企業(yè)資金成本及杠桿理論

為便于比較，采用相對(duì)數(shù)資金成本率表示；資金成本率是企業(yè)資金使用費(fèi)與實(shí)際籌集資金的比率。其公式為：

資金成本率=使用費(fèi)/（籌資額－籌資費(fèi)）第一頁(yè)，共42頁(yè)。

二．個(gè)別資金成本

長(zhǎng)期借款成本：

K=[年利息×（1－所得稅率）]÷[借款額×（1－籌資費(fèi)率）]

例：一企業(yè)取得3年期長(zhǎng)期借款200萬(wàn)，年利率6%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率0.5%，企業(yè)所得稅率為25%，該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資金成本為：

K=[200×6%×（1-25%）]÷[200×（1-0.5%）]=4.52%

第二頁(yè)，共42頁(yè)。債券成本

K=[利息×（1－所得稅率）]÷[籌資額×（1-籌資費(fèi)率）]

例：一公司發(fā)行總面額為500萬(wàn)元的10年期債券，票面利率為6%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，稅率為25%，面額發(fā)行，計(jì)算其資金成本：

K=[500×6%×（1－25%）]÷[500×（1－5%）]=4.73%

第三頁(yè)，共42頁(yè)。

普通股成本

K=預(yù)期股利÷[籌資額×（1－籌資費(fèi)率）]+年增長(zhǎng)率

一公司發(fā)行普通股共8000萬(wàn)，預(yù)計(jì)第一年股利率為8%，以后每年增長(zhǎng)1%，籌資費(fèi)用率為3%，該普通股的資金成本為：

K=8000×8%÷[8000×（1－3%）]+1%=9.24%

保留盈余成本（無(wú)籌資費(fèi)）依上例，該公司保留盈余成本K=(8000×8%)÷8000+1%=9%

第四頁(yè)，共42頁(yè)。

三．加權(quán)資金成本

（weightedaveragecostofcapital）

以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定，故又稱(chēng)為綜合平均資金成本。

例：一企業(yè)賬面反映的長(zhǎng)期資金共5000萬(wàn)，其中長(zhǎng)期借款1000萬(wàn)，應(yīng)付長(zhǎng)期債券500萬(wàn)，普通股2500萬(wàn)，保留盈余1000萬(wàn)，其個(gè)別資金成本分別為4.52%，4.73%，9.24%，9%，則該企業(yè)綜合資金成本為：

K=4.52%×(1000÷5000)+4.73%×(500÷5000)+

9.24%×(2500÷5000)+9%×(1000÷5000)=7.8%

第五頁(yè)，共42頁(yè)。

第二節(jié)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)杠桿

（1）1993年，可口可樂(lè)（Coca-cola）公司的實(shí)際銷(xiāo)售收入比1992年增長(zhǎng)了6.8%，而同期凈利卻增長(zhǎng)了30.8%；（2）同期，Phillips石油公司的銷(xiāo)售收入僅增長(zhǎng)3.2%，而其凈利卻增長(zhǎng)了35%；

（3）同期，Chevron石油公司的銷(xiāo)售收入下降了3.6%，而其凈利卻下降了19.4%。由上可知，銷(xiāo)售收入的變動(dòng)往往會(huì)導(dǎo)致凈利發(fā)生更大變動(dòng)，其原因何在？第六頁(yè)，共42頁(yè)。

一．經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（OperatingRisk）

又稱(chēng)商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。第七頁(yè)，共42頁(yè)。

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響因素：

1．

宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)公司產(chǎn)品的需求；

2．

市場(chǎng)竟?fàn)幊潭龋?/p>

3．

產(chǎn)品種類(lèi)；

4．

產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格及成本；

5．

調(diào)整價(jià)格的能力；

6．

固定成本所占的比重。

第八頁(yè)，共42頁(yè)。固定成本對(duì)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的影響：例1：某公司上一年收入100000元，固定成本70000元，變動(dòng)成本20000元。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)=100000-70000-20000=10000元例2：該公司今年比上一年收入增加50%，固定成本不變。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)=150000-70000-30000=50000元經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增加=（50000-10000）/10000=400%

例3：若該公司沒(méi)有固定成本，其他條件不變。上一年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)=100000-20000=80000元例4：該公司今年比上一年收入增加50%。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)=150000-30000=120000元經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增加=（120000-80000）/80000=50%第九頁(yè)，共42頁(yè)。二、經(jīng)營(yíng)杠桿（Operatingleverage）

1．

概念：在一固定成本（fixedcosts）比重下，銷(xiāo)售量（銷(xiāo)售額）變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)產(chǎn)生的作用,稱(chēng)為經(jīng)營(yíng)杠桿.第十頁(yè)，共42頁(yè)。

2．

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)(DOL)

DegreeofOperatingLeverage指企業(yè)息前稅前盈余變動(dòng)率與銷(xiāo)售額(銷(xiāo)售量)變動(dòng)率之間的比率.第十一頁(yè)，共42頁(yè)。

DOL=(△EBIT/EBIT)÷(△Q/Q)

=(S-V)÷(S-V-F)

=(銷(xiāo)售額-變成成本)÷息稅前盈余

=(息稅前盈余+固定成本)÷息稅前盈余

第十二頁(yè)，共42頁(yè)。

例:一企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品,固定成本60萬(wàn),變動(dòng)成本率40%(變動(dòng)成本/銷(xiāo)售額),當(dāng)企業(yè)的銷(xiāo)售額分別為400萬(wàn),200萬(wàn),100萬(wàn)元時(shí),營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)分別為:

第十三頁(yè)，共42頁(yè)。

DOL(400)=(400－400×40%)÷(400－400×40%－60)=1.33

DOL(200)=(200－200×40%)÷(200－200×40%－60)=2

DOL(100)=(100－100×40%)÷(100－100×40%－60)→∞

第十四頁(yè)，共42頁(yè)。分析:

1.在固定成本不變的情況下,經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷(xiāo)售額增長(zhǎng)(減少)所引起利潤(rùn)增長(zhǎng)(減少)的幅度.第十五頁(yè)，共42頁(yè)。

2.在固定成本不變的情況下,銷(xiāo)售額越大,經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越小;反之,銷(xiāo)售額越小,經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大.

第十六頁(yè)，共42頁(yè)。3.當(dāng)銷(xiāo)售額達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)時(shí),經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)趨于無(wú)窮大,此時(shí)企業(yè)只能保本經(jīng)營(yíng),若銷(xiāo)售額稍有增加便會(huì)盈利,稍有減少便會(huì)虧損.

第十七頁(yè)，共42頁(yè)。（1）驗(yàn)證:銷(xiāo)售額S=200萬(wàn)時(shí)，EBIT=200－200×40%－60=60萬(wàn)

銷(xiāo)售額S=201萬(wàn)時(shí)，EBIT=201－201×40%－

60=60.6萬(wàn)

△

EBIT/EBIT=0.6/60=1%

△

S/S=1/200=0.5%

故：DOL=1%÷0.5%=2

第十八頁(yè)，共42頁(yè)。

（2）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是由公司的投資決策所決定的，即公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)決定了它所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)又與公司的經(jīng)營(yíng)杠桿有關(guān)。當(dāng)公司存在固定經(jīng)營(yíng)成本時(shí)，就出現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)杠桿。經(jīng)營(yíng)杠桿越高，銷(xiāo)售收入不足以支付固定經(jīng)營(yíng)成本的風(fēng)險(xiǎn)就越大。

第十九頁(yè)，共42頁(yè)。（3）企業(yè)一般可以通過(guò)增加銷(xiāo)售額、降低產(chǎn)品單位變動(dòng)成本、降低固定成本的比重等措施降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。第二十頁(yè)，共42頁(yè)。

第三節(jié)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)杠桿

一．財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：

指全部資本中債務(wù)資本比率的變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。（1）不能償還到期債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)；（2）債務(wù)對(duì)投資者收益的影響。

二．財(cái)務(wù)杠桿（financialleverage）：

債務(wù)對(duì)投資者收益的影響稱(chēng)為財(cái)務(wù)杠桿。例：投資股票600萬(wàn)，其中自有資金200萬(wàn)，借入資金400萬(wàn)，利率5%，獲得收益60萬(wàn)。全部資金収益率=60/600=10%自有資金収益率=（60-400×5%）/200=20%第二十一頁(yè)，共42頁(yè)。

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL:degreeoffinancialleverage）=每股盈余變動(dòng)百分比÷息稅前利潤(rùn)變動(dòng)百分比

=（△EPS/EPS）÷（△EBIT/EBIT）

=息稅前利潤(rùn)/（息稅前利潤(rùn)－利息）第二十二頁(yè)，共42頁(yè)。

例：A、B、C為三家經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相同的公司，他們的有關(guān)情況見(jiàn)下表：第二十三頁(yè)，共42頁(yè)。

項(xiàng)目A公司B公司C公司1．普通股本2000000150000010000002．發(fā)行股數(shù)2000015000100003．債務(wù)（利率8%）050000010000004．資本總額2000000200000020000005．息稅前盈余2000002000002000006．債務(wù)利息040000800007．稅前盈余2000001600001200008．所得稅（T=33%）6600052800396009．稅后盈余1340001072008040010．財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)11．251．6711．每股盈余6．77．158．0412．息稅前盈余增加20000020000020000013．債務(wù)利息0400008000014．稅前盈余40000036000032000015．所得稅（T=33%）13200011880010560016．稅后盈余26800024120021440017．每股盈余13．416．0821．44第二十四頁(yè)，共42頁(yè)。

分析：

1．

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明息稅前盈余增長(zhǎng)所引起的每股盈余的增長(zhǎng)幅度。

第二十五頁(yè)，共42頁(yè)。A公司的息稅前盈余增長(zhǎng)1倍時(shí)，每股盈余增長(zhǎng)13.4÷6.7－1=1倍。

B公司的息稅前盈余增長(zhǎng)1倍時(shí)，每股盈余增長(zhǎng)16.08÷7.15－1=1.25倍。

C公司的息稅前盈余增長(zhǎng)1倍時(shí)，每股盈余增長(zhǎng)21.44÷8.04－1=1.67倍。第二十六頁(yè)，共42頁(yè)。

2．

在資本總額、息稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期每股盈余（投資者收益）也越高。

第二十七頁(yè)，共42頁(yè)。3．

負(fù)債比率是可以控制的，企業(yè)可以通過(guò)合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負(fù)債，使財(cái)務(wù)杠桿利益抵消風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來(lái)的不利影響。第二十八頁(yè)，共42頁(yè)。

4．

財(cái)務(wù)杠桿衡量的是當(dāng)公司的部分資產(chǎn)采用固定支付的證券（債務(wù)、優(yōu)先股）來(lái)融資后，給公司普通股股東的收益帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。它取決于公司的融資決策。第二十九頁(yè)，共42頁(yè)。

第四節(jié)

總杠桿

一．總杠（DTL）

（degreeoftotalleverge）

兩種杠桿的連鎖作用稱(chēng)為總杠桿。

第三十頁(yè)，共42頁(yè)。二．總杠桿系數(shù)

=經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)

=（S－V）÷（S－V－F－I）第三十一頁(yè)，共42頁(yè)。

例：甲公司經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，則總杠桿系數(shù)為：2×1.5=3

第三十二頁(yè)，共42頁(yè)。

分析：

1．能夠估計(jì)出銷(xiāo)售額變動(dòng)對(duì)每股盈余的影響。2．可看到經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿之間的關(guān)系，即：為了達(dá)到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。

第三十三頁(yè)，共42頁(yè)。

第五節(jié)最佳資本結(jié)構(gòu)

一．資本結(jié)構(gòu)（capitalstructure）

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌集來(lái)源的構(gòu)成和比例關(guān)系。第三十四頁(yè)，共42頁(yè)。

最佳資本結(jié)構(gòu)的含義

最佳資本結(jié)構(gòu)是指公司在一定時(shí)期內(nèi)，使其加權(quán)平均成本最低、公司價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。其判斷標(biāo)準(zhǔn)有如下三條：1.有利于最大限度地增加股東財(cái)富，使公司價(jià)值最大化；2.使公司加權(quán)平均資本成本達(dá)到最低，這是一條主要標(biāo)準(zhǔn)；3.保持資本的流動(dòng)性，使公司的資本結(jié)構(gòu)具有一定的彈性。

第三十五頁(yè)，共42頁(yè)。

最佳資本結(jié)構(gòu)的理解

1.最佳資本結(jié)構(gòu)中肯定應(yīng)包含負(fù)債（1）負(fù)債經(jīng)營(yíng)具有財(cái)務(wù)杠桿作用；

（2）負(fù)債經(jīng)營(yíng)具有節(jié)稅作用。2.最佳資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比重應(yīng)合理。第三十六頁(yè)，共42頁(yè)。

二．融資的每股盈余分析

每股盈余分析是利用每股盈余的無(wú)差別點(diǎn)進(jìn)行的。每股盈余無(wú)差別點(diǎn)，是指每