中儲股份專題報告厚積而薄發(fā)價值被低估的倉儲物流龍頭

中儲股份專題報告：厚積而薄發(fā)，價值被低估的倉儲物流龍頭

1.

國內基礎物流賽道的絕對龍頭，資產儲備雄厚經營穩(wěn)健1.1.

誠通集團旗下優(yōu)質物流標的，國資背景手握核心土地資產中儲股份前身是中儲商貿股份有限公司，由中儲總公司下屬中國物資儲運天津公司

所屬六家獨立法人單位——天津中儲南倉一庫、天津中儲南倉二庫、天津中儲南倉

三庫、天津中儲西站二庫、天津中儲新港物資公司和天津中儲新港貨運代理公司共

同作為發(fā)起人，以其經評估的全部經營性凈資產入股，以社會募集方式募集設立，

并于

1997

年

1

月

8

日在上交所掛牌上市。1998

年

11

月

3

日，公司名稱變更為“中

儲發(fā)展股份有限公司”。前期其業(yè)務主要包括三部分，儲運、經銷和貨運代理，儲運

的物資包括鋼材、有色金屬、煤炭等。母公司中國物資儲運集團有限公司持有

45.74%的股權，股權較為集中。國務院國

有資產監(jiān)督管理委員會通過全資子公司“中國誠通控股集團有限公司”間接控股中儲

股份，為公司的實控人，目前中儲總公司持有公司

45.74%的股權。截止

2021

年

H1，

前十大股東合計持股占比達

69.12%，并且前三大股東合計持股比例高達

65.86%，

股權集中度較高。第二大股東

CLH12(HK)Limited為物流巨頭普洛斯的控股子公司，

持有公司

15.45%的股權。自

2015

年戰(zhàn)略引進普洛斯以來，中儲股份發(fā)展迅猛，有

力地穩(wěn)固大宗商品倉儲霸主的地位。集團物流土地資產注入，卡位優(yōu)勢明顯。作為中儲總公司旗下唯一物流上市標的，

集團早期通過置換重組等方式將優(yōu)質物流資產注入中儲股份，尤其是物流土地資源。

截至

2021

年

H1，中儲股份擁有土地面積超過

600

萬平方米，若考慮歸屬于母公司

但目前正由中儲股份所經營的土地則將達到近

1000

萬平方米。由于城市的不斷發(fā)

展，土地價值不斷上漲，過去的邊緣區(qū)域逐漸發(fā)展為城市中心。地方政府對部分土

地進行收儲，所給予的補償成為了中儲股份后續(xù)盈利的來源之一。另一方面，由于

物流行業(yè)仍為典型的重資產行業(yè)之一，物流土地資源是倉儲物流的核心資產，中儲股份憑借全國領先的倉儲面積卡位優(yōu)勢明顯。我們認為豐厚的土儲資源是中儲股份的核心優(yōu)勢之一。從資產厚度上來看，中儲股

份在國內的倉儲物流用地面積位居前列，作為比較，物流地產巨頭普洛斯擁有物流

倉儲建筑面積約為

3200

萬平方米，萬科旗下的萬緯物流規(guī)劃或建成的倉儲面積超

過

1100

萬平方米，規(guī)模僅次于普洛斯。從資產深度上來看，中儲土地資源的使用與

物流地產公司不同，物流地產公司通過租賃的方式將倉儲資源出租給客戶并收取傭

金，而中儲的全部土地用于自用進行生產經營，運營及開展業(yè)務的主動性更強。公

司物流資源與運輸網絡遍布全國，有利于公司商品流通及物流業(yè)務規(guī)模迅速拓展，

同時存在未來開展新業(yè)務的巨大潛力。1.2.

土地收儲補償貢獻利潤，核心經營能力逐年改善核心經營收入穩(wěn)步增長，凈利潤受資產處置收益影響。公司收入規(guī)模連年穩(wěn)步增長，

2020

年實現收入

488.3

億元，同比增長

20.95%，2021

年

H1

實現營業(yè)收入

331.29

億

元，同比增長

68.93%。由于受到政府收儲補償的影響，公司歸母凈利潤波動較大，

資產處置收益與投資收益難以估計。從毛利角度看，公司整體毛利水平呈平穩(wěn)向好

的趨勢，2020

年公司實現毛利

14.59

億元，同比增長

13.3%，2021H1

實現毛利

8.76

億元，同比增長

48%。從毛利率角度看，2021H1

整體毛利率有所下滑，其原因為公

司有色大宗供應鏈業(yè)務為低毛利高周轉的業(yè)務模式，業(yè)務收入規(guī)模高速增長對整體

毛利率造成了一定稀釋。對整體隨著大宗業(yè)務向線上化轉型的成效逐步體現，以及

中儲智運業(yè)務規(guī)模的增長。公司的經營性利潤未來將有望穩(wěn)步增長。從官方年報披露的審計口徑來看，公司業(yè)務主要分為商品流通與交通運輸兩個板塊。

商品流通板塊與宏觀經濟、大宗商品流通高度相關，收入規(guī)模相對穩(wěn)健。今年上半

年受益于大宗商品市場高度景氣與公司大宗商品營業(yè)模式線上化有效推行，商品流

通部分實現營業(yè)收入

191.76

億元，同比大幅增長

91.46%。交通運輸板塊具有較高

成長性，與公司重點發(fā)展的物流供應鏈平臺業(yè)務密切相關，板塊業(yè)務逐年保持較高

增速，上半年實現營業(yè)收入

138.06

億元。板塊近四年

CAGR達到

30.64%。經過拆分，公司主營業(yè)務分別包括大宗商品供應鏈業(yè)務、期貨交割業(yè)務、中儲智運平臺業(yè)

務及海外業(yè)務。具體可拆分為商品流通、配送運輸、倉儲業(yè)務、進出庫、集裝箱業(yè)

務、現貨市場、國際貨代等項目。城市發(fā)展規(guī)劃導致優(yōu)質土地資源被收儲，政府拆遷補償貢獻可觀利潤。由于中儲的

土地資源獲取較早，隨著城市的發(fā)展需要，很多土地政府需要收回后進行商業(yè)開發(fā)，

與此同時，公司獲得相應的拆遷補償款，能夠建設面積更大、設施更優(yōu)的新物流基

地。公司優(yōu)質土地資源儲備豐富，土地收儲帶來的補償收益逐漸成為公司利潤的一

項穩(wěn)定來源。2012

年后中儲幾乎每年都會有土地被相應政府收儲，近幾年收儲帶來

的補貼收益也穩(wěn)定在每年

3

億元左右。2021

年公司再次出現規(guī)模較大的土地收購事項。位于武漢市江岸區(qū)的部分土地被政

府納入征收范圍。6

月末公司董事會審議通過相應政府征收土地議案。此次被政府

收回土地面積共

35.68

萬平方米，補償總價約

42.81

億元。此次土地征收主要分為

兩部分：其中位于軌道交通

12

號線項目征收范圍內的土地補償總價約為

19.17

億

元；剩余土地使用權，即擬實施的濱江商務區(qū)七期項目范圍內的土地，補償總價約

為

23.63

億元。關于軌道交通

12

號線的征收補償，預計約

70%將于今年計入資產處

置收益范圍。關于濱江商務區(qū)的補償支付方式與期限將另行簽訂補充協議。期間費用率持續(xù)改善，未來仍有下降空間。公司經營管理能力優(yōu)秀，期間費用管控

得當，費用率不斷降低。2020

年公司銷售費用、管理費用、財務費用分別為

3.55

億

元、4.74

億元、1.69

億元，費用率為

0.73%、0.97%、0.35%，分別下降

0.08、0.33、

0.18

個百分點。我們認為公司收入規(guī)模的擴大將不會大幅影響期間費用開銷，整體

費用率仍有下降空間。2.

大宗商品供應鏈全面開花，多種線上化產品齊頭并進2.1.

倉儲物流領域龍頭，基于大宗商品開展貿易和物流業(yè)務經過二十多年發(fā)展，公司已成為以倉儲為核心的全國性大型綜合物流企業(yè)。以倉儲

業(yè)務為基礎，目前公司已經形成業(yè)務涵蓋大宗商品供應鏈、期現貨交割物流、“物流

+互聯網”、消費品物流、工程物流和金融物流，并快速地向全球擴張。截止

2020

年

12

月，中儲股份倉儲網絡在亞、歐、美等主要經濟區(qū)域廣泛鋪開，其中在國內擁有

約

600

萬平米的土地，實現年吞吐能力達

6000

萬噸。中儲股份在繼續(xù)發(fā)展大宗商

品倉儲、運輸等核心業(yè)務的同時，積極開拓“物流+互聯網”新模式，打造網絡貨運平

臺，并在此基礎上構建集合“物流及供應鏈、物流金融、物流新消費、物流大數據”

等四大業(yè)務板塊的“數字物流、供應鏈生態(tài)圈”。近年來中儲股份大宗商品供應鏈業(yè)務注重發(fā)展產業(yè)鏈上下游，深入拓展細分市場，

著力將傳統(tǒng)業(yè)務線上化、平臺化，形成覆蓋全國的具有規(guī)模效應的運營模式。公司

重點發(fā)展鋼鐵、有色、塑化、橡膠四種大宗商品，形成了百億級的鋼鐵、鋁、有色

（非鋁）產品線和十億級的塑化產品線。中儲股份重視線上與線下相結合，分別打

造中儲鋼超、易有色、貨兌寶等供應鏈一體化服務平臺，有力地提升大宗商品的流

通效率，助力大宗商品業(yè)務數字化轉型。同時受益于上半年國內大宗商品交易景氣帶來的價格上行與公司業(yè)務規(guī)模的拓展，

公司商品流通業(yè)務的營收規(guī)模迎來爆發(fā)式增長。2020

年公司商品流通業(yè)務實現營業(yè)

收入

255.73

億元，其中上半年由于受到新冠疫情影響收入僅為

100.16

億元，同比

下降

25.82%；在全國復工復產后，大宗商品需求不斷提升，下半年業(yè)務收入

155.57

億元，同比增長

66.65%。2021

年上半年實現營業(yè)收入

191.76

億元，同比大幅增長

91.45%。我們測算上半年公司大宗商品整體吞吐量同比增速在

12%左右。大宗供應鏈線上化成效顯著，形成

ToB互聯網業(yè)務護城河。公司大宗供應鏈業(yè)務新

平臺發(fā)展勢頭強勁，業(yè)務量規(guī)模均實現較快增長。鋼鐵板塊中儲鋼超平臺效應不斷

增強，截至

2021

年

H1，“鋼超市”平臺已整合上游鋼廠

66

家，線上注冊客戶

1863

家，供應鏈業(yè)務交易全部線上化；在有色板塊，公司上線了中儲云鏈“云倉”，正在

研發(fā)“易有色”平臺。2020

年

7

月，云倉系統(tǒng)通過項目終驗，全面投入使用。易有色

是中儲有色金屬板塊供應鏈一體化服務平臺信息化框架建設方案，目前平臺建設已

取得了突破進展；塑化板塊業(yè)務中，中儲京科“貨兌寶”平臺正式上線，初創(chuàng)一年已

經獲得行業(yè)認可，獲得國內供應鏈金融相關多項大獎。2.2.

打造大宗供應鏈的

ToB互聯網平臺，中儲鋼超成功模式有望復制大宗商品交易線上化轉型，中儲鋼超拔得頭籌。公司近年來持續(xù)推進傳統(tǒng)大宗商品

供應鏈業(yè)務的線上化轉型，其中鋼鐵商品的交易平臺中儲鋼超目前規(guī)模成長最為迅

速。中儲鋼超于

2017

年首次上線，二期于

2019

年

4

月

18

日上線，由中儲股份西

安物流中心創(chuàng)新打造，并逐漸向全國輻射、建立外埠網點。目前中儲鋼超業(yè)務已在

十四個城市開展，上半年新增重慶、鄭州、格爾木辦事處，形成了以西安分公司為

核心，無錫、南京、大連三地協同高速成長的發(fā)展格局。2021

年

H1

平臺實現銷售

量

147.15

萬噸，同比增加

90

萬噸，增長

157%，共同配送完成

2.74

萬噸。平臺已

整合上游鋼廠

66

家，業(yè)務采購入庫物資累積

280

萬噸。線上注冊客戶

1863

家。匯聚物流、商流、信息流，打造線上線下雙平臺。中儲鋼超是通過互聯網及大數據

技術，集商流、物流、信息流為一體，形成了貫通倉儲物流、交易交付、信息咨詢

及供應鏈金融等功能的服務平臺。通過線上交易交付平臺與線下實體物流平臺兩大

核心架構，實現鋼鐵商品交易的業(yè)務線上化、單據電子化、布局網絡化、流程標準

化，線上平臺與線下網倉功能無縫對接，極大的提高了鋼鐵交易交付的安全性與便

捷性。客戶能夠通過移動終端進行下單、單據接收、商品加工、運輸交付、確認訂

單，實現貨物的快速集散與流轉。整合優(yōu)秀鋼廠企業(yè)資源形成規(guī)模效應，掌控貨源維持差價保證盈利能力。中儲鋼超

的上游客戶是市場中的眾多優(yōu)質鋼廠，下游客戶是部分次終端經銷商客戶。中儲鋼

超將嘗試交易、物流功能介入產業(yè)鏈條：一是使圍繞鋼廠的產業(yè)生態(tài)中交易、交付

更加便捷，鋼廠及圍繞鋼廠的客戶通過平臺擴大了業(yè)務規(guī)模及資源輻射范圍，為鋼

廠及客戶提供了打開外圍市場的渠道，實現了利益最大化；二是“中儲鋼超”的線

上平臺使鋼廠資源實現合理調度；三是使鋼廠產成品管理更加規(guī)范、安全，物資動

態(tài)可以輕松掌握，為鋼廠有序排產提供支持。通過平臺的規(guī)模效應，中儲鋼超面對

上游鋼廠形成了較強的議價能力，能夠以合適的價格拿到貨再分銷給次終端經銷商，

平臺在過程中提供倉儲及加工業(yè)務實現控貨，能夠在商品價格波動面前控制差價，

保持較為穩(wěn)定的盈利能力。鋼鐵商品線交易線上化能夠極大提高工作效率，省去了客戶在線下與工作人員對接

的環(huán)節(jié)，同時節(jié)省了人力成本?；ヂ摼W平臺的線上推廣效率遠高于傳統(tǒng)業(yè)務的地推

模式，規(guī)?；钠脚_容易得到客戶的認可，能夠較好的控制銷售費用與管理費用。

同時，平臺引入了銀行、保理等金融機構入駐，以真實交易為基礎，為上下游企業(yè)

提供高效的供應鏈金融服務，扶持中小企業(yè)。有色板塊業(yè)務主要集中在對鋁的銷售運輸，“云倉”和“易有色”助力發(fā)展。中儲股份

大宗商品供應鏈業(yè)務有色板塊以鋁為核心產品，輔以銅、鋅、鎳。旗下子公司，即

中儲無錫物流中心與中國誠通商品貿易公司穩(wěn)定貢獻業(yè)績。中儲股份無錫物流中心

精準營銷引貨源，不斷提高客戶到貨比例。2020

年，無錫物流中心鋁錠的吞吐量為

231

萬噸，同比增幅達到

18%。2021H1

完成鋁錠入庫

62

萬噸。中國誠通商品貿易

有限公司大力開展銅、鋅、鎳等非鋁產品方面業(yè)務，2021H1

累計開發(fā)新用戶

105

家，

實現銷售

1.8

萬噸，總體經營規(guī)模較上年同期增長

22%。近幾年業(yè)務量增速均維持

在

20%左右。2020

年

7

月

29

日，中儲云鏈“云倉”正式落地，這將有效助力有色業(yè)務的推廣與升

級。另外，中儲股份已經開始“易有色”金屬板塊供應鏈一體化服務平臺的研發(fā)。截

至目前，平臺供應鏈管理系統(tǒng)已完成系統(tǒng)調研和設計階段工作，11

個功能模塊已完

成

1-7

模塊的研發(fā)，并完成已開發(fā)模塊的現場培訓工作。我們認為公司大宗供應鏈

業(yè)務模式成熟，中儲鋼超的成功模式可以復制，有色業(yè)務板塊未來極具成長性。塑化板塊業(yè)務增長迅猛，京東數科與中儲股份強強聯手打造“貨兌寶”。公司塑化業(yè)

務以子公司青州中儲物流有限公司為標桿，其他地域穩(wěn)定發(fā)展。青州中儲物流有限

公司近年來不斷加強貨源開發(fā)，鞏固發(fā)展與中石油、延長石油、中煤等集團大客戶

的戰(zhàn)略合作關系，2020

年以綜合得分第一成功中標延長石油青州聚烯烴中央倉租賃

項目和中煤青州塑化倉儲項目，貨源及庫存保持穩(wěn)定；2020

年，塑化吞吐量

120

萬

噸，同比增長

12%，2021H1

塑化吞吐量

61.7

萬噸，橡膠吞吐量

5.7

萬噸。中儲股份

南陽寨分公司塑化產品成為第一大倉儲業(yè)務品種，2020

年塑化吞吐量為

70

萬噸，

同比增長

25%。中儲股份青島分公司橡塑業(yè)務保持良好發(fā)展態(tài)勢，新增青島保稅區(qū)

近

1

萬平方米獨門獨院輸出管理庫，上半年塑化吞吐量

58.8

萬噸，橡膠吞吐量

8.4

萬噸。同時，中儲股份加強與京東數科的合作，并于

2019

年

10

月

17

日成立合資企業(yè)“中

儲京科”，有力推動大宗商品供應鏈數字化轉型，產品榮獲國內多項供應鏈金融相關

獎項。中儲京科“貨兌寶”平臺自上線以來，累計完成有效注冊認證企業(yè)

291

家。

2020H1

完成有效注冊認證企業(yè)

151

家，其中貿易企業(yè)

130

家，生產企業(yè)

8

家，倉儲

企業(yè)

6

家，金融企業(yè)

7

家；

完成上線倉庫

7

家，面積

82

萬平方米，上線產品有塑

化、橡膠和鋼鐵三個品類，并且青島和膠州倉庫完成了塑料和鋼鐵客戶的金融試單。

依托中儲股份在大宗商品領域的倉儲、運輸經驗和規(guī)模，結合京東數科杰出的金融

科技技術，我們認為塑化板塊業(yè)務未來盈利增長可期。目前公司多種大宗商品的線上化產品均有序推進，形成百花齊放的發(fā)展格局。未來

公司有望將成功產品的經營模式進行復制，憑借公司在國內大宗商品供應鏈賽道的

龍頭地位，業(yè)務量規(guī)模有望穩(wěn)步提升，多種增值服務亦能夠增強業(yè)務盈利能力。2.3.

大宗

ToB互聯網平臺：風控能力是命脈，倉儲控貨能力是核心自“十三五”以來我國大宗商品產業(yè)領域發(fā)展迅猛，商品流通環(huán)節(jié)一般為多級分銷、

多次儲運的模式，存在信息不對稱、供需不匹配、市場不確定以及供應鏈效率低、

成本高等行業(yè)痛點。隨著產業(yè)互聯網時代到來，依托產業(yè)互聯網新型基礎設施，企

業(yè)可對傳統(tǒng)供應鏈進行全流程改造，從而實現各環(huán)節(jié)、全流程的高效協同，提升行

業(yè)整體運營效率。我們以鋼鐵行業(yè)為例，探究大宗商品

ToB互聯網發(fā)展歷程當中的

關鍵性因素。中國鋼鐵行業(yè)線上交易規(guī)模增速穩(wěn)健，行業(yè)滲透率穩(wěn)步提升。鋼鐵電商是我國發(fā)展

較早、空間較大的產業(yè)互聯網賽道。根據艾瑞咨詢的統(tǒng)計數據顯示，2020

年中國鋼

鐵線上交易市場規(guī)模約為

1.85

億噸，

同比增速為

14.2%。2015

年至

2020

年之間，

鋼鐵線上交易規(guī)模的年均復合增長率在

29.1%左右。經過幾年的發(fā)展，鋼鐵線上交

易量穩(wěn)步攀升，2020

年中國鋼鐵線上交易市場的滲透率在

8.1%左右。預計未來五

年鋼鐵線上交易規(guī)模年均復合增長率約為

10.9%，到

2025

年中國鋼鐵線上交易市

場規(guī)模將增長到

3.29

億噸，線上滲透率將達到

16.2%。圖片上傳中......2015—2017

年，鋼鐵電商行業(yè)處于發(fā)展初期，行業(yè)增速較快，大量擁有不同行業(yè)背

景的玩家爭相進入，一度產生了近百家鋼鐵互聯網平臺。規(guī)模較大的四家頭部公司

分別為：歐冶云商、鋼銀電商、找鋼網及五阿哥。其中鋼銀電商運營模式偏寄售，

找鋼網由撮合轉自營，五阿哥為撮合型平臺。最初鋼鐵

ToB業(yè)務模式大致分為三類：撮合、自營和寄售:撮合：強調純平臺角色，主要將鋼材買賣雙方的購買信息進行匹配，在行業(yè)“供

應商—次終端用戶—終端用鋼企業(yè)”的鏈路里提供供應鏈服務，由雙方自己完成

交易，因此撮合常是企業(yè)發(fā)展初期引流的手段之一；自營：更貼近傳統(tǒng)的貿易商。重點在庫存管理，主打規(guī)模優(yōu)勢，反向往上游爭

取價差，但自營企業(yè)更容易受到鋼鐵價格波動的影響，考驗企業(yè)應對鋼材漲跌

風險的能力；寄售：介于二者中間，參與到貨物的交易當中，角色更像通道，委托代銷和代

采，要求交易通過平臺執(zhí)行。寄售業(yè)務毛利率很低，因此電商需要提供物流、

倉儲、金融等增質服務來提高客戶粘性和利潤，考驗公司的服務能力。ToC互聯網發(fā)展模式難以用于

ToB賽道，行業(yè)逐步出清向頭部集中。隨著行業(yè)的不

斷發(fā)展，僅提供資訊或交易環(huán)節(jié)服務的平臺，其價值創(chuàng)造能力無法跟上產業(yè)發(fā)展的

需求。事實證明要真正提升鋼鐵生產和流通環(huán)節(jié)的效率，必須在制造、交易、運輸、

倉儲、加工等產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)為用戶提供一站式解決方案，僅通過線上交易服務很難

形成對企業(yè)級用戶的粘性。2018

年以后，“互聯網+鋼鐵”平臺以全面提升用戶體驗

為目標，更加注重為用戶提供全流程綜合服務，行業(yè)逐步由高速增長向高質量發(fā)展

轉變。2020

年

3

月，阿里創(chuàng)投正式轉讓其所持有的

44%五礦電商的股份，證明

ToC互聯網的經營模式無法直接復制于與基礎行業(yè)息息相關的

ToB端。鋼鐵電商從

2015

年的僅

170

家，縮減至現在不足

20

家。截至

2020

年底，歐冶云商、鋼銀電商、找

鋼網三家的市場份額占鋼鐵電商交易總量的

65%。ToB互聯網平臺的命脈是其風險控制能力，對于大宗商品電商來講，擁有深厚的倉

儲能力、掌控實際現貨資源、執(zhí)行規(guī)范化的交易流程是關鍵核心。大宗商品交易金

額數目龐大、商品成交形式多樣、需要面臨較高的信用風險，因此整個交易環(huán)節(jié)需

要非常嚴格的準入審核、支付驗證與貨物管控，否則將會面臨巨大損失。2020

年

8

月上旬，鋼銀電商向

8

家供應商發(fā)起訴訟，原因是對方收款后未向其發(fā)貨。此次訴

訟涉及貨款合計

6501.02

萬元，占鋼銀電商上半年歸母凈利潤的

51.60%。對于平臺

來講，能夠形成獨立的數據信息服務、交易結算服務、倉儲加工服務、物流配送服

務與供應鏈服務的生態(tài)閉環(huán)尤為關鍵。我們認為中儲股份在大宗供應鏈業(yè)務的風險控制上具有明顯優(yōu)勢：1）

由于自身獨立經營倉儲資源，能夠做到始終掌控貨源，由自己經手對商品的接

收、加工、運輸，流程更加透明；

2）

平臺運營模式偏向寄售代理，能夠一定程度上控制商品差價；

3）

平臺能夠做到不賒銷，基本上實現一手交錢一手交貨，資金到賬后才進行商品

流轉，同時為企業(yè)提供一定的融資服務；

4）

公司通過一些套保工具鎖定收益，一定程度上規(guī)避大宗商品價格劇烈波動區(qū)間

內的風險。中儲鋼超與鋼銀電商營業(yè)模式接近，都是以匯集次終端經銷商為方式，通過平臺吸

引鋼廠接入與上游鋼廠議價，形成偏寄售的營業(yè)模式。公司由于自身央企屬性，對

風險控制的要求更高。目前中儲鋼超處于穩(wěn)步擴張階段，未來在中國物流重組之后，

中儲供應鏈模式的創(chuàng)新與發(fā)展有望得到政策上更大的支持，大宗商品供應鏈線上平

臺未來市場空間極大，我們看好中儲模式在

ToB互聯網端的發(fā)展前景。3.

網絡貨運進入快速發(fā)展期，中儲智運經營模式獨具優(yōu)勢3.1.

從無車承運人到網絡貨運平臺，從便捷化走向規(guī)范化長久以來，貨主企業(yè)的運輸需求與運力資源的匹配一直是物流供應鏈行業(yè)的痛點，

貨主難以在市面上及時尋找到相應運力，優(yōu)質運力資源難以及時匹配合適的貨物導

致黃牛、中間商盛行，價格不合理、資金風險高、時效難保證、流程不透明等問題

較為嚴重。2016

年

8

月，交通部印發(fā)《關于推進改革試點加快無車承運物流創(chuàng)新發(fā)

展的意見》，為了推進物流供給側結構改革，促進物流業(yè)降本增效，正式提出了無車

承運試點。所謂無車承運人是指以承運人身份與貨主簽訂運輸合同，通過委托物流公司或司機

完成運輸任務的道路貨物運輸經營者。無車承運人一般具有以下特點：具有較強的貨源組織能力與貨運車輛整合能力，運輸經營集約化程度較高；具備較為完善的物流信息平臺和與信息數據交互及處理能力，能夠通過現代信

息技術對實際承運人的車輛運營情況進行全過程管理；具備健全的安全生產管理制度，經營管理規(guī)范，具備較高的經營管理水平和良

好的社會信譽；具備較強的賠付能力，能夠承擔全程運輸風險。無車承運人依托移動互聯網等技術搭建物流信息平臺，集約整合和科學調度車輛、

站場、貨源等零散物流資源，能夠有效提升運輸組織效率，優(yōu)化物流市場格局，規(guī)

范市場主體經營行為，推動貨運物流行業(yè)轉型升級。但隨著無車承運業(yè)務的高速發(fā)展，互聯網平臺經營不規(guī)范、客戶資質良莠不齊、相

關稅收制度不明確等問題開始顯現。國家繼續(xù)積極推動行業(yè)升級，網絡貨運平臺應

運而生。2019

年

9

月交通運輸部頒布《網絡平臺道路貨物運輸經營管理暫行辦法》

通知，要求相應試點企業(yè)申請相應的道路運輸經營許可證，統(tǒng)一由國務院交通運輸

主管部門進行全國網絡貨運管理工作。同時對每單運輸的真實性、合法性做出了較

為嚴格的監(jiān)管：要求經營者對運輸、交易過程進行實時監(jiān)控管理，不得進行虛構交

易、運輸、結算信息，要求經營者按照國家稅收法律，依法開具增值稅發(fā)票，依法

納稅扣稅。同年，為進一步提高物流行業(yè)小規(guī)模納稅人使用增值稅專用發(fā)票的便利性，國家出

臺《關于開展網絡平臺道路貨物運輸企業(yè)代開增值稅專用發(fā)票試點工作的通知》，明

確網絡貨運平臺可以為個體卡車司機開具增值稅發(fā)票。至此，網絡貨運平臺經過多年發(fā)展已經逐步建立制度框架，既通過互聯網技術為傳

統(tǒng)物流行業(yè)提供便利，又未脫離實體貨運經營的實際場景，對客戶準入資質、交易

流程透明度及稅收成本合規(guī)化均做出了詳細指引。我們認為行業(yè)未來將會繼續(xù)向智能化、規(guī)范化演變，不合規(guī)的小平臺將會被逐步取

締，市場將逐步向頭部大平臺集中。以中儲智運為首的有實際業(yè)務場景的、透明的、

合規(guī)的網絡貨運平臺有望能夠加強與地方政府的合作，享受更加優(yōu)越的返稅政策，

吸引中小型物流企業(yè)與運力前來平臺尋找所需資源。優(yōu)質網絡貨運平臺未來的市場

空間極為廣闊。3.2.

中儲智運：網絡貨運規(guī)范化的標桿企業(yè)，業(yè)務規(guī)模處于高速發(fā)展期中儲南京智慧物流科技有限公司（簡稱“中儲智運”）是中儲股份所控股的智慧物流

科技公司，中儲股份控股

37.16%。公司于

2014

年

7

月正式成立，2015

年

4

月正式

上線中儲智運平臺進行試運營。平臺通過物流運力交易共享幫助物流需求方、供給

方及其他企業(yè)進行運力自由交易，并通過網絡貨運平臺對物流進行高效運作和管理。

在此基礎上，利用區(qū)塊鏈技術，構建聚合供應鏈上下游企業(yè)物流、商品交易、支付

結算、風險管理等各類數據元的第三方數字化供應鏈平臺。中儲智運是第一批入選道路貨運無車承運人試點企業(yè)的平臺，2018

年被商務部評為

“全國供應鏈創(chuàng)新與應用試點”，入選共享經濟典型平臺。智運規(guī)范化的營業(yè)模式得

到當地政府的高度認可，建立之初入選南京市物流標準化試點項目，2020

年入選江

蘇省智慧物流降本增效改革試點企業(yè)。我們認為中儲智運的服務體系具有以下四個重要特質：高質量專業(yè)活躍運力：平臺目前擁有超過

240

萬登記專業(yè)運力，其中活躍運力

過半，結合平臺運輸保障機制，為貨主企業(yè)提供精準物流系統(tǒng)化服務；全運途可視化監(jiān)控：平臺能夠實現運程

24

小時定位監(jiān)控，確保貨物運輸準時、

安全、可追蹤；全流程規(guī)范化財務：平臺通過運單管理系統(tǒng)，使貨主端后臺實現及時生成物流報表，時刻掌握企業(yè)物流支出，協助企業(yè)實現降本增效；全時段專業(yè)化客服：平臺秉承“一客五服”機制，為貨主、司機時刻提供專業(yè)

高效的服務。用技術解決標準問題，用經驗解決非標問題。提升司機群體的信

任感與歸屬感，為貨主企業(yè)提供專業(yè)化、定制化的物流管理方案。平臺業(yè)務規(guī)模高速增長，得益于精細化管理已經實現自主盈利。中儲智運平臺上線

后收入與業(yè)務量規(guī)模增長勢頭迅猛。2020

年全年實現營業(yè)收入

204.63

億元，同比增

長

39.1%，平臺成交貨運量

21300

萬噸，同比增長

40.04%?？紤]到上半年全國公路

貨運市場受疫情沖擊嚴重，能夠實現近

40%增速十分可觀。2021

年

H1

平臺實現營

業(yè)收入

125.44

億元，同比增長

51.04%，平臺成交貨運量

12917

萬噸，同比增長

46.75%。預計今年全年業(yè)務收入增速仍將保持在

40%以上。中儲智運并未采取傳統(tǒng)

互聯網平臺模式通過燒錢拓展市場，而是基于自身傳統(tǒng)業(yè)務所鏈接的上游貨主與下

游社會運力資源。通過精細化運營管理，目前中儲智運平臺已經實現盈利，2020

年

全年實現凈利潤

648.25

萬元，其中上半年一定程度上受到疫情影響，2021

年

H1

實

現凈利潤

1032.65

萬元。手握上游貨主與下游運力兩大核心資源，解決物流行業(yè)核心痛點。目前中儲智運平

臺業(yè)務輻射城市已經達到

451

個，形成全國化布局的運輸線路

3

萬余條。上游貨主

會員超過

2

萬個，以大宗商品企業(yè)客戶為主，未來將會逐步向制造業(yè)、快消業(yè)拓展，

下游社會運力資源超過

240

萬個。中儲智運基于智能配對技術，將返程車源與返程

貨源進行動態(tài)智能配對，同步實現“貨找車”與“車找貨”，從而降低司機空駛空載

與等待時間，提高全局運輸效能，讓企業(yè)隨時對接合適的運力資源，降低企業(yè)物流

成本，解決了傳統(tǒng)物流專線賽道的核心痛點。上線以來，中儲智運平均為貨主降低

成本

10％，為司機節(jié)約了

28%的貨源尋找時間，創(chuàng)造稅收超億元。填補政府物流稅收空白，降低貨主企業(yè)物流成本。我國公路貨運仍是物流最主要的

形式，我國公路貨運量占總運量之比在

70%以上，其中整車市場規(guī)模最為龐大。根

據滿幫招股書中披露，2020

年我國整車貨運市場規(guī)模約為

3.76

萬億元，占公路貨運

市場的

60%左右。但公路貨運市場整體仍處于集中度低的階段，90%以上的物流服

務由社會閑散運力資源提供，市場的規(guī)范性仍需提高。在網絡貨運平臺模式出現之前，貨主企業(yè)沒有統(tǒng)一平臺為其開具物流增值稅銷項發(fā)

票，同時仍要承擔高昂的運費與稅收；而貨車司機也難以通過個人上繳稅收，為物

流企業(yè)開具進項發(fā)票。政府稅收物流稅收缺失嚴重，市場上代開票、亂開票情況普

遍發(fā)生。中儲智運平臺通過成熟的業(yè)務模式，實現了稅收開票的規(guī)范化。具體來看，網絡貨運平臺作為中間做市商：1）為上游貨主客戶提供運力服務，在收取貨主運費后繳納一定比率的物流增值稅，

為貨主開具相應銷項發(fā)票。

2）平臺從社會上購買運力資源，幫助司機群體直接代開一定比率的進項發(fā)票。

3）由于網絡貨運平臺在整合物流資源的同時幫助政府獲取了豐厚的稅收，政府會給

予平臺相應的稅收返還補貼；

4）受益于網絡貨運平臺的規(guī)模效應，公司購買運力與出售運力之間存在一定差價。

平臺也會為司機提供一定的增值服務。

平臺整體的利潤率來源于：運力差價及增值服務利潤率－銷項物流增值稅率＋政府

稅收返還比率＋司機端進項稅率。開展員工持股計劃，注入活力確保平臺高速發(fā)展。2021

年

2

月，中儲股份發(fā)布關于

中儲南京智慧物流科技公司開展員工持股的公告。此次員工持股計劃針對在關鍵崗

位并對中儲智運經營業(yè)績和持續(xù)發(fā)展有重大影響的科研人員、經營管理人員和業(yè)務

骨干人員，預計選擇

180

人參與本計劃。標的股權占公司目前注冊資本的

4.84%，

單一持有人在本計劃下通過持股平臺持有的股權數量不得超過

1%，鎖定期為期

36

個月。此次員工持股計劃彰顯了公司對平臺未來發(fā)展的信心，調動核心員工的積極

性，為平臺發(fā)展注入了新活力。3.3.

剖析營業(yè)模式上與滿幫的異同，中儲智運的核心競爭力獨具優(yōu)勢在國家政策的扶持下，網絡貨運平臺賽道在近兩年內蓬勃發(fā)展，涌現出一批像滿幫、

中儲智運、傳化智聯、福佑卡車等優(yōu)秀平臺。根據交通運輸部數據顯示，截至今年

6

月

30

日，全國共有

1299

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