我國住房金融機構(gòu)現(xiàn)狀及問題分析

我國住房金融機構(gòu)現(xiàn)狀及問題分析

一現(xiàn)狀分析與未來預測本期報告選取三類金融機構(gòu)作為研究對象：商業(yè)銀行、信托公司和住房公積金管理中心（以下簡稱“公積金中心”）。商業(yè)銀行作為房地產(chǎn)行業(yè)的首要資金供應主體，同時是我國規(guī)模最大的金融機構(gòu)，其在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域具有舉足輕重的地位；信托公司作為商業(yè)性金融機構(gòu)，憑借其靈活的經(jīng)營模式，正不斷加大對房地產(chǎn)領(lǐng)域的拓展力度，房地產(chǎn)信托資金余額規(guī)模迅速增長，成為房地產(chǎn)企業(yè)重要的融資渠道；公積金中心作為我國起步較早、規(guī)模較大的政策性住房金融機構(gòu)，在個人住房貸款領(lǐng)域具有一定地位，其運作好壞關(guān)系到廣大公積金繳存人的切身利益。因此，對上述三類金融機構(gòu)進行跟蹤研究具有重要的實際意義。本期報告主要著眼于金融機構(gòu)在住房金融市場上的表現(xiàn)和行為特征，通過研究外部金融環(huán)境（包括市場環(huán)境和監(jiān)管動態(tài)）和金融機構(gòu)在住房金融市場經(jīng)營策略的變化，分析其經(jīng)營運作特征和發(fā)展趨勢。（一）2009年第4季度至2010年第3季度金融機構(gòu)現(xiàn)狀分析1.商業(yè)銀行（1）宏觀金融環(huán)境變化情況。2009年第4季度至今的宏觀金融環(huán)境與2009年前9個月相比發(fā)生了較大變化，“適度寬松”貨幣政策逐步回歸“適度”二字。①貨幣供應量和貸款增速放緩，反映中央政府將市場引導回正常理性狀態(tài)的決心，有助于結(jié)束2008年底以來商業(yè)銀行的“貸款競賽”。②金融機構(gòu)存款準備金率逐步調(diào)升。2010年以來央行4次調(diào)升存款準備金率累計達2個百分點[1]，離歷史最高紀錄17.5%只有一步之遙，一定程度上有助于回收市場過度充裕的流動性并進一步管理市場通脹預期。③市場流動性趨緊，各期限SHIBOR利率大幅攀升，商業(yè)銀行貸款額度更為緊張，客觀上提高了銀行貸款定價上的議價能力。④貸款資金成本逐漸上升。盡管央行近3年來僅加息一次（2010年10月20日），但貸款“市場價格”水平自2009年第1季度便開始上升，資金成本上升反映資金充裕程度的變化。⑤商業(yè)銀行存貸比先升后降。2010年以來存貸比的下降反映商業(yè)銀行正在主動控制貸款規(guī)模增長，以保持充足流動性以及銀行體系支付安全。通過上述變化我們發(fā)現(xiàn)，2009年第4季度以來宏觀金融環(huán)境整體趨緊，“適度寬松的貨幣政策”重新回歸“適度”二字。對銀行房地產(chǎn)金融業(yè)務而言，外部宏觀金融環(huán)境的趨緊將產(chǎn)生以下影響：一是商業(yè)銀行對房地產(chǎn)貸款（包括土地儲備貸款、開發(fā)貸款和個人按揭貸款等）風險的甄別和對項目的選擇更具主動性。在貨幣供應量增速下降、存款準備金率上升、市場流動性趨緊等因素的共同作用下，商業(yè)銀行必然選擇借款人資質(zhì)更好、風險更小、收益更高的貸款項目，因而在選擇上更具主動性。反過來，資金需求者需要應對資金支持不足、資金成本上升等問題。二是商業(yè)銀行在存貸款總量受限的條件下對房地產(chǎn)行業(yè)的金融支持力度將有所減弱，房地產(chǎn)企業(yè)獲得開發(fā)貸款和購房人獲得住房貸款的難度將會提高。在商業(yè)銀行議價能力得到提升的同時，貸款條件和門檻將提高，導致部分融資主體融資需求未能得到滿足。（2）監(jiān)管政策變化情況。2009年第4季度以來，中央政府相繼出臺多項房地產(chǎn)調(diào)控政策和行業(yè)監(jiān)管措施，對銀行房地產(chǎn)金融業(yè)務影響較大的措施包括下列各項。①2010年1月10日，國務院辦公廳發(fā)布《關(guān)于促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》（“國十一條”），規(guī)定“二套房（含）以上首付比例40%以上，貸款利率按照風險定價”，“嚴格執(zhí)行信貸標準”和“嚴格執(zhí)行房地產(chǎn)項目資本金要求”等。②2010年2月22日，中國人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于貫徹落實國務院辦公廳〈關(guān)于促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的通知〉》，禁止向存在囤地、炒地、捂盤惜售等行為的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放新增貸款；房價上漲過快地區(qū)的銀行要適當提高貸款條件；嚴禁對項目資本金不足、“四證”不齊的不合規(guī)房地產(chǎn)企業(yè)或項目發(fā)放貸款。③銀監(jiān)會嚴控房地產(chǎn)開發(fā)貸款，要求銀行業(yè)金融機構(gòu)對于房地產(chǎn)開發(fā)貸款和土地儲備貸款實行“三不貸”和“三掛鉤”，通過信貸手段打擊炒地倒賣、捂盤惜售、哄抬房價、挪用貸款等行為。④2010年3月26日，銀監(jiān)會規(guī)定商業(yè)銀行不得受理以非在建工程為抵押的授信申請，對已授信的要采取保全措施并要停止新增授信。⑤2010年4月17日，國務院發(fā)布《國務院關(guān)于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知》（“國十條”）。在個人住房貸款政策方面，提高建筑面積90平方米以上、首套自住房貸款首付比例至30%；提高二套房貸款首付比例至50%，貸款利率不低于基準利率1.1倍；房價上漲過快地區(qū)的商業(yè)銀行可根據(jù)風險狀況暫停三套（含）以上住房貸款；暫停向不能提供1年以上當?shù)丶{稅證明或社會保險繳納證明的非本地居民發(fā)放購買住房貸款；地方政府可臨時出臺限購令。開發(fā)貸款方面，對存在土地閑置及炒地行為的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，商業(yè)銀行不得發(fā)放新開發(fā)項目貸款，且證監(jiān)部門可暫停批準其上市、再融資和重大資產(chǎn)重組。⑥2010年6月4日，住建部、人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范商業(yè)個人住房貸款中第二套房認定通知》，確立“認房又認貸”的二套房標準。⑦2010年9月29日，國家有關(guān)部委發(fā)布最新房地產(chǎn)調(diào)控措施，其中金融政策包括：暫停發(fā)放第三套房貸，貸款購房首付款比例調(diào)整到30%；重申貸款購買二套房的家庭首付款比例不低于50%、利率不低于基準利率1.1倍；禁止消費性貸款用于購買住房。綜上所述，2009年第4季度以來監(jiān)管機構(gòu)出臺多項措施，限制商業(yè)銀行對房地產(chǎn)行業(yè)的金融支持力度，通過限制貸款成數(shù)、提高貸款成本、提高貸款門檻、嚴格貸款條件等手段，限制土地儲備貸款、開發(fā)貸款和個人住房貸款，較好地控制了房地產(chǎn)貸款的增長。（3）房地產(chǎn)貸款經(jīng)營策略銀行著力發(fā)展的房地產(chǎn)貸款主要有項目開發(fā)貸款和個人按揭貸款兩種。項目開發(fā)貸款主要特征是：周期較長、擔保方式相對較弱（土地使用權(quán)、在建工程和集團擔保等方式，相對個人住房抵押而言擔保力度有限）、行業(yè)政策風險和企業(yè)挪用資金風險較大，但因其收益較高，且能派生更為可觀的個人按揭貸款資源，因而總體來看能得到商業(yè)銀行的重視。個人按揭貸款具有期限長、抵押物價值穩(wěn)定且易于變現(xiàn)、還款來源相對可靠、風險較低等優(yōu)點，加上能派生更多個人金融業(yè)務資源（如理財投資、信用卡、儲蓄存款等），因而受到商業(yè)銀行的高度重視。因此從長期來看，商業(yè)銀行將把穩(wěn)步擴大房地產(chǎn)貸款作為經(jīng)營的策略。但短期來看，受國家宏觀調(diào)控變化影響，商業(yè)銀行的房地產(chǎn)貸款業(yè)務波動很大，尤其是政策波動性非常明顯。（4）房地產(chǎn)貸款變化情況。包括房地產(chǎn)開發(fā)貸款和購房貸款、個人中長期消費貸款增長情況、房地產(chǎn)貸款利率情況。房地產(chǎn)開發(fā)貸款和購房貸款。前者是對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)進行房地產(chǎn)項目建設(shè)的資金支持，可視為商業(yè)銀行體系對房地產(chǎn)供給方（開發(fā)商）的金融支持；后者是購房人向商業(yè)銀行申請用于住房消費的貸款，可視為商業(yè)銀行體系對房地產(chǎn)需求方（購房人）的金融支持。受2008年金融危機影響，市場恐慌情緒比較濃厚，當年房地產(chǎn)市場進入下行階段，房地產(chǎn)貸款（包括開發(fā)貸款和購房貸款）余額同比增幅均呈現(xiàn)逐步下降趨勢，于2008年底達到階段性谷底，約為10.3%。進入2009年，受國家投資、稅收、金融等多項刺激經(jīng)濟復蘇政策影響，房地產(chǎn)貸款余額進入快速上升階段，其中開發(fā)貸款領(lǐng)先于購房貸款實現(xiàn)復蘇，顯示房地產(chǎn)企業(yè)先于購房人捕捉到市場復蘇的信息。但進入2009年第2季度后購房貸款余額加速增長，并超越開發(fā)貸款余額增長，兩者“剪刀差”（購房貸款減開發(fā)貸款）從2009年第2季度的4.8個百分點擴大到2010年第2季度的22.7個百分點（見圖7-1）。購房貸款快速增長實際上反映了房地產(chǎn)市場需求方力量的迅速壯大和需求的集中釋放，而開發(fā)貸款增幅本身又遠低于購房貸款增幅，加上房地產(chǎn)項目開發(fā)的周期性決定從開發(fā)貸款投入到住房供給實際形成存在一定滯后時間，因而我們可以推斷，商業(yè)銀行貸款對房地產(chǎn)市場供求雙方的“不對稱金融剪刀差”將會導致住房市場供求力量的失衡，最終助長房地產(chǎn)價格的上升。2010年以來，盡管開發(fā)貸款和購房貸款增速均呈現(xiàn)“見頂回落”的趨勢，但兩者差額仍繼續(xù)擴大，“不對稱金融剪刀差”沒有得到改善。圖7-1商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額同比增長情況個人中長期消費貸款增長情況。從居民中長期貸款對商業(yè)銀行各項貸款占比情況來看（不管是存量還是新增），其所占比例與2008年相比均有一定程度的上升（見圖7-2）。例如，各項貸款余額中中長期消費性貸款占比自2009年3月的10.02%快速上升至2010年8月的13.44%，在將近一年半的時期內(nèi)上漲3.42個百分點；而居民中長期貸款在新增貸款中比例雖在2009年以來經(jīng)歷了“先暴漲，后回落”的走勢，但2009年30.5%和2010年（截至8月）25.4%的年平均比例仍遠高于2008年的7.6%，顯示商業(yè)銀行正在加大對個人住房貸款業(yè)務的布局力度。圖7-2新增貸款、各項貸款余額中居民中長期貸款占比房地產(chǎn)貸款利率情況。自2008年12月至2010年10月末，央行僅調(diào)整基準利率1次（2010年10月20日加息），將近2年時間內(nèi)基準利率維持不變。但個人住房貸款加權(quán)平均利率經(jīng)歷了“先降后升”的走勢，從2008年12月的4.94%（基準利率的0.83倍）降至2009年6月的4.34%（基準利率的0.73倍），1年后上升至4.95%（基準利率的0.83倍）（見圖7-3）。加權(quán)平均利率的走勢進一步印證這樣的觀點：該時期市場流動性逐步被央行回收，貨幣供應量和貸款余額增速回歸常態(tài)，導致資金供求雙方力量對比發(fā)生改變，進一步提升了銀行在貸款定價（利率下浮幅度）上的議價能力。圖7-35年期以上貸款利率和加權(quán)平均利率2.信托公司（1）房地產(chǎn)信托業(yè)務情況分析。主要分析信托行業(yè)概況和投向房地產(chǎn)的資金信托計劃情況。①信托行業(yè)概況。截至2010年6月，我國信托公司管理信托資產(chǎn)共計29152.5億元。按來源劃分，集合資金信托余額3499.58億元，占比12%；單一資金信托余額24275.8億元，占比83.27%，管理財產(chǎn)信托余額1376.87億元，占比4.72%。按功能分類，融資類余額18589.4億元，占比63.77%；投資類余額5050.45億元，占比17.32%；事物管理類余額5512.44億元，占比18.91%。在29152.5億元信托資產(chǎn)中，資金信托共計27775.4億元，其投向分布如表7-1所示。其中，2010年第2季度末投向房地產(chǎn)的資金信托余額為3153.63億元，占比11.35%，比第1季度增加802.34億元，增速為34.12%。表7-12010年前三季度資金信托投向分布情況圖7-42009年第4季度以來集合資金信托計劃發(fā)行情況②投向房地產(chǎn)的資金信托計劃情況。2009年第4季度以來，集合資金信托計劃發(fā)行規(guī)模呈上升趨勢（見圖7-4），自2009年9月的35.85億元增加至2010年8月的220.8億元，平均規(guī)模從17925萬元上升至44179萬元，平均預期收益率呈波動上升趨勢。規(guī)模激增的原因主要在于此期間商業(yè)銀行房地產(chǎn)類貸款的增長放緩，加上資本市場直接融資渠道受阻，房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)向信托領(lǐng)域?qū)ふ屹Y金支持。平均規(guī)模的上升，一方面反映出信托公司出于現(xiàn)階段房地產(chǎn)行業(yè)風險較大的考慮，更傾向于實力較強、募集規(guī)模較大的房地產(chǎn)企業(yè)（這點從平均預期收益率波動中上升的現(xiàn)狀可得到佐證）；另一方面也顯示出房地產(chǎn)信托計劃發(fā)行規(guī)?；?、產(chǎn)品基金化的特點。[2]（2）房地產(chǎn)信托金融環(huán)境分析，包括以下四個方面。①銀監(jiān)會規(guī)范信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和信貸資產(chǎn)類理財業(yè)務。2009年12月24日，銀監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于規(guī)范信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓及信貸資產(chǎn)類理財業(yè)務有關(guān)事項的通知》，禁止銀行為規(guī)避信貸規(guī)模調(diào)控或資本充足率監(jiān)管要求而隨意轉(zhuǎn)讓自身信貸資產(chǎn)。對融資類銀信理財合作業(yè)務實行余額比例管理，即融資類業(yè)務余額占銀信理財合作業(yè)務余額的比例不得高于30%；投資類銀信理財合作業(yè)務，其資金原則上不得投資于非上市公司股權(quán)。目前，信托公司融資類銀信理財合作業(yè)務余額比例均遠高于30%，此通知出臺意味著該業(yè)務有停滯不前的可能，房地產(chǎn)企業(yè)通過信托貸款形式獲得資金來源更加困難；投資類業(yè)務資金原則上不得投資于非上市公司股權(quán)的規(guī)定，則堵死了“股權(quán)溢價回購”的融資模式。②銀行間房地產(chǎn)信托投資基金開閘在即。由中國人民銀行起草的《銀行間債券市場房地產(chǎn)信托受益券發(fā)行管理辦法》于2010年2月公開征求意見，并將于正式公布后開展試點。③銀監(jiān)會收緊房地產(chǎn)信托。2010年2月11日，銀監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于加強信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務監(jiān)管有關(guān)問題的通知》，要求信托公司以結(jié)構(gòu)化方式設(shè)計房地產(chǎn)集合資金信托計劃的，其優(yōu)先和劣后受益權(quán)配比比例不得高于3∶1；不得以信托資金發(fā)放土地儲備貸款；同時還明確要求信托公司發(fā)放貸款的房地產(chǎn)開發(fā)項目必須滿足“四證”齊全、開發(fā)商或其控股股東具備二級資質(zhì)等條件。④銀監(jiān)會公布施行《信托公司凈資本管理辦法》。2010年8月24日，銀監(jiān)會公布《信托公司凈資本管理辦法》，將信托公司的信托資產(chǎn)規(guī)模與凈資本掛鉤，并對信托公司實施以凈資本為核心的風險控制指標體系。與其配套的《信托業(yè)務風險資本調(diào)整表》中對信托公司各類業(yè)務所占用風險資本提出明確要求，其中“房地產(chǎn)融資類信托”風險資本系數(shù)在各類業(yè)務中均為最高，為1%～3%。（3）信托公司房地產(chǎn)業(yè)務經(jīng)營策略。對信托公司而言，房地產(chǎn)信托計劃資金收益高、形式靈活、創(chuàng)新空間大，有利于信托公司的盈利能力和綜合實力的提高。因此，信托公司紛紛擴大房地產(chǎn)信托業(yè)務范圍，將其列為重點發(fā)展的業(yè)務領(lǐng)域。2005年至2010年8月，房地產(chǎn)集合信托產(chǎn)品規(guī)模從143.41億元快速增長至1084.12億元，年復合增長率為54.26%，其占全部集合信托產(chǎn)品比例由28.74%上升至52.77%，成為集合信托計劃首要投資領(lǐng)域。（4）綜合評價。作為銀行貸款和資本市場兩種渠道以外的重要補充，信托在房地產(chǎn)企業(yè)的資金供給中始終是一股不可忽視的力量，主要原因在于信托在募集資金上具備的靈活性、快捷性、創(chuàng)新性等特點，尤其是對中小房地產(chǎn)企業(yè)而言，某種程度上信托是資金緊缺的“最后一根救命稻草”。截至2010年9月，房地產(chǎn)資金信托余額3778億元，商業(yè)性房地產(chǎn)貸款（包括開發(fā)貸款和購房貸款）余額91000億元，前者占后者4.15%；但房地產(chǎn)資金信托余額與開發(fā)貸款余額比例為12.08%，這兩個指標與2010年第1季度相比均有增長（見表7-2）。表7-22010年上半年房地產(chǎn)貸款與房地產(chǎn)資金信托比較盡管房地產(chǎn)資金信托占商業(yè)性房地產(chǎn)貸款的比例很小，僅為4%左右，但對房地產(chǎn)企業(yè)而言，從項目開發(fā)到獲得銷售許可從而得到按揭貸款這一重要資金來源的階段，信托資金對房地產(chǎn)企業(yè)而言仍具有重要意義，其占開發(fā)貸款比例約為1/10。2009年第4季度以來，尤其是2010年4月17日國務院公布“國十條”之后，銀行貸款和資本市場兩大融資渠道受阻，房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈逐步趨于緊張，進而轉(zhuǎn)向信托領(lǐng)域?qū)ふ屹Y金支持。2010年前三季度，房地產(chǎn)資金信托余額與第1季度相比激增61.7%，而同期商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額、開發(fā)貸款余額僅分別增長11.24%和9.94%。3.公積金中心（1）公積金中心外部環(huán)境分析。從國家法規(guī)政策變化和地方公積金中心動態(tài)兩個方面來分析。①國家法規(guī)政策變化。2009年10月16日，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部等七部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于利用住房公積金貸款支持保障性住房建設(shè)試點工作的實施意見》，提出試點城市在優(yōu)先保證職工提取和個人住房貸款、留足備付準備金的前提下，可將50%以內(nèi)的住房公積金結(jié)余資金貸款支持保障性住房建設(shè)；貸款利率按照5年期以上個人住房公積金貸款利率上浮10%執(zhí)行；貸款必須定向用于經(jīng)濟適用住房、列入保障性住房規(guī)劃的城市棚戶區(qū)改造項目安置用房、特大城市政府投資的公共租賃住房建設(shè)，禁止用于商品住房開發(fā)和城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。2010年8月，北京等28個城市成為利用住房公積金貸款支持保障性住房建設(shè)試點城市，133個經(jīng)濟適用住房、棚戶區(qū)改造安置用房、公共租賃住房建設(shè)項目為申請利用住房公積金貸款支持保障性住房建設(shè)試點項目，貸款額度約493億元。同時，明確規(guī)定經(jīng)濟適用住房和列入保障性住房規(guī)劃的城市棚戶區(qū)改造項目安置用房建設(shè)貸款，貸款期限最長不超過3年；政府投資的公共租賃住房建設(shè)貸款，貸款期限最長不超過5年。2010年8月27日，住建部等六部門聯(lián)合試行住房公積金督察員制度，對利用住房公積金貸款支持保障性住房建設(shè)試點城市進行監(jiān)督。2010年9月27日，財政部印發(fā)《利用住房公積金發(fā)放保障性住房建設(shè)項目貸款相關(guān)業(yè)務會計核算辦法》，規(guī)范試點城市住房公積金支持保障性住房建設(shè)資金核算。政策評述：2008年末，全國住房公積金銀行專戶存款余額為5616.27億元，扣除必要的備付資金后的沉淀資金為3193.02億元，按照《實施意見》提到的“50%以內(nèi)用于支持保障房建設(shè)”計算，約能提供1500億元，并假設(shè)2010年該數(shù)字不變。此次28個城市133個試點項目貸款額度約493億元，約占可動用資金1/3（見表7-3）。若這些項目均為2010年目標任務組成部分[3]，以此推算，1500億元將在2年左右時間用完。再根據(jù)貸款期限最長不得超過5年（安置用房為3年），平均期限按4年計算，則2年后將面臨“沒有公積金資金支持”的困境。此外，有研究顯示，在保障房投資資金來源中，銀行貸款、地方土地收益和中央財政補助占比最高，[4]根據(jù)該報告研究結(jié)論，此次493億元貸款額度約占2010年保障房投資總額（推算值）的14.1%。表7-32010年全國保障房投資資金來源估算由此可見，盡管公積金資金在一定程度上支持了保障性住房建設(shè)，但由于該部分資金在保障房投資總額中占比最少，且該部分資金必須首先滿足個人支取和公積金貸款發(fā)放、留足備付金的前提下方能使用，若提取量和發(fā)放量不斷增長，可供貸款資金量將減少。此外，投資來源高度依賴信貸政策走向和地方政府賣地收入（兩者合計近70%），因此利用公積金支持保障房建設(shè)的做法不能從根本上改變目前保障房投資資金來源結(jié)構(gòu)，其意義更多在于提高公積金資金運作收益，而非促進保障性住房建設(shè)上。②地方公積金中心動態(tài)。我們對部分城市的公積金中心進行了跟蹤研究，自2009年第4季度以來主要有以下變化。一是部分經(jīng)濟發(fā)達城市公積金中心控制個人貸款增長。2009年以來，房地產(chǎn)交易市場迅速升溫，持續(xù)上升的房價和交易量促使更多人提取公積金或申請公積金貸款，導致部分公積金中心資金沉淀量減少，甚至出現(xiàn)“入不敷出”的局面。此外，政府多次出臺房地產(chǎn)調(diào)控政策，希望通過控制個人貸款增長（包括商業(yè)性和政策性貸款）的方式達到穩(wěn)定市場價格的目的。因此，部分公積金中心紛紛出臺新規(guī)新政，如限制二套（及以上）房貸發(fā)放、限制二次申請公積金貸款、降低貸款成數(shù)等，目的在于控制個人貸款過快增長，既有助于緩解自身“流動性”不足困境，又響應了國家宏觀調(diào)控的號召。二是積極開展公積金支持保障房建設(shè)試點工作。截至2010年10月，28個試點城市中已有20個公布其貸款計劃（見表7-4）。其中，北京市計劃貸款規(guī)模達209億元，列28個試點城市之首，占住建部批準的493億元的42%，這與北京市公積金沉淀資源豐富、保障性住房需求量大、政策示范作用大等因素密切相關(guān)。此外，在貸款投向方面，主要集中于經(jīng)濟適用性住房和棚區(qū)改造安置住房兩方面，另外北京和武漢兩個城市有少量公租房項目。表7-428個試點城市中已公布的公積金支持保障房建設(shè)貸款計劃（2）公積金中心經(jīng)營策略。公積金中心作為政策性的事業(yè)單位，不以盈利為目的，其運作管理比照行政機關(guān)，行政化色彩濃厚，商業(yè)化色彩較淡。同時，由于公積金中心缺乏對資金運作主動管理的激勵和能力（見下文專題分析），因此在制定經(jīng)營策略時貫徹國家政策的激勵遠遠大于“為繳存人利益服務”的激勵。公積金中心的目標函數(shù)是最大限度落實國家在房地產(chǎn)金融市場的行業(yè)發(fā)展目標和調(diào)控政策，因此總體來看，公積金中心不存在真正意義上的、自主獨立的經(jīng)營策略。盡管如此，公積金中心仍有其自身的行為目標，包括：確保歸集款項穩(wěn)步增長，以滿足提取和貸款需要；控制貸款規(guī)模的過快增長，以優(yōu)先確保公積金提取的支付；留足銀行專戶備付金，滿足提取和貸款支付流動性需要等。（3）綜合評價。2010年4月17日“國十條”頒布以后，房地產(chǎn)市場進入新一輪調(diào)控，政府出臺土地、稅收、金融等多項政策以抑制房價過快增長，其中各地方公積金中心紛紛響應號召，通過限制二套（及以上）房貸發(fā)放、限制二次申請公積金貸款、降低貸款成數(shù)、降低貸款額度等手段“抑制投資性購房需求”。然而，公積金貸款的設(shè)計初衷就是要發(fā)揮其政策性金融保障的作用，提高中低收入人群的購房支付能力，降低其還款壓力，應該說申請公積金貸款的多是具有“真實需求”的人群。抑制該部分人群的貸款需求，人為地降低其支付能力，只能使這部分原本“買得起”房的人群重新回到“買不起”房的困境，而其真實購房需求被壓抑，待其積聚到一定程度爆發(fā)出來，將會出現(xiàn)新一輪的“購房—報復性上漲—恐慌性購房”循環(huán)。因此，對公積金貸款進行限制，雖然有助于與商業(yè)貸款政策保持一致，避免出現(xiàn)政策漏洞，但也違背了政策性金融保障手段的設(shè)計理念。（二）2010年第4季度至2011年第3季度預測1.商業(yè)銀行（1）預計監(jiān)管當局將把貫徹落實現(xiàn)有政策作為重點，出臺更為嚴格的金融調(diào)控政策可能性不大。從2010年1月的“國十一條”到4月的“國十條”，再到9月底出臺的多項調(diào)控措施，監(jiān)管當局已經(jīng)逐步加大金融調(diào)控力度（主要對象是商業(yè)銀行）：首套自住房首付比例從90平方米以下最低20%上調(diào)到30%，利率優(yōu)惠幅度從最高下浮30%縮小到15%；二套房首付比例從40%增加至50%，二套房貸款利率從“按照風險定價”到“不低于基準利率1.1倍”；三套房（含）以上貸款從商業(yè)銀行“可根據(jù)風險狀況暫?！钡饺妗皶和０l(fā)放”。此外，在通貨膨脹預期增強的環(huán)境下，央行在未來1年里繼續(xù)加息和調(diào)整存款準備金的概率很大，這對房地產(chǎn)貸款同樣將造成影響。加上其他非金融手段，如各地區(qū)相繼出臺限購令、保障房建設(shè)的大力推進、引而不發(fā)的房產(chǎn)稅、物業(yè)稅等，應該說目前對房地產(chǎn)金融的監(jiān)管力度是前所未有的嚴厲，若這些措施得以嚴格貫徹落實，監(jiān)管當局抑制房價過快增長目標實現(xiàn)的可能性還是很大的。因此，預計未來1年里監(jiān)管當局不會推出新的金融調(diào)控政策，調(diào)控重點將放在落實已有政策上。（2）商業(yè)銀行發(fā)放房地產(chǎn)貸款將更為審慎，房地產(chǎn)貸款增速將放緩甚至有所下降，資金供需雙方力量的轉(zhuǎn)換將通過銀行議價能力的提高帶動其收益水平上升，并有助于增強銀行對房地產(chǎn)貸款風險的管理能力。2010年第4季度后，通貨膨脹的預期和現(xiàn)實壓力將迫使央行更為嚴厲地管理市場流動性，而持續(xù)加壓的調(diào)控力度一定程度上將改變房價單邊快速上升的市場預期。這兩個因素將導致房地產(chǎn)金融市場資金供需雙方力量對比，銀行爭相放款爭奪個人住房貸款的“貸款競賽”將不復存在，貸款條件和門檻的提高（包括擔保方式、首付比例和利率水平）有助于降低房地產(chǎn)貸款的總體風險，并帶動該業(yè)務收益水平的提高。2.信托公司（1）對房地產(chǎn)信托的監(jiān)管將更加精細化和嚴格化。短期來看，國家對房地產(chǎn)市場宏觀調(diào)控力度的加大或?qū)⒔o房地產(chǎn)信托帶來較大不確定性。監(jiān)管當局已經(jīng)意識到，要保證宏觀調(diào)控政策的有效落實，必須將信托公司納入監(jiān)管范圍。2009年第4季度至今，銀監(jiān)會已相繼針對信托貸款、股權(quán)溢價回購等融資渠道，通過禁止發(fā)放土地儲備貸款、提高房地產(chǎn)項目信托貸款標準、限制信托資金投資非上市公司股權(quán)、限制結(jié)構(gòu)化方式中的優(yōu)先和劣后受益權(quán)比例、加強凈資本和風險資本管理等手段，進一步調(diào)控房地產(chǎn)信托。尤其是《信托公司凈資本管理辦法》的公布，賦予監(jiān)管當局更具可操作性的監(jiān)管手段，通過“對信托公司凈資本計算標準及最低要求、風險控制指標、風險資本計算標準等進行調(diào)整”可對各類業(yè)務和不同行業(yè)進行“動態(tài)調(diào)整”，信托行業(yè)將難以在宏觀調(diào)控中“獨善其身”。（2）房地產(chǎn)信托規(guī)模繼續(xù)穩(wěn)定增長，信托在房地產(chǎn)企業(yè)資金來源中的重要性將逐步增加。預計2010年第4季度以后，房地產(chǎn)資金信托余額仍會呈現(xiàn)平穩(wěn)較快增長趨勢，主要原因在于信托方式較銀行貸款和資本市場而言募集資金更為靈活，而房地產(chǎn)企業(yè)和信托公司也在不斷擴展在該領(lǐng)域的布局。盡管行業(yè)監(jiān)管力度在不斷加大，但房地產(chǎn)行業(yè)高資金密度的性質(zhì)和我國金融體系不發(fā)達、資金供給不足的特征決定了房地產(chǎn)金融市場中資金供給者在較長時期內(nèi)仍處于相對優(yōu)勢地位，作為銀行和資本市場以外最為重要的房地產(chǎn)資金供給者，信托公司地位將不斷提高，市場份額將逐步加大，對房地產(chǎn)市場影響力也將穩(wěn)步提高。3.公積金中心公積金中心運作的突出特點是：運營狀況高度依賴外部政策和經(jīng)濟金融環(huán)境變化，運營好壞與其主動參與程度關(guān)系不大。例如，繳存余額的多少由當?shù)毓べY水平?jīng)Q定，公積金的使用（包括公積金提取和公積金貸款）受當?shù)胤慨a(chǎn)交易活躍程度影響，存貸款利率由國家規(guī)定等。受國家不斷深化房地產(chǎn)調(diào)控影響，觀望情緒繼續(xù)蔓延，房地產(chǎn)市場交易持續(xù)低迷，將間接影響公積金提取和貸款規(guī)模。此外，為適應國家宏觀調(diào)控需要，公積金中心將嚴格貫徹落實關(guān)于限制非首套房貸款的規(guī)定，部分沿海發(fā)達城市公積金貸款門檻將提高，進一步促進公積金沉淀率的提高，一定程度上有利于緩解這些城市公積金中心“入不敷出”的困境。在公積金沉淀率提高的同時，客觀上為建設(shè)提供更多資金來源，若公積金支持保障房建設(shè)試點得以穩(wěn)步推進并逐步推開，中長期而言有利于提升公積金資金的運作收益，但短期內(nèi)并不會對其增值收益率形成實質(zhì)性影響。二存在問題和政策建議（一）存在問題1.房地產(chǎn)金融市場過分依賴商業(yè)銀行貸款資金供給，銀行信貸資金占房地產(chǎn)企業(yè)資金來源比例較高本期報告通過一定方法計算出房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源中銀行貸款比例的調(diào)整后數(shù)據(jù)，具體調(diào)整過程見本章第三部分“構(gòu)建完善金融機構(gòu)住房風險指數(shù)”。調(diào)整后房地產(chǎn)開發(fā)投資資金中來源于銀行貸款比例如圖7-5所示。從圖中可以發(fā)現(xiàn)，自籌資金和其他資金中銀行貸款比例相對比較穩(wěn)定，波動幅度相對較?。粐鴥?nèi)貸款比例受銀行貸款投放節(jié)奏影響，總體呈“前高后低”的態(tài)勢；個人按揭貸款比例自2009年初以來快速上升，至2009年底達到階段性峰值，并從此在波動中逐步回落；應付款項中銀行貸款比例波動最大，如2009年最高達16.27%，最低僅6.88%，且與國內(nèi)貸款一樣呈現(xiàn)“前高后低”的變化趨勢，這從側(cè)面反映該項來源與銀行貸款投放密切相關(guān)。調(diào)整后資金來源中銀行貸款比例平均約54%，房地產(chǎn)企業(yè)高度依賴銀行貸款資金支持，反映了我國金融市場不發(fā)達、銀行間接融資占主導的金融體系等現(xiàn)狀。銀行貸款比例過大導致房地產(chǎn)市場受貨幣政策變動影響巨大，難以通過自身市場供求力量趨向平衡，從而加劇了市場的波動性。同時，房地產(chǎn)資金來源過度信貸化將造成銀行體系中房地產(chǎn)行業(yè)集中度過大，并加大商業(yè)銀行體系風險，在宏觀調(diào)控中可能出現(xiàn)“貨幣政策緊縮—房地產(chǎn)貸款收緊—房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈緊張—商業(yè)銀行貸款風險上升”的連鎖反應，而貨幣當局出于保持商業(yè)銀行體系穩(wěn)定的考慮可能會對實施緊縮性的貨幣政策“投鼠忌器”，從而損害相機決策宏觀調(diào)控的有效性。圖7-5調(diào)整后房地產(chǎn)開發(fā)資金來源構(gòu)成2.房地產(chǎn)金融市場波動受貨幣政策變化影響明顯，房價走勢與貨幣供應量走勢密切相關(guān)通過對比房地產(chǎn)開發(fā)投資指數(shù)和M2同比增長率關(guān)系，發(fā)現(xiàn)M2先于房地產(chǎn)開發(fā)投資指數(shù)約6個月時間變動（見圖7-6）。此外，房地產(chǎn)銷售價格指數(shù)與M2同比增長率也呈現(xiàn)相似規(guī)律，后者領(lǐng)先前者2個月發(fā)生變化（見圖7-7）。我們可以這樣解釋三者變化關(guān)系：貨幣供應量的增加導致市場流動性充裕，開發(fā)商和購房人首先捕捉到信息開始入場成交，成交量的上升推動銷售價格增長；經(jīng)過一段時間確認市場趨勢后，開發(fā)商開始加大投資力度，此時銀行貸款通過各種渠道直接或間接進入開發(fā)過程，最終推動房地產(chǎn)開發(fā)投資指數(shù)上升。反之亦然。由此可見，房地產(chǎn)金融市場波動受貨幣政策變化影響明顯，宏觀金融環(huán)境對房價走勢起關(guān)鍵作用。正如上文所述，房地產(chǎn)開發(fā)高度依賴商業(yè)銀行體系金融支持，過高的銀行貸款比例將導致房地產(chǎn)行業(yè)資金供給波動性大，反過來銀行體系風險進一步集中。由于貨幣供應量和銀行體系存貸款具有天然的密切聯(lián)系，因而宏觀金融環(huán)境的劇烈變動將通過銀行貸款這一變量對房地產(chǎn)行業(yè)形成直接沖擊，不利于行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展。圖7-6房地產(chǎn)開發(fā)投資指數(shù)與M2同比增長率關(guān)系圖7-7房地產(chǎn)銷售價格指數(shù)與M2同比增長率關(guān)系3.公積金中心面臨“收益性風險”和“流動性風險”雙重威脅當前，我國公積金中心主要面臨“流動性風險”和“收益性風險”。前者是指公積金中心個人住房貸款余額與繳存余額的比例過高，隨著提取公積金與申請貸款的需求不斷增加，公積金中心存在“無錢可付”的風險。產(chǎn)生流動性風險的主要原因包括：公積金中心作為事業(yè)單位，不屬于金融機構(gòu)，無法通過金融市場進行資金調(diào)節(jié)；全國各地公積金中心之間并無資金調(diào)劑機制，無法進行跨區(qū)域調(diào)劑；公積金中心的資產(chǎn)（公積金貸款）和負債（繳存余額）均由外生變量決定，一旦流動性風險形成，公積金中心很難根據(jù)自身資產(chǎn)負債比例進行及時調(diào)整。此外，“低存低貸”模式和資金運作方面等制度性缺陷決定其必將長期面臨資金運作效率和收益低下的問題。收益性風險可進一步分為繳存人收益性風險和公積金中心收益性風險。繳存人面臨收益性風險的原因在于在當前的“低存低貸”的公積金制度安排下，繳存人只能獲得較低的存款利息：當年繳存款項按活期存款利率計息，上年繳存款按3個月定期存款利率計息。除此以外，由于《住房公積金管理條例》規(guī)定資金運作增值收益不歸繳存人所有，因此繳存人僅能獲得利率很低的增值收益，在通貨膨脹成為常態(tài)的經(jīng)濟環(huán)境下，繳存的公積金面臨較大貶值風險。出現(xiàn)收益性風險的原因主要在于公積金的制度性缺陷，包括：資金運作手段單一，投資范圍有限，公積金中心作為受托管理人缺乏資金增值的激勵，公積金中心不具備高效管理資金的能力等。關(guān)于公積金中心的流動性風險和收益性風險問題，將在下文專題分析。（二）政策建議1.長期來看，解決房地產(chǎn)金融風險過度集中于銀行體系的根本途徑在于發(fā)展多渠道的房地產(chǎn)金融體系金融體系的一個重要作用是促進國內(nèi)儲蓄（國民經(jīng)濟核算意義上的“儲蓄”，非日常生活的“儲蓄存款”）向投資的轉(zhuǎn)化，并實現(xiàn)風險的轉(zhuǎn)移。商業(yè)銀行的間接融資模式天然地決定了風險由銀行體系承擔并不斷聚集，房地產(chǎn)金融風險過度集中的問題實際上是我國金融體系問題的縮影。因此，解決該問題的根本在于改變我國金融體系中商業(yè)銀行獨大、間接融資主導的融資模式。只有不斷推進金融體制改革，發(fā)展成熟、發(fā)達的資本市場，綜合利用IPO、增發(fā)、私募股權(quán)、公司債券、信托投資基金等金融工具，理順“儲蓄—投資”關(guān)系，才能更好地實現(xiàn)資金供需雙方的資源配置和風險轉(zhuǎn)移。此外，探索建立符合中國國情的資產(chǎn)證券化模式，將流動性低、收益穩(wěn)定、風險相對較低的個人按揭貸款打包出售，可將風險有效分散到商業(yè)銀行體系以外的廣大投資人手中，同時擴大房地產(chǎn)市場資金供給來源。對待資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新的態(tài)度，不能因為金融危機的出現(xiàn)而“因噎廢食”，應該充分發(fā)揮證券化在風險分散化和資金來源多元化上具有的重要作用。2.中短期來看，銀行貸款占比高的現(xiàn)狀較難從根本上改變，要通過落實有效擔保、足額計提準備金和提高資本充足率等手段進行風險防范從商業(yè)銀行抵御損失和風險的手段來看，有效擔保、足額準備和充足資本是三大屏障。對于房地產(chǎn)貸款，商業(yè)銀行首先應該足額落實土地使用權(quán)、在建工程和個人按揭抵押等有效擔保手段，重點防范土地儲備貸款政策性風險和開發(fā)貸款項目風險。有效擔保是銀行貸款的第二還款來源，也是抵御風險的第一道屏障。其次，通過提高貸款損失準備金應對貸款的“預期損失風險”，這是抵御風險的第二道屏障。最后，提高資本充足率是應對“非預期損失風險”的唯一手段，也是風險防范的最后一道防火墻。3.嚴格管理金融體系流動性，限制貨幣供應量和銀行貸款過快增長由于短期內(nèi)以商業(yè)銀行為主導的房地產(chǎn)金融體系不可能發(fā)生根本性改變，“貨幣供應量—銀行貸款—房地產(chǎn)價格—房地產(chǎn)投資”的傳導渠道在一定時期內(nèi)仍將存在，因而貨幣供應量可作為預判房地產(chǎn)價格和投資等市場走勢的先行指標。同時，三者的關(guān)系也揭示出穩(wěn)定房地產(chǎn)市場價格的關(guān)鍵在于控制住貨幣供應量和銀行貸款。過度充裕的市場流動性導致市場上存在大量尋找投資出路的資金，在實體經(jīng)濟投資環(huán)境趨于惡化、資本市場缺乏投資機會、投資渠道單一的宏觀大環(huán)境下，大量資金必然涌向成本低、門檻低、杠桿高、收益快的房地產(chǎn)市場。因此，保持貨幣供應量適度穩(wěn)定，管好向市場“注水”的“水龍頭”是根本。同時，優(yōu)化整體投資環(huán)境、豐富投資品種和市場是分流流動性“洪峰”的有效措施。4.調(diào)整公積金運作模式，擴大公積金資金運作范圍，提高公積金中心資金運作能力一是調(diào)整“低存低貸”的運作模式，改變以犧牲繳存人資金收益為代價向公積金中心“轉(zhuǎn)移收益”和向政府財政“廉價融資”的做法，在公積金中心無法通過自身運作提高增值收益的情況下，考慮實行“高存低貸”（即縮小利差）的做法，將增值收益“歸還”給繳存人。目前“低存低貸”條件下，繳存人增值收益率和公積金中心資金增值率均長期低于通貨膨脹，由于更高的公積金中心資金增值來源于較低的繳存人增值收益率，若上述兩個收益率均低于通貨膨脹，意味著公積金中心在資金保值增值的方面是失敗的，也意味著公積金中心的資源配置是無效的。二是擴大公積金中心資金運作范圍，提高其投資運作能力。在目前公積金中心制度安排缺陷無法改變的情況下，公積金中心不具備資金增值的激勵和能力，可考慮仿照社?；鸸芾砟Ｊ?，聘請第三方專業(yè)投資管理人進行管理。由于當前公積金中心主要資產(chǎn)便是個人住房貸款，該貸款由商業(yè)銀行受托代理發(fā)放，且公積金閑置資金獲準貸款支持保障性住房建設(shè)后，其貸款同樣需要委托銀行發(fā)放并管理，因此公積金中心與銀行具有良好的合作關(guān)系。在當前發(fā)放貸款仍然是公積金資金的主要運作方式的條件下，可以考慮加強雙方合作，借助商業(yè)銀行經(jīng)營管理的經(jīng)驗，促進公積金中心資金運用水平的提高。同時，在未來政策法規(guī)和制度安排逐漸完善創(chuàng)新的條件下，可考慮發(fā)揮信托公司在受托管理方面的渠道廣泛、形式靈活等優(yōu)勢，由信托公司作為受托人代為管理運作資金。三構(gòu)建完善金融機構(gòu)住房風險指數(shù)（一）商業(yè)銀行住房風險指數(shù)本期報告選取兩個指數(shù)衡量商業(yè)銀行住房風險指數(shù)：一是房地產(chǎn)企業(yè)資金中銀行貸款占比；二是商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款占比。1.房地產(chǎn)企業(yè)資金中銀行貸款占比指數(shù)正如上文所述，統(tǒng)計局公布的房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中，除國內(nèi)貸款和個人按揭貸款以外，其他資金中都包含一定比例的銀行貸款。本期報告通過下列公式計算房地產(chǎn)企業(yè)資金中“真實的”的貸款占比。房地產(chǎn)企業(yè)資金中銀行貸款占比指數(shù)＝調(diào)整后銀行貸款/調(diào)整后房地產(chǎn)開發(fā)投資資金總額調(diào)整后房地產(chǎn)開發(fā)投資資金總額＝國內(nèi)貸款＋利用外資＋自籌資金＋其他資金（包括個人按揭貸款）＋各項應付款調(diào)整后銀行貸款＝直接貸款＋間接貸款＝（國內(nèi)貸款＋個人按揭貸款）＋（自籌資金×間接貸款比例＋其他資金×間接貸款比例＋各項應付款×間接貸款比例）自籌資金中間接貸款比例主要包括通過關(guān)聯(lián)企業(yè)貸款、異地企業(yè)借款、挪用銷售回款（其中較大比例為個人按揭貸款）等形式，本期報告估計比例為40%。其他資金來源中，除定金及預收款（即購房首付款）和個人按揭貸款外，包括社會集資、個人資金、征地遷移補償費、移民費等房地產(chǎn)開發(fā)的資金。由于征地補償和移民安置發(fā)生在土地一級開發(fā)中，該環(huán)節(jié)中有相當部分銀行貸款進入。本期報告估算其他資金來源減去定金及預收款、個人按揭貸款比例后，50%間接來源于銀行貸款。各項應付款中主要包括兩類：一是應付建筑工程施工商的工程款。房地產(chǎn)企業(yè)拖欠施工單位工程款和供貨商的材料款屬于行業(yè)慣例，而施工單位和供貨商多向商業(yè)銀行申請流動資金貸款，因而該項應付款實際間接來源于銀行貸款。建筑行業(yè)平均資產(chǎn)負債率80%以上，其中大部分來源于銀行貸款，其余的應付款項所對上游企業(yè)同樣存在向銀行融資情況。二是關(guān)聯(lián)企業(yè)應付款項。房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在自有資金不足的問題，在此條件下銀行貸款無法進入，而通過關(guān)聯(lián)企業(yè)應收應付來往款項可補充企業(yè)資金不足，關(guān)聯(lián)企業(yè)資金中同樣有很大部分來自銀行貸款。綜合上述情況，估計各項應付款中70%間接來源于銀行貸款。調(diào)整后的房地產(chǎn)企業(yè)資金中銀行貸款占比如表7-5所示。表7-52009年以來房地產(chǎn)企業(yè)資金中銀行貸款占比《中國住房發(fā)展報告（2009～2010）》中曾經(jīng)指出，房地產(chǎn)企業(yè)資金中的貸款占比在國際上公認的、較為安全的水平是20%。由于我國金融體系的特點是商業(yè)銀行占絕對主導地位，在長期內(nèi)間接融資將是我國的主要融資模式，該特點在住房金融市場上也不例外。商業(yè)銀行在我國金融體系中具有極端的系統(tǒng)重要性，某種程度來講屬于“大而不倒”的金融機構(gòu)，實際上得到國家的無形擔保?？紤]到上述原因，可以認為安全的水平應該高于20%，但具體數(shù)值應該為多少，目前尚缺少有力的數(shù)據(jù)支持。但可以確定的是，過高的貸款占比必將為銀行體系的貸款安全埋下隱患。從2009年開始觀察，發(fā)現(xiàn)該指數(shù)總體呈現(xiàn)略有下降的趨勢，從2009年全年平均的55.94%，略微下降至2010年（截至9月）的55.61%，考慮到該指數(shù)每年均存在“前高后低”的周期趨勢，2010年全年平均值預計將在55%左右。從指數(shù)表現(xiàn)來看雖有所改善，但總體來看并未發(fā)生根本變化，顯示房地產(chǎn)企業(yè)依然高度依賴銀行貸款來源。過高的貸款占比將導致房地產(chǎn)企業(yè)資金來源結(jié)構(gòu)存在較大脆弱性，銀行貸款的波動將影響企業(yè)資金鏈安全，并反過來影響銀行貸款的安全。2.商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款占比指數(shù)本期報告延續(xù)《中國住房發(fā)展報告（2009～2010）》的分析思路，將房地產(chǎn)貸款占比作為衡量商業(yè)銀行住房風險的指數(shù)。該指數(shù)的計算公式是：貸款占比指數(shù)＝房地產(chǎn)類貸款/貸款總額，其中，房地產(chǎn)類貸款＝房地產(chǎn)業(yè)貸款＋建筑業(yè)貸款＋個人按揭貸款（個人住房貸款）。如果說房地產(chǎn)企業(yè)資金中銀行貸款占比指數(shù)衡量的是房地產(chǎn)企業(yè)對銀行貸款的依賴程度的話，那么房地產(chǎn)貸款占比衡量的就是銀行對房地產(chǎn)行業(yè)的風險集中程度。正如上期報告提到的，國際上發(fā)達經(jīng)濟體的房貸占比的安全區(qū)間為20%～30%。從2009年和2010年上半年數(shù)據(jù)看，除浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行和招商銀行以外，其他各行貸款占比均處于安全區(qū)間之內(nèi)。值得注意的是，2009年至2010年6月，各主要商業(yè)銀行（除交通銀行外）房貸占比均有所提升，顯示各銀行紛紛加大對房地產(chǎn)貸款的爭攬力度，也進一步印證房地產(chǎn)貸款是銀行非常重視的業(yè)務這一觀點。此外，通過計算房地產(chǎn)貸款占比指數(shù)自2006年至2010年6月的變動幅度：變動幅度＝（最大值-最小值）/平均值，可以評價不同商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款業(yè)務的穩(wěn)定程度（見表7-6）。由變動幅度可以發(fā)現(xiàn)，建設(shè)銀行和中國銀行的房地產(chǎn)貸款占比波動性最小，顯示其對待房地產(chǎn)貸款的策略清晰、目標明確，且兩者貸款占比均處于安全區(qū)間，因此認為上述兩家銀行推行比較穩(wěn)健的房地產(chǎn)貸款發(fā)展戰(zhàn)略。反觀興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行和招商銀行，不僅貸款占比變動幅度大，且其指數(shù)并未完全落在20%～30%的安全區(qū)間，表明這些銀行房地產(chǎn)貸款業(yè)務波動性大、穩(wěn)定性差，缺乏清晰而穩(wěn)定的發(fā)展戰(zhàn)略。表7-6主要上市銀行房地產(chǎn)貸款占比指數(shù)（二）公積金中心住房風險指數(shù)1.流動性風險指數(shù)所謂流動性風險，是指公積金中心繳存資金余額不能滿足繳存人提取公積金和申請貸款的需要，公積金中心面臨支付資金不足的風險。目前，流動性風險主要出現(xiàn)在發(fā)達沿海城市的公積金中心，該地區(qū)房地產(chǎn)交易活躍、房產(chǎn)價值較高，因此繳存人提取或貸款的需求比較強烈。由于目前我國各地公積金中心之間并不存在資金調(diào)劑的機制，加之作為事業(yè)單位的公積金中心并非金融機構(gòu)，無法從金融市場獲取資金支持，因此當面臨“支付不足”風險時，公積金中心無法及時采取措施解決該問題，部分公積金中心只能采取“提高貸款標準，降低貸款額度”的做法，通過限制貸款支出確保優(yōu)先滿足提取需求。由此可見，流動性不足嚴重影響了公積金政策性金融支持作用的發(fā)揮。為更好地衡量公積金中心的流動性風險，本期報告通過構(gòu)建“流動性風險指數(shù)=個人貸款余額/繳存余額”來反映其流動性風險的大小，該指數(shù)可視為公積金中心的“存貸比”。由于《商業(yè)銀行法》將銀行存貸比的合理比例確定在75%，即可認為75%是商業(yè)銀行流動性風險的“臨界值”，在75%之上風險加大，在75%之下風險降低。[5]相對商業(yè)銀行而言，公積金中心并不具備前者進入同業(yè)拆借市場獲取資金支持以及通過多種手段調(diào)節(jié)貸款規(guī)模的能力，因此其合理的“存貸比”理應低于商業(yè)銀行。但考慮到公積金中心的負債（繳存款項）與商業(yè)銀行的負債（存款）相比具有較高穩(wěn)定性[6]，綜合考慮后確定公積金中心的合理“存貸比”臨界值比照商業(yè)銀行的75%。從表7-7可以看出，2007～2009年各地公積金中心“存貸比”總體呈現(xiàn)上升趨勢，且天津、上海、南京、合肥（2009年）、青島和貴陽（2009年）出現(xiàn)“存貸比”突破安全臨界值的情況，說明其存在較大的流動性風險。表7-72007～2009年主要城市公積金中心“存貸比”情況2.收益性風險指數(shù)所謂收益性風險，是指公積金資金增值率低于通貨膨脹率，將在長期內(nèi)形成資金貶值的風險。該風險可從兩個維度考察：一是繳存人的維度，二是公積金中心的維度。對于繳存人而言，“低存低貸”模式下，繳存人獲得的資金收益率不超過3個月定期存款利率[7]的水平，按照2010年10月底利率水平計算為1.91%，而當月CPI為3.6%，意味著實際利率為負值，對繳存人而言存在嚴重的收益風險。因此，我們可以構(gòu)建“繳存人收益性風險指數(shù)＝3個月定期存款利率-CPI指數(shù)”。從圖7-8可見，由于2009年大部分時間CPI指數(shù)均處于負值水平，因此公積金繳存人收益風險指數(shù)處于正值區(qū)間，顯示繳存公積金在一定程度上得到保值增值。而進入2010年以來，隨著CPI指數(shù)由負轉(zhuǎn)正，公積金繳存人收益風險指數(shù)迅速走低并由正轉(zhuǎn)負，且呈現(xiàn)負值擴大的趨勢。該指數(shù)在2009年呈正值的主要原因是出現(xiàn)物價緊縮，而在經(jīng)濟增長時期適度的通貨膨脹是常態(tài)，因此在“低存低貸”模式下該風險指數(shù)必然長期處于負值狀態(tài)，如不改變這種制度安排，公積金繳存人的合法權(quán)益將無法得到保障。圖7-82009年1月至2010年9月公積金繳存人收益風險指數(shù)對于公積金中心而言，同樣面臨資金運作收益率能否超越通貨膨脹的問題，因此可構(gòu)建“公積金中心收益性風險指數(shù)＝資金增值收益率-CPI指數(shù)”，其中“資金增值收益率＝資金增值收益/公積金資產(chǎn)總額”。由于大部分公積金中心公布的年度運行情況中均不涉及“資產(chǎn)總額”的數(shù)據(jù)，因此我們可采用“歸集余額”數(shù)據(jù)作為替代[8]。從表7-8可見，2009年主要城市公積金中心資金增值收益率雖然高于同期CPI指數(shù)，顯示公積金資金獲得一定程度的保值增值，但該收益率呈現(xiàn)正值的原因是當年出現(xiàn)通貨緊縮，CPI指數(shù)處于負值區(qū)間。正如上文對“公積金繳存人收益風險指數(shù)”所分析的，適度的通貨膨脹是經(jīng)濟增長時期的常態(tài)，公積金中心資金增值收益率長期過低必然影響公積金資金的安全，長期來看公積金中心管理的繳存資金存在較大貶值風險。由于公積金資金增值部分用于補充貸款風險準備金、中心管理費用和廉租房補充建設(shè)資金，其用途具有一定的“公共性質(zhì)”，因此，繳存人在低存款利率下所“損失”的收益可理解為為實現(xiàn)公共目標所支付的“成本”，而公共目標的實現(xiàn)將最終有利于繳存人自身的利益。[9]也就是說，在目前我國公積金制度安排下，“公積金繳存人收益風險指數(shù)”和“公積金中心收益風險指數(shù)”存在“此消彼長”的關(guān)系，其根本原因在于公積金中心增值來源主要源于存貸利差，而公積金制度實行“低存低貸”模式，即以犧牲繳存人的資金收益換取公積金中心的資金增值。表7-82007～2009年公積金中心收益性風險指數(shù)因此，我們可以根據(jù)兩個指數(shù)的關(guān)系進一步分析公積金這一政策性住房金融模式在資源配置方面的有效性。若公積金繳存人收益風險指數(shù)＞0，且公積金中心收益風險指數(shù)＞0，即意味著對于繳存人和公積金中心而言，其資金增值收益率均跑贏通貨膨脹，實現(xiàn)資金保值增值的目標，是個體與集體的“雙贏”，也意味著公積金模式的資源配置達到“最優(yōu)狀態(tài)”。若公積金繳存人收益風險指數(shù)＜0，而公積金中心收益風險指數(shù)＞0，意味著盡管繳存人資金未能實現(xiàn)保值增值，但公積金中心作為全體繳存人利益的代表實現(xiàn)了公共目標，獲得了“集體利益”（該集體利益最終將由每個繳存人共享），因此可認為在這種條件下公積金模式的資源配置處于“次優(yōu)狀態(tài)”。若公積金繳存人收益風險指數(shù)＜0，且公積金中心收益風險指數(shù)＜0，即意味著無論從個體角度還是集體角度，資金運作都是低效的，形成“雙輸”局面，是公積金模式資源配置的“最差狀態(tài)”。由此可見，目前我國公積金體系最大的問題在于資源配置的極其低效性，集中表現(xiàn)在公積金資金運作面臨很大的收益風險，無論對個人還是集體而言均無法實現(xiàn)資金的保值增值。由于目前公積金中心資金增值的主要來源是“低存低貸”模式下的存貸款利差，通過利差將資金收益從繳存人（“個體”）轉(zhuǎn)移到公積金中心（“集體”），因此若公積金中心在資金運作上不能實現(xiàn)資源的最優(yōu)配置，便意味著建立在“低存低貸”基礎(chǔ)上的政策性金融支持模式是無效的。四專題：我國住房公積金資金運作問題作為匯集廣大城鎮(zhèn)職工繳存資金并代理管理的機構(gòu)，公積金中心責任重大，既要確保資金核算精確、不被挪用，更要保證資金保值增值，避免職工利益受損。然而，在實際工作中，住房公積金資金運作存在資金運作范圍小、渠道少、收益低、增值部分不歸繳存人所有、跨區(qū)域調(diào)劑機制缺失等多個問題，嚴重威脅公積金資金的安全，沉淀資金存在較大貶值風險。（一）存在問題1.公積金資金運作手段單一住房公積金在滿足繳存人提取需求的前提下，可以通過發(fā)放住房公積金個人住房貸款、國債投資和銀行存款3種方式實現(xiàn)增值收益。由于發(fā)放個人住房貸款、增強繳存人購房支付能力本身就是實行住房公積金制度的目的所在，因此從嚴格意義上來講，個人住房貸款并不能成為住房公積金的運作手段。從這個角度出發(fā)，資金運作渠道只有國債投資和銀行專戶存款兩種。公積金資金可投資的國債包括憑證式和記賬式兩種。前者優(yōu)點在于可記名、可掛失、可提前兌付，安全性較高，收益可確定，但缺點在于流動性較差（因提前兌付有利息損失和手續(xù)費支出，故一般選擇持有到期），且其投資受國債發(fā)行節(jié)奏和數(shù)量影響，主動管理性不強。后者優(yōu)點在于存在較為活躍的交易所二級市場，流動性較高，可進行主動管理。缺點在于需要在證券交易所開戶或在銀行間債券市場通過甲類賬戶代理投資，手續(xù)復雜；投資收益受市場波動影響，要求具備很強的債券投資管理能力，管理不慎將出現(xiàn)投資虧損；本金安全弱于前者，存在被挪用風險。正因為兩種投資方式的國債都存在重大缺陷，憑證式國債無法滿足“流動性”要求，記賬式國債缺乏“安全性”保障，加上公積金中心普遍缺乏投資管理團隊，因此該方式“天然地”不能成為公積金中心進行資金運作時的首選。2006～2008年，全國住房公積金繳存余額中，國債余額逐步下降，絕對數(shù)從520.05億元下降至393.14億元，占繳存余額的比例從6.61%降至3.24%。相反，銀行沉淀資金（專戶存款余額減去備付資金）不斷上升，從2006年的1945.83億元上升至2008年的3193.02億元，占當年繳存余額比例從24.72%上升至26.35%。因此，從資金運作方式來看，目前主要集中于銀行存款。2.公積金資金運作收益低對公積金中心而言，3種資金運作方式中個人住房貸款利率實行低于市場利率的定價策略。較低的貸款利率固然體現(xiàn)了政策性金融的優(yōu)勢，但對公積金中心而言卻意味著較低的資金運作收益。由于公積金貸款具有很強的政策性，且公積金中心定位為不以營利為目的的事業(yè)單位，加上缺乏專業(yè)的資產(chǎn)負債管理人才，個人住房貸款收益與商業(yè)銀行相比較低。國債投資如上文所述可分為憑證式和記賬式兩種，前者票面利率固定，發(fā)行時一般略高于當時存款利率，但若在加息周期中將面臨較高的機會成本；后者收益率受二級市場波動影響明顯，且在活躍的交易市場中很難獲取較高的、偏離市場均衡值的收益率，因此總體而言，國債投資的運作收益不高。至于銀行專戶存款，由于一方面要留足備付金供申請人提取和貸款之用，在此情況下資金多以短存期甚至活期存款形式存在，而另一方面沉淀在委托銀行專戶中的資金按單位存款相應期限檔次利率計息，增值收益不高。我們通過將公積金中心與商業(yè)銀行的各種資金運作手段進行比較，發(fā)現(xiàn)前者收益率均低于后者（見表7-9）。表7-9商業(yè)銀行與公積金中心資金運作方式對比3.公積金增值收益權(quán)“旁落”，繳存人無法享受增值利益，“低存低貸”的政策性金融模式無法增進職工經(jīng)濟福利《住房公積金管理條例》第三條規(guī)定，“職工個人繳存的住房公積金和職工所在單位為職工繳存的住房公積金，屬于職工個人所有”?！蹲》抗e金財務管理辦法》第二十三條規(guī)定：“住房公積金增值收益除國家另有規(guī)定外，應按下列順序進行分配：①住房公積金貸款風險準備金；②上繳財政的公積金中心管理費用；③城市廉租住房建設(shè)補充資金?！睆纳鲜鲆?guī)定和實際操作來看，職工只能提取自身和單位繳存的住房公積金及其存款利息，對于公積金中心通過資金運作獲得的增值收益并不享有“剩余索取權(quán)”。從繳存人獲得存款利息、公積金貸款人支付貸款利息的行為來看，公積金中心對廣大繳存人的管理模式類似于商業(yè)銀行的存貸款管理模式：存款有息，貸款付息，利差不歸個人所有，即是按照“類銀行”的思路管理，而非“類基金”的思路管理。所謂“類銀行”的管理思路是指，職工繳存款項形成的是對公積金中心的“債權(quán)”，后者對前者負有無條件支付本息的義務，不承擔風險；而所謂“類基金”的管理思路是指，職工繳存的款項對應的是整個公積金“資金池”的單位份額，一個份額代表的是“投資”形成的“股權(quán)”，享有剩余分配權(quán)，并承擔相應風險。對于公積金中心而言，盡管其不以利潤最大化為運作目標，但從增值收益運用于貸款風險準備金、提取管理費用和補充廉租住房建設(shè)資金的用途來看，更高的增值收益對于確保繳存資金安全、促進住房保障體系建立具有積極意義（本級政府通常將提取多少比例的風險準備金和上交多少的廉租住房補充建設(shè)資金作為考核指標），更是公積金中心獲得本級財政管理費用的依據(jù)（這是激勵的根本），因而較高的增值收益是公積金中心樂于看見的。但對于繳存人而言，增值收益并非越多越好。由于增值收益的根本來源是存貸款利息差產(chǎn)生的，在其他條件不變的條件下，增值收益越高意味著利息差越大，也意味著繳存人的“凈收益”越低，從公積金模式中獲得的“福利”越小。如果完全從最大化繳存人“福利”的角度出發(fā)，公積金資金運作增值收益為零意味著該模式效率最高。因為在此條件下，業(yè)務收入（以貸款利息為主）等于業(yè)務支出（以存款利息為主），存貸款利息差趨于最小。4.公積金中心缺乏主動管理激勵和主動管理能力問題一：公積金中心是否具有資金運作能力。從資金運作過程各變量來看，公積金中心能夠獨立控制的有限（見表7-10）。表7-10公積金中心與商業(yè)銀行資金運作能力比較公積金增值收益＝公積金業(yè)務收入-公積金業(yè)務支出＝R-E＝（D×r1＋L×r2＋B×r3）-（P1×e1＋P2×e2＋E2）其中，D為銀行專戶存款余額，r1為各期限存款利率，L為公積金貸款余額，r2為公積金貸款利率，B為債券余額，r3為國債收益率，P1為當年歸集余額，e1為活期利率，P2為往年歸集余額，e2為三個月定存利率，E2為貸款手續(xù)費支出。從上述分析我們發(fā)現(xiàn)，公積金中心無法影響收入和支出的價格變量r1、r2、r3、e1及e2，也無法控制影響收入和支出的規(guī)模變量D、L、B、P1和P2[10]，從這個角度來看，公積金中心增值收益的多少與公積金中心運作行為沒有關(guān)系。此外，公積金中心普遍缺乏專業(yè)人士進行資金運作管理，其機構(gòu)設(shè)置主要圍繞資金歸集、提取和貸款等職能展開，由于《管理條例》本身限制了公積金的運作方向，沉淀資金通常在專戶銀行“一存了之”，因而缺乏資金運作經(jīng)驗。問題二：公積金中心是否具有資金運作增值的激勵。從公積金中心性質(zhì)來看，《住房公積金管理條例》規(guī)定公積金中心是“不以營利為目的的獨立的事業(yè)單位”，這是由住房公積金的政策性所決定的。因此，從性質(zhì)和《管理條例》的定位來看，公積金中心不存在最大化資金增值收益的激勵。此外，我國住房公積金實行“住房公積金管理委員會決策、住房公積金管理中心運作”的管理模式，其中管理委員會是決策機構(gòu)，管理中心是執(zhí)行機構(gòu)。由于《管理條例》規(guī)定住房公積金“屬于職工個人所有”，因此管理委員會扮演的是類似于“受托管理人”的角色，而作為執(zhí)行機構(gòu)的管理中心某種程度上又是管理委員會的“代理人”，在多重“委托代理”關(guān)系下，最終執(zhí)行者的目標函數(shù)很有可能偏離所有者的目標函數(shù)，從而造成委托代理的低效。從激勵