投資學第八章課件

第七章非傳統(tǒng)風險轉移主要內容一、非傳統(tǒng)風險轉移的基本介紹二、非傳統(tǒng)保單產(chǎn)品三、與保險有關的證券化產(chǎn)品四、應急資本工具一、非傳統(tǒng)風險轉移的基本介紹1、傳統(tǒng)風險轉移的手段2、非傳統(tǒng)風險轉移的含義3、非傳統(tǒng)風險轉移的背景和發(fā)展階段4、非傳統(tǒng)風險轉移的參與人1、傳統(tǒng)風險轉移的手段

控制性的風險轉移——合同轉移保險轉移——購買保險非保險融資轉移——衍生品和或有融資計劃

上述手段的不足與限制？2、非傳統(tǒng)風險轉移的含義非傳統(tǒng)風險轉移（AlternativeRiskTransfer，ART）是創(chuàng)新的保險市場和資本市場相互結合的風險管理方法，本質上是在保險市場和資本市場之間轉移風險的系列產(chǎn)品和方法的總稱。ART(AlternativeRiskTransfer)解決方案傳統(tǒng)保險市場的缺陷：逆向選擇道德風險信用風險有限能力ART的主要形式：自保、風險自留集團、資本市場有限風險（再）保險應急資本多年期多險種產(chǎn)品(MMP)多觸發(fā)原因產(chǎn)品(MTP)保險證券化天氣衍生產(chǎn)品

3、非傳統(tǒng)風險轉移的背景和發(fā)展階段（1）背景

ART市場根植于更深入的一種趨勢：資本市場和保險行業(yè)的交融。假如沒有保險業(yè)和資本市場的高度互動，ART產(chǎn)品就不可能創(chuàng)造出來。同時，企業(yè)面臨的風險越來越復雜，單純的保險產(chǎn)品滿足不了企業(yè)的需求，保險業(yè)的客戶開始轉向其它市場來尋求風險管理方案，于是保險公司擴大承保范圍，開始涉足傳統(tǒng)上通過資本市場對沖的風險，為認為是不可保或很難承保的風險提供了新的解決方案。

（2）發(fā)展階段

20世紀60年代末，自?；?、專業(yè)自保公司開始出現(xiàn)，標志著非傳統(tǒng)風險管理的開始

20世紀80年代，有限風險計劃開始盛行，公司更關注風險和現(xiàn)金流的時間選擇而不是空間轉移

20世紀90年代后期，多風險產(chǎn)品、保險證券化等相繼出現(xiàn)，風險轉移實現(xiàn)了從單一市場（保險市場）向跨市場（保險市場和資本市場）的轉變。4、非傳統(tǒng)風險轉移的參與人保險人和再保險人投資銀行、商業(yè)銀行風險轉移需求者投資者

保險經(jīng)紀人

傳統(tǒng)風險轉移的參與人有哪些？二、非傳統(tǒng)保單產(chǎn)品

引子：傳統(tǒng)保險產(chǎn)品的種類財產(chǎn)保險企業(yè)財產(chǎn)工程保險貨物運輸運輸工具（機動車輛、飛機、船舶）責任保險產(chǎn)品責任公眾責任雇主責任職業(yè)責任（醫(yī)療責任、董事和高管責任等）信用保證保險員工福利團體健康保險團體意外傷害保險團體人壽保險（團體定期壽險、團體萬能壽險、團體養(yǎng)老年金保險等

非傳統(tǒng)保單的產(chǎn)品類別：

1、非傳統(tǒng)風險自留

2、分層保險

3、有限再保險

4、多風險產(chǎn)品1、非傳統(tǒng)風險自留保單的類別：部分保險損失靈敏型合同有限風險計劃追溯有限風險保單

（1）部分保險把風險的一部分通過保單轉移出去，這就意味著自留較多的風險。實現(xiàn)方式：免賠額、保單限額、共同保險比例、保險責任范圍與除外責任免賠額和自留

具有200萬美元免賠額的風險暴露圖無附加保費有附加保費(假設附加保費為50萬美元）保單有效期內發(fā)生的總損失企業(yè)支付的損失$2m$0.5m$2m$2.5m有附加保費無附加保費免賠額的形式每一事件的免賠額可以使用有止損額（stoploss）的保單限定企業(yè)自身支付的總損失累計免賠額免賠額和自留額(SIR)免賠額：先由保險人支付包括免賠額在內的損失，然后再由投保人向保險人返還需要信用證自留額：由投保人自己支付的損失，保險人不會預先墊付超賠保單$1m$4m$1m每一事件的損失超賠保單：支付超過100萬美元以上的300萬美元的損失企業(yè)支付的損失思考：超賠保單與免賠額保單的區(qū)別是什么？

（2）損失靈敏型合同損失敏感性合同是指保險合同條款、費率、承保條件等和可能（或已經(jīng)發(fā)生的）保險損失掛鉤的一類保險合同，其主要特點是：保單持有人的保費支付取決于保單期間發(fā)生的損失情況（因為可能存在補繳保費的可能，因而在簽訂此類合約時，保險人通常要求投保人出具信用證明）

為什么使用損失敏感型合同？企業(yè)希望自留風險，但又想獲得以下東西：保險的稅收優(yōu)惠購買理賠服務符合強制保險的要求進行風險籌資

損失敏感性合同的例子：經(jīng)驗費率保單巨額免賠保單回溯型費率保單投資信用計劃

經(jīng)驗費率保單：費率確定：保費與過去損失經(jīng)驗相掛鉤優(yōu)點：減少道德風險和預測失誤特點：更偏重于風險轉移，而較少的風險自留和風險籌資巨額免賠保單：特點：免賠額非常高，保費很低回溯型費率保單特點預付部分保費最終支付的保費基于：已發(fā)生損失已賠付損失但事先會規(guī)定好最終支付的最低和最高保費風險暴露圖發(fā)生的損失額被保險人的支付額$3m$0.5m$0.5m$3.33m斜率=0.9這里假設回溯保費為損失的90%，最低保費50萬元，最高保費300萬元

投資信用計劃要點：被保險人先支付一筆相當于合理免賠額的保費，而保險人將這筆資金存放于一個信托賬戶，當發(fā)生損失時再用來賠付。當信托賬戶出現(xiàn)赤字，被保險人交納附加保費；當信托賬戶出現(xiàn)盈余，則全部返還被保險人。不需要抵押品，投資收益還能夠免稅

（3）有限風險計劃出現(xiàn)于20世紀80年代

主要用途：自留風險、管理風險和風險融資，而不是轉移風險主要功能：作為現(xiàn)金流量的時間選擇工具，而不是損失轉移工具操作要點：控制在多年期的損失、投資收入和應計準備金之間的時間選擇風險主要形式：追溯型有限風險計劃和預期型有限風險計劃參與人：可以作為保險公司和再保險公司之間的保險安排，也可以作為原保險公司和其它實體之間的保險安排

意義：

（1）有限風險合同突出的是在一定時間內對某一風險進行分散。傳統(tǒng)（商業(yè)）保險則是基于大數(shù)法則，即通過在大量相似風險單元中（而實際上只有一部分風險單元會出現(xiàn)損失）分散損失來實現(xiàn)風險的轉移。（2）使用有限風險合同的主要目的則是在時間上分攤投保人的風險，它是一種多年期的保險安排，由投保人和保險人共同承擔風險。通過在不同年度分攤損失風險，達到平滑投保人財務報表的目的；它還可以定制化地承保一些傳統(tǒng)保險不能承保的風險，同時又可以為投保人帶來稅收方面的好處。

（4）追溯有限風險保單定義：是一種管理已存在負債或已發(fā)生損失的時間選擇風險的有限合同（又稱事后籌資保單）主要因素：時間風險和少量的承保風險主要形式有：損失未滿期責任轉移（又稱損失組合轉移，LPT）逆進展保險（ADC）追溯的總計損失保險（RALC）總體特征：把已經(jīng)發(fā)生但賠償?shù)臅r間和/或規(guī)模還不確定的損失轉移給保險人，保費通常相當于預計賠款加上凈準備金的現(xiàn)值。

意義：通過這種轉移，投保人可以將時間風險和投資風險部分甚至全部轉移給保險人。由于負債減少了，可以使公司的財務報表更健康，降低了財務杠桿，有了一個更加穩(wěn)健的財務環(huán)境?？梢援a(chǎn)生稅收優(yōu)惠投保人支付的保費（通常預先一次性支付）可以享受稅收減免；保險人可以扣除已發(fā)生損失的現(xiàn)值（注意，在投保人那里是不允許這樣的）2、分層保險第一層：購買100萬美元自留損失以上300萬美元的保障第二層：購買400萬美元自留損失以上200萬美元的保障$1m$4m$6m$1m第一層保險的閾值點第二層保險的閾值點企業(yè)支付的損失每一事件的損失紐約世界貿易中心的分層保險1993年2月，位于紐約的世貿中心被恐怖分子炸毀，導致了財產(chǎn)、責任、業(yè)務中斷等損失近十億美元。紐約高速運輸管理局有6億美元的財產(chǎn)與業(yè)務中斷保障和4億美元的責任保障。下面列出了參與這項賠償?shù)亩鄬迂敭a(chǎn)保單及保險人：自留每項索賠的10萬美元第一層從AmHomeAssuranceandHomeIndemnity得到1000萬美元第二層從11家公司得到賠償2.9億美元第三層從5家公司得到賠償一億美元第四層從倫敦勞合社的68個辛迪加得到賠償1億美元第五層從倫敦勞合社的65個辛迪加得到賠償1億美元臺灣住宅地震保險的風險分散機制單位:

新臺幣

政府24億120億480億600億24億200億住宅地震保險基金200億商業(yè)保險共保體400億176億80億國內、外再保險市場或資本市場分散

住宅地震保險基金可依保費累積情形彈性安排財務再保

傘形保單目的：為保單限額以上的部分提供多種風險保障例子：

假設LillyInc.購買了以下一組保單：一個汽車責任保單：為每一事件自留額為$100,000以上的損失提供$1,000,000的保障一個產(chǎn)品責任保單：為每一事件自留額$1,000,000以上的損失提供$10,000,000的保障一個傘形保單：為每一事件中上面兩個保單限額以上的部分提供$20,00,000的保障傘形責任保險商業(yè)一般責任保單限額=$10m傘形保險限額=$20m汽車責任限額=$1m每一事件保險人U保險人C保險人A假設該公司發(fā)生了一起保險事故，導致了機動車輛責任賠償1010萬元，產(chǎn)品責任賠償1500萬元。問：總賠償應如何在這3張保單中分攤？保險損失各方分攤表（單位：百萬元）3、有限再保險定義：再保險人向保險人提供有限風險轉移的籌資工具，又叫財務再保險。要點：保險人向再保險人的經(jīng)驗賬戶支付保費，一旦損失超過基金額，保險人將獲得損失補償，但設有最高限額。種類：分散損失協(xié)議有限成數(shù)4、多風險產(chǎn)品多風險產(chǎn)品是把多種風險結合到一個合同中，向企業(yè)提供一種有效的風險管理方案。主要種類：（1）多險種/多年期產(chǎn)品（MMPs

）（2）多觸發(fā)條件產(chǎn)品（MTPs）

（1）多險種/多年期產(chǎn)品（MMPs

）多險種/多年期產(chǎn)品可以將多種風險捆綁在一起，購買者支付的費用所反映的是這些風險的共同損失。發(fā)展現(xiàn)狀：還沒有像單一風險套期保值產(chǎn)品那樣被廣泛應用。原因：第一，單一風險產(chǎn)品具有很好的流動性和操作上的簡易性，因此而成為任何一種套期保值計劃的首選。

第二，很多成熟的公司能夠評估自身所面臨的各類金融風險及其相互關系，因而能夠在資本市場上進行單一風險的套期保值，并自留下相關性風險。保險市場上的MMPs

兩種風險轉移方式的對比保障年123保險產(chǎn)品1保險產(chǎn)品2金融產(chǎn)品1其它產(chǎn)品保障年123保險產(chǎn)品1保險產(chǎn)品2金融產(chǎn)品1其它產(chǎn)品微觀（單一險種）方式每年更新獨立保障許多提供商費用高宏觀（多險種）方式多年期多種保障較少或單一供應商費用低

特征：

MMP產(chǎn)品可以在一個單獨的計劃中同時對不同數(shù)量和類型的風險提供保障，像火災、營業(yè)中斷和責任風險等傳統(tǒng)上的可保風險可以被組合到一起，并根據(jù)整合后的基數(shù)來確定費率。還可以包括目前僅能在資本市場獲得保障的一些財務風險，如利率波動、匯率和商品價格。最新一代MMP產(chǎn)品還可以包含那些傳統(tǒng)上被認為是不可保的風險，如政治風險和商業(yè)風險。

價值：

MMP產(chǎn)品可以使公司對其自留風險的數(shù)量以及獲得的整體保障水平進行管理。MMP產(chǎn)品帶來的價值要大于兩個獨立風險管理計劃帶來的價值之和。例子假設T公司面臨著兩類風險，一類是有形資產(chǎn)的財產(chǎn)損失風險，另一類是所持有的投資組合所面臨的金融市場風險。T公司的測算結果表明，它愿意并且可以自留50美元的財產(chǎn)損失和50美元的與利率相關的投資損失。因此，它還需要在相應的市場上通過套期保值或保險為剩下的風險損失提供保障。T公司在最壞的情況下可以承受的損失是100美元（如果兩種風險都導致了高損失的話），這個數(shù)額就是T公司的最大損失限額。傳統(tǒng)的財產(chǎn)保險計劃：在自留50美元的基礎上支付限額為150美元的賠償。利率對沖計劃：在公司自留50美元的基礎上支付的限額為150美元。T公司可以承受的最大可能損失是100美元，它是兩個獨立計劃自留風險的總和。兩個獨立計劃可以獲得對最大可能損失400美元的保障，也就是當兩種風險同時導致了100美元損失的時候。5020020050自留被保障的損失投資損失財產(chǎn)損失獨立的保險計劃T公司購買了MMP產(chǎn)品計劃累計損失的自留額限定為100美元，這里的累計損失是指財產(chǎn)保險損失和投資損失之和。保單限額是100美元自留額之上的300美元。這意味著不論兩種損失所占的比例如何，只要累計損失額達到400美元，就要向保單持有人支付300美元。100200400財產(chǎn)損失投資損失400200100A被保障的損失自留MMP計劃ABB5020020050自留被保障的損失投資損失財產(chǎn)損失獨立的保險計劃100400財產(chǎn)損失投資損失400100A被保障的損失自留MMP計劃AMMP通過可以提供對較大的累計損失（見圖中的區(qū)域A,不論各類損失的比例）提供全部賠付而增加了保障能力；同時也減少了對單一風險損失的保障（當另一種風險損失相對來說也較小時），如圖中區(qū)域B所示。通過MMP計劃，T公司自留了更多的風險（這些風險通常是相對可預測的、嚴重程度較低、發(fā)生頻率較高的風險，對這些風險損失的賠付額總和應該接近相關的保費的總和）。在MMP計劃中可以加入一些損失嚴重程度高、發(fā)生頻率低的風險。當損失事件發(fā)生概率比較低時，在資產(chǎn)負債表上保留一定資本來抵御這類風險是沒有效率的，最好是將這類風險進行轉移。BBMMPs的好處：提高了效率：經(jīng)過整合，免賠額之內的風險損失的波動性要低于個別風險的波動性之和。MMP產(chǎn)品的成本優(yōu)勢在于開發(fā)了企業(yè)自身在免賠額之內分散風險損失的潛力，減少了過度保險。穩(wěn)定了風險成本：因為保費支付在未來幾年內是固定的，所以保單持有人可以因為穩(wěn)定的風險成本而獲益，這些成本包括保險費用、免賠額內的損失和未保險損失等。管理帶來的效益：盡管MMP產(chǎn)品比傳統(tǒng)產(chǎn)品復雜，但可以使保單持有人從管理方面獲得相當?shù)男б?。更少的相關保險人：減少了談判和協(xié)調成本。多年期保單：省略了每個保險年度的更新程序。靈活性：MMP產(chǎn)品是為客戶量身定做的，目的在于避免由于沒有協(xié)調好各個單獨的保單而出現(xiàn)的超額保險和保險空隙。2、多觸發(fā)條件產(chǎn)品（MTPs）

購買者在遭受了某種風險損失后，只有當作為觸發(fā)事件的其它風險損失也發(fā)生了后，才能獲得賠付。

在金融市場上，多觸發(fā)原因衍生產(chǎn)品一般被稱為“誘發(fā)式”產(chǎn)品，意思是指，只有在滿足一定觸發(fā)條件時，才會行使或者誘發(fā)某一項選擇權。出現(xiàn)MTP背景：

1994年加利福尼亞州的北橋地震導致了大約100億美元的保險損失；而與此同時，美國債券市場出現(xiàn)大幅下跌，使美國非壽險保險人的資產(chǎn)損失高達200億美元。這種雙重打擊使得保險人開始考慮購買MTP產(chǎn)品。以后，很多非保險人也開始對MTP產(chǎn)品越來越感興趣，尤其是那些收入受到商品價格、利率和匯率波動高度影響的公司。特征：只有當所有觸發(fā)事件都發(fā)生時，才會進行賠付。從而會減少索賠發(fā)生的次數(shù)，導致保險費率的降低。例如，假設全額保險賠付的第一觸發(fā)事件（例如火災損失）發(fā)生的概率是10%，第二觸發(fā)事件發(fā)生的概率也是10%（例如，政府債券收益率的增加）。不考慮交易成本、利潤邊際等其他因素，當上述兩個事件不相關時，計算相應保費時應采用的概率應該是兩個概率的乘積，也就是1%。困難：如何尋找可以很好管理公司風險的兩個觸發(fā)器。觸發(fā)器所承載的兩種風險之間的相關性（減少期望成本）為避免道德風險，觸發(fā)事件之一必須和一個不受保單持有人影響的外部指數(shù)相關。其他觸發(fā)器涉及的最好均為公司自身的損失，可以使基差風險降到最低。電力公司當如下兩種事件同時發(fā)生時，雙重觸發(fā)原因保單支付實際的損失：（1）由于設備出現(xiàn)故障或與風暴相關的損毀導致電力中斷；（2）在出現(xiàn)上述情況期間，電力現(xiàn)貨價格超過事先約定的標準。醫(yī)院一份雙重觸發(fā)原因保單支付：（1）超過一個特定金額以上的醫(yī)療失誤責任的實際索賠金額；但只有在（2）醫(yī)院股本組合價值在同期低于一個特定水平的情況下。鐵礦開采公司一份雙重觸發(fā)原因保單支付：（1）如果員工賠償責任賠款超過特定的金額，保單支付一個約定的金額（但不超過實際賠付)；同時（2）鐵礦的價格低于合同規(guī)定的價格水平。MTPs的好處：MTPs可以提供對災難性情景的保護。例如，當某一財政年度資本市場或債券市場價格下跌時，又發(fā)生了巨大的地震損失。MTPs還擁有價格優(yōu)勢。但這一點只有那些擁有充足資本而可以分別承受任何保險損失和非保險損失的公司才值得考慮。這類公司可以通過MTPs來減少超額保險和將保險保障限定于保險損失和非保險損失的同時發(fā)生。(如果公司不具有財務實力，引入第二觸發(fā)原因的動機僅僅是為了節(jié)約費用的話，使用MTPs將會承受較大的風險。）（3）一個關于MMP的案例

對象：某生產(chǎn)耐用品和非耐用品的跨國制造商（“客戶”）內容：開發(fā)MMP產(chǎn)品的過程意義：一個很好地說明了構造整體風險管理計劃的復雜性和可能帶來的潛在利益的例子。組織：企業(yè)建立了一個由財務、戰(zhàn)略規(guī)劃、風險管理和采購經(jīng)理組成的項目小組對公司可能面臨的重大經(jīng)營風險和財務風險進行識別和評估。項目小組由財務部長牽頭，并獲得了董事會的批準。公司已經(jīng)認識到，整體風險管理計劃的實施需要得到各個關鍵職能部門高級管理人員的支持；設計最優(yōu)的風險規(guī)避計劃需要公司內部多方面專家的共同協(xié)作。項目小組確定的對公司經(jīng)營結果最有影響的風險：來自14種貨幣，10種商品，9種保險風險，以及利息支出。對財務風險（來自利息費用、外匯和商品價格）的分類三年內都可交易的——這類財務風險的基本特征是具有有較好流動性的期貨市場和遠期市場，可以通過交易所交易和柜臺交易形成足夠的市場規(guī)模。屬于這類的風險有：利率，2#供熱用油，天然氣和7種活躍的貨幣。最低限度可交易的——這類財務風險只有有限的期貨市場和遠期市場，期限通常為6到12個月。流動性偶爾也是有限的，受到交易規(guī)模及供給和需求價格波動的限制。屬于這類的風險有電力、大豆以及7種缺少流動性的貨幣。現(xiàn)貨市場（沒有遠期）——這類財務風險擁有歷史價格數(shù)據(jù)和現(xiàn)貨市場，不存在期貨市場和遠期市場。由于缺少流動性或遠期收益曲線，規(guī)避這類風險將會非常困難。屬于這類的風險主要包括，乙烯、鎳和鋅的價格風險。非傳統(tǒng)風險——這類財務風險主要是因為具有不一般的價格（比如壟斷或寡頭壟斷），非傳統(tǒng)性的供給和需求，或者是比較難進行精確的劃定。這些風險是不可接受的，不能包括在一攬子保險計劃中，如二氧化鈦的價格風險。最終的3年期的風險管理計劃包括了公司面臨的最重要的風險：8種貨幣（AUD,NZD,MXP,DEM,FFR,JPY,GBP,CAD）風險；4種商品（天然氣，2號供熱油，電力和大豆）風險；利息支出。保險風險：這些財務風險和商品風險被組合成9種保險風險財產(chǎn)風險，包括鍋爐和機器設備一般責任風險產(chǎn)品責任犯罪董事和官員員工賠償養(yǎng)老基金信托責任律師錯誤和疏忽汽車責任3年期的MMP計劃提供年度損失不超過1億美元的凈保障能力，累計自留額為2500萬美元。也就是說，為了觸發(fā)損失賠付，商品、財務和保險方面的綜合損失必須累計超過2500萬美元。該MMP計劃融合籃子效應和各種風險之間的相關性，將各種風險集合到一起所帶來的更低的波動性、相關性、平均效應和累計自留額使保費和傳統(tǒng)意義下的單獨保險來比，大約減少了20%。三、與保險有關的證券化產(chǎn)品

自20世紀90年代以來，保險和再保險市場開始通過資本市場獲得資本，來分散保險市場的風險，特別是和巨災聯(lián)系在一起的風險。盡管規(guī)模還較小，但新型的保險連結型證券(Insurance-LinkedSecurities,ILS)已經(jīng)在保險市場和金融市場之間開辟了一個全新的領域。通過連結保險市場和資本市場，保險連結型證券正在創(chuàng)造出一系列以前對保險行業(yè)之外的投資者來說是不可獲得的極具吸引力的投資機會。這種證券還提供了一個在價格上很有競爭力的潛在的保險保障來源。

保險公司和再保險公司是開發(fā)保險連結型證券的先行者，其它行業(yè)企業(yè)也可以將自身的保險風險證券化。如果一家企業(yè)僅僅給某一傳統(tǒng)風險進行了保險，并依靠它的保險人實行證券化，那么這項交易給該企業(yè)的資本結構帶來影響是最小限度的；而如果這家企業(yè)運用證券化來使它的風險管理計劃更加全面，或者如果它能夠在保險連結型證券的發(fā)行中擔任直接的角色，所受到的影響就會大得多。

保險連接證券的優(yōu)勢：具有更高的投資收益提供了更多的分散化選擇非巨災風險是否也能證券化?人壽風險：已經(jīng)出現(xiàn)了壽險債券（LifeBonds）Prudential2001年發(fā)行了17.5億美元的壽險債券。航空風險員工賠償汽車保險信用風險

巨災債券這是一種由投資銀行、經(jīng)紀人和保險公司聯(lián)合起來開發(fā)的一種場外交易的保險衍生品，是一種高回報的債券。它是一種與巨災損失相聯(lián)系的高收益?zhèn)?。通過這種方式，保險公司可以將保險風險轉移到資本市場上去，從而最大限度地分散風險。

運作方式：保險公司在承保巨災風險的同時，通過特殊目的機構(SPV)向證券市場發(fā)行巨災債券。

例如，一家保險公司發(fā)行了一種10年期共5億元的巨災債券，以便在災難發(fā)生時為其提供所需要的資金。此債券規(guī)定風險期為4年。如果在4年內沒有發(fā)生巨災損失，投資者將在10年債券到期時收回本金，且每年可以得到高額的利息回報。如果風險期內一旦發(fā)生災害（假設第3年發(fā)生），并且這個獨立發(fā)生的災害損失超過某一限額（例如10億元）時，投資者會損失掉所有的利息，但本金仍可收回；但如果災害的損失超過了更高的限額（如15億元），則投資人可能會損失部分本金。巨災債券的運作案例分析：巨災債券交易：行業(yè)指數(shù)債券

1997年7月16日，一家名為SR的特殊目的公司發(fā)行了1.367億美元的債券，同時和瑞士再保險公司以加利福尼亞州地震的行業(yè)損失指數(shù)為依據(jù)簽訂了一份1.122億美元的保險合同。該指數(shù)反映的是兩年保險期內一次地震導致的最大保險損失，是由財產(chǎn)索賠服務中心PCS提供的。債券分為四個等級：A-1級、A-2級：發(fā)行了6200萬元。債券本金只有60%面臨風險，其余部分投資于在兩年風險期結束前到期的國庫券。A-1支付固定的利息率為8.645%，A-2支付的是一個浮動利率，為三個月期倫敦同業(yè)拆出利率加上255個基本點（1個基本點相當于一個百分點的1％）。B級：發(fā)行了6000萬元。100%的本金都是有風險的，固定利息率為10.493%。如果在風險期內，加利福尼亞發(fā)生了符合約定條件的地震事故，那么前三個級別的債券持有人都將蒙受不同程度的本金損失，原因是發(fā)行人將必須向瑞士再保險公司支付保險金。債券持有者能收回多少取決于保險損失的程度。C級：發(fā)行了1470萬元。利息率為11.952%（沒有評級），將承擔更多的風險。如果加利福尼亞州地震帶來的保險損失超過了120億美元，那么這類債券持有人將損失所有的本金。PCS估計的地震保險損失A-1級和A-2級債券的本金損失*B級債券的本金損失*C級債券的本金損失*此類規(guī)模損失每年發(fā)生的概率大于120億美元0%0%100%2.40%大于185億美元20%33%100%1.00%大于210億美元40%66%100%0.76%大于240億美元60%100%100%0.52%當發(fā)生最大損失時，所銷售的6200萬美元的A-1級和A-2級債券收入中的60%，即3720萬美元將付給瑞士再保險公司作為保險賠償；6000萬美元的B級債券收入和1470萬美元的C級債券收入將全部付給瑞士再保險公司。四、應急資本工具1、含義應急資本工具是在保險相關事件發(fā)生以后，通過從資本市場提供者和投資者那里籌措資金，從而把保險市場和金融市場連接起來的一種產(chǎn)品。應急資本工具其實是一項賣出期權。意味著企業(yè)擁有了在給定期間內，以一個固定價格賣出本企業(yè)證券的權利，企業(yè)通過這種方式來籌集資金。

這些證券資產(chǎn)可能是權益資本、債務資本或兩者的混合形式。如果事先約定的條件得到滿足的話，應急資本期權的供給者（出具者）有責任買進期權所有者決定賣出的證券。應急資本期權類似于誘發(fā)式期權標準的期權賦予所有者買入或賣出一項資產(chǎn)的權利。而對誘發(fā)式期權來說，這項權利只有當某個誘發(fā)因素被激活時才可能會被確認，并使期權價值得以兌現(xiàn)。

例如，假設你擁有100股T公司的股票，股票當前的價格是每股50元。如果你需要在該股票價格下跌時保護自己手中股票的價值，可以買入以T公司股票為標的的賣出期權，使你獲得以每股50元的價格賣出T公司股票的權利，這是標準化的期權。另一個方法是購買一個誘發(fā)式期權，獲得的也是以每股50元的價格賣出T公司股票的權利，但只有在該股票價格跌落至每股45元以下時才能行使該權利。這種誘發(fā)式期權的費用應該比標準期權的費用更低。

普通誘發(fā)式期權與應急資本期權的區(qū)別：應急資本期權中的或然事件或觸發(fā)因素并不是作為期權標的物的資產(chǎn)的風險。對應急資本期權來說，標的物一般是某種證券資產(chǎn)（如公司的股票），而誘發(fā)因素則和另一個不同的風險相關，比如某個經(jīng)濟變量或某個災難性事件。這些誘發(fā)事件和期權標的物的價格之間可能會有一些相關性，但關聯(lián)并不顯著。所以，購買應急資本期權比購買傳統(tǒng)誘發(fā)式期權的成本更低。

應急資本期權與多觸發(fā)原因產(chǎn)品的區(qū)別（1）多觸發(fā)原因產(chǎn)品可以轉移企業(yè)的風險，而應急資本卻沒有。（2）兩者都為公司提供了資金，但應急資本可以帶來新的實收資本。應急資本的用途：1、未來發(fā)展的機會。成長期的企業(yè)：機會多但資金匱乏。2、應對可能的危機。處于激烈競爭環(huán)境的企業(yè)：可能隨時會陷入危機。時間O購買期權時間E誘發(fā)事件發(fā)生時間X執(zhí)行期權時間T期權到期持有期時間M贖回證券

期權有效期從O開始，到T結束。在這一期間中，假設誘發(fā)事件發(fā)生于時刻E，期權被執(zhí)行于時刻X。從時刻X開始，資本從期權賣方轉移至公司，持有期開始。然后，在持有期結束的時刻M，企業(yè)贖回證券并向期權的賣方償還資本。應急資本期權的時間線2應急資本工具的運作3、特征期權期間：期權期間應當適當長一些，基本上都是多年期。持有期：持有期要一直持續(xù)到證券被贖回時。觸發(fā)事件：

對保險公司來說，觸發(fā)原因一般是基于某一事件或一組事件造成的保險損失。

對于非保險公司來說，觸發(fā)原因就可以更加廣泛，如通貨膨脹、國內生產(chǎn)總值和房屋價格等經(jīng)濟指數(shù)，標準普爾500、匯率等金融市場指數(shù)，臨時稅收和民事賠償責任等，或證券銷售和產(chǎn)品銷售方面的收入指數(shù)等。

根據(jù)用途不同，觸發(fā)條件的設定也有差異。

證券類型：應急資本期權的標的證券可以是公司用來籌集實收資本的任何一種證券，如普通股，優(yōu)先股或高等級債券。如何選擇要根據(jù)企業(yè)所處的監(jiān)管環(huán)境。保險公司更傾向于使用普通股或優(yōu)先股，因為這些形式的資本是可以用于償付目的的資本。制造型企業(yè)當觸發(fā)事件發(fā)生時，會更傾向于發(fā)行債券。

如果企業(yè)擁有的證券是可以公開交易的，且具有充足流動性的話，這類資產(chǎn)就可作為應急資本工具的候選者。如果企業(yè)不擁有這類證券的話，就會在證券選擇方面比較困難。因為，如果標的證券缺乏具有流動性的市場，則在持有期結束時，期權賣方就會面臨很大的風險。如果企業(yè)不能按約定贖回證券，期權賣方將不得不處置掉這一價值不確定的缺乏流動性的證券

4、運作

可以獲得資本的條件：企業(yè)仍然還要符合其它一些條件才能在執(zhí)行日真正獲得資金，這些條件在銀行貸款市場上一般是標準化的，被稱為協(xié)定（covenants），內容包括在執(zhí)行日和持有期內企業(yè)必須滿足的各種條件。

例如，協(xié)定可以要求公司在執(zhí)行日獲得任何資金前，必須證明具備某個最低要求的資產(chǎn)凈值；協(xié)定還可以限制企業(yè)在持有期內的行為，以保護期權賣方的權益。如果出現(xiàn)了任何違背這些協(xié)定的行為，都將導致縮短持有期，而且公司必須提前贖回證券。還有一個被普遍采用的條件是和企業(yè)的控制權變化有關的，如果公司的控制權被轉移給新的管理者，那么期權賣方有權要求提前償還。

贖回選擇：期權賣方的目的只是提供應急資本，并不在于獲得企業(yè)的永久股權。因此，應急資本工具的設計中包括了期權賣方的退出策略?？晒┻x擇的贖回形式包括：必須償還的資本（如有到期日的債務）可以轉換成具有流動性的可交易資產(chǎn)（如轉換成普