醫(yī)藥-中期策略：復蘇、創(chuàng)新、中醫(yī)藥三箭齊發(fā)

復復蘇、創(chuàng)新、中醫(yī)藥，三箭齊發(fā)comcninghuicsccomcnSACS519080003ingchuncsccomcngcsccomcnomcn本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國(僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣)提供。在遵守適用的法律法規(guī)情況下，本報告亦可能由中信建投(國際)證券有限公司在香港提供。同時請參閱最后一頁的重要聲明。會。3)醫(yī)療服務：看好眼科及嚴肅醫(yī)療等細分賽道。4)中醫(yī)藥產業(yè)鏈：小荷才露尖尖角。下半年我們看好什么：預計23年下半年國內診療量將會持續(xù)復蘇。此前醫(yī)療機構經營受疫情影響明顯，2023年2月以來，我國醫(yī)院診療逐步恢復，上市公司一季報也反映出終端恢復態(tài)勢良好。預計在低基數(shù)效應下，23Q2-Q4我國醫(yī)院診療量同比較好恢復。ASCO，多個國產雙抗、ADC、免疫療法及細胞療法數(shù)據(jù)值得關注。從治療領域來看非腫瘤領域百花齊放，減重成為重要23風險提示：藥械招采政策嚴于預期、行業(yè)競爭激烈程度強于預期、創(chuàng)新藥及器械審批進度不及預期，疫情變化難以判斷。行業(yè)政策風險：因為行業(yè)政策調整帶來的研究設計要求變化、價格變化、帶量采購政策變化、醫(yī)保報銷范圍及比例變化等風險。研發(fā)不及預期風險：新藥和器械在研發(fā)過程中，存在臨床入組進度不確定、療效結果及安全性結果數(shù)據(jù)不確定等風險。審批不及預期風險：審批過程中存在資料補充、審批流程變化等因素導致的審批周期延長等風險。的42345623456：技術驅動，創(chuàng)新升級；政策觸底，傳統(tǒng)轉型選結構機會道5 9 9上游：業(yè)績短期波動，遠期國產替代邏輯明確籌賬戶機會國企及常規(guī)生物制品復蘇的機會點測及投資建議提示11們看好什么端需求持續(xù)修復 2023年醫(yī)療服務終端預計將會實現(xiàn)良好恢復人次變化，2019-復Q醫(yī)院診療量同比增速將有較好恢復。,0000000000%%5%5%-2018201920202021202230%25%20%15%5%0%-5%oy備注：年份數(shù)據(jù)為1-11月單月診療人次之和，衛(wèi)健委未公布12月的診療人次數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)健委，中信建投700000000000-02030405060708090203040506070809醫(yī)院當月診療人次(萬)醫(yī)院診療人次增速0-0.0522處方藥：技處方藥：技術驅動，創(chuàng)新升級；政策觸底，傳統(tǒng)轉型創(chuàng)新藥：技術創(chuàng)新藥：技術驅動，創(chuàng)新升級利00%利00%Dec-20Mar-21Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-220%0%00%0%ASCO大會，多ASCO大會ADC司 歷經洗牌，創(chuàng)新藥產業(yè)未來可期21年7月以來，創(chuàng)新藥顯著跑輸恒生綜指。主要原因我們認為有以下幾點：1)美聯(lián)儲加息導致全球風險資產估值下行，以DCF估值為基礎的創(chuàng)新藥資產敏感性更高；2)創(chuàng)新藥定價不及預期，導致銷售不及預期，進而影響峰值銷售預測；3)圖:過去兩年恒生綜指與港股創(chuàng)新藥相對漲跌幅對比資料來源：Wind，中信建投藥歷經洗牌，創(chuàng)新藥產業(yè)未來可期 美股生物科技估值水平處于歷史低位 圖:美股Pharma及Biotech指數(shù)行情對比%XLV.PXBI.PFeb-10Feb-11Feb-12Feb-13Feb-14Feb-15Feb-16Feb-17Feb-18Feb-19Feb-20Feb-21Feb-22Feb-23資料來源：Wind，中信建投不調整支付范圍的醫(yī)保談判藥品，將實際銷售額與醫(yī)保兩年前預估支出相比增加的幅度(計為A)，A越大，降幅越高。計AB不調整支付范圍調整支付范圍增幅范圍支付標準增幅范圍支付標準A≤110%不作調整B≤10%不作調整110%<A≤140%醫(yī)保實際支出(下同)<2億，下調5%10%<B≤40%<2億，下調5%2億~10億，下調7%2億~10億，下調7%10億~20億，下調9%10億~20億，下調9%20億~40億，下調11%20億~40億，下調11%超過40億，下調15%超過40億，下調15%140%<A≤170%<2億,下調10%40%<B≤70%<2億,下調10%2億~10億,下調12%2億~10億,下調12%10~20億,下調14%10~20億,下調14%20億~40億,下調16%20億~40億,下調16%超過40億,下調20%超過40億,下調20%170%<A≤200%<2億,下調15%70%<B≤100%<2億,下調15%2億~10億,下調17%2億~10億,下調17%10~20億,下調19%10~20億,下調19%20億~40億,下調21%20億~40億,下調21%超過40億,下調25%超過40億,下調25%資料來源：醫(yī)保局，中信建投資料來源：醫(yī)保局，中信建投形式：底層技術突破驅動新藥向前發(fā)展 技術創(chuàng)新驅動藥物形式變化 技術創(chuàng)新驅動藥物形式向前發(fā)展。早在19世紀，人們就已經開始從動植物中分離天然產物用于治療部分疾病，隨著藥物作用機制的明晰和藥物設計理念的進步進一步指導著藥物開發(fā)的方向，促進了包括氯丙嗪(1951)、布地奈德(1981)、文拉法辛(1993，惠氏)以及阿托伐他汀(1996，輝瑞)等藥物的上市。化秋秋水仙堿可卡因東莨菪堿異丙腎上腺素甲氧西林巰基嘌呤脊髓灰質炎疫苗源：BCG，Wiley，中信建投13形式：底層技術突破驅動新藥向前發(fā)展 ：ADC進入規(guī)模商業(yè)化 ADC概念首次提出于1967年，是指將高選擇性的抗體(Antibody)和強力細胞毒藥物(Payload)通過連接子(linker)共ADCMylotarg2000年獲批，然而因副作用較大等問題已于2010年退市，這期間再無ADC新藥獲批。近年來隨諸多企業(yè)在小分子毒素、連接方式、連接子以及抗體等領域的積累，ADC藥物迎來快速發(fā)展。2011年起ADC新藥接連uature 美國臨床腫瘤學會年會(ASCO)是世界上規(guī)模最大、學術水平最高、最具權威性的臨床腫瘤會議，匯集諸多世界一關療法的探討。很多企業(yè)的重要研究發(fā)現(xiàn)和臨床試驗結果公司產品適應癥臨床階段類型恒瑞醫(yī)藥SHR-1701(PD-L1/TGF-β)SHR-1701(PD-L1/TGF-β)+SHR2554(EZH2)SHR-1316(PD-L1)卡瑞利珠+阿帕替尼dalpiciclibdalpiciclib+pyrotinibdalpiciclib+pyrotinibpyrotinib+dalpiciclibpyrotinib,dalpiciclibinetetamab+pyrotinibPyrotinib+capecitabine宮頸癌淋巴瘤廣泛期小細胞肺癌子宮內膜癌新輔助HR+/HER2-乳腺癌HER2+乳腺癌ER+/HER2+乳腺癌HER2+乳腺癌新輔助三陰乳腺癌NSCLCHER2+乳腺癌(腦轉移)phaseIb/IIIphaseIphaseIIphaseII-phaseIIphaseII--phaseIbphaseIIPosterSessionOralAbstractSessionPosterSessionOralAbstractSessionPublicationOnlyPosterSessionPosterSessionPublicationOnlyPublicationOnlyPosterSessionPosterSession百濟神州ZanubrutinibMatching-adjustedindirectcomparisonofzanubrutinibversusibrutinibAcalabrutinibvszanubrutinibzanubrutinibplusanti-CD20antibodiesvslenalidomideplusrituximabzanubrutinib(zanu)pluslenalidomide(len)Zanidatamab(Her2雙抗)Zanidatamab(Her2雙抗)BGB-11417(Bcl-2)Ociperlimab+tislelizumab非霍奇金淋巴瘤非霍奇金淋巴瘤慢性淋巴細胞白血病(CLL)非霍奇金淋巴瘤非霍奇金淋巴瘤晚期HER2陽性乳腺癌(BC)HER2擴增膽道癌(BTC)非霍奇金淋巴瘤實體瘤PhaseIIPhaseIIIPhaseIPhaseIb/IIPhaseIIPhaseIPhaseIPosterPublicationOnlyPosterPosterPosterPosterOralAbstractSessionPosterPoster數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投 美國臨床腫瘤學會年會(ASCO)是世界上規(guī)模最大、學術水平最高、最具權威性的臨床腫瘤會議，匯集諸多世界一關療法的探討。很多企業(yè)的重要研究發(fā)現(xiàn)和臨床試驗結果公司產品適應癥臨床階段類型IBI110+sintilimab胃及胃食管結合部癌PhaseIbPosterIBI110+sintilimab+lenvatinib肝癌PhaseIbPoster信達生物IBI939+sintilimabsintilimab+化療IBI-351ct103aNSCLC晚期鼻咽癌KRASG12C突變結直腸癌r/rMMPhaseIPhaseIIIPhaseIPhaseIb/IIPublicationOnlyOralAbstractSessionPosterPoster康方生物AK104(PD-1/CTLA-4)+化療AK112(PD-1/VEGF)+化療Penpulimab+platinum-basedchemotherapy晚期胃癌或胃食管交界處癌晚期或轉移性非小細胞肺癌持續(xù)性、復發(fā)性或轉移性宮頸癌PhaseIb/IIPhaseIIPhaseIIPosterPosterPublicationOnly和黃醫(yī)藥fruquintinibfruquintinibfruquintinibcetuximab+fruquintinibFruquintinib+化療fruquintinibsurufatinib+camrelizumab+nab-paclitaxesurufatinib+camrelizumab+化療surufatinib+toripalimabsurufatinib+多西他賽ccRCC膽管癌轉移性軟組織肉瘤轉移性結直腸癌轉移性結直腸癌轉移復發(fā)結直腸癌轉移性腺癌晚期結直腸癌甲狀腺癌NSCLCPhaseIIPhaseIIPhaseIIaseaPhaseIIPhaseIIIPhaseIb/IIPhaseIbPhaseIIPhaseIb/IIPublicationOnlyPublicationOnlyPublicationOnlyPublicationOnlyPosterPosterPosterPosterPosterPublicationOnly數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投 美國臨床腫瘤學會年會(ASCO)是世界上規(guī)模最大、學術水平最高、最具權威性的臨床腫瘤會議，匯集諸多世界一關療法的探討。很多企業(yè)的重要研究發(fā)現(xiàn)和臨床試驗結果公司產品適應癥臨床階段類型瘤niraparib(卡鉑+紫杉醇后)藥電場治療電場治療場治療+PD-1+替莫唑胺電場治療場治療+吉西他濱+紫杉醇細胞瘤細胞瘤細胞瘤癌haseItifcemalimab抗瑞普利單抗瘤治療生物瑞普利單抗+化療瑞普利單抗+化療瑞普利單抗+化療數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投1553(KRAS1553(KRASG12C) 美國臨床腫瘤學會年會(ASCO)是世界上規(guī)模最大、學術水平最高、最具權威性的臨床腫瘤會議，匯集諸多世界一關療法的探討。很多企業(yè)的重要研究發(fā)現(xiàn)和臨床試驗結果公司產品適應癥臨床階段類型中國生物制藥anlotinib+penpulimabAnlotinibAnlotinibAnlotinibAnlotinibpenpulimab+anlotinib&epirubicinsintilimab+anlotiniberibulinadministered+ICI+anlotinibTQB2450+anlotinib+paclitaxelandcisplatinanlotinib+TQB2450(PD-L1)sintilimab+anlotinib+gemcitabinepluscisplatin(GemCis)penpulimab+anlotinibandepirubicin肌肉浸潤性尿路上皮癌(MIUC)晚期軟組織肉瘤新診斷的晚期卵巢癌總體和疾病特異性晚期婦科癌癥新診斷的膠質母細胞瘤軟組織肉瘤晚期或復發(fā)性子宮內膜癌晚期成人軟組織肉瘤(STS)晚期食管鱗狀細胞癌(ESCC)晚期食管鱗狀細胞癌(ESCC)GC軟組織肉瘤PhaseIIPhaseIIPhaseII-PhaseII-PhaseI/II-PhaseIIPhaseIIPhaseIIPhaseI/IIPosterPosterPosterPosterPublicationOnlyPosterPosterPosterPublicationOnlyPosterPosterdiscussionPoster益方生物DDKRASG12C突變結直腸癌PhaseI/IIPoster首藥控股SY-3505(ALK)SY-5007(RET)ALK陽性晚期非小細胞肺癌晚期RET陽性實體瘤PhaseI/IIPhaseIPosterPoster百利天恒SI-B001(EGFR/HER3)SI-B001(EGFR/HER3)SI-B003(PD-1/CTLA-4)BL-B01D1(EGFR/HER3ADC)GNC-038(CD3/4-1BB/PD-L1/CD19局部晚期或轉移性EGFR/ALK野生型非小細胞肺癌復發(fā)性和轉移性頭頸部鱗狀細胞癌晚期實體瘤局部晚期或轉移性實體瘤非霍奇金淋巴瘤或急性淋巴細胞白血病PhaseIIPhaseIIPhaseIPhaseIPhaseIPosterDiscussionPosterPublicationOnlyOralPoster數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投 美國臨床腫瘤學會年會(ASCO)是世界上規(guī)模最大、學術水平最高、最具權威性的臨床腫瘤會議，匯集諸多世界一關療法的探討。很多企業(yè)的重要研究發(fā)現(xiàn)和臨床試驗結果公司產品適應癥臨床階段類型艾力斯furmonertinibfurmonertinib單藥或聯(lián)合治療furmonertinibVSgefitinib非小細胞肺癌晚期EGFR突變非小細胞肺癌EGFR突變陽性非小細胞肺癌-PhaseIIPhaseIIIPublicationOnlyPosterPoster海創(chuàng)藥業(yè)HC-1119(AR)針對阿比特龍和多西他賽治療失敗的mCRPCPhaseIIIPoster貝達藥業(yè)bevacizumab+doubledoseicotinibCDK4/6EnsartinibEGFRL858R突變晚期非小細胞肺癌HR+/HER2-metastaticbreastcancerALK+非小細胞肺癌臨床PhaseIIPhaseI-PublicationOnlyPublicationOnlyPublicationOnly諾誠健華-Btafasitamab+lenalidomide復發(fā)難治性彌漫性大B細胞淋巴瘤PhaseIIPublicationOnly康寧杰瑞KN026(HER2)+KN046(PD-L1/CTLA-4)局部晚期不可切除或轉移性HER2陽性其他實體瘤PhaseIIPoster金斯瑞/傳奇Cilta-celCilta-celCilta-cel2-4LMM2-4LMM4L+MMPhaseIIIPhaseIIPhaseIb/IISpecialSessionsPosterPoster科倫藥業(yè)SKB264KL590586NSCLCRET實體瘤PhaseIIPhaseIPosterOral榮昌生物RC48HER2表達的實體瘤PhaseIIPoster科濟藥業(yè)CT0180CAR-TCC胃癌及胰腺癌PhaseIPosterPoster澤璟制藥多納非尼杰克替尼ZG19018CC實體瘤PhaseIIPhaseIIIPhaseIPublicationOnlyPosterPublicationOnly數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投 美國臨床腫瘤學會年會(ASCO)是世界上規(guī)模最大、學術水平最高、最具權威性的臨床腫瘤會議，匯集諸多世界一關療法的探討。很多企業(yè)的重要研究發(fā)現(xiàn)和臨床試驗結果公司產品適應癥臨床階段類型APG-115+pembrolizumab黑色素瘤PhaseIIPoster奧雷巴替尼GISTPhaseIIPoster亞盛醫(yī)藥alrizomadlin+pembrolizumabAPG-2575APG-2449MPNSTWMNSCLCPhaseIIPhaseI/IIPhaseIPublicationOnlyPosterPoster和鉑醫(yī)藥HBM4003+特瑞普利單抗CCPhaseIbPublicationOnly石藥集團SYSA1801實體瘤PhaseIPosterALMB-0168骨肉瘤PhaseIPoster康辰藥業(yè)KC1036KC1036實體瘤ESCCPhaseIPhaseIIPublicationOnlyPublicationOnly映恩生物DB-1303(HER2ADC)晚期/轉移性實體瘤phaseI/IIaPoster嘉和生物GB263T(EGFR/c-MET/c-METGB226(PD-1)Ierociclib(CDK4/6)晚期EGFR突變的非小細胞肺癌宮頸癌phaseI/IIphaseIIPhaseIIIPublicationOnlyPosterPosterdiscussion翰森制藥HS-10382(Bcr-Abl)HS-10241(c-MET)慢性髓性白血病(CML)NSCLCPhaseIPhaseIbPosterPublicationOnly德琪醫(yī)藥onatasertib(TORC1/2)晚期實體瘤phase1/2Posterdiscussion微芯生物tucidinostat(HDAC)tucidinostat(HDAC)tucidinostat(HDAC)HR+HER2-乳腺癌HR+/HER2-mBC尿路上皮癌phaseII-phaseIIPublicationOnlyPublicationOnlyPublicationOnly數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投 多個國產雙抗、ADC、免疫療法及細胞療法數(shù)據(jù)值得關注。海外同靶點研發(fā)進展也有諸多數(shù)據(jù)值得關注，例如第一三共(多個ADC)、吉列德(TROP2-ADC)、BMS(LAG3)和γδCART療法數(shù)據(jù)。公司產品適應癥臨床階段類型詩健/聯(lián)寧ESG401(TROP2ADC)局部晚期/轉移性實體瘤phaseI/IIPoster同宜醫(yī)藥CBP-1018(PSMA/FRαADC)重度治療后的晚期實體瘤phaseIPublicationOnly迪哲醫(yī)藥Sunvozertinib(EGFRex20)EGFR外顯子20插入突變的NSCLCphaseIIOralAbstractSessionGolidocitinib(JAK1)難治性或復發(fā)的周圍t細胞淋巴瘤phaseIIOralAbstractSession亙喜生物GC012F(BCMA/CD19CART)RRMMphaseIOralAbstractSessionHER3-DXdmBCPhaseIIOralDS8201HER2表達實體瘤中期報告Oral第一三共DS8201HER3-DXd+pembrolizumabfianlimab+cemiplimabHER2過表達/HER2+轉移性結直腸癌NSCLC晚期黑色素瘤PhaseIIPhaseIPhaseIOralOralOralIn8bioIncautologousγδTGBMPhaseIOralGileadsacituzumabgovitecanHR+/HER2–mBCPhaseIIIOralBMSNivolumab+relatlimab黑色素瘤PhaseIIIOral數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投治療領域變遷：從聚焦腫瘤到百花齊放 非腫瘤領域百花齊放，減重成為重要增長極域外，其他領域的發(fā)展也逐漸迎來更多機遇。在總支出排前20的治療領域中，肥胖適應癥發(fā)展最快，隨著更多有效療法獲批和可及性提高預計未來5年將的CAGR在2027年達到170億美元。而除了肥胖適應癥外的大多數(shù)領域未來5年預計都將保持低到中個位數(shù)的年度增長。免疫治療領域，23年將有數(shù)款生物類似物進入歐洲，同時阿達木單抗生物類似物也已于23年1月進入美國，保持3%-6%的CAGR。年前20治療領域支出預測資料來源：IQVIA，中信建投epatide Tirzepatide:糖尿病和減肥領域新星 Tirzepatide是一種每周一次的GIP/GLP-1受體激動劑，于今年5月獲得FDA批準用于2型糖尿病的治療。在其第一個完Tirzepatide更加出色。2022年4月，禮來宣布其在治療肥胖癥或超重群體的首個III試者降低至少20%。這是在III期臨床試驗中首個將體重平均降低超過20%的在研藥物。表：Tirzepatide減重適應癥3期臨床結果Tirzepatide5mgTirzepatide10mgTirzepatide15mg對照組第72周體重變化-16%-21.4%-22.5%-2.4%第72周體重降低超過5%人數(shù)89.4%96.2%96.3%27.9%體重降低超過20%的人數(shù)31.6%55.5%62.9%1.3%數(shù)據(jù)來源：公司官網，Marketwatch，中信建投科倫藥業(yè)榮昌生物科倫藥業(yè)榮昌生物康諾亞/樂普生物天恒康方生物康寧杰瑞信達生物貝達藥業(yè)C恒瑞醫(yī)藥信達生物抗基因細胞治療恒瑞醫(yī)藥先聲藥業(yè)禮制藥眾生藥業(yè)金斯瑞/傳奇信達生物科濟藥業(yè)技術技術驅動：創(chuàng)新藥新方向地圖藥mRNA石藥集團恒瑞醫(yī)藥信達生物醫(yī)藥制藥石藥集團恒瑞醫(yī)藥信達生物醫(yī)藥制藥數(shù)據(jù)來源：公司公告，中信建投仿仿制藥：政策觸底，傳統(tǒng)轉型4+74+7擴圍第二輪第三輪第四輪第五輪第七輪第八輪22.20.7《聯(lián)盟藥品集購文，全國個省跟進品種為個，和44+74+7擴圍第二輪第三輪第四輪第五輪第七輪第八輪22.20.7《聯(lián)盟藥品集購文，全國個省跟進品種為個，和4同《全國藥品集中采購文件》 YD2021-2)購品種及報量，個品種全國集中采件》公告(國聯(lián)采1號)購品種及報量，3個品種+7藥品集中采購文件》購品種及報量，個品種關于第七批組織藥中采購藥品信報工作的通知》品種全國藥品集中采購文件 YD23-1)》品種全國藥品集中采購文件》 YD2020-1)購品種及報量，個品種，無品標選結果公示，種流標種流標種流標種流標功，擬藥品平藥品平在一年兩輪帶量采購時間軸化化藥全國藥品集中采購文件》 YD2021-1)購品種及報量，個品種擬中選結果公示，種流標底：集采風險逐步釋放集采規(guī)則集采規(guī)則不斷優(yōu)化，引導企業(yè)合理布局八輪規(guī)則整理輪次4+7擴圍第二輪第三輪第四輪第五輪胰島素專項第七輪第八輪單產品中標數(shù)上限13687競價規(guī)則最低價中標最低價中標；有最高限價新增需滿足三條件之一≤最低價1.8倍;降幅≥50%;單價≤0.10元延續(xù)前一輪規(guī)則延續(xù)前一輪規(guī)則延續(xù)前一輪規(guī)則≤最低價1.3倍;降幅≥40%;新增分組與采購量分配滿足三條件之1.8倍;降幅≥50%;單價≤0.10元過評門檻從3+1或4+0提高到4+1或5+0；其余延續(xù)前一輪規(guī)則采購周期均為1年1-2年1-3年1-3年1-3年1-3年2年1-3年2.5年獨家中選最多可分采購量比例50%50%40-50%40-50%40-50%/30-50%50%中選企業(yè)合計最多可分采購量比例70%80%70-80%70-80%70-80%/80%80%型的仿制藥企走向估值正循環(huán)相關公司相關公司盈利概覽及潛在放量產品統(tǒng)制藥企業(yè)轉型創(chuàng)新概況碼稱總市值(億元)2019-至今%預測PE-2023預測PE-2024預測PE-2025量產品600276.SH恒瑞醫(yī)藥2903.0857.4460.9250.3941.54海曲泊帕、瑞維魯胺、瑞格列汀等1177.HK中國生物制藥759.8962.3117.9215.7813.96安羅替尼、派安普利單抗、艾貝格司亭等002422.SZ科倫藥業(yè)450.144.3620.9219.5217.35A166，SKB264等ADC002294.SZ信立泰386.4058.8650.4140.7433.35阿利沙坦酯、沙庫巴曲阿利沙坦鈣、阿利沙坦酯氨氯地平片、恩那度司他等000513.SZ麗珠集團341.4814.6915.3613.2611.72艾普拉唑鈉、托珠單抗注射液等002262.SZ恩華藥業(yè)270.4494.6024.4919.9015.84奧賽利定富馬酸鹽(TRV-130)注射液等002020.SZ京新藥業(yè)123.0472.6115.3612.9110.88地達西尼(EVT201)等300705.SZ九典制藥86.328.8223.9417.9113.67酮洛芬巴布膏等300723.SZ一品紅133.6370.3331.6324.2119.53AR882(URAT1)、芩香清解口服液等688513.SH苑東生物66.4029.7425.1819.9415.28優(yōu)格列汀片、納美芬等002393.SZ力生制藥45.2675.28---纈沙坦氨氯地平等圖：我國麻醉劑銷量變化(萬瓶/支/盒/袋/片) 我國手術量持續(xù)回升，有望推動麻醉藥物銷量增加 圖：我國麻醉劑銷售額變化(萬元)全身麻醉局部麻醉80,000.0060,000.0040,000.0020,000.00000.82%1.88%56%%9.20%9.51%圖：非管制類鎮(zhèn)靜鎮(zhèn)痛藥年度銷售額趨勢(萬元)65%0.82%1.88%56%%9.20%9.51%圖：非管制類鎮(zhèn)靜鎮(zhèn)痛藥年度銷售額趨勢(萬元)65% 麻醉藥剛性強，非管制類銷售額受集采影響較大?麻醉藥屬于手術必需品，具有較強的產品剛性，銷量變化受價格影響較小，進入集采之后麻醉藥品量變不明顯，價格降麻醉藥銷售額同比增長34.25%，但非管制鎮(zhèn)靜鎮(zhèn)痛藥銷售額與2020年相比同比下降采(2020年12月)，降幅高達約80%所致。圖：管制類鎮(zhèn)靜鎮(zhèn)痛藥年度銷售額趨勢(萬元)芬太尼氯胺酮嗎啡%%00000.00%%0%0丙泊酚環(huán)泊酚依托咪酯%0%%%醉鎮(zhèn)痛領域已上市重點創(chuàng)新藥及價格司物醉鎮(zhèn)痛領域已上市重點創(chuàng)新藥及價格司物點單價(元)/單次費用規(guī)格(元)應癥海思科環(huán)泊酚注射液g支氣管鏡鎮(zhèn)靜、全麻誘導、全麻婦科門診手術恒瑞醫(yī)藥注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖gg2.8/69.8鏡鎮(zhèn)靜、全麻誘導、全麻維持注射用苯磺酸瑞馬唑侖2.8/25mg52.8支氣管鏡鎮(zhèn)靜、結腸鏡鎮(zhèn)靜、全麻誘導、全麻維人福醫(yī)藥注射用磷丙泊酚持156/0.5g468全麻誘導創(chuàng)新帶動變革，在研管線巨大潛力尚未釋放 ?麻醉鎮(zhèn)痛領域中，丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液是臨床常用的麻醉劑之一，自1986年問世以來經久不衰，在麻醉藥中的曾達95%。至9.85元，而麻醉鎮(zhèn)痛領域創(chuàng)新藥物環(huán)泊酚、甲苯磺酸瑞馬唑侖、苯磺酸瑞醉鎮(zhèn)痛領域重點在研創(chuàng)新藥司物點應癥研發(fā)進展海思科術后鎮(zhèn)痛腸鏡鎮(zhèn)痛慢性腎病瘙癢肝病瘙癢臨床Ⅲ期臨床Ⅱ期臨床Ⅲ期臨床Ⅱ期糖尿病周圍神經痛輔助鎮(zhèn)痛帶狀皰疹后神經痛外周神經痛臨床Ⅰ期臨床Ⅲ期臨床Ⅲ期恩華藥業(yè)TRV130需要靜脈注射阿片類藥物的成年患者中度至重度急性疼痛全麻誘導臨床Ⅰ期腹部手術后鎮(zhèn)痛SHR4手術后中至重度疼痛術后急性中到重度疼痛恒瑞醫(yī)藥術后疼痛臨床Ⅰ期SHR0//拔除術后鎮(zhèn)痛痛術后鎮(zhèn)痛術后急性中到重度疼痛臨床Ⅱ期臨床Ⅰ期臨床Ⅲ期臨床Ⅱ期人福醫(yī)藥/術后鎮(zhèn)痛臨床Ⅰ期求進一步擴張，市場未來持續(xù)看漲及對應麻醉藥產品概況涉及診療領域重點標的涉及麻醉藥產品無痛分娩人福醫(yī)藥鹽酸納布啡注射液、枸櫞酸芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液消化道內鏡恒瑞醫(yī)藥甲苯磺酸瑞馬唑侖、丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液海思科環(huán)泊酚注射液人福醫(yī)藥鹽酸納布啡注射液、枸櫞酸芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液、咪達唑侖注射液/口服液恩華藥業(yè)力月西(咪達唑侖注射液)、泊得樂(丙泊酚乳狀注射液，長鏈)鎮(zhèn)痛鎮(zhèn)靜藥恒瑞醫(yī)藥甲苯磺酸瑞馬唑侖、鹽酸艾司氯胺酮注射液、鹽酸右美托咪定氯化鈉注射液、丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液海思科環(huán)泊酚、HSK21542(阿片類鎮(zhèn)痛)人福醫(yī)藥注射用鹽酸瑞芬太尼、鹽酸氫嗎啡酮注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液恩華藥業(yè)力月西(咪達唑侖注射液)、福爾利(依托咪酯乳狀注射液)、泊得樂(丙泊酚乳狀注射液，長鏈)非手術室麻醉 (NORA)恒瑞醫(yī)藥甲苯磺酸瑞馬唑侖、鹽酸艾司氯胺酮注射液、鹽酸艾司氯胺酮注射液、鹽酸右美托咪定氯化鈉注射液、丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液海思科環(huán)泊酚、HSK21542(阿片類鎮(zhèn)痛)人福醫(yī)藥注射用鹽酸瑞芬太尼、枸櫞酸芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液、咪達唑侖注射液/口服液、右美托咪定恩華藥業(yè)力月西(咪達唑侖注射液)、福爾利(依托咪酯乳狀注射液)、泊得樂(丙泊酚乳狀注射液，長鏈)33繞院端復蘇、政策出清及格局變化，精選結構機會醫(yī)療設備：醫(yī)療新基建貢獻增量，看好內鏡、康復和設備上游投資機會、康復和設備上游投資機會 醫(yī)療新基建貢獻增量，看好內鏡、康復和設備上游投資機會醫(yī)療設備公司有望持續(xù)受益于醫(yī)療新基建政策和醫(yī)院設備采購回暖帶來的行業(yè)景氣度提升、產品性能升級推動下的國產替代加速。有鏈：軟鏡行業(yè)兼具高景氣、高壁壘、競爭格局良好的特點，同時國產份額仍然較低(我們預計目前在10%左右)，國產加近幾年鼓勵國產替代的政策支持，軟鏡行業(yè)有望進入國產替代的加速期，2021年兩家公司的國內軟鏡設備業(yè)務收入體量仍然CT假設兩家公司未來均達到20-30%的市場份額，國內收入有望實現(xiàn)10倍左右的成長空間。建議關注：開立醫(yī)療、澳華內鏡等。售方面關注市場推廣能力強、銷售執(zhí)行力強、渠道覆蓋范圍廣的公司。建議關注：麥瀾德、偉思醫(yī)療、翔宇醫(yī)療等。、康復和設備上游投資機會 軟鏡行業(yè)：國產龍頭技術突破，國產化率有望提升MOSCCD。中國軟鏡市場仍主要由日系品牌占據(jù)，國產化率較低。根據(jù)澳華內鏡招股書，2021年國內軟鏡市場規(guī)模預計超過60億元，家市場份額圖：2015-2025年中國軟鏡市場規(guī)模(億元，按出廠價口徑)5038.54028.702015201720192021E2023E2025E數(shù)據(jù)來源：澳華內鏡招股書和財報，公司公告，中信建投圖：2018年中國軟鏡市場競爭格局(按出廠價計算的銷售額口徑)奧林巴斯富士賓得其他3.0%5.0%5%、康復和設備上游投資機會 軟鏡行業(yè)：國產龍頭技術突破，國產化率有望提升Q)，業(yè)績超pct0%，毛利率提高主要由于公司內鏡、超聲高端高端產品陸續(xù)獲批上市，產品性能進一步提升，有望引領軟鏡領域的國產替代進程。我們預計2023-2025年公司收入分別為22.18億元、28.03億元和35.52億元，分別同比增長26%、26%和27%，歸母凈利潤分別為5.00億元、6.60億元和8.74億元，分別和33%。Q公司2023Q1營收、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為1.25億元(+54%)、1655萬元(+386%)和1592萬元(+807%)，其中AQ年利潤端基數(shù)相對較低?？紤]去年Q2公司受上海疫母凈利潤的風險；技術創(chuàng)新和研發(fā)失敗的風險：核心技術泄密風險；研發(fā)人員流失的風險；市場拓展和市場競爭風。數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投傳感器設計和制程技術、閃爍材料及封裝工藝技術等光學加工、光學鍍膜等光學產業(yè)鏈底層技術底層核心技術下游應用領域乳腺/胃腸/DSA/放療系列、齒科口內系列、齒科CBCT系列2、工業(yè)：半導體、鋰電檢測等領域2、光學下游應用領域：醫(yī)用光學、工業(yè)激光、生物識等1、熒光硬鏡組件：史賽克、歐譜曼迪、美潤達等3、工業(yè)激光：聯(lián)贏激光等下游合作客戶1、普放/乳腺/胃腸等系列：飛利浦、富士、柯尼卡、聯(lián)影醫(yī)療、萬東醫(yī)療等科技等醫(yī)療設備產業(yè)鏈上游公司掌握底層核心技術，通過加強和已有客戶合作的深度和廣度、開發(fā)新產品和新客戶、拓展新應用領域，持續(xù)打開機和人工植入耳蝸組件延伸至心血管介入、血糖管理、IVD等其他細分領域；3奕瑞科技海泰新光美好醫(yī)療發(fā)技術、塑膠和液態(tài)硅膠精密模具及成型技術、自動化技術、精密制造技術等人工植入耳蝸領域2、監(jiān)護、給藥、介入、助聽、血糖管理、IVD等細分領1、全球家用呼吸機龍頭(客戶A)和全球人工植入耳蝸龍頭(客戶B)2、邁瑞、強生、西門子、雅培、瑞聲達聽力等全球醫(yī)療器械百強客戶38數(shù)據(jù)來源：Wind，各公司招股書和財報，中信建投拓展展望今年，我們預計公司業(yè)績仍有望維持穩(wěn)健增長：1)公司常規(guī)普放業(yè)務有望疫后恢復，C臂等高端動態(tài)產品有望持續(xù)放量；2)齒科CBCT和鋰電檢測業(yè)務在下游需求持續(xù)旺盛、新客戶持續(xù)拓展的驅動下仍有望延續(xù)去年的高增長態(tài)勢；3)高壓發(fā)生器、短期來看，公司傳統(tǒng)普放產品系列有望貢獻穩(wěn)定增長，齒科CBCTX管、射線源、CT探測器等新核心部件的布局有望打造第三增長曲線，進一步打開成長空間。我們預計2023-2025年公司營收分別為20.82億元、數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告和財報，中信建投yanbao＠yanbao＠yanbao＠ (yoy+38%)以及光學業(yè)務穩(wěn)健增長；利潤端增速低于收入端，預計主要受股份支付、廠房和設備折舊、人工薪酬增加等因素的綜合影響，熒光光源模組的放量以及單價的提升，ODM業(yè)務有望維持穩(wěn)健增長；2)整機業(yè)務：在產品性能不斷優(yōu)化、渠道建設持續(xù)加強的驅動下，公司整機產品有望貢獻業(yè)績增量；3)光學業(yè)務：在非接觸式掌靜脈儀等新產品放量以及給丹納赫代工顯微鏡業(yè)務短中期來看有望維持穩(wěn)健增長；此外，公司自主整機品牌逐步發(fā)力，光學業(yè)務推出非接觸式掌靜脈儀等新產品，和丹納赫等客戶達成代新應用領域，有望打開成長天花板。我們預計2023-2025年公司營收分別為6.46億元、8.38億元、10.78億元，分別同比增長風險。40數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告和財報，中信建投yanbao＠yanbao＠yanbao＠yanbao＠2023年一季度公司收入為3.67億元(yoy+29%)，歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為1.08億元(yoy+62%)和1.00億元 深度綁定全球家用呼吸機龍頭，合作深度和廣度有望進一步提升?？蛻鬉(全球家用呼吸機龍頭)是公司家用呼吸機組件的核心場存量患者基數(shù)大、滲透率低，長期空間廣闊：家用呼吸機主要用于治療以OSA和COPD為主的呼吸和睡眠疾病，根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2020年全球OSA(在30-69歲之間)和COPD存量患者人數(shù)分別約為10.7億人和4.7億人，但由于患者意識OPD機組件業(yè)務有望受益于下游家用呼吸機市場需求的持續(xù)增長，同時已和邁瑞、強生、雅培等全球醫(yī)療器械頭部企業(yè)達成不同細年公司營收分別為18.43億元、23.61億元和30.33億元，分別同比增長30%、28%和28%；歸母凈利潤分別為5.22億元、6.69億41數(shù)據(jù)來源：Wind，美好醫(yī)療公告和財報，中信建投yanbao＠yanbao＠yanbao＠Q別同比增長46%、54%、33%，市場需求恢復，收入和歸母凈利潤增速可觀。并設置業(yè)績考核目標，以2022年為基數(shù)，2023-2026年四個會計年度歸母凈利潤(剔除股份支付費用)增速分別不低于望高增長；中期來看，超聲治療儀、超聲波子宮復舊儀、手指關節(jié)康復評估系統(tǒng)等生殖康復及運動康復領域新產品有望成為公司的第二增長曲線，為公司未來業(yè)績持續(xù)快速增長提供新動力；長期來看，康復器械行業(yè)滲透率較低，未來公司有望憑借產品力、渠道、服務等方面的優(yōu)勢持續(xù)提高市場份額。我們預計2023-2025年公司收入2023Q1公司營收、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為9554萬元(+77%)、3008萬元(+77%)、2647萬元(+191%)，業(yè)績實推出有望進一步提升營銷和高管團隊的穩(wěn)定性，業(yè)績考核目標彰顯公司對未來發(fā)展的信心。2023年4月26，公司發(fā)布2022年限制性股票激勵計劃修訂版和2023年限制性股票激勵計劃，均上調2023年業(yè)績考核目標為營業(yè)收入同比增，隨著產品迭代升級及適應癥范圍拓展數(shù)據(jù)來源：Wind，各公司公告和財報，中信建投42yanbao＠yanbao＠yanbao＠2023年一季度業(yè)績符合預期，年初疫情相關產品需求旺盛。2023年Q1公司實現(xiàn)營收83.64億元(+20.5%)，歸母凈利潤25.71億2月，國內ICU病房的建設顯著提速，，國內醫(yī)院常規(guī)診療活動逐漸恢復收入為187.7億元(+22.3%)，海外業(yè)務收入為117.0億元 (K持短期來看，公司有望受益于國內醫(yī)療新基建及海外高端客戶群的持續(xù)拓展。中長期來看，公司擁有高效的研發(fā)體系和優(yōu)秀的渠公司營業(yè)收入分別為365.02億元、439.51億元和534.20億元，分別同比增長20.2%、20.4%和21.5%，歸母凈利潤分別為116.18數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，中信建投 yanbaochanganfundscomyanbaochanganfunds. 數(shù)據(jù)來源：各政府官網，中信建投45國家醫(yī)保局發(fā)布的《關于做好2023年醫(yī)藥集中采購和價格管理工作的通知》(簡稱“通知”)中提出：扎實推進醫(yī)用耗材集價格。適時啟動人工關節(jié)集采全國統(tǒng)一接續(xù)。1批省級耗材集采。斷試劑省際聯(lián)盟采購。成冠脈支架、骨科關節(jié)、脊柱三大品類的集采工作，未來仍將作為重點關注方向。省級聯(lián)盟集采覆蓋品類持續(xù)擴大，區(qū)域聯(lián)數(shù)據(jù)來源：各政府官網，中信建投年重點的耗材集采覆蓋方向。二季度建議重點關注的政策變化：1)預計開始執(zhí)行集采結果：國家脊柱集采、國家種植牙集采、福建牽頭的27省聯(lián)盟電生理集采、江西牽頭的23省聯(lián)盟肝功生化試劑集采等。2)預計中標結果落地：三明聯(lián)盟開展的OK鏡、集采的規(guī)則設計持續(xù)優(yōu)化，脊柱國采規(guī)則引導企業(yè)形成穩(wěn)定價格預期。關節(jié)國家集采按照采購需求、企業(yè)供應能力、產品材質等條件設置了分組，并增加了組間防倒掛的復活機制；脊柱國家集采增加了降幅達到特定水平可直接中標的規(guī)則三，有利于形價格預期。從降價幅度來看，關節(jié)、脊柱的價格平均降幅分別為82%和84%，相對此前冠脈支架集采93%的降幅也更為集采短期可能帶來降價或估值壓力，集采結果公布至集采結果執(zhí)行一年內可能出現(xiàn)業(yè)績或估值拐點。集采對行業(yè)的影響可分為四個階段：1)預期形成階段：在集采正式文件尚未發(fā)布至集采結果公布前，市場對集采不確定性的擔憂可能反映在估值層面；2)集采結果公布后：若集采降幅較大，可能導致短期內經銷商拿貨意愿下降，企業(yè)銷量受到一定影響；3)集采正式執(zhí)行后：47數(shù)據(jù)來源：公司公告，Wind，中信建投行業(yè)格局變化：推動國產化率提升，國產龍頭企業(yè)有望受益。集采后進口品牌終端價降幅相對較大，導致進口產品渠道利潤大、海外布局。1)成本優(yōu)化：集采降價對企業(yè)利潤率帶來一定壓力，抵御集采帶：市場對于耗材集采常態(tài)化開展已有預期，隨著集采規(guī)則的持續(xù)優(yōu)化，悲觀預期邊的低估值加倉機會。我們復盤了幾家公司受集采影響的業(yè)績和股價走勢，認為集采對公司的影響可分為四個階段，集采結果公布至集采結果執(zhí)行一年內可能會出現(xiàn)業(yè)績和估值拐點。建議關注集采已落地、長期滲透率提升空間大的人工關節(jié)(愛康醫(yī)療、春立醫(yī)療等)，行業(yè)空間大增速高、集采已落地、國產化率有望快速提升的電生理(惠泰醫(yī)療、微電生理等門科技等)的投資機會。等。表：惠泰醫(yī)療冠脈球囊產品集采中標情況(貴州、重慶、海南三省)公司冠脈球囊集采實現(xiàn)以價換量，集采后銷量大幅提升。自2019年10月起，各省開始對冠脈擴張球囊產品進行集采，公司在湖州、貴州、重慶、海南等地均取得中標。以2020年貴州、重慶、海南三省集采結果來看，公司球囊產品在中標后出廠價下滑35%-項目銷售數(shù)量(個)最低銷售單價 (元)銷售額(萬元)銷售數(shù)量(個)最低銷售單價 (元)銷售額(萬元)2019年實際銷售情況預擴球囊2019年實際銷售情況后擴球囊合計397376.1414.93571393.6822.48后擴球囊263362.399.5396837.41合計167061.15帶量采購后預計銷售情況項目后擴球囊合計約定匹配量 (個)中標價格(元)預計銷售額 (萬元)帶量采購后預計銷售情況預擴球囊434322195.986000221132.60后擴球囊261623561.48300023570.50合計6959157.469000203.10數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，各政府官網，中信建投集采推動上市公司戰(zhàn)略調整，關注集采落地