2022年房地產(chǎn)行業(yè)深度報(bào)告

2022年房地產(chǎn)行業(yè)深度報(bào)告

1、以史為鑒，四次房地產(chǎn)調(diào)整周期回顧

地產(chǎn)調(diào)整周期可以理解為房地產(chǎn)銷售額的下降時(shí)期，主

要反映在成交量（銷售面積）和房價(jià)兩個(gè)分項(xiàng)的變化之上。而

地產(chǎn)庫存反映了產(chǎn)量與實(shí)際需求的差額，也可以作為判斷地產(chǎn)

周期的輔助指標(biāo)。文中我們結(jié)合這三個(gè)指標(biāo)來進(jìn)行周期劃分。

1」歷史上四輪地產(chǎn)調(diào)整周期

按照引發(fā)調(diào)整的原因，可將歷史上的調(diào)整周期分為市場

自發(fā)和政策驅(qū)動(dòng)兩類。2008年、2014年調(diào)整周期為市場自然

下行的大周期，主要表現(xiàn)為住宅銷售面積同比下行幅度較大，

持續(xù)時(shí)間較長，全年銷售面積同比增速保持負(fù)增長；而2011

年、2018年調(diào)整周期主要為受政策調(diào)控影響的小周期，下行

幅度較小，持續(xù)時(shí)間較短，雖連續(xù)多月銷售同比增速為負(fù)，但

全年同比仍保持正增長。

第一輪調(diào)整受2007-2008年次貸危機(jī)影響。1998年“房改”

后中國房地產(chǎn)市場迎來快速發(fā)展。2007年次貸危機(jī)在歐美爆

發(fā)并逐步蔓延，嚴(yán)重拖累全球經(jīng)濟(jì)，也引發(fā)了我國房地產(chǎn)市場

第一輪大調(diào)整。第二輪調(diào)整受后危機(jī)時(shí)期地產(chǎn)政策收緊影響。

2010年樓市政策不斷收緊。2011年1月國八條出臺，房地產(chǎn)

稅試點(diǎn)開始，政策持續(xù)收緊使得2011年10月開始住宅銷售面

積轉(zhuǎn)為同比負(fù)增，出現(xiàn)了第二輪調(diào)整小周期。

第三輪調(diào)整受2014-2015年地產(chǎn)需求收縮影響。2013年

國五條出臺，嚴(yán)格執(zhí)行限購限價(jià)政策。2013年至2014年初政

策調(diào)控延續(xù)，住宅庫存不斷升高，第三輪大周期開始。第四輪

調(diào)整由2018年地產(chǎn)調(diào)控政策引發(fā)。2018年國家調(diào)控再度升級,

限購限貸限售等政策頻頻出臺，引發(fā)了第四輪調(diào)整小周期。

最近一輪地產(chǎn)市場調(diào)整因2020年疫情后的地產(chǎn)政策收緊。

2020年“三道紅線”政策頒布，融資端開始強(qiáng)調(diào)去杠桿、防風(fēng)

險(xiǎn)，部分高杠桿、高負(fù)債房企無力償還債務(wù)。2021年下半年

暴雷企業(yè)由中小型企業(yè)擴(kuò)散到大型民企，需求端受企業(yè)暴雷以

及信貸政策收緊影響也出現(xiàn)了需求下降的情況，本輪調(diào)整大周

期開始。

圖表1:2001年至2021年商品房銷售面積及同比增速

商品房銷售面積（萬平米）

銷售面積同比增速（%）

豆充@走來皆庫

1.2成交量：大周期下調(diào)整11-16個(gè)月，小周期下調(diào)整7-

9個(gè)月

第一輪地產(chǎn)調(diào)整周期從2008年1-2月開始，至2008年

12月因四萬億刺激等財(cái)政托底政策出臺而結(jié)束。受2008年全

球次貸危機(jī)影響，自1998年以來我國房地產(chǎn)的快速發(fā)展時(shí)期

結(jié)束，經(jīng)濟(jì)壓力持續(xù)增大，全年商品房銷售面積出現(xiàn)了2002

年后的第一次下跌，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)銷售面積6.6億平，同比下降

14.72%o2009年為避免房地產(chǎn)市場下滑，國家開始出臺政策

刺激住房消費(fèi)，隨著四萬億計(jì)劃的推進(jìn)、央行5次降息4次降

準(zhǔn)以及一系列房地產(chǎn)政策放松，銷售面積同比增速出現(xiàn)大幅度

上漲，第一輪調(diào)控周期轉(zhuǎn)入上升階段。2009年下半年房價(jià)漲

幅過快，政策逐步收緊，2010年第一輪房地產(chǎn)調(diào)控周期結(jié)束,

第二輪調(diào)控周期開始。

全國商品住宅銷售面積同比負(fù)增11個(gè)月，最大降幅達(dá)到

-36.59%o2008年調(diào)整大周期自2008年1-2月起銷售面積同比

增速轉(zhuǎn)負(fù)，持續(xù)至2008年12月，期間銷售面積負(fù)增長共計(jì)

11個(gè)月，平均同比增速-18.59%,單月最大降幅為2008年8

月的-36.59%。2009年1-2月開始銷售面積同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正,

2009年11月到達(dá)同比增速最高點(diǎn)97.97%,銷售加速上行10

個(gè)月，平均同比增速56.21%。

圖表4:2008年至2至。年商品住宅銷售面積同比增速及成交價(jià)格同比增速

第二輪地產(chǎn)調(diào)整周期因2011年下半年調(diào)控政策加強(qiáng)、經(jīng)

濟(jì)走弱而開始，至2012年6月因穩(wěn)增長政策發(fā)力而結(jié)束。

2010年國家頒布國十一條、新國十條等政策，全國范圍首次

開始限購限貸，隨著2010年起政策不斷收緊，2010至2011

年商品房銷售面積同比增速維持低位震蕩，房價(jià)環(huán)比增速持續(xù)

下降。2011年1月國務(wù)院正式頒布國八條，對于購買第2套

住房首付比例不低于60%,貸款利率不低于基準(zhǔn)利率的1.1倍,

并且在重慶、上海兩所城市開啟房地產(chǎn)稅試點(diǎn)，房地產(chǎn)政策進(jìn)

一步收緊。2011年10月商品房銷售面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，第二

輪下調(diào)周期開始。2012年2月，央行降準(zhǔn)0.5pct。2012年6

月8日，央行年內(nèi)首次下調(diào)存款和貸款基準(zhǔn)利率，部分地方政

府在不觸及調(diào)控政策紅線的情況下微調(diào)樓市政策釋放剛需，銷

售面積增速開始由負(fù)轉(zhuǎn)正開始上升，第二輪周期進(jìn)入上升階段。

2011年住宅銷售面積同比負(fù)增9個(gè)月，最大降幅-15.98%。

2011年調(diào)整小周期自20H年10月起銷售面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù),

持續(xù)至2012年6月共計(jì)8個(gè)月，平均同比增速-10.38%,單月

最大降幅為2012年1-2月的-15.98%。2012年7月起銷售面積

同比增速轉(zhuǎn)正，調(diào)整周期進(jìn)入上升階段，2013年1-2月銷售面

積同比增速到達(dá)最高點(diǎn)，加速上行歷時(shí)8個(gè)月，平均同比增速

19.34%,單月最大增速達(dá)到55.17%。

第三輪地產(chǎn)調(diào)整周期從2013年底開始，主因經(jīng)濟(jì)走弱、

地產(chǎn)庫存高企和房企信用風(fēng)險(xiǎn)上升，至2014年因信貸和地產(chǎn)

政策放松而結(jié)束。2013年政策持續(xù)收緊，“國五條”推出一系

列限價(jià)調(diào)控措施、強(qiáng)調(diào)加快房地產(chǎn)稅改革立法。部分房企因資

金壓力倒閉，房地產(chǎn)信托違約等負(fù)面事件集中爆發(fā)，銀行對開

發(fā)商融資及個(gè)人按揭貸款迅速收緊，供給端、銷售端情況持續(xù)

下行，第三輪下跌大周期開始。

2014年銷售面積同比負(fù)增16個(gè)月，最大降幅-17.94%。

2014年調(diào)整大周期自2013年12月起銷售面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù),

持續(xù)至2015年3月，負(fù)增共16個(gè)月。其中，平均同比增速-

8.92%,單月最大降幅為2014年7月的-17.94%。2015年4月

起銷售面積同比增速轉(zhuǎn)正，2016年4月到達(dá)同比增速最高點(diǎn),

加速上行階段歷時(shí)13個(gè)月，平均同比增速18.32%,單月最大

增速達(dá)到45.94%o

第四輪地產(chǎn)調(diào)整周期始于2018年地產(chǎn)調(diào)控政策升級，

2019年因政策放松而結(jié)束。隨著2016-2017年“房住不炒”主基

調(diào)下政策收緊由一線城市向二線城市、三四線城市傳導(dǎo)，截至

2018年中段大部分城市已完成調(diào)控政策發(fā)布，房地產(chǎn)輪動(dòng)上

漲周期接近尾聲。2018年3月兩會重申“房住不炒”的主基調(diào),

7月底政治局會議對房價(jià)的表述從“遏制房價(jià)過快上漲”升級為

“堅(jiān)決遏制房價(jià)上漲”，隨后8月住建部提出堅(jiān)決遏制投機(jī)炒房,

并引入問責(zé)機(jī)制，對工作不力、市場波動(dòng)大、未能實(shí)現(xiàn)調(diào)控目

標(biāo)的城市堅(jiān)決問責(zé)。后續(xù)全國各大城市調(diào)控措施密集出臺，引

發(fā)第四輪下調(diào)周期。不過四季度政策有放松的跡象，廣州、武

漢、南寧等部分城市局部放松限價(jià)，多城市下調(diào)房貸利率上浮

比例，12月下旬黃澤首先放松調(diào)控，政策開始向因城施策轉(zhuǎn)

變，直至2019年6月本輪政策驅(qū)動(dòng)的周期下行結(jié)束，周期恢

復(fù)自然上行階段。2018年銷售面積同比負(fù)增7個(gè)月，最大降

幅-3.92%。

2018年調(diào)整小周期自2018年9月開始，銷售面積同比增

速轉(zhuǎn)負(fù)，至2019年6月負(fù)增6個(gè)月，平均同比增速-2.45%,

單月最大降幅為2019年5月的-3.92%。2019年7月起銷售面

積同比增速轉(zhuǎn)正，2019年8月同比增速到達(dá)最高點(diǎn)，銷售加

速上行僅2個(gè)月后便開始放緩。上行期間平均同比增速5.32%,

單月最大增速為2019年8月的7.24%O

圖表7:2018年至2019年商品住宅銷售面積同比增速及成交價(jià)格同比增速

商品住宅彷品面,Rpb匕月建＜%)------------70大中城市住宅價(jià)格環(huán)比(%)

?6%

201&X)72OI&O82018,092OI&IO2018H20⑻122019,^012019022019/032019042019052019.062019072O19.X?201以急@先來管庫

2020年疫情沖擊下地產(chǎn)銷售先下降后恢復(fù)。2019年6月

后第四輪小周期按照歷史規(guī)律應(yīng)進(jìn)入持續(xù)上行階段，但由于

2020年新冠疫情出現(xiàn)，大多城市受封控影響而導(dǎo)致銷售出現(xiàn)

不同程度的下降。疫情后地產(chǎn)市場逐漸恢復(fù)。受疫情影響的小

微企業(yè)獲得定向支持，部分資金通過經(jīng)營貸等渠道流入房地產(chǎn)

市場，推升了市場熱度。從全國銷售面積數(shù)據(jù)來看，僅2020

年1-2月、3月和4月同比增速為負(fù)，持續(xù)時(shí)間較短，對全年

上升周期影響較小，2020年全年銷售面積仍保持2.64%的正

增長。

疫情后地產(chǎn)調(diào)控政策再度趨嚴(yán)，最近一輪調(diào)整周期于

2021年下半年開啟。近幾年許多房企盲目追求規(guī)模，大量加

杠桿，企業(yè)一直維持高負(fù)債率，但在國家穩(wěn)增長、房住不炒的

調(diào)控基調(diào)下融資端開始強(qiáng)調(diào)去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)。隨著2020年9

月“三道紅線”政策發(fā)布，房地產(chǎn)貸款集中度管理、預(yù)售資金監(jiān)

管以及后續(xù)各項(xiàng)調(diào)控政策出臺，疊加企業(yè)債務(wù)開始集中到期，

房企償債壓力逐步顯現(xiàn)，部分中小企業(yè)無力償債而破產(chǎn)。2021

年下半年隨著信貸政策繼續(xù)收緊，二手房指導(dǎo)價(jià)等政策調(diào)控，

需求端從居民購買力到購房信心都出現(xiàn)一定下降，房地產(chǎn)市場

開始下行，銷售端下行疊加融資端收緊，大量民企出現(xiàn)暴雷情

況，暴雷風(fēng)險(xiǎn)由中小民企擴(kuò)散到大型民企，恒大暴雷后更是將

市場熱度降至低點(diǎn)，新的一輪市場下行大周期開始。

L3價(jià)格：銷售轉(zhuǎn)負(fù)后約1-2個(gè)季度內(nèi)調(diào)整，持續(xù)7-12個(gè)

月

2008年調(diào)整周期中價(jià)格環(huán)比下跌時(shí)點(diǎn)晚于銷售面積6個(gè)

月，環(huán)比下跌也持續(xù)6個(gè)月。盡管2008年有奧運(yùn)會推動(dòng)經(jīng)濟(jì)

和城市發(fā)展，房價(jià)環(huán)比卻并未能延續(xù)2007年快速上漲的趨勢。

2008上半年房價(jià)環(huán)比增速收窄至低于1%,并于2008年8月

轉(zhuǎn)負(fù)，較銷售同比轉(zhuǎn)負(fù)延遲6個(gè)月。房價(jià)環(huán)比下行6個(gè)月，平

均降幅0.37%,最大單月降幅為2008年12月的0.7%。在銷

售同比到達(dá)底部4個(gè)月后價(jià)格環(huán)比到達(dá)底部，銷售同比回正1

個(gè)月后價(jià)格環(huán)比回正。全國商品住宅銷售均價(jià)在住宅銷售面積

下行期內(nèi)，由最高3982元/平降至3199元/平，降幅達(dá)到

19.7%o

2011年價(jià)格環(huán)比與銷售面積同比增速同步轉(zhuǎn)負(fù)，環(huán)比下

跌持續(xù)7個(gè)月。由于是受政策影響的小周期，2011年調(diào)整周

期內(nèi)房價(jià)與銷售面積的關(guān)系不同于2008年調(diào)整周期。70城住

宅均價(jià)環(huán)比增速在2011年10月與銷售同時(shí)轉(zhuǎn)負(fù)，并下降持續(xù)

7個(gè)月。價(jià)格環(huán)比增速早于銷售同比增速轉(zhuǎn)正前一個(gè)月轉(zhuǎn)正，

平均降幅0.17%,最大單月降幅為2012年3月的0.3%,較銷

售底部延后1個(gè)月。全國商品住宅銷售均價(jià)在調(diào)整期內(nèi)的最大

降幅為8.6%,由最高5054元/平降至4622元/平。如果以

2011年2月6140元/平的均價(jià)為基準(zhǔn)，最大降幅更是達(dá)到

24.7%o

圖表9:2008年大周期量價(jià)變化對比

Ge修益篇亦/修術(shù)

心心令心心心心心儀親的柒智庫

2014年調(diào)整周期中價(jià)格環(huán)比下跌時(shí)點(diǎn)晚于銷售面積4個(gè)

月，環(huán)比下跌持續(xù)11個(gè)月。2014年調(diào)整周期為大周期，與

2008年調(diào)整周期“價(jià)在量后”的特征相似，70城住宅均價(jià)環(huán)比

增速在2014年5月轉(zhuǎn)負(fù)，較銷售面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù)滯后4個(gè)

月，下降持續(xù)11個(gè)月，銷售同比回正1個(gè)月后價(jià)格環(huán)比也回

正。價(jià)格環(huán)比下行期間平均降幅0.55%,最大單月降幅為

2014年8月的1.1%,較銷售底延遲1個(gè)月。全國商品住宅銷

售均價(jià)在調(diào)整期內(nèi)最大降幅為12.1%,由最高價(jià)6382元/平降

至5609元/平。盡管2018年下半年住宅銷售面積轉(zhuǎn)為同比負(fù)

增，但價(jià)格保持環(huán)比增長，只是增速有所回落。2018年調(diào)整

周期是小周期，并且時(shí)間較短。在銷售面積調(diào)整期內(nèi)，70城

住宅均價(jià)環(huán)比增速仍保持正增長，但與銷售下行同時(shí)，2018

年9月住宅環(huán)比增速開始放緩，最終由調(diào)整期前的1.5%,逐

步下降至0.5%。

整體來看，大周期內(nèi)房價(jià)下跌滯后于銷售面積，而小周

期內(nèi)量價(jià)往往同步調(diào)整。房價(jià)環(huán)比調(diào)整持續(xù)7-12個(gè)月（2-4個(gè)

季度），略短于銷售面積調(diào)整時(shí)長。大周期內(nèi)房價(jià)下降主要受

到銷售面積下降影響，量在價(jià)先，銷量減少，市場下行，帶動(dòng)

房價(jià)自然下跌。2008年及2014年兩輪大周期中價(jià)格下降滯后

銷售下降4-6個(gè)月（1-2個(gè)季度），價(jià)格見底也滯后銷售見底

1-4個(gè)月（1-2個(gè)季度）。價(jià)格調(diào)整周期在6-11個(gè)月（2-4個(gè)季

度），較銷售面積調(diào)整時(shí)間（7-16個(gè)月，或2-6個(gè)季度）略短。

環(huán)比平均調(diào)整幅度在0.2%到0.6%之間。而小周期內(nèi)由于受到

政策調(diào)控影響較大，政策調(diào)控同時(shí)影響到銷量和售價(jià)，房價(jià)調(diào)

整往往與銷售調(diào)整同步開始，調(diào)整幅度也較大周期更小。

1.4庫存：與行業(yè)供給周期有關(guān)，期間通常增長15%-30%

兩輪地產(chǎn)需求下行引發(fā)的調(diào)整大周期中，2008與2014年

庫存分別增長14.8%和32.1%。2008年調(diào)整大周期中，房地產(chǎn)

市場整體仍處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，銷售面積的下降并未帶來庫

存明顯的增長，周期內(nèi)商品住宅庫存由期初的6172萬平上升

到7084萬平，上升14.8%。隨著2009年四萬億計(jì)劃的推進(jìn)，

大量房地產(chǎn)企業(yè)涌入市場，供給端產(chǎn)能開始增加。2014年房

企擴(kuò)張迅速，拿地規(guī)模大量增加，而銷售端則持續(xù)下行，全國

庫存持續(xù)增加至高位，尤其是大量三四線城市庫存高企。大周

期內(nèi)庫存由期初的32403萬平增加到42817萬平，增幅達(dá)到

32.14%。隨著調(diào)控放松和去庫存政策發(fā)力，2015年至2018年

上半年庫存持續(xù)下降。兩輪政策收緊引發(fā)的調(diào)整小周期中，

2011年庫存增長19.7%,而2018年庫存則下降了10.7%o

2011年調(diào)整小周期內(nèi)銷售面積持續(xù)下行疊加供給端供給增加,

庫存由期初的16904萬平增加到期末的20233萬平，增加了

19.7%O2018年調(diào)整小周期內(nèi)雖銷售面積持續(xù)下行，但供給端

供應(yīng)量減少幅度更大，整體庫存仍表現(xiàn)為下降趨勢，庫存由期

初的26010萬平減少至期末23236萬平，減少了10.7%。整體

來看，地產(chǎn)庫存受房地產(chǎn)行業(yè)整體供給影響較大。

圖衰14：歷史周期全國商品住宅庫存變化

■商品住宅物a而機(jī)（萬平米）

50000-

45000?

40000?

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1.5本輪下調(diào)周期或已到達(dá)底部

本輪調(diào)整周期同樣是由需求下行所引發(fā)，不妨以歷史兩

輪大調(diào)整周期作為參照。從銷售面積來看，兩輪大周期銷售面

積同比增速為負(fù)的持續(xù)時(shí)長在11-16個(gè)月（3到6個(gè)季度），

平均降幅在8%至19%之間，銷售面積由開始負(fù)增長到同比降

幅底部需要6-7個(gè)月（2-3個(gè)季度）時(shí)間。本輪銷售面積負(fù)增

持續(xù)時(shí)長超過兩輪小周期，與2008年大周期持平。調(diào)整幅度

為歷次最大，可能已到底部。本輪房地產(chǎn)市場調(diào)整自2021年

7月起銷售面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，截至2022年5月已持續(xù)11個(gè)

月，超過2011和2018年2輪小周期（分別為9個(gè)月和7個(gè)

月），與2008年持平（11個(gè)月），不及2014年大周期（16

個(gè)月）。如果2022年4月-42.38%的銷售面積同比增速為本輪

單月最大降幅，調(diào)整期開始到見底已達(dá)9個(gè)月，時(shí)間上已超過

所有歷史周期，因此銷售面積同比增速當(dāng)前或已到達(dá)降幅底部

階段，降幅有望開始收窄。而平均同比增速-21.9%,單月最大

降幅42.4%,也已超過任何一次歷史周期最大調(diào)整幅度。

從價(jià)格環(huán)比變化來看，歷史兩輪大周期調(diào)整時(shí)間在7-12

個(gè)月（2-4個(gè)季度），價(jià)格環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)滯后于銷售轉(zhuǎn)負(fù)5-6個(gè)月

（1-2個(gè)季度）左右，價(jià)格見底滯后銷售見底約1-4個(gè)月（1-2

個(gè)季度）。期間環(huán)比平均降幅在0.4%-0.6%之間，全國房價(jià)均

值最大降幅在12%-20%之間。價(jià)格環(huán)比在銷售同比轉(zhuǎn)正后1

個(gè)季度內(nèi)回正。本輪價(jià)格調(diào)整持續(xù)時(shí)間9個(gè)月，歷史上僅次于

2014年。本輪調(diào)整周期70城住宅均價(jià)環(huán)增速在2021年9月

轉(zhuǎn)負(fù)，較銷售面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù)滯后2個(gè)月，截至2022年4

月下降已持續(xù)9個(gè)月，平均降幅0.21%,最大單月下降0.3%。

從持續(xù)時(shí)間來看本輪調(diào)整周期已超過2008年（持續(xù)7個(gè)月）

及2011年（持續(xù)8個(gè)月）調(diào)整周期，距離2014年調(diào)整周期仍

有一定差距（持續(xù)12個(gè)月）。

圖表18:本輪調(diào)整周期當(dāng)月價(jià)格環(huán)比與2014年對比（%）

---------第三輪調(diào)整周期（2014年）---------本輪調(diào)整周期（2021年）

本輪調(diào)整期住宅庫存增長幅度達(dá)到17.3%,絕對量2.7億

平接近2018年7月，為近年來高位。歷史周期庫存增加15%-

30%,本輪周期目前庫存已由2021年7月的22862萬平增加

到2022年5月的26815萬平，增加了17.3%。本輪調(diào)整周期

與前幾輪周期不同，一方面銷售下行，房企回款壓力導(dǎo)致拿地、

推盤及新開工意愿不強(qiáng)，供給端產(chǎn)能持續(xù)下降。另一方面由于

部分民企暴雷出清，供應(yīng)主體數(shù)量減少導(dǎo)致整體供應(yīng)量降低。

在銷售和供應(yīng)同時(shí)下行的情況下，庫存增加量3953萬平，超

過2008年大周期（912萬平）和2011年小周期（3329萬平），

尚不及2014年大周期（1億平）。目前住宅庫存絕對量達(dá)到

2.7億平，已接近2018年7月。從庫存累計(jì)增長率來看，目前

這一指標(biāo)上行速度較快，當(dāng)前庫存去化壓力依然較大，地產(chǎn)政

策有望保持寬松。

2、聚焦核心，重點(diǎn)城市歷史周期復(fù)盤

每個(gè)城市都有自己獨(dú)特的房地產(chǎn)周期，我們根據(jù)數(shù)據(jù)的

可獲得性選取了北京、上海、廣州、深圳4個(gè)一線城市，青島、

寧波、廈門等計(jì)劃單列市，成都、重慶等省會城市在內(nèi)的30

個(gè)二線城市以及洛陽、揚(yáng)州、金華等22個(gè)三線城市，對其歷

史周期進(jìn)行研究和總結(jié)。

2.1成交量：重點(diǎn)城市下行持續(xù)7-13個(gè)月，降幅在30%-

60%

2008年重點(diǎn)城市調(diào)整周期表現(xiàn)與全國接近。2008年房地

產(chǎn)下行大周期中調(diào)整時(shí)間與全國周期開始時(shí)間一致，基本在

2008年1-2月，其中一二三線城市也基本同時(shí)開始調(diào)整，整體

調(diào)整時(shí)長為7到13個(gè)月（2到4個(gè)季度），與全國周期規(guī)律

一致。重點(diǎn)城市平均降幅43.1%,最大降幅均值71.5%,均比

全國周期降幅更大。在2008年周期中，福州和廣州結(jié)束時(shí)點(diǎn)

較早。廈門、福州、武漢和深圳銷售面積平均降幅較大。

2011年重點(diǎn)城市調(diào)整啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先于全國。重點(diǎn)城市

2011年調(diào)整小周期大多城市開始時(shí)間較全國周期更早。由于

重點(diǎn)城市對政策變化更為敏感，而全國所有城市中三四線城市

占比高，調(diào)整周期開始相對較晚。而重點(diǎn)城市中，一線城市也

通常早于二三線城市1-2個(gè)季度。從持續(xù)時(shí)間來看，一線城市

長于二線城市長于三線城市，重點(diǎn)城市整體平均持續(xù)18個(gè)月,

遠(yuǎn)超全國周期調(diào)整時(shí)間，但由于開始調(diào)整時(shí)間較早，周期下行

結(jié)束時(shí)間早于全國周期。重點(diǎn)城市周期內(nèi)平均降幅40.5%,最

大降幅平均值78%,也遠(yuǎn)超全國周期調(diào)整幅度，說明本輪調(diào)

整中一二線城市受政策影響較大。

2014年重點(diǎn)城市調(diào)整略早于全國。2014年大周期中一線

城市開始時(shí)間較全國周期早1-2個(gè)季度，二線城市較全國周期

開始早1個(gè)季度左右，三線城市晚于全國周期1個(gè)季度，本輪

調(diào)整仍是由一二線向三四線傳導(dǎo)，重點(diǎn)城市整體開始時(shí)間略早

于全國周期。結(jié)束時(shí)間也早于全國周期。本輪周期重點(diǎn)城市平

均持續(xù)時(shí)長在4-5個(gè)季度，與全國周期調(diào)整時(shí)長較為接近。重

點(diǎn)城市本輪大周期平均降幅28.2%,平均最大降幅56.1%,仍

高于全國平均降幅。

2018年重點(diǎn)城市調(diào)整持續(xù)時(shí)間長于全國。2018年調(diào)整小

周期與2011年小周期較為相似，重點(diǎn)城市持續(xù)時(shí)間14個(gè)月較

全國持續(xù)時(shí)間6個(gè)月長2-3個(gè)季度。本輪調(diào)整周期平均降幅為

30.02%,最大降幅74.79%,較全國平均降幅差距較大，說明

本輪調(diào)整中重點(diǎn)城市受政策影響下行幅度更大。

總體來看，重點(diǎn)城市下行周期平均持續(xù)4-5個(gè)季度，降

幅在25%-40%之間。2008年及2013年兩個(gè)大周期內(nèi)，重點(diǎn)城

市下調(diào)周期持續(xù)時(shí)長、開始時(shí)間都與全國周期較為一致，而由

于大周期主要為市場自然下行，所以三四線城市市場普遍也出

現(xiàn)下行，重點(diǎn)城市下行幅度雖大于全國下行幅度但差距更小。

而2011年和2018年兩輪小周期中，重點(diǎn)城市的房地產(chǎn)市場也

對政策更為敏感，調(diào)整時(shí)間較全國周期更早，持續(xù)時(shí)間也更長。

重點(diǎn)城市銷售下行幅度也遠(yuǎn)超過全國下行幅度。

圖表28:重點(diǎn)城市歷史四輪周期及本輪周期成交量變化對比

全國周京廿同,黨MM均'廣國埃"m”*”全n平均”幡d*最大降幡全0最大降幡

20062-2008.121111-41.1%-18.6%-72.1%-36.6%

2011.10-2012.6189-40.2%?10.4%?76.3%?16.0%

2013.12-2015.31316-27.3%-8.9%-55.6%-17.9%

20189-2019.6147?30.0%-3.9%-74.8%-3.9%

［親@5后來鴛

2021.7至今1211-33.6%-20.2%-64.8%

2.2價(jià)格：重點(diǎn)城市下行持續(xù)4-14個(gè)月，降幅30%-50%

2008年重點(diǎn)城市調(diào)整滯后。重點(diǎn)城市2008年調(diào)整周期開

始時(shí)間普遍較銷售同比轉(zhuǎn)負(fù)延遲1-2個(gè)季度，大多數(shù)在2008

年二季度末開始下行。價(jià)格平均下行時(shí)間約3個(gè)季度，較銷售

周期短1個(gè)季度。二線城市價(jià)格首先開始下行，但平均調(diào)整持

續(xù)時(shí)間較一線城市長，基本持續(xù)至2009年初，而一線城市

2008年底基本完成下行。重點(diǎn)城市平均降幅在20%-40%之間。

2010年重點(diǎn)城市調(diào)整時(shí)點(diǎn)分化，一線城市更早。2010年

4月至2011年9月全國房價(jià)一直處于平臺期，每月環(huán)比漲幅

在0-0.5%之間波動(dòng)，所以部分重點(diǎn)城市如深圳、杭州在2010

年房價(jià)就已開始下跌，而大多數(shù)重點(diǎn)城市在2010年底2011年

初開始調(diào)整。重點(diǎn)城市2011年價(jià)格調(diào)整周期開始時(shí)間普遍較

銷售延遲2-3個(gè)季度，在2010年底2011年初開始調(diào)整，下行

時(shí)間為3-4個(gè)季度。一線城市普遍下行開始時(shí)間較早，但持續(xù)

時(shí)間更長。從幅度來看，重點(diǎn)城市平均降幅普遍在10%-40%

之間。

2014年重點(diǎn)城市中一線城市調(diào)整時(shí)點(diǎn)較早，持續(xù)時(shí)間更

短。2014年下調(diào)周期中，一線城市率先開始回調(diào)，回調(diào)時(shí)間

較短，僅持續(xù)1-2個(gè)季度。大多數(shù)二線城市下調(diào)開始時(shí)間較一

線城市滯后1-2季度，持續(xù)時(shí)間2-3季度。重點(diǎn)城市2014年

周期平均下行時(shí)間為2-3季度，較銷售周期短1-2個(gè)季度，開

始時(shí)間普遍較銷售延遲1-2個(gè)季度。從幅度來看，重點(diǎn)城市平

均降幅在20-40%之間。

圖表31:部分重點(diǎn)城市2014年周期價(jià)格情況

城市下行時(shí)間（月）房價(jià)赤點(diǎn)日期房顰廣）（元/房價(jià)低點(diǎn)日期房顰T元,最大降幅（％）

北京52014年3月279132014年8月2248224.2%

上海82013年11月195792014年7月1651918.5%

廣州32013年8月161232013年11月1146840.6%

濠圳52014年5月239812014年10月221988.0%

成邦102014年7月112452015年5月929421.0%

史慶112013年8月73722014年7月592424.4%

西安62014年5月81072014年11月652224.3%

長沙112014年4月64732015年3月544318.9%

南京62014年4月155252014年10月143708.0%

杭州52013年9月171012014年2月1417520.6%

0

平均715342128409親和充充喈庫

總體來看重點(diǎn)城市價(jià)格下行周期較銷售周期一般晚1-2

個(gè)季度，而持續(xù)時(shí)間也比銷售周期短1-2個(gè)季度。歷史四輪調(diào)

整周期中價(jià)格平均下行持續(xù)2-4季度，降幅在20%-40%之間,

一線城市由于銷售面積下調(diào)較二線城市更早，價(jià)格下調(diào)也較二

線城市更早，調(diào)整周期也更短。二線城市價(jià)格調(diào)整一般滯后一

線城市1-2個(gè)季度。

2.3庫存：十大城市平均增加10%-35%

十大重點(diǎn)城市庫存調(diào)增幅度在10%-35%不等，2018年庫

存保持增長。重點(diǎn)城市庫存數(shù)據(jù)缺失較多。而萬得匯總統(tǒng)計(jì)了

十大城市商品房庫存數(shù)據(jù)，主要包括北京、上海、廣州、深圳、

杭州、南京、青島、蘇州、南昌、廈門。我們分析并驗(yàn)證十大

城市庫存數(shù)據(jù)，將結(jié)論與重點(diǎn)城市的銷量和價(jià)格相互應(yīng)證。

2011年調(diào)整周期內(nèi)十大城市庫存最大增幅由6563萬平增加到

7545萬平，增加了14.97%。2014年由于企業(yè)拿地規(guī)模大量增

加，銷售端持續(xù)下行，庫存持續(xù)增加至高位。周期內(nèi)庫存最大

增幅為7572萬平增加到10099萬平，增加了33.37%。之后隨

著國家去庫存調(diào)控，2015年至2018年上半年庫存持續(xù)下降。

2018年調(diào)控周期內(nèi)庫存最大增幅為6805萬平增加到7618萬

平，增加了11.94%。本輪周期庫存調(diào)增幅度較大。本輪周期

目前庫存最大增幅為6806萬平增加到7618萬平，增加了

10.56%o整體來看十大城市庫存增加在10%-35%之間，前兩

輪周期由于供給增加疊加銷售下行導(dǎo)致庫存增加幅度較大，近

兩輪周期由于供給相應(yīng)減少導(dǎo)致庫存增加幅度較小，所以本輪

周期庫存增加10.56%相對而言增加幅度仍然較大。

最近兩輪調(diào)整的去化周期更短。去化周期來看，重點(diǎn)城

市2008年周期內(nèi)去化周期由8.6個(gè)月增加到了20.8個(gè)月，最

大增加12.2個(gè)月；2011年周期由11.9個(gè)月增加到17.4個(gè)月，

最大增加5.5個(gè)月；2014年周期由9.9個(gè)月增加到16.1個(gè)月，

增加了6.2個(gè)月；2018年周期由12.8個(gè)月增加到15.1個(gè)月,

增加了2.3個(gè)月；本輪周期去化周期目前已由9.4個(gè)月增加到

了12.4個(gè)月，增加了3個(gè)月，最近兩輪周期由于庫存增加較

少所以去化周期增加幅度相對較小。

圖表34：歷史周期重點(diǎn)城市商品住宅去化周期變化

3、因城施策，代表城市歷史周期回顧

在對全國和重點(diǎn)城市復(fù)盤之后，我們從宏觀層面了解了

不同類型城市的調(diào)整周期和主要的特征。下面我們選擇6個(gè)代

表性城市，通過梳理各個(gè)城市地產(chǎn)政策的松緊變化，以微觀視

角復(fù)盤它們的調(diào)整周期。

3.1沿海城市：上海與深圳地產(chǎn)周期復(fù)盤

3.1.1上海：歷次地產(chǎn)調(diào)控的熱點(diǎn)

2011年調(diào)整周期中，上海銷售面積于2010年轉(zhuǎn)為負(fù)增。

為抑制“四萬億”刺激政策后過熱的樓市和飆漲的房價(jià)，上海市

于2010年10月7日首次頒布限購令，限制本市和外地戶籍家

庭只能新購1套住房。2010年上海市商品住宅銷售面積轉(zhuǎn)為

同比負(fù)增，下半年房價(jià)波動(dòng)幅度加大。但2011年樓市重新升

溫，上海市在2011年1月作為首批試點(diǎn)城市開征房產(chǎn)稅。同

時(shí)加大限購力度，外地戶籍需在2年內(nèi)累計(jì)繳納1年個(gè)稅或社

保才能獲得購房資格。政策嚴(yán)控下樓市在2011年下半年再度

降溫。直到2012年2月，上海市房管局放寬外地戶籍居民購

房限制。政策邊際轉(zhuǎn)松后，上海市銷售面積增速企穩(wěn)回升。

2014年上海銷售面積負(fù)增，但價(jià)格保持韌性。與全國樓市同

步，上海2014年1月商品住宅銷售面積轉(zhuǎn)為同比負(fù)增，住宅

庫存高企。2014年9月以后，上海市住宅銷售面積累計(jì)同比

跌幅擴(kuò)大至20%以上。2014年11月開始，上海調(diào)控政策邊際

放松，對已有1套住房但結(jié)清公積金貸款的家庭執(zhí)行首套房貸

款政策，同時(shí)下調(diào)個(gè)人住房公積金貸款利率。直到2015年4

月，住宅銷售面積同比跌幅收窄。

圖表35:上海住宅銷售面積在2010年和2011年下半年

轉(zhuǎn)為同比負(fù)增

在2017到2018年的調(diào)整周期中，上海較早推出樓市調(diào)

控政策。在寬松貨幣環(huán)境和棚改政策推動(dòng)下，2015年下半年

樓市逐漸復(fù)蘇。為抑制樓市過熱，上海市2016年3月出臺的

“滬九條”，將外地戶籍家庭購房資格要求的個(gè)稅或社保繳納年

限從“3年內(nèi)累計(jì)繳納2年”提高至“連續(xù)5年”，提高按揭貸款

首付比例，并增加住宅用地的中小套型比例。住宅銷售面積于

2017年轉(zhuǎn)為同比負(fù)增。2022年的調(diào)整周期中，上海受疫情沖

擊較大。2020年國內(nèi)第一輪疫情沖擊過后，上海7月銷售面

積累計(jì)同比增速轉(zhuǎn)正，較快實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇。2022年4月和5月奧

密克戎疫情沖擊后，隨著封控措施的放松，上海市出臺加快經(jīng)

濟(jì)恢復(fù)和重振的行動(dòng)方案，要求增加并加快新建商品住宅上市

供應(yīng)，同時(shí)放松落戶條件，地產(chǎn)政策略有松動(dòng)。

3.1.2深圳：漲多跌少，政策謹(jǐn)慎

2007-2008年調(diào)整周期,深圳早于全國。2007年到2008

年初，深圳商品住宅銷售面積持續(xù)負(fù)增，到2008年下半年銷

售才企穩(wěn)回升。在2004年經(jīng)濟(jì)下行期逆周期調(diào)節(jié)和2005年穩(wěn)

匯率的背景下，貨幣信貸政策整體偏寬松。2005年一線城市

房價(jià)開始大幅上漲，同年4月國務(wù)院出臺“國八條”對房價(jià)進(jìn)行

全面調(diào)控。由于深圳土地和商品住宅供應(yīng)多年以來持續(xù)偏緊，

房價(jià)上行壓力較大。2006年4月“深八條”出臺，提出增加住

房供給，提高住房容積率。深圳市2006到2007年初商品住宅

銷售面積負(fù)增，商品住宅價(jià)格環(huán)比為正，且?guī)齑嫣幵诘臀?，這

一時(shí)期供給不足或是銷量下降的主因。2007年深圳樓市量價(jià)

齊跌，庫存走高，因此本輪調(diào)整周期實(shí)際上始于2007年。

2008年金融危機(jī)沖擊和財(cái)政刺激過后，房地產(chǎn)市場快速回暖。

與全國地產(chǎn)調(diào)整周期相比，深圳本輪調(diào)整啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)更早，結(jié)束

時(shí)點(diǎn)與全國接近，持續(xù)時(shí)間更長。

深圳市2018年政策調(diào)整周期，從2015年12月開始到

2017年11月結(jié)束，政策調(diào)控對價(jià)格的作用滯后導(dǎo)致調(diào)整持續(xù)

時(shí)間較長。2015年中，深圳商品住宅價(jià)格開始大幅上漲，隨

后調(diào)控政策升級。限購政策方面，2016年3月對非本地戶籍

居民購房的所得稅/社保繳納年限增加至3年，當(dāng)月銷售面積

增速轉(zhuǎn)負(fù)，但價(jià)格依然高增。2016年10月推出“深八條”要求

的繳納年限進(jìn)一步增加到5年。同時(shí)收緊信貸政策，提高無房

有貸和有房家庭的首付比例。限價(jià)政策方面，2016年10月開

始對商品住房和商務(wù)公寓項(xiàng)目銷售價(jià)格進(jìn)行指導(dǎo)價(jià)干預(yù)。2017

年1月深圳規(guī)土委將限價(jià)令升級，根據(jù)戶型實(shí)施分類限價(jià)。深

圳住宅價(jià)格漲幅收窄。

圖表43:深圳住宅銷售早在2006年便轉(zhuǎn)為負(fù)增，2009年

銷售增速轉(zhuǎn)正

3.2省會城市：西安與成都地產(chǎn)周期復(fù)盤

321西安：政策調(diào)整細(xì)致頻繁

2011年后，西安市地產(chǎn)調(diào)控政策日趨細(xì)致。西安市住宅

價(jià)格自2009年到2010年持續(xù)上漲，為抑制過熱的樓市，西安

于2011年2月25日首次祭出“限購令”，對已有1套住房的本

市戶籍家庭，以及納稅或社保繳納1年以上的外地戶籍家庭限

購1套住房。政策頒布后樓市有所降溫，從2011年下半年開

始，西安市商品住宅銷售面積開始轉(zhuǎn)為同比負(fù)增，房價(jià)漲幅收

窄。直到2012年12月住宅銷售面積才回正。2014年下半年

西安樓市庫存高企，政策邊際轉(zhuǎn)松。2013年西安進(jìn)一步對預(yù)

售商品住宅限價(jià)。從2013年末開始，西安市住宅庫存突破

1500萬平米，銷售面積開始負(fù)增。在2013年11月的限價(jià)和

增供政策影響下，住宅銷售均價(jià)同比走弱。隨后西安市于

2014年7月放松了對高校畢業(yè)生和60平米以下小戶型住宅的

限購。2014年8月全面放開限購政策，購房不再要求申報(bào)戶

籍和原有住房情況。在此之后，西安市住宅銷售面積累計(jì)同比

跌幅明顯收窄，并于2015年轉(zhuǎn)為增長，不過住宅價(jià)格增速仍

在低位。

西安樓市在2020年上半年和2022年進(jìn)入調(diào)整期。受疫

情影響，2020年上半年西安住宅銷售面積持續(xù)同比負(fù)增，住

宅待售面積持續(xù)上升。2020年下半年，疫情影響減弱，樓市

復(fù)蘇。2020年12月西安市開始加強(qiáng)限貸，全面提高首付比例。

2021年西安商品住宅銷售量價(jià)齊增，2021年3月頒布“330新

政”，對市外遷入家庭的購房條件提高，同時(shí)將住宅限售時(shí)限

提高到5年。2022年樓市全面降溫，最近一期政策調(diào)整是在

2022年5月28日，將限售時(shí)限降低至2年。

圖表51:2011年調(diào)整周期中，西安市住宅銷售面積轉(zhuǎn)負(fù)

西安，商品住宅銷售面積,累計(jì)同比西安.住宅價(jià)格同比ihs

30090

250

70

200

50

150

10030

50

10

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-10

(50)

(100)-30

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弘條@未來皆厚

322成都：高庫存下調(diào)整周期偏長

2011年因政策引發(fā)的調(diào)整周期中，成都市較早放松限購

政策。2010年成都住宅價(jià)格大幅上漲，成都2011年2月首次

推出限購政策，無本市納稅或社保繳納證明的外地戶籍家庭不

能在中心城區(qū)購房。隨后成都市住宅庫存大幅上升，限購政策

在年末便出現(xiàn)了松動(dòng)跡象。2011年11月，成都市房管局召集

當(dāng)?shù)亻_發(fā)商座談，提到放松對購房資格的審查，政府僅在房產(chǎn)

證發(fā)放時(shí)核查購房資格。不過這一政策在月末即被叫停。成都

2014年實(shí)際調(diào)整周期比全國更長，高庫存成為一大難題。

2013年后國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下臺階，2013年后成都住宅待售面積

持續(xù)增加，高庫存下樓市。與全國調(diào)整時(shí)點(diǎn)一致，2014年初

成都商品住宅成交面積同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，隨后持續(xù)下滑。盡管因

低基數(shù)原因，2015年初銷售增速短暫回正，但隨后再度走弱。

銷售量價(jià)齊跌也為2015年初成都地產(chǎn)政策的全面放松埋下了

伏筆。

成都2016年地產(chǎn)政策收緊時(shí)點(diǎn)偏晚，住宅價(jià)格回落較慢,

調(diào)整時(shí)間較長。為應(yīng)對高庫存，2015年初四川全面取消了限

購、限價(jià)政策，4月成都下調(diào)了住房貸款首付比例，自2015

年下半年起成都商品住宅價(jià)格開始大幅上漲。2016年全國房

價(jià)上漲之后，各地紛紛出臺樓市調(diào)控政策，成都啟動(dòng)調(diào)控的時(shí)

點(diǎn)則偏晚。2016年11月成都重啟限購限貸，12月對土拍限價(jià),

2017年4月開始對部分地區(qū)限售。2018年5月限購政策加碼,

將外地戶籍社保繳納月數(shù)從1年上調(diào)至2年，同時(shí)并將限售政

策推廣至全市。隨后房地產(chǎn)市場成交面積快速走弱，房價(jià)于

2018年初降溫。到2019年初，成都住宅銷售才走出低位。從

銷售面積來看，本輪調(diào)整周期持續(xù)近2年時(shí)間，在全國各大城

市中相對偏長。自2021年11月開始，成都逐步放寬地產(chǎn)政策。

2020年下半年之后，成都商品住宅成交面積走弱，在2021年

1月短暫轉(zhuǎn)負(fù)，但隨后快速回升。盡管全國商品住宅銷售面積

于2021年7月開始轉(zhuǎn)為同比減少，但成都住宅成交面積保持

韌性。直到2022年3月在高基數(shù)的影響下轉(zhuǎn)為同比負(fù)增。

圖表59:2011年調(diào)整周期中，成都住宅銷售面積再2010

和2012年轉(zhuǎn)為同比負(fù)增

------成都,商品住宅成交面積,累計(jì)同比-------成都,住宅價(jià)格同比Jhs

(100)。。-20

耕‘#新‘就‘校校校式刃元④未來智庫

3.3旅游城市：洛陽與秦皇島地產(chǎn)周期復(fù)盤

331洛陽：調(diào)整周期回顧

洛陽2011年下半年樓市快速降溫。2010年洛陽住宅供應(yīng)

偏緊，住宅價(jià)格持續(xù)上漲，但銷售面積保持負(fù)增。2011年上

半年銷售面積短暫轉(zhuǎn)為同比增長，但下半年銷量再度走弱。

2012年中后，銷售面積跌幅有所收斂，房價(jià)也企穩(wěn)回升。洛

陽市2015年住宅銷售面積持續(xù)負(fù)增。進(jìn)入2015年，洛陽樓市

呈現(xiàn)量價(jià)齊跌的狀態(tài)。隨著貨幣信貸政策持續(xù)放寬，2015年

下半年洛陽住宅銷售面積同比跌幅收窄。洛陽市此輪調(diào)整周期

與全國有較大不同，全國住宅銷售面積同比增速于2015年3

月后轉(zhuǎn)為正增長。

2017年房價(jià)高漲，洛陽樓市在限價(jià)政策下快速降溫。

2017年8月，洛陽市開始要求以2017年5月9日簽約均價(jià)為

基準(zhǔn)，對在售房產(chǎn)限價(jià)，隨后住宅價(jià)格同比增速快速轉(zhuǎn)為負(fù)增。

2019年5月開始，發(fā)改委發(fā)布文件，要求在未來取消包括洛

陽在內(nèi)的57個(gè)城市的落戶限制。洛陽市人民政府辦公室文件

也提出在2022年前全面取消城鎮(zhèn)落戶限制。進(jìn)入2019年，洛

陽住宅銷售面積企穩(wěn)轉(zhuǎn)為正增長。2022年后地產(chǎn)政策再度轉(zhuǎn)

松。2022年，洛陽市住宅銷售面積自2020年后再度轉(zhuǎn)為負(fù)增,

累計(jì)下跌幅度超過50%,樓市面臨較大的調(diào)整壓力。2022年

4月，洛陽市限貸政策放寬，降低首套房首付比例至20%,對

有1套住房但貸款結(jié)清的購房家庭執(zhí)行首套房貸款政策，同時(shí)

將二套房首付比例下調(diào)至30%,并放松了公積金貸款的額度

條件。政策效果有待后續(xù)觀察。

圖表69:2018年調(diào)整周期中，洛陽住宅銷售面積增速校早

轉(zhuǎn)負(fù)

3.3.2秦皇島：與全國周期同步

2011年調(diào)整周期中，秦皇島市政策收緊，啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)偏晚。

秦皇島市位于京津冀經(jīng)濟(jì)帶，屬于旅游城市，房地產(chǎn)業(yè)也是當(dāng)

地經(jīng)濟(jì)的重要一環(huán)。2010年全國主要城市開啟地產(chǎn)調(diào)控，秦

皇島市也于2011年3月開啟限價(jià)和限貸政策，要求全市新建

商品住宅價(jià)格增幅控制在2011年全市地區(qū)生產(chǎn)總值和城鎮(zhèn)居

民人均可支配收入增幅之內(nèi)（12%）。這一目標(biāo)與當(dāng)時(shí)住宅價(jià)

格增速相比留有一定空間，2011年住宅成交面積和價(jià)格均未

大幅降低。直到2012年3月后，歐債危機(jī)與國內(nèi)貨幣緊縮政

策下，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)開始下行，秦皇島市銷售面積才轉(zhuǎn)為同比負(fù)增。

調(diào)整持續(xù)時(shí)間與全國接近。2014年調(diào)整周期中，秦皇島市與

全國接近。秦皇島市住宅成交面積同比增速于2014年1月轉(zhuǎn)

負(fù)，住宅價(jià)格也在2014年中開始環(huán)比負(fù)增。2015年初，住宅

成交面積率先回升。為化解房地產(chǎn)庫存，2016年7月秦皇島

市進(jìn)一步加大稅收優(yōu)惠、住房貸款和購房補(bǔ)貼支持力度，之后

住宅成交量價(jià)開始持續(xù)增長。

2018年秦皇島市調(diào)整時(shí)點(diǎn)啟動(dòng)更早。由于2017年住宅價(jià)

格持續(xù)上漲，2017年4月秦皇島市開始在主要城區(qū)實(shí)施限購

令，外地戶籍家庭不得購買第2套住房。5月進(jìn)一步加強(qiáng)限購

和限貸政策，提高公積金貸款首付比例至30%,樓市調(diào)控政

策導(dǎo)致商品住宅價(jià)格增速暫時(shí)回落，但隨后價(jià)格再度加速上行。

2018年2月秦皇島市住宅成交面積開始持續(xù)負(fù)增。本輪調(diào)整

周期中，秦皇島市早在2021年5月，住宅銷售面積與價(jià)格便

進(jìn)入負(fù)增狀態(tài)。2020年疫情沖擊后秦市房地產(chǎn)短暫回暖，

2020年10月住宅價(jià)格環(huán)比便開始持續(xù)負(fù)增，這可能與疫情后

旅游業(yè)景氣低迷有關(guān)。2021年4月，秦皇島市廢止2017年4

月開始實(shí)行的限購令。2021年5月之后秦皇島市住宅價(jià)格環(huán)

比持續(xù)為負(fù)，住宅成交面積累計(jì)同比也轉(zhuǎn)為負(fù)增，5月價(jià)格略

有回升。

圖表73:2018年調(diào)整周期，秦皇島市銷售面積轉(zhuǎn)負(fù)更早

4、展望未來，不同能級城市后續(xù)發(fā)展機(jī)會

我們根據(jù)城市目前即將結(jié)束下行周期及尚需繼續(xù)調(diào)整為

依據(jù)將城市分為兩大類，之后根據(jù)城市能級分別統(tǒng)計(jì)了城市的

分類結(jié)果。下行周期即將結(jié)束的城市有望最先迎來銷售回暖，

而下行周期處于中前期的城市可以根據(jù)本輪周期中當(dāng)月銷售面

積在歷史當(dāng)月銷售面積中處于高位或者低位再細(xì)分為兩輪，銷

售處于高位的城市且下行周期位于中前期，后續(xù)城市仍需要一

定時(shí)間調(diào)整；銷售處于底部的城市雖下行周期尚未結(jié)束，但銷

售面積跌幅已經(jīng)較大，后續(xù)有望迎來邊際性改善。

4.1一線城市展望

4.1.1調(diào)整特征：啟動(dòng)時(shí)間領(lǐng)先全國，持續(xù)時(shí)間較長

一線城市銷售面積同比通常領(lǐng)先于全國1季度轉(zhuǎn)負(fù)。從

銷售面積來看，2008年及2014年兩輪市場自然調(diào)整的大周期

中一線城市周期開始時(shí)間略早于全國周期時(shí)間1個(gè)季度左右。

在2011年政策引發(fā)的調(diào)整周期中，一線城市政策出臺相對較

早，例如上海和深圳率先推出限購令。2011年8月一線城市

銷售面積開始轉(zhuǎn)為同比負(fù)增，調(diào)整啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)早于全國的2011

年10月。2013年12月開始的全國銷售面積調(diào)整周期中，北

京和廣州早在2013年4-5月便開始調(diào)整，深圳和上海調(diào)整啟

動(dòng)略晚（10-11月）。而在2018年9月開始的周期中，北上廣

深四個(gè)一線城市的地產(chǎn)銷售面積增速與全國存在一定錯(cuò)位，深

圳早在2015年12月開始調(diào)整，上海和北京分別在2016年4

月和6月進(jìn)入調(diào)整期，廣州于2017年5月銷售面積同比轉(zhuǎn)為

負(fù)增。到了2018-2019年的全國調(diào)整周期中，一線城市的銷售

面積下行幅度并不大。

圖表75:2008年一線城市調(diào)整周期中，深圳銷售面積增速

最早轉(zhuǎn)負(fù)

------北京銷售面積同比增長佛）-------上海,銷售面積同比增長（%）

------廣州.銷售面積同比增長佛）-------深圳，銷售面積同比增長（%）

4.1.2現(xiàn)狀分析：廣深調(diào)整或率先結(jié)束，北上仍需一定時(shí)

間

一線城市本輪周期調(diào)整持續(xù)時(shí)間在3-4個(gè)季度，距離歷

史兩輪大周期的4-5個(gè)季度調(diào)整時(shí)間仍有一定差距，并且本輪

大周期中降幅在20%-35%之間，較歷史周期30%-40%的降幅

也有一定差距，所以總體來看一線城市還需要一定的調(diào)整時(shí)間。

廣州與深圳本輪調(diào)整時(shí)長接近歷史均值。廣州、深圳整體來看

本輪周期時(shí)長已接近歷史周期時(shí)長，在一線城市中可能會率先

回暖。但從銷售面積絕對水平來看，由于廣州、深圳本輪周期

中當(dāng)月銷售面積在歷史周期數(shù)據(jù)中仍處于中等水平，所以后續(xù)

恢復(fù)空間可能不及北京、上海。北京與上海本輪調(diào)整時(shí)長不及

歷史平均水平。北京本輪調(diào)整周期持續(xù)時(shí)間相比歷史周期而言

仍處于周期早期階段，后續(xù)仍需要一定時(shí)間調(diào)整，但由于本輪

周期當(dāng)月銷售面積在歷史數(shù)據(jù)中已經(jīng)處于較低位置，可能周期

調(diào)整時(shí)間會相應(yīng)縮短，后續(xù)上漲空間也較廣州、深圳更大。上

海因?yàn)橐咔橛绊懀謴?fù)速度可能在一線城市中較晚。

圖表80:廣州本輪調(diào)整周期的銷售面積當(dāng)月同比與2008、

2014年對比(％)

4.2二線城市展望

421調(diào)整特征：調(diào)整時(shí)點(diǎn)與持續(xù)時(shí)長與一線城市接近

二線城市銷售面積同比通常也領(lǐng)先于全國轉(zhuǎn)負(fù)。從銷售

面積來看，2008年及2014年兩輪市場自然調(diào)整的大周期中二

線城市周期開始時(shí)間略早于全國周期時(shí)間1個(gè)季度左右，而在

2011年政策引發(fā)的調(diào)整周期中二線城市大致晚于一線城市1

個(gè)季度，早于全國周期開始調(diào)整。二線城市地產(chǎn)調(diào)整持續(xù)時(shí)間

比全國更長，但短于一線城市。從周期持續(xù)時(shí)間來看，2008

年及2014年兩輪市場周期一線城市調(diào)整時(shí)間與全國持續(xù)時(shí)間

接近或更短，在4-5個(gè)季度之間。2011年政策驅(qū)動(dòng)周期中二線

城市調(diào)整時(shí)間較全國周期長8個(gè)月，較一線城市短4個(gè)月。在

2018年，二線城市調(diào)整周期達(dá)到17個(gè)月，也遠(yuǎn)長于全國的6

個(gè)月調(diào)整時(shí)長。

422現(xiàn)狀分析：13城近期有望恢復(fù)，7城或迎來邊際改

善

從每個(gè)城市自己的歷史調(diào)整周期時(shí)長與本輪調(diào)整周期持

續(xù)時(shí)長對比來看，成都、西安、三亞、天津、貴陽、西寧、鄭

州、武漢、福州、廈門、南京、杭州、青島、濟(jì)南、大連這

15個(gè)城市正處于周期中前期階段，后續(xù)還需要一定時(shí)間回調(diào)。

這些城市歷史平均回調(diào)時(shí)間15個(gè)月，目前已持續(xù)7個(gè)月，歷

史平均降幅38.03%,目前平均降幅31.4%。歷史平均最大降

幅68.11%,目前最大降幅57.91%。處于中前期階段的城市中,

成都、西安、三亞、天津、貴陽、廈門、大連這7個(gè)城市本輪

周期月度銷售面積處于歷史較低位置，預(yù)計(jì)后續(xù)銷售情況不會

繼續(xù)惡化，可能會更早產(chǎn)生一些邊際性改善。成都市2022年

前4月住宅銷售面積均值41.5萬平米，西安市則為61萬平米,

與歷史均值相比都處在低位。

處于中前期階段的城市中，西寧、海口、鄭州、武漢、

福州、南京、杭州、青島、濟(jì)南這8個(gè)城市本輪周期當(dāng)月銷售

面積處于歷史高位，后續(xù)仍需一定時(shí)間繼續(xù)調(diào)整后銷售才會出

現(xiàn)回暖跡象。武漢為例，2022年1-4月住宅銷售面積均值達(dá)到

100.5萬平米。而青島市2022年前4月銷售面積均值為90萬

平米，也處于歷史高位。較高的銷售面積并未反映今年疫情沖

擊的影響，樓市未來可能面臨一定的調(diào)整。

圖表91:武漢本輪調(diào)整周期的銷售面積當(dāng)月同比與2008、

2018年