輕工制造行業(yè)周報(bào)由APM Monaco崛起看輕奢時(shí)尚珠寶的護(hù)城河20220214

[Table_IndNameRptType]

行業(yè)研究/行業(yè)周報(bào)由

APM

Monaco

崛起看輕奢時(shí)尚珠寶的護(hù)城河[Table_IndRank]增持行業(yè)評(píng)級(jí)：報(bào)告日期：2022-02-14行業(yè)指數(shù)與相關(guān)報(bào)告[Table_Report]1.Q4

基金輕工、紡服配置比例下滑，外資持股小幅波動(dòng)

2022-01-312.泰幕士：迪卡儂、森馬代工廠登陸深交所，具備縱向一體化柔性生產(chǎn)鏈

2022-01-233.珠寶：從“V”字反彈、復(fù)蘇企穩(wěn)到再定價(jià)

2022-01-20主要觀點(diǎn)：本周專題：潘多?

[Table_Summary]

拉

21Q4

中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收延續(xù)下滑，APM

乘悅己之風(fēng)

快速崛起事件：潘多拉發(fā)布

21Q4

及全年業(yè)績(jī)預(yù)告，中國(guó)市場(chǎng)

Q4

營(yíng)收同比下滑

28.7%。21

年?duì)I收下滑

7.7%。時(shí)尚珠寶品牌潘多拉通過(guò)

DIY

串飾吸引年輕客群，但長(zhǎng)期依賴單一品類、設(shè)計(jì)更迭較慢問(wèn)題逐漸凸顯，18

年以來(lái)中國(guó)市場(chǎng)呈衰退跡象，而同時(shí)期的輕奢時(shí)尚珠寶

APM

迅速崛起。此篇報(bào)告解讀近年來(lái)

APM

崛起以及與潘多拉增長(zhǎng)分化原因。APM

Monaco：輕奢時(shí)尚珠寶新貴，乘悅己之風(fēng)快速崛起。APM

于1982

年創(chuàng)辦于摩納哥，從

ODM

代工到創(chuàng)牌，歷時(shí)

40

年成長(zhǎng)為全球知名輕奢時(shí)尚珠寶品牌。20

年疫情期間彰顯韌性，營(yíng)收

16.4

億元，YoY+5.7%，18-20

年

CAGR

達(dá)

13.9%。中國(guó)自

1992

年生產(chǎn)基地遷移后逐漸成為消費(fèi)、生產(chǎn)雙重中心，20

年?duì)I收占比

57.2%。APM

天貓產(chǎn)品均價(jià)約

1000

元，高于潘多拉與施華洛世奇。公司具備豐富珠寶生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)、高效的生產(chǎn)供應(yīng)鏈、產(chǎn)品交付期短購(gòu)物體驗(yàn)優(yōu)，實(shí)現(xiàn)品牌端到終端消費(fèi)者價(jià)值高度統(tǒng)一，老客戶

20年貢獻(xiàn)

DTC

營(yíng)收

32.0%。財(cái)務(wù)分析：高毛利領(lǐng)跑行業(yè)，后疫情時(shí)代

ROE

或迎修復(fù)。疫情致珠寶行業(yè)整體承壓，APM18-20

年凈利率為

13.3%、15.8%、7.8%?！岸?、快、好”賦予產(chǎn)品高定倍率，加之時(shí)尚珠寶原材料以銀等非貴金屬為主，共同構(gòu)成

20

年

76.5%的高毛利率。通過(guò)營(yíng)銷鞏固品牌輕奢定位，APM

20

年銷售費(fèi)用率高達(dá)

47.8%，物業(yè)和裝修折舊占營(yíng)收6.5%；現(xiàn)金流充足且不斷提升，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率高，短期償債能力強(qiáng)。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)

170

天遠(yuǎn)低于珠寶配飾及奢侈時(shí)尚行業(yè)均值。后疫情時(shí)代強(qiáng)韌的業(yè)務(wù)模式或助推

ROE

修復(fù)及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。行業(yè)分析：時(shí)尚珠寶具備快時(shí)尚屬性，APM

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和渠道拓展優(yōu)于潘多拉。相比潘多拉產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一（串飾收入占比超

50%），APM各品類均衡，能滿足消費(fèi)者多元化需求。同時(shí)較潘多拉門店減少，APM

中國(guó)內(nèi)地門店

18-20

年由

106

增長(zhǎng)至

203

家，處于擴(kuò)張階段。行業(yè)層面，中國(guó)

20

年時(shí)尚首飾規(guī)模

5168

億元，中產(chǎn)崛起+消費(fèi)升級(jí)，16-20

年時(shí)尚奢侈品規(guī)模

CAGR

25%領(lǐng)跑全球。時(shí)尚珠寶低價(jià)+個(gè)性化迎合千禧、Z

世代悅己需求，增速高于黃金、鉆石珠寶。產(chǎn)品屬性，時(shí)尚珠寶兼具快時(shí)尚+輕奢珠寶特性，核心競(jìng)爭(zhēng)力包括：1）設(shè)計(jì)：滿足

Z

世代消費(fèi)需求，抓取時(shí)尚元素；2）供應(yīng)鏈：時(shí)尚珠寶原材料為銀等供應(yīng)充足材質(zhì)，生產(chǎn)端依據(jù)人力資源和原材料產(chǎn)生集群，通過(guò)快速反應(yīng)滿足市場(chǎng)需求；3）營(yíng)銷：通過(guò)品牌故事及創(chuàng)新進(jìn)入市場(chǎng)后持續(xù)全平臺(tái)數(shù)字化營(yíng)銷拓展客戶，提升品牌定位及溢價(jià)。渠道分析：以專賣店為主的

DTC

渠道擴(kuò)張，搭乘直播、短視頻紅利線上仍具增長(zhǎng)潛力。1）線下：APM以直銷為主，DTC占比超

7成。截至

20

年末共

344

家門店，其中專賣店?duì)I收占比

71.5%，內(nèi)地

147家，占比超6成。20年疫情專賣店凈增34家，但單店收入下滑25.1%至

44.1

萬(wàn)港元。20H2

疫情緩和后中國(guó)市場(chǎng)專賣店同店率先實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)

2.5%；2）線上：

20

年疫情線上營(yíng)收翻倍，占比達(dá)

15.7%。線上依賴天貓等平臺(tái)，占比超七成。天貓旗艦店近

30

天銷量

QoQ+13%超可比公司。線上平臺(tái)布局較晚，隨數(shù)字營(yíng)銷深化+直播電商、短視頻紅利延續(xù)，有望補(bǔ)齊直播電商平臺(tái)短板，線上潛力持續(xù)釋放。-13%[Table_Chart]滬深

300

走勢(shì)比較

13%

4%-5%2/215/218/2111/21

-22%

-31%

輕工制造[Table_Author]滬深300

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]

行業(yè)研究?

本周觀點(diǎn)。

家居板塊：建議繼續(xù)關(guān)注家居板塊修復(fù)機(jī)會(huì)，央行降息+貨幣政策主

動(dòng)釋放寬松信號(hào)，隨著地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸釋放疊加融資改善，家居板

塊估值有望得到修復(fù)。建議優(yōu)先選擇當(dāng)前行業(yè)背景下，有較強(qiáng)能力通

過(guò)渠道變革、品類擴(kuò)張帶來(lái)高成長(zhǎng)的公司。

造紙板塊：紙漿：春節(jié)后進(jìn)口木漿價(jià)格穩(wěn)中上揚(yáng)。主因：芬蘭造紙工

會(huì)歇工延遲，UPM210

萬(wàn)噸闊葉漿延期至

3

月底投產(chǎn)；海運(yùn)緊張，漿

廠供應(yīng)長(zhǎng)協(xié)客戶，紙漿個(gè)別靠港遲緩，市場(chǎng)可外售貨源不多，現(xiàn)貨市

場(chǎng)隨期貨盤面拉漲。【木漿系】文化紙：近期文化紙紙價(jià)基本持穩(wěn)，

上游紙漿價(jià)格高位震蕩形成成本面支撐；下游經(jīng)銷商陸續(xù)返市，但印

廠訂單平平，需求面支撐不足。白卡紙：節(jié)后首周白卡紙市場(chǎng)交投恢

復(fù)，部分地區(qū)開始拉漲。企業(yè)庫(kù)存控制良好，出口訂單支撐使得供應(yīng)

壓力增加不明顯；下游逐漸復(fù)工，市場(chǎng)新增訂單不多。預(yù)計(jì)后市隨需

求陸續(xù)恢復(fù)，疊加原料紙漿價(jià)格走勢(shì)偏強(qiáng)，短期紙價(jià)將有小幅提升的

可能?！緩U紙系】近期箱板瓦楞紙市場(chǎng)逐步恢復(fù)。企業(yè)開工負(fù)荷提

升，終端新訂單暫未釋放，持謹(jǐn)慎觀望心態(tài)。

紡織制造板塊：紡織制造：國(guó)內(nèi)局部疫情反復(fù)+經(jīng)濟(jì)放緩背景下消費(fèi)

意愿下降，以出口制造為主的紡織制造板塊或具備結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，在疫

情常態(tài)化下頭部品牌產(chǎn)能預(yù)計(jì)加速釋放，其整體景氣度優(yōu)于以內(nèi)需為

主的品牌服飾。考慮到板塊整體預(yù)期較為悲觀+基金處于低持倉(cāng)狀態(tài)

+目前板塊估值偏低具備性價(jià)比，當(dāng)前市場(chǎng)整體或是行業(yè)細(xì)分龍頭左

側(cè)布局的較好時(shí)間點(diǎn)；運(yùn)動(dòng)鞋服：疫情反復(fù)沖擊品牌服飾估值回落。

隨著冬奧賽事進(jìn)行，全民冰雪運(yùn)動(dòng)興趣高漲疊加國(guó)潮崛起，有望帶動(dòng)

高端運(yùn)動(dòng)鞋服品牌受益，國(guó)產(chǎn)市場(chǎng)份額和滲透率有望持續(xù)提升，當(dāng)前

可適當(dāng)左側(cè)布局。羽絨服：

21Q4

羽絨服線上銷售品類市占率顯著提

升，頭部品牌集中度提升，冬奧期間有望提振羽絨服銷售。

珠寶板塊：后疫情時(shí)代我國(guó)珠寶市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)從

V

字反彈到復(fù)蘇企穩(wěn)過(guò)

渡，板塊或?qū)崿F(xiàn)再定價(jià)。短期看，22

年春節(jié)就地過(guò)年政策放寬，珠

寶品牌節(jié)前營(yíng)銷發(fā)力，疊加

2

月情人節(jié)催化，22Q1

市場(chǎng)高景氣。黃

金產(chǎn)品一口價(jià)轉(zhuǎn)克重銷售，短期提振銷量，終端門店盈利能力受擠

壓，市場(chǎng)集中度提升；中長(zhǎng)期看，低線城市消費(fèi)升級(jí)，頭部品牌渠道

下沉收割份額。以及直播電商紅利持續(xù)釋放，頭部品牌加碼線上渠道

和數(shù)字營(yíng)銷，后疫情時(shí)代增長(zhǎng)具備韌性。?

投資建議

持續(xù)推薦以紙代塑大時(shí)代下的高成長(zhǎng)紙基材料領(lǐng)軍企業(yè)五洲特紙，立

足高景氣大空間賽道，產(chǎn)能跨越式提升打開瓶頸，當(dāng)前公司估值接近

歷史低點(diǎn)，具備高安全邊際以及較大修復(fù)空間。推薦木漿系造紙龍頭

太陽(yáng)紙業(yè)，公司多元化經(jīng)營(yíng)、成本管控領(lǐng)先行業(yè)，當(dāng)前估值已在歷史

底部，建議左側(cè)配置。

重點(diǎn)推薦萬(wàn)順新材，鋰電鋁箔在高景氣窗口期投產(chǎn)，在產(chǎn)業(yè)鏈中依然

處于估值洼地。當(dāng)前市場(chǎng)存在預(yù)期差，最底部堅(jiān)定推薦。

建議關(guān)注定制家居龍頭歐派家居，整裝收入持續(xù)高增長(zhǎng)，在家居消費(fèi)流

量分化背景下持續(xù)強(qiáng)化前端流量入口，目前新渠道商業(yè)模式逐步捋順。

軟體家居持續(xù)推薦顧家家居，建議關(guān)注敏華控股。顧家家居渠道改革逐

步兌現(xiàn)到業(yè)績(jī)，基于原有的強(qiáng)勢(shì)沙發(fā)渠道，新品類如床墊、定制家居開

始起量；敏華控股在內(nèi)銷渠道處于持續(xù)高速開店階段，市場(chǎng)份額和業(yè)績(jī)

處于較強(qiáng)上升通道，中長(zhǎng)期功能沙發(fā)滲透率依然有比較大的提升空間。?

風(fēng)險(xiǎn)提示

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期致購(gòu)買力下降；疫情反復(fù)線下零售不及預(yù)期；品

牌塑造不及預(yù)期，輕奢時(shí)尚珠寶競(jìng)爭(zhēng)加劇。

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究

正文目錄1

潘多拉發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，Q4

中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收同比下滑

28.7%

............................................................................................62

APM

MONACO：輕奢時(shí)尚珠寶新貴，乘悅己之風(fēng)快速崛起........................................................................................7

2.1

歷史沿革：由

ODM

代工到創(chuàng)牌，定位輕奢時(shí)尚珠寶

............................................................................................7

2.2

財(cái)務(wù)分析：高毛利領(lǐng)跑行業(yè)，后疫情時(shí)代

ROE

或迎修復(fù)....................................................................................123

行業(yè)分析：時(shí)尚珠寶具備快時(shí)尚屬性，APM

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和渠道拓展優(yōu)于潘多拉...........................................................15

3.1APM

VS

潘多拉：APM

品類結(jié)構(gòu)多元均衡，渠道拓展優(yōu)于潘多拉........................................................................15

3.2

時(shí)尚首飾市場(chǎng)：高頻時(shí)尚屬性下加速迭代，全平臺(tái)營(yíng)銷占據(jù)市場(chǎng)........................................................................164

渠道分析：以專賣店為主的

DTC

渠道擴(kuò)張，搭乘直播、短視頻紅利線上仍具潛力...................................................21

4.1

線下：截至

2020

年末

344

家門店，中國(guó)內(nèi)地門店占比超

6

成............................................................................21

4.2

線上：疫情期間線上營(yíng)收翻倍，數(shù)字化營(yíng)銷深化有望補(bǔ)齊直播電商短板.............................................................235

本周觀點(diǎn).....................................................................................................................................................................25

5.1

家居板塊...............................................................................................................................................................25

5.2

造紙板塊...............................................................................................................................................................26

5.3

紡織服裝板塊

.......................................................................................................................................................26

5.4

珠寶板塊...............................................................................................................................................................276.本周輕工制造板塊走勢(shì)

...............................................................................................................................................277.本周紡織服飾板塊走勢(shì)

...............................................................................................................................................298.本周重要公告..............................................................................................................................................................30風(fēng)險(xiǎn)提示：.....................................................................................................................................................................31

tWiXkWjZcVrVrQrQbR8Q6MtRmMnPnPiNqQsQeRmNnR7NnMqPNZtQtQuOtOqM

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告是指調(diào)查和收集有關(guān)商業(yè)市場(chǎng)需求、消費(fèi)者行為、競(jìng)爭(zhēng)狀況、市場(chǎng)趨勢(shì)等方面的信息，從而為企業(yè)決策者提供有助于確定市場(chǎng)方向和制定營(yíng)銷策略的實(shí)用數(shù)據(jù)和建議。在當(dāng)今商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的環(huán)境下，商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告對(duì)企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告的形式和內(nèi)容可因行業(yè)和目標(biāo)而異，通常包括市場(chǎng)情況、產(chǎn)品特色、消費(fèi)者行為和需求、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及其策略等方面的信息。針對(duì)不同的信息，企業(yè)可以采用各種方式來(lái)獲取市場(chǎng)數(shù)據(jù)，如調(diào)查問(wèn)卷、訪談、觀察等方式。在調(diào)研報(bào)告中，企業(yè)需要對(duì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)和信息進(jìn)行分析，得出結(jié)論和建議，并據(jù)此提供具體的市場(chǎng)營(yíng)銷策略和行動(dòng)方案。此外，企業(yè)還應(yīng)該對(duì)己行動(dòng)的效果及時(shí)追蹤和評(píng)估，并針對(duì)性地調(diào)整和完善市場(chǎng)策略。商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研過(guò)程中，我們首先需要考慮的是需要確定的目標(biāo)。調(diào)研目標(biāo)應(yīng)據(jù)此制定市場(chǎng)調(diào)研方案。通常包括需求滿足度、市場(chǎng)規(guī)模、產(chǎn)品可行性和客戶類型等。調(diào)研計(jì)劃的其他方面包括調(diào)研方式、調(diào)研時(shí)期和成本等。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究

圖表目錄圖表

1

潘多拉營(yíng)業(yè)收入分季度拆分（億元）....................................................................................................................6圖表

2

潘多拉中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收自

2019

年來(lái)連續(xù)下降..........................................................................................................6圖表

3

潘多拉全球市場(chǎng)表現(xiàn)平穩(wěn)......................................................................................................................................6圖表

4

APM

MONACO歷史沿革

........................................................................................................................................8圖表

5

APM

經(jīng)典時(shí)尚產(chǎn)品

...............................................................................................................................................8圖表

6

APM

上海門店.......................................................................................................................................................8圖表

7

APM

和潘多拉天貓旗艦店均價(jià)對(duì)比（元）

..........................................................................................................9圖表

8

2018

年以來(lái)

APM

營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)變化

..........................................................................................................10圖表

9

APM

營(yíng)收分地區(qū)變化（億港元）........................................................................................................................10圖表

10

APM

營(yíng)收分地區(qū)占比變化（%）......................................................................................................................10圖表

11

APM

具備高度一體化價(jià)值鏈.............................................................................................................................11圖表

12

APM

復(fù)購(gòu)客戶對(duì)直面消費(fèi)者銷售貢獻(xiàn)比例.......................................................................................................11圖表

13

APM

毛利率、凈利率以及成本率變化（%）....................................................................................................12圖表

14

APM

與其他珠寶品牌毛利率對(duì)比

（%）

..........................................................................................................12圖表

15

部分珠寶飾品品牌橫向?qū)Ρ?/p>

..............................................................................................................................13圖表

16

2018-2020

年

APM

MONACO

ROE

變化及分解..............................................................................................14圖表

17

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比情況（天）

...................................................................................................................14圖表

18

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比情況

（天）..........................................................................................................................14圖表

19

APM

分產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)較為均衡.........................................................................................................................15圖表

20

潘多拉收入依賴吊飾產(chǎn)品..................................................................................................................................15圖表

21

國(guó)內(nèi)中高端珠寶品牌的素金產(chǎn)品同樣具備

“串飾”元素.......................................................................................15圖表

22

APM

和潘多拉中國(guó)內(nèi)地門店數(shù)量......................................................................................................................16圖表

23

APM

門店內(nèi)外形象

...........................................................................................................................................16圖表

24

全球時(shí)尚奢侈品市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)（億美元）.....................................................................................................17圖表

25

中國(guó)

2020

年時(shí)尚類珠寶市場(chǎng)規(guī)模達(dá)

5186

億元（億元）

.................................................................................17圖表

26

中國(guó)各品類珠寶增速對(duì)比（%）

.......................................................................................................................17圖表

27

時(shí)尚珠寶產(chǎn)業(yè)鏈（以

APM

為例）.....................................................................................................................18圖表

28

中國(guó)各年齡段消費(fèi)者購(gòu)買奢侈品的首要原因（%）...........................................................................................18圖表

29

主要時(shí)尚珠寶品牌部分產(chǎn)品設(shè)計(jì).......................................................................................................................19圖表

30

國(guó)內(nèi)珠寶首飾行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈區(qū)域分布圖................................................................................................................20圖表

31

時(shí)尚珠寶具備獨(dú)特的品牌故事...........................................................................................................................21圖表

32

珠寶品牌各平臺(tái)粉絲、點(diǎn)贊等數(shù)據(jù)

...................................................................................................................21圖表

33

APM

各渠道收入分割（千萬(wàn)港元）..................................................................................................................22圖表

34

各類型實(shí)體店單店年均收入對(duì)比（萬(wàn)港元）.....................................................................................................22圖表

35

APM

各類型實(shí)體店數(shù)目（家）.........................................................................................................................22圖表

36

APM

各類型實(shí)體店凈增數(shù)目（家）..................................................................................................................22圖表

37

APM

專賣店分地區(qū)凈增（家）.........................................................................................................................23圖表

38

2020

年

APM

專賣店地區(qū)分布（家）

...............................................................................................................23圖表

39

疫情期間中國(guó)內(nèi)地專賣店同店收入實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)

2.5%.................................................................................23圖表

40

APM

線上渠道收入持續(xù)增長(zhǎng).............................................................................................................................24圖表

41

APM

線上渠道收入地區(qū)分布（千萬(wàn)港元）.......................................................................................................24圖表

42

自有網(wǎng)站和線上平臺(tái)營(yíng)收對(duì)比（千萬(wàn)港元）.....................................................................................................24

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究圖表

43

可比公司近期天貓旗艦店經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)對(duì)比............................................................................................................24圖表

44

數(shù)字化營(yíng)銷布局

................................................................................................................................................25圖表

45

輕工制造指數(shù)周漲跌幅

.....................................................................................................................................27圖表

46

輕工制造板塊個(gè)股周度漲跌幅

TOP10................................................................................................................27圖表

47

輕工制造指數(shù)

2021

年初以來(lái)累計(jì)走勢(shì)

.............................................................................................................28圖表

48

輕工重點(diǎn)公司估值.............................................................................................................................................28圖表

49

紡織服飾指數(shù)周漲跌幅

.....................................................................................................................................29圖表

50

紡織服飾板塊個(gè)股周度漲跌幅

TOP10................................................................................................................29圖表

51

紡織服飾指數(shù)

2021

年初以來(lái)累計(jì)增幅

.............................................................................................................29圖表

52

紡服重點(diǎn)公司估值.............................................................................................................................................30圖表

53

上市公司重要公告.............................................................................................................................................30

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究圖表

2

潘多拉中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收自

2019

年來(lái)連續(xù)下降圖表

3

潘多拉全球市場(chǎng)表現(xiàn)平穩(wěn)資料來(lái)源：潘多拉年度報(bào)告，華安證券研究所；注：依照當(dāng)年人民幣兌丹麥克朗平均匯率進(jìn)行換算資料來(lái)源：潘多拉年度報(bào)告，華安證券研究所；注：依照當(dāng)年人民幣兌丹麥克朗平均匯率進(jìn)行換算30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%201816141210

8

6

4

2

020172018201920202021中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收(億人民幣）yoy30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%250200150100

50

020172018201920202021全球市場(chǎng)營(yíng)收（億人民幣）yoy

1

潘多拉發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，Q4

中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收同比

下滑

28.7%

事件：潘多拉發(fā)布

2021Q4

及全年業(yè)績(jī)預(yù)告，中國(guó)市場(chǎng)業(yè)績(jī)延續(xù)下滑。丹麥珠

寶品牌潘多拉（Pandora）2021

年

Q4

臨時(shí)業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，品牌

Q4

銷售額

90.1

億

丹麥克朗（約

87.7

億元），較疫情前

2019Q4

增長(zhǎng)

18%（按當(dāng)年平均匯率換算為人

民幣口徑，下同），品牌

2021年銷售額同比增長(zhǎng)

27.3%至

229億元。分地域來(lái)看，

歐美市場(chǎng)貢獻(xiàn)主要增長(zhǎng)；中國(guó)市場(chǎng)

21Q4

營(yíng)收

2.2

億元，同比下滑

28.7%（依照當(dāng)

年人民幣兌丹麥克朗平均匯率進(jìn)行換算后計(jì)算得到），相比疫情前的

2019

年

Q4

下

滑

46.9%?？v向?qū)Ρ葋?lái)看，潘多拉在全球市場(chǎng)表現(xiàn)平穩(wěn)的情況下，2018

年在中國(guó)

市場(chǎng)收入增速放緩，自

2017

年以來(lái)連續(xù)下降。

解讀：潘多拉在中國(guó)市場(chǎng)高速擴(kuò)張后呈現(xiàn)衰落跡象，由此可見(jiàn)固然延續(xù)式的設(shè)

計(jì)創(chuàng)新（潘多拉通過(guò)串飾

DIY

滿足個(gè)性化需求吸引年輕客戶群體）對(duì)時(shí)尚輕奢珠寶

吸引客戶有所幫助，但后續(xù)品類推陳出新、產(chǎn)品設(shè)計(jì)持續(xù)更迭，以及品牌力打造、

門店運(yùn)營(yíng)的持續(xù)突破才能為時(shí)尚輕奢珠寶品牌帶來(lái)持久活力。圖表

1

潘多拉營(yíng)業(yè)收入分季度拆分（億元）資料來(lái)源：潘多拉業(yè)績(jī)預(yù)告，華安證券研究所；注：依照當(dāng)年人民幣兌丹麥克朗平均匯率進(jìn)行換算

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告一、市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告是企業(yè)了解市場(chǎng)動(dòng)態(tài)的窗口。它有利于企業(yè)掌握市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，如市場(chǎng)供求情況、市場(chǎng)最新趨勢(shì)、消費(fèi)者的要求以及本企業(yè)產(chǎn)品的銷售情況等方面的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)。二、它為企業(yè)客觀判斷自身的競(jìng)爭(zhēng)能力，調(diào)整經(jīng)營(yíng)決策、產(chǎn)品開發(fā)和生產(chǎn)計(jì)劃提供了依據(jù)，企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中要想明確自身所處的位置，就要做市場(chǎng)調(diào)查，從市場(chǎng)調(diào)查報(bào)告中獲取準(zhǔn)確的信息。企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)層在考慮開發(fā)新產(chǎn)品，決定產(chǎn)品的生產(chǎn)數(shù)量、品種、花色時(shí)也要先做市場(chǎng)調(diào)查。三、有助于整體宣傳策略需要，為企業(yè)市場(chǎng)地位和產(chǎn)品宣傳等提供信息和支持。四、通過(guò)市場(chǎng)調(diào)查所獲得的資料，除了可供了解目前市場(chǎng)的情況之外，還可以對(duì)市場(chǎng)變化趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)，從而可以提前對(duì)企業(yè)的應(yīng)變作出計(jì)劃和安排，充分地利用市場(chǎng)的變化，從中謀求企業(yè)的利益。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用[Table_CompanyRptType]

行業(yè)研究2

APM

Monaco：輕奢時(shí)尚珠寶新貴，乘悅己之風(fēng)快速崛起2.1

歷史沿革：由

ODM

代工到創(chuàng)牌，定位輕奢時(shí)尚珠寶

從為歐洲珠寶零售

ODM

代工起家，歷時(shí)

40

年成長(zhǎng)為全球知名珠寶品牌。APM

設(shè)計(jì)靈感源自摩納哥以及南法優(yōu)雅愜意態(tài)度，品牌承傳

40

年精湛珠寶制作傳統(tǒng)和工藝，近年來(lái)專攻設(shè)計(jì)純銀首飾，是體現(xiàn)時(shí)尚經(jīng)典潮流的輕奢珠寶新貴。APM

Monaco借助內(nèi)部設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)的產(chǎn)品創(chuàng)新力，并以款式及設(shè)計(jì)為品牌核心，以多年來(lái)一直承傳精湛的珠寶制作傳統(tǒng)和工藝，將現(xiàn)代感的奢侈品與高效的零售模式相結(jié)合，如今

APM

已從法國(guó)當(dāng)?shù)劂y飾品牌發(fā)展為代表摩納哥時(shí)尚和法國(guó)南部生活方式的全球知名品牌，其三大核心價(jià)值觀為優(yōu)雅，時(shí)尚和微笑。2020

年，公司營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)分別達(dá)到

19.20

與

1.52

億港元?；仡櫣景l(fā)展歷程，可以分為以下三個(gè)階段：???ODM

業(yè)務(wù)起家，奠定品牌根基（1982-1992）。APM

Monaco

由

Ariane

Prette

女士于

1982

年創(chuàng)辦于摩納哥，品牌名取自她的姓名首字母縮寫加

Monaco（摩納哥）。APMMonaco

從珠寶首飾的

ODM

業(yè)務(wù)起家，最初是一家提供原始設(shè)計(jì)的制造商，為歐洲知名的珠寶零售商提供設(shè)計(jì)和生產(chǎn)服務(wù)（ODM代工），其在為歐洲珠寶商的服務(wù)中建立了成熟的設(shè)計(jì)和供應(yīng)鏈能力，逐步奠定了品牌的內(nèi)在底蘊(yùn)和實(shí)力。重心遷移，增設(shè)生產(chǎn)基地（1992-2012）。1990

年代初，PhilippePrette

希望在中國(guó)建立生產(chǎn)基地。為此

1992年，APM將生產(chǎn)基地遷到中國(guó)并建立在中國(guó)的第一個(gè)生產(chǎn)基地，并且

PhilippePrette

先生成為

APMLimited

的大股東。

從

20

世紀(jì)

90

年代到

2012

年，珠寶的設(shè)計(jì)和工藝一直是由

APM

Monaco

SAM

及其前身承擔(dān)，該前身由

Phylippe

Prette

先生于歐洲控制，生產(chǎn)職能執(zhí)行于中國(guó)。品類創(chuàng)新+零售發(fā)力，深入拓展全球市場(chǎng)（2012-2021）。2012

年，APM

推出了自己的珠寶品牌

APMMonaco。2013

年和

2015

年，APM

分別在法國(guó)戛納和中國(guó)開設(shè)第一家專賣店，公司的零售業(yè)務(wù)主要在各個(gè)子公司進(jìn)行。2016

年公司推出電商網(wǎng)站，進(jìn)一步推進(jìn)電零售業(yè)務(wù)。2018

年公司將

APM

Monaco

SAM

轉(zhuǎn)讓集團(tuán)作為子公司。2020

年底

APM

的業(yè)務(wù)擴(kuò)張至遍布全球

21

個(gè)市場(chǎng)，從

2018

年初的

91

家全球?qū)Ｙu店擴(kuò)展至

2020

年底的

246

家專賣店，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)

39.3%，成為全球輕奢時(shí)尚和珠寶配飾市場(chǎng)最獲認(rèn)可的品牌之一。

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究圖表

5

APM

經(jīng)典時(shí)尚產(chǎn)品

資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華安證券研究所圖表

6

APM

上海門店資料來(lái)源：APM

官方微博，華安證券研究所圖表

4

APM

Monaco

歷史沿革資料來(lái)源：招股說(shuō)明書，華安證券研究所

定位輕奢時(shí)尚珠寶，具備摩納哥風(fēng)格與獨(dú)特品牌價(jià)值觀。APM

根植深厚珠寶專業(yè)

認(rèn)知，發(fā)揚(yáng)獨(dú)特摩納哥風(fēng)格，傳遞品牌價(jià)值觀。APM

Monoca的品牌形象與其價(jià)值觀息

息相關(guān)，目前已成為全球的獨(dú)特奢侈時(shí)尚品牌，其品牌形象體現(xiàn)在優(yōu)雅，時(shí)尚和微笑的

價(jià)值觀。1）優(yōu)雅：公司發(fā)源于法國(guó)南部以奢華著稱的城邦小國(guó)

-

摩納哥（Monaco），

是世界聞名的優(yōu)雅和奢華的象征，游艇、賭場(chǎng)、賽車和高貴的皇室都是這個(gè)悠游快樂(lè)國(guó)

家的代名詞，這樣樂(lè)活的生活態(tài)度亦成為了

APM

Monaco

品牌的奠基。在公司經(jīng)營(yíng)的

40

年間，持續(xù)使用優(yōu)質(zhì)原材料以及在創(chuàng)造、設(shè)計(jì)等方面擁有

40

年的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，并且嚴(yán)

格控制品牌形象，保證在奢侈時(shí)尚品牌中的一致定位，體現(xiàn)其優(yōu)雅風(fēng)格。2）時(shí)尚：

APM

注重時(shí)尚的產(chǎn)品創(chuàng)新，每月推出一個(gè)新系列，并且每月的新系列都輔以視覺(jué)宣傳，

包括畫冊(cè)，配飾，配樂(lè)和視頻，以展示該系列的主題，并且選取當(dāng)下具有影響力的

KOL及名人進(jìn)行合作，以向粉絲進(jìn)一步推廣品牌。3）微笑：APM品牌和其他品牌不同，

象征和詮釋南法愜意悠然的生活態(tài)度，通過(guò)五官感受（視覺(jué)，嗅覺(jué)，味覺(jué)，聽(tīng)覺(jué)，觸覺(jué)）

提供奢華溫馨的店內(nèi)環(huán)境，為客戶打造難以忘懷的購(gòu)物體驗(yàn)。此外，公司提供方便快捷

的購(gòu)物服務(wù)，采用全球標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格以及更換維修政策，提升客戶購(gòu)物服務(wù)滿意度。從產(chǎn)品

價(jià)格帶來(lái)看，APM

2021

年

3

月-2022

年

2

月天貓期艦店項(xiàng)鏈、耳環(huán)、戒指、手鏈的銷

售均價(jià)分別為

1059、947、860、977

元，均顯著高于潘多拉與施華洛世奇。

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究圖表

7

APM

和潘多拉天貓旗艦店均價(jià)對(duì)比（元）

資料來(lái)源：淘數(shù)據(jù)，華安證券研究所；注：選取

2021

年

3

月至

2022

年

2

月銷售總額和銷售

總量數(shù)據(jù)計(jì)算均價(jià)

疫情期間業(yè)績(jī)承壓，營(yíng)收增長(zhǎng)具備韌性。APM搭乘千禧一代、Z

世代群體悅己需求增加紅利，近年來(lái)營(yíng)收呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。營(yíng)收由

2018

年的

12.6

億元增長(zhǎng)至2020年的16.4億元，CAGR達(dá)13.9%。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)由2018年的2.4億元增長(zhǎng)至2020年的

3.0

億元。2020

年疫情期間，受封鎖和國(guó)際旅行限制的影響，APM

在全球范圍內(nèi)的大部分專賣店和全部旅游零售店完全或暫時(shí)關(guān)閉，且新店開業(yè)及建設(shè)被延誤或推遲，導(dǎo)致公司實(shí)體店客流量減少，專賣店預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流量有所下滑，同時(shí)確認(rèn)減值虧損

72.7

百萬(wàn)港元，因此

2020

年的利潤(rùn)受到一定的影響。凈利潤(rùn)由

2019

年的2.6

億元下降至

2020

年的

1.3

億元。但是

2020

年底公司大部分專賣店已重新開放并恢復(fù)正常營(yíng)業(yè)。在疫情大考下，

2020

年?duì)I收同比增長(zhǎng)

5.7%具備韌性。預(yù)計(jì)未來(lái)隨疫情常態(tài)化，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有望恢復(fù)高增速。

自

1992

年生產(chǎn)基地遷移，中國(guó)逐漸成為消費(fèi)、生產(chǎn)雙重中心。自從

1992

年APM

將生產(chǎn)基地遷移到中國(guó)并且

2015

年在中國(guó)開設(shè)第一家專賣店后，公司加速布局中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)，同時(shí)近年來(lái)中國(guó)逐漸成為公司生產(chǎn)基地以及最大的消費(fèi)市場(chǎng)，戰(zhàn)略地位凸顯。中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)對(duì)公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)。截止

2020

年末，APM

在超過(guò)130

個(gè)地區(qū)銷售產(chǎn)品，主要銷售地區(qū)為中國(guó)內(nèi)地，占比達(dá)

57.2%，亞太地區(qū)（除中國(guó)內(nèi)地）和歐洲及北美分別占比

23.8%、19.0%。在

2018-2020

年間，中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)的營(yíng)收規(guī)模及占比逐年上升，分別為6.24億港元，8.62億港元（同比增長(zhǎng)38.1%）及

10.98

億港元（同比增長(zhǎng)

27.5%）。此外，2020

年

APM

直銷收入按地區(qū)拆分中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)是亞太地區(qū)（除中國(guó)內(nèi)地）和歐洲及北美市場(chǎng)直銷收入總和的兩倍以上?？梢?jiàn)中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)在

APM

戰(zhàn)略布局以及業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的重要性凸顯。預(yù)計(jì)中國(guó)內(nèi)地仍將是

APM奢侈時(shí)尚銷售的主要驅(qū)動(dòng)地區(qū)，據(jù)公司招股書，管理層預(yù)計(jì)公司

2020

年至

2022

年以及

2022

年至

2025

年的復(fù)合年增長(zhǎng)率分別為

20.5%和

16.0%。而在中國(guó)內(nèi)地之外的市場(chǎng)，APM

擁有多元化的全球業(yè)務(wù)和客戶群，不會(huì)過(guò)度依賴于單一市場(chǎng)的發(fā)展。1,059947977

860800600400200

010001200項(xiàng)鏈耳環(huán)戒指手鏈APM潘多拉施華洛世奇

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告商品和服務(wù)是由生產(chǎn)者轉(zhuǎn)移到消費(fèi)者而形成市場(chǎng)行銷活動(dòng)的鏈接方式，或投資者對(duì)自己確立的項(xiàng)日存有疑惑，而委請(qǐng)專業(yè)的調(diào)查人員或第三者，作有系統(tǒng)地、客觀地、廣泛地且持續(xù)地搜集相關(guān)資料，加以記錄，分析，衡量與評(píng)估，提供相關(guān)分析，結(jié)論與建議，以供企業(yè)經(jīng)營(yíng)者決策參考之行為。市場(chǎng)調(diào)研范圍1·市場(chǎng)研究：市場(chǎng)潛在需求量，消費(fèi)者分布及消費(fèi)者特性研究。2.產(chǎn)品研究：產(chǎn)品設(shè)計(jì)，開發(fā)及試驗(yàn)；消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品形狀、包裝、品味等喜好研究；現(xiàn)有產(chǎn)品改良建議，競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品的比較分析。3,銷售研究：公司總體行銷活動(dòng)研究，設(shè)計(jì)及改進(jìn)。4.消費(fèi)購(gòu)買行為研究：消費(fèi)者購(gòu)買動(dòng)機(jī)，購(gòu)買行為決策過(guò)程及購(gòu)買行為特性研究。5.廣告及促銷研究：測(cè)驗(yàn)及評(píng)估商品廣告及其它各種促銷之效果，尋求最佳促銷手法，以促進(jìn)消費(fèi)者有效購(gòu)買行為。6.行銷環(huán)境研究：依人口、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、政治及科技等因素變化及未來(lái)變化走勢(shì)，對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)及企業(yè)行銷策略的影響。7.銷售預(yù)測(cè)：研究大環(huán)境演變，競(jìng)爭(zhēng)情況及企業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，對(duì)于市場(chǎng)銷售量作長(zhǎng)期與短期預(yù)測(cè)，為企業(yè)擬定長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)計(jì)劃及短期經(jīng)營(yíng)計(jì)劃之用。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究圖表

9

APM

營(yíng)收分地區(qū)變化（億港元）圖表

10

APM

營(yíng)收分地區(qū)占比變化（%）資料來(lái)源：招股說(shuō)明書，華安證券研究所資料來(lái)源：招股說(shuō)明書，華安證券研究所

APM

具備從品牌端到終端消費(fèi)者高度一體化價(jià)值鏈。APM

構(gòu)建了高度一體化價(jià)值鏈，能夠有效把握品牌力，奠定其實(shí)現(xiàn)品牌面向消費(fèi)者業(yè)務(wù)模式的基礎(chǔ)。我們認(rèn)為公司近年來(lái)的快速增長(zhǎng)得益于其

ODM

代工中逐漸獲得的三點(diǎn)優(yōu)勢(shì)：（1）具備豐富的珠寶生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，重視品控。公司接近40年的珠寶生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)的背后離不開約

1200名工匠的長(zhǎng)期支持。APM

于

2020

年手工打造超過(guò)

2.9

百萬(wàn)件珠寶，每天打磨約

100

百萬(wàn)塊寶石，使APM

得以成為世界最大的寶石加工商之一。APM

打造始終如一的高品質(zhì)產(chǎn)品，所有產(chǎn)品在

5

個(gè)自有自營(yíng)的生產(chǎn)工藝由公司員工手工打造，每個(gè)生產(chǎn)流程都受到最嚴(yán)格的質(zhì)量控制；（2）高效的生產(chǎn)和供應(yīng)鏈，信息技術(shù)有效支持產(chǎn)品創(chuàng)新。公司多年來(lái)形成了高效的生產(chǎn)和物流流程，以及集成信息技術(shù)系統(tǒng)的支持，助推其實(shí)現(xiàn)每月推出新系列產(chǎn)品，每年推出

12

本產(chǎn)品系列畫冊(cè)，以及數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品研發(fā)方針的執(zhí)行；（3）產(chǎn)品交付期較短，提供良好客戶購(gòu)物體驗(yàn)。相比其他的同行業(yè)公司，APM

的生產(chǎn)交付期較短，領(lǐng)先于同行業(yè)的其他公司，保持較低的成品存貨水平，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約

156天，珠寶配飾行業(yè)平均水平為

383.3

天，有利于

APM

全年補(bǔ)充專賣店網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的存貨，并且全年向客戶提供與眾不同的購(gòu)物體驗(yàn)，吸引眾多消費(fèi)者。

APM

客戶忠誠(chéng)度和復(fù)購(gòu)率高，呈現(xiàn)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品服務(wù)。APM

的高度一體化價(jià)值鏈?zhǔn)蛊?20%0%20%40%60%051015201820192020中國(guó)內(nèi)地歐洲及北美亞太地區(qū)YOY亞太地區(qū)（除中國(guó)內(nèi)地）中國(guó)內(nèi)地YOY歐洲及北美YOY43.3%46.9%57.2%32.2%29.3%23.8%24.5%23.8%19.0%0%20%60%40%80%100%201820192020中國(guó)大陸北美及歐洲亞太地區(qū)(除中國(guó)內(nèi)地外)圖表

8

2018

年以來(lái)

APM

營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)變化12.6216.4616.351.672.581.26-60%-40%60%40%20%0%-20%0421816141210

8

6

2018資料來(lái)源：招股說(shuō)明書，華安證券研究所20192020營(yíng)業(yè)總收入（億元）營(yíng)收YOY(%，右軸

)凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)YOY(%，右軸)

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]35.3353433

32.03231

30/p>

2018資料來(lái)源：招股說(shuō)明書，華安證券研究所20192020

行業(yè)研究具備向其客戶提供獨(dú)特且一致的購(gòu)物體驗(yàn)的能力，在全球范圍內(nèi)逐步培育高忠誠(chéng)度和高粘性的客戶。APM

主要通過(guò)專賣店網(wǎng)絡(luò)直接向終端客戶銷售時(shí)尚珠寶產(chǎn)品，還建立起一套覆蓋線上和批發(fā)平臺(tái)的全渠道網(wǎng)絡(luò)，以配合專賣店網(wǎng)絡(luò)，為客戶提供隨時(shí)隨地購(gòu)物的無(wú)縫體驗(yàn)，結(jié)合其創(chuàng)新和獨(dú)特的提升客戶忠誠(chéng)度和復(fù)購(gòu)率。APM

的復(fù)購(gòu)客戶（在

12個(gè)月內(nèi)進(jìn)行多次購(gòu)買的客戶）于

2018

年，2019

年和

2020

年對(duì)直面消費(fèi)者銷售（包括專賣店和線上銷售）的貢獻(xiàn)分別占

30.1%，35.3%和

32.0%。

圖表

11

APM

具備高度一體化價(jià)值鏈

資料來(lái)源：招股說(shuō)明書，華安證券研究所

圖表

12

APM

復(fù)購(gòu)客戶對(duì)直面消費(fèi)者銷售貢獻(xiàn)比例

復(fù)購(gòu)客戶對(duì)專賣店和線上銷售貢獻(xiàn)比例（%）

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]

行業(yè)研究2.2

財(cái)務(wù)分析：高毛利領(lǐng)跑行業(yè)，后疫情時(shí)代

ROE

或迎修復(fù)

高毛利來(lái)源一：“多、快、好”維持品牌輕奢定位，賦予產(chǎn)品高定倍率。我們認(rèn)為時(shí)尚首飾具備快時(shí)尚產(chǎn)品特點(diǎn)?！岸唷笔侵腹井a(chǎn)品種類豐富齊全，“快”是指上新頻次高，“好”指產(chǎn)品支持個(gè)性化定制且給予客戶良好的購(gòu)物體驗(yàn)。我們認(rèn)為APM

產(chǎn)品具備“多、快、好”的特點(diǎn)，三者共同使其品牌具有較高溢價(jià)從而能獲取更高的毛利。（1）產(chǎn)品品類多：APM

產(chǎn)品組合包括耳環(huán)、項(xiàng)鏈、戒指和手鏈等等，

2020

年

APM

手工打造超過(guò)

2.9

百萬(wàn)件珠寶，背后是約

1,200

名工匠的支持，這使

APM

得以成為世界最大的寶石加工商之一；（2）推新能力強(qiáng)，上新頻次高：APM

設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)從時(shí)裝秀、藝術(shù)和街頭藝術(shù)、室內(nèi)設(shè)計(jì)等各種來(lái)源汲取靈感，并隨著最新的潮流趨勢(shì)而變化。公司每年發(fā)布

12

本產(chǎn)品系列畫冊(cè)以及每本畫冊(cè)含約

30件產(chǎn)品的月度系列，APM

通過(guò)不斷更新和優(yōu)化的產(chǎn)品組合吸引客戶，從而將銷售額及利潤(rùn)最大化；（3）個(gè)性化的高定產(chǎn)品以及奢華的購(gòu)物體驗(yàn)：APM

的專賣店主要位于購(gòu)物中心和時(shí)尚奢侈區(qū)域，店內(nèi)彌漫著公司定制的香水

Mia、播放公司為每月產(chǎn)品主題創(chuàng)作的音樂(lè)以營(yíng)造奢華的氛圍和客戶體驗(yàn)。而且

APM

還提供定制項(xiàng)鏈、戒指和手鏈。公司在客戶確認(rèn)訂單后，利用

3-D

打印機(jī)自動(dòng)打印出特定的獨(dú)特模具，再進(jìn)行產(chǎn)品的制作。APM

憑借“多、快、好”的特點(diǎn)，有效維持且品牌的輕奢定位以及品牌認(rèn)知的一致性，賦予其產(chǎn)品高定倍率以及較施華洛世奇、潘多拉等時(shí)尚珠寶品牌更高的品牌溢價(jià)。圖表

13

APM

毛利率、凈利率以及成本率變化（%）圖表

14

APM

與其他珠寶品牌毛利率對(duì)比

（%）資料來(lái)源：wind，華安證券研究所資料來(lái)源：wind，華安證券研究所

高毛利來(lái)源二：時(shí)尚首飾采用非貴金屬原材料帶來(lái)高毛利率。與潘多拉、施華洛世奇等品牌一樣，APM

定位于輕奢時(shí)尚珠寶，產(chǎn)品原材料主要是白銀（非貴金屬），成本較低且價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，因此公司毛利率能夠維持較高水平。APM在2020年實(shí)現(xiàn)毛利

12.4

億元，毛利率為

76.5%，而

2019

年毛利率為

78.3%。2020

年毛利率略有下降主因疫情影響，部分專賣店暫關(guān)閉，向消費(fèi)者直接銷售（DTC，毛利率較高）貢獻(xiàn)收入減少。但與周大生、老鳳祥等品牌相比仍然具有較大優(yōu)勢(shì)。2020年受到新冠疫情影響，APM

專賣店預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流量減少，因此公司確認(rèn)使用權(quán)資產(chǎn)以及物業(yè)、廠房及設(shè)備的減值虧損，對(duì)銷售凈利率產(chǎn)生進(jìn)一步影響。而周大福與老鳳祥毛利率較

APM

更低，主因周大福黃金產(chǎn)品占比

61%，老鳳祥黃金產(chǎn)品占比

80%。黃金由于價(jià)格透明度高，毛利率較低。

APM

通過(guò)品牌營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)鞏固高毛利水平。從營(yíng)銷策略來(lái)看：近年來(lái)珠寶產(chǎn)業(yè)鏈附加值向品牌運(yùn)營(yíng)、渠道建設(shè)等環(huán)節(jié)集中，珠寶品牌普遍加快自身營(yíng)銷渠道建設(shè)。76.35%78.31%76.51%60%40%20%

0%80%100%201820192020銷售凈利率銷售毛利率銷售成本率76.35%78.31%76.51%60%40%20%

0%100%

80%201820192020APM老鳳祥周大生恒信璽利迪阿股份

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告隨著各種問(wèn)題的不斷出現(xiàn)，對(duì)策建議類調(diào)研報(bào)告成為了越來(lái)越重要的工具，可以幫助企業(yè)和組織制定有效的戰(zhàn)略和方案。本次調(diào)研共收集了31篇有關(guān)對(duì)策建議類調(diào)研報(bào)告，發(fā)現(xiàn)了一些有趣且關(guān)鍵的共性和差異。首先，從研究?jī)?nèi)容來(lái)看，這些報(bào)告所關(guān)注的問(wèn)題是非常多樣化的。其中有些報(bào)告關(guān)注的是社會(huì)問(wèn)題和政策，如貧困和教育問(wèn)題，而另外一些報(bào)告則更加關(guān)注企業(yè)和組織的內(nèi)部問(wèn)題，如管理和市場(chǎng)營(yíng)銷。這種多樣性并不能算是這些報(bào)告的缺陷，相反，它說(shuō)明我們的社會(huì)和組織面臨的挑戰(zhàn)十分繁多，需要我們從各個(gè)方面入手才能夠解決問(wèn)題。其次，這些報(bào)告在調(diào)查方法和數(shù)據(jù)分析方面也存在差異。大部分的報(bào)告采用了定性和定量結(jié)合的方式，通過(guò)問(wèn)卷調(diào)查、實(shí)地考察和專家訪談等方式收集數(shù)據(jù)。然而，也有一些報(bào)告采用了更為創(chuàng)新的技術(shù)，如大數(shù)據(jù)分析和人工智能技術(shù)。這些新技術(shù)雖然還處于試驗(yàn)階段，但它們可能會(huì)以越來(lái)越多的方式成為調(diào)研方法的重要組成部分。最后，這些報(bào)告在對(duì)策和建議方面表現(xiàn)出了不同的風(fēng)格和實(shí)用性。有些報(bào)告提出了具有長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略的行動(dòng)方案，而另外一些則更注重于針對(duì)特定問(wèn)題提供現(xiàn)實(shí)可行的解決方案。這些不同的風(fēng)格反映了報(bào)告的作者們的不同經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)背景，并吸引了各個(gè)方面的讀者。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用[Table_CompanyRptType]

行業(yè)研究其中以周大福、周大生為代表的珠寶品牌以渠道驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，而以品牌驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的時(shí)尚首飾潘多拉、APM

等保持較大的品牌營(yíng)銷投入。APM

除了明星同款宣傳、參加高端活動(dòng)等方式，還斥巨資打造品牌形象。這集中體現(xiàn)于公司的銷售費(fèi)用率高達(dá)47.8%，而行業(yè)中極重營(yíng)銷的

DR

的銷售費(fèi)用率也僅為

29.6%。APM

僅

2020

年的物業(yè)和裝修折舊就達(dá)到

1.24

億元，占

2020年?duì)I業(yè)收入

6.46%。從結(jié)果來(lái)看，APM高營(yíng)銷投入也維護(hù)品牌的完整性及品牌認(rèn)知的一致性，有效提升了

APM

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力以及品牌附加值。

圖表

15

部分珠寶飾品品牌橫向?qū)Ρ?/p>

資料來(lái)源：Wind，公司官網(wǎng)，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，華安證券研究所，注：蒂芙尼采用

2019

年數(shù)

據(jù)，其他公司均采用

2020

年年報(bào)數(shù)據(jù)

凈利率增長(zhǎng)趨勢(shì)不改，后疫情時(shí)代

ROE

或迎修復(fù)。2018-2019

年公司凈利率穩(wěn)定增長(zhǎng)，2020

受疫情影響有所下降，但公司基本面及市場(chǎng)情況未發(fā)生重大變化。而且

APM

生產(chǎn)交付期較短僅

25

天，領(lǐng)先于同行業(yè)其他公司。上新量大、生產(chǎn)周期短和存貨周轉(zhuǎn)快是

APM

有別于傳統(tǒng)珠寶公司的顯著特點(diǎn)，這使

APM

不斷推出新品的同時(shí)能維持較低的成品存貨水平。隨著疫情趨緩，公司毛利較高的線下銷售業(yè)務(wù)有望陸續(xù)恢復(fù)，凈利率具備較大增長(zhǎng)空間，預(yù)計(jì)帶動(dòng)

ROE

修復(fù)。

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]行業(yè)研究圖表

16

2018-2020

年

APM

MONACO

ROE

變化及分解

資料來(lái)源：wind，華安證券研究所

現(xiàn)金流充足且持續(xù)提升，存貨周轉(zhuǎn)較可比公司更快。由于停止應(yīng)收賬款的保理安排以及公司特許經(jīng)營(yíng)店數(shù)目增加，APM應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)從2019年的13.5天增加到

2020

年的

23.0

天。企業(yè)自由現(xiàn)金流近年較為充足，從

2018

年的

0.59

億元增長(zhǎng)至

2020

年的

1.83

億元，且流動(dòng)比率以及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較高，短期償債能力較強(qiáng)。因此我們推測(cè)

APM

停止保理安排是為了減少融資成本，我們猜測(cè)這是公司考慮到有足夠的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物，不需要保理安排產(chǎn)生的現(xiàn)金才做出的決定。與2019

年相比，APM

在

2020

年擁有更多特許經(jīng)營(yíng)店，此亦導(dǎo)致

2020

年的應(yīng)收款項(xiàng)增加從而導(dǎo)致應(yīng)收賬款天數(shù)略高。存貨周轉(zhuǎn)方面，公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由

2019

年的

150

天增加至

2020

年的

170

天。原因?yàn)?/p>

APM

在

2020

年開設(shè)更多專賣店，導(dǎo)致存貨平均結(jié)余增加，加上受新冠疫情影響單店的銷售額減少。即便如此

APM

2020年的的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)仍遠(yuǎn)低于珠寶配飾以及奢侈品行業(yè)均值（珠寶配飾行業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)平均水平為

350

天，奢侈時(shí)尚行業(yè)的平均水平為

300

天）。圖表

17

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比情況（天）圖表

18

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比情況

（天）14%12%10%8%6%4%2%0%16%18%200%150%100%

50%

0%250%201820192020權(quán)益凈利率(ROE)(%)銷售凈利率資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)13.523.05010252015

2019資料來(lái)源：wind，華安證券研究所2020APM老鳳祥迪阿股份周大生行業(yè)中位值149.6170.4100

50

0150200250500450400350300

2019資料來(lái)源：wind，華安證券研究所2020APM老鳳祥迪阿股份周大生

珠寶配飾行業(yè)平均值

奢侈時(shí)尚行業(yè)平均值

450.0350.0

350.0

300.0

商業(yè)調(diào)研公司分析報(bào)告[Table_CompanyRptType]

行業(yè)研究3

行業(yè)分析：時(shí)尚珠寶具備快時(shí)尚屬性，APM產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和渠道拓展優(yōu)于潘多拉3.1APM

vs

潘多拉：APM

品類結(jié)構(gòu)多元均衡，渠道拓展優(yōu)于潘多拉

品類優(yōu)勢(shì)：潘多拉過(guò)度依賴單一品類，收入結(jié)構(gòu)不及

APM

均衡。潘多拉珠寶主打串飾DIY的快時(shí)尚模式，歷年串飾產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入超過(guò)50%，且收入結(jié)構(gòu)變化不大；而APM產(chǎn)品品類呈現(xiàn)多元化發(fā)展，在2019年之前耳環(huán)產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入超過(guò)40%，但

20

年結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，耳環(huán)產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入僅為

35%，從而規(guī)避了過(guò)度依賴單一產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。以潘多拉主打的串飾產(chǎn)品為例，周大福、周生生等珠寶品牌同樣具備相似“串飾”元素，材質(zhì)以黃金為主，質(zhì)量?jī)?yōu)于潘多拉以白銀為主要材質(zhì)的產(chǎn)品；而APM

每月都推出一個(gè)新系列約

30

件單品，高頻迭代下滿足客戶差異化需求。圖表

19

APM

分產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)較為均衡圖表

20

潘多拉收入依賴吊飾產(chǎn)品資料來(lái)源：APM

Monac