巴比食品研究報告門店拓張?zhí)崴賵F(tuán)餐持續(xù)成長

巴比食品研究報告：門店拓張?zhí)崴伲瑘F(tuán)餐持續(xù)成長一、公司介紹：中國包子第一股，食品類為絕對核心業(yè)務(wù)深耕行業(yè)十九載，中國包子第一股。巴比食品成立于2003年3月，專業(yè)從事中式面點速凍食品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，致力于“工業(yè)化生產(chǎn)，全冷鏈配送，直營、加盟、團(tuán)體供餐為一體”的營業(yè)模式。產(chǎn)品主要分為面點、餡料和外部采購三大系列，銷售模式以連鎖門店為主團(tuán)體供餐為輔。2021年公司實現(xiàn)營業(yè)收入13.75億元，同比增長41.1%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.14億元，同比增長78.9%。1.1發(fā)展歷程：中式面點早餐龍頭，持續(xù)推進(jìn)全國化1）初創(chuàng)期（2003-2008）：巴比品牌設(shè)立，連鎖加盟模式形成。2001年公司創(chuàng)始人劉會平在上海南京路開設(shè)公司前身“劉師傅大包”早點鋪，2003年正式更名為巴比饅頭。2004年公司投資興建包子廠，采用中央廚房統(tǒng)一加工餡料+配送到門店銷售的模式，2005年開放連鎖加盟，2008年突破百家門店。2）發(fā)展期（2009-2015）：佘山基地落成，拓展江浙等空白市場。2009年公司上海佘山新生產(chǎn)基地正式落地，產(chǎn)能得到釋放，公司進(jìn)入發(fā)展快車道。2010年公司推出第二代“巴比曼特爾”門店，開始立足上海向周邊江浙地區(qū)進(jìn)行探索，同年門店突破500家。2011年進(jìn)駐無錫、杭州等市場，2012年門店突破1000家，2013年進(jìn)駐吳江、常熟市場并在2014年登陸廣州進(jìn)軍華南地區(qū)，2015年門店數(shù)突破1800家。3）升級期（2016-至今）：品牌創(chuàng)新升級，持續(xù)推進(jìn)全國化。2016年品牌全新升級，第三代門店形象正式推出，同年門店突破2000家。2017年，建立華北天津中央工廠，正式進(jìn)軍華北市場，持續(xù)推進(jìn)全國化拓展。2019年天津工廠正式投產(chǎn)，華北地區(qū)從委托生產(chǎn)轉(zhuǎn)為自主生產(chǎn)。2020年，公司正式上市，成為A股主板“中國包子第一股”，截止到2022Q3公司加盟門店數(shù)量達(dá)4359家。1.2股權(quán)結(jié)構(gòu)：公司股權(quán)集中，三大員工持股平臺激勵充分民營企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中。公司創(chuàng)始人劉會平及其配偶丁仕梅直接持有公司48.47%的股權(quán)，同時劉會平通過員工持股平臺間接持有公司8.68%股份，兩人合計持股57.15%，為公司的實際控制人。三大員工持股平臺，深度綁定員工利益。公司在2015年分別設(shè)立天津會平、天津巴比和天津中飲三大員工持股平臺，涵蓋各地區(qū)發(fā)展部主管和生產(chǎn)、技術(shù)、電商、物流等部門的核心員工。目前三大持股平臺合計持股13.95%。1.3主營業(yè)務(wù)：食品類業(yè)務(wù)為絕對核心，團(tuán)餐渠道高速增長食品類業(yè)務(wù)收入占九成，面團(tuán)類產(chǎn)品占比逐年提升。公司業(yè)務(wù)分為食品類、包裝物及輔料、加盟商管理和其他四大類，其中食品類2016-2021年收入占比均保持在90%左右，是公司的絕對核心業(yè)務(wù)。2021年食品類業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收12.39億元，同比增長43.98%，占比90.1%；包裝物及輔料業(yè)務(wù)占6.5%；加盟商管理占3.3%；其他業(yè)務(wù)占0.1%。對食品類業(yè)務(wù)進(jìn)一步拆解，業(yè)務(wù)分為面點（包子、饅頭、餃子）、餡料（葷餡、素餡）和外購食品（粥品、粽子、飲品等）三大類。2021年面點、餡料和外購食品類分別占公司總營收的34.12%、26.53%和29.41%，其中面點類得益于冷凍面團(tuán)技術(shù)的發(fā)展，占比較2017年26.34%提升7.78pct。同時由于原材料價格上漲導(dǎo)致短期餡料類毛利率水平有所回落，三大類產(chǎn)品毛利率水平趨于相近。特許加盟為主，團(tuán)餐渠道高速增長。2021年公司特許加盟渠道實現(xiàn)營收11.21億元，占比81.55%。截止到2021年底共有3461家加盟門店，數(shù)量穩(wěn)步提升；團(tuán)餐業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收2.15億元，同比增長61.21%，2018-2021年三年CAGR為38.40%，高速增長；直營門店以樣板旗艦店為主，因此數(shù)量較少、毛利率遠(yuǎn)高于其他模式。立足華東大本營，拓展華北華南市場。從數(shù)據(jù)上來看，2021年公司華東市場實現(xiàn)收入12.57億元，同比增長41.74%；華南市場實現(xiàn)收入0.84億元，同比增長21.05%；華北市場實現(xiàn)收入0.31億元，同比增長111.19%。華東市場依然是公司的核心大本營，近5年收入占比都保持在90%以上；華北華南市場供應(yīng)鏈逐步完善，疊加公司自身品牌認(rèn)知度的提升，未來發(fā)展可期。1.4財務(wù)分析：主營業(yè)務(wù)業(yè)績穩(wěn)健，費用率管控穩(wěn)定2021年收入端回暖，過去五年CAGR為13.83%。公司營業(yè)收入從2016年7.2億元增長至2021年13.75億元，5年CAGR為13.83%，收入端穩(wěn)健增長。歸母凈利潤保持高增長，過去五年CAGR為52.86%。公司歸母凈利潤從2016年的0.38億元大幅提升至2021年3.14億元，5年CAGR為52.86%。其中2021年得益于東鵬特飲股權(quán)價值變動和門店的快速拓展，歸母凈利潤率同比大幅增長78.9%。毛利率受原材料價格波動影響，期間費用率相對穩(wěn)定。2021年公司毛利率25.7%，同比下降2.2pct；凈利率22.8%，同比提升4.8pct。毛利率下降主要系原材料價格上漲、人工成本提升和上海二期工廠投產(chǎn)所致。后續(xù)伴隨公司提價落地、原材料價格回落和產(chǎn)能爬坡，毛利率有望恢復(fù)到合理水平。期間費用率整體保持穩(wěn)定，2021年期間費用率為10.42%，同比提升0.60pct。具體來看，銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費用率分別為6.58%/6.36%/-2.95%/0.43%，其中銷售費用支出較低主要是早餐商業(yè)運營模式所致。二、行業(yè)分析：剛需屬性注重便利性，連鎖龍頭有望獲得更多市場份額2.1行業(yè)現(xiàn)狀：行業(yè)穩(wěn)健增長，剛需屬性注重便利性早餐行業(yè)增長穩(wěn)定，剛需屬性注重便捷性。根據(jù)英敏特數(shù)據(jù)，中國早餐市場規(guī)模從2015年的1.33萬億元增至2020年的1.78萬億元，5年CAGR為5.89%，預(yù)計2027年將達(dá)到2.57萬億元，長期穩(wěn)健增長。其中2021年中國包子市場規(guī)模接近500億元，門店數(shù)超15萬家。同時，根據(jù)《中國營養(yǎng)早餐調(diào)研報告》，81%的中國消費者已養(yǎng)成每日吃早餐的健康習(xí)慣，而亞太地區(qū)這一數(shù)據(jù)為63%，美國則為55%，中國人早餐的剛需屬性更強。2.2競爭格局：競爭格局分散，集中度有望持續(xù)提升包子行業(yè)市場格局分散，品牌呈現(xiàn)區(qū)域性特點。從企業(yè)數(shù)量來看，中國包子企業(yè)新增速度自2014年以來迎來高速增長，每年新增約16000家企業(yè)。但是從地理分部來看，由于各地區(qū)消費者口味傾向不同，中國包子企業(yè)分布較為分散，呈現(xiàn)出較為明顯的區(qū)域性特征。行業(yè)仍具整合空間，集中度有望持續(xù)提升。根據(jù)民政部數(shù)據(jù)截止到2021年2月中國共有664座城市，以巴比食品為例，城市覆蓋率僅為30%左右，行業(yè)仍具整合空間。展望未來，伴隨標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)和冷鏈運輸能力的提升，行業(yè)集中度有望持續(xù)提升。2.3未來發(fā)展：三大趨勢齊發(fā)展，連鎖龍頭享紅利趨勢一：產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化需求持續(xù)提升，連鎖化品牌有望享受紅利根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，我國連鎖餐飲市場由2016年約4021億元增至2020年約5929億元，2020年連鎖化率約為15%。預(yù)計2025年我國連鎖餐飲市場規(guī)模將增至1.27萬億元，連鎖率突破20%。對于早餐包子，由于外賣頻次的提高和集中的消費時段，門店經(jīng)營者對產(chǎn)品口味的統(tǒng)一性、出品的標(biāo)準(zhǔn)性和出餐的效率性有了更高的要求，能夠簡化操作、口味統(tǒng)一的連鎖品牌需求將持續(xù)增加。趨勢二：團(tuán)餐業(yè)務(wù)快速發(fā)展，行業(yè)新興優(yōu)質(zhì)渠道團(tuán)餐是指客戶團(tuán)體通過協(xié)約同服務(wù)商約定，按照一定的服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和模式提供定量的餐飲產(chǎn)品和與之配套的服務(wù)。2021年中國團(tuán)餐市場規(guī)模達(dá)1.77萬億元，2016-2021年CAGR為14.5%，遠(yuǎn)高于餐飲行業(yè)整體5.5%的復(fù)合增速。團(tuán)餐具有高粘性、大體量的特點，因此團(tuán)餐日漸成為包子企業(yè)收入和利潤的重要來源。趨勢三：冷鏈支持逐步完善，速凍配送半徑不斷擴大根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，我國冷庫容量和冷鏈運輸車保有量自2015年以來持續(xù)提升，冷鏈運輸?shù)扰涮字С挚焖侔l(fā)展。得益于低溫保鮮保質(zhì)技術(shù)的提升和冷鏈運輸支持的完善，龍頭企業(yè)可以開展集中采購、集中加工并擴大速凍食品的配送范圍。三、核心競爭力：品牌+管理+供應(yīng)鏈三大核心優(yōu)勢，共筑護(hù)城河3.1品牌勢能凸顯，單店模型優(yōu)秀華東地區(qū)品牌優(yōu)勢凸顯，搶占優(yōu)勢點位資源。由于包子消費具有低客單價、強剛需屬性等特點，所以消費者在價格接近的情況下會優(yōu)先側(cè)重購買的便捷性，門店選址成為競爭核心。根據(jù)窄門餐眼數(shù)據(jù)，截止到2022年11月公司在上海門店數(shù)為1217家，對比其他品牌優(yōu)勢明顯。公司從上海起家，深耕華東地區(qū)，已建立起較強的品牌勢能。單店模型優(yōu)秀，客戶加盟意愿強。根據(jù)公司官網(wǎng)數(shù)據(jù)，以20平方米門店計算，一家加盟店前期總投資額約為12-15萬元（不含首期房租和轉(zhuǎn)讓費）。同時根據(jù)招股說明書披露的單店模型，2019年抽查的159家加盟店平均年凈利潤可達(dá)43.61萬元，其中訂貨金額在10-20萬元的門店平均凈利潤為21.38萬元，推算出門店回本周期在8-12個月。前期投入小、回本周期短、盈利能力強促使新客戶愿意加盟公司品牌，老客戶續(xù)約意識強。3.2產(chǎn)品品類繁多，高效供應(yīng)鏈標(biāo)準(zhǔn)化程度高產(chǎn)品品種豐富，滿足各類型客戶需求。公司終端門店產(chǎn)品包括鮮包類、饅頭點心及餅類、米制品系列、飲料&粥品類和鎖鮮五大系列，其中僅鮮包類就包含鮮汁肉包、香菇菜包等19款不同口味的產(chǎn)品。同時針對ToB大客戶和ToC線上渠道也分別打造了大包裝和鎖鮮預(yù)包裝類產(chǎn)品，能夠滿足客戶的多樣需求。規(guī)模采購強議價能力，優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商保證產(chǎn)品品質(zhì)。得益于全國4300多家加盟門店，公司一方面能夠憑借規(guī)模優(yōu)勢對上游原料集中采購保證議價權(quán)，另一方面通過可以通過鎖價囤貨等方式轉(zhuǎn)移原料價格風(fēng)險，相比于個體經(jīng)營者或者小體量企業(yè)具有更好的風(fēng)險抗性。其次公司上游供應(yīng)商多為知名品牌，原料品質(zhì)和供應(yīng)的穩(wěn)定性更佳。冷凍面團(tuán)技術(shù)加持，自建工廠+冷鏈運輸實現(xiàn)隔日達(dá)高效供應(yīng)鏈。公司在2007和2009年分別實現(xiàn)冷凍成品配送和冷凍面團(tuán)技術(shù)，使得冷凍面團(tuán)在不解凍直接蒸制的情況下保持了和現(xiàn)制相近的口感，極大地提高了“中央工廠+門店銷售”模式的可能性。目前公司分別在上海、南京、天津、廣州擁有四大生產(chǎn)基地，配合第三方冷鏈運輸網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建起“緊鄰門店、統(tǒng)一管理、快捷供應(yīng)、最大化保質(zhì)保鮮”的全方位供應(yīng)鏈體系，基本實現(xiàn)當(dāng)天11點前下單，次日凌晨2點送達(dá)的隔日配送到店的高效運輸。3.3加盟管理體系健全，信息化系統(tǒng)降本增效。全流程加盟輔導(dǎo)，管理監(jiān)督機制完善。1）全流程指導(dǎo)：前期提供門店選址評估，對店長店員進(jìn)行為期7-30天的技術(shù)和運營培訓(xùn)；2）獎懲制度完善：對加盟商進(jìn)行分級管理，定期對加盟商門店打分并給予獎懲；3）定期監(jiān)督考評：配置百余名督導(dǎo)，每月巡店不少于3次，對門店原材采購、產(chǎn)品制作、食品衛(wèi)生安全等方面進(jìn)行監(jiān)督；4）加盟商溝通：按區(qū)域定期召開加盟商溝通會，加強加盟商間互動交流。信息化系統(tǒng)賦能，精細(xì)化運營降本增效。公司先后研發(fā)引入了訂貨APP系統(tǒng)、SAP采購系統(tǒng)、POS管理系統(tǒng)、TMS物流運輸系統(tǒng)和門店監(jiān)控系統(tǒng)。門店從訂貨APP端下單，通過SAP系統(tǒng)轉(zhuǎn)為銷售訂單并自動下發(fā)交貨訂單給TMS系統(tǒng)，TMS系統(tǒng)生成配送訂單，倉庫收到配送訂單后確認(rèn)配送訂單，并將配送結(jié)果回傳到SAP系統(tǒng)進(jìn)行庫存減扣的電子化運轉(zhuǎn)流程。公司以10天為一個結(jié)算周期，SAP系統(tǒng)將賬單推送到訂貨APP，從而提高資金流轉(zhuǎn)速度。依托于現(xiàn)代電子化信息管理系統(tǒng)，實現(xiàn)以銷定產(chǎn)，降本增效。四、未來發(fā)展：三箭齊發(fā)，業(yè)績有望迎來高增長4.1產(chǎn)能釋放+外延收購，門店數(shù)量持續(xù)拓張產(chǎn)能持續(xù)釋放，為門店擴張奠定堅實基礎(chǔ)。2020年公司上市共募集資金7.9億元，其中4.6億元計劃用于產(chǎn)能擴建，目前在上海、廣州、天津、南京四地建有生產(chǎn)基地。對比公司2020年和2021年產(chǎn)能：廣州和天津工廠產(chǎn)能持續(xù)爬坡；上海工廠2021年面點和餡料類產(chǎn)能利用率雖分別高達(dá)91.6%和101.2%，但二期廠房的順利投產(chǎn)釋放部分壓力；南京工廠一期2022年9月15日正式落地，有望進(jìn)一步緩解上海工廠壓力并加強安徽江蘇地區(qū)的拓展配送能力。收購其他品牌，切入華中市場。2020年疫情對中小包子品牌造成沖擊，公司抓住契機完成對武漢“好禮客”和“早宜點”的收購。截止到2021年12月31日，德祥中茂2021年實現(xiàn)營收5107.2萬元，實現(xiàn)凈利潤負(fù)104.1萬元，2022年3月公司以2250萬元受讓德祥中茂75%股權(quán)。好禮客作為包子第2-3梯隊品牌，在華中擁有超過500家門店，熟悉華中地區(qū)運營模式和消費者口味喜好。此次收購不僅加速公司在華中區(qū)域的擴張腳步，而且利用好禮客、早宜點自身工廠解決華中地區(qū)缺少工廠覆蓋的問題，通過外延并購打開全國化發(fā)展的另一種可能性。4.2多舉齊發(fā)，單店模型持續(xù)優(yōu)化持續(xù)研發(fā)投入，產(chǎn)品品類和形式不斷豐富。由于各地區(qū)人民口味喜好不同，公司不斷研發(fā)新品擴充SKU以滿足不同地區(qū)消費者口味，如面向華南地區(qū)先后推出糯米雞、流沙包、叉燒包等新品類。同時，公司推出“鎖鮮裝”形式，以“一人食、組合口味、家常調(diào)料、短保鎖鮮”為特色，將門店作為前置倉，在原有成品包子基礎(chǔ)上提供速凍品選項，提高門店銷售客單價。門店升級迭代，提高經(jīng)營效率。公司門店從最初第一代已升級迭代到目前最新的第三代，截止到2021年底華東地區(qū)三代店升級率已接近門店總數(shù)的80%。相較于第二代門店，設(shè)備上升級自動醒發(fā)柜、蒸包柜、保溫柜核心三大件，能夠簡化員工操作流程提高門店運營效率；外觀上門店形象全面升級，更加時尚衛(wèi)生，促進(jìn)消費者消費欲望?？焖俨季滞赓u服務(wù)，豐富非早餐時段消費場景。由于包子饅頭線下銷售主要集中于早晨，但門店人力和租金全天支付導(dǎo)致消費場景還有廣闊的豐富空間。伴隨外賣業(yè)務(wù)的快速興起，公司自建巴比商城覆蓋微信小程序、APP和網(wǎng)頁渠道，同時和美團(tuán)、餓了么、盒馬生鮮等第三方外賣平臺合作積極推動門店外賣業(yè)務(wù)發(fā)展。截止到2022Q3有接近70%的門店已經(jīng)開通美團(tuán)或餓了么外賣統(tǒng)管賬號，外賣占門店業(yè)務(wù)收入平均比例約15%，部分頭部外賣門店超40%。外賣業(yè)務(wù)不僅擴大了門店的銷售半徑同時也使得在不增加加盟商額外成本的前提下提高了中晚餐時間段的銷售額。公司也相對應(yīng)的開發(fā)了餛飩、面條、拌粉、水餃等面點類產(chǎn)品，既作為公司中式面點產(chǎn)品的延伸，又適合作為中餐和晚餐消費的產(chǎn)品，目前晚餐業(yè)務(wù)營收平均占比在開通外賣的門店中約30%，遠(yuǎn)超非外賣門店。4.3乘行業(yè)東風(fēng)，團(tuán)餐業(yè)務(wù)高成長團(tuán)餐行業(yè)高景氣度，市場需求逐步增加。得益于下游餐飲連鎖、單位食堂等對大規(guī)模標(biāo)品需求和企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)及運輸能力的提升，我國團(tuán)餐總規(guī)模已從2016年的0.9萬億提升至2020年的1.5萬億，預(yù)計到2023年將突破2萬億，行業(yè)高景氣度。公司團(tuán)餐業(yè)務(wù)高速增長，有望成為新核心渠道。公司2021年團(tuán)餐業(yè)務(wù)實現(xiàn)2.15億元，同比增長61.2%，占比從2017年的6.04%迅速提升至2021年的15.62%，高速成長。具體來看，專門設(shè)立華東大客戶事業(yè)部，已和幾百家大型企事業(yè)單位、學(xué)校、醫(yī)院、連鎖餐飲等客戶形成合作。公司核心產(chǎn)品包子、饅頭和團(tuán)餐需求高度契合，有望享受行業(yè)成長帶來的增量和現(xiàn)在客戶自身拓張的雙重驅(qū)動，長期成長空間可期。五、盈利預(yù)測對公司特許加盟、直營、團(tuán)餐渠道，進(jìn)行如下假設(shè)：

1）特許加盟：疫情常態(tài)化趨勢下消費場景逐步修復(fù)