投資管理國(guó)際環(huán)境下的投資

Chapter14投資管理金融市場(chǎng)學(xué)第一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)內(nèi)容簡(jiǎn)介§14.1投資管理§14.2投資決策過(guò)程§14.3積極的投資管理理論§14.4投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估§14.5國(guó)際環(huán)境下的投資第二頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)金融市場(chǎng)上的投資主要是指證券投資，它是投資者（法人或自然人）購(gòu)買股票、債券、基金等有價(jià)證券以及這些有價(jià)證券的衍生品以獲取價(jià)差、紅利或利息的投資行為和過(guò)程，是直接投資的重要形式。本章把投資過(guò)程分為相輔相成、密切相關(guān)的5個(gè)步驟，在此基礎(chǔ)上對(duì)每個(gè)步驟進(jìn)行具體分析，最后還分析了國(guó)際環(huán)境下的投資行為。§14.1投資管理第三頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)一、投資管理的基本概念和基本步驟投資管理，一般又稱資產(chǎn)組合管理，是指投資者如何決定投資哪些金融資產(chǎn)、投資多少及何時(shí)投資，是對(duì)所投資金的管理過(guò)程。做這些決策的5個(gè)步驟構(gòu)成了投資過(guò)程的基礎(chǔ)。這5個(gè)步驟可以被看成是投資管理的功能：§14.1投資管理第四頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)1.確定投資政策確定投資政策作為投資過(guò)程的第一步，涉及到?jīng)Q定投資目標(biāo)和可投資財(cái)富的數(shù)量，以及投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。投資目標(biāo)的確定應(yīng)包括風(fēng)險(xiǎn)和收益兩項(xiàng)內(nèi)容。投資過(guò)程的第一步將決定在投資者的投資組合中所包含的金融資產(chǎn)的可能的類型特征，這一特征是以投資者的投資目標(biāo)、可投資財(cái)富的數(shù)量和投資者的稅收地位以及投資者在投資風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率兩者之間的偏好為基礎(chǔ)的。投資政策的確定，在投資管理中占有相當(dāng)重要的地位，在一定程度上決定著整個(gè)投資的成敗。§14.1投資管理第五頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)2.進(jìn)行投資分析投資分析作為投資過(guò)程的第二步，涉及到對(duì)投資過(guò)程第一步所確定的金融資產(chǎn)類型中個(gè)別證券或證券群的具體特征進(jìn)行考察分析。投資分析作為投資過(guò)程不可或缺的一個(gè)組成部分，在投資過(guò)程中占有相當(dāng)重要的地位，為此，我們將在第三節(jié)中專門論述?！?4.1投資管理第六頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)3.組建投資組合組建投資組合是投資過(guò)程的第三步，它涉及到確定具體的投資資產(chǎn)和投資者的財(cái)富在各種資產(chǎn)中的投資比例。在這里，投資者需要注意個(gè)別證券選擇、投資時(shí)機(jī)選擇和多元化這三個(gè)問(wèn)題。個(gè)別證券選擇，亦即微觀預(yù)測(cè)，主要是預(yù)測(cè)個(gè)別證券的價(jià)格走勢(shì)及波動(dòng)情況；投資時(shí)機(jī)選擇，亦即宏觀預(yù)測(cè)，涉及預(yù)測(cè)和比較各種不同類型的證券的價(jià)格走勢(shì)和波動(dòng)情況；多元化則是指依據(jù)一定的現(xiàn)實(shí)條件，組建一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)最小的資產(chǎn)組合?！?4.1投資管理第七頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)4.投資組合的修正投資組合的修正作為投資過(guò)程的第四步，實(shí)際上就是定期重溫前三步，即隨著時(shí)間的推移，投資者會(huì)改變投資目標(biāo)，從而使當(dāng)前持有的證券投資組合不再是最優(yōu)組合，為此需要賣掉現(xiàn)有組合中的一些證券和購(gòu)買一些新的證券以形成新的組合。修正投資組合的另一個(gè)動(dòng)因是一些原來(lái)不具吸引力的證券變得有吸引力了，而另一些原來(lái)有吸引力的證券變得無(wú)吸引力了，這樣，投資者就會(huì)想在原來(lái)組合的基礎(chǔ)上加入一些新的證券和減去一些舊的證券。這一決策主要取決于交易的成本和修正組合后投資業(yè)績(jī)前景改善幅度的大小。§14.1投資管理第八頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)5.投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估投資過(guò)程的第五步——投資組合的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估主要是定期評(píng)價(jià)投資組合的表現(xiàn)，其依據(jù)不僅是投資的回報(bào)率，還有投資者所承受的風(fēng)險(xiǎn)，因此，需要有衡量收益和風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)（或稱基準(zhǔn)）。§14.1投資管理第九頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)二、投資管理組織方式投資管理可以是主動(dòng)的，也可以是被動(dòng)的；投資管理可以有明確的步驟，也可以沒(méi)有明確的步驟；投資管理可以受到相對(duì)控制，也可以不受控制。投資管理的具體方法各異從而形成許多不同的投資風(fēng)格。根據(jù)投資管理的具體方法不同，可以將投資管理分為傳統(tǒng)投資管理和現(xiàn)代投資管理兩種方式§14.1投資管理第十頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（一）傳統(tǒng)的投資管理傳統(tǒng)的投資管理由證券分析和組合管理兩大部分構(gòu)成。對(duì)經(jīng)濟(jì)、貨幣和資本市場(chǎng)的分析是由經(jīng)濟(jì)學(xué)家、技術(shù)分析人員、基本分析人員或者組織內(nèi)部或外部的市場(chǎng)專家來(lái)完成的，這些人被統(tǒng)稱為證券分析師。分析結(jié)果是以綜述或書面報(bào)告的形式——通常是以一種不明確的和定性的方式表現(xiàn)出來(lái)。證券分析師的預(yù)測(cè)很少具體到預(yù)期回報(bào)率是多少或者這一回報(bào)率是在什么時(shí)候發(fā)生等問(wèn)題。通常的做法是：把他們對(duì)某一證券的感覺歸納為5個(gè)不同的賦值，其中賦值1代表買入，賦值5代表賣出?！?4.1投資管理第十一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)投資委員會(huì)據(jù)此擬出一份候選證券名單（或授權(quán)名單），名單構(gòu)成了被認(rèn)為是可以進(jìn)入某個(gè)給定的證券組合的證券。投資管理機(jī)構(gòu)通常確定的規(guī)則是：除非發(fā)生特殊的情況，否則，凡是列在名單上的證券一般都是可以被買入的，而沒(méi)有列入名單的證券則要么應(yīng)該被拋出，要么被持有不動(dòng)。在有些投資管理機(jī)構(gòu)，高層管理人員監(jiān)督著一個(gè)“示范性組合”（例如，某家銀行主要的混合股票基金），該示范組合的構(gòu)成對(duì)投資組合管理經(jīng)理來(lái)說(shuō)，表明了高級(jí)管理層對(duì)不同證券感覺上的相對(duì)強(qiáng)度。§14.1投資管理第十二頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（二）現(xiàn)代投資管理與傳統(tǒng)的投資公司投資于一組面很寬的證券的做法所不同的是，近年來(lái)新成立的特殊的投資公司通常將他們的投資力量集中在某一特殊的資產(chǎn)類型，諸如股票或債券。他們甚至經(jīng)常還進(jìn)行進(jìn)一步的專業(yè)化，把力量集中在某一具體資產(chǎn)類型的某一小塊上，例如突然崛起的小公司股票。這些特殊的投資公司通常雇傭很少的證券分析師。一般是證券組合經(jīng)理同時(shí)兼任證券分析師。而且，他們經(jīng)常是徹底拋棄了投資委員會(huì)的結(jié)構(gòu)，而在很大程度上允許組合經(jīng)理自由地進(jìn)行證券研究和構(gòu)建證券組合，因而其決策過(guò)程往往更加具有效率?！?4.1投資管理第十三頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)三、證券組合的修正所謂資產(chǎn)組合的修正是指，隨著時(shí)間的推移，投資者手中所持有的以往購(gòu)買的資產(chǎn)組合往往會(huì)被投資經(jīng)理看成是次佳組合，不再是最佳組合了。這可能是因?yàn)榭蛻魧?duì)風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的態(tài)度已經(jīng)發(fā)生了變化，或者可能是因?yàn)橥顿Y經(jīng)理的預(yù)測(cè)發(fā)生了變化。作為對(duì)這些變化的一種反應(yīng)，投資經(jīng)理可能會(huì)確定一個(gè)新的最佳組合，同時(shí)對(duì)現(xiàn)有的組合進(jìn)行必要的修改，以成為新的最佳組合。但進(jìn)行任何的調(diào)整都將支付交易成本，因此，為了確定應(yīng)該采取哪種行動(dòng)，必須將交易成本和由調(diào)整帶來(lái)的預(yù)期利潤(rùn)進(jìn)行比較?！?4.1投資管理第十四頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（一）成本—效益分析交易成本包括經(jīng)紀(jì)公司的傭金、價(jià)格影響和買賣差價(jià)。投資經(jīng)理的目標(biāo)是尋求某種范圍內(nèi)的個(gè)別調(diào)整，使得在剔除交易成本后，在總體上能夠最大限度地改善現(xiàn)有資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)—回報(bào)特性。為了確定這一個(gè)別調(diào)整的合理范圍，需要用到各種先進(jìn)的方法（如二次規(guī)劃）來(lái)比較相應(yīng)的成本和利潤(rùn)。有時(shí)，投資者會(huì)發(fā)現(xiàn)對(duì)整個(gè)資產(chǎn)類型進(jìn)行調(diào)整比只對(duì)個(gè)別證券進(jìn)行調(diào)整在經(jīng)濟(jì)上具有更大的吸引力。買賣股市指數(shù)或者國(guó)庫(kù)券的期貨合約就是這樣的一種方法?！?4.1投資管理第十五頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（二）互換操作

1.股票互換所謂股票互換，就是交易的第一方按照雙方共同認(rèn)可的股市指數(shù)的回報(bào)率，向交易的第二方支付一系列金額大小不一的現(xiàn)金。作為回報(bào)，交易的第二方同意按照現(xiàn)行利率向第一方支付一系列金額相同的現(xiàn)金。通過(guò)股票互換，交易的第一方實(shí)際上相當(dāng)于賣出了股票同時(shí)買入了債券；而交易的第二方則相當(dāng)于賣出了債券同時(shí)買入了股票。除了向互換銀行（一般是商業(yè)銀行或者投資銀行）支付一筆數(shù)量很小的簽約費(fèi)之外，交易雙方幾乎不必支付任何成本就能完成對(duì)各自的資產(chǎn)組合進(jìn)行重組?！?4.1投資管理第十六頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)考察一個(gè)例子：A女士認(rèn)為在未來(lái)3年內(nèi)股市將有很大的上升。B先生的看法正好與此相反。A女士正考慮賣掉1億美元的債券來(lái)投資普通股；而B先生正考慮賣掉1億美元的普通股股票來(lái)購(gòu)買債券。但兩人都考慮到這種調(diào)整將涉及到支付大量的交易成本，于是都與互換銀行接觸?；Q銀行為A女士和B先生設(shè)計(jì)了下面的合同：在每個(gè)季度結(jié)束時(shí)，B先生要向A女士支付一筆錢，數(shù)額等于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在該季度的回報(bào)率乘以名義的本金額。與此同時(shí)，A女士將向B先生支付一筆等于名義本金2%的款項(xiàng)。兩人都同意名義本金為1億美元，同時(shí)合同將持續(xù)三年。每一方都向銀行支付一筆簽約費(fèi)?！?4.1投資管理第十七頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)假設(shè)在簽約后第一年標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的季度回報(bào)率分別是：3%、-4%、1%和5%。雖然每個(gè)季度A女士需要支付200萬(wàn)美元（=2%×1億美元）給B先生，但作為回報(bào)，B先生將向A女士支付如下的款項(xiàng)：第一季度3%×1億美元=300萬(wàn)美元第二季度-4%×1億美元=-400萬(wàn)美元第三季度1%×1億美元=100萬(wàn)美元第四季度5%×1億美元=500萬(wàn)美元§14.1投資管理第十八頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)可以看出在第一季度A女士將向B先生支付200萬(wàn)美元，同時(shí)作為回報(bào)，B先生將向A女士支付300萬(wàn)美元。但在實(shí)際操作中，合同規(guī)定只支付兩者的差額部分，也就是說(shuō)，B先生將只支付100萬(wàn)美元（=300萬(wàn)美元-200萬(wàn)美元）給A女士。在第二季度B先生應(yīng)該向A女士支付-400萬(wàn)美元，加上固定支付的200萬(wàn)美元，A女士應(yīng)該向B先生總共支付600萬(wàn)美元。在第三季度，A女士應(yīng)該向B先生支付100萬(wàn)美元（=200萬(wàn)美元-100萬(wàn)美元）的差額。在第四季度，B先生應(yīng)該向A女士支付300萬(wàn)美（=500萬(wàn)美元-200萬(wàn)美元）的差額。雙方的凈支付如下：第一季度B先生支付100萬(wàn)美元給A女士第二季度A女士支付600萬(wàn)美元給B先生第三季度A女士支付100萬(wàn)美元給B先生第四季度B先生支付300萬(wàn)美元給A女士§14.1投資管理第十九頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)這些數(shù)字粗略地反映了如果B先生賣掉股票同時(shí)買入債券以及A女士賣掉債券同時(shí)買入股票時(shí)可能發(fā)生的情形，但兩人發(fā)生的交易成本相對(duì)都比較低?？疾斓谝患径龋绻鸅先生賣掉了股票而以買入的季度回報(bào)率為2%的債券來(lái)代替，那么他將獲得200萬(wàn)美元的收益?，F(xiàn)在，他繼續(xù)持有這些股票并由此可獲得300萬(wàn)美元的收益（請(qǐng)記住標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在第一季度上漲了3%），但是，由于進(jìn)行了互換，他必須向A女士支付100萬(wàn)美元的凈差額，結(jié)果還剩下200萬(wàn)美元，與投資債券的收益相同。§14.1投資管理第二十頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)2.利率互換通過(guò)利率互換，交易的第一方實(shí)際上相當(dāng)于賣掉了短期固定收益證券同時(shí)買入長(zhǎng)期債券；而交易的第二方相當(dāng)于賣掉了這些長(zhǎng)期債券同時(shí)又買入了短期固定收益證券。除了向互換銀行支付一筆數(shù)量很小的簽約費(fèi)之外，交易雙方幾乎沒(méi)有支付任何成本就對(duì)各自的證券組合進(jìn)行了有效的重組。同股票互換一樣，利率互換也可以有各種不同的變換方式。例如，名義本金額可以隨著時(shí)間的推移而變化?；蛘撸部梢栽趦蓚€(gè)不同的浮動(dòng)利率支付之間進(jìn)行利率互換，另外，在浮動(dòng)利率的支付上，還有像封頂以及保底封頂?shù)绕渌淖冃巍！?4.1投資管理第二十一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)四、經(jīng)理—客戶關(guān)系維護(hù)按照客戶對(duì)投資經(jīng)理投資能力認(rèn)識(shí)的不同，可以區(qū)分各種不同的“投資經(jīng)理—客戶”關(guān)系?？蛻敉ǔ⑵滟Y金交給兩個(gè)或者兩個(gè)以上的投資經(jīng)理去管理。這種“分拆式”投資方式為絕大多數(shù)客戶所使用的理由有兩個(gè)：首先，它允許雇傭不同技巧或不同風(fēng)格的投資經(jīng)理；其次，通過(guò)資金在不同投資經(jīng)理之間的分散化可以減少“下錯(cuò)注”的機(jī)會(huì)。但這樣，整個(gè)組合就可能產(chǎn)生與市場(chǎng)組合相同的結(jié)果。因此，“分拆式”的投資方式幾乎只有在對(duì)消極型基金投資時(shí)才會(huì)大量使用，而且由于交易成本支出和投資經(jīng)理的費(fèi)用支出，這種投資方式會(huì)給投資者帶來(lái)高額的成本?！?4.1投資管理第二十二頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)無(wú)論是否采用分拆式投資，一旦客戶發(fā)現(xiàn)某個(gè)投資經(jīng)理的賭性太重，他就會(huì)減少“下注”量。通常使用的一種較為簡(jiǎn)單的監(jiān)督方法就是對(duì)任何單個(gè)證券的持有量都設(shè)置限額。機(jī)構(gòu)投資者（如退休基金和慈善基金）經(jīng)常雇傭一個(gè)以上的投資經(jīng)理，并對(duì)每一位投資經(jīng)理設(shè)置一組目標(biāo)以及允許從這些特定目標(biāo)發(fā)生的偏離程度。個(gè)人投資者在對(duì)其所雇傭的投資經(jīng)理下達(dá)的指令中，也會(huì)試圖包含類似信息。這反映了與投資經(jīng)理之間的一種不太明確的、不太正式的關(guān)系，或者反映了小賬戶管理費(fèi)的數(shù)額不能滿足處理一系列客戶特定的目標(biāo)和限制時(shí)所發(fā)生的成本這一事實(shí)。§14.1投資管理第二十三頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)投資的決策過(guò)程是思考與行動(dòng)的有聯(lián)系的過(guò)程。為投資決策過(guò)程設(shè)計(jì)一個(gè)清晰的步驟是行之有效的，首先要決定投資者的目標(biāo)，然后是認(rèn)清所有的制約因素，即最終的資產(chǎn)組合所應(yīng)具有的性質(zhì)與需要滿足的要求，最后，這些目標(biāo)與制約因素必須轉(zhuǎn)化成投資政策。在這一節(jié)中，我們將把那些主要的步驟進(jìn)一步細(xì)分為多方面的具體考慮的情況，從而使組織目標(biāo)更容易實(shí)現(xiàn)，表14-1列示出其標(biāo)準(zhǔn)模式?！?4.2投資決策過(guò)程第二十四頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)表14-1投資策略的制定目標(biāo)制約因素決策

收益率的要求流動(dòng)性資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)的忍耐忍耐的程度分散化監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)定位稅收稅收定位個(gè)別需求收入生成

§14.2投資決策過(guò)程第二十五頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)一、資產(chǎn)組合目標(biāo)資產(chǎn)組合目標(biāo)的核心問(wèn)題是風(fēng)險(xiǎn)—收益權(quán)衡（risk-returntrade-off），即投資者希望得到的預(yù)期收益與他們?cè)敢饷岸啻蟮娘L(fēng)險(xiǎn)（“風(fēng)險(xiǎn)的容忍度”）之間的權(quán)衡。下面我們將對(duì)七種不同的投資類型，分別分析影響其收益和對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的主要因素。

1.個(gè)人投資者影響個(gè)人投資者的收益率要求與風(fēng)險(xiǎn)容忍度的基本因素是他們的生命周期所處階段以及個(gè)人的偏好?！?4.2投資決策過(guò)程第二十六頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)2.個(gè)人信托當(dāng)一個(gè)人將其資產(chǎn)的合法權(quán)益授予另外一個(gè)人或另一個(gè)機(jī)構(gòu)（受托人），使其對(duì)這個(gè)資產(chǎn)以一個(gè)或更多人為受益者進(jìn)行管理時(shí)，即建立起個(gè)人信托（personaltrusts）關(guān)系。習(xí)慣上我們把受益人分為收入受益人（incomebeneficiaries）與余額受益人（remaindermen）。個(gè)人信托業(yè)務(wù)的目標(biāo)通常比單個(gè)投資者目標(biāo)的范圍更受限制。個(gè)人信托業(yè)務(wù)經(jīng)理因?yàn)樨?fù)有信托責(zé)任，一般都比那些個(gè)人投資者更加注意規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。他們一般不會(huì)進(jìn)行某些特定資產(chǎn)種類的投資，也不會(huì)輕易進(jìn)行買空、賣空等高杠桿的投資。§14.2投資決策過(guò)程第二十七頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)3.共同基金共同基金是把投資者的資金聚集在一起，按其募資說(shuō)明書中說(shuō)明的方式進(jìn)行投資，并按比例將基金產(chǎn)生的部分收益分發(fā)給投資者。4.養(yǎng)老基金養(yǎng)老基金的目標(biāo)主要取決于養(yǎng)老金計(jì)劃的類型，養(yǎng)老基金有兩種基本類型：明確捐助型計(jì)劃（definedcontributionplans）與明確收益型計(jì)劃（definedbenefitplans）。前者事實(shí)上就是公司為其雇員設(shè)立的可緩稅退休儲(chǔ)蓄賬戶，雇員們獲得該計(jì)劃中的所有資產(chǎn)收益，也承擔(dān)所有風(fēng)險(xiǎn)。后者的資產(chǎn)則是發(fā)起計(jì)劃的公司對(duì)計(jì)劃受益人的負(fù)債總和，這一負(fù)債就是雇員在畢生工作期內(nèi)逐年賺得的壽命年金，計(jì)劃參與者退休時(shí)開始領(lǐng)取，其風(fēng)險(xiǎn)由發(fā)起計(jì)劃的股東來(lái)承擔(dān)?！?4.2投資決策過(guò)程第二十八頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)5.資助基金資助基金的資金主要使用于非營(yíng)利目的組織。資助基金主要來(lái)自捐贈(zèng)人的損助，主要用于教育、文化、慈善組織。通常，資助基金投資目標(biāo)是在一個(gè)適度的風(fēng)險(xiǎn)下產(chǎn)生一個(gè)穩(wěn)定的收益流，但是資助基金的受托人也可根據(jù)特定資助基金的情況確定其他目標(biāo)。6.人壽保險(xiǎn)公司通常人壽保險(xiǎn)公司的投資目標(biāo)是為其保單中注明的債務(wù)套期保值。這樣，不同保單類型所對(duì)應(yīng)的投資目標(biāo)也不相同。同時(shí)，人壽保險(xiǎn)公司的投資目標(biāo)也會(huì)受組織形式的限制，人壽保險(xiǎn)公司可采取互助公司（mutualcompany）或股份公司兩種組織形式，一般認(rèn)為互助公司的運(yùn)用只是為了受保人的利益，而股份公司的目標(biāo)則是股東的利益最大化?！?4.2投資決策過(guò)程第二十九頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)7.非人壽保險(xiǎn)公司非人壽保險(xiǎn)公司，業(yè)務(wù)范圍如財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)、意外損失保險(xiǎn)等。通常，它們?cè)诳创L(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度上趨于保守。非人壽保險(xiǎn)公司同人壽保險(xiǎn)公司一樣，可以是股份公司，也可以是互助公司。8.銀行銀行的特征是大多數(shù)投資用于向企業(yè)或顧客進(jìn)行貸款，而絕大部分債務(wù)是存款人帳戶的存款。作為投資者，銀行的目標(biāo)是將資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)相匹配，同時(shí)利用貸款與借款利率之間的差額獲得收益?！?4.2投資決策過(guò)程第三十頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)二、限制因素（一）流動(dòng)性流動(dòng)性指資產(chǎn)以公平價(jià)格售出的難易程度（速度）。它是一個(gè)投資資產(chǎn)的時(shí)間尺度（要用多長(zhǎng)時(shí)間可以被處理掉）與價(jià)格尺度（在公平市場(chǎng)價(jià)格上打了多少折扣）之間的關(guān)系?，F(xiàn)金與貨幣市場(chǎng)工具如國(guó)庫(kù)券、商業(yè)票據(jù)等是流動(dòng)性最強(qiáng)的資產(chǎn)，其買賣差額低于1%，而房地產(chǎn)是流動(dòng)性最差的資產(chǎn)之一。個(gè)人與機(jī)構(gòu)投資者均應(yīng)考慮自己在短時(shí)間內(nèi)處理資產(chǎn)的可能性，他們均該從這種可能性出發(fā)確定自己投資組合的最低流動(dòng)性標(biāo)準(zhǔn)?！?4.2投資決策過(guò)程第三十一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（二）投資期限指投資或部分投資的計(jì)劃終止日期。當(dāng)投資者在有著不同到期日的資產(chǎn)（如債券，它在預(yù)定的未來(lái)某個(gè)日期付清本金）間進(jìn)行選擇時(shí)，就需要考慮投資期限。（三）監(jiān)管只有專業(yè)投資者與機(jī)構(gòu)投資者才會(huì)受到監(jiān)管的約束。其中最重要的監(jiān)管是審慎管理人法則，即管理他人資金的專業(yè)投資者都應(yīng)該把投資資產(chǎn)限定在審慎投資者會(huì)投資的資產(chǎn)范圍內(nèi)。此外，還有適用于不同機(jī)構(gòu)投資者的特殊規(guī)定。例如，美國(guó)的共同基金不能持有任何公開上市公司5%以上的股份。§14.2投資決策過(guò)程第三十二頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（四）稅收考慮稅收結(jié)果對(duì)投資決策意義重大，因?yàn)槿魏我粋€(gè)投資策略的業(yè)績(jī)都是由其稅后收益的多少來(lái)評(píng)價(jià)的。對(duì)那些面臨很高稅率的家庭與機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，避稅與緩稅因素在他們的投資策略中占有重要的地位。（五）獨(dú)特的需求實(shí)際上每一個(gè)投資者都面臨著自己特殊的投資環(huán)境。假設(shè)有一對(duì)夫婦，他們?cè)谕患液教旃救温殻⒂泻芨叩氖杖?。那么，該家庭所有成員的收入都與同樣一個(gè)周期性的行業(yè)息息相關(guān)。這對(duì)夫婦就需要對(duì)航天行業(yè)不景氣的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值，方法是投資于在航添行業(yè)不景氣時(shí)會(huì)有所收益的資產(chǎn)?！?4.2投資決策過(guò)程第三十三頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)三、資產(chǎn)配置資產(chǎn)配置，即決定投資于資產(chǎn)組合中各種主要資產(chǎn)類型的資金數(shù)額。可分為以下幾個(gè)步驟：（一）確定資產(chǎn)組合中包括的資產(chǎn)類型一般來(lái)講有以下幾類主要資產(chǎn)類型：1.貨幣市場(chǎng)工具2.固定收益證券（通常稱為債券）3.股票4.不動(dòng)產(chǎn)5.貴金屬6.其他機(jī)構(gòu)投資者大多數(shù)投資于前四種資產(chǎn)，而私人投資者還常把貴金屬與其他國(guó)外的投資工具也包含在自己的投資組合當(dāng)中。§14.2投資決策過(guò)程第三十四頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（二）預(yù)測(cè)資本市場(chǎng)的期望值即利用歷史數(shù)據(jù)與經(jīng)濟(jì)分析來(lái)決定資產(chǎn)組合中所包括資產(chǎn)在相關(guān)持有期間內(nèi)的預(yù)期收益率。（三）確定有效率資產(chǎn)組合的邊界這一步驟指的是在既定風(fēng)險(xiǎn)水平下可獲得最大預(yù)期收益的資產(chǎn)組合。（四）尋找最佳的資產(chǎn)組合這一步驟是指在滿足各種限制因素的條件下，選擇最能滿足風(fēng)險(xiǎn)收益目標(biāo)的資產(chǎn)組合?！?4.2投資決策過(guò)程第三十五頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)一、消極管理與積極管理消極型管理一般持有證券的時(shí)間較長(zhǎng)，變動(dòng)較小且不頻繁。消極管理者把證券市場(chǎng)作為相對(duì)有效的市場(chǎng)來(lái)對(duì)待。他們的決策目標(biāo)與市場(chǎng)所公認(rèn)和接收的風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期回報(bào)的測(cè)算保持一致。只有當(dāng)客戶的偏好發(fā)生了變化，或者無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率發(fā)生了改變，或者對(duì)基準(zhǔn)業(yè)績(jī)組合的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的市場(chǎng)趨同預(yù)測(cè)發(fā)生改變的時(shí)候，總體投資組合才會(huì)發(fā)生改變。§14.3積極的投資管理理論第三十六頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)積極型管理經(jīng)理則認(rèn)為隨時(shí)可能出現(xiàn)定價(jià)不當(dāng)?shù)淖C券或證券板塊。他們不認(rèn)為證券市場(chǎng)是有效的，并不將它當(dāng)作有效市場(chǎng)看待，他們利用的是與市場(chǎng)趨同相反的市場(chǎng)背離預(yù)測(cè)，也就是說(shuō)，他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的預(yù)測(cè)與市場(chǎng)公認(rèn)的預(yù)測(cè)不同。二、積極管理的優(yōu)勢(shì)當(dāng)投資者從最大限度分散風(fēng)險(xiǎn)或從消極管理出發(fā)，通過(guò)向資產(chǎn)組合里加入定價(jià)不當(dāng)?shù)墓善钡姆椒ǎ云讷@得超額收益時(shí)，市場(chǎng)效率便得到了實(shí)現(xiàn)。這種對(duì)超額收益的競(jìng)爭(zhēng)保證了證券的價(jià)格將非常接近其“公平”價(jià)值?！?4.3積極的投資管理理論第三十七頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)我們先進(jìn)行理論的分析。假定任何分析家都不能獲得比消極管理更好的收益，那么聰明的投資者會(huì)把資金從需要花費(fèi)大量昂貴分析費(fèi)用的其他管理方式轉(zhuǎn)向相對(duì)低廉的消極管理，在這種情況下，積極管理下的資金將會(huì)逐漸干涸，價(jià)格也將不再反映復(fù)雜的預(yù)測(cè)。在投資者會(huì)很明智地分配管理基金的情況下，隨之而來(lái)的獲利機(jī)會(huì)將把積極管理的經(jīng)理們重新吸引回來(lái)并使他們?cè)俣全@得成功?！?4.3積極的投資管理理論第三十八頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)從經(jīng)驗(yàn)證據(jù)數(shù)據(jù)來(lái)看：1.有些資產(chǎn)組合投資經(jīng)理已經(jīng)獲得了一系列的超額收益；2.已實(shí)現(xiàn)收益率中的“噪聲”足以使我們相信，某些投資經(jīng)理已經(jīng)獲得了超過(guò)消極管理水平的收益；3.有些已實(shí)現(xiàn)的超額收益非常穩(wěn)定，表明那些能夠及時(shí)進(jìn)行積極投資管理的投資經(jīng)理們可以在一段相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)擊敗消極管理。這些告訴我們，積極的資產(chǎn)組合管理理論是有一定地位的，即使投資者們都認(rèn)為證券市場(chǎng)接近有效率，積極管理仍然有著無(wú)法替代的優(yōu)勢(shì)?！?4.3積極的投資管理理論第三十九頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)假定資本市場(chǎng)完全有效率，并且可得到一個(gè)簡(jiǎn)單可行的市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合，那么實(shí)際上該資產(chǎn)組合就是有效風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。顯然，在這種情況下，證券選擇是毫無(wú)意義的。我們能做的就是根據(jù)消極管理把資金在貨幣市場(chǎng)基金（安全資產(chǎn)）與市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合之間進(jìn)行分配，除此之外不可能做得更好。不過(guò)，這個(gè)結(jié)論并不符合實(shí)際。因?yàn)椋淹顿Y基金在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合間進(jìn)行分配也還需要一定的分析，因?yàn)橥顿Y于有風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)資產(chǎn)組合M的資金份額y由下式給出：§14.3積極的投資管理理論第四十頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)其中是M的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，是它的方差，A是投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。因此，任何理性的資金配置都需要對(duì)與E（rm）進(jìn)行估計(jì)，也就是說(shuō)，即便是進(jìn)行消極管理的投資者也需要做一定的預(yù)測(cè)。而且，由于存在著受不同因素影響的不同種類的證券，使得對(duì)和進(jìn)行預(yù)測(cè)變得更為復(fù)雜?！?4.3積極的投資管理理論第四十一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)三、積極投資管理的目的如果客戶是風(fēng)險(xiǎn)中性的，投資者會(huì)期望投資經(jīng)理建立一個(gè)能產(chǎn)生最大可能回報(bào)率的證券資產(chǎn)組合。如果客戶是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，投資經(jīng)理沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)組合管理理論，在做出任何一個(gè)投資決策之前都不得不與每一位客戶協(xié)商，以確保收益（平均收益率）與風(fēng)險(xiǎn)相稱?！?4.3積極的投資管理理論第四十二頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)均值-方差有效資產(chǎn)組合管理理論的出現(xiàn)，使這一問(wèn)題得到了解決。我們可以進(jìn)行“產(chǎn)品決策”，即如何構(gòu)造一個(gè)在均值—方差意義上有效的有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，與“消費(fèi)決策”，即投資者如何在有效風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間配置資金。均值－方差模型影響投資管理決策的一個(gè)特點(diǎn)是，選擇最佳有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)。一般來(lái)講最佳有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合是使收益—波動(dòng)性比率最大的資產(chǎn)組合，或預(yù)期超額收益率（超過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的部分）與標(biāo)準(zhǔn)差之比最大的資產(chǎn)組合?！?4.3積極的投資管理理論第四十三頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)運(yùn)用馬克維茨資產(chǎn)組合模型構(gòu)造的這種最佳有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合可以使每一位客戶滿意，而不用考慮客戶對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。對(duì)客戶來(lái)說(shuō)，他們可以運(yùn)用統(tǒng)計(jì)的方法從預(yù)期可實(shí)現(xiàn)收益率或事前收益與波動(dòng)性比率為對(duì)投資經(jīng)理的業(yè)績(jī)做出推斷并進(jìn)行評(píng)估。威廉·夏普對(duì)共同基金業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)是資產(chǎn)組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)領(lǐng)域中一種有效的方法。收益—波動(dòng)性比率也被人們稱為夏普測(cè)度：§14.3積極的投資管理理論第四十四頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)簡(jiǎn)單地說(shuō)，均值-方差資產(chǎn)組合理論意味著投資經(jīng)理的目標(biāo)是使（事前）夏普測(cè)度最大，即使資本配置線（CAL）的斜率最大?？蛻艨梢酝ㄟ^(guò)觀察投資經(jīng)理的不同回報(bào)率并計(jì)算他們已實(shí)現(xiàn)的夏普測(cè)度（事后資本配置線）來(lái)證明其相對(duì)的業(yè)績(jī)?！?4.3積極的投資管理理論第四十五頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)四、證券選擇的特雷納—布萊克模型

(一)特雷納－布萊克模型概述特雷納與布萊克為證券分析的運(yùn)用提供了一個(gè)優(yōu)化模型，該模型的要點(diǎn)是：

1.假定積極型投資管理基金的證券分析只能深入研究整個(gè)市場(chǎng)中相對(duì)較少的一部分股票，而其他沒(méi)有被分析的證券的價(jià)格是合理的。第四十六頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)2.為了有效地分散投資，市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合是所有投資的基準(zhǔn)，模型把它當(dāng)作消極型資產(chǎn)組合。3.投資管理公司的宏觀預(yù)測(cè)部門應(yīng)該提供消極型（市場(chǎng)指數(shù)）資產(chǎn)組合回報(bào)率與方差的預(yù)測(cè)值。4.證券分析的目標(biāo)是用有限數(shù)量的證券構(gòu)造一個(gè)積極型資產(chǎn)組合，定價(jià)不當(dāng)?shù)谋谎芯孔C券就是這種組合的基本組成部分。5.分析人員應(yīng)按以下步驟構(gòu)造積極型資產(chǎn)組合，并對(duì)預(yù)期成果進(jìn)行評(píng)價(jià).6.根據(jù)消極型市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合的宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)值與積極型資產(chǎn)組合的綜合預(yù)測(cè)值確定最佳風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，它將是消極型資產(chǎn)組合和積極資產(chǎn)組合的結(jié)合?！?4.3積極的投資管理理論第四十七頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（二）資產(chǎn)組合的構(gòu)造§14.3積極的投資管理理論第四十八頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)五、市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇

市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇與前面的投資方法惟一的不同之處在于其中涉及到如何在一個(gè)替代市場(chǎng)組合（通常既包括股票又包括長(zhǎng)期債券）和一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（如國(guó)庫(kù)券）之間分配投資的積極決策。采取這種投資策略的投資機(jī)構(gòu)通常是根據(jù)他們自己對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)率和“市場(chǎng)”回報(bào)率相對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)率的變化幅度預(yù)測(cè)來(lái)調(diào)整其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比例，而不管市場(chǎng)公認(rèn)的預(yù)測(cè)如何變化，也不管其客戶對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的態(tài)度如何?！?4.3積極的投資管理理論第四十九頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)六、多因素模型與積極的投資管理

到目前為止，我們對(duì)積極的投資管理的分析都依賴于市場(chǎng)指數(shù)模型的合理性，即主要依賴于單因素證券分析模型。如果我們要用多因素模型取代單因素模型，通過(guò)計(jì)算每只證券的反映其合理收益的α值（給定它對(duì)所有因素的β值），我們就可以接著構(gòu)造積極型資產(chǎn)組合，同樣我們還是可以把該積極型資產(chǎn)組合與消極型資產(chǎn)組合結(jié)合起來(lái)。§14.3積極的投資管理理論第五十頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)一、投資收益的測(cè)算

投資收益率是一個(gè)很簡(jiǎn)單的概念，即最初投資的一美元帶來(lái)了多少收益。這里的收益是廣義的，包括現(xiàn)金流入和資產(chǎn)升值。例如考慮一只股票,每年支付紅利2美元，股票的當(dāng)前市值為50美元。假如現(xiàn)在你購(gòu)買了它，收到2美元紅利，然后在今年年底以53美元賣掉它。設(shè)r為收益率，我們解方程50=(2+53)/(1+r)，可得出r=10%。（一）時(shí)間加權(quán)收益率與資金加權(quán)收益率繼續(xù)看我們的例子，假設(shè)你在第一年末購(gòu)買了第二股同樣的股票，并將兩股股票都持有至第二年末，然后在此時(shí)以每股54美元的價(jià)格出售了它們。那么你的總現(xiàn)金流為：第四節(jié)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第五十一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)時(shí)期支出050美元購(gòu)買第一股153美元購(gòu)買第二股時(shí)期收入1最初購(gòu)買股票得2美元紅利2第二年持有兩股得4美元紅利，并以每股54美元出售股票得108美元第四節(jié)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第五十二頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)（二）算數(shù)平均與幾何平均二、投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的傳統(tǒng)理論

三、資產(chǎn)組合成分變化的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指標(biāo)在資產(chǎn)組合收益分布的均值和方差固定不變的情況下，由于證券收益的方差率一般較高，投資業(yè)績(jī)水平的確定需要一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的觀察期。而且，只有當(dāng)評(píng)估期并不很長(zhǎng)時(shí)，消極投資策略具有固定均值及方差的假設(shè)才可能成立。但是，在長(zhǎng)期投資的過(guò)程中資產(chǎn)組合成分經(jīng)常進(jìn)行調(diào)整，在調(diào)整過(guò)程中這種積極投資策略的收益分布也會(huì)隨之變化。在這種情況下，如果仍假設(shè)在樣本期內(nèi)均值和方差固定不變，就會(huì)產(chǎn)生很大的錯(cuò)誤。第四節(jié)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第五十三頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)假設(shè)市場(chǎng)指數(shù)的夏普測(cè)度指標(biāo)為0.4，在前52周內(nèi)，基金管理者奉行了一種低風(fēng)險(xiǎn)策略，每年實(shí)現(xiàn)超額收益1%，其標(biāo)準(zhǔn)差為2%。于是它的夏普測(cè)度指標(biāo)為0.5，顯然要優(yōu)于市場(chǎng)指數(shù)的消極投資策略。在下一個(gè)52周的投資期內(nèi)，管理者發(fā)現(xiàn)超額收益為9%、標(biāo)準(zhǔn)差為18%的高風(fēng)險(xiǎn)投資策略更好，其夏普值仍為0.5?；鸸芾碚咴谶@兩期內(nèi)都維持了高于市場(chǎng)指數(shù)的夏普值。該基金管理者在兩年投資期內(nèi)每季度收益率（以年收益率表示）如圖14-2表示。第四節(jié)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第五十四頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)四、業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)分析

研究業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，其目的就是把總的業(yè)績(jī)分解為一個(gè)一個(gè)的組成部分，每個(gè)組成部分都代表了一個(gè)特定的資產(chǎn)組合選擇能力水平。貢獻(xiàn)分析系統(tǒng)一般把業(yè)績(jī)分為三個(gè)要素：

1.廣義的資產(chǎn)配置，如股票、固定收益證券和貨幣市場(chǎng)工具之間的選擇；2.各市場(chǎng)中行業(yè)的選擇；3.行業(yè)中具體股票的選擇。第四節(jié)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第五十五頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)五、對(duì)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的評(píng)價(jià)

我們所介紹的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方法，主要存在以下兩大問(wèn)題：(一)即使資產(chǎn)組合收益的均值與方差固定不變，要得到顯著的結(jié)果仍要有大量的觀測(cè)值。(二)資產(chǎn)組合的主動(dòng)調(diào)整使其參數(shù)經(jīng)常發(fā)生變化，這令業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的精確性很難實(shí)現(xiàn)。因此，我們要得到一個(gè)較合理、可靠的業(yè)績(jī)指標(biāo)，那么我們就必須注意以下幾點(diǎn)：(一)頻繁地讀取收益率數(shù)據(jù)以使樣本容量最大化。(二)在每一個(gè)觀測(cè)期都確定資產(chǎn)組合的精確組成，使參數(shù)的估計(jì)盡量準(zhǔn)確。第四節(jié)投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第五十六頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)一、投資的國(guó)際分散化

一般來(lái)講，包括本國(guó)以及國(guó)外證券的資產(chǎn)組合相對(duì)于僅包含本國(guó)證券的資產(chǎn)組合，風(fēng)險(xiǎn)有顯著的下降。因此在可能的情況下，理性投資者應(yīng)該選擇跨國(guó)界投資。國(guó)際資產(chǎn)的加入將提高證券分散化的效果。國(guó)際分散化所帶來(lái)的另一個(gè)好處，是包括國(guó)外資產(chǎn)的組合所產(chǎn)生的有效邊界大大得多。第五節(jié)國(guó)際環(huán)境下的投資第五十七頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)二、國(guó)際投資的風(fēng)險(xiǎn)和收益

（一）國(guó)際投資的風(fēng)險(xiǎn)與投資本國(guó)證券相比，投資者投資外國(guó)證券還必須面臨額外的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)被主要是政治風(fēng)險(xiǎn)和匯兌風(fēng)險(xiǎn)要徹底消除投資國(guó)際化所帶來(lái)的額外風(fēng)險(xiǎn)幾乎是不可能的。政治風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)國(guó)際間的投資保護(hù)協(xié)定等來(lái)解決，但不可能完全消除。匯兌風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)在遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)和外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)進(jìn)行相應(yīng)的操作來(lái)規(guī)避，但是也不可能完全消除。第五節(jié)國(guó)際環(huán)境下的投資第五十八頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)但是，從投資組合的角度看，與國(guó)內(nèi)證券之間或者國(guó)內(nèi)不同證券市場(chǎng)之間的相關(guān)性相比，不同國(guó)家證券市場(chǎng)之間的相關(guān)性要小得多。因此如果投資者能夠?qū)ζ渫顿Y實(shí)施國(guó)際分散化所形成的證券組合的風(fēng)險(xiǎn)要低于純粹的國(guó)內(nèi)證券組合。（二）國(guó)際性投資的收益從單個(gè)證券投資的角度來(lái)看，國(guó)內(nèi)投資與國(guó)際投資的回報(bào)率孰高孰低，取決于3個(gè)方面：

1.本國(guó)證券的回報(bào)率;2.外國(guó)證券的回報(bào)率；3.匯兌損益。

第五節(jié)國(guó)際環(huán)境下的投資第五十九頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)從組合投資的角度來(lái)看，如果同時(shí)考慮國(guó)際性證券組合和純國(guó)內(nèi)證券組合，那么，從理論上講，在同等風(fēng)險(xiǎn)條件，一個(gè)國(guó)際性證券組合的收益情況要明顯好于一個(gè)純粹的國(guó)內(nèi)組合。但是，在現(xiàn)實(shí)投資過(guò)程中，由于受各種各樣的條件和因素的制約，實(shí)施國(guó)際性分散化的投資并不能保證給所有國(guó)家的投資者都帶來(lái)好處。三、消極與積極的跨國(guó)投資

(一)消極基準(zhǔn)當(dāng)我們僅在一國(guó)范圍內(nèi)討論投資策略時(shí)，我們常用市場(chǎng)證券組合指數(shù)作為消極股權(quán)投資的基準(zhǔn)。類似地，在消極跨國(guó)投資策略中我們可以用一個(gè)世界性的市場(chǎng)指數(shù)作為投資的基準(zhǔn)。一種應(yīng)用很廣泛的世界市場(chǎng)指數(shù)是由摩根斯坦利計(jì)算出的歐洲、澳洲與遠(yuǎn)東價(jià)格指數(shù)(Europe,Australia,FarEast“EAFE”index)。第五節(jié)國(guó)際環(huán)境下的投資第六十頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)在國(guó)際指數(shù)確定中容易產(chǎn)生的一個(gè)問(wèn)題是制定世界指數(shù)時(shí)選擇市值權(quán)重方法的合理性問(wèn)題。主要是因?yàn)椴煌瑖?guó)家在公開上市公司中占有的比例不同。有關(guān)市值權(quán)重爭(zhēng)論的另一個(gè)問(wèn)題是交叉持有，因?yàn)檫@種行為會(huì)導(dǎo)致對(duì)股權(quán)總價(jià)值的高估，交叉持有是指一個(gè)公司對(duì)其他公司的股權(quán)投資。這些投資能增加在外股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值總額。第五節(jié)國(guó)際環(huán)境下的投資第六十一頁(yè)，共六十七頁(yè)。金融市場(chǎng)學(xué)(二)積極基準(zhǔn)我們可以分別測(cè)度這