華魯恒升-市場前景及投資研究報告：業(yè)績增長新能源新材料項目推進(jìn)

華魯恒升（600426.SH）2022年中報點(diǎn)評：上半年業(yè)績同比增長，新能源新材料項目持續(xù)推進(jìn)評級：買入(維持)證券研究報告農(nóng)化制品2022年08月31日1相對滬深300表現(xiàn)2022/08/30表現(xiàn)1M3M12M華魯恒升3.0%0.8%-18.2%滬深300-2.3%1.2%-15.3%最近一年走勢預(yù)測指標(biāo) 2021A 2022E 2023E 2024E營業(yè)收入（百萬元） 26636 31982 34990 53104增長率(%) 103 20 9 52歸母凈利潤（百萬元） 7254 7996 8733 11857增長率(%) 303 10 9 36攤薄每股收益（元） 3.43 3.79 4.14 5.61ROE(%) 33 26 22 23P/E 9.12 7.76 7.11 5.24P/B 2.97 2.05 1.59 1.22P/S 2.48 1.94 1.77 1.17EV/EBITDA 6.66 5.24 4.40 2.58資料 ：Wind資訊、國海證券研究所相關(guān)報告《——華魯恒升（600426）事件點(diǎn)評：歸母凈利再創(chuàng)新高，多個項目穩(wěn)步推進(jìn)（買入）*化學(xué)制品*李永磊，董伯駿》——2022-05-01《全年業(yè)績創(chuàng)新高，新材料與新基地齊發(fā)力未來可期（買入）*化學(xué)制品*董伯駿，李永磊》——2022-03-30《——華魯恒升（600426）事件點(diǎn)評：全年業(yè)績創(chuàng)歷史新高，煤化工與新材料齊發(fā)力未來可期（買入）*化學(xué)制品*李永磊，董伯駿》——2022-03-02《守正出奇，新十年再出發(fā)（買入）*化學(xué)制品*董伯駿，李永磊》——2022-02-16《——華魯恒升（600426）事件點(diǎn)評：全年業(yè)績創(chuàng)新高，新項目建設(shè)加速未來可期（買入）*化學(xué)制品*李永磊，董伯駿》0.12170.0443-0.0332-0.1107-0.1881-0.2656華魯恒升滬深3002上半年業(yè)績同比增長，新能源新材料項目持續(xù)推進(jìn)事件：2022年8月30日，華魯恒升發(fā)布2022年中報：實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入165.34億元，同比增加42.38%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤45.10億元，同比增加18.64%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為18.39%，同比減少3.49個百分點(diǎn)。銷售毛利率35.65%，同比減少5.75個百分點(diǎn)；銷售凈利率27.27%，同比減少5.46個百分點(diǎn)。其中，2022年Q2實(shí)現(xiàn)營收84.18億元，同比增加27.38%，環(huán)比增加3.73%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.81億元，同比下降6.49%，環(huán)比下降14.33%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為8.36%，同比減少4.06個百分點(diǎn)，環(huán)比下降1.99個百分點(diǎn)。銷售毛利率32.38%，同比下降9.88個百分點(diǎn)，環(huán)比下降6.66個百分點(diǎn)；銷售凈利率24.71%，同比下降8.96個百分點(diǎn)，環(huán)比下降5.22個百分點(diǎn)。點(diǎn)評：上半年業(yè)績同比增長，二季度毛利承壓2022年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入165.34億元，同比增加42.38%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.51億元，同比增加18.64%。公司業(yè)績增長主要得益于公司主要產(chǎn)品價格上漲，以及碳酸二甲酯和己內(nèi)酰胺項目的投產(chǎn)。據(jù)wind數(shù)據(jù)，2022H1，己二酸均價12761元/噸，同比+31.16%；己內(nèi)酰胺均價14091元/噸，同比+9.21%；DMF均價15171元/噸，同比+39.40%；尿素均價2916元/噸，同比+31.38%；醋酸均價4828元/噸，同比-25.31%。2022年Q1，受國際能源價格持續(xù)上漲影響，大宗化工原料價格保持相對高位，化工行業(yè)景氣度維持高位，公司一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤24.29億元，同比增長54.13%，環(huán)比增長47.93%，創(chuàng)歷史新高。進(jìn)入二季度，受疫情影響，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，部分化工產(chǎn)品價格下行，同時原材料價格仍維持高位，對公司經(jīng)營產(chǎn)生一定影響。公司二季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.81億元，同比下降6.49%，環(huán)比下降14.33%。據(jù)wind數(shù)據(jù)，2022年Q2，己二酸均價11978元/噸，同比+17.70%，環(huán)比-11.62%；己內(nèi)酰胺均價14269元/噸，同比+6.04%，環(huán)比+2.57%；DMF均價13425元/噸，同比+16.86%，環(huán)比-20.73%；尿素均價3105元/噸，同比+31.07%，環(huán)比+13.90%；醋酸均價4614元/噸，同比-39.05%，環(huán)比-8.53%。據(jù)wind數(shù)據(jù)，2022年Q2，國內(nèi)煙煤現(xiàn)貨價為929元/噸，同比+42.15%，環(huán)比-2.36%；純苯均價為9158元/噸，同比+21.21%，環(huán)比+15.62%。3上半年業(yè)績同比增長，新能源新材料項目持續(xù)推進(jìn)項目建設(shè)有序推進(jìn)，積極拓展新能源新材料產(chǎn)品市場公司在荊州基地戰(zhàn)略規(guī)劃建設(shè)100萬噸/年尿素、100萬噸/年醋酸、15萬噸/年DMF和15萬噸/年混甲胺產(chǎn)能，目前荊州基地項目已進(jìn)入全面建設(shè)階段。公司積極推進(jìn)新能源新材料項目建設(shè)，擬投資30.78億元，建設(shè)兩套生產(chǎn)規(guī)模4萬噸/年的尼龍66裝置，一套生產(chǎn)規(guī)模20萬噸/年的己二酸裝置（外售14.8萬噸），一套生產(chǎn)規(guī)模4.2萬噸/年的己二胺裝置，項目建設(shè)期24個月；擬投資10.31億元，建設(shè)兩套生產(chǎn)規(guī)模30萬噸/年（外售30萬噸）的碳酸二甲酯裝置，一套生產(chǎn)規(guī)模

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萬噸/年的碳酸甲乙酯裝置，項目建設(shè)期20個月；計劃在荊州江陵新能源新材料產(chǎn)業(yè)基地投資建設(shè)綠色新能源材料項目，總投資人民幣約50億元，建設(shè)內(nèi)容包括：10萬噸/年NMP裝置、20萬噸/年BDO裝置、3萬噸/年P(guān)BTA等及配套設(shè)施、10萬噸醋酐及配套設(shè)施。目前公司高端溶劑、尼龍

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等項目陸續(xù)開工建設(shè)；荊州基地項目按計劃推進(jìn)，同時簽訂綠色新能源項目投資協(xié)議，著手準(zhǔn)備二期項目的啟動工作。公司深耕煤化工產(chǎn)業(yè)鏈，利用煤氣化平臺優(yōu)勢，可以為DMC、尼龍66、PBAT等產(chǎn)品提供高效低成本的原料氣，有利于公司進(jìn)一步延伸產(chǎn)業(yè)鏈，增強(qiáng)盈利能力與抗風(fēng)險能力。高油價下煤化工企業(yè)成本優(yōu)勢顯著2022年上半年，受到俄烏沖突等因素影響，全球石油、煤炭、天然氣等能源價格快速上漲。

我國煤炭資源豐富，生產(chǎn)供應(yīng)能力相對較強(qiáng)，加上國家政策調(diào)控及時，在短期內(nèi)煤炭市場價格即恢復(fù)常態(tài)。據(jù)wind數(shù)據(jù)，截至2022年8月30日，布倫特原油期貨結(jié)算價為100.06美元/桶，動力煤（Q5500）市場價格為1170元/噸。化工產(chǎn)品價格在高油價支撐下下行空間較低，煤化工企業(yè)成本優(yōu)勢進(jìn)一步凸現(xiàn)。4原油與煤炭價格資料：wind，國海證券研究所圖表：原油與煤炭價格（元/噸）5己內(nèi)酰胺/DMC價格資料：wind，國海證券研究所圖表：己內(nèi)酰胺價格（元/噸）資料：wind，國海證券研究所圖表：DMC價格（元/噸）6尿素價格/價差圖表：尿素價格/價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所7DMF價格/價差圖表：DMF價格/價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所8己二酸價格/價差圖表：己二酸價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所9醋酸價格/價差圖表：醋酸價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所10乙二醇價格/價差圖表：乙二醇價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所11丁辛醇價格/價差圖表：辛醇價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所圖表：丁醇價差（元/噸）資料：Wind，國海證券研究所1000090008000700060005000400030002000100000400080001200016000200002016-01-012016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020-01-012020-04-012020-07-012020-10-012021-01-012021-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-01丁醇價差，右軸市場價(中間價):正丁醇:華北(山東)地區(qū):周市場價(主流價):丙烯:山東地區(qū):周12投資建議與盈利預(yù)測受疫情影響，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，部分化工產(chǎn)品價格下行，同時原材料價格仍維持高位，對公司經(jīng)營產(chǎn)生一定影響，我們適當(dāng)下調(diào)公司業(yè)績盈利預(yù)測，預(yù)計公司2022/2023/2024年歸母凈利潤分別為79.96、87.33、118.57億元，EPS為3.79、4.14、5.61元/股，對應(yīng)PE為7.76、7.11、5.24倍。公司是煤化工龍頭企業(yè)，成本控制能力強(qiáng)，新項目順利投產(chǎn)將提升業(yè)績，看好公司長期發(fā)展，維持“買入”評級。風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險；產(chǎn)能投放不及預(yù)期；原材料價格波動的風(fēng)險；未來需求下滑；新項目進(jìn)度不及預(yù)期。預(yù)測指標(biāo)2021A2022E2023E2024E營業(yè)收入（百萬元）26636319823499053104增長率(%)10320952歸母凈利潤（百萬元）72547996873311857增長率(%)30310936攤薄每股收益（元）3.433.794.145.61ROE(%)33262223P/E9.127.767.115.24P/B2.972.051.591.22P/S2.481.941.771.17EV/EBITDA6.665.244.402.58資料 ：Wind資訊、國海證券研究所13分產(chǎn)品經(jīng)營數(shù)據(jù)2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2肥料產(chǎn)量（萬噸）77.7270.4661.6671.8968.9970.1559.1264.5270.92149.27銷量（萬噸）69.6363.1654.6863.4561.8662.3951.5456.2062.68133.82營收（億元）9.458.337.168.559.6310.9210.3210.5411.8927.76有機(jī)胺產(chǎn)量（萬噸）9.449.4510.4113.0414.1715.2014.4912.7813.4211.64銷量（萬噸）7.7710.2711.5913.3814.3015.2614.0913.6112.9512.81營收（億元）3.785.016.549.0810.8213.1115.6219.6320.5716.68醋酸及衍生物產(chǎn)量（萬噸）16.2015.5112.4716.1013.6515.7015.0615.3713.6415.50銷量（萬噸）14.7915.5412.3415.7013.8315.3214.8514.6813.2515.44營收（億元）3.413.412.834.596.5110.098.479.566.056.43新材料相關(guān)產(chǎn)品己二酸及中間品產(chǎn)量（萬噸）8.288.176.728.4611.2317.5319.58銷量（萬噸）3.816.125.125.546.4911.5612.88營收（億元）2.533.222.723.365.2210.2312.04多元醇產(chǎn)量（萬噸）16.6815.8215.4316.1016.8416.7511.69銷量（萬噸）14.6317.2215.3517.4216.8617.2311.49營收（億元）6.105.695.787.8710.4911.8210.56總計產(chǎn)量（萬噸）24.9623.9922.1524.5628.0734.2831.27116.0675.6875.85銷量（萬噸）18.4423.3420.4722.9623.3528.7924.3762.8341.4948.18營收（億元）8.638.918.5011.2315.7122.0522.6055.2037.7241.54營業(yè)收入（億元）29.5930.3430.5040.7250.0366.0966.2284.0181.1584.18營業(yè)成本（億元）21.5724.8224.4032.3329.8938.1642.0661.7224.2982.11毛利率27.09%18.20%19.99%20.60%40.27%42.26%36.49%26.54%39.04%32.38%毛利潤（億元）8.025.526.108.3920.1527.9324.1622.2931.6827.26凈利率14.52%15.64%12.67%12.47%31.50%33.67%27.34%19.55%29.93%24.71%凈利潤（億元）4.304.743.865.0815.7622.2518.1016.4224.2920.81圖表：分產(chǎn)品經(jīng)營數(shù)據(jù)資料：wind，公司公告，國海證券研究所142022H1歸母凈利同增18.64%圖表：2022H1營收同比增長42.38%資料：wind，國海證券研究所資料 ：wind，國海證券研究所圖表：2022H1凈資產(chǎn)收益率圖表：2022H1歸母凈利同比增長18.64%資料：wind，國海證券研究所資料 ：wind，國海證券研究所圖表：2022H1資產(chǎn)負(fù)債率152022H1經(jīng)營活動現(xiàn)金流同比增加98.52%資料：wind，國海證券研究所圖表：2022H1資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率資料：wind，國海證券研究所圖表：2022H1期間費(fèi)用率下降資料圖表：2022H1凈利率增加資料：wind，國海證券研究所：wind，國海證券研究所圖表：2022H1經(jīng)營活動現(xiàn)金流同比增加98.52%162022Q2歸母凈利潤同減6.49%資料：wind，國海證券研究所圖表：2022H1研發(fā)費(fèi)用2.6億元資料：wind，國海證券研究所圖表：2022Q2營收同增27.38%資料：wind，國海證券研究所圖表：2022Q2歸母凈利同減6.49%172022Q2毛利率下降資料：wind，國海證券研究所圖表：季度凈資產(chǎn)收益率資料：wind，國海證券研究所圖表：季度資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率資料圖表：季度資產(chǎn)負(fù)債率資料：wind，國海證券研究所：wind，國海證券研究所圖表：季度毛利率及凈利率18二季度期間經(jīng)營活動現(xiàn)金流減少圖表：2022Q2期間費(fèi)用率增加資料：wind，國海證券研究所資料 ：wind，國海證券研究所圖表：季度研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用率資料：wind，國海證券研究所圖表：2022Q2經(jīng)營活動現(xiàn)金流19分產(chǎn)品經(jīng)營情況圖表：分產(chǎn)品營收（億元）資料：wind，國海證券研究所資料 ：wind，國海證券研究所圖表：分產(chǎn)品毛利率（%）圖表：分產(chǎn)品毛利（億元）資料：wind，國海證券研究所資料 ：wind，國海證券研究所圖表：分產(chǎn)品銷量（萬噸）20公司PE/PB-Band圖表：收盤價及PE（TTM）資料：wind，國海證券研究所資料 ：wind，國海證券研究所圖表：PB-BAND資料：wind，國海證券研究所圖表：PE-BAND21現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物應(yīng)收款項存貨凈額其他流動資產(chǎn)流動資產(chǎn)合計固定資產(chǎn)在建工程無形資產(chǎn)及其他長期股權(quán)投資資產(chǎn)總計短期借款2889 4947 9468 1789676 74 86 1341039 952 1098 17204387 3543 4142 65678391 9516 14793 2631616081 20823 24009 274331239 2708 3187 35442942 3312 3615 39340 0 0 028653 36358 45604 6122810 500 500 500

利潤表（百萬元） 2021A 2022E 2023E 2024E

營業(yè)收入營業(yè)成本營業(yè)稅金及附加銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財務(wù)費(fèi)用其他費(fèi)用/（-收入）營業(yè)利潤營業(yè)外凈收支利潤總額所得稅費(fèi)用凈利潤少數(shù)股東損益歸屬于母公司凈利潤現(xiàn)金流量表（百萬元）26636 31982 34990 5310417182 21415 23457 35625135 256 280 42563 48 87 186276 320 350 53196 21 40 40368 512 560 8508509 9408 10274 1549918

0

0

08527 9408 10274 154991273 1411 1541 23257254 7996 8733 131750 0 0 13177254 7996 8733 118572021A 2022E 2023E 2024E少數(shù)股東權(quán)益0001317資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指標(biāo)與估值 2021A 2022E 2023E 2024E3.4310.543.7914.324.1418.465.6124.07每股指標(biāo)EPSBVPS估值P/EP/BP/S財務(wù)指標(biāo)9.1 7.8 7.1 5.23.0 2.1 1.6 1.22.5 1.9 1.8 1.22021A