2023年造紙業(yè)：二個投資主線資源和結構變化

造紙業(yè)：二個投資主線資源和結構變化行業(yè)進展趨勢

將來幾年，造紙工業(yè)在三個方面仍有較大的進展空間：一是林紙一體化的產(chǎn)業(yè)鏈延長，提高纖維原料自我供應力量；二是優(yōu)勢企業(yè)橫向整合，優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)組織結構；三是循環(huán)經(jīng)濟的經(jīng)營模式，降低消耗削減排放。

二個投資主線

08年的二個投資主線：一是擁有上資源和資源獵取力量的林紙一體化企業(yè)，二是因產(chǎn)品和原料結構變化，在將來一段時期業(yè)績有較大增幅或持續(xù)增長力量強的公司。

重點上市公司推舉

在林紙一體化的公司中，我們重點推舉岳陽紙業(yè)和晨鳴紙業(yè)；原料結構變化帶來業(yè)績大幅增長的公司中，我們重點推舉博匯紙業(yè)；由于消費升級支撐公司持續(xù)增長的公司中，我們重點推舉產(chǎn)品定位高端的太陽紙業(yè)。

一、行業(yè)概況

(一)06年行業(yè)概況

06年全年中國紙及紙板消費量和生產(chǎn)量分別達6600萬噸和6500萬噸，比05年分別增長11.3%和16.07%。產(chǎn)量的增長幅度高出消費量增長幅度5.23個百分點,供需基本平衡。

06年，中國人均消費量達50公斤，比上一年增加5公斤，比2022年29公斤增加了21公斤，人均消費量的持續(xù)增長推動中國紙及紙板消費的持續(xù)增長。05年，全球人均紙及紙板年消費量為56.3千克，其中北美人均消費水平最高，為293.0千克，亞洲和非洲分別為35.3千克和6.8千克。經(jīng)過近幾年的快速增長，中國紙張的人均消費量水平以超過亞洲平均水平，并接近全球人均消費水平。

(二)07年前三季度造紙工業(yè)經(jīng)營概況

1、產(chǎn)量高增長，投資增速回升

07年1-10月，紙和紙板的產(chǎn)量達6413.09萬噸，同比增長17.4%，其中新聞紙388.93萬噸，增長17.7%，估計07年全年，紙和紙板的產(chǎn)量達7364.50萬噸，其中新聞紙將達445萬噸。紙張產(chǎn)量連續(xù)保持高增長。與此同時，由于06年投資增速回落，產(chǎn)能的快速增長有所緩解，07年下半年，絕大多數(shù)紙產(chǎn)品相繼提價，行業(yè)景氣及產(chǎn)品毛利率開頭回升。

07年上半年行業(yè)投資增速反彈，07年上半年，造紙行業(yè)累積完成固定資產(chǎn)投資351億元，增長27.5%，而06年上半年增長為18.3%，增幅回升。

2、出口大幅增加

近年來，中國造紙工業(yè)進展快速，裝備水平和整體競爭力量大大提高，絕大多數(shù)紙產(chǎn)品在產(chǎn)量和質(zhì)量方面已完全能滿意國內(nèi)市場的需求，其中一些紙產(chǎn)品已開頭批量出口。從06年起，部分紙產(chǎn)品凈進口轉(zhuǎn)變?yōu)閮舫隹?，如新聞紙產(chǎn)品。

據(jù)海關統(tǒng)計，2022年1-9月，進口總量313.52萬噸，同比下降7.1%，出口總量331萬噸，接近去年全年的出口量，同比增長41%。

出口連續(xù)保持高速增長態(tài)勢。出口量的大幅增長，部分緩解了行業(yè)新增產(chǎn)能對國內(nèi)市場的供應壓力。

(三)07年造紙工業(yè)運行狀況分析

07年，影響造紙工業(yè)進展的有利政策因素和不利制約因素并存，原料成本的持續(xù)上升、環(huán)保和資源約束連續(xù)影響造紙行業(yè)的盈利水平、轉(zhuǎn)變造紙行業(yè)的盈利模式和競爭格局。07年大多數(shù)企業(yè)的盈利水平呈先抑后揚之勢。

1、原料進口依靠度持續(xù)增大

近年來，隨著造紙工業(yè)產(chǎn)能的快速擴張和產(chǎn)品檔次的不斷提高，纖維資源進展滯后的沖突日益突出，由于產(chǎn)能的擴張主要集中在以木漿、廢紙漿為原料高檔文化用紙、包裝紙及新聞紙，而國內(nèi)纖維資源進展滯后，新增產(chǎn)能的對纖維原料的需求部分通過增加進口來滿意，木漿和廢紙進口量及所占全球貿(mào)易量的比例逐年增加。05年，我國進口紙漿759萬噸，約占世界商品漿總產(chǎn)量的16%，進口廢紙1703萬噸，為世界第一位，占全球凈出口量的61%。估計07年木漿和廢紙進口量將高于06年。

2、原料價格上漲，壓縮企業(yè)盈利空間

產(chǎn)能快速擴張、纖維資源進展滯后及由此形成的原料進口依靠增大，使我國對進口原料需求剛性增加，近年來，原料價格的持續(xù)上漲并沒有轉(zhuǎn)變原料進口逐年增加的現(xiàn)狀。另一方面，由于產(chǎn)能的飽和及部分產(chǎn)品供過與求，產(chǎn)品的供應剛性增大，進而使原料價格上漲的價格傳導滯后，原料價格的上漲部分需要企業(yè)降低產(chǎn)品盈利空間來消化。

06年以來，木漿、廢紙持續(xù)上漲，其中進口廢紙的價格表現(xiàn)的更為突出，目前，8#美廢，06年1月價格135美元/噸，07年1月是175美元/噸，07年11月達210美元/噸，06年1月到07年1月上漲30%；07年1月到07年11月上漲20%。由于近年產(chǎn)能擴張較快，07年仍是產(chǎn)能集中釋放時期，原料價格上漲的價格傳導滯后，上半年，原料價格的上漲沒有帶動產(chǎn)品價格的上漲，大多數(shù)企業(yè)盈利力量下降。

3、節(jié)能減排，文化用紙及相關紙產(chǎn)品價格上漲

07年，行業(yè)進展的有利政策因素是國家加大節(jié)能減排的治理力度，節(jié)能減排的落實有了實質(zhì)性進展，各地關閉了一批小紙廠和環(huán)保不達標的造紙企業(yè)，這一舉措影響在下半年開頭顯現(xiàn)，由于關閉的小紙廠和環(huán)保不達標的造紙企業(yè)大多數(shù)是以麥草和蘆葦為原料的中檔文化用紙生產(chǎn)廠，文化用紙供應削減，價格上漲，而麥草和蘆葦?shù)确悄緷{原料價格下降。中檔文化紙價格的上漲及原料價格的持續(xù)上漲，帶動了高檔文化紙和其他紙產(chǎn)品價格下半年普遍上漲。大型造紙企業(yè)由于環(huán)保設備完善，成為本次節(jié)能減排的收益者，而直接收益的就是大型文化紙生產(chǎn)企業(yè)。因此，今年大多數(shù)企業(yè)的盈利水平的呈先抑后揚之勢。

二、紙及紙板消費量、產(chǎn)量和纖維原料消耗猜測

(一)紙及紙板消費量與GDP總量相關性分析

通過對1980年-2022年，紙及紙板總消費量與GDP總量(27組數(shù)據(jù))的線性回歸分析發(fā)覺，紙及紙板消費總量與GDP總量具有很高的相關性，相關系數(shù)為0.9857。紙及紙板消費總量與GDP總量線性關系如下。

y=0.037x+631.39

R2=0.9857

即GDP每增加1萬億元(人民幣)，紙及紙板消費總量增加370萬噸

(二)紙及紙板消費量與產(chǎn)量猜測

我們基于06年紙及紙板消費量和生產(chǎn)量、紙及紙板消費量與GDP的線性關系，我們在07年、08年、09年和2022年GDP增長率分別為11.6%、10.3%、9.6%和9%的假設下，猜測07年至2022年每年紙及紙板消費量，我們基于07年前三季度紙及紙板生產(chǎn)量的增幅猜測07年全年的增幅及總產(chǎn)量，我們猜測，07年國內(nèi)紙及紙板生產(chǎn)量將超過消費量，因此，在2022年至2022年，我們按產(chǎn)量的增長與消費量的增長持平，猜測2022年至2022年紙及紙板生產(chǎn)量，依據(jù)這一猜測，從2022年到2022年，四年間消費量和生產(chǎn)量的平均復合增長率分別是8.33%和9.33%。

(三)漿及各類漿的消耗猜測

07年10月國家發(fā)改委在下發(fā)的《造紙產(chǎn)業(yè)進展政策》(以下簡稱《政策》)，對造紙工業(yè)各類纖維原料的結構比例給出了明確的目標值：

《政策》指出：“將通過提高木將比重、擴大廢紙回收、合理利用非木漿，到2022年，造紙工業(yè)木漿、廢紙漿和非木漿結構達到26%、56%和18%”。在木漿構成中：“到2022年，力爭實現(xiàn)建設造紙林基地500萬公頃、新增木漿生產(chǎn)力量645萬噸?！?，以06年國產(chǎn)木漿526萬噸計算，到2022年國產(chǎn)木漿達1171萬噸；在廢紙漿結構方面，《政策》指出“到2022年，國內(nèi)廢紙利用率由(2022年)32%提高至38%”。

我們基于2022年到2022年紙及紙板產(chǎn)量和漿的總消耗量，依據(jù)《政策》標明的漿的結構和廢紙利用率及國產(chǎn)木漿的目標值，并假設從2022年2022年，上述漿的結構比例按等比例增長(或削減)方式達到2022年的目標值，猜測出從2022年至2022年的木漿、廢紙漿和非木漿及國產(chǎn)木漿和國內(nèi)廢紙漿的消耗量。并以此作為我們對中國造紙工業(yè)今后進展趨勢推斷的一個基本的參考值。

(四)08年進口原料價格仍將維持在高位，非木漿價格連續(xù)回落

08年，支撐國際商品漿和廢紙價格高位運行的主要因素依舊存在。一是今年以來，美國連續(xù)降息，且后期仍有降息預期，美元將可能連續(xù)走軟，商品漿的主要出口國出口成本仍將受美元貶值影響而連續(xù)提高；二是國際油價的持續(xù)上漲，連續(xù)增大運費成本，進而增加進口原料成本；三中國因素仍舊存在，由于中國消費量和產(chǎn)量將連續(xù)保持增長，木漿和廢紙的進口量將連續(xù)增大，我們猜測，08年，木漿和廢紙的進口量將比07年分別增長5.37%和2.61%。因此，在上述因素的支撐下，我們估計國際商品漿和廢紙價格將連續(xù)高位運行。

08年，國家將連續(xù)加大節(jié)能減排的執(zhí)行力度，目前，對各地地方節(jié)能減排的考核已列為重要考核指標，并施行一票拒絕制，因此，08年關閉環(huán)保不達標的小紙廠將連續(xù)加大，特殊是以禾草漿和葦漿為原料的紙廠，因此，08年，禾草和蘆葦價格有望連續(xù)回落。

三、中國造紙工業(yè)進展趨勢分析

隨著中國經(jīng)濟的高增長和人民生活水平及消費力量的持續(xù)提高，經(jīng)濟的高增長、資源和能源消耗大幅增加與中國資源和能源短缺的沖突日益突出，并成為制約我國經(jīng)濟進展的一個瓶頸。轉(zhuǎn)變目前經(jīng)濟增長方式已成為中國經(jīng)濟可持續(xù)進展的重要選擇。

造紙行業(yè)更是如此，紙張消費拉動下的生產(chǎn)力量快速擴張，使供需關系已發(fā)生根本轉(zhuǎn)變，紙張生產(chǎn)由過去的供應不足，已達到供需平衡，部分產(chǎn)品的產(chǎn)能已供過與求，造紙企業(yè)僅依靠簡潔擴大產(chǎn)能，實現(xiàn)經(jīng)營規(guī)模的擴張來保持企業(yè)盈利持續(xù)增長的空間已愈來愈小，與此同時，生產(chǎn)力量快速擴張與我國纖維資源短缺和環(huán)保壓力增大的沖突日益突出，并成為制約我國造紙行業(yè)進展的瓶頸。原料成本的持續(xù)上升、環(huán)保和資源約束正在轉(zhuǎn)變造紙行業(yè)的盈利模式和競爭格局。

針對我國造紙工業(yè)現(xiàn)狀，07年10月，國家發(fā)改委在下發(fā)的《政策》，標示將來行業(yè)進展方向和政策導向?；谖覀儗π袠I(yè)現(xiàn)狀分析、對將來幾年紙及紙板消費量與產(chǎn)量猜測和這一政策的解讀，我們對中國造紙工業(yè)今后進展趨勢和特征給出一個基本描述和推斷。

中國造紙工業(yè)趨勢和企業(yè)拓展方向：一是縱向延長，提高纖維資源的自我供應力量，改善纖維原料短缺發(fā)的現(xiàn)狀；二是橫向兼并，優(yōu)化企業(yè)結構，實現(xiàn)規(guī)模效益；三是引入資源窮盡利用的循環(huán)經(jīng)濟理念設計生產(chǎn)系統(tǒng)，降低纖維資源消耗，削減污染物排放，實現(xiàn)同時提高企業(yè)經(jīng)營效益和環(huán)境質(zhì)量。

(一)縱向延長，增加纖維資源供應

將來幾年，造紙工業(yè)在產(chǎn)業(yè)延長上仍有較大的空間，產(chǎn)業(yè)延長主要是在二個方面：一是連續(xù)推動造紙企業(yè)的林紙一體化，擴大林業(yè)經(jīng)營規(guī)模，提高木漿的自我供應力量，二是非木纖維資源的結構調(diào)整，將為一些公司提高較大的進展空間。

2022年，造紙工業(yè)漿的總消耗量達5992萬噸，其中木漿、廢紙漿和非木漿產(chǎn)量分別是1322萬噸、3380萬噸和1290萬噸，木漿、廢紙漿和非木漿占漿總消耗量的比例分別為22.06%、56.41%和21.53%，其中國產(chǎn)木漿和國內(nèi)回收廢紙生產(chǎn)的廢紙漿產(chǎn)量分別是526萬噸和710萬噸，占漿總消耗量比例分別為8.78%和30.21%。

基于《政策》規(guī)劃的目標，我們猜測：到2022年，國內(nèi)造紙工業(yè)木漿、廢紙漿和非木漿的消耗量將分別達2197萬噸、4732萬噸和1521萬噸。其中，國產(chǎn)木漿和利用國內(nèi)(回收廢紙)生產(chǎn)的廢紙漿分別達1171萬噸和2811萬噸。

依據(jù)《政策》規(guī)劃的目標：到2022年，我國造紙工業(yè)要實現(xiàn)建設造紙林基地500萬公頃、新增木漿生產(chǎn)力量645萬噸，按06年國內(nèi)木漿產(chǎn)量526萬噸計算，從20006年到2022年，將來四年，國內(nèi)木漿產(chǎn)量增長122.62%，年(算術)平均增長在30.67%，國內(nèi)林紙一體和木漿生產(chǎn)在將來幾年，仍存在較大的進展空間并將保持較高的增長。

《政策》指出：“充分竹類、甘蔗渣和蘆葦?shù)荣Y源制漿造紙，嚴格掌握禾草漿生產(chǎn)總量，原則上不再新建禾草化學漿新建生產(chǎn)項目”。

這一政策表明，今后幾年，國內(nèi)造紙工業(yè)，通過關閉和淘汰污染嚴峻的禾草化學漿、增加污染相對較低的竹類、甘蔗渣和蘆葦漿產(chǎn)量，調(diào)整非木漿的結構比例。07年，國家加大了節(jié)能減排的治理，關閉和淘汰落后草本制漿技術和制漿生產(chǎn)線，淘汰小制漿企業(yè)，而這些企業(yè)大多數(shù)是以麥草為原料的造紙企業(yè)，2022年，國內(nèi)造紙工業(yè)非木漿產(chǎn)量為1260萬噸，其中葦漿、竹漿、蔗渣漿、禾草漿產(chǎn)量分別為138萬噸、86萬噸、63萬噸和929萬噸，葦漿、竹漿和蔗渣漿的總合是283萬噸。

(06年非木漿產(chǎn)量是1290萬噸，與05年相差不足3%，在下面的分析中，我們?nèi)詫⒏黝惙悄緷{05年的產(chǎn)量作為分析的依據(jù))。按我們的猜測，到2022年，非木漿的產(chǎn)量將達1521萬噸，比2022年增加231萬噸，我們估計：07年至今后一段時期，已關閉和將要關閉的禾草漿年產(chǎn)能估量在460萬噸左右，因此，今后一段時期，將通過增加竹漿、甘蔗渣漿和蘆葦漿的產(chǎn)量，到2022年，竹漿、甘蔗渣漿和蘆葦漿的產(chǎn)量將從06年的283萬噸基礎上再增加691萬噸，才能彌補淘汰的落后禾草漿和其它環(huán)保不達標的非木漿生產(chǎn)線所削減的非木漿產(chǎn)能，并使2022年非木漿總產(chǎn)量達到1500萬噸，將來四年，這三類漿的產(chǎn)量將增長144%，年(算術)平均增長將達36%，因此，造紙行業(yè)將通過非木漿結構的調(diào)整，削減污染嚴峻的禾草漿產(chǎn)量，大幅增加竹漿、甘蔗渣漿和蘆葦?shù)漠a(chǎn)量，保持非木漿產(chǎn)量的適度增長，而非木漿的比例逐年下降。在葦漿、竹漿和蔗渣漿中，由于蔗渣漿受甘蔗種植面積的限制，且生產(chǎn)僅限于制糖企業(yè)，而葦漿和竹漿不占用基本農(nóng)田，我們認為今后葦漿和竹漿的進展空間更大，進展葦漿和竹漿的經(jīng)濟價值更高。

(二)橫向整合，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)組織結構

為優(yōu)化產(chǎn)業(yè)組織結構，提高整個行業(yè)的經(jīng)營效率，《政策》指出：

支持國內(nèi)企業(yè)通過兼并、聯(lián)合、重組和擴建等形式，進展10左右100萬噸至300萬噸具有先進水平的制漿造紙企業(yè)，進展若干家年產(chǎn)300萬噸以上跨地區(qū)、跨部門、跨全部制的、具有國際競爭力的大型制漿造紙企業(yè)集團。提高產(chǎn)業(yè)集中度，到2022年，排名前30制漿造紙企業(yè)紙及紙板產(chǎn)量之和占總產(chǎn)量的比重由目前的32%(05年)提高到40%。

2022年，國內(nèi)排名前30制漿造紙企業(yè)紙及紙板產(chǎn)量之和為2213萬噸，占總產(chǎn)量的比重是34%，依據(jù)我們對2022年國內(nèi)紙及紙板總產(chǎn)量的猜測值9277萬噸計算，假如2022年排名前30制漿造紙企業(yè)紙及紙板產(chǎn)量之和占總產(chǎn)量的比重達到40%，前30名制漿造紙企業(yè)紙及紙板產(chǎn)量之和將達3710萬噸，將來四年，前30名制漿造紙企業(yè)紙及紙板產(chǎn)量之和將增長67.6%，年平均復合增長16.9%。由于前30名企業(yè)之間在競爭力和擴張力量方面存在肯定的差距，我們估計其中規(guī)模大、競爭力和擴張力量強的企業(yè)，將來幾年的年平均復合增長應不低于25%，這類造紙企業(yè)仍存在較大的橫向擴張和整合空間。

(三)引入循環(huán)經(jīng)濟理念和生產(chǎn)系統(tǒng)，降低消耗削減排放

近幾年來，我國紙及紙板的消費量和產(chǎn)量的增長持續(xù)高于GDP的增長，造紙工業(yè)消費快速增長與纖維資源短缺和環(huán)保壓力大的沖突更加突出，由于資源供應有限，僅靠增大資源供應量來解決這一沖突是不夠，因此，必需通過技術和產(chǎn)品創(chuàng)新，在新增產(chǎn)能上，引入”低克重高灰份”的最新理念和資源窮盡利用的循環(huán)經(jīng)濟理念和生產(chǎn)系統(tǒng)，降低纖維資源、能源消耗，削減污染物排放，解決上述沖突。而作為采納循環(huán)經(jīng)濟理念和生產(chǎn)系統(tǒng)的企業(yè)，也能同時降低企業(yè)經(jīng)營成本和降低對環(huán)境的污染。可以預見，將來幾年，企業(yè)在新增產(chǎn)能上，引入循環(huán)經(jīng)濟理念和生產(chǎn)系統(tǒng)，是企業(yè)增加競爭力的一種選擇，并將成為一個進展方向。

(四)三類企業(yè)持續(xù)進展力量強

基于我們上面對行業(yè)將來進展趨勢的分析，我們認為三類企業(yè)或三類經(jīng)營模式最具競爭優(yōu)勢，擴張和持續(xù)進展產(chǎn)能最強：一是具有向上游資源或資源獵取力量的林紙或竹紙、蘆葦紙一體的造紙企業(yè)，二是規(guī)模大整合力量強的企業(yè)；三是注意循環(huán)經(jīng)濟經(jīng)營模式的企業(yè)。

1、連續(xù)重點關注擁有資源和資源獵取力量的企業(yè)

近年來，隨著我國造紙工業(yè)產(chǎn)能的持續(xù)擴張和原料價格的持續(xù)上漲，資源的價值將更加突出。造紙工業(yè)產(chǎn)能的持續(xù)快速擴張和產(chǎn)品檔次的不斷提高，木漿用林木及其纖維資源短缺，促使原料價格持續(xù)上漲，在多數(shù)種類紙產(chǎn)品產(chǎn)能已飽和及部分種類紙產(chǎn)品過剩的市場環(huán)境下，原料價格的持續(xù)上漲，直接壓縮僅有制造環(huán)節(jié)的造紙企業(yè)紙產(chǎn)品的盈利空間，從06年起，隨著原料價格的持續(xù)上漲，大多數(shù)企業(yè)產(chǎn)品毛利率持續(xù)下降，造紙企業(yè)依靠單純擴大產(chǎn)能來提高規(guī)模效益和支撐業(yè)績增進步而增加企業(yè)價值的進展空間愈來愈小。

與此同時，從06年開頭，其中造林較早企業(yè)的速生林已進入規(guī)模輪伐期，具有林紙一體化產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)在原料有效保證及原料成本上與無林企業(yè)之間的差距正在拉大，林業(yè)本身的增值力量及原料的有效保證和成本優(yōu)勢，成為打算企業(yè)盈利力量、有效擴張力量和競爭優(yōu)勢的不行替代的關鍵因素之一。林木資源的擁有和掌握以及由此形成的成本優(yōu)勢和在林業(yè)資源上的增值與擴張力量，成為打算企業(yè)持續(xù)進展力量和企業(yè)價值的不行替代的打算因素之一。

我國人多地少的現(xiàn)狀，使我們必需擴大纖維資源的利用范疇，需進展和科學利用非木漿資源，才能提高漿的自我供應力量，在大力進展林紙一體化的同時，應充分利用蘆葦和竹林的資源，適度擴大非木漿的供應量。從我們對將來國內(nèi)纖維資源進展趨勢的分析和猜測可以看出，將來幾年，林紙一體化及木漿產(chǎn)量、竹漿和葦漿產(chǎn)量將保持較快的進展速度，林紙一體化、蘆漿和竹漿仍有很大的進展進展空間，07年及今后一段時期，在我們關注的具有上游資源的企業(yè)投資價值時，除連續(xù)關注林業(yè)資源和林紙一體化企業(yè)，還應關注蘆葦和竹林資源的利用和具有開發(fā)這類資源力量的公司及將來價值，隨著國家關閉禾草漿生產(chǎn)線力度的不斷加大，造紙企業(yè)在開發(fā)、利用蘆葦和竹林資源，擴大葦漿和竹漿產(chǎn)能方面，將有較大的進展空間和機遇，也會為二級市場帶來投資機會。

2、關注具有整合力量的企業(yè)

薄利時期的到來，為行業(yè)內(nèi)的收購兼并供應需市場機會，催生寡頭競爭格局，06年以來，原料價格持續(xù)上漲紙張，紙產(chǎn)品供應的結構性過剩，使市場競爭將更加猛烈，絕大多數(shù)紙產(chǎn)品毛利率下降，高盈利時期的結束，薄利時期的到來，行業(yè)內(nèi)一批規(guī)模大和市場競爭力量強的企業(yè)消失，為優(yōu)勢企業(yè)通過收購、兼并，利用存量產(chǎn)能實現(xiàn)低成本擴張，供應市場機會。在供需基本平衡和部分產(chǎn)品的產(chǎn)能過剩的行業(yè)環(huán)境下，行業(yè)內(nèi)經(jīng)營規(guī)模大、經(jīng)營效率高和具備成本優(yōu)勢的企業(yè)，今后一段時期將會更多的通過收購、兼并，利用存量產(chǎn)能和提高存量產(chǎn)能的經(jīng)營效率，實現(xiàn)低成本擴張，連續(xù)擴大規(guī)模優(yōu)勢，實現(xiàn)企業(yè)盈利力量和價值的提升，因此，在今后一段時期，我們要重點關注競爭優(yōu)勢強、有整合力量的企業(yè)的投資價值和因它們收購兼并行為所產(chǎn)生的投資機會。

3、關注采納循環(huán)經(jīng)濟生產(chǎn)系統(tǒng)的造紙企業(yè)

造紙工業(yè)消費快速增長與纖維資源短缺和環(huán)保壓力大的沖突日益突出，原料、能源成本的持續(xù)提高和環(huán)保壓力的增大，已使一些企業(yè)預備在新增產(chǎn)能上采納循環(huán)經(jīng)濟的經(jīng)營模式和生產(chǎn)系統(tǒng)，以降低企業(yè)界經(jīng)營成本，增加競爭優(yōu)勢，由于具有循環(huán)經(jīng)濟功能的生產(chǎn)系統(tǒng)，能削減纖維資源、能源的消耗，削減污染排放，在降低成本提高產(chǎn)品的盈利力量和企業(yè)競爭力上有明顯的作用，在造紙企業(yè)的產(chǎn)能擴張和技改中有較大的運用和進展空間，而能勝利應用循環(huán)經(jīng)濟理念和生產(chǎn)系統(tǒng)的企業(yè)，在今后的市場中將顯示明顯的競爭優(yōu)勢。

四、新聞紙行業(yè)分析

(一)新聞紙消費量和生產(chǎn)量猜測

06年全年新聞紙消費量和生產(chǎn)量分別達344萬噸和375萬噸，比05年分別增長3.93%和17.55%。產(chǎn)量的增長幅度高出消費量增長幅度13.62個百分點,產(chǎn)品供過于求。我們估計07年新聞紙消費量為371萬噸，07年后，新聞紙消費量每年遞增8%，產(chǎn)量的增長高于消費量的增長。

(二)新聞紙供過于求，產(chǎn)品毛利率低位徘徊

06年，晨鳴紙業(yè)(14.96,0.56,3.89%,股票吧)新建40萬噸新聞紙生產(chǎn)線和華泰其次條40萬噸新聞紙生產(chǎn)線分別在06年10月和12月投產(chǎn)，在07年達產(chǎn)，新聞紙供應進一步加大，新聞紙產(chǎn)品供過于求加劇，07年上半年，新聞紙價格在低位徘徊。而07年全年，新聞紙的主要原料——進口廢紙的價格持續(xù)上漲，上半年，新聞紙毛利率持續(xù)下降。

07年，國家加大節(jié)能減排的環(huán)境愛護治理力度，各地關閉小的文化紙生產(chǎn)企業(yè)，削減了市場的供應，同時，出口連續(xù)增加，再加上07年前9個月沒有新的新聞生產(chǎn)線投產(chǎn)，新聞紙產(chǎn)能擴張緩解，供需沖突緩和，加之原料價格的持續(xù)上漲和通貨膨脹，新聞紙產(chǎn)品6月份開頭提價，新聞紙價格的上漲，使產(chǎn)品毛利率水平和行業(yè)景氣度開頭啟穩(wěn)并略有回升。但供過于求的現(xiàn)狀仍沒有根本轉(zhuǎn)變，新聞毛利率仍保持在低位水平。

(三)行業(yè)洗牌加劇，寡頭競爭形成

07年新聞紙行業(yè)的行業(yè)特征:一是國內(nèi)新聞紙生產(chǎn)力量已超過市場需求，產(chǎn)品由過去供需存在缺口，變?yōu)楣┻^于求，二是產(chǎn)品高利潤時期結束；三是行業(yè)洗牌加劇，寡頭競爭格局形成。在目前市場供過于求和產(chǎn)品毛利率下降的狀況下，國內(nèi)龍頭企業(yè)仍舊沒有停止擴大產(chǎn)能的努力，06年投產(chǎn)華泰股份(26.39,1.23,4.89%,股票吧)和晨鳴紙業(yè)各40萬噸新聞紙生產(chǎn)線,07年達產(chǎn)，08年初,廣州造紙廠35噸生產(chǎn)線將投產(chǎn)，08年，華泰股份新會40萬噸生產(chǎn)線，08年年新增產(chǎn)能將連續(xù)大于需求的增加，產(chǎn)能的快速增長和產(chǎn)能過剩，使新聞紙產(chǎn)品市場競爭加劇，07年和08年新聞紙產(chǎn)品連續(xù)在低位徘徊，行業(yè)洗牌力度進一步加大，企業(yè)間的二級分化加劇和產(chǎn)業(yè)集中度將進一步提高，行業(yè)龍頭依靠規(guī)模優(yōu)勢、管理效率，加速擴大產(chǎn)能和市場份額，淘汰無競爭優(yōu)勢的企業(yè)和擠占它們的市場份額，成為行業(yè)寡頭，行業(yè)的寡頭競爭格局正在形成。

造紙工業(yè)是規(guī)模效益顯著的行業(yè)，行業(yè)的寡頭首先要有規(guī)模優(yōu)勢和有效的持續(xù)擴張力量，由于新聞紙價格和利潤率已處于低位，在這輪行業(yè)洗牌中，企業(yè)經(jīng)營規(guī)模的擴張只有得到經(jīng)營成本優(yōu)勢的支撐，規(guī)模擴張才是有效的，企業(yè)的經(jīng)營成本優(yōu)勢主要來自二個方面：一是經(jīng)營管理的高效率、低成本，經(jīng)營規(guī)模大，具有參加國際競爭力量和產(chǎn)品出口力量，二是原料成本有優(yōu)勢，換言之，只有具備這兩個優(yōu)勢之一的企業(yè)，在這輪行業(yè)洗牌中才能通過規(guī)模擴張，鞏固和擴大規(guī)模和競爭優(yōu)勢，確立市場地位，最終成為行業(yè)的寡頭。

(四)出口量快速增長，緩解國內(nèi)供應壓力

06年全年，新聞紙出口32萬噸，07年1-9月，新聞紙出口50.5萬噸，是06年全年的1.58倍，估計07年全年出口將超過60萬噸。出口市場的打開一方面緩解國內(nèi)市場的供求壓力，另一方面，也可封住國內(nèi)新聞紙價格的下降空間。

(五)08年供應過剩將連續(xù)加重

與07年前9個月比，07年10月后，新聞紙將進入新一輪的產(chǎn)能擴張，07年10月，山鷹紙業(yè)(7.04,0.12,1.73%,股票吧)18萬噸新聞紙生產(chǎn)線投產(chǎn)(本項目是30萬噸包裝紙，也可年產(chǎn)18萬噸新聞紙)，年底山東省淄博神州萬泰科紙業(yè)股份有限兩臺(共)年產(chǎn)12萬噸的新聞紙生產(chǎn)線投產(chǎn)，08年初廣州造紙廠年產(chǎn)35萬噸將投產(chǎn),華泰新會年產(chǎn)40萬噸新聞紙生產(chǎn)線也將方案在08年下半年投產(chǎn)，從07年下半年到08年，將有共125萬噸新聞紙生產(chǎn)間續(xù)投產(chǎn)，盡管少數(shù)廠家，如岳陽紙業(yè)(24.42,0.69,2.91%,股票吧)，新聞紙生產(chǎn)線已全部轉(zhuǎn)產(chǎn)，08年新聞紙行業(yè)的產(chǎn)能過剩的壓力將連續(xù)加重。

五、投資策略

(一)重點關注林紙一體化造紙和結構性變化促進業(yè)績增長的企業(yè)

08年，我們將遵循二條業(yè)績增長的投資主線：一是具有資源優(yōu)勢(4134.890,19.27,0.47%,股票吧)的林紙一體化公司；二是因原料結構性變化和消費升級，使業(yè)績大幅增長的公司或業(yè)績持續(xù)增長力量強的公司。

同時應關注08年統(tǒng)一稅率將增厚一些造紙企業(yè)的業(yè)績。由于造紙企業(yè)絕大多數(shù)執(zhí)行33%企業(yè)所得稅，08年內(nèi)外資企業(yè)統(tǒng)一執(zhí)行25%的企業(yè)所得稅，目前所得稅為33%的企業(yè)，08年統(tǒng)一稅率執(zhí)行將提高目前執(zhí)行33%所得稅企業(yè)的盈利力量。

在林紙一體化造紙公司中應特殊關注育林早和林業(yè)規(guī)模較大的公司。由于林紙一體化造紙企業(yè)的資源和成本優(yōu)勢日益突出，且持續(xù)進展力量強，這類公司今后將有較強的盈利力量和成長性，應連續(xù)重點關注。

這里，我們連續(xù)重點推舉國內(nèi)最早從事林紙一體建設的岳陽紙業(yè)和目前正進行林紙一體建設晨鳴紙業(yè)。

原料結構性變化帶來業(yè)績大幅增長的公司中，我們重點推舉博匯紙業(yè)(19.88,0.91,4.80%,股票吧)；由于消費升級支撐業(yè)績持續(xù)增長的公司中，我們重點推舉太陽紙業(yè)(31.30,1.24,4.13%,股票吧)。

(二)重點上市公司及推舉要點

1、岳陽紙業(yè)

(1)公司林紙一體化產(chǎn)業(yè)鏈形成的競爭優(yōu)勢突出

目前公司林地面積已超過100萬畝，為加快林業(yè)經(jīng)營規(guī)模的持續(xù)擴大，公司全資子公司茂源林業(yè)正由自己造林為主向收購中成林轉(zhuǎn)變，公司今后將連續(xù)依托茂源林業(yè)，擴大林地面積，持續(xù)增加林業(yè)資產(chǎn)的規(guī)模。公司林紙一體化的資源優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢、育林的先發(fā)優(yōu)勢以及由此形成的成本優(yōu)勢和盈利力量將日益突出，并成為有別于其他無林業(yè)資源造紙企業(yè)的核心競爭優(yōu)勢。

(2)業(yè)績進入高增長周期

公司業(yè)績已進入高增長周期，公司重要的利潤增長點是公司全資子公司茂源林業(yè)業(yè)績快速增長，增長主要來自砍伐量逐年增加和木材價格逐年上漲。除此之外，07年和08年的利潤增長點還有公司收購的湘江紙業(yè)；09年和2022年的利潤增長點還有40萬噸印刷紙項目的投產(chǎn)和達產(chǎn)。

(3)業(yè)績猜測與投資建議

我們猜測，公司07年、08年和09年EPS分別為0.306元、0.46元和0.74元，考慮到公司林業(yè)資產(chǎn)的價值和將來的擴張力量及09年和2022年業(yè)績?nèi)詫⒈３指咴鲩L，我們賜予08年58倍的PE，一年內(nèi)目標價位26.81元，賜予買入評級。

2、晨鳴紙業(yè)

(1)行業(yè)龍頭，整合力量強

行業(yè)龍頭，截止06年，已連續(xù)多年銷