金融中介理論的發(fā)展與評述

金融中介理論的發(fā)展與評述第1頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融中介理論金融中介的內(nèi)涵與構(gòu)成一金融中介理論發(fā)展階段的劃分二結(jié)論和啟示三第2頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融中介的內(nèi)涵1、Freixas＆Rochet(1997)金融中介是從事金融合同和證券買賣活動的專業(yè)經(jīng)濟(jì)部門不同界定2、JohnChant(1990)金融中介的本質(zhì)是在儲蓄—投資轉(zhuǎn)化過程中，在最終借款人和最終貸款人之間插入第三方。也就是說，金融中介既從最終貸款人手中借錢，又貸放給最終借款人，既擁有對借款人的債權(quán)，也向貸款人發(fā)行債權(quán)，從而成為金融活動的一方當(dāng)事人3、Gurley＆Shaw(1956，1960)、Benston（1976）、Fama(1980)

金融中介（銀行、共同基金、保險公司等）是對金融契約和證券進(jìn)行轉(zhuǎn)化的機構(gòu)。金融中介的金融形式的權(quán)利被視為二級證券，因為這些資產(chǎn)以工商企業(yè)發(fā)行的一級證券為擔(dān)保，企業(yè)反過來利用籌集來的資金投資于不動產(chǎn)。第3頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融中介的構(gòu)成消費者及商業(yè)信貸股票、債券、商業(yè)票據(jù)金融公司債券、股票基金份額共同基金投資中介公司股票和債券雇主交納的資金份額個人養(yǎng)老金和政府退休金貨幣市場工具份額貨幣市場共同基金債券、股票保險金火災(zāi)及意外傷害保險公司債券、股票、抵押貸款保險金人壽保險公司契約儲蓄機構(gòu)消費者信貸存款（股份）信用社（協(xié)會）抵押貸款、政府債券存款合作儲蓄銀行抵押貸款、政府債券存款儲蓄貸款協(xié)會貸款、抵押貸款、政府債券存款商業(yè)銀行存款機構(gòu)第4頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo我國現(xiàn)行金融中介機構(gòu)體系的構(gòu)成圖示中國工商銀行

中國農(nóng)業(yè)銀行

中國銀行

中國建設(shè)銀行

國有商業(yè)銀行

全國性股份制商業(yè)銀行

地方性股份制商業(yè)銀行

股份制商業(yè)銀行

商業(yè)銀行

中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行

中國進(jìn)出口銀行

政策性銀行

外資銀行

中央銀行——中國人民銀行

銀行

證券公司

財務(wù)公司

保險公司

信托投資公司

其他非銀行金融機構(gòu)

非銀行金融機構(gòu)

中國現(xiàn)行金融機構(gòu)

國家開發(fā)銀行

第5頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融中介理論金融中介的內(nèi)涵與構(gòu)成一金融中介理論發(fā)展階段的劃分二結(jié)論和啟示三第6頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融中介理論發(fā)展階段劃分JohnChant(1990)金融中介理論將金融中介提供的服務(wù)等同于資產(chǎn)的轉(zhuǎn)形，把金融中介視為被動的資產(chǎn)組合管理者，只能根據(jù)他們在市場上所面對的風(fēng)險與收益情況完成組合的選擇。舊論新論主要是對信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)的平行發(fā)展做出的回應(yīng)。核心是：金融機構(gòu)是如何存在和發(fā)展的第7頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo“新論”超越“舊論”兩個方面對金融中介提供的各種不同的轉(zhuǎn)形服務(wù)進(jìn)行了更細(xì)致的識別與分析更深入地探尋金融中介如何運用資源以博取有用信息、克服交易成本從而通過改變風(fēng)險與收益的對比來實現(xiàn)這些轉(zhuǎn)形。第8頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（一）古典經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于金融中介理論研究1.信用媒介論時間：產(chǎn)生于18世紀(jì)中期，19世紀(jì)前期達(dá)到頂峰代表人物：亞當(dāng)·斯密、大衛(wèi)·李嘉圖、約翰·穆勒等核心觀點：貨幣只是簡單的交換媒介和一種便利交換的工具；信用僅僅是轉(zhuǎn)移和再分配現(xiàn)有資本的一種工具，并不能創(chuàng)造出新的資本；銀行的作用在于媒介信用，而不是創(chuàng)造信用；銀行必須在首先接受存款的基礎(chǔ)上才能實施放款；銀行通過充當(dāng)信用媒介，發(fā)揮著轉(zhuǎn)移和再分配社會現(xiàn)實的資本，提高資本效益的作用。第9頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（一）古典經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于金融中介理論研究2.信用創(chuàng)造論時間：19世紀(jì)70年代后至20世紀(jì)初代表人物：約翰·勞、麥克魯?shù)?、熊彼特和哈恩等核心觀點：銀行的功能在于為社會創(chuàng)造信用。約翰·勞首先提出了“信用創(chuàng)造”理論的研究，他認(rèn)為銀行發(fā)行的銀行券就是貨幣，而不一定非要是金銀。因此，約翰勞提出銀行提供信用就是創(chuàng)造貨幣，創(chuàng)造財富，財富不一定是金銀。第10頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（一）古典經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于金融中介理論研究信用創(chuàng)造論評述信用創(chuàng)造論從技術(shù)上描述了銀行信用對貨幣流通的經(jīng)濟(jì)過程的影響，并且提出了信用制度下貨幣供應(yīng)方式和貨幣倍數(shù)擴(kuò)張的原理，這對中央銀行制度的完善和對貨幣量的調(diào)控提供了理論依據(jù)，對后來的經(jīng)濟(jì)學(xué)家深入研究貨幣信用起了很好的啟發(fā)作用。但是，信用創(chuàng)造論的“信用即財富、貨幣即資本”，“銀行無限創(chuàng)造信用”的觀點則是錯誤的。第11頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（二）19世紀(jì)后期至20世紀(jì)前期關(guān)于金融中介的研究1.馬克思政治經(jīng)濟(jì)學(xué)角度馬克思（1867）在《資本論》里面提出：“銀行一方面代表貨幣資本的集中，即貸出者的集中，另一方面也代表借入者的集中”。馬克思認(rèn)為在這一時期資本主義進(jìn)入壟斷資本主義階段，列寧（1917）認(rèn)為此時的資本主義已經(jīng)進(jìn)入壟斷帝國主義階段。列寧說，隨著銀行業(yè)的發(fā)展并集中于少數(shù)機構(gòu)，銀行就由中介人發(fā)展成為壟斷者，它們支配著所有資本家和小業(yè)主的幾乎全部的貨幣資本，以及本國和許多國家的大部分生產(chǎn)資料和原料資源。從而能夠使得社會資本的迅速而大量的集中。馬克思和列寧闡述了銀行在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的基本作用及其重要性，揭示了銀行在資本運作與分配中所扮演的重要角色。第12頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（二）19世紀(jì)后期至20世紀(jì)前期關(guān)于金融中介的研究2.銀行經(jīng)營管理的研究

英國的經(jīng)濟(jì)學(xué)家艾吉沃斯（1888）發(fā)表論文“銀行經(jīng)營中的數(shù)學(xué)理論”。首次用數(shù)量分析方法研究了部分準(zhǔn)備制度和銀行的流動性管理問題，得出結(jié)論認(rèn)為：在準(zhǔn)備制度下有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的存在。這一研究成果以及所使用的概率統(tǒng)計方法為20世紀(jì)中后期建立并發(fā)展的各種金融理論提供了重要研究基礎(chǔ)。第13頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)20世紀(jì)初至60年代金融中介無用論20世紀(jì)前期正統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的約束和突破20世紀(jì)60年代以后的金融中介論——新論現(xiàn)代金融中介理論第14頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)1.20世紀(jì)前期對金融中介理論的研究進(jìn)展不大，一般的研究都是把金融中介作為既定的要素。全面關(guān)注金融中介在經(jīng)濟(jì)增長中的作用并對金融中介進(jìn)行較為深入地分析是費雪（I.Fisher,1930）。費雪發(fā)現(xiàn)每個家庭都有一個跨時消費效用函數(shù)，在缺乏外部交易的情況下，每個家庭的消費效用函數(shù)在兩個時期間效用的邊際替代率等于相同兩個時期間家庭內(nèi)部“生產(chǎn)”的邊際轉(zhuǎn)換率的那一點達(dá)到均衡。第15頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)2.20世紀(jì)初至60年代金融中介無用論阿羅—德布魯—麥肯齊

一般均衡模型理論

Modigliani＆MillerFriedman＆SchwartzFama一般的研究都是把金融中介作為既定的要素，認(rèn)為金融中介對經(jīng)濟(jì)不產(chǎn)生影響。第16頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)根據(jù)阿羅-德布魯-麥肯齊一般均衡模型理論

，完全競爭的市場條件下，消費者和生產(chǎn)者可以通過市場直接相聯(lián)系，金融市場完全可以有效地配置金融資源，因而不需要金融中介機構(gòu)，金融中介是多余的，也就是所謂的“銀行無用”論。

Fama（1980）認(rèn)為家庭能夠構(gòu)建資產(chǎn)組合以抵消中介持有的任何頭寸，中介不能創(chuàng)造價值。Friedman＆Schwartz(1963)認(rèn)為由中央銀行控制的貨幣供給是最為關(guān)鍵的金融變量，這也就意味著，銀行在貨幣創(chuàng)造功能之外不會發(fā)揮其他功能，包括中介功能。Modigliani＆Miller(1958)提出的所謂“ＭＭ定理”以及隨后發(fā)展起來的“真實商業(yè)周期模型”中，都可導(dǎo)出金融中介是多余的或者無關(guān)緊要的結(jié)論。第17頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)但是

阿羅-德布魯?shù)囊话憔饫碚摯嬖诘募僭O(shè)是一種理想化假設(shè)?，F(xiàn)實中的信息不對稱，交易成本、道德風(fēng)險的存在，使得市場的部分金融功能失效，從而內(nèi)生出對金融中介的需求。20世紀(jì)50、60年代，金融中介理論的研究在阿羅—德布魯均衡理論的框架中找到了突破口。

同時：上述的金融中介無關(guān)緊要的論斷明顯的與現(xiàn)實不符。Mckinnon（1973）認(rèn)為，歷史上，銀行和保險公司在金融市場上已經(jīng)扮演了中心角色，即使在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初始階段，中介的發(fā)展也會導(dǎo)致金融市場本身的發(fā)展。

第18頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)3.20世紀(jì)60年代以后的金融中介理論——新論20世紀(jì)50、60年代，金融中介理論的研究在阿羅德布魯均衡理論的框架中找到了突破口，主要表現(xiàn)在：格利和肖（Gurley&Shaw，1956，1960）、本斯頓（BenstonGeorge，1976）、等經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)于交易成本的研究，和利蘭和派爾（Leland&Plye，1977）、戴蒙德（Diamond，1984）等關(guān)于信息不對稱的研究。第19頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)交易成本理論信息不對稱理論基于對阿羅—德布魯均衡理論的突破

以風(fēng)險管理和參與成本為核心來解釋現(xiàn)代金融中介的存在

風(fēng)險管理理論參與成本理論價值增值理論

基于金融中介和金融市場的動態(tài)關(guān)系視角

金融功能觀第20頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)1.交易成本理論Benston和Smith（1976）認(rèn)為在沒有任何交易成本、信息成本和不可分割性等摩擦的市場上，也就不會有金融中介存在。但是現(xiàn)實中，市場交易過程中摩擦不可避免。如果沒有金融中介的存在，金融交易可能會因為交易成本太高而無法完成?！敖鹑谥薪榇嬖诘脑蛟谟诮灰壮杀尽?，提出了金融中介理論中的交易成本思路，從而開創(chuàng)了新金融中介理論。銀行等金融中介可以將眾多存款人的資金集中起來發(fā)放貸款，通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低交易成本，通過分散投資降低投資風(fēng)險。Benston和Smith第一次運用交易成本理論通過模型證明金融中介存在的必要性。

同時，金融中介還可以通過協(xié)調(diào)借貸雙方不同的金融需求而進(jìn)一步降低交易成本，并且依靠中介過程創(chuàng)造出各種受到借貸雙方歡迎的新型金融資產(chǎn)，這被稱之為“中介技術(shù)”。

第21頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)2.信息不對稱123信息成本與信息不對稱逆向選擇和金融中介的信息生產(chǎn)道德風(fēng)險和金融中介的代理監(jiān)督第22頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)（1）信息成本與信息不對稱Stiger：“信息成本是指從無知到無所不知轉(zhuǎn)變的成本，而很少有交易者能夠負(fù)擔(dān)全過程的成本”。所謂的信息不對稱是指交易的一方對交易的另一方不充分了解的現(xiàn)象。（2）逆向選擇和金融中介的信息生產(chǎn)

Akerlof（1970）的二手車市場模型證明，逆向選擇的存在會影響金融市場的有效運作，導(dǎo)致?lián)碛型顿Y機會的企業(yè)無法得到外部投資者的融資。解決的辦法是好企業(yè)發(fā)出信號讓投資者相信它確實擁有好項目。利蘭和派爾（Leland

&Plye，1977）通過模型證明擁有私人信息的企業(yè)可以通過將自有資金投資于該項目，使外部投資者相信他確實有私人信息。金融中介在發(fā)行證券籌集資金后將資金投資于擁有私人信息的企業(yè)中，從而有效地解決信息生產(chǎn)的可靠性問題和專用性問題。第23頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)（3）道德風(fēng)險和金融中介的代理監(jiān)督

戴蒙德（Diamond，1984）認(rèn)為投資者可以委托金融中介（銀行）作為監(jiān)督者來克服企業(yè)的道德風(fēng)險.

因為金融中介可以通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低投資者的監(jiān)督成本。但問題是，金融中介一旦被賦予監(jiān)督者的角色，又產(chǎn)生了金融中介本身的激勵問題和相應(yīng)的代理成本。對此，戴蒙德認(rèn)為，銀行制度可提供有效激勵：存款人監(jiān)督銀行的最優(yōu)安排是存款合約，而銀行通過分散投資降低風(fēng)險，使代理成本降到最低。活期存款為約束銀行行為提供了可置信威脅———如果銀行監(jiān)督企業(yè)不力，委托人即存款人就會通過擠兌對銀行進(jìn)行懲罰。

這就是著名的代理-監(jiān)督模型。它證明了：即使考慮金融中介自身的代理成本，金融中介仍然具有信息處理和監(jiān)督的比較優(yōu)勢。

第24頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)4.現(xiàn)代金融中介理論1、風(fēng)險管理理論

Allen和Santomero（1998）認(rèn)為傳統(tǒng)的金融中介理論過分強調(diào)中介在減少交易成本和信息不對稱方面的作用。而這些作用隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展和金融市場的完善正日益變得無關(guān)緊要。

他們認(rèn)為，在過去的三十年里，金融中介的最大變化是：風(fēng)險管理業(yè)務(wù)的重要性日益增加，并成為許多金融中介的核心業(yè)務(wù)。傳統(tǒng)金融中介理論無法對此給出合理的解釋。Allen和Santomero認(rèn)為使企業(yè)（包括金融企業(yè)和非金融企業(yè)）有風(fēng)險管理的需求的原因有4點：

（1）管理者的自我利益；

（2）稅收的非線性；

（3）財務(wù)困境成本；

（4）資本市場的非完美性。

因此，企業(yè)需要金融中介為他們規(guī)避風(fēng)險提供相應(yīng)的避險產(chǎn)品和增值工具。這也是當(dāng)今金融中介廣泛開展風(fēng)險管理的原因所在。第25頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)4.現(xiàn)代金融中介理論2、參與成本理論

Allen和Santomero（1998）認(rèn)為傳統(tǒng)的金融中介理論假定所有的投資者都無成本地參與市場交易，也就是說市場是完全參與市場。但是大量事實表明，市場只是一個有限參與市場。

Allen和Santomero對這種事實給予了解釋：投資者要有效的參與市場，就要花時間和精力學(xué)習(xí)市場的運作規(guī)律，資本收益的分布情況以及如何監(jiān)控金融工具的跨時期變化等等。這就是投資者參與市場的固定成本。此外，投資者還要支付平時監(jiān)控和跟隨市場的邊際成本。但是，隨著人們收入和生活水平的提高，投資者的時間價值也相應(yīng)上升，這也就意味著投資者參與市場的機會成本迅速提高。在這種情況下，由金融中介代替投資者參與市場和進(jìn)行投資，可以降低投資者的參與成本。這就是金融中介存在的必要性所在。

第26頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo（三）當(dāng)代金融中介理論的產(chǎn)生和演進(jìn)4.現(xiàn)代金融中介理論3、價值增值論Scholtens和Wensveen(2000)對Allen和Santomero（1998）的理論提出了批評和補充。

Scholtens和Wensveen認(rèn)為，參與成本并不能很好解釋金融業(yè)近年來發(fā)生的一些巨大變化，如共同基金的發(fā)展和金融衍生工具的使用，這些工具被廣泛使用的關(guān)鍵是風(fēng)險而不是參與成本。金融中介理論需要解釋的是金融創(chuàng)新和市場細(xì)分的動態(tài)過程。

Scholtens和Wensveen認(rèn)為金融中介的價值增值功能應(yīng)當(dāng)成為金融中介理論的核心，因為價值增值是現(xiàn)代金融中介發(fā)展的主要驅(qū)動力。金融中介的職能不僅僅是被動的存款人和貸款人之間的中介，它們還是獨立的市場主體，可以通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)換增加存貸雙方的價值。而金融中介實現(xiàn)價值增值的方式是降低投資者的參與成本和擴(kuò)展金融服務(wù).第27頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo(四)金融功能觀——基于金融中介和金融市場的動態(tài)關(guān)系視角4.現(xiàn)代金融中介理論美國哈佛大學(xué)著名金融學(xué)教授羅伯特?默頓

(Robert

C.Merton)和茲維?博迪(Zvi

Bodie)等人在20世紀(jì)90年代提出了基于“功能觀”的金融中介理論。1、核心觀點金融體系的基本功能較穩(wěn)定，但金融機構(gòu)的構(gòu)成及形式卻是不斷變化的，應(yīng)該以金融體系需要發(fā)揮的經(jīng)濟(jì)功能為依據(jù)，再去尋求一種最好的組織機構(gòu)，即在金融中介機構(gòu)的競爭發(fā)展中，誰能更充分發(fā)揮金融體系的功能

,誰將會具有更有利的發(fā)展空間。第28頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融功能觀——基于金融中介和金融市場的動態(tài)關(guān)系視角4.現(xiàn)代金融中介理論2、金融中介與金融市場具有各自不同的比較優(yōu)勢

Merton（1995）認(rèn)為金融市場和金融中介在提供金融產(chǎn)品上具有各自不同的比較優(yōu)勢。金融市場傾向于的交易有2個特點：（1）具有標(biāo)準(zhǔn)化條款；（2）能夠服務(wù)于大量客戶并且在定價上能夠被交易所充分理解；

而金融中介更適合提供那些為少量客戶特別定制的金融產(chǎn)品。由金融中介提供的金融產(chǎn)品中一旦適應(yīng)了市場，或者說信息不對稱問題得到較好解決后，就會從金融中介轉(zhuǎn)向金融市場。

因此就單一產(chǎn)品的演進(jìn)路徑可以推斷：標(biāo)準(zhǔn)化金融工具的交易市場會最終取代金融中介。但對于金融中介整體而言，這一觀點并不成立。因為，金融中介除了“提供定制的產(chǎn)品和服務(wù)外，還具有重要的創(chuàng)新和檢驗新產(chǎn)品的功能，這是整個創(chuàng)新過程中不可或缺的環(huán)節(jié)”。

第29頁，共33頁，2023年，2月20日，星期四CompanyLogo金融功能觀——基于金融中介和金融市場的動態(tài)