醫(yī)藥行業(yè)深度研究

醫(yī)藥板塊底部三重共振向上：政策、業(yè)績、持倉底部，持續(xù)邊際改善醫(yī)藥政底部：持續(xù)邊際回暖，關注明年初醫(yī)保談判協(xié)同推進“三醫(yī)”聯(lián)動改革，推進醫(yī)改向縱深發(fā)。醫(yī)藥、醫(yī)保、醫(yī)療政策齊發(fā)力，共筑三醫(yī)聯(lián)動宏偉藍圖。今年，國家相繼出臺了多份醫(yī)療衛(wèi)生政策、文件，為2022年國家醫(yī)療衛(wèi)生工作做出指示如政府工作報告深化醫(yī)改重點工作任務藥品管理法實施條例修訂糾風工作要點等今年兩會上代表們紛紛圍繞帶量采購創(chuàng)新藥中醫(yī)藥等熱點議題建言獻策全國統(tǒng)一醫(yī)保平臺的建立標志著醫(yī)保信息化標準化取得了里程碑式的突破同時醫(yī)保支付方式改革也更進一步此外醫(yī)保支付標準試點工作仍在不斷推進、門診共濟保障機制逐步建立健全醫(yī)?；鸨O(jiān)管加強公立醫(yī)院高質(zhì)量發(fā)展和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的落實等內(nèi)容也尤為重要。圖表：2022年醫(yī)療衛(wèi)生政策全景各政府部門官網(wǎng)，全國醫(yī)?；鹗罩胶?，略有結。2021年，基本醫(yī)療保險基金（含生育保險）總收入、總支出分別為2.87萬億元2.4萬億元，年末基本醫(yī)療保險（含生育保險）累計結存3.61萬億元202年上半年基本醫(yī)療保（含生育保險基金入1.52萬億元，其中，職工基本醫(yī)療保險（含生育保險9933億元，城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險5266億元?；踞t(yī)療保（含生育保險基金支出1.1萬億元其中職工基本醫(yī)療保（含生育保險6869億元城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療險4161億2022年受疫情影響上海等部分地區(qū)常規(guī)醫(yī)療服務有一定程度下降，醫(yī)?；鹬С鲈鏊俜啪?。圖表：2012年至今國家醫(yī)?；鹗杖牒椭С銮闆r 圖表：2012年至今國家醫(yī)保基金結余情況國家醫(yī)保局， 國家醫(yī)保局，醫(yī)保目錄調(diào)整常態(tài)化，關注明年初醫(yī)保談判。中國醫(yī)療保險制度經(jīng)歷多年發(fā)展，從2017年起逐步進入到建設具有中國特色醫(yī)療保險制度的發(fā)展階段2018年國家醫(yī)療保障局正式成立2018年以后，我國逐漸建立起醫(yī)保動態(tài)調(diào)整機制，醫(yī)保目錄調(diào)整周期由原來的多年調(diào)整一次，逐漸進展為每年常態(tài)化調(diào)整2020年起，國家醫(yī)保目錄調(diào)整要求全部入選品種均需經(jīng)過醫(yī)保談判每年的醫(yī)保目錄常態(tài)化談判調(diào)整為創(chuàng)新藥獲批上市后進入醫(yī)保目錄提供了快速、穩(wěn)定的通道。2022年6月13日國家醫(yī)保局發(fā)202年國家基本醫(yī)療保險工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整工作方（征求意見稿以及2022年國家基本醫(yī)療保險工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整申報指（征求意見稿《談判藥品續(xù)約規(guī)（征求意見稿《非獨家藥品競價規(guī)則（征求意見稿經(jīng)過2019年至2021年的發(fā)展2022年醫(yī)保談判政策已經(jīng)趨于大致穩(wěn)定其中針對鼓勵仿藥品目錄鼓勵研發(fā)申報兒童藥品清單中的藥品，和罕見病藥品，今年醫(yī)保政策放寬了申報條件，不要求在2017年之后獲批。其它產(chǎn)品的申報要求去2021年保持一致此外2022年醫(yī)保局新出臺了談判藥品續(xù)約規(guī)則規(guī)則清晰邊際利好本次醫(yī)保局公布《談判藥品續(xù)約規(guī)（征求意見稿分類提出談判藥品（含談判續(xù)約藥品協(xié)議到期后的處理規(guī)則這一規(guī)則利好醫(yī)保穩(wěn)定品種長期來看利好所有品種在達到穩(wěn)定狀態(tài)后，維持穩(wěn)定的醫(yī)保價格。2022年9月，國家醫(yī)保局公布了2022年國家基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整通過式審查的申報藥品名單，今年國家醫(yī)保局共收到537條申報信息，涉及490個通用名藥品共計33個藥品符合今年的醫(yī)保目錄調(diào)整申報條件通過了形式審查通過比例為70其中18個目錄外藥品通過形式審查通過比為60目錄個目錄內(nèi)藥品通過形式審查通過比例為91下一步這些藥品將有資格進入到專家審及后續(xù)的談判或競價環(huán)節(jié)。建議關注醫(yī)保談判通過形式審查產(chǎn)品數(shù)量較多企業(yè)，尤其關注1）兼具研發(fā)能力和成熟銷售能力的Pharma類企業(yè)，例如恒瑞醫(yī)藥、先聲藥業(yè)、翰森藥業(yè)、中國生物制藥、科倫藥業(yè)、羅欣藥等（2）從Biotech成功成長為BioPharma的企業(yè)，例如百濟神州，信達生物君實生物等3具有創(chuàng)新研發(fā)能力的頭部Biotech企業(yè)例如榮昌生物康方生物、艾力斯、藥明巨諾、再鼎醫(yī)藥、亞盛藥業(yè)等。圖表：重點企業(yè)通過形式審查的重點品種（部分）序號藥品通用名稱是否獨家通過的申報條件申報企業(yè)1羥乙磺酸達爾西利片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司2脯氨酸恒格列凈片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司3瑞維魯胺片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司4注射用卡瑞利珠單抗是目錄內(nèi)條件2蘇州盛迪亞?物醫(yī)藥有限公司5馬來酸吡咯替尼片是目錄內(nèi)條件2江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司6注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖是目錄內(nèi)條件2江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司7鹽酸艾司氯胺酮注射液是目錄內(nèi)條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司8昂丹司瓊口溶膜是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司9尼莫地平口服溶液是目錄外條件,5江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司普瑞巴林緩釋片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司培門冬酶注射液是目錄內(nèi)條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司注射用貝林妥歐單抗是目錄外條件,2百濟神州（北京）生物科技有限公司注射用卡非佐米是目錄外條件1百濟神州（北京）生物科技有限公司注射用司妥昔單抗是目錄外條件,6百濟神州（北京）生物科技有限公司地舒單抗注射液是目錄內(nèi)條件,2百濟神州（北京）生物科技有限公司替雷利珠單抗注射液是目錄內(nèi)條件2百濟神州（北京）生物科技有限公司阿達木單抗注射液否目錄內(nèi)條件2信達生物制藥(蘇州)有限公司利妥昔單抗注射液否目錄內(nèi)條件2信達生物制藥(蘇州)有限公司信迪利單抗注射液是目錄內(nèi)條件2信達生物制藥(蘇州)有限公司特瑞普利單抗注射液是目錄內(nèi)條件2上海君實生物醫(yī)藥科技股份有限公司恩沃利單抗注射液是目錄外條件1四川思路康瑞藥業(yè)有限公司斯魯利單抗注射液是目錄外條件1上海復宏漢霖生物制藥有限公司卡度尼利單抗注射液是目錄外條件1康方藥業(yè)有限公司注射用維迪西妥單抗是目錄內(nèi)條件2榮昌生物制藥（煙臺）股份有限公司注射用恩美曲妥珠單抗是目錄外條件1上海羅氏制藥有限公司瑞基奧侖賽注射液是目錄外條件1上海藥明巨諾生物科技有限公司甲磺酸奧希替尼片是目錄內(nèi)條件2阿斯利康（無錫）貿(mào)易有限公司甲磺酸伏美替尼片是目錄內(nèi)條件2上海艾力斯醫(yī)藥科技股份有限公司甲磺酸阿美替尼片是目錄內(nèi)條件2江蘇豪森藥業(yè)集團有限公司奧氮平口溶膜否目錄外條件1江蘇豪森藥業(yè)集團有限公司伊奈利珠單抗注射液是目錄外條件,6常州恒邦藥業(yè)有限公司（翰森制藥）甲磺酸氟馬替尼片是目錄內(nèi)條件1江蘇豪森藥業(yè)集團有限公司聚乙二醇洛塞那肽注射液是目錄內(nèi)條件1江蘇豪森藥業(yè)集團有限公司注射用福沙匹坦雙葡甲胺否目錄外條件,5山東羅欣藥業(yè)集團股份有限公江蘇豪森藥業(yè)集團有限公司正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司氫溴酸伏硫西汀片否目錄外條件1石藥集團歐意藥業(yè)有限公司正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司靈北（北京）醫(yī)藥信息咨詢有限公司曲氟尿苷替匹嘧啶片否目錄外條件1齊魯制藥有限公司正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司托伐普坦片否目錄外條件2南京正大天晴制藥有限公司吸入用氯醋甲膽堿是目錄外條件1正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司注射用多黏菌素E甲磺酸鈉否目錄外條件1正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司江蘇奧賽康藥業(yè)有限公司注射用福沙匹坦雙葡甲胺否目錄外條件,5山東羅欣藥業(yè)集團股份有限公江蘇豪森藥業(yè)集團有限公司正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司氟維司群注射液否目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司來那度胺膠囊否目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團南京順欣制藥有限公司唑來膦酸注射液否目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司鹽酸安羅替尼膠囊是目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司注射用甲苯磺酸奧馬環(huán)素是目錄外條件1再鼎醫(yī)藥（上海）有限公司西格列他鈉片是目錄外條件1成都微芯藥業(yè)有限公司奧雷巴替尼片是目錄外條件1廣州順健生物醫(yī)藥科技有限公司（亞盛藥業(yè)）度維利塞膠囊是目錄外條件1石家莊歐意和醫(yī)藥銷售有限公司阿普米司特片是目錄外條件1江蘇復星醫(yī)藥銷售有限公司奈妥匹坦帕洛諾司瓊膠囊是目錄外條件1江蘇復星醫(yī)藥銷售有限公司替戈拉生片是目錄外條件1羅欣藥業(yè)（上海）有限公司鹽酸氨溴索噴霧劑是目錄外條件1羅欣藥業(yè)（上海）有限公司鹽酸丙卡巴肼膠囊是目錄外條件1廣州兆科聯(lián)發(fā)醫(yī)藥有限公司利魯唑口服混懸液是目錄外條件,6廣州兆科聯(lián)發(fā)醫(yī)藥有限公司枸櫞酸愛地那非片是目錄外條件1悅康藥業(yè)集團股份有限公司碳酸氫鈉林格注射液否目錄外條件1四川科倫藥業(yè)股份有限公司中長鏈脂肪乳/氨基酸（）/葡萄糖（%）注射液是目錄外條件1四川科倫藥業(yè)股份有限公司注射用頭孢他啶/%葡萄糖注射液是目錄外條件1四川科倫藥業(yè)股份有限公司舒更葡糖鈉注射液否目錄外條件1江蘇海岸藥業(yè)有限公司成都苑東生物制藥股份有限公四川科倫藥業(yè)股份有限公司阿茲夫定片是目錄外條件1河南真實生物科技有限公司國家醫(yī)保局，業(yè)績底已現(xiàn)：疫情影響持續(xù)減弱，業(yè)績預期底部反轉受到疫情及集采等政策影響2022年1-11月我國醫(yī)藥制造業(yè)復蘇相對緩慢，后續(xù)疫情等因素持續(xù)減弱行業(yè)復蘇底部反轉預期持續(xù)增2022年1-11月我國醫(yī)藥制造業(yè)工業(yè)增加值累計同比下降3.70。圖表：醫(yī)藥制造業(yè)工業(yè)增加值（當月同比，）Wind,疫情及疫情防控措施對診量有較大影響。根據(jù)衛(wèi)健委數(shù)據(jù)2022年1-3月全國醫(yī)療衛(wèi)生機構總診療人次為15.9億人次同比增長6.0其中公立醫(yī)院83億人次比增長4.4；民營醫(yī)院1.6億人次，同比增長8.3；基層醫(yī)療衛(wèi)生機構5.2億人次，比增長8.0。但是二季度受疫情影響，診療人次增速明顯下降2022年1-6月，全國醫(yī)療衛(wèi)生機構總診療人次31.6億，同增長僅1.0。其公立醫(yī)院16.5億人次，同比降0.8民營醫(yī)院32億人次同比長4.2基層醫(yī)療衛(wèi)生機構104億人次同比長3.0。圖表：2016-02H1診療人次（億人次） 圖表：2021-022年診療人次分析衛(wèi)健委， 衛(wèi)健委，估值和持倉歷史底部：底部低配，醫(yī)藥配置有望底部反轉醫(yī)藥板估值和持倉處于歷底從權益基金的醫(yī)藥持倉和超配情況來看醫(yī)藥板塊的配置也處于歷史低配2023年醫(yī)藥配置有望底部反。2022年12月22日，醫(yī)藥生物（申萬指數(shù)PEttm23.12，處動態(tài)PE歷史底部。圖表：醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)動態(tài)PE變化，圖表：權益基金醫(yī)藥持倉情況（估計值） 圖表0：權益基金醫(yī)藥配處于歷史底部， ，疫情防控進入新階段，看常規(guī)醫(yī)藥板復蘇大方向變異株毒性下降，我國進入科學精準防控新階段疫三年來新冠病毒也在通過不斷變異和人類做斗爭產(chǎn)生了AlphaBetaGamma、DeltaOmicron等變體目前世界流行的毒株為Omicron對比前幾代毒株Omicron具有更強的傳播性，但毒性明顯下降。圖表11：新冠變異株進化史OurWorldinData,圖表12：2020.5-2022.12月各時期主導變異株OxfordUniversity，維基百科，注：截至2022/12/62022年全球疫情在年初經(jīng)歷了Omicron變異株帶來的高峰，在年中經(jīng)歷了一波Omicron變異株亞種BA.5帶來的小高峰，之后全球疫情區(qū)域穩(wěn)定，目前新增病例人數(shù)和死亡病例人數(shù)均保持在較低水平。圖表3：全球確診病例統(tǒng)計 圖表4：全球死亡病例統(tǒng)計 國內(nèi)疫在今年經(jīng)歷兩波反復第一波是4月份前后以上海為主的疫情反復第二波是10月之后以廣州、北京等城市為主的疫情散發(fā)。目前第二波疫情的確診病例人數(shù)和無癥狀感染者人數(shù)均已經(jīng)開始下降。圖表5：國內(nèi)新增本土確診病例和本土無癥狀感染者Wind，隨著新冠疫情不斷發(fā)展病毒致死率開始出現(xiàn)明顯下降根據(jù)國家衛(wèi)生健康委員會官方網(wǎng)站統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示2022年中國感染新冠后死亡率降低至千分之三，重癥率在感染人群中約為0.3根《GlobalPercentageofAsymptomaticSARS-CoV-2InfectionstheTestedPopulationandIndividualsWithConfirmedCOVID-19Diagnosis》研究顯示，新冠感染后，約40的人呈現(xiàn)無癥狀。2022年11月11日，國務院聯(lián)防聯(lián)控機制公布《關于進一步優(yōu)化新冠肺炎疫情防控措施科學精準做好防控工作的通知通知指出黨中央對進一步優(yōu)化防控工作的二十條措施作出重要部署提出明確要求各地各部門要不折不扣把各項優(yōu)化措施落實到位2022年12月7日國務院聯(lián)防聯(lián)控機發(fā)關于進一步優(yōu)化落實新冠肺炎疫情防控措施的通知根據(jù)當前疫情形勢和病毒變異情況為更加科學精準防控切實解決防控工作中存在的突出問題現(xiàn)就進一步優(yōu)化落實疫情防控的十條措施優(yōu)化調(diào)整防控措施是適應疫情防控新形勢和新冠病毒變異的新特點堅持既定的防控策略和方針進一步提升防控的科學性精準性最大程度保護人民生命安全和身體健康最大限度減少疫情對經(jīng)濟社會發(fā)展的影響二十條和新十條的發(fā)布標志著國內(nèi)疫情防控進入了科學精準防控的新階段預計隨著疫情企穩(wěn)隨著優(yōu)化疫情防控政策的逐步推進和落實國內(nèi)醫(yī)院的診療人次會有明顯恢復性增長在診療人次增速恢復的情況下預計創(chuàng)藥械醫(yī)療服務等均會有不同程度的恢復，看好醫(yī)藥行業(yè)整體業(yè)績復蘇。由于疫情封控醫(yī)院端人流受到限制藥品整體銷售受損尤其是創(chuàng)新藥從臨床到商業(yè)化都受到嚴重影就藥品銷售而言通過PDB數(shù)據(jù)可以看出整體藥品銷售額在新冠疫情出現(xiàn)后增速明顯放緩2020年銷售額同比下滑132021年同比加6.5但年疫情反復后上半年銷售額同比下滑5。圖表6：2019Q-222Q2樣本醫(yī)院藥銷售情況PDB，圖表7：2012-02H1樣本醫(yī)院藥品銷售情況PDB，除了創(chuàng)新藥械的院內(nèi)銷售外相關在研產(chǎn)品的臨床試驗推進也受到疫情的影響患者招募臨床試驗的推進等過程都面臨一定疫情的新挑戰(zhàn)與之對應的以醫(yī)院為主要業(yè)務場景之一的臨床CRO（包括SMO）2022年也受到了一定疫情的負面影響。伴醫(yī)院端業(yè)務回歸常態(tài)化相關業(yè)務進入持續(xù)恢復的上升通道當然考慮到流感等季節(jié)性疾病高發(fā)以及新冠疫情潛在反復的可能性醫(yī)院端場景的業(yè)務修復是一個波折起伏、震蕩向上的過程。持續(xù)看好國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新方向發(fā)展多年來持續(xù)的政策、資本推動下，新藥研發(fā)速度持續(xù)加速，中國醫(yī)藥創(chuàng)新逐步接入1.0開花結果的階段創(chuàng)新成果不斷開始上市放量兌現(xiàn)國內(nèi)外合作保持高度活躍狀態(tài)。隨著院內(nèi)診療的持續(xù)修復醫(yī)保談判常態(tài)化催創(chuàng)新成果快速兌現(xiàn)持續(xù)看好本土創(chuàng)新藥方向。藥品板塊持續(xù)關注具備商業(yè)化推廣能力的創(chuàng)新Pharma龍頭、具備業(yè)績兌現(xiàn)能力和確定性的轉型藥企具備創(chuàng)新催化的biotech企業(yè)和中醫(yī)藥龍頭企業(yè)四大方向重點關注恒瑞醫(yī)藥百濟神州科倫藥業(yè)人福醫(yī)藥恩華藥業(yè)榮昌生物康方生物諾誠健華、康諾亞、以嶺藥業(yè)等。國內(nèi)創(chuàng)新藥加快審評審批路逐步完善國內(nèi)創(chuàng)新藥審評審批制度逐漸完善近年的藥政改革也引入了一系列藥品加快審評審批路徑，以加速藥物開發(fā)和審評。這些措施中，包括2015年實施的對于具有顯著臨床獲益藥物縮短審評時間的優(yōu)先審評PriorityReview）制度2017年國家藥品監(jiān)督管理局發(fā)布實施的允許以替代終點或中間臨床終點指標支持用于治療嚴重或危及生命疾病的藥物獲得附條件批ConditionalApproval的相關法規(guī)以及NMPA在2018年發(fā)布的允許基于其他國/地區(qū)試驗數(shù)據(jù)加速批準境外上市的臨床急需藥在我國上市2020年7月我國繼續(xù)推出一項突破性療BT路徑授予初步證據(jù)顯示具有明顯臨床優(yōu)勢的產(chǎn)品。獲得認定的藥物可在開發(fā)和注冊中得到監(jiān)管機構的深入指導。圖表8：中國加速審評審批路徑概覽NMPA，PubMed在日益完善的審評審批體系和逐漸豐富的加速審評審批路徑下中國創(chuàng)新藥的平均上市審評時間呈逐漸縮短趨勢據(jù)醫(yī)藥魔方統(tǒng)計2021年獲批創(chuàng)新藥平均審評時間約為412天。圖表9：中國歷年創(chuàng)新藥上市審評平均時間（天）來源：醫(yī)藥魔方，我們選取了腫瘤領域的4個代表性的分子類型及靶點的藥物比較了first-in-class新藥在美國上市的時間、在中國上市的時間、以及國內(nèi)首款同靶點國產(chǎn)藥上市的時間。從小分子的代表性靶點EGFR來看吉非替尼在美國上市時間為203年2月在國內(nèi)上市時間為2004年12月，時間差22個月，而首個國產(chǎn)EGFR為貝達藥業(yè)的?？颂婺?，在2011年6月獲批上市，距離吉非替尼在國內(nèi)上市已經(jīng)過去77個月。從單抗來代表藥物PD-1來看帕博利珠單抗在美國的上市時間為204年9月在中國上市時間為2018年7月，時相差46個月，而此后首個國產(chǎn)PD-1，君實生物的特瑞普利單抗在2018年12月獲批上市，距離帕博利珠單抗在國內(nèi)上市僅過去了6個月。從ADC代表藥物HER2ADC來看恩美曲妥珠單抗在美國上市時為2013年2月在國內(nèi)上市時間為2020年1月時間相差3個月而首個國產(chǎn)ADC榮昌生物的維迪西妥單抗在國內(nèi)上市時間為2021年6月，距離恩美曲妥珠單抗在國內(nèi)上市僅過去了7個月。從細胞療法代表藥物CAR-T來看阿基侖賽在美國上市時間為207年0月在國內(nèi)上市時間為2021年月6時間差44個月而首個國產(chǎn)CART療法藥明巨諾的瑞基奧侖賽在2021年9月就獲批上市，距離阿基侖賽國內(nèi)上市僅過去3個月。圖表0：腫瘤領域代表性藥物中美獲批時間差來源：醫(yī)藥魔方，PubMed創(chuàng)新藥企業(yè)持續(xù)研發(fā)投，管線不斷推進雖然受到疫情和業(yè)績雙重壓力創(chuàng)新公司研發(fā)投入整體保較高水平。截至2022年Q3A股重點創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費用為26億元研發(fā)費用率進一步上升至22.8截2022年H1，港股重點創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費用為147億元，研發(fā)費用率略微下滑但仍保持在20以上。圖表1：A股創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費用（截至02Q3） 圖表2：港股創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費用（截至2221）， ，頭部創(chuàng)新藥企研費用保持高位研管線不斷推進中國第一波醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新浪潮逐步進入開花結果階段，醫(yī)藥創(chuàng)新成果的國內(nèi)外轉化和合作也在持續(xù)加速。圖表3：創(chuàng)新藥企研發(fā)費用TOP10（222年Q-Q），CXO有望成為2023醫(yī)藥配置勝負手業(yè)績有韌性估值持續(xù)修復節(jié)奏有差異前期壓制板塊估值的主要因素主要有兩個行業(yè)景氣度和中美關系投融資來看2021年歷史高位之后隨著全球流動性的收緊2022年較為明顯的下降但仍處于歷史高位，醫(yī)藥創(chuàng)新需求來看仍具有較強韌性海外CXO的三季報來看行業(yè)景氣度保持較高水平，非新冠常規(guī)業(yè)務訂單保持高增長特別是biotech需求超預期保持旺盛狀態(tài)因此CXO板塊特別是龍頭公司的業(yè)績高成長確定性強具備較高的韌性中美關系對重點公司和板塊的壓制作用隨著藥明生物UVL的移出持續(xù)修復看好后續(xù)逐季度業(yè)績和訂單的兌現(xiàn)帶來的估值持續(xù)修復建議重點關注平臺型龍頭細分領域龍頭等方向藥明生物康龍化成藥明康德泰格醫(yī)藥凱萊英九洲藥業(yè)陽光諾和百誠醫(yī)藥昭衍新藥美迪西、皓元醫(yī)藥、藥石科技、畢得醫(yī)藥、和元生物、奧浦邁等。估值和配置處于歷史底部受到投融資下滑、中美關系等壓制因素影響CXO板塊自2021年Q3開始持續(xù)調(diào)整，目前板塊估值處于歷史底部基金配置情況來看主動性基金對CXO板塊的配置也處于相對較低水平。圖表4：CXO指數(shù)動態(tài)PE情況，CXO板塊布局思路業(yè)績有韌性，估值持續(xù)修復，節(jié)奏有差異。總的來看，頭部CXO企業(yè)業(yè)績確定性強，估值低，具備中期維度估值持續(xù)修復的可能性，但2023年節(jié)奏會有一定差異部分22年新冠業(yè)務較多的龍頭企業(yè)23年全年主業(yè)保持高增長表觀增速穩(wěn)定，下半年增速快于上半年，全年季度業(yè)績增速呈現(xiàn)上升趨勢22年年報對訂單的披露和23年的業(yè)績指引可能成為強催化劑。如藥明生物、藥明康德、凱萊英等。特別對藥明生物而言22Q4以來生物大分子領域在AD等領域的全球研發(fā)進展對來3-5年生物大分子CDMO全球供需關系格局產(chǎn)生深遠積極影響，預期邊際改善明顯。②康龍化成，主營業(yè)務保持高速增長22年沒有新冠相關業(yè)務新業(yè)務拓展導致利潤率低基數(shù)CMO床、CGT等戰(zhàn)略業(yè)務持續(xù)邊際改善23年扭虧預期明確，開始進入利潤率改善上升周期。③其他沒有新冠業(yè)務基數(shù)問題，訂單確定、業(yè)績成長中樞穩(wěn)定的龍頭企業(yè)，如九洲藥業(yè)、陽光諾和百誠醫(yī)藥等④國內(nèi)收入占比較高業(yè)績確定估值底部的標的后續(xù)隨著國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新預期的持續(xù)邊際回暖，具備較大彈性潛力，如美迪西、昭衍新藥等。圖表5：部分國內(nèi)CO企業(yè)估值預期（Wid一致預期）股票名稱市值P3主業(yè)增速PG備注,7%*.52023年新估25倍增34%,8.760%%*.22830%+.62023%*.72023年新業(yè)估26倍復成預30%.4M%*.2主業(yè)保35%左復成，允值動表有定響.3.8后CDMO業(yè)持改善.3.8CGT業(yè)保高氣2023年港產(chǎn)投放.8.72023年半并朗，值包改務期.7化,國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新具備一定韌性國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新具備一定韌性，盡管2022年投融資有一定年度下滑，但IND申報和新登記臨床情況仍保持較高景氣國內(nèi)收入占比較高的CXO龍頭企業(yè)昭衍新藥美迪西等2021-2022年業(yè)績及新簽訂單整體保持持續(xù)高速增投融資數(shù)據(jù)方面2021年國內(nèi)創(chuàng)新藥領域投融資金額近1815億人民幣，同比下降9。2022年1-11月投融資金額約749.2億元，同比下降50。國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新投融資月度情況來看，年底已逐漸企穩(wěn)。圖表6：國內(nèi)創(chuàng)新藥投融資情況 圖表7：國內(nèi)創(chuàng)新藥月度投融資情況 醫(yī)藥魔方， 醫(yī)藥魔方，IND申報來看2022年1-11月與2021年同期相比略有增。新登記臨床試驗方面，創(chuàng)新藥1-4期臨床來看202年1-1月與201年同期相比略有下降BE試驗來看2022年1-11月與2021年相比略有增長。圖表8：國內(nèi)歷年創(chuàng)新藥IND申報情況（按受理號） 圖表9：國內(nèi)歷年新登記臨床情況醫(yī)藥魔方， 醫(yī)藥魔方，全球醫(yī)藥創(chuàng)新持續(xù)保高景氣受到海外流動性等因素影響2022年全球醫(yī)藥大健康領域投融資出現(xiàn)一定幅度下降，但仍處于歷史高，8月份以來持續(xù)環(huán)比改善22Q4開始MNC大藥企逐漸進入BD及并購活躍期對全球醫(yī)藥創(chuàng)新市場的活躍和刺激也起到了一定積極作同時海外CXO企業(yè)的三季報來看經(jīng)營層面整體表現(xiàn)平穩(wěn)訂單與需求端來看非新冠醫(yī)藥創(chuàng)新研發(fā)需求旺盛特別是biotech需求穩(wěn)好于之前市場預期綜合來看全球醫(yī)藥創(chuàng)新市場持續(xù)保持高景氣。同時考慮到目前國內(nèi)頭部CXO企業(yè)在不同細分領域的市占率仍處于較低水平，國內(nèi)CXO產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)未來單的高成長可持續(xù)性較強。圖表0：全球生物醫(yī)藥投融資情況動脈網(wǎng)，中國醫(yī)藥上游供應鏈迎來黃金發(fā)展機遇期整體觀點醫(yī)藥上游供應鏈產(chǎn)業(yè)升級持續(xù)推進“十四五醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃16次提“供應鏈，首次并多次提及“供應鏈穩(wěn)定可控。中國醫(yī)藥上游供應鏈已呈現(xiàn)出持續(xù)升級、中高端市場分層逐步替代趨勢。原料看好產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)業(yè)延展帶來的持續(xù)增另一方面基礎盈利能力的持續(xù)修復也將成為2023年的一個趨勢。原料藥板塊在醫(yī)藥上游供應鏈國際化水平最高，產(chǎn)業(yè)鏈整體較為成熟龍頭企業(yè)持續(xù)不積極推動制劑一體化和CDMO業(yè)務。同時合成生物學或將成為未來原料藥板塊持續(xù)產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)品差異化放量的重要催化劑重點關注華海藥業(yè)、普洛藥業(yè)、美諾華、仙琚制藥川寧生物、昂利康等。試劑耗材產(chǎn)業(yè)升級和國產(chǎn)驅動上游耗材板塊持續(xù)增長行業(yè)紅利與技術突破共同推動試劑耗材板塊持續(xù)高景氣疫情帶動抗原檢測試劑和輔料需求增長中國產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢承接低值醫(yī)用耗材和實驗室試劑耗材等需求轉移技術突破實培養(yǎng)基分離純化填料等業(yè)績放量重點關注納微科技、奧浦邁、諾唯贊、義翹神州、百普賽斯等。制藥裝備中國制藥裝備產(chǎn)業(yè)正從“GMP”標準更新下的周期性產(chǎn)業(yè)開始專“需求+供給”雙輪驅動的成長性產(chǎn)業(yè)。需求端，中國生物制藥產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展；供給端，企業(yè)能力在市場機遇中不斷積累頭部制藥裝備公司能力圈持續(xù)外延重點關注森松國際東富龍、楚天科技等?？茖W儀器科學儀器市場空間大高端市場國產(chǎn)化率低供給端隨著中國企業(yè)在過去十幾年的技術研發(fā)沉淀逐漸實現(xiàn)從無到有需求端下游需求蓬勃發(fā)展國家政策持續(xù)引導支持我們認為當前國內(nèi)以質(zhì)譜為代表的國產(chǎn)高端科學儀器崛起正當時重點關注聚光科技、海能技術、皖儀科技等。圖表1：國內(nèi)醫(yī)藥上游供應鏈發(fā)展階段公司公告，，制藥裝備產(chǎn)業(yè)：行業(yè)集中度不斷提升，龍頭新業(yè)務穩(wěn)健拓展國內(nèi)制藥裝備早期為GMP推動下的周期性行業(yè)1982年，我國?次頒布試行版的藥品GMP標準幾經(jīng)修改中國制藥設備產(chǎn)業(yè)受相關政策影響在監(jiān)管不斷對藥物生產(chǎn)提出更高要求的背景下呈現(xiàn)出了比較顯著的周期性特征新的標準不斷對制藥裝備企業(yè)提出了更高的要求也給行業(yè)帶來了更多的發(fā)展機遇與此同時在監(jiān)管提出的停產(chǎn)時間節(jié)點要求下，行業(yè)分別在2005年和2016年達到了周期拐。全球生物制藥景氣度持續(xù)向上相關裝備供應鏈需求激增生物治療藥物是目前增長最快的醫(yī)藥行業(yè)細分市場，在PD-1單抗、疫苗等重磅炸彈銷售額持續(xù)增長下2020年全球銷售額TOP20的藥品中生物藥占比達到66.8增長迅猛按照美元價值排序的前十大藥品中其中七個是生物治療藥物生物藥市場持續(xù)高景氣也讓研發(fā)管線占比不斷提升，由2010年的25迅速提至2020年的40.5，全球生物制藥市場景氣度持續(xù)向上新冠疫情下高端制藥裝備國產(chǎn)化迎來巨大突破疫情期間由于進口設備生產(chǎn)交付響應能力不足產(chǎn)企業(yè)抓住契機迅速進入國內(nèi)頭部疫苗企業(yè)及CXO企業(yè)采購名單以森松為例9月份交付的玉溪沃森項目是我國首個RNA新冠產(chǎn)業(yè)化疫苗工廠，建筑面積超過5000平,覆蓋mRNA疫苗質(zhì)粒生產(chǎn)、原液制備、制劑、產(chǎn)品灌裝等整個生產(chǎn)流程。項目歷時7個半月便完成了交付，填補了國內(nèi)mRNA新冠疫苗產(chǎn)業(yè)化的空白。中國制藥裝備企業(yè)沿自身核心能力不斷往外拓展頭部企業(yè)逐漸建立了較為完整的制藥裝備整體解決方案能力。上游：中間體及原料藥中游：制劑下游：檢查/包裝配套系統(tǒng)企業(yè)中藥 化學藥生物上游：中間體及原料藥中游：制劑下游：檢查/包裝配套系統(tǒng)企業(yè)中藥 化學藥生物藥 細胞和基因治療系統(tǒng)注射劑固體制劑檢查系統(tǒng)包裝系統(tǒng)清洗、菌系統(tǒng)微生物測與控凈化制水提取/縮飲片合成：不粉末生產(chǎn)包裝：輸生物反應其他配套擴增系統(tǒng)細胞制工作站培養(yǎng)系統(tǒng)凍存系統(tǒng)凍干系統(tǒng)銹鋼反釜精制：解結晶干燥：燥、凍送、混合、分裝、器：發(fā)罐、細分離純化培養(yǎng)基制系統(tǒng)緩沖液置系統(tǒng)配液系統(tǒng)灌裝凍干機自動進料隔離系統(tǒng)東富龍最大鋼單罐5kL楚天科技森松國際最大鋼單罐L泰林生物誠益通迦南科技千山藥機拳頭業(yè)務其他業(yè)務公司官網(wǎng)，公司公告，科學儀器產(chǎn)業(yè)：經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展支柱型產(chǎn)業(yè)，國產(chǎn)迎來拐點科學儀器是國民經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展和基礎科學創(chuàng)新的基礎在制藥與生物醫(yī)學食品安全環(huán)境監(jiān)測半導體石油化工等領域都扮演了非常重要的角色美國商務部數(shù)據(jù)顯示，儀器儀表工業(yè)總產(chǎn)值只占工業(yè)總產(chǎn)值的4但對國民經(jīng)濟的影響達到66根據(jù)SDI數(shù)顯示2015年，全球分析儀器市場規(guī)模已經(jīng)達513.67億美元，中國占比10，同期中GDP全球占比15.4。隨著中國經(jīng)濟邁向更高質(zhì)量發(fā)展，科學儀器需求還將穩(wěn)步提升。我國科學儀器長期依賴進口2018年，色譜、光譜和質(zhì)譜的進口比例分別高達7380和85，國內(nèi)亟待優(yōu)秀的科學儀器企業(yè)崛起。質(zhì)譜儀具有高靈敏度高分辨率等優(yōu)勢是我國科學儀器的重點發(fā)展領域科學儀器主要包括色譜、光譜和質(zhì)譜等2018年在中國市場規(guī)模分別為94億元56.38億元和111.93億元。色譜和光譜分別擅長定量和定性分析；質(zhì)譜得益于可以直接測量物質(zhì)分子量在對靈敏度精度有很高要求的定性定量分析上具有很大優(yōu)勢中國質(zhì)譜基礎研究起步較晚，過去主要依賴進口。隨著近年來政策的持續(xù)支持，中國質(zhì)譜領域在專利布局、產(chǎn)品創(chuàng)新和市場應用面從無到有，取得了不錯的發(fā)展。下游多領域共同推動國內(nèi)質(zhì)譜發(fā)展過去中國質(zhì)譜市場已經(jīng)取得了快速增長規(guī)模從2014年的47.18億元增加至2018年的111.93億元4年CAGR達24.11。未來，著需求、政策和國產(chǎn)供給的共同推動，國內(nèi)多個領域的質(zhì)譜市場將持續(xù)放量。1）環(huán)境監(jiān)測：綠色發(fā)展對污染監(jiān)測、溯源、治理、管控提出了更高要求，環(huán)境監(jiān)測國控/斷面數(shù)量持續(xù)增加2）制藥和生物醫(yī)學：是全球最大的質(zhì)譜市場應用領域2015年占比41①臨床醫(yī)學檢驗：質(zhì)譜在靈敏度、特異&準確性、分析速度、多指標時檢測等方面體現(xiàn)了非常強的優(yōu)勢而與美國15的占比相比我國目前臨床質(zhì)譜檢驗占臨床檢驗的比重不足1隨著國內(nèi)LDT政策逐漸開放等因素推動該領域需求將逐漸打開②制藥工業(yè)中國和全球生物制藥景氣度持續(xù)向上質(zhì)譜在藥物發(fā)現(xiàn)藥物開發(fā)藥代動力學研究和臨床藥物試驗、藥品QA/QC的全過程發(fā)揮了重要作用3）半導體領域：國產(chǎn)半導體企業(yè)的崛起為國產(chǎn)質(zhì)譜進入該領域提供更多可能4）食品安全領域的質(zhì)量安全要求越來越高。中國特色的藥品安全標準為有技術沉淀的國產(chǎn)企業(yè)服務未被滿足的需求提供了施展空間。CPMSCPCPMSCPMS鋼研納克天瑞儀器流式細胞質(zhì)譜儀公司公告，公司官網(wǎng)，投資邏輯醫(yī)藥板塊底部三重共振向上：政策、業(yè)績、估/持倉底部，持續(xù)邊際改善。醫(yī)藥政策預期見底回升醫(yī)保談判是2023年的重要催化常規(guī)醫(yī)藥業(yè)績底部2023開啟底部反轉周期估值歷史底部持倉底部低配多類優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥資產(chǎn)已極具長期配置價值看好常規(guī)醫(yī)藥修復與創(chuàng)新雙主線。疫情防控進入新階段變異株毒性下降我國進入科學精準防控新階段看好常規(guī)醫(yī)藥板塊復蘇大方向由于疫情封控醫(yī)院端人流受到限制創(chuàng)新藥械的銷售均受到不同程度影響。除了創(chuàng)新藥械的院內(nèi)銷售外，相關在研產(chǎn)品的臨床試驗推進也受到疫情的影響，患者招募臨床試驗的推進等過程都面臨一定疫情的新挑戰(zhàn)伴隨醫(yī)院端業(yè)務回歸常態(tài)化，相關業(yè)務進入持續(xù)恢復的上升通道當然考慮到流感等季節(jié)性疾病高發(fā)以及新冠疫情潛在反復的可能性，醫(yī)院端場景的業(yè)務修復可能是一個波折起伏、震蕩向上的過程。藥品板塊持續(xù)關注具備商業(yè)化推廣能力的創(chuàng)新Pharma龍頭、具備業(yè)績兌現(xiàn)能力和確定性的轉型藥企具備創(chuàng)新催化的biotech企業(yè)和中醫(yī)藥龍頭企業(yè)四大方向多年來持續(xù)的政策資本推動下新藥研發(fā)速度持續(xù)加速中國醫(yī)藥創(chuàng)新逐步接入1.0開花結果的階段創(chuàng)新成果不斷開始上市放量兌現(xiàn)國內(nèi)外合作保持高度活躍狀態(tài)隨著院內(nèi)診療的持續(xù)修復，醫(yī)保談判常態(tài)化催化創(chuàng)新成果快速兌現(xiàn)，持續(xù)看好本土創(chuàng)新藥。CXO有望成為2023醫(yī)藥配置勝負手業(yè)績有韌性估值持續(xù)修復節(jié)奏有差異前期壓制板塊估值的主要因素主要有兩個，行業(yè)景氣度和中美關系。投融資來看2021年歷史高位之后，隨著全球流動性的收緊2022年較為明顯的下降，但仍處于歷史高位，醫(yī)藥創(chuàng)新需求來看，仍具有較強韌性，海外CXO的三季報來看，行業(yè)景氣度保持較高水平，非新冠常規(guī)業(yè)務訂單