宇通客車MBO案例

中央政府、地方政府和國(guó)有企業(yè)利益分歧下的多重博弈與管制失效1宇通客車管理層收購案例研究研究問題目前的國(guó)有資產(chǎn)分權(quán)管理制度下，中央政府和地方政府如何影響地方國(guó)有企業(yè)的行為以及利益分配？以宇通客車管理層收購為案例2中央、地方政府的分權(quán)和對(duì)國(guó)有企業(yè)的管理一個(gè)重要分權(quán)：財(cái)政權(quán)利分配1979年之前：中央和地方政府的財(cái)政關(guān)系是統(tǒng)收統(tǒng)支，地方政府獲得的80％的收入要上繳給國(guó)家。

1980至1993年：財(cái)政承包制，中央和地方政府之間需要簽訂相對(duì)較長(zhǎng)期限的承包契約（如5年制）。從1994年開始：施行了分稅制，中央和地方政府通過稅收形式進(jìn)行收入分配。3中央、地方政府的分權(quán)和對(duì)國(guó)有企業(yè)的管理市場(chǎng)化改革進(jìn)程中的財(cái)政體制改革使得地方政府獲得了更多的財(cái)權(quán)和事權(quán)。法律上相對(duì)明確了地方政府在地方國(guó)有企業(yè)中享有出資人的一定權(quán)利（剩余索取權(quán)，經(jīng)營(yíng)權(quán)，處置收益權(quán)

）。地方政府的權(quán)利無法保障：中央政府并未放棄全部權(quán)利而且政策多變。分權(quán)結(jié)果：基于眼前的財(cái)政利益甚至官員的私人任期等利益考慮，地方政府就有動(dòng)機(jī)推動(dòng)企業(yè)的非國(guó)有化來規(guī)避中央政府的直接干預(yù)和管制政策。4中央、地方政府對(duì)國(guó)有企業(yè)的不同管制策略中央政府：中央政府更加注重國(guó)有資產(chǎn)的保值和增值，目的是防止國(guó)有資產(chǎn)的流失（保留國(guó)有資產(chǎn)處置的最終核準(zhǔn)權(quán)）。地方政府：地方國(guó)有企業(yè)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)、市政建設(shè)、就業(yè)和稅收的貢獻(xiàn)。5中央、地方政府對(duì)國(guó)有企業(yè)管理層收購的不同管制策略中央政府：嚴(yán)格限制、謹(jǐn)慎審批。地方政府：為增加地方財(cái)政收入等自身利益出發(fā)，支持或放松管制。地方國(guó)有企業(yè)的行為：與地方政府合作實(shí)現(xiàn)管理層收購（要區(qū)分競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)與壟斷性行業(yè)）。6需要考慮的問題對(duì)國(guó)有企業(yè)的這種政府管理方式，效果如何？中央政府的管制有效嗎？地方政府會(huì)采取怎樣的行為方式？國(guó)有企業(yè)管理層又會(huì)采取怎樣的行為方式？7已有的研究成果：管理層收購是否可以降低代理成本減少股東與經(jīng)理人之間代理成本的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果：徐曉東和陳小悅（2003），Kaplan（1998）。增加股東與經(jīng)理人之間代理成本的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果：由于管理層的控制權(quán)收益問題，導(dǎo)致管理層收購后公司的經(jīng)營(yíng)效率和股東財(cái)富進(jìn)一步降低。我國(guó)的問題：大股東（管理層與大股東合一）與中小股東之間的股權(quán)代理成本。8研究框架9政府分權(quán)內(nèi)部人控制宇通客車MBO拍賣方式盈余管理關(guān)聯(lián)交易會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)股東財(cái)富動(dòng)機(jī)行為經(jīng)濟(jì)后果資金來源案例概況宇通客車（證券代碼：600066）:前身是鄭州客車廠，1993年改制為一家股份制公司，1997年在上海證券交易所上市，是國(guó)內(nèi)客車行業(yè)第一家上市公司，公司總部設(shè)在鄭州市。該公司曾連續(xù)8年獲得中國(guó)工商銀行AAA級(jí)信用等級(jí)，被世界客車聯(lián)盟授予2002年度最佳客車制造商稱號(hào)。宇通客車的科研能力也十分雄厚，早在2000年6月9日，經(jīng)國(guó)家人事部批準(zhǔn)，宇通客車建立了國(guó)內(nèi)客車行業(yè)第一家博士后科研工作站。

10案例概況（續(xù)）宇通集團(tuán):屬于鄭州市的地方國(guó)有企業(yè)，是成立于宇通客車之后的母公司。1999年9月28日,宇通客車的大股東由鄭州市國(guó)有資產(chǎn)管理局變更為宇通集團(tuán)。隨后，原本僅因代理宇通客車國(guó)家股而設(shè)立的宇通集團(tuán)卻迅速發(fā)展，以鄭州宇通客車股份有限公司為核心，集合了客車、專用車、汽車底盤、汽車零部件、工程機(jī)械等多個(gè)領(lǐng)域，建立了以鄭州、重慶、蘭州為中心的整車生產(chǎn)基地和高檔客車底盤生產(chǎn)企業(yè)。11案例概況（續(xù)）宇通集團(tuán)（續(xù)）:

2003年，宇通集團(tuán)共實(shí)現(xiàn)銷售收入約50億元，凈利潤(rùn)約2.5億元，總資產(chǎn)規(guī)模接近40億元，凈資產(chǎn)規(guī)模達(dá)20億元。2004年，宇通集團(tuán)被評(píng)為中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)第307位。集團(tuán)旗下主要有宇通客車、宇通重工、猛獅客車、重慶宇通、蘭州宇通、洛陽宇通等成員企業(yè)。問題：成立于宇通客車之后的宇通集團(tuán)為何發(fā)展如此迅速？12MBO之前的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖13宇通客車MBO過程:總括介紹宇通客車的MBO始自2001年，完成于2004年，其中可以分為兩個(gè)階段。

第一階段：2001年3月至2003年10月，宇通客車向中央政府申請(qǐng)MBO的批文，但是財(cái)政部遲遲不予核準(zhǔn)。

第二階段：2003年12月至2004年12月，由于中央政府限制國(guó)有企業(yè)MBO的管制政策更加明確，于是在2003年年底宇通客車管理層加速了收購的實(shí)質(zhì)工作，并于2004年12月徹底完成。

14宇通客車MBO詳細(xì)過程2001年3月，上海宇通創(chuàng)業(yè)投資公司（以下簡(jiǎn)稱上海宇通）成立，其中湯玉祥等21名宇通客車管理層共持有73.26％股份。2001年6月15日，上海宇通與鄭州市國(guó)資局簽署協(xié)議，由上海宇通受讓宇通集團(tuán)89.8％股權(quán)，河南建業(yè)投資管理有限公司受讓10.2%。兩者合計(jì)價(jià)款1.65億。根據(jù)上海宇通與鄭州市國(guó)資局（鄭州市國(guó)資局的職能后來劃轉(zhuǎn)給鄭州市財(cái)政局）簽署的《關(guān)于鄭州宇通集團(tuán)有限責(zé)任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》和《股權(quán)委托管理協(xié)議》，自2001年6月15日起，上海宇通依法對(duì)宇通集團(tuán)（含宇通客車國(guó)家股2350萬股）行使相關(guān)權(quán)利義務(wù)。2001年6月20日宇通客車就大股東股權(quán)變更進(jìn)行公告。15宇通客車MBO詳細(xì)過程（續(xù)）2001年8月6日，上海宇通向鄭州財(cái)政局按約支付轉(zhuǎn)讓價(jià)款。在向財(cái)政部報(bào)批期間，由上海宇通代管相應(yīng)宇通集團(tuán)和宇通客車股權(quán)。2002年10月，宇通客車因1999年財(cái)務(wù)報(bào)表造假（虛減資產(chǎn)）受到證監(jiān)會(huì)處罰。2003年12月3日，因鄭州市財(cái)政局未能實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓股權(quán)和返還股權(quán)款項(xiàng)，上海宇通起訴鄭州市財(cái)政局。2003年12月20日，鄭州市法院凍結(jié)鄭州財(cái)政局所持有宇通集團(tuán)100％股權(quán)。2003年12月21日，鄭州拍賣行進(jìn)行拍賣公告。16宇通客車MBO詳細(xì)過程（續(xù)）2003年12月29日，上海宇通以1.485億元拍得宇通集團(tuán)90％股權(quán)，宇通發(fā)展以0.165億元獲得10％股權(quán)。（合計(jì)：1.65億元，正好等于當(dāng)初購買款價(jià)格）2003年12月30日，鄭州市工商行政管理局依照鄭州市二七區(qū)人民法院據(jù)司法裁定等法律文件迅速辦理了工商變更登記手續(xù)，宇通集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)變更為上海宇通持有90%股權(quán)，宇通發(fā)展持有10%股權(quán)，宇通集團(tuán)的企業(yè)類型合法變更為私營(yíng)有限責(zé)任公司。2004年1月5日，中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司將宇通集團(tuán)持有宇通客車2350萬股的股權(quán)性質(zhì)由國(guó)家股變更為社會(huì)法人股。17宇通客車MBO詳細(xì)過程（續(xù)）2004年1月13日，宇通客車就股東性質(zhì)變更進(jìn)行公告。2004年1月15日，宇通客車董事會(huì)公告《關(guān)于上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司收購事宜致全體股東的報(bào)告書》。2004年12月7日，宇通客車公告收購報(bào)告書，MBO過程完成。18宇通客車MBO完成之后的股權(quán)結(jié)構(gòu)

19

24.31％

48.95％

90％

90％90％

10％

10%

18.92％60%

20%

10％

50%

64.88%

51%

51%

20%

55％

50%

19.35%

9%

湯玉祥

22名自然人

上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司

鄭州宇通集團(tuán)有限公司

鄭州宇通發(fā)展有限公司

鄭州宇通客車股份有限公司

蘭州宇通

重慶宇通

洛陽宇通

宇通重工

猛獅客車公司

宇通商業(yè)服務(wù)

湖南郴州汽車運(yùn)輸集團(tuán)

鄭州綠都置業(yè)

保定宇通客車銷售服務(wù)

鄭州安馳擔(dān)保

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宇通客車MBO完成之后的股權(quán)結(jié)構(gòu)一個(gè)重要特征：與MBO前相比，宇通客車MBO以后，整個(gè)企業(yè)組織形式發(fā)生了重大變化，湯玉祥等私人股東通過上海宇通和宇通集團(tuán)控制了許多非上市公司。問題：這種組織形式的變化將對(duì)上市公司宇通客車的經(jīng)營(yíng)帶來什么重要影響？20分析問勢(shì)題的過舍程宇通客連車MB據(jù)O為什么要獲通過股權(quán)號(hào)拍賣形式授完成？國(guó)有上市似公司MBO的嬸宏觀分析閱：中央政玻府與地方逼政府的利也益對(duì)峙與祖博弈宇通客萌車的M信BO：公司禁管理層迷與地方眉政府的勝合謀，省及其對(duì)橋中央監(jiān)辮管政策碑的規(guī)避宇通客車MB0過程中扭把曲的經(jīng)濟(jì)他行為、資檔源重置與才政府股東敢利益流失資金來源贈(zèng)問題盈余管理關(guān)聯(lián)交易宇通客車MBO籃的經(jīng)濟(jì)誰后果：艦會(huì)計(jì)業(yè)駝績(jī)與股乎東財(cái)富21宇通客車讓MBO為死什么要通婚過股權(quán)拍姑賣形式完俗成？MBO酒的實(shí)現(xiàn)罪方式：循拍賣與莖“巧合撤”的價(jià)擇格由鄭州端市地方墻法院將偶鄭州市別政府持園有的宇妥通集團(tuán)渡股權(quán)拍點(diǎn)賣給宇辣通管理恒層控股秋的上海聚宇通，摟而拍賣欲價(jià)格正胸好“巧統(tǒng)合”等成同于當(dāng)捐初上海盈宇通支運(yùn)付給鄭乳州市政鼻府的價(jià)昂款。22宇通客車木MBO為除什么要通膚過股權(quán)拍展賣形式完諒成？幾個(gè)疑問為何中央秩政府（財(cái)越政部或者詳中央國(guó)資扶委）遲遲舉不予批準(zhǔn)？鄭州市展政府和詞宇通客膏車管理暫層在MBO中是否罪利益一巾致？是否可音以將這習(xí)一過程華理解為鍵宇通客敲車管理宜層通過攏與鄭州麥?zhǔn)姓暮现\丙配合，陪規(guī)避了虹中央政形府的監(jiān)匠管措施？23宇通客車險(xiǎn)MBO為甚什么要通閃過股權(quán)拍爭(zhēng)賣形式完盾成？國(guó)有上苗市公司MBO的宏觀朱分析：中央舒政府與寧地方政隊(duì)府的利謙益對(duì)峙警與博弈宇通客車躲的MBO：公司釣管理層賢與地方耍政府的殼合謀，紐奉及其對(duì)普中央監(jiān)咬管政策見的規(guī)避24國(guó)有上市焦公司MBO的宏觀分惡析：中央拉政府與地?cái)U(kuò)方政府的我利益對(duì)峙陳與博弈MBO次的提出震：國(guó)有隙企業(yè)改脖革的路跨徑設(shè)計(jì)費(fèi)，早期案例：199屠7年3舊月，大德眾科創(chuàng)自以職工所持股會(huì)茅的形式政完成了桌管理層蝴收購1999筒年，由四學(xué)通公司職縮慧工持股會(huì)薄控股（5鐘1％）的華四通投資糾收購了四引通集團(tuán)持且有的香港頓四通（一間家香港上洞市公司）縫50.5啄％比例的惑股權(quán)25中央政崇府對(duì)M漢BO的慰規(guī)范財(cái)政部那于20迷02年柏10月醉發(fā)布了攪《關(guān)于尺國(guó)有股同持股單腫位產(chǎn)權(quán)辦變動(dòng)涉巾及上市翅公司國(guó)折有股性增質(zhì)變化系有關(guān)問銹題的通交知》上市公哈司國(guó)有它股持股池單位產(chǎn)鄙權(quán)變動(dòng)美時(shí)，應(yīng)合理確界定國(guó)有股坡價(jià)值。上市公司虧國(guó)有股持眨股單位因增產(chǎn)權(quán)變動(dòng)子引起所持勤國(guó)有股性登質(zhì)發(fā)生變梯化的，國(guó)有股持照股單位應(yīng)向按產(chǎn)權(quán)關(guān)旱系將產(chǎn)權(quán)侵變動(dòng)方案取報(bào)地市級(jí)防以上人民卻政府、中溜央企業(yè)主曲管部門批鳥準(zhǔn)，并在打方案實(shí)施仰前將國(guó)有鮮股權(quán)變動(dòng)老事項(xiàng)報(bào)財(cái)唇政部核準(zhǔn)。中國(guó)證監(jiān)喚會(huì)：自2002隸年12月價(jià)1日起實(shí)恒施的《上擁市公司收虎購管理辦嚇法》26地方政府岸在MBO坊中的利益高與MBO郊的熱潮地方政府替的利益獲得一筆糟大額地方桐財(cái)政收入超，投入公幅共事業(yè)，捎有利于政軍績(jī)考核地方國(guó)有框上市公司棗的管理層戀與地方政氣府之間通決常關(guān)系密色切地方政理府的態(tài)針度：積買極支持尤上市公巡壽司的MBO27地方政米府在M叉BO中鵝的利益憐與MB毅O的熱斃潮國(guó)有控股漿上市公司碰的MBO昆熱潮2003跨年前后，雷有眾多上接市公司進(jìn)殊行了MB授O，如洞誼庭水殖、虧勝利股份卸、佛山塑愉料、寧波以富邦、特儉變電工、肉紅豆股份涌、江蘇吳避中等。據(jù)謝姝蛾（20心04）欲統(tǒng)計(jì)，恩向國(guó)資離委和證啟監(jiān)會(huì)提旬交首次攔或二次喇方案的配上市公液司MB欠O以及竟各種形乓式的隱擺性MB女O不少聞?dòng)?0陳家，而條外界難蘆以確定飼收購方錄與管理鳴層之間睡是否具澤有關(guān)聯(lián)粒的隱性裂MBO拘更不在賣少數(shù)。28MBO中煮暴露的問如題及其相溪應(yīng)監(jiān)管措鞠施MBO糠過程中抓存在明孟顯的盈輸余管理丙行為，疫管理層或通過M賴BO大顆肆攫取頸上市公勢(shì)司的利廚益，進(jìn)枕而導(dǎo)致克公司經(jīng)臨營(yíng)效率韻與股東典財(cái)富降職低（Le哄e(cuò)和W桐u等，艙199河3；曾宮慶生，紗200匯4等）郎咸平等葛研究者更經(jīng)是直接對(duì)狠國(guó)有股權(quán)韻轉(zhuǎn)讓中的褲公平性問積題提出質(zhì)械疑（郎顧之驗(yàn)爭(zhēng)）。29MBO況中暴露燒的問題鋤及其相饒應(yīng)監(jiān)管誓措施中央政皇府的態(tài)椒度由于中雹央國(guó)資狹監(jiān)管部知門更加術(shù)看重國(guó)香有資產(chǎn)籍的保值艷與增值疲，中央訴政府對(duì)MBO的沖態(tài)度日趨況堅(jiān)決。200鬼3年上姐半年，盲財(cái)政部還對(duì)管理樂層收購賤表現(xiàn)出螺消極的漢態(tài)度，止建議暫葵停MB簡(jiǎn)O。30中央政離府的態(tài)覺度財(cái)政部發(fā)煎至原國(guó)家滋經(jīng)貿(mào)委企純業(yè)司的《辱關(guān)于國(guó)有筆企業(yè)改革贈(zèng)有關(guān)問題糠的復(fù)函》建議：“舟……最近墻較多出現(xiàn)血的管理層資收購、職近工持股即培屬于這類組行為。但算是，由于恒法律、法賭規(guī)的制定葉相對(duì)于實(shí)玻踐活動(dòng)有蘆一定的滯傘后期，對(duì)子這類交易丹行為現(xiàn)行堪法規(guī)和管頂理水平難財(cái)以嚴(yán)格約版束……在遼相關(guān)法規(guī)尚制度未完妖善之前，對(duì)采取爪管理層傾收購（順包括上商市和非盤上市公邪司）的校行為予嗚以暫停燈受理和仗審批，每待有關(guān)殺部門研茶究提出映相關(guān)措弱施后再飽作決定”。國(guó)資委在200隊(duì)3年年末吧出臺(tái)了《關(guān)于規(guī)范鋤國(guó)有企業(yè)勇改制工作鏈的意見》，認(rèn)為模MBO將溫造成國(guó)有資究產(chǎn)流失，并進(jìn)礙一步規(guī)悲定不得奸以這些狹企業(yè)的惡國(guó)有產(chǎn)救權(quán)或?qū)嵻埼镔Y產(chǎn)嘆作標(biāo)的蘭物為融撿資提供讓保證、贈(zèng)抵押、蕉質(zhì)押、凱貼現(xiàn)等摧。31中央政府何的態(tài)度200刮5年初勻，中央慰國(guó)資委五主任李榮融明確表惠示國(guó)有梳資產(chǎn)流賽失的關(guān)傲鍵問題例在管理況層，認(rèn)攜為所有深者與經(jīng)茂營(yíng)者混于合是不勞合適的揉，即管理層收傻購不合適。2005禍年4月1難1日國(guó)資偵委和財(cái)政員部聯(lián)合出道臺(tái)的《企業(yè)國(guó)漏有產(chǎn)權(quán)向役管理層轉(zhuǎn)拴讓暫行規(guī)掃定》，最終將草上述意見杜形成法規(guī)狀正式執(zhí)行砌并對(duì)MB弄O進(jìn)行嚴(yán)裂格規(guī)范。32《企業(yè)國(guó)菜有產(chǎn)權(quán)向踐管理層轉(zhuǎn)稈讓暫行規(guī)陪定》管理層不慌得采取信劍托或委托抱方式間接塵受讓企業(yè)糧國(guó)有產(chǎn)權(quán)還規(guī)定杰了管理凳層不得辟受讓標(biāo)夸的企業(yè)蠶國(guó)有產(chǎn)掛權(quán)的五種情鄙況一是經(jīng)咬審計(jì)認(rèn)箭定對(duì)企宰業(yè)經(jīng)營(yíng)國(guó)業(yè)績(jī)下烏降負(fù)有衡直接責(zé)玩任的二是故意儀轉(zhuǎn)移標(biāo)的歌企業(yè)資產(chǎn)枯或在轉(zhuǎn)讓爆中通過關(guān)抓聯(lián)交易影耳響標(biāo)的企禍業(yè)凈資產(chǎn)稻的三是在轉(zhuǎn)換讓過程中廣采取各種丘方式弄虛架作假壓低曾資產(chǎn)評(píng)估虛結(jié)果的四是違規(guī)逝參與企業(yè)跌國(guó)有產(chǎn)權(quán)均轉(zhuǎn)讓相關(guān)飲重大事項(xiàng)怖決策的五是無谷法提供企受讓資鑒金相關(guān)旁來源證仍明的33MBO柴中暴露姿的問題導(dǎo)及其相喇應(yīng)監(jiān)管柜措施總結(jié)：國(guó)有企乏業(yè)的M侍BO是且一個(gè)由賺企業(yè)管促理層和何地方政夸府積極渴發(fā)起，就而中央愉政府對(duì)損其管制找策略完艷成了由繭逐步規(guī)常范直至瓣嚴(yán)格禁救止的過新程。34宇通客車摔的MBO顏：公司管腐理層與地闊方政府的有合謀，及剖其對(duì)中央持監(jiān)管政策寺的規(guī)避宇通客車伸的MBO斯就是在上脂述MBO靠管制政策呈的波動(dòng)過杏程中完成扯的。宇通客波車的管汁理層收怒購過程受起始于桃200北1年3惜月，當(dāng)思時(shí)宇通否集團(tuán)、襲宇通客意車總經(jīng)第理湯玉奶祥（2蝦001齊年7月停起兼任恨宇通客錦車董事盜長(zhǎng)）以流及另外筍22名殺自然人偏（多為滅公司職蠶工）發(fā)束起成立賽了上海存宇通。網(wǎng)隨后，括宇通集登團(tuán)將持稅有的2的000長(zhǎng)萬股轉(zhuǎn)餐讓給湯奇玉祥，平退出了獅上海宇邪通。于洋、蹦李達(dá)對(duì)突上海宇征通的股子權(quán)以1賠000住萬元價(jià)足格于2蠅003跪年4月宇15轉(zhuǎn)訂讓給湯倡玉祥35上海宇輪通的股特東及其糧在宇通助客車的熱任職情正況36上海宇通廣的股東及直其在宇通防客車的任微職情況37宇通客昌車的M行BO：灶公司管俱理層與耍地方政做府的合紙謀，及設(shè)其對(duì)中魔央監(jiān)管翻政策的郊規(guī)避2001仆年6月1做5日，上脹海宇通受山讓了鄭州紙市國(guó)有資咳產(chǎn)管理局預(yù)所持宇通著集團(tuán)股權(quán)哭的89.惰8％，并影約定在向襯財(cái)政部報(bào)殃批期間通層過股權(quán)委紙托管理形熄式實(shí)質(zhì)性拖行使股東爪相關(guān)權(quán)利丈。鄭州市勒國(guó)有資餓產(chǎn)管理披局和上移海宇通斗于20慚01年單6月1饅5日簽井訂的《關(guān)于鄭州模宇通集團(tuán)捐有限責(zé)任表公司股權(quán)豪轉(zhuǎn)讓協(xié)議》相關(guān)條延款：“…鄭州發(fā)市國(guó)資游局同意柴按照本橋協(xié)議規(guī)填定的條暮件將所川持有的膨宇通集敬團(tuán)89胡.8％趙股權(quán)轉(zhuǎn)握讓給上阿海宇通李，另1初0.2賄％轉(zhuǎn)讓舍給河南屠建業(yè)…寶…在上海專宇通、劣河南建籮業(yè)按本蕩協(xié)議規(guī)風(fēng)定的條偵件支付釋完畢轉(zhuǎn)童讓款項(xiàng)匙時(shí)，鄭即州市國(guó)谷資局應(yīng)允將其持挽有的宇屋通集團(tuán)至89.給8％、唯10.辮2％股賀權(quán)及其管一切相河關(guān)權(quán)益胳分別轉(zhuǎn)秤讓給上可海宇通大、河南膛建業(yè)……鄭州星市國(guó)資局友和上海宇唐通、河南臟建業(yè)同意匯在獲得中握國(guó)財(cái)政部溉批準(zhǔn)本次乘股權(quán)轉(zhuǎn)讓載后，共同伍在鄭州市幟工商行政林管理局辦增理變更登涂記手續(xù)…”38宇通客車跡的MBO嫩：公司管債理層與地悉方政府的質(zhì)合謀，及擔(dān)其對(duì)中央池監(jiān)管政策怕的規(guī)避自200皆1年8月柔至200臘3年12孟月因財(cái)政股部一直未掘予表態(tài)批患準(zhǔn)，公司扎管理層收奶購行為處層于停滯不博前狀態(tài)。2003怖年年底公萄司以未能蹦履約退還康股權(quán)轉(zhuǎn)讓路款項(xiàng)為由仆起訴鄭州住市財(cái)政局遞，鄭州市漸法院后以醫(yī)鄭州市財(cái)息政局未履瘦行生效法移律文書確導(dǎo)定義務(wù)為言由，將宇炕通集團(tuán)股扣權(quán)司法拍機(jī)賣并執(zhí)行典給上海宇梁通及其控俗股的子公佩司鄭州宇忍通發(fā)展有籌限公司。39鄭州市二殿七區(qū)人民召法院民事驅(qū)裁定書（（20找04）二養(yǎng)七法執(zhí)字領(lǐng)第107屑號(hào)）“本院……依法凍猛結(jié)了被斃執(zhí)行人穗（注：記鄭州市禮財(cái)政局衛(wèi)）在鄭罪州宇通來集團(tuán)有瓣限責(zé)任技公司的跨股權(quán)。姐因被執(zhí)敏行人未呈履行生殘效法律束文書確柜定的義焦務(wù)，本仍院委托它拍賣機(jī)膽構(gòu)對(duì)該屬股權(quán)予紹以公開沫拍賣。絡(luò)現(xiàn)根據(jù)分拍賣結(jié)準(zhǔn)果和申松請(qǐng)人（群注：上另海宇通壞）與被化執(zhí)行人畝達(dá)成的確有關(guān)職徒工安置糠的協(xié)議面，依據(jù)退《中華參人民共筋和國(guó)民灑事訴訟步法》第辮223稼條和《醋最高人耀民法院編關(guān)于人江民法院執(zhí)執(zhí)行工庫作若干赴問題的磨規(guī)定（撈試行）腰》第5咐4條之好規(guī)定，裁定如勢(shì)下：被執(zhí)行人丟持有的宇煮通集團(tuán)股溝權(quán)歸上海都宇通創(chuàng)業(yè)引投資有限簡(jiǎn)公司和鄭陳州宇通發(fā)邊展有限公可司所有。掛本裁定書婦送達(dá)后立今即發(fā)生法肅律效率?！?0以“拍賣乓”方式完倒成MBO攪的實(shí)質(zhì)在地方政音府的支持鑰下，通過減司法手段脂規(guī)避中央猜政府的管教制，從而或完成對(duì)其撫第一大股膨東的股權(quán)魯收購。41地方政府盛支持的體他現(xiàn)地方政府挨對(duì)MBO雅的支持首快先體現(xiàn)在敬鄭州市國(guó)騾資局于2遞001年陵6月15眉日（在財(cái)島政部批復(fù)踐之前）就奔將宇通集研團(tuán)的股權(quán)噴委托給上播海宇通管我理并受益烏。通過公開的信昂息，也可以蟲比較明顯旺地發(fā)現(xiàn)宇始通客車的禾管理層收突購得到河泰南省政府臺(tái)和鄭州市免政府的大規(guī)力支持。42公開的信鏈息：湯玉秋祥對(duì)MB撤O的說法湯玉祥（熱2004境）提出：腫“收購洲國(guó)家股箱,最先擋并不是鏟我們提云出的,狡是因?yàn)榈诙Υ蠊蓶|鄭曬州第一鋼喪廠有困難,要賣股,引發(fā)當(dāng)?shù)貒?yán)政府讓國(guó)按有資產(chǎn)全感部退出宇射通客車的閱設(shè)想。鄭州最市政府未先后對(duì)騎數(shù)家有堂收購意就向的公茅司進(jìn)行斷了洽談阿和實(shí)地幣考察,予幾家有然收購控臨股意向時(shí)的受讓暮方,沒夢(mèng)有一家幅是從事飯汽車制厘造經(jīng)營(yíng)膝的,均粥為從事藝資本運(yùn)剖作的機(jī)圖構(gòu),無宰專業(yè)能昂力和誠(chéng)非意圍繞家客車這鋪一主業(yè)聾做大做阿強(qiáng)。在炎這種基嗓礎(chǔ)上,我們才在正市政府的簡(jiǎn)推動(dòng)下走壤向前臺(tái)?！笨梢姡寒?dāng)亭地政府對(duì)鍵宇通管理泉層收購的乎態(tài)度是明昨確的。43上海宇通材與鄭州一推鋼的關(guān)系2001賠年5月1階8日，上海宇示通曾接紹受宇通邀集團(tuán)第欲二大股綠東鄭州拘市第一嘩鋼廠的含委托，主托管了恥該單位份所持宇則通集團(tuán)炕8.7武％的股廊權(quán)，為以后客收購該部便分股權(quán)進(jìn)蘭行鋪墊。孩后來，因壤該部分股填權(quán)遭凍結(jié)愚導(dǎo)致收購排行為失敗量。隨后，窯鄭州第一繡鋼廠將持腿有的宇通虧客車8.翁7％股權(quán)扛轉(zhuǎn)讓給中齒原信托股困份有限公館司，幕后濤持有人受年到廣泛質(zhì)撫疑。44公開的信度息：湯玉步祥對(duì)MB腰O的說法湯玉祥川（20天04）擁進(jìn)一步昨提及：“至于交板付股權(quán)多的拖延交,完全灘是因?yàn)樯偈掷m(xù)的惰緣故。國(guó)家股轉(zhuǎn)登讓不是鄭耕州市說了較算,要財(cái)?shù)秸颗Ｓ捎谡叩胤ㄒ?guī)的不蘭完善,財(cái)賭政部無據(jù)斑可依,遲剃遲不給答貞復(fù)。為了股滑權(quán)的事滑,河南味省副省義長(zhǎng)都親紫自去過絹財(cái)政部垃,當(dāng)?shù)叵粔K想給是矩不成立頂?shù)??！钡胤秸У姆e極態(tài)搭度和中央釣政府的消極極態(tài)度形遣成鮮明的蘭對(duì)比。45地方政昂府支持鎮(zhèn)的體現(xiàn)揚(yáng)：管理合層在地末方政府止的地位湯玉祥暢本人也洗被河南墨省評(píng)為合鄭州市么“十大串青年企獲業(yè)家”權(quán)、鄭州墊市“五網(wǎng)一勞動(dòng)悟獎(jiǎng)?wù)隆贬劔@得者猾、河南岸省“十費(fèi)大杰出跨新聞人歐物”、光“河南厭省勞動(dòng)醫(yī)模范”世等稱號(hào)栽。在200帥1年，鄭拔州市政府柜為湯玉祥萬同志記一蜂等功一次岸，表彰他但在鄭州市筐城建交通辟系統(tǒng)改革竊與發(fā)展工牧作中的突忽出表現(xiàn)，頌并被推選殺成為中國(guó)乞共產(chǎn)黨河悶?zāi)鲜〉谄邨顚命h代會(huì)室代表，和畫2003身年的第十揭屆全國(guó)人衡大代表。46地方政府蕉支持的體揉現(xiàn)：管理順層在地方和政府的地疤位管理層昏核心人鉤物（在條管理層鐵收購期康間）特玩別是在愉其作為熄主要責(zé)捧任人因區(qū)財(cái)務(wù)虛發(fā)假報(bào)告已被證監(jiān)丙會(huì)行政帝處罰的兔情況下鴿還能得擇到當(dāng)?shù)胤菡澳曜罡邔舆叴巍奔涡鬲?jiǎng)，說明其縣經(jīng)營(yíng)行為穿（包括M命BO）是齊得到河南愉和鄭州地興方政府的收認(rèn)可和積品極支持的徑，甚至因蛙管理層收捕購而進(jìn)行錢的財(cái)務(wù)造幼假行為都踐是可以理胞解的。47地方政傻府支持際的體現(xiàn)本：拍賣到過程的票問題拍賣公具告只在《河南日旦報(bào)》（發(fā)行仔量一般刺的地方數(shù)報(bào)紙）析上公布讓，范圍岡很窄，妻可以推案定理解尊為有意額避開全追國(guó)其他焦有競(jìng)爭(zhēng)數(shù)力的競(jìng)很買者與相關(guān)文酬件的背離寫：最高人溫民法院混審判委濃員會(huì)2揪001耽年8月滑28日扯頒發(fā)了鄰《關(guān)于共凍結(jié)、憲拍賣上本市公司太國(guó)有股妥和社會(huì)四法人股認(rèn)若干問雙題的規(guī)辱定》（振法釋[身200塔1]2蠻8號(hào)）傾，嚴(yán)格雪規(guī)定“的拍賣股狀權(quán)之前饞，人民界法院應(yīng)硬當(dāng)委托助具有證高券從業(yè)燭資格的騾資產(chǎn)評(píng)其估機(jī)構(gòu)秧對(duì)股權(quán)噴價(jià)值進(jìn)眉行評(píng)估憲”、“拍賣股傘權(quán)，人椒民法院例應(yīng)當(dāng)委違托拍賣地機(jī)構(gòu)于術(shù)拍賣日謝前10丸天，在紫《中國(guó)蹲證券報(bào)沙》、《貪證券時(shí)赤報(bào)》或鉆者《上俘海證券躬報(bào)》上賞進(jìn)行公籠告”等程序育性要求48地方政府匙支持的體蹈現(xiàn)：拍賣找過程的問貧題省市級(jí)神的鄭州島市財(cái)政灘局沒有急能力退波還已收瀉取的區(qū)斷區(qū)1.校65億逆元的股蛾權(quán)轉(zhuǎn)讓裝款？更是讓人跡感到大有系為后續(xù)司哥法介入提際供理由之膝嫌。根據(jù)《肺中華人朝民共和百國(guó)立法走法》第蒼79條尚的規(guī)定喬：“法律的宵效力高于衰行政法規(guī)絲式、地方性薪法規(guī)、規(guī)簡(jiǎn)章”，“圓司法高于柳行政”法理為定收購行鳴為避開賴中央級(jí)惱政府部載門的監(jiān)統(tǒng)管掃清坡了障礙勒。49地方政賓府支持兄的后顧捧之憂宇通客車備的內(nèi)部人斤控制現(xiàn)象福嚴(yán)重宇通客車碧的行業(yè)特襲征：競(jìng)爭(zhēng)性熊行業(yè)，行襯業(yè)壁壘僅腦在于能否鋪獲取相關(guān)姿整車生產(chǎn)舉的汽車目飼錄，獲取摸后核心競(jìng)遵爭(zhēng)力便主版要在于生描產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管副理團(tuán)隊(duì)，鉛在經(jīng)營(yíng)利簽潤(rùn)的獲取網(wǎng)上并不依影賴政府所噸控制的壟友斷性資源唇，相反客里車企業(yè)的陶存在將直開接帶動(dòng)生夜產(chǎn)經(jīng)營(yíng)地銳的配套企懷業(yè)的發(fā)展炕、當(dāng)?shù)鼐图I(yè)和稅收韻的增加。50地方政府慈支持的后鈔顧之憂MBO無炊法實(shí)現(xiàn)的程后果將對(duì)筑地方政府糧產(chǎn)生嚴(yán)重蘋的后果：薪資源、稅央收流出鄭注州市，就才業(yè)問題。上海宇糧通設(shè)立館以后的柄迅速發(fā)挽展，包違括在鄭密州市之偵外設(shè)立膏蘭州宇翅通、重孤慶宇通河，新增序關(guān)聯(lián)交蹤蝶易等證酸實(shí)了地它方政府個(gè)擔(dān)憂的劇現(xiàn)實(shí)性篩。51小結(jié)地方政朝府正是“迫于”宇通客牢車管理慚層潛在腹行為和膜現(xiàn)實(shí)行耗為的威鈴脅，處累于維護(hù)販自身利拼益的考糟慮，不甚得已與銅宇通客星車管理距層合作寬通過“司法效力管高于行政旱管理”手段巧省妙地避凱開了財(cái)狹政部和俊證監(jiān)會(huì)鏟有關(guān)國(guó)鄉(xiāng)豐有股權(quán)濟(jì)的審批途，成功劫實(shí)現(xiàn)MBO。52宇通客脊車MB號(hào)0過程汁中扭曲檢的經(jīng)濟(jì)宣行為、訪資源重松置與政胖府股東關(guān)利益流提失關(guān)于收榴購宇通旁公司的灑資金來蒙源MBO過免程中的盈住余管理與富股權(quán)代理報(bào)成本復(fù)雜的鍬股權(quán)結(jié)趣構(gòu)和新巧增頻繁郵的關(guān)聯(lián)礦交易53收購宇儉通公司谷的資金炕來源股權(quán)托管網(wǎng)與高派現(xiàn)由于自200醬1年6溪月15日起上拐海宇通這開始托領(lǐng)管宇通知集團(tuán)持倘有宇通粱客車的腎股權(quán)，撓自該日腿起上海盯宇通開廉始行使柳托管權(quán)浙，其中淹包括獲跌取宇通半客車發(fā)址放的股窄利。異常增嚇長(zhǎng)的費(fèi)努用54宇通客車嗎的高派現(xiàn)55宇通客車廈的高派現(xiàn)56宇通客車寫的高派現(xiàn)上海宇北通自2內(nèi)001泛年6月饞因?qū)嵸|(zhì)泥性托管觀享有宇行通客車御利潤(rùn)分代享權(quán)以扯來，共獲得現(xiàn)挪金股利6嚴(yán)169.步665萬財(cái)元，占全益部股款的撤37.3芹9％，按此分差紅速度蟲，無須途再有幾跪年現(xiàn)金驗(yàn)股利足碼以償還呆全部收開購資金淺。現(xiàn)金股蠶利也是陡宇通客雹車的大月股東獲僻取高額伍控制權(quán)貝收益的克途徑，因?yàn)榱糯蠊蓶|好的股權(quán)震是非流航通法人瞎股，其挨初始認(rèn)矩購成本熊要比流怪通股低熟得多，鵝但是現(xiàn)執(zhí)金股利期卻是按瓣照股份失面值發(fā)貴放，與該當(dāng)初的葉認(rèn)購價(jià)傍格無關(guān)撲。57異常增到長(zhǎng)的費(fèi)廳用58異常增去長(zhǎng)的費(fèi)旋用內(nèi)部人控配制下的費(fèi)給用異常增堪長(zhǎng)：管理費(fèi)煩用、營(yíng)業(yè)房誠(chéng)費(fèi)用等費(fèi)腦用性支出俗完成由管哀理層所掌頸控，而外集界投資者戚卻無法評(píng)瞎價(jià)其發(fā)生諷的必要性壯和合理性翁。通過費(fèi)用浩的增長(zhǎng)來凈進(jìn)行的資刊金籌集或掩者利益獲戴取的方式佳是典型的滔上市公司遠(yuǎn)內(nèi)部控制圾人侵害上塘市公司外妖部股東利塌益的方式夠，如同國(guó)有慮企業(yè)管理對(duì)層在薪酬劉管制下進(jìn)題行了額外椒在職消費(fèi)梳的啟示一秒樣（陳冬量華、陳信渾元等，2加005）像。59宇通客餐車管理勉層關(guān)于靈收購資浸金來源碑的解釋湯玉祥：“其中有200萬現(xiàn)金是顫自己的飼（與后壇來宇通息客車公益布的收圈購公告挪有差異握），向笨自然人彈借了800萬（也與收客購公告書霧有所差異災(zāi)），另外積向機(jī)構(gòu)投機(jī)資者借了2000圓萬；上海宇期通另外2陷0名自然壺人股東的侮資金來源風(fēng)是積蓄和告私人借款篩以及20洽00年4禮月129融4萬股職執(zhí)工內(nèi)部股律的上市流奪通（當(dāng)年觀股票均價(jià)掘17.2蓄7元）?！保ㄞD(zhuǎn)引自股邢林池發(fā)幅表在《經(jīng)巖濟(jì)觀測(cè)報(bào)灰》200淺4年1月欄16日的潛文章）60宇通客缸車管理鍋層關(guān)于惰收購資哲金來源冬的解釋《鄭州普宇通客秧車股份覽有限公冤司收購盯報(bào)告書儲(chǔ)》（200枝4年12萄月7日公廉布）披露格：“截至剩報(bào)告書浩出具日郊，湯玉六祥的4察000在萬元出福資款中必有400萬卻元是個(gè)人薪亮金所得和初政府獎(jiǎng)勵(lì)買，有600場(chǎng)萬元是向一自黨然人的借重款，有3000箱萬元是向兩家秩法人單位勿的借款（對(duì)比以前解俗釋多出的怎1000屢萬是20冰03年4榜月15日涂，湯玉祥增以100斗0萬元分供別受讓于胸洋和李達(dá)款對(duì)上海宇榜通的50睬0萬元出鋪資額，資毛金來源于查一法人單威位的借款受）”。前后的劉解釋有誤一定的晃差異，佩導(dǎo)致有椅關(guān)各界窩對(duì)資金籃來源產(chǎn)兄生很多罵的爭(zhēng)論峽。61一次未實(shí)數(shù)現(xiàn)的籌資囑企圖宇通客岡車在管農(nóng)理層收挖購前夕啦編制1即999說年報(bào)時(shí)采用編手造虛假健記賬憑技證、虛忌假銀行貢對(duì)賬單捐及科目醉匯總表帝手法隱炮瞞1.肥35億硬元資產(chǎn)衡和負(fù)債趨的財(cái)務(wù)宗造假行循為，一直為坊要間詬病為住一種暴露龜?shù)馁Y金籌尤集企圖。62中國(guó)證監(jiān)手會(huì)200到2年10年月11日嚇下達(dá)給宇垮通客車的袋行政處罰淚決定書（夜證監(jiān)罰字渡[200書2]13盼號(hào)）“經(jīng)查明色，當(dāng)事結(jié)人宇通扮客車存距在如下眠違法事內(nèi)實(shí)：宇通客車距在199珠9年12釣月31日劇資產(chǎn)負(fù)債景表中披露兄，貨幣資沿金為68伏53.4民9萬元，鄉(xiāng)豐其他應(yīng)收疊款為37聾47.9礎(chǔ)1萬元，屋短期借款波為370具0萬元，群應(yīng)付賬款巷為878嫩1.23渾萬元，長(zhǎng)架期借款為秧3550盞萬元。宇通客車狗在編制1滋999年性年報(bào)時(shí)，配編造虛假虹記賬憑證晶，將‘銀街行存款’閱虛減18渾83.8嫂0萬元，伐‘其他應(yīng)保收款’虛咸增188蟻3.80站萬元；又紗通過編制宿虛假銀行列對(duì)賬單及循科目匯總照表，修改記部分明細(xì)脂賬，使資靈產(chǎn)負(fù)債表三‘銀行存野款’虛減南4500古萬元，‘忘短期投資圍’虛減9奮000萬腦元，‘短局期借款’鑒虛減40萬00萬元驗(yàn)，‘應(yīng)付免賬款’虛溜減700瓜0萬元，框‘長(zhǎng)期借勇款’虛減旨2500縫萬元，共回計(jì)虛減資夏產(chǎn)、負(fù)債籌各135死00萬元呆，宇通客喬車在19私99年年賀報(bào)中披露雕了虛假的屠資產(chǎn)和負(fù)勇債”。63MBO扎過程中焰的盈余胳管理與居股權(quán)代知理成本非經(jīng)常損吹益項(xiàng)目會(huì)計(jì)政策笑變更64非經(jīng)常駕損益項(xiàng)釋目65非經(jīng)常捉損益項(xiàng)職目非經(jīng)常向性損益劇項(xiàng)目在賓該公司冬MBO壩期間要境遠(yuǎn)低于母行業(yè)水蟻平，使光得公司級(jí)賬面利教潤(rùn)和凈腥資產(chǎn)金叨額相對(duì)翠較為保箭守。由于賬惰面凈資戒產(chǎn)是M江BO定刷價(jià)的重糧要依據(jù)碼，公司證管理層魄為了壓熟低收購至價(jià)格，友通過非旁經(jīng)常性部損益項(xiàng)儀目做了烏大量的櫻準(zhǔn)備工寶作。66會(huì)計(jì)政策廟變更67會(huì)計(jì)政奇策變更宇通客車必1999竟至200堂1年會(huì)計(jì)糠政策變更碗可以理解擊為法定會(huì)盾計(jì)政策變短更或財(cái)務(wù)獵處理行為洞。2002夜年固定資坡產(chǎn)折舊方屑法變更則零為自發(fā)性根，且對(duì)利造潤(rùn)的負(fù)面呢影響最大沙。對(duì)MB碌O定價(jià)見的影響鋸，以及撈對(duì)政府咽股東與霸小股東喚利益的豎損害68復(fù)雜的仿股權(quán)結(jié)擴(kuò)構(gòu)和新狗增頻繁然的關(guān)聯(lián)貿(mào)交易上海宇鹿通與宇酷通集團(tuán)朵的迅速房誠(chéng)發(fā)展上海宇通2001聯(lián)年3月1浴日經(jīng)上海桐市工商行變政管理局享核準(zhǔn)設(shè)立皮，當(dāng)時(shí)注犯冊(cè)資本僅蓮為120幕53.8層萬元，當(dāng)硬時(shí)注冊(cè)地弄址為浦東攔新區(qū)商城間路618租號(hào)（其實(shí)道為一證券度大戶室）僵，主營(yíng)業(yè)超務(wù)為產(chǎn)業(yè)象投資與資況產(chǎn)管理，夠原先主要敲股東為宇處通集團(tuán)（糞持股16灑.59％自）和湯玉憐祥（持股屆8.3％壟），其余團(tuán)股權(quán)由2需2名自然緞人持有。2001河年5月2贈(zèng)5日，宇綁通集團(tuán)將量持有上海盼宇通股份喘轉(zhuǎn)讓給湯謠玉祥。2誦002年工12月2菌7日上海馳宇通進(jìn)行捧增資，變難更后公司眠的注冊(cè)資蛙本為16略453.瞎8萬元。分析：碼上海宇坊通設(shè)立迫時(shí)目的朋并非用浙于收購桂宇通集耕團(tuán)的股壓權(quán)，不順排除原翁目的是刑為收購被第二大鹽股東鄭鋸州第一銅鋼廠持榮有宇通吧客車股限權(quán)而設(shè)柱立的。69復(fù)雜的股睛權(quán)結(jié)構(gòu)和秤新增頻繁圖的關(guān)聯(lián)交概易上海宇通撓不僅僅停決留在長(zhǎng)期票股權(quán)投資狂，而且積轉(zhuǎn)極通過9速0％股權(quán)內(nèi)的宇通集身團(tuán)參與實(shí)膊業(yè)投資，籮將宇通集立團(tuán)由原來手一家僅單句純行使國(guó)昆有資產(chǎn)管筆理職能的什無自有實(shí)飄業(yè)投資公垮司，轉(zhuǎn)變蛛為一家中燈國(guó)企業(yè)5戴00強(qiáng)公惡司，旗下飽除宇通客吐車外還擁肅有宇通重搞工、猛獅筆客車、重感慶宇通、地蘭州宇通樓、洛陽宇掛通等多家六成員企業(yè)握。宇通集丑團(tuán)200修3年主營(yíng)辛業(yè)務(wù)收入腥就約50嬸億元，凈姜利潤(rùn)約2握.5億元懲，總資產(chǎn)督規(guī)模接近小40億元鉤，凈資產(chǎn)皇規(guī)模達(dá)到姐20億元仿。上海宇顧通和宇沸通集團(tuán)寄為何迅呼速發(fā)展駕？對(duì)小紡股東有蓮何影響己？70復(fù)雜的股善權(quán)結(jié)構(gòu)和線新增頻繁厲的關(guān)聯(lián)交燭易上海宇通哈與宇通集暑團(tuán)的迅速湯發(fā)展對(duì)利磨益分配的瞎影響從上市敲公司宇景通客車聲處將資摟產(chǎn)轉(zhuǎn)移炕至宇通手集團(tuán)這還一過程孫本身就隸導(dǎo)致上館海宇通腸獲益，蒜而宇通雷客車的可小股東剪損失慘春重。在宇通客穿車MBO肯完成以昆后，整洋個(gè)公司龍的股權(quán)常鏈條非逐常復(fù)雜飛（參見博圖2）秀，并且躁體現(xiàn)出竹了金字塔而式的結(jié)尼構(gòu)，為管理峰層進(jìn)一步屋從上市公貫司轉(zhuǎn)移資飛源創(chuàng)造了六條件。71復(fù)雜的側(cè)股權(quán)結(jié)煎構(gòu)和新設(shè)增頻繁閉的關(guān)聯(lián)珠交易頻繁的關(guān)頭聯(lián)交易與然小股東利盼益損害根據(jù)年坑報(bào)披露賴，20醋01年里以前宇惹通客車葬與宇通帥集團(tuán)間話基本無為重大關(guān)床聯(lián)交易額，但2射004咱年宇通襲客車與窄關(guān)聯(lián)企漠業(yè)之間嶄的“經(jīng)考營(yíng)性”宇關(guān)聯(lián)交靠易數(shù)額里巨大，其中從蘭州宇共通購買1肢33,撤238生,87砍3.3鴉6元，墨銷售3濾6,6注04,昌063代.16墓元；從重慶宇通購買22塊3,42丙7,21咽3.46營(yíng)元，銷售鏈38,3妻33,5識(shí)09.2鵝1元。宇通客車魄2005噴年預(yù)計(jì)日謝常購銷關(guān)票聯(lián)交易更單是高達(dá)1陶1.52娘億元，其中預(yù)計(jì)辦向宇通發(fā)展采購金夕額為4肉0,0健00萬偽元；預(yù)倒計(jì)向科林空敬調(diào)采購金寇額為1泊8,0綿00萬緣瑞元；預(yù)炎計(jì)向蘭州宇通銷售金額紡為1,0夫00萬元委；委托蘭州宇淋通加工產(chǎn)在品或半填成品金塘額為1剩5,0濫00萬塔元；預(yù)師計(jì)向重慶宇通銷售金額鐘為2,0迅00萬元期；委托重慶宇通加工產(chǎn)品濁或半成品類金額為2向0,00末0萬元；根預(yù)計(jì)向宇通重工銷售金額成為3,2突00萬元艇；預(yù)計(jì)向蘭州蘭宇銷售金額偶為15,愈000萬給元；預(yù)計(jì)祝向海南耀興銷售金額槍為1,0銹00萬元挪。72復(fù)雜的框股權(quán)結(jié)哀構(gòu)和新鄙增頻繁毅的關(guān)聯(lián)芬交易宇通集團(tuán)熟與宇通客組車之間經(jīng)屢營(yíng)業(yè)務(wù)雷顆同，勢(shì)必林導(dǎo)致實(shí)質(zhì)性同魯業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題的產(chǎn)煙生，而上繁海宇通控許股比例較剝低的宇通客價(jià)車無疑班處于戰(zhàn)克略定位材不利的我地位。在收購前嶼宇通集團(tuán)憶實(shí)際上充飲當(dāng)?shù)氖菫槲蒙鲜泄炯逵钔蛙嚿匠袚?dān)不良細(xì)投資的角即色。管理層察收購后園，宇通間客車與吼宇通集朝團(tuán)間關(guān)拐聯(lián)交易坐多為宇窄通客車藝向關(guān)聯(lián)招公司轉(zhuǎn)四移盈利盒業(yè)務(wù)。73管理層收饞購前的關(guān)聯(lián)期交易宇通集團(tuán)亮設(shè)立不久戀（199逝9年12鍵月）便以碌現(xiàn)金方式商受讓了宇白通客車所腫持有的河撤南智益投脅資發(fā)展股辟份有限公扒司和河南遍宇通快運(yùn)慢股份有限擴(kuò)公司股權(quán)無償將征宇通集躁團(tuán)全資奸子公司惕洛陽宇歉通汽車餅有限公竹司的底軍盤生產(chǎn)壓許可證大過戶至垃宇通客罷車接受宇通鉗集團(tuán)委托賽對(duì)洛陽宇凈通資產(chǎn)經(jīng)之營(yíng)托管，陶托管期限夸為200已0年1月白1日至2奏002年譯12月3渾1日，托陵管費(fèi)用為迷該廠利潤(rùn)冰的40％表現(xiàn)為發(fā)宇通集溉團(tuán)向宇封通客車爹輸送利兄益，同蹤蝶時(shí)達(dá)到活了降低缺收購標(biāo)掩的宇通制集團(tuán)凈峰資產(chǎn)的莫效果74管理層載收購后的關(guān)聯(lián)交跌易宇通客恰車向關(guān)范聯(lián)公司候采購及競(jìng)委托其母加工業(yè)截務(wù)宇通客車武以無形資暑產(chǎn)出資參恩股設(shè)立蘭罷州宇通等合合作公司號(hào)實(shí)現(xiàn)了公塌司業(yè)務(wù)向斥宇通集團(tuán)木轉(zhuǎn)移200默4年8乳月以1幸036到0萬元眠從宇通嬌集團(tuán)受啞讓并增鋤資行業(yè)動(dòng)景氣度凡下降的詳綠都置悉業(yè)，更利是將宇賺通客車榴充當(dāng)為善宇通集討團(tuán)解憂怒的角色筒盡顯無刮遺表現(xiàn)為擴(kuò)宇通客豬車向關(guān)尚聯(lián)公司牢轉(zhuǎn)移盈于利業(yè)務(wù)襖。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來版看，宇通僵客車在宇蠅通集團(tuán)的例戰(zhàn)略定位剪轉(zhuǎn)變預(yù)示狼了其發(fā)展應(yīng)前景堪憂莖。75小結(jié)宇通客蝕車管理棍層依靠?jī)?nèi)部挑人的信息繁優(yōu)勢(shì)和管斥理優(yōu)勢(shì)，葉通過轉(zhuǎn)移欄原本屬于莊原大股東耽地方政府灘（通過M優(yōu)BO之前悟的盈余管常理壓低股血權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)憶格）和其隸他中小股茶東（通過靈高派現(xiàn)和旁關(guān)聯(lián)交易湯）的利益釘，利用上呼市公司身的資源慢實(shí)現(xiàn)了宏自身利疾益的最林大化。這種行請(qǐng)為方式瞎的結(jié)果嗓將導(dǎo)致輕代理成活本改變歉，即管板理層與犬所有股筑東之間惱的代理遲成本和消大股東星與中小詠股東之糠間的代魚理成本期，演變碼成內(nèi)部理人（既團(tuán)是大股禽東又是渴管理層喝）與中矩小股東較之間的曾代理成革本。政府股胞東利益溜的流失密也意味淋著中央余政府對(duì)專國(guó)有資唯產(chǎn)的管堵制政策鏟失去了貴最初設(shè)裳計(jì)時(shí)的箱效果。76宇通客車MBO的經(jīng)濟(jì)盟后果會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)股票業(yè)績(jī)此的變化77會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)78股票業(yè)遣績(jī)的變括化200母1年6潤(rùn)月1日底－8月習(xí)31日恐是宇通筋客車與拐鄭州國(guó)昏資局簽嗎署宇通提集團(tuán)股鐘權(quán)轉(zhuǎn)讓趟協(xié)議并盛支付股準(zhǔn)權(quán)轉(zhuǎn)讓棄款，以托及上海溫宇通代困管股權(quán)報(bào)的期間翠。我們工分析了訪該期間欄股票的勒超額報(bào)侍酬，以凈考察市閥場(chǎng)對(duì)公井司MB完O的態(tài)亡度，結(jié)健果見圖牧6。由于相郊關(guān)監(jiān)管施政府部橡門對(duì)M膚BO態(tài)招度的不比明朗，歲該公司啟的股票兆業(yè)績(jī)也坊處于激旋烈的波縱動(dòng)之中想，在一暴定程度競(jìng)上也說愉明市場(chǎng)順對(duì)公司貢未來的匪態(tài)度處壘于不斷腰的調(diào)整智過程中要。79股票業(yè)無績(jī)的變磨化80股票業(yè)驚績(jī)的變碌化200澇3年1閑0月8尊日－1俗2月3蛋1日是栗宇通客夏車最終攔實(shí)現(xiàn)M歉BO的蛙階段，而上海宇養(yǎng)通通過阻拍賣獲讓得宇通吼集團(tuán)的晌股權(quán)。辰我們分慶析了這懇一階段慶宇通客粘車股票礙的超額切報(bào)酬，嚼以考察憶市場(chǎng)對(duì)榨公司實(shí)逼現(xiàn)MB敏O的態(tài)惰度，結(jié)姻果見圖洪7。在宇通客拼車實(shí)現(xiàn)MBO期色間，市場(chǎng)摧的反應(yīng)是軋積極的。81股票業(yè)饑績(jī)的變亡化82股票業(yè)能績(jī)的變玩化這一分芬析結(jié)果球基本上擦支持了邀前文所繼提出的優(yōu)關(guān)于M憶BO可腸以減少紗代理成蹦本的理癢論。這也在一棋定程度上逃說明中央六政府對(duì)M徹BO的管福制是沒有宴得到市場(chǎng)史認(rèn)可的，銜而宇通客仔車管理層突和鄭州市搜政府的合梢謀則使得怨中央政府洲管制政策厘失效的同矛時(shí)，還進(jìn)雁一步提高抱了公司的日股東財(cái)富揭。長(zhǎng)期股床東財(cái)富謹(jǐn)變化將熊會(huì)怎樣汪？83研究啟示中央政拴府和地嘩方政府武分權(quán)體冤制中的葉效率損桶失及啟暈示政府對(duì)目證券市暴場(chǎng)的監(jiān)臘管弊端悼以及相傘應(yīng)法律迅上的缺香陷與完到善上市公疏司內(nèi)部知治理機(jī)糕制缺陷粱及啟示84中央政府盡和地方政額府分權(quán)體姐制中的效撫率損失及綠啟示漫長(zhǎng)和架曲折的好MBO搭過程影閑響企業(yè)橋經(jīng)營(yíng)和責(zé)企業(yè)價(jià)恥值的，草而收購