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2015年及未來投資形勢(shì)

——總量、結(jié)構(gòu)、效益的變化趨勢(shì)

國家發(fā)展改革委投資研究所

2015.07.18

一、投資趨勢(shì)性下行—投資下行與經(jīng)濟(jì)下行的相互作用行業(yè)角度—市場(chǎng)需求、債務(wù)融資能力、謀發(fā)展動(dòng)力與壓力房地產(chǎn)二季度房地產(chǎn)銷售面積連續(xù)5個(gè)季度負(fù)增長后，出現(xiàn)增加。房屋銷售面積為3.2億平方米，同比增加13.3%，增幅比1季度增加22.5個(gè)百分點(diǎn)。物業(yè)類型：住宅、辦公樓銷售明顯回暖，商業(yè)用房銷售增幅繼續(xù)下降。二季度各種用地地價(jià)同比、環(huán)比增長。主要城市綜合、商服、住宅、工業(yè)地價(jià)環(huán)比增速呈上升態(tài)勢(shì)，住宅地價(jià)增速較其他用途略高。主要監(jiān)測(cè)城市綜合、商服、住宅、工業(yè)地價(jià)環(huán)比增速依次為0.92%、0.94%、1.01%、0.80%，分別較上一季度上升0.37、0.32、0.48、0.26個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宅地價(jià)增速則超過1.0%，比其他用途地價(jià)增速略高。

1-5月主要城市新建住房?jī)r(jià)格降幅逐月收窄。二手住房?jī)r(jià)格5月份出現(xiàn)首次環(huán)比上漲，6月份繼續(xù)上漲。二季度購置土地面積和新開工面積繼續(xù)大幅減少二季度房地產(chǎn)企業(yè)購置土地面積同比減少34.8%，比上季度降幅擴(kuò)大大約2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史新低。房屋新開工面積同比下降14.3%，比上季度降幅收窄約4個(gè)百分點(diǎn)。房屋新開工面積和購置土地面積延續(xù)一季度大幅下降走勢(shì)，反映了房地產(chǎn)企業(yè)投資意愿。二季度、上半年房地產(chǎn)開發(fā)投資增速繼續(xù)快速回落。上半年房地產(chǎn)開發(fā)完成投資同比增長4.6%，增速連續(xù)15個(gè)月下降。其中，二季度房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長2.34%，增速比去年同期增速降低10.3個(gè)百分點(diǎn)，比上季度增速回落6.2個(gè)百分點(diǎn)。地區(qū)角度：8個(gè)地區(qū)投資增速降至個(gè)位數(shù)消費(fèi)決策主要由家庭持久性收入決定這一核算結(jié)果由千千萬萬個(gè)微觀主體的消費(fèi)/投資決策行為決定二、投資的長期變動(dòng)趨勢(shì)投資由消費(fèi)決定，而不是相反儲(chǔ)蓄/投資是一個(gè)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)社會(huì)活動(dòng)的最終核算結(jié)果持久性收入由國民收入初次、再分配決定（能持續(xù)的工資性收入、社保收入、財(cái)產(chǎn)性收入）初次分配總收入增加值在勞動(dòng)力、土地、資本所有者和政府之間分配可支配總收入所得稅和財(cái)產(chǎn)稅/社保/補(bǔ)助等政府調(diào)節(jié)后調(diào)整初次分配總收入結(jié)構(gòu)的漸進(jìn)性初次分配和再分配都要兼顧效率和公平，再分配更加注重公平市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的初次分配：生產(chǎn)要素價(jià)格和所得，總體上由市場(chǎng)供需決定勞動(dòng)、資本、土地要素的相對(duì)稀缺性，從總體上決定了初次分配收入結(jié)構(gòu)以往：資本、土地相對(duì)勞動(dòng)稀缺，勞動(dòng)者收入增速慢于資本利得、地租（政府、企業(yè)）未來：勞動(dòng)稀缺性增加，勞動(dòng)者在初次分配總收入中比重提高隨企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力、盈利水平的提升面相應(yīng)增加勞動(dòng)者工資性收入，這個(gè)過程十分緩慢

初次分配如果不以效率為主，企業(yè)發(fā)展困難，經(jīng)濟(jì)增速下降，居民收入隨之下降再分配與可支配總收入：所得稅財(cái)產(chǎn)稅/社保體系/補(bǔ)助個(gè)人所得稅房地產(chǎn)稅股市對(duì)中小投資者（消費(fèi)傾向高的中低收入者）的財(cái)富轉(zhuǎn)移銀行儲(chǔ)蓄除個(gè)別年份外實(shí)際利率為負(fù)探索農(nóng)民增加財(cái)產(chǎn)性收入渠道，多渠道增加居民財(cái)產(chǎn)性收入國務(wù)院關(guān)于建立統(tǒng)一的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的意見（2014.2.21國發(fā)〔2014〕8號(hào)）目標(biāo)：“十二五”末基本實(shí)現(xiàn)新農(nóng)保和城居保制度合并，并與職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度銜接。2020年前，全面建成公平統(tǒng)一規(guī)范的城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。參保范圍：年滿16周歲（不含在校學(xué)生、國家機(jī)關(guān)和事業(yè)單位工作人員、職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度覆蓋范圍的城鄉(xiāng)居民）基金籌集：城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)基金由個(gè)人繳費(fèi)、集體補(bǔ)助、政府補(bǔ)貼構(gòu)成。集體補(bǔ)助：有條件的村集體經(jīng)濟(jì)，鼓勵(lì)其他社會(huì)經(jīng)濟(jì)組織、公益慈善組織、個(gè)人為參保人繳費(fèi)提供資助政府補(bǔ)貼：地方政府對(duì)選擇最低檔次標(biāo)準(zhǔn)繳費(fèi)的（每人年100元），補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)不低于每人每年30元；對(duì)選擇較高檔次標(biāo)準(zhǔn)繳費(fèi)的，適當(dāng)增加補(bǔ)貼金額；對(duì)選擇500元及以上檔次標(biāo)準(zhǔn)繳費(fèi)的，補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)不低于每人每年60元再分配與可支配總收入調(diào)整：所得稅財(cái)產(chǎn)稅/社保體系/補(bǔ)助老年人口數(shù)量年增800萬2013年60歲以上人口2.02億，占14.9%2020年將達(dá)2.55億2033年突破4億2050年達(dá)到4.83億人口結(jié)構(gòu)與社保收入的長期因素：老齡化加速預(yù)期壽命延長，撫養(yǎng)比變化家庭代際人口421結(jié)構(gòu)的到來1990s以來總和生育率低于2.1替代水平，2010年普查1.18/全球2.5/欠發(fā)達(dá)國家2.7/發(fā)達(dá)國家1.7未來領(lǐng)取養(yǎng)老金人數(shù)增多，支付標(biāo)準(zhǔn)提高，現(xiàn)收現(xiàn)付制度下，年青人所交養(yǎng)老金與需支付給老年人的養(yǎng)老金間缺口會(huì)越來越大。增加繳費(fèi)比例無法承受。未來養(yǎng)老金籌措會(huì)有壓力東方人為子女儲(chǔ)蓄的習(xí)慣并非惡習(xí)遺產(chǎn)稅的爭(zhēng)議持久性收入變化決定了消費(fèi)選擇行為短期內(nèi)難有大改變老齡化加速家庭人口421代際結(jié)構(gòu)的到來社保體系欠完善不敢消費(fèi)預(yù)防性儲(chǔ)蓄為子女儲(chǔ)蓄習(xí)慣不愿消費(fèi)消費(fèi)傾向高的低收入者的持久性收入少無錢消費(fèi)財(cái)產(chǎn)性收入少抑制消費(fèi)的因素中近期難有根本改變從投資角度看投資：國內(nèi)地區(qū)差距的視角2014年城市化水平（%，除直轄市外）2014年人均GDP（元/人）資本存量的國際比較2010年底，我國資本存量93.3萬億￥，相當(dāng)13.8萬億$美國44.7萬億$，我國僅為美國的1/32010年底，我國人均資本存量1萬$，不到美國1/10和韓國的1/5

500萬人口的大城市將近100個(gè)，近80%無地鐵國際比較的視角資本存量的國際比較2010年底，我國資本存量93.3萬億￥，相當(dāng)13.8萬億$美國44.7萬億$，我國僅為美國的1/32010年底，我國人均資本存量1萬$，不到美國1/10和韓國的1/5

500萬人口的大城市將近100個(gè)，多數(shù)無地鐵按陸域，目前我國鐵路密度相當(dāng)于美國的2/5，日本的1/5，德國的1/10低于金磚五國平均鐵路密度19%，相當(dāng)于南非和印度的50%人均鐵路長度不及巴西的1/2，約為俄羅斯和美國的1/10投資集中的典型領(lǐng)域：鐵路鐵路貨運(yùn)密度約為日本27倍，英法23倍，韓國10倍，美國2.4倍鐵路客運(yùn)密度約為美國48倍，俄羅斯4.8倍，英法3倍（韓國2/3，日本1/2）投資集中的典型領(lǐng)域：鐵路陸域2011年，公路密度我國相當(dāng)于美國2/3，韓國1/2，印度1/3，英法1/4，日本1/7

低于金磚五國平均水平與人口過億國家比，我國相當(dāng)于印度的86%，日本、巴西的1/3，美國的1/7資本形成集中的典型領(lǐng)域：公路公路貨運(yùn)強(qiáng)度約為韓國的10倍，日本的4倍，英國的3倍，德國的1.7倍貨物運(yùn)輸強(qiáng)度遠(yuǎn)大于其他國家投資集中的典型領(lǐng)域：公路綜合看：中近期投資率不會(huì)大幅降低，長期緩慢下行投資消費(fèi)結(jié)構(gòu)將趨近合理公共基礎(chǔ)設(shè)施結(jié)構(gòu)、質(zhì)量與效益污染排放達(dá)標(biāo)創(chuàng)新投資有市場(chǎng)需求競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域緩解瓶頸公共領(lǐng)域三、關(guān)鍵在投資的結(jié)構(gòu)、質(zhì)量與效益＋建設(shè)統(tǒng)一開放競(jìng)爭(zhēng)有序的市場(chǎng)體系健全制度環(huán)境使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用更好發(fā)揮政府作用簡(jiǎn)政放權(quán)/審批制改革已取消或下放行政審批權(quán)共416項(xiàng)發(fā)改委44項(xiàng)，需中央層面核準(zhǔn)項(xiàng)目減少60%31項(xiàng)補(bǔ)助貼息項(xiàng)目下放地方政府堅(jiān)持和完善基本經(jīng)濟(jì)制度完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度公有制經(jīng)濟(jì)財(cái)產(chǎn)權(quán)不可侵犯，非公有制經(jīng)濟(jì)財(cái)產(chǎn)權(quán)同樣不可侵犯積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)允許更多國有經(jīng)濟(jì)發(fā)展成混合所有制,混合所有制企業(yè)員工持股支持非公有制經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展堅(jiān)持權(quán)利、機(jī)會(huì)、規(guī)則平等，制定非公企業(yè)進(jìn)入特許經(jīng)營領(lǐng)域辦法完善市場(chǎng)環(huán)境提高效率減少成本降低風(fēng)險(xiǎn)依法治國/法治政府/法治社會(huì)質(zhì)量與效益和效率完善優(yōu)化資源配置的制度減少粗放投資：業(yè)績(jī)考評(píng)、生態(tài)文明與事權(quán)支出責(zé)任調(diào)整改革內(nèi)容對(duì)基層政府行為影響對(duì)投資影響完善發(fā)展成果考評(píng)體系加快生態(tài)文明制度建設(shè)加大資源、環(huán)境、生態(tài)、創(chuàng)新、安全、債務(wù)等指標(biāo)權(quán)重重視就業(yè)、收入、社保、健康狀況實(shí)行自然資源資產(chǎn)離任審計(jì)建立生態(tài)環(huán)境損害責(zé)任終身追究制度減少追求增長的動(dòng)力與壓力增加通過節(jié)能降耗減排、保護(hù)自然資源和生態(tài)環(huán)境、搞好公共服務(wù)來取得更好政績(jī)的動(dòng)力新增指標(biāo)或增加權(quán)重多屬公益性、準(zhǔn)公益性領(lǐng)域，少有或沒有財(cái)務(wù)收益企業(yè)少有或沒有內(nèi)源融資能力建立事權(quán)和支出責(zé)任相適應(yīng)的制度中央和地方按照事權(quán)劃分相應(yīng)承擔(dān)和分擔(dān)支出責(zé)任減輕基層提供公共服務(wù)的財(cái)政壓力減少粗放利用資源、損害生態(tài)環(huán)境上項(xiàng)目的行為企業(yè)資源環(huán)境成本外部化情況減少、程度減輕以往消耗能源資源較多、排放不達(dá)標(biāo)的企業(yè)，成本增加、利潤減少、風(fēng)險(xiǎn)增大損害資源環(huán)境的企業(yè)的發(fā)展受影響較大，處于環(huán)境敏感區(qū)域的此類企業(yè)受影響明顯，有的企業(yè)很可能會(huì)無法生存利率趨于下降競(jìng)爭(zhēng)加劇借款成本承受力下降不可貿(mào)易行業(yè)好于可貿(mào)易行業(yè)創(chuàng)新性、成長性好企業(yè)貸款增加盈利能力較弱中小企業(yè)貸款更難商業(yè)銀行存貸款競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升大企業(yè)貸款利率下降銀行盈利壓力增大大銀行大企業(yè)貸款比重大利率市場(chǎng)化利差收窄中小企業(yè)貸款利率上升利率市場(chǎng)化：大企業(yè)、創(chuàng)新投資、不可貿(mào)易領(lǐng)域受沖擊較小存貸款利率經(jīng)歷明顯的上升下降過程。利差、存貸款利率低點(diǎn)有可比性，存貸款利率高點(diǎn)高于境外。產(chǎn)業(yè)資本所辦銀行前景不明美國自1980年3月始分6年逐步取消定存利率上限，1987-1991年每年有200多家銀行倒閉臺(tái)灣1989年前銀行平均利差約3.1%，利率完全市場(chǎng)化后，存款利率上升20%-50%，2011年名義利差收窄到1.4%左右。2002年銀行不良貸款率達(dá)到11.8%，撥備降至14%銀行業(yè)虧損三年，眾多中小銀行從市場(chǎng)上消失，銀行從53家減少到38家，信合機(jī)構(gòu)由74家減少為25家匯率形成機(jī)制市場(chǎng)化升值有利于原材料進(jìn)口，降低低端產(chǎn)品出口競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整/易形成資產(chǎn)泡沫大幅升值后急貶快速快速增加以外幣計(jì)價(jià)的債務(wù)極端情況下央行被迫放棄干預(yù)，有對(duì)外債務(wù)企業(yè)可能陷入困境，出口企業(yè)比以國內(nèi)為市場(chǎng)企業(yè)面臨更大困難總體：抑制少有技術(shù)和品牌優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較弱的出口加工企業(yè)的投資增長隨實(shí)體經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)變化和金融市場(chǎng)變化雙向波動(dòng)只要不爆發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)危機(jī)，人民幣匯率出現(xiàn)長期大幅貶值的可能性較小公共領(lǐng)域：推進(jìn)政府和社會(huì)資本合作是是否是有無否是否無有否需引進(jìn)社會(huì)資本的項(xiàng)目是否新建ROT改建運(yùn)營轉(zhuǎn)讓BT建設(shè)轉(zhuǎn)讓BOT建設(shè)經(jīng)營轉(zhuǎn)讓委托管理TOT轉(zhuǎn)讓運(yùn)營轉(zhuǎn)讓BOO建設(shè)擁有運(yùn)營BLT建設(shè)租賃轉(zhuǎn)讓有無收費(fèi)機(jī)制運(yùn)營期有無所有權(quán)是否租賃是否改建維修是否關(guān)注引資家庭作坊：18世紀(jì)初中期鐘表匠約翰.哈里森發(fā)明可裝搖晃輪船上精確度量時(shí)間的鐘表大學(xué)實(shí)驗(yàn)室：1781年瓦特制造了從兩邊推動(dòng)活塞的雙動(dòng)蒸汽機(jī)小研究所：1879年托馬斯.愛迪生發(fā)明電燈閑置房間車庫：上世紀(jì)末誕生的微軟、谷歌哈佛學(xué)生：

馬克.扎克伯格facebook(租住1室1廳、1個(gè)床墊、2把椅子、1張桌子小公寓)蘋果公司：

革命性產(chǎn)品iPod、iPhone、iPad共有特征：通過分散、實(shí)驗(yàn)性小樣本，檢驗(yàn)、發(fā)展個(gè)人、小團(tuán)體的設(shè)想，代價(jià)并不高昂、小錯(cuò)誤的風(fēng)險(xiǎn)可控，并從中學(xué)習(xí)啟示：小的不應(yīng)忽視，個(gè)人、企業(yè)是主體，風(fēng)投、創(chuàng)業(yè)板是主要資金支持者難以確定：支持哪些領(lǐng)域（干細(xì)胞、新能源、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)）

支持哪些環(huán)節(jié)（初創(chuàng)期、成熟期供給端與需求端）

采取何種方式（資金、環(huán)境）確定性工作：完善資本市場(chǎng)保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)打破行政性壟斷，促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)避免企業(yè)從土地資金勞動(dòng)環(huán)境等基本生產(chǎn)要素價(jià)格扭曲中賺取利潤避免企業(yè)從不必要行政審批中尋租