場投資基金是將所發(fā)行基金投向資本市場或流動型較好的證券市場、衍生產品市場等作中長期投資，以發(fā)揮資金作為資本的作用。主要有：股票基金、國債基金、公司債基金、創(chuàng)業(yè)基金、認股權證基金和期貨基金等貨幣市場投資基金是由指向為短期金融市場。主要有：管理貨幣基金小額存款集合成為大額存款的投資基金，主要投資、單一貨幣基金成長型基金以追求長期的資本利得為主要目的而設立的投資基金?！顿Y績優(yōu)藍籌股收入型投資基金主要是一種投資于可以帶來當期收入的有價證券。兩種：一是投資股票和債券的固定收入的投資基金；二是以投資股票為主要收入的股票收入型基金。成長收入型投資基金是一種以利用投資于能帶來收入的證券及有成長潛力的股票來達到即有收入又會成長目的的基金。按照投資目標分為：

成長型基金、收入型投資基金、成長收入型投資基金、積極成長型基金、平衡型基金、新興成長型基金積極成長型基金主要投資于具有高成長潛能的股票或其他有價證券。平衡型基金既追求資金的長期成長，又要賺取當期的收入，它既投資于股票，也投資于證券，該基金在被限定一定的比例投資于債券和績優(yōu)股之外，其余的一般投資于普通股。新興成長型基金追求的是成長而不是收入，投資的重點對象是新行業(yè)中有成長潛力或高成長潛力的小公司或新公司，只將極少數(shù)資金投資于信譽好的大公司。按照投資目標分為：

成長型基金、收入型投資基金、成長收入型投資基金、積極成長型基金、平衡型基金、新興成長型基金按基金來源和運用的地域來分：

國內基金、國際基金、海外基金國家基金國內基金是指面向國內投資者發(fā)行的并用于在國內金融市場上進行投資活動的投資基金。占主導，但受限較多。國際基金是指面向國內投資者發(fā)行的，用于在國際金融市場上進行投資運作的投資基金。海外基金是指面向基金公司所在國以外的投資者發(fā)行的，并投資于境外金融市場的投資基金。國家基金是指面向境外投資者發(fā)行的，用于在國內金融市場投資運作，在基金發(fā)行完畢后受益憑證在境外證券市場上市進行交易的一種投資基金?！猛赓Y、解決本國發(fā)展資金不足QFII（QualifiedForeignInstitutionalInvestor）是指“合格境外機構投資者”，QFII制度即合格境外機構投資者制度，是指在資本市場完全開放之前，允許經(jīng)核準的合格境外機構投資者在一定規(guī)定和限制下匯入一定額度外匯資金，并轉換為當?shù)刎泿?，通過嚴格監(jiān)管的專門賬戶投資當?shù)刈C券市場，其資本利得、股息等經(jīng)審核后可轉為外匯匯出的一種證券市場開放模式。

有“小QFII”之稱的RQFII，主要指在香港市場以人民幣募集資金，由境外合格機構投資者投資于境內證券市場?，F(xiàn)有的QFII機制是以美元募集資金，而“小QFII”不涉及外匯資金，直接以人民幣在境外募資。根據(jù)香港金融管理局的數(shù)據(jù)，香港的人民幣存款2009年為627億元，2010年增至3149億元，今年9月底達到6222億元優(yōu)點是可以促進人民幣國際化，“小QFII”不僅有助于拓寬停留在香港的人民幣投資渠道，而且也有助于增強資本市場的流動性。缺點是盡管有著對A股輸血的功效，但其較小的規(guī)模很難對龐大的A股掀起多大風浪。從目前情況看，“小QFII”對市場的作用并不在于能新融進多少資，而在于確立境外人民幣投資境內股市的機制。QDⅡ是指“合格境內機構投資者”，QDⅡ制度即合格境內機構投資者制度，是在外匯管制下資本市場開放的權宜之計，即指在資本項目未完全開放的國家，允許本國投資者通過特許的機構投資者，投資境外資本市場的一種制度。交易所交易基金交易所交易基金（ExchangeTradedFund，ETF）是指可以在交易所上市交易的基金，又稱交易型開放式指數(shù)基金或交易所指數(shù)基金。交易所交易基金其代表一攬子股票的投資組合。交易所交易基金屬于一種基金創(chuàng)新產品，它是在封閉式基金、開放式基金以及指數(shù)基金的基礎上發(fā)展起來的一種基金“混合產品”，兼具封閉式基金與開放式基金的特點。被動地根據(jù)指數(shù)成分股的構成來決定所投資的股票，其比重也跟指數(shù)的成分股權重保持一致。每只交易所交易基金都被動地跟蹤某一特定指數(shù)，即標的指數(shù)。交易所交易基金的特點交易所交易基金的發(fā)行和贖回只面向機構投資者進行批發(fā)，而不面向個人投資者進行零售。投資者申購交易所交易基金時，使用的通常不是現(xiàn)金，而是一籃子證券股票組合。投資者贖回時得到的也是一攬子證券組合。交易所交易基金的零售交易是在該交易所交易基金所掛牌的股票交易所的正常交易時間內以市價進行，對于個人投資者來說，他們可以像買賣股票、封閉式基金那樣在二級市場隨時購買或出售交易所交易基金。交易所交易基金的二級市場交易價格與其單位凈值非常接近，一般不會出現(xiàn)大的折價或溢價現(xiàn)象。交易所交易基金是以某個市場指數(shù)為目標指數(shù)，采用完全復制或統(tǒng)計抽樣等方法跟蹤該目標指數(shù)，以其獲得與目標指數(shù)相近的投資收益率。上市型開放基金

(LOF,Listopen-endedFunds)上市型開放式基金發(fā)行結束后,投資者既可以在指定網(wǎng)點申購與贖回基金份額,同時也可以在交易所買賣該基金。上市型開放基金是開放式基金，它的份額是可以增加和減少的，所不同的是增加了場內交易的渠道，它實際上交易方式的一種創(chuàng)新。上市型開放型基金的特征上市開放式基金本質上仍是開放式基金，基金份額總額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時間和場所申購和贖回。上市開放式基金的發(fā)售既可以通過銀行等代銷機構，也可以通過交易所的交易網(wǎng)絡。上市開放式基金的投資者既可以選擇在銀行等代銷機構按當日收市的基金份額凈值申購、贖回基金份額，也可以選擇在交易所各會員證券營業(yè)部按撮合成交的價格買賣基金份額。投資者可以通過跨系統(tǒng)轉托管實現(xiàn)在交易所交易系統(tǒng)買賣和在銀行等代銷機構申購、贖回基金份額兩種交易方式的轉換。第三節(jié)影響投資基金的因素一、基金單位資產凈值二、基金市場的活躍程度三、銀行存款利率第四節(jié)投資基金的運作程序

一、投資基金的設立（一）投資基金的發(fā)起（二）投資基金的設立程序1．選擇基金品種2．提出可行性研究報告對基金品種作3．擬定有關文件4．簽訂各項協(xié)議5．提出正式申請6．籌集投資基金（三）投資基金的設立條件1、基金章程2、信托契約3、公開說明書二、投資基金的發(fā)行（一）發(fā)行的申請與審批（二）發(fā)行的方式公開發(fā)行定向發(fā)行（三）發(fā)行的成本與價格發(fā)行價格＝基本單位金額十發(fā)行手續(xù)費發(fā)行手續(xù)費＝基金單位金額發(fā)行×手續(xù)費率三、投資基金的交易（一）封閉式投資基金的交易（二）開放式投資基金的交易四、投資基金的變更與終止（一）投資基金的變更（二）投資基金的終止開放型投資基金開放型投資基金的投資者可以根據(jù)行市的變化在基金首次發(fā)行一段時間以后，將所購買的投資基金的全部或部分在基金管理公司設定的內部交易日，并通過內部交易柜臺再賣給基金管理公司，即贖回現(xiàn)金。若被贖回的基金數(shù)額過大并超過了基金正常的現(xiàn)金儲備時，基金公司還可以重新發(fā)售已贖回的受益憑證。開放型投資基金是指投資基金發(fā)行的資本總額和份數(shù)不是固定不變的，而是根據(jù)基金自身的需要及金融市場供求關系的不斷變化，隨時增發(fā)新的基金份額或發(fā)行已被投資者贖回的投資基金。開放型投資基金的資本總額是不封頂。開放式基金適合缺乏證券知識、風險承受能力低，期望獲得穩(wěn)健收益的投資者。封閉型投資基金封閉型投資基金指的是基金在設立時規(guī)定一個基金發(fā)行的固定數(shù)額，并在規(guī)定的時間內不再追加發(fā)行，投資者也不能贖回現(xiàn)金。封閉型投資基金由于基金的資本總額是固定的，在規(guī)定的時間內基金公司即不能增發(fā)基金，投資者也不能贖回現(xiàn)金。封閉型投資基金雖然不能贖回，但卻可以象普通股一樣在二級市場上通過經(jīng)紀人進行買賣。開放型投資基金和封閉型投資基金的區(qū)別基金的發(fā)行限額不同交易的方式與地點不同交易價格的依據(jù)不同——是否按照基金的凈價值基金運用率和運用的投資組合不同——基金是否可全部用來投資導致…..適用的投資市場不同——規(guī)模和開放程度適合的投資者不同：中小投資者/機構投資者、資金較多的個人投資者可以相互轉化：封閉型上市滿3年，市價低于凈資產價值20%時經(jīng)投資者大會通過可以轉化為開放型投資基金第五節(jié)投資基金的管理一、投資基金管理的主要依據(jù)1、委托管理協(xié)議2、委托保管協(xié)議二、投資基金運作與管理的法律規(guī)范（一）基金投資對象的限制（二）基金投資數(shù)量的限制（三）基金投資方法的限制三、投資基金的投資政策與投資組合（一）投資基金政策（二）投資基金的投資組合四、投資基金的利潤的分配、稅收和報告制度（一）收益及其分配（二）投資基金的稅收（三）投資基金的報告投資基金管理的主要依據(jù)投資基金章程信托契約委托管理協(xié)議委托保管協(xié)議招募說明書投資基金運作與管理的法律規(guī)范基金投資對象的限制投資基金作為一種信托投資工具應具有一定的投資范圍，按多數(shù)國家的法律規(guī)定，投資基金主要用于投資上市或未上市公司的股票、股權憑證、新股認購權證、政府債券、可轉換公司債券、金融債券等有價證券，以及一些變現(xiàn)性較強的商業(yè)票據(jù)。有些國家不許投資未上市的公司股票，只有極個別國家允許作一些諸如房地產業(yè)務等直接投資。投基金投資數(shù)量的限制投資基金在投資股票時，各國都規(guī)定了每個基金投資股票和債券的最低比例，購買同一公司證券的數(shù)量占該公司已發(fā)行證券的最高比例，以及購買同一公司的股票占該基金資產凈值的最高比例等?；鹜顿Y方法的限制禁止利用基金購買本基金或基金的董事、主要股東、主要承銷商所持有的證券，或將基金資產出售給或借給上述與基金本身的有關人員。禁止經(jīng)營多種投資基金的基金管理公司對其所經(jīng)營投資基金進行相互間的交易。禁止從事信用交易，即利用拆借資金或貸款買入證券以及賣出借來的證券。投資基金的費用開辦費（設計費、注冊費及與此有關的投入費）固定資產的購置費操作費（會計師費、律師費、廣告費、召開受益人大會的投入費）受益憑證的銷售費基金利潤的分配費以及行政開支費（管理人員的辦公、工資、福利、保險等費用）收益及其分配收益：投資債券和股票的利息和股利、資本利得及資本增值?；饍羰找娴姆峙浔壤鲊灰唬话阋髮⒚磕暧?0%以上分配給投資者，美國規(guī)定不少于95%，我國規(guī)定不少于90%。投資者繳納的費用：首次認購費（3%）、管理年費(0.25~2.5%)、保管年費（0.2%)、贖回費和投資財務費（0.5~1%）、業(yè)績費（3~4%）；收益的發(fā)放方式即可采用以現(xiàn)金的方式直接發(fā)放給投資者，也可將其收益滾入其本金進行再投資。投資基金的稅收

世界各國對投資基金的收稅方法是不一致的，多數(shù)國家對投資基金的經(jīng)營者是免稅的，因為投資基金的經(jīng)營者即不是基金資產的所有者，也不是基金的受益者。投資基金的報告按各國的法律規(guī)定，基金公司應定期或不定期的向投資公布基金的有關信息，這些信息主要通過基金運作過程中發(fā)布的報告與公告來披露。基金的年度報告與中期報告，其主要介紹基金一年或半年來的運營狀況和基金管理人的經(jīng)營業(yè)績，其中包括基金的資產負債表和損益表等?；鹳Y產凈值公告，每月至少公告一次，介紹基金的資產凈值及每基金單位資產凈值?；鹜顿Y組合公告，至少每季度公告一次，主要介紹基金資產投資于股票、債券及其持有現(xiàn)金等的比例。上述報告一般由基金管理人編制并向投資者公布。典型案例－凱雷投資基金

“每次旅程都始于小小的一步?！边@是凱雷的創(chuàng)始合伙人戴維?魯賓斯坦(DavidRubenstein)最著名的一句話。20年來，凱雷創(chuàng)造了全球超過30%的平均年投資收益，今天，“凱雷”的名字已成為美國資本歷史上的一個傳奇。

凱雷基金于1987年由大衛(wèi).魯賓斯坦(DavidM.Rubenstein)、威廉康威(WilliamE.Conway)及丹尼爾.德安尼羅(DanielA.D'Aniello)發(fā)起設立，其總部在美國首都華盛頓，是全球最大私人股權投資公司之一。目前，凱雷基金由三位創(chuàng)始人及主席郭士納(LouisV.Gerstner)共同領導，管理的資本達350億美元，其通過旗下37只基金共投資了超過150余家公司，利用收購、創(chuàng)投和成長資金、房地產及杠桿融資等投資手段。自成立以來凱雷基金參與的投資案超過439項，共投入達143億美元。

典型案例－凱雷投資基金

2004年無疑是凱雷迄今最成功的一年，共進行了107宗總計達23億美元的投資；當年向投資者返回的原始投入資金及利潤合計為53億美元，同時又籌集到了78億美元新增基金。而同年4月，凱雷在上海開設了它的首個中國大陸辦事處。

從對攜程旅行網(wǎng)的投資透過在公開招股并在納斯達克(NASDAQ)上市中獲得超過14倍的高額回報，魯賓斯坦稱中國市場已然為國際私人股權投資基金提供了“戲劇性的成功投資案例”。攜程網(wǎng)不是凱雷在中國的第一筆投資，但卻是凱雷中國故事必講的部分。成立于1999年7月的攜程網(wǎng)是國內最早“落地”的網(wǎng)站。在2000年11月凱雷投入800萬美元前，攜程網(wǎng)曾獲得了包括在國內高科技行業(yè)普遍撒網(wǎng)的IDG的第一輪投資，及以軟銀集團為首的第二輪投資。典型案例－凱雷投資基金

攜程網(wǎng)無疑是中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中最擅長利用融資獲得高速增長的企業(yè)，這與其創(chuàng)始人個人背景有關。但凱雷的適時進入才使其最終成功地走上了境外上市的融資道路。

應該注意的是，凱雷的進入時機選在了2000年11月攜程網(wǎng)收購國內最早、最大的傳統(tǒng)訂房中心——現(xiàn)代運通，并因此成為中國最大的賓館分銷商之后。而此后，攜程網(wǎng)收購了北京最大的散客票務公司——北京海岸航空服務公司，建立了全國統(tǒng)一的機票預訂服務中心，在十大商旅城市提供送票上門服務。在融資方面，攜程網(wǎng)三輪融資共計吸納海外風險投資近1800萬美金。2001年10月，攜程宣布盈利。2002年攜程全年相關營收超過10億元。

典型案例－凱雷投資基金

2003年12月9日，作為互聯(lián)網(wǎng)寒冬后的第一只中國概念股，攜程網(wǎng)成功登陸納斯達克，其發(fā)行價為18美元，收盤價達34美元，增幅近90%。之后道瓊斯發(fā)表評論文章指出，越來越多的美國投資者更加看好中國網(wǎng)絡公司。凱雷基金投入攜程的規(guī)模為800萬美元，回報是占有攜程30%的股份。而在3年后上市退出，凱雷得到的則是超過14倍的投資回報。

典型案例－凱雷投資基金

實施該項目的是凱雷亞洲創(chuàng)投及增長基金，該基金是凱雷從事亞洲業(yè)務的基金之一，即對中國、印度、日本和韓國處于成長階段的公司中進行收購少數(shù)股權的投資，由董事總經(jīng)理祖文萃領導。在2000年底凱雷投資攜程的時候，這個項目并不為人們看好。據(jù)凱雷負責人祖文萃事后介紹，當時主要是看中了攜程的市場前景和他們的管理團隊。而凱雷果斷注資之后，還利用自身的優(yōu)勢和經(jīng)驗幫助攜程一步步從一個比較小的創(chuàng)業(yè)公司，成長為一個各個方面都具有國際標準的公司。除了對項目價值的判斷外，凱雷基金對進入國際資本市場時機的判斷同樣是非常到位的。

在納斯達克剛剛有上升的苗頭時，就幫助攜程著手籌備上市的工作，并且在恰當?shù)臅r機將攜程送上了納斯達克，凱雷也因此實現(xiàn)了其對攜程的承諾并獲利退出。

案例討論在發(fā)達國家資本過剩的背景下，國際投資基金特別瞄準以中國和印度為主的亞洲市場。有關數(shù)據(jù)表明，2004年，亞洲私人股權投資短信額在60億美元以上，總投資額超過110億美元。近年來，各種形式的外交投資基金在源源不斷地涌入中國，在北京、上海等地舉行的各種金融論壇上，來自國外投資基金的代表隨處可見，試圖分享中國這一新興市場同成果。粗略估計，投資于中國的外資基金數(shù)量已經(jīng)超過了30億美元，而在項目考察階段的基金數(shù)量至少在100億美元以上。國際投資基金會選擇投資中國哪些行業(yè)的股票？如何看待國際投資基金對中國資本市場的影響？百億國際投資基金會給中國帶來什么?案例解答1.國際投資基金往往是把對風險的控制放在投資決策的第一位，更多地傾向于中長期的投資策略，因此他們往往以戰(zhàn)略投資者的身份出現(xiàn)，而較少投機行為。因此他們會傾向于選擇基本面較好，盈利率較穩(wěn)定，屬于國家政策支持的行業(yè)作為投資對象。

2.國際投資基金的到來、外資的進出會增加我國證券市場的風險、加劇匯率的波動、使市場監(jiān)管的難度增大等等,這些負面效應是不可回避的,但我們更應看到其所帶來的正面效應是遠遠大于其負面效應的，這些積極影響主要表現(xiàn)在以下方面:

（1）吸引大量境外資金,可以為我國或地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展提供了大量投融資機會；

（2）壯大機構投資者隊伍，改善市場投資者結構；

（3）改變投資理念與投資策略；

（4）促進上市公司完善治理結構；

（5）推動金融產品創(chuàng)新；

（6）促進市場監(jiān)管水平提高。第六節(jié)國際投資基金和國際對沖基金一、國際投資基金（一）國際投資基金的定義環(huán)球基金又稱世界基金，它是投資空間最廣的一類基金。區(qū)域基金有歐洲基金、北美基金、太平洋基金、東南亞基金、遠東基金、東盟基金等（二）國際投資基金在中國的發(fā)展二、國際對沖基金概述（一）對沖基金的定義（二）對沖基金的起源和發(fā)展（三）對沖基金的特征1、投資活動的復雜性2、投資效應的高杠桿性3、籌資方式的私募性4、操作的隱蔽性和靈活性對沖基金對沖基金（HedgeFund）是一種衍生工具基金，目前國際上對對沖基金尚未有一個權威性的概念。國際貨幣基金組織定義：對沖基金是私人投資組合，常離岸設立，以充分利用稅收和管制的好處。美國第一家提供對沖基金商業(yè)數(shù)據(jù)的機構Mar/Hedge給對沖基金下的定義：采取獎勵性的傭金(通常占15—25%)，并至少滿足以下各標準中的一個，即基金投資于多種資產；只做多頭的基金一定利用杠桿效應；或者基金在其投資組合內運用各種套利技術。美國一家對沖基金研究機構HFR將對沖基金概括為：采取私人投資合伙公司或離岸基金的形式，按業(yè)績提取傭金、運用不同的投資策略。美國著名的先鋒對沖基金國際顧問公司VHFA認為：對沖基金是采取私人合伙公司或有限責任公司的形式，主要投資于公開發(fā)行的證券或金融衍生品。對沖基金基金實際上是對少數(shù)投資者發(fā)行的，以高于市場平均風險的條件，投資對象涵蓋證券、貨幣、期貨、期權、、利率、匯率等幾乎所有金融產品，并通過財務杠桿來牟取超額收益率的一種私人投資基金。對沖基金的起源和發(fā)展

對沖基金（hedge）起源于20世紀50年代初的美國。對沖（hedge）一詞最早是在美國農業(yè)中所使用，當時農民們?yōu)榱吮苊馕磥磙r產品市場價格的變化而影響未來出售農產品的收益，將未成熟的農產品事先以一個確定的價格出售，通過賣出農產品期貨鎖定價格來規(guī)避市場價格波動風險。第一個對沖基金是1949年1月美國人阿爾弗雷德·溫斯羅·瓊斯（AlfredWinslowJones）創(chuàng)建的名為“Takeheart,baby-boomers”的一般合伙制股票基金，后改為有限合伙制的瓊斯對沖基金（theJohnsHedgeFund）?？傮w來說，對沖基金業(yè)經(jīng)歷了創(chuàng)始階段、初步發(fā)展階段、低潮階段、恢復階段和快速發(fā)展階段。1949-1966年為對沖基金的創(chuàng)始階段；1966—1968年對沖基金步入初步發(fā)展階段；1969—1974年對沖基金進入低潮階段；1975-1985年，對沖基金業(yè)重新開始嶄露頭角進入恢復階段；20世紀90年代以后，對沖基金業(yè)步入快速發(fā)展的軌道。發(fā)展到今天，對沖基金業(yè)已發(fā)生深刻的變革。尤其是自1990年以來，伴隨全球經(jīng)濟與金融全球化、一體化進程的加快，新興市場的不斷開放，對沖基金業(yè)無論是資產規(guī)模還是基金數(shù)量都在迅猛增加。對沖基金的種類

1、根據(jù)不同的投資風格和方式分為8類：（1）宏觀基金（2）全球基金（3）買空基金（4）賣空基金（5）市場中性基金（6）行業(yè)對沖基金（7）重組驅動基金（8）基金中基金2、以交易手段區(qū)分，主要可分為低風險對沖基金、高風險對沖基金和瘋狂對沖基金。對沖基金的分類低風險對沖基金主要是指一種一般不以高于本身資本兩倍的借貸款在美國和國外的股票市場上進行投資和投機交易。低風險對沖基金主要的操作方式是以長買短賣為主，即購買可能會上升的股票，借用和出售可能會下跌的股票；待市場出現(xiàn)好轉后，再買回這些股票。高風險對沖基金指的是以高于資本2倍，甚至經(jīng)常以高于資本2.5倍的借貸款，既在全球股票市場上進行長買短賣，也在全球債券、貨幣和商品期貨等市場上進行大規(guī)模投資和投機交易的一種對沖基金。瘋狂對沖基金是指以高于本身資本十倍甚至幾十倍的借貸款在國際金融市場上進行投資交易的一種對沖基金。對沖基金的特征對投資者資格要求較高。對沖基金的投資者的資格有嚴格的限制，美國證券法規(guī)定：以個人名義參加，其凈資產不少于100萬美元，最近兩年內個人年收入至少在25萬美元以上；如以家庭名義參加，夫婦倆最近兩年的收入至少在30萬美元以上；如以機構名義參加，其參與者必須為500人。共同基金等其他基金一般無此限制。運用各種金融工具操作?；鸬墓芾碚呖梢宰杂伞㈧`活運用各種包括賣空在內的投資技術和衍生工具進行交易，特別是可以利用財務杠桿進行運作?；I資方式為私募。證券法一般規(guī)定對沖基金通過私募發(fā)起，不得利用任何傳媒做廣告。對沖基金的投資者主要通過四種方式參與，即根據(jù)在上流社會獲得的所謂投資可靠消息；直接認識某個對沖基金的管理者；通過別的基金轉入；由投資銀行?？梢栽O立離岸基金。設立離岸基金的好處是可以避開美國法律的投資人數(shù)限制和避稅。離岸基金一般設立在免稅和稅率低的國家，如處女島（VirginIsland）、巴哈馬（Bahamas）、百慕大（Bermuda）、開曼島（CaymanIsland）、都柏林（Dublin）.0盧森堡（Luxembourg）。采用激勵性機制由于對沖基金的收益分配采用激勵性機制從而吸引了市場中的許多優(yōu)秀的投資專家，對沖基金的經(jīng)理人在按交易規(guī)模收取固定比例管理費外，基金還將投資收益的一定比例作為激勵費給與經(jīng)理人，這筆費用一般都高于固定的管理費，有時甚至高達上億甚至數(shù)億美元。對沖基金的特征

1、對沖基金的基本特征（1）投資活動的復雜性（2）投資效應的高杠桿性

（3）籌資方式的私募性

（4）操作的隱蔽性和靈活性2、與一般基金相比：

對沖基金的特征

項目\類型

對沖基金

傳統(tǒng)投資基金

投資者資格

個人名義參加，最近兩年內個人年收入至少在20萬美元以上；家庭名義參加，夫婦最近兩年的收入至少在30萬美元以上；機構名義參加，凈資產至少在100萬美元以上。1996年新的規(guī)定：參與者由100人擴大到了500人，參與者的條件是個人必須擁有價值500萬美元以上的投資證券無特別限制

操作

合伙人和管理者可以自由、靈活運用各種投資技術，包括賣空、衍生工具的交易和杠桿

受證券法制約，基金管理者須嚴格按證券法投資以保證投資者利益

監(jiān)管

一般不受政府監(jiān)管

監(jiān)管嚴格

籌資方式私募發(fā)起，禁止廣告推廣，可通過四種方式參與：根據(jù)在上流社會獲得投資消息；直接認識對沖基金的管理者；通過別的基金轉入；由投資銀行、證券中介公司或投資咨詢公司的特別介紹監(jiān)管嚴格項目\類型

對沖基金

傳統(tǒng)投資基金

設立地點

可以離岸設置，享受稅收優(yōu)惠、規(guī)避政府管制

不能離岸設立

信息披露

信息不公開，不用披露財務及資產狀況

信息需要即時地公開披露

經(jīng)理人員報酬

固定管理費加上年度利潤獎勵

大多領取固定工資

經(jīng)理能否參股

可以參股

一般不參股

投資者抽資

要求股東抽資必須提前通知

一般不作限制

可否貸款交易

可以自有資產抵押進行貸款交易

不可以貸款交易

國際對沖基金的實務分析

國際對沖基金投資策略其他對沖基金投資策略對沖基金投資策略的實施工具對沖基金的基本操作方法基金管理者在購入一種股票的同時，購入這種股票的一定價位和時效的看跌期權(PutOption)。買入看跌期權的意義在于當購入股票價位跌破期權限定的價格時，賣方期權的持有者可將手中持有的股票以期權限定的價格賣出，從而使股票跌價的風險得到對沖。同樣，基金管理人買進幾只其看漲的行業(yè)的優(yōu)質股，同時以一定比率賣出該行業(yè)中幾只劣質股。如果對看好行業(yè)的預期正確，優(yōu)質股漲幅必超過其他同行業(yè)的股票，買入優(yōu)質股的收益將大于賣空劣質股的損失；如果預期錯誤，此行業(yè)股票不漲反跌，那么較差公司的股票跌幅必大于優(yōu)質股，則賣空盤口所獲利潤必高于買入優(yōu)質股下跌造成的損失。國際對沖基金投資策略

1、套利投資策略

（1）現(xiàn)貨（現(xiàn)金）與期貨套利（2）定息證券現(xiàn)貨市場價格套利（3）信貸質量差異套利（4）可轉換套利（5）股票與股市指數(shù)產品套利（6）期權合約套利（7）作為沖銷手段的套利2、宏觀投資策略（1）在貨幣市場，宏觀基金的典型策略，是密切跟蹤與美元維持固定匯率，但經(jīng)濟因素又不能支持固定匯率的國家（2）另一個要素是政治風險分析，以判斷其策略實施的可行性；或策略實施后，基金不能從市場撤出的可能性

其他對沖基金投資策略

新型市場基金投資策略重組基金投資策略價值投資策略沽空基金投資策略行業(yè)基金投資策略

對沖基金投資策略的實施工具

現(xiàn)貨或現(xiàn)金產品。最通常的現(xiàn)金或現(xiàn)貨產品清單包括外匯現(xiàn)金合約，定息產品（債券），以及不帶任何條件和期限的股票。期貨、遠期和掉期工具。最常用的遠期、期貨和掉期產品包括貨幣遠期、債權期貨和掉期、股票指數(shù)期貨等。期權和或然債權國際對沖基金的風險控制與案例分析

對沖基金的危害性對沖基金與國際金融危機對沖基金在各國貨幣危機中的角色對沖基金的監(jiān)管一、對沖基金的危害性

1、正向交易利用市場現(xiàn)行價格決定的交易行為稱為正向交易，這種交易行為一般特征往往是投資者在價格上升時買入，價格下跌時賣出，與市場走勢相同。如果市場缺乏抗衡力量，正向交易會使價格過度偏離它們的均橫價值，增加市場波動。

2、“羊群”效應另一個造成市場波動的行為，是根據(jù)其他市場參與者的投資方法制定相類似的投資策略，而不是利用現(xiàn)行價格決定投資。

“羊群”效應指的是市場參與者理性跟隨他人或大市的行為。

對沖基金與國際金融危機

1、對沖基金的高風險特征根據(jù)相關機構的研究表明，全球對沖基金使用杠桿的情況，除廉價證券性對沖基金外，其他的對沖基金使用杠桿的比例均超過了50%，平均使用杠桿比例為71.5%。其中，宏觀型對沖基金的杠桿比例高達87.9%。2、對沖基金沖擊金融市場常用手法對沖基金沖擊一國貨幣，通常分為兩個層次：一是借助一些突發(fā)性經(jīng)濟、政治、金融等事件，不斷拋售該國貨幣，以次打擊貨幣匯率；二是趁該貨幣持有者對貨幣匯率的穩(wěn)定產生動搖之際迅速掀起對該貨幣匯率的沖擊，引誘貨幣的持有者將該貨幣資產包括存款全部轉換成外幣資產。對沖基金和國際游資狙擊一國金融市場的具體主要形式有：沽空；現(xiàn)匯市場的直接沖擊；連環(huán)狙擊。無論是哪種形式的狙擊，對沖基金通常都采取“以本幣打本幣”的策略。因此對沖基金狙擊一種貨幣的匯率必要條件是大量囤積目標國家或地區(qū)的貨幣。對沖基金與國際金融危機

3、利用現(xiàn)貨市場賣空投機的手段沖擊貨幣市場與證券市場（1）大量高價拋售已囤積的目標國家或地區(qū)的貨幣，造成目標國家或地區(qū)的或市場動蕩與貨幣貶值（2）同時在目標國家或地區(qū)的證券市場賣空主要指標成分股，打壓股市價格（3）迫使目標國家或地區(qū)的監(jiān)管機構進行干預市場。通常是中央銀行動用外匯儲備回購目標國家或地區(qū)的貨幣，或提高利率（4）若市場干預失敗，引發(fā)目標國家或地區(qū)的貨幣貶值、證券市場價格下跌（5）對沖基金低位回購目標國家或地區(qū)的貨幣，還本付息獲利（6）對沖基金在證券市場低位回購股票，歸還融券機構獲利對沖基金與國際金融危機

4、利用多個市場聯(lián)動運作的手段沖擊金融市場（1）與目標國家或地區(qū)的銀行簽訂遠期合同大量拋售目標國家或地區(qū)的貨幣購美元（2）目標國家或地區(qū)的銀行在現(xiàn)貨市場大量拋售目標國家或地區(qū)的貨幣、買入美元進行對沖保值（3）同時利用貨幣市場、外匯市場、股票市場和衍生工具市場聲東擊西（4）同時在目標國家或地區(qū)的證券市場賣空債券期貨（5）迫使目標國家或地區(qū)的監(jiān)管當局進行干預市場。通常是中央銀行動用外匯儲備回購目標國家或地區(qū)的貨幣，或提高利率，引發(fā)期貨價格下跌（6）對沖基金在證券市場低位回購股票，歸還融券機構獲利（7）對沖基金低位回購遠期合同獲利對沖基金在各國貨幣危機中的角色

1、里拉危機意大利的外匯儲備自1992年初就一直在減少，但貨幣危機直到1992年6月才顯現(xiàn)：首先里拉債券在期貨市場開始下跌，接著在現(xiàn)貨市場下跌。此后所發(fā)生的一些事情使投資者對里拉更加悲觀。外國投資者在6、7月份開始就拋售里拉債券，促使銀行同業(yè)存款收益率飆升300基點。8、9月份，出現(xiàn)投資組合從政府債券轉向外國資產的趨勢。銀行為了減輕外債而拋售里拉更加重了金融的動蕩。

9月13日里拉第一次貶值，被市場當作政府不會全力以赴維護匯率的信號。投資者進一步拋售里拉降低風險，基金經(jīng)理沽出里拉證券，購入外匯現(xiàn)貨和以德國馬克為面值的證券。意大利央行在里拉危機中，自始至終使用利率政策抵御投機沖擊，在7月5日至9月4日期間，貼現(xiàn)率由12%提高到15%。用以直接控制隔夜拆息的回購利率在9月4日由14.75%上升到16.5%。結果同業(yè)拆息大幅超過回購利率，9月16日，同業(yè)隔夜拆息達36%，三個月息為20%。與此同時，意大利央行還通過出售外匯儲備，并從德意志聯(lián)邦銀行借入短期金融債務對市場瘋狂拋售里拉進行干預，只是外匯儲備急劇下跌，從6月底的317億美元下降到8月底的204億美元。盡管如此，還是無法遏制里拉拋售潮。在萬般無奈下，意大利政府于9月17日被迫宣布推出匯率機制對沖基金在各國貨幣危機中的角色

2、英鎊危機炒家對英鎊的沖擊在9月16日之前就已開始聚集能量。在英鎊受沖擊的那幾天，英倫銀行大量拋售外匯儲備干預市場，并從德國聯(lián)邦銀行借人短期金融債務（VSTFF），使英國的外匯儲備從1992年8月底的402億美元，大幅降至9月底的371億美元。英國央行直到危機的最后一天才使用利率政策打擊炒家。英國央行9月16日宣布把它的最低貼現(xiàn)率從10％提高到12％，翌日提高至15％，使短期市場利率隨即上升。但是，利率的變動并未阻遏英鎊資產的拋售，英鎊匯率也并未從匯率機制變動幅度的底價（noorvalue）上升。政府不得不正式宣布退出匯率機制，英國央行也不得不撤消9月16日最低貼現(xiàn)率從12％上升到15％的加息決定。在經(jīng)過一輪減息后，最低貼現(xiàn)率在1993年1月26日才降至6％。宣布提高最低貼現(xiàn)率未能使英鎊從其底價回升，相反，卻更加劇了英鎊的拋售潮。造成這一結果的原因可能是市場將提高利率的行為，解讀為央行不再干預市場的信號，因為市場普遍認為高利率是難以為繼的。

對沖基金在各國貨幣危機中的角色

3、法郎危機英鎊退出匯率機制后，法國法郎面臨巨大沖擊壓力。9月21日星期一，法國全民公決僅以微弱多數(shù)通過“馬城條約”后第一天，法國法郎在紐約一開市就遭到巨大拋售。在危機中，法國從一開始就使用外匯市場干預手段，使匯率保持在略高于底價的水平，觸發(fā)了德意志聯(lián)邦銀行須通過短期金融債務（VSTFF）貸款的義務。

9月23日晨，法國央行將短期回購率提高250基點到13％，其后，法德兩國央行行長和財長發(fā)表聯(lián)合聲明，宣布法郎／馬克作為條約的核心匯率平價將不會變更，并且兩國央行同時在外匯市場進行干預。星期三下午，當來自紐約的壓力減輕和德國直接干預后，市場終于穩(wěn)定下來。9月底，投資者重拾信心，購入法郎。炒家拋空貨幣通常為期一個月，大多數(shù)流失的儲備在一個月后又重新流回法國。至10月底，法國外匯儲備309億美元，比危機前的285億美元略有增加。法國當局起初只依靠市場干預，9月23日在炒家的狙擊繼續(xù)升溫時，才轉向使用利率手段。1989年，東西德統(tǒng)一后，德國經(jīng)濟強勁增長，德國馬克堅挺，而1992年的英國處于經(jīng)濟不景氣時期，英鎊相對疲軟。為了支持英鎊，英國銀行利率持續(xù)高企，但這樣必然傷害了英國的利益，于是英國希望德國降低馬克的利率以緩解英鎊的壓力，可是由于德國經(jīng)濟過熱，德國希望以高利率政策來為經(jīng)濟降溫。由于德國拒絕配合，英國在貨幣市場中持續(xù)下挫，盡管英、德兩國聯(lián)手拋售馬克購進英鎊，但仍無濟于事。1992年9月，德國中央銀行行長在《華爾街日報》上發(fā)表了一篇文章，文章中提到，歐洲貨幣體制的不穩(wěn)定只有通過貨幣貶值才能解決。索羅斯預感到，德國人準備撤退了，馬克不再支持英鎊，于是他旗下的量子基金以5％的保證金方式大筆借貸英鎊，