2023年定增選股對沖策略實(shí)戰(zhàn)探討 定增方案業(yè)績展示與分析

2023年定增選股對沖策略實(shí)戰(zhàn)探討定增方案業(yè)績展示與分析一、定增背景介紹（一）定增市場概況上市公司的股權(quán)融資方式主要包括增發(fā)（定向增發(fā)和公開增發(fā)）、配股、可轉(zhuǎn)債、可交換債等。定向增發(fā)是主要的股權(quán)融資方式之一，指上市公司非公開向特定對象發(fā)行股票。下圖顯示了近十年來股權(quán)融資規(guī)模分布，可見定增在所有股權(quán)融資中規(guī)模最大。回顧近10年來，在募資規(guī)模穩(wěn)步增長和再融資新規(guī)松綁的環(huán)境下，參與競價類定增項目的平均所需規(guī)模有逐年遞減的趨勢（測算方式：募資總額/發(fā)行對象上限）。自2020年以來，基金公司、券商和私募機(jī)構(gòu)參與增發(fā)規(guī)模上漲，定增項目越發(fā)受到投資者的關(guān)注。（二）再融資新規(guī)解讀2020年2月14日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于修改（上市公司證券發(fā)行管理辦法）的決定》《關(guān)于修改（上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則）的決定》，再融資新規(guī)在發(fā)行人盈利要求、折扣率、鎖定期、投資者人數(shù)、退出安排等多方面放開限制。細(xì)則如下，包含發(fā)行規(guī)模上限增長、鎖定期縮短、發(fā)行對象上限調(diào)整等。證監(jiān)會發(fā)布《再融資新規(guī)》以來，融資條件放松，市場活躍度顯著提升。據(jù)統(tǒng)計所示，競價定增的募資總額、項目數(shù)量在近十年里均有明顯增長。發(fā)行折價率自2020年以來大幅上漲，而競價類定增項目的限售期明顯縮短。隨著融資條件的放松，市場活躍度顯著提升，定增融資規(guī)?？焖僭鲩L的概率更高。在面對不同的定增項目選擇時，本文通過定增項目特征等因子，篩選出相對樣本中其他項目可能具備高收益的項目，因子搭建策略模型。我們將在下文中對于定增項目具體特征以及復(fù)合因子篩選進(jìn)行探討。（三）定增策略回顧回顧《多維視角下的定增選股策略》，該研報在開放式投資管理的基礎(chǔ)上，將項目標(biāo)的的折扣率、盈利能力、證監(jiān)會審批效率、行業(yè)勝率，以及持股集中度（機(jī)構(gòu)持股行業(yè)百分位）和市場擇時條件（項目發(fā)行前一日PE歷史百分位）作為選股因子，構(gòu)建復(fù)合策略模型。若該策略在定增選股時共考慮衡量m個特征因子，其中有任意n個特征因子達(dá)到推薦門檻，則記為n/m信號。該研報通過對特征因子的單獨(dú)研究，為各個因子劃定了推薦門檻（閾值），隨后探究了在不同的n與m的參數(shù)選擇下各項策略在2010年1月1日至2022年12月30日的回測收益。該研報指出，發(fā)行折價率較高、預(yù)計募資比例較高、證監(jiān)會審批效率較高、行業(yè)歷史勝率較高、2017年以來盈利能力相對同行業(yè)較高或近幾年持股集中度相對同行業(yè)較低的項目可能具有高收益。其中，標(biāo)的特征+持股集中度3/5信號模型組合疊加估值擇時策略后，在開放式投資的假設(shè)下，年化超額收益達(dá)37.20%，年化超額信息比為1.06，顯著優(yōu)于年化收益率為22.78%的、不作定增選股的全樣本策略。二、定增對沖方案設(shè)計（一）策略思想《多維視角下的定增選股策略》探究了如何利用多因子模型進(jìn)行定向增發(fā)選股，本文著重探究定增策略落地實(shí)施和優(yōu)化的余下兩個重點(diǎn)方向：對沖策略和封閉式投資管理。本文在封閉式投資管理的規(guī)定下，構(gòu)建基于滬深300期貨的對沖策略，目的是模擬真實(shí)的資金管理和定增項目投資活動，消除市場波動、獲得穩(wěn)定超額收益。1.對沖邏輯從2011年至2023年，國內(nèi)共發(fā)行了2300余個適用于機(jī)構(gòu)競價投資的定向增發(fā)項目?；谶@些可用的定增股票項目，在每一個交易日內(nèi)，選取屬于滬深300指數(shù)成分股的當(dāng)日新發(fā)行的定增項目，按相應(yīng)的規(guī)則對其分配投資比例，將其添加到持倉投資組合中，使投資組合中各行業(yè)（以申萬一級行業(yè)分類為準(zhǔn)）的資金權(quán)重比例與滬深300指數(shù)各行業(yè)資金權(quán)重相匹配，且投資組合中各行業(yè)內(nèi)部持有多支股票，分散個股波動，從而實(shí)現(xiàn)對滬深300指數(shù)的復(fù)制跟蹤。在理想狀態(tài)下，當(dāng)投資組合與滬深300指數(shù)的行業(yè)權(quán)重比例相匹配時，投資組合的凈值波動可以跟隨滬深300指數(shù)的市場波動，從而在與滬深300期貨的對沖投資中消除市場波動，提取穩(wěn)定的超額收益。在后續(xù)的策略實(shí)證中，我們還將中證500指數(shù)和中證1000指數(shù)的成分股納入定增選股范圍，但持倉內(nèi)部行業(yè)資金分配權(quán)重依舊保持跟隨滬深300指數(shù)成分股權(quán)重。2.資金管理方法介紹本文探討的定增選股對沖策略是封閉式投資管理，客戶資金在整個投資階段的初始時期一次性收取并開始管理，期間不考慮申購與贖回。而定增項目的特殊性在于，在項目的鎖定期內(nèi)該定增項目不可用于交易，此時投資組合內(nèi)相應(yīng)的資金會被鎖定在該項目中，不可用于其它投資行為。與此同時，大部分定增項目的解禁周期相近（普遍為一年）。因此，我們要合理分配不同時間段內(nèi)投入到定增項目當(dāng)中的資金，使得持倉數(shù)量、持倉行業(yè)數(shù)量和定增投資資金占有率在整個投資周期內(nèi)更加均衡與平穩(wěn)，避免在某段時間、某些行業(yè)過度投資，從而錯過本年內(nèi)其他投資項目、損害對滬深300指數(shù)的復(fù)制跟蹤能力。詳細(xì)的資金管理規(guī)則將在下一章節(jié)介紹。3.行業(yè)近似替代方法介紹在后續(xù)的策略實(shí)證中我們發(fā)現(xiàn)，由于定增項目有限、定增項目的行業(yè)分布不均，各方案的每日持倉項目所涉及的行業(yè)在很多時候只能達(dá)到20余個（申萬一級行業(yè)共有31個），從而無法很好地跟蹤滬深300指數(shù)的行業(yè)成分與權(quán)重。因此，我們提出了行業(yè)近似的方案，對于一個符合投資標(biāo)準(zhǔn)的定增項目，我們不僅將它作為自身所屬行業(yè)的個股納入持倉，還會根據(jù)行業(yè)指數(shù)走勢的相關(guān)性，找到與該行業(yè)最近似的兩個鄰近行業(yè)，然后再分別將此項目以鄰近行業(yè)的標(biāo)簽納入到投資組合的持倉內(nèi)。（二）對沖實(shí)施過程根據(jù)上述對沖邏輯、封閉式資金管理方法和行業(yè)近似替代優(yōu)化方法，我們依次迭代優(yōu)化設(shè)計了四套定增選股投資策略：定增對沖Alpha300、定增對沖Alpha800、定增對沖Alpha1800和定增對沖Alpha1800Pro。我們將對這些投資策略將在仿真投資環(huán)境下，于2011年1月1日至2023年3月30日，進(jìn)行模擬投資和收益回測。與此同時，我們測算這四套定增選股策略在對滬深300期貨實(shí)施對沖策略后所獲得的超額Alpha收益。最后，我們將從持倉個股數(shù)量、持倉行業(yè)數(shù)量和資金利用率等維度對上述四種對沖策略進(jìn)行實(shí)證分析。三、策略實(shí)證（一）策略設(shè)置本文探討的定增選股對沖策略提出了四個逐一迭代優(yōu)化的投資方案，均以滬深300期貨作為對沖工具，根據(jù)定增選股規(guī)則篩選潛在投資項目、根據(jù)資金管理方法對投資項目進(jìn)行資金分配、根據(jù)行業(yè)近似替代方法對策略進(jìn)行優(yōu)化、根據(jù)項目收益算法進(jìn)行投資收益回測。策略實(shí)證的回測區(qū)間為2011年1月1日至2023年3月30日，我們假設(shè)每一個被投資的定增項目在首批限售股解禁日當(dāng)天賣出。1.對沖工具我們跟蹤的指數(shù)為滬深300指數(shù)，出于流動性考慮，我們所采用的對沖工具為滬深300期貨。2.定增選股規(guī)則我們研究了四種定增選股對沖策略，統(tǒng)一只將折扣率大于5%的、面向機(jī)構(gòu)投資者的競價定向增發(fā)項目納入考慮。此外，各方案只選取相應(yīng)指數(shù)的當(dāng)日成分股作為潛在投資對象。值得一提的是，中證1000指數(shù)成立時間為2014年10月17日，因此在此之前定增對沖Alpha800和定增對沖Alpha1800兩種方案效果完全一致。3.資金管理方法介紹由于本文探討的定增選股對沖策略是封閉式投資管理，而定增項目有限售期約束，因此所管理的資金在現(xiàn)實(shí)中無法被完全用于各定增項目投資，無法靈活調(diào)整持倉。我們提出定增選股對沖策略的資金管理方法，對組合資金設(shè)定了兩個賬戶：定增投資賬戶與現(xiàn)金賬戶，其中定增投資賬戶是所有資金中被用于定增項目投資的資金，而現(xiàn)金賬戶則是尚未被用于定增項目投資的剩余閑置資金。定增投資賬戶的資金每日按定增投資持倉股票當(dāng)日收盤價重新計算，而現(xiàn)金賬戶中的資金以5%的年化收益率每日滾動增值。此外，針對每一支可被作為投資對象的新發(fā)行的定增股票項目，資金管理方法根據(jù)每月投資限額、基于行業(yè)權(quán)重的個股投資理論配額，對每一個定增項目分配相應(yīng)的投資金額。具體的定增項目投資金額分配規(guī)則如下：(1)月度投資限額：資金管理方法會對每月可用于定增投資的項目進(jìn)行計算，若當(dāng)月定增項目的總投資額達(dá)到了當(dāng)月定增投資限額，即使當(dāng)月存在其它定增項目，也不可以再對其作投資。每月投資限額的設(shè)置目的是防止某月出現(xiàn)過多合適的定增項目，導(dǎo)致幾乎組合內(nèi)所有資金都在當(dāng)月被用于投資，并被定增項目的鎖定期規(guī)則鎖定。如此一來，在鎖定期內(nèi)的所有余下月份的定增項目都會因資金不足而被迫放棄，定增項目將會過度集中在某些月份，變成由解禁周期引發(fā)的周期性投資。在資金管理方法的規(guī)則下，定增投資按時間分為建倉期（距初始投資K個月內(nèi)）和穩(wěn)定期（距初始投資K個月后）兩個階段。在建倉期的K個月內(nèi)，每月的投資限額被平均分為初始資金的1/K，使得鎖定周期和投資金額更加均勻地分散，并防止解禁潮的出現(xiàn)；在穩(wěn)定期內(nèi)，在每月的第一個交易日，當(dāng)前現(xiàn)金賬戶余額減去原本為本月預(yù)留的投資額度所剩余的資金將會被繼續(xù)平分給本月和下月作為投資限額，目的是最大限度提高資金利用率。(2)定增個股理論投資額：定增個股理論投資額由滬深300指數(shù)跟蹤所需的行業(yè)等權(quán)配置決定。當(dāng)一支定增個股達(dá)到選入門檻時（例如：屬于滬深300指數(shù)成分股、屬于中證500指數(shù)成分股等），我們?nèi)∑渌鶎傩袠I(yè)在當(dāng)日滬深300指數(shù)成分股權(quán)重的1/W作為定增投資的初始目標(biāo)投資比例。如此一來，各行業(yè)理論上持倉數(shù)為W，在基于定增項目有限的基礎(chǔ)上盡可能使行業(yè)內(nèi)部持股有一定的分散性。與此同時，在完成該股投資后，組合持倉內(nèi)該行業(yè)定增項目凈值在整體組合凈值中的占比不應(yīng)超過其所屬行業(yè)在當(dāng)日滬深300指數(shù)成分股權(quán)重，我們稱兩者差值為投資限額比例。定增個股理論投資額等于目標(biāo)投資比例和投資限額比例的孰小值乘當(dāng)前組合的總體凈值。當(dāng)組合持倉內(nèi)每一個行業(yè)的定增投資達(dá)到投資限額時，整體組合持倉的行業(yè)分布權(quán)重將跟隨滬深300指數(shù)。(3)定增個股實(shí)際投資額：定增個股的實(shí)際投資額還會受到當(dāng)前現(xiàn)金賬戶余額和當(dāng)月投資限額的限制。對于一個可投資新增項目，我們按照該定增個股實(shí)際投資額做多該股，由于定增項目普遍有折扣率，此時持倉內(nèi)該項目的凈值為該定增個股實(shí)際投資額÷（1-折扣率）。4.行業(yè)近似替代方法介紹由于根據(jù)指數(shù)成分股入選規(guī)則篩選過后的可投資定增項目有限，在策略實(shí)證中我們發(fā)現(xiàn)定增投資活動存在行業(yè)分布不均、部分行業(yè)配股稀少的現(xiàn)象，導(dǎo)致各時間段內(nèi)持倉內(nèi)持股數(shù)量、行業(yè)數(shù)量和資金利用率不足，弱化了滬深300指數(shù)的跟蹤能力，導(dǎo)致Alpha收益下降。我們提出了行業(yè)近似替代方法，在原有方案基礎(chǔ)上擴(kuò)充行業(yè)持有數(shù)量。當(dāng)建倉期持倉內(nèi)行業(yè)數(shù)量首次達(dá)到15個后，對于一個新增的定增投資項目，我們由行業(yè)指數(shù)走勢相關(guān)系數(shù)得到兩個最鄰近行業(yè)；該定增項目以自身行業(yè)為行業(yè)屬性，根據(jù)資金管理方法確定投資額度，納入組合持倉后，也按相關(guān)系數(shù)依次以兩個最鄰近行業(yè)為行業(yè)屬性，根據(jù)資金管理方法確定投資額度，納入組合持倉。行業(yè)近似替代方法可有效解決稀有行業(yè)配股稀少的問題，稀有行業(yè)的配股額度、權(quán)重將被分配給鄰近行業(yè)的定增項目。盡管組合持倉內(nèi)行業(yè)屬性具有不真實(shí)性，但考慮到行業(yè)跟蹤的本質(zhì)目的是服務(wù)于基于滬深300指數(shù)的對沖策略，跟蹤市場走勢，而鄰近行業(yè)凈值走勢相近，行業(yè)近似替代方法可被視作指數(shù)跟蹤的特殊方法。行業(yè)近似替代方法被應(yīng)用到方案定增對沖Alpha1800Pro當(dāng)中，其選股門檻為項目折扣率大于5%、標(biāo)的股票屬于發(fā)行日當(dāng)日滬深300指數(shù)、中證500指數(shù)或中證1000指數(shù)的成分股。5.項目收益算法根據(jù)定增選股對沖策略的資金管理方法，各方案的當(dāng)日凈值為組合資金的兩個賬戶：定增投資賬戶與現(xiàn)金賬戶的凈值總和。定增投資賬戶凈值隨持倉個股收盤價市值波動，現(xiàn)金賬戶凈值以5%的年化收益率每日滾動增值。根據(jù)各方案在回測周期內(nèi)的凈值曲線及滬深300指數(shù)的凈值曲線，以及各方案的資金占有率曲線（定增投資賬戶凈值占總體持倉之比），我們可以求得各方案每日資金占有率、各方案每日收益率和滬深300指數(shù)每日收益率。我們按各方案每日資金占有率的比例施行基于滬深300指數(shù)的對沖投資。（二）實(shí)證結(jié)果1.定增方案業(yè)績展示與分析說明我們假設(shè)每一個被投資的定增項目在首批限售股解禁日當(dāng)天賣出，對上述四種定增對沖投資方案進(jìn)行收益回測，回測區(qū)間為2011年1月1日至2023年3月30日。四項方案逐步迭代優(yōu)化，在凈值收益上有顯著提升。另外，在考慮了風(fēng)險收益比后，四項方案的基于滬深300指數(shù)對沖后的超額收益在夏普比中的表現(xiàn)逐步提高，迭代優(yōu)化的效果具有單調(diào)性。在本節(jié)當(dāng)中，我們將依次探討各項定增方案的業(yè)績展示和持倉分析。(1)定增方案業(yè)績展示：在定增方案業(yè)績展示中，我們將展示回測業(yè)績表現(xiàn)（曲線圖）和回測業(yè)績分年度表現(xiàn)（表格），以及各項方案的總體夏普比。其中，回測業(yè)績表現(xiàn)（曲線圖）的計算方式為，假設(shè)某項目初始投入為1單位資金，根據(jù)每日盈虧更新每日項目凈值。以方案一：定增對沖Alpha300為例，我們對比該項目投資于滬深300指數(shù)的凈值曲線、投資于定增對沖Alpha300方案的凈值曲線，以及投資于定增對沖Alpha300方案后對滬深300期貨作對沖后獲得的超額收益凈值曲線（試驗階段用滬深300指數(shù)替代計算，最后將展示定增對沖Alpha1800Pro方案嚴(yán)格使用滬深300期貨對沖的業(yè)績）。而回測業(yè)績分年度表現(xiàn)（表格）則從分年度的年化收益的角度，探究三者的收益狀況，以此衡量各方案在各個年度的業(yè)績。值得注意的是，由于2023年數(shù)據(jù)只更新至前三個月，我們將展示季度收益和折算年化收益（括號部分）。另外，年度回測業(yè)績表中會出現(xiàn)定增對沖方案自身年化收益低于滬深300指數(shù)收益，但超額收益卻為正收益的“倒掛”情況，這是因為在對沖投資當(dāng)中，我們只會使用當(dāng)日資金利用率的權(quán)重對滬深300期貨作對沖投資，而非以100%的權(quán)重作對沖。(2)定增方案持倉分析：在定增方案持倉分析中，我們比較分析各項定增方案的持股數(shù)量變化、行業(yè)持有數(shù)量變化以及資金利用率，探究導(dǎo)致各項方案業(yè)績優(yōu)劣的原因。通過對上述三項特征的分析和理解，我們逐步提出和構(gòu)建本文所探究的四項定增方案，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的逐步優(yōu)化。(3)持股數(shù)量變化：持股數(shù)量越高，風(fēng)險分散程度越大。我們將記錄和對比基于各項指數(shù)的持股數(shù)量上限和各項定增方案的持股數(shù)量變化。基于各項指數(shù)的持股數(shù)量上限的統(tǒng)計方法為，對于每一個標(biāo)的股票屬于對應(yīng)指數(shù)的當(dāng)日成分股的可投資定增項目，我們都將其納入持倉范圍內(nèi)，直到解禁日當(dāng)日賣出，由此每日計算持倉內(nèi)留存的持有股票項目數(shù)量。由于我們所探究的四種方案在納入持倉時，部分可投資定增項目會在資金管理方法的限制下不被納入持倉，所以這四種方案每日持股數(shù)量并不會超過上述方法計算的持股數(shù)量上限。各項定增方案的持股數(shù)量則代表基于各項方案的每日實(shí)際持倉個股數(shù)量。(4)行業(yè)持有數(shù)量變化：各項定增方案行業(yè)持有數(shù)量反映了投資組合能否較好地跟蹤滬深300的市場走勢，其數(shù)值越高，說明該定增方案當(dāng)日涉及的行業(yè)越充分，市場波動的跟蹤效果越好。隨著定增選股門檻的放寬和行業(yè)近似替代的應(yīng)用，四項方案的行業(yè)持有數(shù)量依次遞增。(5)資金利用率變化：各項定增方案資金利用率直接反映了投資組合能否將資金充分利用到定向增發(fā)投資當(dāng)中，其數(shù)值越高，說明該定增方案在現(xiàn)實(shí)條件約束下的投資活動越積極。隨著選股門檻的逐步放寬，各定增投資方案的資金利用率亦逐步提升。2.定增方案業(yè)績展示與分析(1)方案一：定增對沖Alpha300業(yè)績展示：定增對沖Alpha300方案的選股門檻最高，只有滬深300指數(shù)的成分股可作為該方案的投資對象。該方案盡管在理論上與滬深300指數(shù)的市場走勢最貼近，然而受限于可投資對象較少、投資參與度較低，整體收益較低。與此同時，在后續(xù)的持倉分析中可知，該方案的指數(shù)跟蹤能力實(shí)際較弱，因此其對沖投資中的額外收益并不高。定增對沖Alpha300方案的優(yōu)點(diǎn)在于收益波動較小，年度超額收益在回測區(qū)間內(nèi)未出現(xiàn)負(fù)回報率，整體年化收益為7.69%，整體超額年化收益為5.27%，自身凈值保持高于滬深300指數(shù)，具備定增投資的特點(diǎn)，適合穩(wěn)健型投資者。持倉分析：以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)的定增方案選股門檻最高，可供投資的候選項目最少，盡管定增對沖Alpha300方案的持倉數(shù)量接近理論上限，但仍然長期處于25以下，而行業(yè)持有數(shù)量亦長期處于15以下，無法完成基于行業(yè)等權(quán)配額的指數(shù)跟蹤目標(biāo)。與此同時，其資金利用率長期不足40%，收益來源過度依賴于現(xiàn)金賬戶的無風(fēng)險收益，定增項目投資活躍度低，定增投資特征不明顯，收益平庸，無法實(shí)現(xiàn)策略目的。(2)方案二：定增對沖Alpha800隨著定增選股門檻的放寬，較之于定增對沖Alpha300，定增對沖Alpha800方案更積極地參與到所有定向增發(fā)項目當(dāng)中，在整體收益和凈值走勢上有明顯提升，其整體年化收益為10.02%，整體超額年化收益為6.99%，且波動處于中等范圍內(nèi)。值得注意的是，定增對沖Alpha800在2017年和2018年出現(xiàn)了負(fù)收益，這與當(dāng)時定向增發(fā)市場整體的收益狀態(tài)有關(guān)。持倉分析：定增對沖Alpha800的理論持股上限由標(biāo)的股票屬于滬深300指數(shù)或中證500指數(shù)成分股的定增項目構(gòu)成，數(shù)量上約為定增對沖Alpha300的理論持股上限的三倍，因此定增對沖Alpha800的持倉數(shù)量、行業(yè)持有數(shù)量和資金利用率均有明顯提升。然而從絕對數(shù)值的角度而言，其持倉內(nèi)部行業(yè)覆蓋率長期只維持在50%左右，資金利用率長期處于50%以下，因此該方案的指數(shù)跟蹤能力仍然較弱，對沖投資后額外收益仍然較低。(3)方案三：定增對沖Alpha1800中證1000指數(shù)在2014年10月17日成立，我們將其成分股也納入選股范圍當(dāng)中，構(gòu)建了定增對沖Alpha1800方案。從收益的角度而言，隨著投資參與度的提升，相較之于定增對沖Alpha800方案，定增對沖Alpha1800方案在中后期發(fā)力，在整體收益和凈值走勢上有一定程度的提升，其整體年化收益為11.14%，整體超額年化收益為8.56%，收益波動高于定增對沖Alpha800方案。持倉分析：在加入中證1000指數(shù)的行業(yè)成分股作為候選投資對象后，定增對沖Alpha1800方案在2015年初以來在各項數(shù)據(jù)上均有明顯提升。其中，本方案持股數(shù)量在2018年至2020年的定增市場低谷期充分利用標(biāo)的為中證1000指數(shù)成分股的定增項目，擺脫了定增對沖Alpha800方案的理論持股數(shù)量上限，使其持倉內(nèi)部行業(yè)持有數(shù)量維持在20以上，初步實(shí)現(xiàn)一定的指數(shù)復(fù)制跟蹤能力，資金利用率也有一定程度上的提升。但從絕對數(shù)值而言，該方案距離我們提出的基于行業(yè)等權(quán)配額的指數(shù)對沖策略目的仍有一定的差距。(4)方案四：定增對沖Alpha1800Pro定增對沖Alpha1800Pro采用了行業(yè)近似替代方案，在保證指數(shù)復(fù)制跟蹤的原則上，大量擴(kuò)充了投資對象和投資份額。通過積極參與定向增發(fā)項目投資，定增對沖Alpha1800Pro在十二年的回測區(qū)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)了五倍收益，整體年化收益為14.75%，實(shí)施對沖投資后整體年化超額收益為11.24%。持倉分析：在行業(yè)近似替代的方案下，當(dāng)一個定增項目的標(biāo)的股票同時屬于n個行業(yè)（自身行業(yè)+鄰近行業(yè)）被分別納入持倉時，在持股數(shù)量的統(tǒng)計上亦記作持有n支股票。同理，在行業(yè)持有數(shù)量的統(tǒng)計上，鄰近行業(yè)也會被納入統(tǒng)計。由于我們的最終目的是跟蹤滬深300指數(shù)的收益與波動而非跟蹤滬深300指數(shù)的行業(yè)權(quán)重本身，所以基于特殊規(guī)則的統(tǒng)計數(shù)據(jù)仍具有參考意義。在2012年年初，由于行業(yè)持有數(shù)量達(dá)到了15，定增對沖Alpha1800Pro方案觸發(fā)了行業(yè)近似替代方法，此后每一個新發(fā)行的定增項目可投資對象都享有額外的鄰近行業(yè)的投資資金配額，因此定增對沖Alpha1800Pro方案的持股數(shù)量、行業(yè)持有數(shù)量和資金利用率從這一時刻開始，較之于定增對沖Alpha1800方案和定增對沖Alpha800方案有了快速穩(wěn)定的提升。其中其行業(yè)持有數(shù)量長期接近申萬一級行業(yè)的所有分類（31個），因此其基于行業(yè)等權(quán)配置的指數(shù)追蹤能力顯著優(yōu)于其它方案。與此同時，其資金利用率長期處于70%以上的水平，且即使在定增市場的低谷期，定增對沖Alpha800方案的資金利用率依舊能維持在50%的水平。因此，定增對沖Alpha1