海升果汁的自我救贖

海升果汁的自我救贖第1頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日外匯掉期（ForeignExchangeSwap）外匯掉期交易雙方約定以貨幣A交換一定數(shù)量的貨幣B，并以約定價(jià)格在未來(lái)的約定日期用貨幣B反向交換同樣數(shù)量的貨幣A。美國(guó)的大通曼哈頓銀行現(xiàn)在需要英鎊，它可以與英國(guó)的巴克萊銀行達(dá)成掉期協(xié)議.大通曼哈頓銀行依據(jù)即期匯率把美元付給巴克萊銀行，巴克萊銀行把英鎊付給大通曼哈頓銀行，3個(gè)月后交易逆轉(zhuǎn)，大通銀行根據(jù)當(dāng)時(shí)合同規(guī)定的遠(yuǎn)期匯率再把英鎊支付給巴克萊銀行，從它那里收回美元。第2頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日外匯掉期（ForeignExchangeSwap）美國(guó)銀行英國(guó)銀行美元英鎊美元英鎊即期遠(yuǎn)期1英鎊=1.7634美元1英鎊=1.7415美元第3頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日外匯掉期（ForeignExchangeSwap）英鎊貼水=1.7634-1.7415=$0.0219即219個(gè)基點(diǎn)故，當(dāng)英鎊的借款利率高于4.97%時(shí)，美國(guó)銀行可以選擇外匯掉期；當(dāng)英鎊的借款利率低于4.97%時(shí)，美國(guó)銀行可以選擇英鎊貸款第4頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日海升果汁的自我救贖相關(guān)企業(yè)介紹1事件回放2案例分析3總結(jié)4第5頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日相關(guān)企業(yè)1評(píng)級(jí)顧問(wèn)：摩根士丹利亞洲有限公司（大摩亞洲）3套期保值者：海升果汁2交易對(duì)手：摩根士丹利國(guó)際公司（大摩國(guó)際）第6頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日海升集團(tuán)海升是一家在英屬開(kāi)曼群島注冊(cè)、中國(guó)香港聯(lián)合交易所上市、中國(guó)陜西省開(kāi)展實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)的民營(yíng)企業(yè)，其產(chǎn)品大量出口國(guó)際市場(chǎng)并以美元作為產(chǎn)品出口的主要結(jié)算貨幣。市場(chǎng)占有率：北美（35%市場(chǎng)占有率）、俄羅斯（30%市場(chǎng)占有率）、歐盟（11%市場(chǎng)占有率）、亞太（16%市場(chǎng)占有率）第7頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日美元兌人民幣走勢(shì)圖2008年7月海升果汁和大摩國(guó)際簽訂了兩份外匯掉期合約第8頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程合同訂立不久……出現(xiàn)了未預(yù)料的“合同義務(wù)”

2008年9月19日，對(duì)手方通知海升，要求海升以現(xiàn)金形式支付保證金，保證金金額為合約市值減去1000萬(wàn)美金（為對(duì)手方給予海升的信用額度）。

2008年10月17日，合約被重組。第9頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日美元兌人民幣走勢(shì)圖2008年7月海升果汁和大摩國(guó)際簽訂了兩份外匯掉期合約2008年10月17日，合約被重組第10頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程海升與大摩國(guó)際的交易雖名為外匯掉期合同，但并不是標(biāo)準(zhǔn)的掉期合同，而是一系列的外匯遠(yuǎn)期合同，即海升有權(quán)也同時(shí)有義務(wù)在將來(lái)一段時(shí)期內(nèi)，定期按照約定的匯率向大摩國(guó)際出售一定的美元此外，由于交易的目的是為了對(duì)沖海升美元收入的匯率風(fēng)險(xiǎn)，大摩國(guó)際實(shí)際并不需要美元，因此合同采取了軋差交割本金的差額結(jié)算方式——在每個(gè)月的結(jié)算日，當(dāng)事人無(wú)須向?qū)Ψ饺~交付800萬(wàn)美元或等值人民幣，而是按照結(jié)算日的市場(chǎng)匯率與合同約定匯率之差計(jì)算出一個(gè)凈支付額，并確定負(fù)有實(shí)際支付義務(wù)的一方，由該方當(dāng)事人向?qū)Ψ街Ц哆@個(gè)差額。第11頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程合約一合約二第12頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程現(xiàn)實(shí)中，自2008年底以來(lái)美元兌換人民幣的匯率基本圍繞1：6.83波動(dòng)，低于合同規(guī)定的美元匯率，因此海升在外匯掉期合同的頭幾個(gè)月的實(shí)際結(jié)算中一直是獲利方，大摩國(guó)際截止訟爭(zhēng)時(shí)累計(jì)向海升支付了72057.7美元。第13頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程

2009年4月2日，海升根據(jù)《中國(guó)民法通則》向陜西省西安市中級(jí)人民法院提出法律訴訟，被告為對(duì)手方（大摩國(guó)際）和評(píng)級(jí)顧問(wèn)（大摩亞洲）

2009年4月10日，根據(jù)市值計(jì)算，合同所涉及的金額為1.38億元人民幣，保證金的金額為7000萬(wàn)元人民幣。

2009年4月20日，對(duì)手方向海升發(fā)出一份日期為2009年4月17日的通知，稱(chēng)該合約已于2009年4月14日終止，并要求海升支付1.8億元人民幣。海升再次拒絕！！第14頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程“董事會(huì)謹(jǐn)此知會(huì)股東及潛在投資者,于二零零九年四月二十日,對(duì)手方向本集團(tuán)發(fā)出一份日期為二零零九年四月十七日的通知,稱(chēng)該等合約已于二零零九年四月十四日終止。對(duì)手方于二零零九年四月十七日就終止該等合約而計(jì)算及索償?shù)慕痤~為2,628萬(wàn)美元(相等于人民幣約1.8億元)。本集團(tuán)不同意向?qū)κ址街Ц对摰人鲀斂铐?xiàng)?！?009年4月21日海升果汁發(fā)表公告第15頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日海升申訴理由海升果汁在公告中稱(chēng)，在評(píng)級(jí)顧問(wèn)于2008年9月11日向其發(fā)出關(guān)于支付該保證金的可能性的通知之前，對(duì)手方及評(píng)級(jí)顧問(wèn)均未曾向其知會(huì)或披露關(guān)于任何該保證金的條款及任何與虧損有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。海升果汁還在公告中稱(chēng)，在該等合約編制及訂立之時(shí)，評(píng)級(jí)顧問(wèn)理應(yīng)了解本集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況及支付該保證金將對(duì)其構(gòu)成不利影響。海升果汁的公告也表示，訂立外匯掉期合約的對(duì)手方，與在編制及訂立這一合約時(shí)擔(dān)任本集團(tuán)評(píng)級(jí)顧問(wèn)為“同系附屬公司”。第16頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程

2009年5月14日，對(duì)手方（摩根士丹利國(guó)際公司）就該合約在英國(guó)商務(wù)法庭向海升提起訴訟，要求海升支付1.8億元人民幣，并要求英法院遵照專(zhuān)屬管轄權(quán)條款，頒布強(qiáng)制令要求海升果汁終止或撤銷(xiāo)中國(guó)的訴訟。

2009年10月5日，英國(guó)商務(wù)法庭對(duì)該案宣判如下：(1)裁定稱(chēng)這一合約之專(zhuān)有審判條款僅適用于有關(guān)協(xié)議訂約雙方的索賠。這意味著“專(zhuān)屬管轄權(quán)”條款僅適用于合約的交易對(duì)手大摩國(guó)際。(2)并無(wú)充分理由不頒布禁止本公司于中國(guó)陜西省西安市中級(jí)人民法院向?qū)κ址教岢錾晁髦V令以強(qiáng)制執(zhí)行專(zhuān)有審判權(quán)條款。但英格蘭商事法院頒布的這一禁訴令僅適用于大摩國(guó)際。也就是說(shuō)，大摩亞洲仍面臨著來(lái)自中國(guó)的訴訟！第17頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日摩根申訴理由 海升果汁同大摩國(guó)際簽訂的外匯掉期合約是一個(gè)常見(jiàn)的衍生品合約。根據(jù)國(guó)際通行的衍生品慣例，在簽訂具體的掉期合約之前，雙方需要先簽訂ISDA主協(xié)議。在ISDA主協(xié)議中，對(duì)保證金有明確的規(guī)定和要求。另外，在具體的互換合約中，對(duì)保證金也肯定會(huì)有規(guī)定和要求。對(duì)于這些保證金條款的了解和分析，是海升果汁自己應(yīng)做的基本工作，而不是交易對(duì)手或評(píng)級(jí)顧問(wèn)的責(zé)任和義務(wù)。第18頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日案例過(guò)程根據(jù)海升果汁的年報(bào)，海升果汁2008年的銀行存款和現(xiàn)金只有4900萬(wàn)元人民幣，2009年的中期報(bào)告顯示的銀行存款和現(xiàn)金也僅有6987萬(wàn)元人民幣（保證金7000萬(wàn)元）。海升果汁2008虧損5900萬(wàn)元人民幣，2009年也僅贏利9800萬(wàn)元人民幣，更無(wú)法支付大摩國(guó)際1.8億元人民幣的賠付。海升果汁違約第19頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日?qǐng)D表過(guò)程第一份合約簽訂通知交付保證金合約重組海升果汁狀告第二次通知交保證金大摩國(guó)際狀告？？？英法庭裁定第20頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日猜一猜海升果汁和大摩國(guó)際簽訂的合約是人民幣與美元的互換，合約本身并不復(fù)雜，但是，就是這個(gè)簡(jiǎn)單的合約，差點(diǎn)讓海升果汁墜入萬(wàn)劫不復(fù)的深淵……你們覺(jué)得這個(gè)案例到底誰(shuí)吃了虧？最后贏家到底是誰(shuí)？第21頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日合約全景11.每個(gè)月800萬(wàn)美元3比價(jià)為1：6.85，也就是每個(gè)月海升要以1：6.85的比價(jià)賣(mài)給摩根800萬(wàn)美元（獲得800×6.85=5480萬(wàn)人民幣）2為期五年，整個(gè)期間60個(gè)月。第22頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日原因分析這個(gè)看似正常的合約，的確是套期保值所需要的，但是為什么一個(gè)簡(jiǎn)單的衍生品居然也讓摩根要出1.8億元的價(jià)格？???第23頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日原因分析雙方的退出權(quán)利不對(duì)等摩根利用了海升沒(méi)有定價(jià)能力的弱點(diǎn)對(duì)手方的同系公司作為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)合約不對(duì)等?。。〉?4頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日雙方的退出權(quán)利不對(duì)等大摩國(guó)際擁有很大的自由海升果汁被鎖死5年完全喪失了套期保值的功能摩根可以單方面、無(wú)條件中止合約。而海升果汁要中止合約，則需支付3800萬(wàn)美元的罰金。在未來(lái)五年，如果人民幣貶值，海升果汁將無(wú)法享受到相應(yīng)的益處。大摩國(guó)際和海升果汁的外匯互換合約期限為5年，每月800萬(wàn)美元，總合約值為48000萬(wàn)美元。3800萬(wàn)美元相當(dāng)于合約總值的8%左右。這意味著如果海升果汁單方中止合約，其需要支付的罰金就相當(dāng)于人民幣升值了8%造成的損失。第25頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日海升沒(méi)有定價(jià)能力海升果汁簽訂的外匯互換合約包含比較復(fù)雜的條款。根據(jù)海升果汁的公告，對(duì)手方有權(quán)選擇任何一個(gè)月終止合約。這相當(dāng)于海升果汁送給交易對(duì)手一個(gè)價(jià)值非常高的附加條款的期權(quán)。普通的Black-Scholes公式?jīng)]法對(duì)其進(jìn)行定價(jià)分析。國(guó)際上通用的定價(jià)方法有兩種：解析法和蒙特卡羅方法。下面根據(jù)參考資料上的蒙特卡羅模擬法進(jìn)行簡(jiǎn)單的說(shuō)明。第26頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日蒙特卡羅模擬法

蒙特卡羅模擬的原理：在期權(quán)計(jì)算中，我們可以利用風(fēng)險(xiǎn)中性的方法計(jì)算期權(quán)價(jià)格。風(fēng)險(xiǎn)中性的定價(jià)形式如下： 其中，f是期權(quán)價(jià)格，fT是到期日T的現(xiàn)金流，E是風(fēng)險(xiǎn)中性測(cè)度。第27頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日蒙特卡羅模擬法

蒙特卡羅模擬的具體步驟如下： 第一步：選擇估值的時(shí)點(diǎn)。 對(duì)于外匯衍生品合約，不同的估值時(shí)點(diǎn)，合約的公允價(jià)值差別很大。我們選擇的估值時(shí)點(diǎn)為2009年4月14日，因?yàn)楦鶕?jù)公告，這是大摩國(guó)際中止合約的時(shí)間。這樣我們的估計(jì)結(jié)果可以和交易對(duì)手提供的報(bào)價(jià)進(jìn)行對(duì)比。

第28頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日蒙特卡羅模擬法

第二步：模擬相關(guān)的路徑。 根據(jù)海升果汁的公告，外匯合約分為三部分：2008年9月10日至2010年8月10日，協(xié)議匯率6.85元/美元；2010年9月10日至2012年8月10日，協(xié)議匯率6.78元/美元；2012年9月10日至2013年8月10日，協(xié)議匯率6.77元/美元，每月交易量800萬(wàn)美元。估值時(shí)點(diǎn)2009年4月14日，合約剩余期限為52個(gè)月。因此，需要模擬出未來(lái)52個(gè)月的人民幣兌美元的匯率。第29頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日蒙特卡羅模擬法對(duì)于幾何布朗運(yùn)動(dòng)，可以證明風(fēng)險(xiǎn)中性測(cè)度下，標(biāo)的資產(chǎn)運(yùn)動(dòng)過(guò)程如下：ST=S0*EXP{(r-δ^2*T)+δ*SQRT（T）*ε}第三步：編寫(xiě)相關(guān)的定價(jià)程序。 根據(jù)模擬出來(lái)的路徑，根據(jù)合約的相關(guān)條款，編寫(xiě)相應(yīng)的計(jì)算機(jī)定價(jià)程序，對(duì)合約進(jìn)行定價(jià)分析。第四步：定價(jià)結(jié)果分析第30頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日蒙特卡羅模擬法波動(dòng)率（%）合約價(jià)值（萬(wàn)元）2-4124-20205-35676-48968-737010-9959第31頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日對(duì)手方的同系公司作為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)2008年（人民幣萬(wàn)元）2007年（人民幣萬(wàn)元）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金553373418經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金2019931987經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金（31667）（20532）現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加（減少）（3470）（8037）年初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物351811555年終現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物69873518第32頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日尾聲：海升果汁和大摩國(guó)際的和解

2010年1月4日，海升果汁發(fā)布公告，稱(chēng)和交易對(duì)手大摩國(guó)際達(dá)成和解，賠付大摩國(guó)際700萬(wàn)美元，雙方撤訴。賠付700萬(wàn)美元，折合人民幣約5500萬(wàn)元。雖然較大摩國(guó)際1.8億元人民幣的索賠要求減少了很多，但是仍然是一個(gè)非常大的損失。有相關(guān)評(píng)論稱(chēng)，如果海升果汁堅(jiān)持訴訟到底的話，連這700萬(wàn)美元也是無(wú)須賠付的。相反，會(huì)得到一筆補(bǔ)償金，因?qū)κ制墼p導(dǎo)致的損失的補(bǔ)償。海升果汁直到現(xiàn)在還不知道自己吃虧上當(dāng)?shù)恼嬲?，在反訴大摩國(guó)際時(shí)，稱(chēng)大摩國(guó)際沒(méi)有披露合約雙方需要支付保證金，是欺詐。這是站不住腳的。第33頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日啟示對(duì)于其他深陷類(lèi)似處境的中國(guó)企業(yè)的啟示：1：訴諸法律，尋求法律的保護(hù)。在發(fā)生糾紛的時(shí)候，通過(guò)法律手段來(lái)解決問(wèn)題、保護(hù)自己，這是一個(gè)企業(yè)成熟的標(biāo)志。2：公開(kāi)透明，不回避問(wèn)題。在問(wèn)題發(fā)生后，公告及時(shí)，披露詳細(xì)，讓投資者能夠了解到真相，也讓欺詐者的行為得到曝光。3：敢于對(duì)抗、敢于挑戰(zhàn)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、敢于在國(guó)際法庭上同跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)打官司。第34頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日巴菲特：只有在潮水退去的時(shí)候，你才知道誰(shuí)在裸泳。我們只能弱弱地說(shuō)：希望我們不是那個(gè)裸泳者！第35頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日ThankYou!第36頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日7、8月的合約海升以人民幣兌美元匯率為6.828及6.8555的固定匯率，每個(gè)月向?qū)κ址?大摩國(guó)際)兌換500萬(wàn)美元和300萬(wàn)美元的人民幣，合約在08年7月到8月生效，期限為5年。另外，該合約開(kāi)始6個(gè)月后，對(duì)手方（大摩國(guó)際）有權(quán)于任何一月份結(jié)束后終止該合約。第37頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日合約重組2008年9月10日～2010年8月10日

固定匯率調(diào)整為6.85人民幣/美元2010年9月10日～2012年8月10日固定匯率調(diào)整為6.78人民幣/美元2012年9月10日～2013年8月10日固定匯率調(diào)整為6.77人民幣/美元

海升需要在以上三個(gè)時(shí)間段，以約定匯率每月從對(duì)手方兌換價(jià)值800萬(wàn)美元的人民幣。在2009年4月10前，如果海升要提前終止該合約，需要支付3800萬(wàn)美元。（相當(dāng)于2.598億人民幣，海升不可能中止）1.6倍！??！第38頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日ISDA主協(xié)議國(guó)際掉期交易協(xié)會(huì)（InternationalSwapsandDerivativesAssociation，ISDA）為非營(yíng)利性組織為滿(mǎn)足市場(chǎng)參與者關(guān)于訂閱金融衍生產(chǎn)品統(tǒng)一交易標(biāo)準(zhǔn)、秩序與協(xié)議的迫切需要，ISDA組織制定的一系列行為規(guī)范，主要包括三項(xiàng)制度基礎(chǔ)，即單一協(xié)議、瑕疵資產(chǎn)與終止凈額結(jié)算，此三者構(gòu)成相輔相成的有機(jī)整體，有效維系國(guó)際金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的平衡發(fā)展，并為越來(lái)越多國(guó)家或地區(qū)的立法機(jī)關(guān)所認(rèn)可。第39頁(yè)，共45頁(yè)，2023年，2月20日，星期日保證金投資者進(jìn)行期貨、期